《金融衍生工具理论与实务》 课件 第8、9章 互换类衍生金融工具、信用衍生产品

第八章互换类衍生金融工具6/17/2024第八章互换类衍生金融工具1本章内容互换概述利率互换货币互换我国互换市场概况6/17/2024第八章互换类衍生金融工具2素养目标党的二十大报告明确提出了深化金融体制改革、发展实体经济和防范金融风险等目标。本章介绍互换工具的背景、特点和我国市场发展历程，加深对其在全球金融业务革新中为服务实体经济和国家战略所起作用的理解，并增强对中国特色社会主义制度和道路的信心。同时，结合我国实际情况，探讨了互换产品的设计和应用，培养读者分析问题、解决问题、创新思维和实践能力。通过学习本章，读者可以更好地理解和应用互换类衍生金融工具的原理，并深化对我国金融改革开放和金融服务实体经济的认识。6/17/2024第八章互换类衍生金融工具3教学重难点6/17/2024第八章互换类衍生金融工具4互换的原理及设计互换的设计及定价重点难点第一节互换概述互换的概念及类型

互换的相关机理

互换的功能6/17/2024第八章互换类衍生金融工具5互换的定义互换（swaps）是指在约定的时间内，两个或多个当事人按照商定条件交换一系列现金流的合约。每一次现金流交换都可以看作是类型不同、头寸相反的两份远期合约的轧差。互换可以被视为一系列远期合约的组合。6/17/2024第八章互换类衍生金融工具6互换的分类根据交换的现金流的类型和特征，互换可分为以下几种：利率互换货币互换权益互换商品互换其他互换6/17/2024第八章互换类衍生金融工具7互换的相关机理互换交易的理论基础是国际贸易中的比较优势理论，由经济学家大卫·李嘉图提出。根据该理论，在两个国家都能生产两种产品且一国在这两种产品的生产上都有优势，而另一国则相对劣势时，通过专业化分工和国际贸易，双方仍能从中获益。简言之，就是“两利相权取其重，两弊相权取其轻”。互换交易正是利用交易双方的比较优势进行的。具体而言，互换交易的条件包括：交易双方对对方的资产或负债均有需求，并且双方在这些资产或负债上存在比较优势。6/17/2024第八章互换类衍生金融工具8互换的定价原理互换的定价原理是基于无套利条件和风险中性假设，即互换双方在交易时没有任何利润或损失，而且对未来现金流的预期与市场一致。根据这一原理，互换的价值等于两种现金流的折现值之差，即：6/17/2024第八章互换类衍生金融工具9互换的基本要素交易双方合约金额互换的货币互换的利率合约到期日6/17/2024第八章互换类衍生金融工具10互换价格权利义务价差支付频率其他费用互换的功能降低融资成本规避风险创造新产品提高流动性6/17/2024第八章互换类衍生金融工具11第二节利率互换利率互换分类

利率互换合约条款及市场惯例

利率互换设计及应用6/17/2024第八章互换类衍生金融工具12利率互换分类利率互换旨在以同种货币表示调换双方持有的采用不同计息方式计息的资产或负债。在利率互换中，交易双方仅交换利息而无需交换本金，因为本金和规模是相同的。未来现金流主要涉及利息的交换。利率互换主要分为三种形式：固定利率换浮动利率浮动利率换浮动利率固定利率换固定利率6/17/2024第八章互换类衍生金融工具13利率互换合约条款互换期限支付周期计息基础浮动利率相关日期6/17/2024第八章互换类衍生金融工具14市场惯例净额结算互换报价互换头寸结清6/17/2024第八章互换类衍生金融工具15利率互换设计及应用买方:收取浮动现金流、支付固定现金流的一方，被定义为买方，也是利率看涨者。其目的是降低融资成本（有借款需求者）、规避利率上涨风险或赚取利率上涨收益。卖方:收取固定现金流、支付浮动现金流的一方，被定义为卖方，也是利率看跌者。其目的是降低融资成本（有借款需求者）、规避利率下跌风险或赚取利率下跌收益。6/17/2024第八章互换类衍生金融工具16利率互换的设计（举例）假设有甲、乙两公司，甲公司希望筹措浮动利率资金2000万美元，而乙公司则希望筹措固定利率资金2000万美元，两公司筹措资金的期限均为五年。这两家公司的信用等级和筹资利率如下表所示

甲公司乙公司利差信用等级AAABBB—固定利率5%6%1%浮动利率LIBOR+0.25%LIBOR+0.75%0.5%6/17/2024第八章互换类衍生金融工具17利率互换举例由于甲公司的信用等级高于乙公司，因此其在固定利率和浮动利率两个市场借款的利率均低于乙公司。相比之下，其在固定利率市场上的优势大于浮动利率市场，因此，甲公司的比较优势在固定利率方，相对应的乙公司比较优势在浮动利率方。

甲公司乙公司利差信用等级AAABBB—固定利率5%6%1%浮动利率LIBOR+0.25%LIBOR+0.75%0.5%6/17/2024第八章互换类衍生金融工具18利率互换举例(cont.)假设甲公司希望以浮动利率筹资；乙公司希望以固定利率筹资。如果这两家公司均利用自己的比较优势筹资，并直接进行利率互换，则双方均可减少利息支出，从而降低筹资成本。通过利率互换，双方总共可节约的利率为：假设双方通过利率互换共同分享利息的节约，则双方各能节约0.25%的利息支出。这里要注意的是：利息支出的节约，针对的是交易双方原先的借款意愿而言。因此，甲、乙两公司的最终借款成本分别为：6/17/2024第八章互换类衍生金融工具19可能的利率互换结果要完成利率互换，实现我们所需要的互换的最终结果，只需要由甲乙双方进行利息差额的支付即可，利息差额就是两者之间箭头数值之差，即：甲乙双方要完成互换，只需要由甲公司向乙公司支付LIBOR-5%的利息差即可。

6/17/2024第八章互换类衍生金融工具20加入金融中介的利率互换设计假设有金融中介（如银行）在甲乙两公司之间提供互换的相关服务，并从中收取10个基点的手续费，同样假定甲乙双方通过利率互换共同分享利息的节约，试对此时的利率互换进行设计。

甲公司乙公司利差信用等级AAABBB—固定利率5%6%1%浮动利率LIBOR+0.25%LIBOR+0.75%0.5%6/17/2024第八章互换类衍生金融工具21加入金融中介的利率互换设计(cont.)甲乙两公司通过互换，总共可以节约的利息成本是0.5%由于金融中介（FinancialIntermediation,FI）有参与互换的相关服务，并收取手续费用0.1%。此时甲乙双方各节约的利息成本是0.2%

甲、乙两公司的最终借款成本分别为：6/17/2024第八章互换类衍生金融工具22有金融中介参与的利率互换的结果要完成利率互换，实现我们所需要的互换的最终结果，只需要由甲公司向金融机构支付利息差额LIBOR-4.95%，金融机构向乙公司支付利息差额LIBOR-5.05%即可。6/17/2024第八章互换类衍生金融工具23第三节货币互换货币互换分类

货币互换与外汇掉期的联系与区别

货币互换设计及应用6/17/2024第八章互换类衍生金融工具24货币互换分类货币互换是指在约定期限内交换两种货币的本金数量，并定期交换两种货币的利息的交易。货币互换主要有两种基本形式：利息交换和本金交换。6/17/2024第八章互换类衍生金融工具25

固定对固定固定对浮动浮动对浮动币种相同——利率互换（息票互换）利率互换（基准互换）币种不同货币互换交叉货币利率互换——货币互换的步骤本金的初期互换，指互换交易之初，双方按协定的汇率交换两种不同货币的本金，以便将来计算应支付的利息再换回本金。利率的互换，指交易双方按协定利率，以未偿还本金为基础，进行互换交易的利率支付。到期日本金的再次互换，即在合约到期日，交易双方通过互换，换回期初交换的本金。6/17/2024第八章互换类衍生金融工具26货币互换与外汇掉期的联系与区别货币互换和外汇掉期都是一种在约定期限内交换两种货币的本金和利息的交易，但它们在以下几个方面存在不同之处：交易形式交易场所交易期限交换汇率交换利息6/17/2024第八章互换类衍生金融工具27货币互换设计及作用双方具有借款需求时，满足以下条件：首先，双方分别需要不同币种的借款，且借款规模和期限相匹配。其次，双方可能因在不同货币市场上存在比较优势或借款制度障碍而寻求借款。此外，双方都对处于相对弱势或存在制度障碍的市场有借款需求。不同比重的资产或负债持有人在满足以下条件下可进行互换交易：首先，双方分别持有固定利率的资产或负债。其次，双方对自己所持资产或负债的现金流情况不满意，希望与对方的资产或负债持有人进行现金流交换。此外，双方持有的资产或负债规模和期限基本相符。降低融资成本或提高资产收益管理汇率风险或同时管理利率风险规避外汇管制或同时管理利率风险6/17/2024第八章互换类衍生金融工具28货币互换的步骤(cont.)6/17/2024第八章互换类衍生金融工具29货币互换的设计(举例)假定英镑和美元汇率为1英镑=1.5000美元。A想借入5年期的1000万英镑借款，B想借入5年期的1500万美元借款。但由于A的信用等级高于B，两国金融市场对A、B两公司的熟悉状况不同，因此市场向它们提供的固定利率也不同。市场向A、B公司提供的借款利率如下双方的互换交易通过金融中介完成，并且金融中介从中收取0.6%的服务费用。假设A、B两公司平分互换的收益，且互换每年进行一次，试设计货币互换方案。

美元英镑A公司8.0%11.6%B公司10.0%12.0%6/17/2024第八章互换类衍生金融工具30货币互换的设计(cont.)A公司在美元和英镑借款上的利率均低于B公司。相比之下，在美元借款上，A公司的优势大（2%）；在英镑借款上，B公司的劣势小（0.4%）。因而，A公司的比较优势在美元，B公司的比较优势在英镑。相应地，两者通过货币互换，总共可以节约的利息成本的支出为：考虑到金融中介收取0.6%的服务费用，最终A、B公司各节约利息成本0.5%。通过互换，最终A、B公司的借款成本分别为：6/17/2024第八章互换类衍生金融工具31有金融中介参与的货币互换的结果要完成货币互换，需要由A公司向金融中介支付11.1%的英镑利息（合111万英镑/年），金融中介向A公司支付8%的美元利息（合120万美元/年）；B公司向金融中介支付9.5%的美元利息（合142.5万美元/年），金融中介向B公司支付12%英镑利息（合120万英镑/年）。最终，金融中介的英镑净支出为9万英镑/年，美元的净收入为22.5万美元/年，而A、B公司则分别获得了利率为11.1%的英镑贷款和利率为9.5%的美元贷款6/17/2024第八章互换类衍生金融工具32第四节我国互换市场概况我国互换市场的发展现状我国互换市场发展趋势与展望6/17/2024第八章互换类衍生金融工具33第九章信用衍生产品

6/17/2024第九章信用衍生产品34本章内容信用衍生产品的概述信用衍生产品的主要种类我国信用衍生产品市场的概况6/17/2024第九章信用衍生产品35素养目标党的二十大报告强调了以人民为中心的发展思想。本章旨在培养学生的金融创新意识和能力，以实现金融服务实体经济，满足人民日益增长的美好生活需求。通过深入了解信用衍生产品的历史背景、原理和应用方法，学生将提升金融市场服务效率，增强金融风险防范和管理能力。他们将认识到信用衍生产品在信用风险转移、资金利用效率提高和优化资产负债结构方面的作用，并深入探讨制度缺陷和监管难点，并提出合理建议和对策。6/17/2024第九章信用衍生产品36教学重难点6/17/2024第九章信用衍生产品37信用衍生产品的含义及其特性信用衍生产品的种类重点难点第一节信用衍生产品的概述信用衍生产品的定义 信用衍生产品产生的背景和发展历程 信用衍生产品的功能 信用衍生产品的特性6/17/2024第九章信用衍生产品38信用风险信用风险是指在金融交易中，由于交易对手或债务发行人违约或信用品质发生变化而导致损失的可能性。作为金融市场中最常见且最重要的风险之一，它不仅影响投资者和金融机构的资产和收益，也对市场的稳定和发展产生影响。因此，有效管理和控制信用风险成为金融业所面临的重大挑战。为了分散和转移信用风险，提高投资者和金融机构的信用管理效率和灵活性，信用衍生产品应运而生。6/17/2024第九章信用衍生产品39信用风险与信用事件如果说信用风险是“果”，那么信用事件则是导致信用风险发生的“因”，信用风险是因各种信用事件的发生而形成的。一般所说的信用事件主要包括如下几个方面：在标准普尔或穆迪等著名的信用评级机构的信用评级中，信用等级下降，并降到特定的最低水平以下；因财务重组或债务重组，而引起信用等级的下降；参考资产的债务人破产或无力偿付；在特定的期限后，支付义务人不履行支付义务；技术性违约，如在到期时不支付利息或票息；信用价差变动，并高于特定的最高水平。6/17/2024第九章信用衍生产品40信用衍生产品的定义ISDA将信用衍生产品定义为一系列金融工程技术，通过从基础资产中剥离和转移信用风险来实现。交易双方通过签署具有法律约束力的金融合约，将信用风险从贷款或债券的众多风险中独立出来，并转移给对方。其主要特点是将信用风险与其他风险分离，并提供转移机制。简言之，信用衍生产品是一种金融合约，旨在减少或消除信用风险。它们可以在未来的某个时间点或时间段内产生确定或不确定的现金流，通过将由信用事件引起的风险转移给交易对手，来保护、优化或提高自身资产和收益。6/17/2024第九章信用衍生产品41信用衍生产品产生的背景和发展历程信用衍生产品产生于20世纪80年代末期至90年代初期，背景是国际金融市场出现了一系列债务危机，如拉美债务危机和东南亚金融危机。最早的信用衍生产品是信用违约互换（CDS），它由纽约的信孚银行和瑞士信贷银行金融产品部在20世纪90年代初首次推出。在20世纪90年代中期至21世纪初期的第二阶段，出现了其他新型的信用衍生产品，如总收益互换（TRS）、信用关联票据（CLN）、信用期权与信用价差期权（CSO）和抵押债务凭证（CDO）。第三阶段发生在21世纪初期至今，主要是为了防范和化解信用衍生产品所暴露的系统性风险。6/17/2024第九章信用衍生产品42信用衍生产品的功能信用风险管理优化融资成本提升投资收益市场完善和创新6/17/2024第九章信用衍生产品43信用衍生产品的特性表外性债务不变性可交易性保密性低成本性可塑性杠杆性6/17/2024第九章信用衍生产品44第二节信用衍生产品的主要种类信用违约互换（CDS） 总收益互换 信用关联票据 信用期权与信用价差期权 抵押债务凭证6/17/2024第九章信用衍生产品45信用违约互换的定义及运作原理信用违约互换（creditdefaultswaps,CDS）是最具代表性和交易量最大的信用衍生产品之一。在CDS合约中，保护买方定期向保护卖方支付一定的费用，称为CDS点差或溢价。当预先定义的信用事件发生时，如主权债务违约，保护卖方向保护买方支付赔偿金，通常等于债券面值减去回收价值。CDS相当于一种信用保险，在债务人违约时为保护买方提供补偿，并让保护卖方通过收取费用承担信用风险。进行CDS交易的双方并不需要持有参考实体的债务，这使得CDS交易具有灵活性和广泛适用性，尤其在银行间市场中更加常见。6/17/2024第九章信用衍生产品46信用违约互换的定义及运作原理在信用衍生产品中，信用违约互换（CreditDefaultSwaps,CDS）是最有代表性的一个品种，也是目前交易量最大的一个品种。在信用违约互换交易中，希望规避信用风险的一方称为违约保护买方（DefaultProtectionBuyer），向风险规避方提供信用保护的一方称为违约保护卖方（DefaultProtectionSeller/Writer），愿意承担信用风险。6/17/2024第十二章信用衍生产品47信用违约互换结构图6/17/2024第九章信用衍生产品48信用事件后结算方式信用事件后结算方式指的是在信用事件发生后，保护买方和保护卖方确定和交换赔偿金的方法。主要有实物交割和现金交割两种方式。实物交割是通过实际交易参考资产来进行结算。保护买方向保护卖方交付参考资产或等价资产的面值金额，并从保护卖方处获得相同金额的现金。现金交割是根据参考资产市场价值确定赔偿金的方式。保护卖方向保护买方支付参考资产或等价资产的面值金额与其市场价值之间的差额，并不涉及参考资产的实际交易。6/17/2024第九章信用衍生产品49信用违约互换的分类单一信用违约互换是一种以单个经济实体为参考主体的CDS合约。保护买方可以选择持有或不持有该实体发行的债券或贷款，只要实体发生违约事件，就可以从保护卖方处获得赔偿金。一篮子信用违约互换是以多个经济实体为参考主体的CDS合约，保护买方可以自定义包含不同经济实体的信用组合。当其中任何一个或多个经济实体发生违约时，保护买方可以从保护卖方获得赔偿金。信用违约互换指数是以标准化的信用指数为参考主体的CDS合约。当指数中的任何一个或多个经济实体发生违约事件时，保护买方可从保护卖方处获得赔偿金。6/17/2024第九章信用衍生产品50信用违约互换的优缺点信用违约互换具有降低债权人信用风险、促进经济创新和发展、提高资产配置灵活性以及增加市场透明度和效率等优点。缺点：首先，它可能导致债权人在监督和要求方面过于放松，降低市场纪律性，因为债权人依赖互换来转移风险，减少对债务人的审查和监控，增加道德风险。其次，违约互换可能使债权人承担过多信用风险，增加市场波动性和不稳定性。大规模违约事件可能导致债权人巨大损失，引发市场不确定性和波动。此外，违约互换可能引发债权人与债务人之间的利益冲突，增加逆向选择和道德风险。债权人可能通过互换获得更高回报，但这可能给债务人带来更大财务压力，甚至导致违约风险。最后，互换可能使保护卖方缺乏足够资本来履行支付义务，引发系统性风险。若保护卖方无法承担大规模赔偿，可能影响金融系统的稳定性。6/17/2024第九章信用衍生产品51总收益互换的定义及运作原理总收益互换（TotalReturnSwap,TRS）是一种金融衍生工具，用于交换某种资产或指数的总收益和某种利率或货币的收益。在这种交易中，一方作为总收益支付方承担资产或指数的所有风险和回报，另一方作为总收益接收方承担利率或货币的风险和回报。通过总收益互换，交易双方能够进行资产组合调整和风险管理，而无需实际买卖资产。6/17/2024第九章信用衍生产品52总收益互换的流程投资者就是风险保护的买方［总收益支付方（TotalReturnPayer）］，银行是风险保护的卖方［总收益接受方（TotalReturnReceiver）］由卖方定期向买方支付一个固定比率的金额（通常是LIBOR加若干个基点），并承诺向买方支付由于信用事件发生带来的损失。6/17/2024第九章信用衍生产品53总收益互换的主要风险总收益互换与信用违约互换不同，除了面临信用风险外，还存在市场风险。为了降低市场风险，交易双方通常根据自身的风险承受能力和偏好，选择适合的标的物、期限和利率，并及时调整和优化交易策略。总收益互换还涉及操作风险。为了降低操作风险，交易双方通常建立完善的风险管理体系，包括风险识别、评估、控制和监测，并遵守相关法律法规和行业规范。6/17/2024第九章信用衍生产品54总收益互换的特点与应用总收益互换实现了资产曝露和所有权的分离，允许交易双方在不改变资产结构和所有权的情况下，调整风险敞口和收益预期。此外，总收益互换提高资产流动性和市场效率，使交易双方能够进行资产配置和套期保值，而不会影响市场价格和需求。它还降低了交易成本和资本占用，避免了印花税、手续费和保证金的支付，并且无需占用资本金。总收益互换还增加了交易灵活性和创新性，允许交易双方根据需求选择交易标的、期限、利率等条件，并与其他金融工具结合使用，创造更多交易策略。6/17/2024第九章信用衍生产品55信用关联票据的定义及运作原理信用关联票据（CLN）是一种结合了债券和信用违约互换特点的金融衍生工具。发行方通常是银行或其他金融机构，投资者可以是机构投资者或个人投资者。信用关联票据的收益和风险与特定参考资产或参考组合的信用状况相关。如果参考资产或参考组合发生信用违约事件，发行方可选择不履行或部分履行对投资者的还本付息义务。6/17/2024第九章信用衍生产品56信用关联票据的特点与应用6/17/2024第九章信用衍生产品57信用期权与信用价差期权期权类的信用衍生产品实际上有两种：一种是以债券或票据的价格作为协定价格的期权，这种期权适用于浮动利率的债券或票据；另一种则是以信用价差作为协定价格的期权，这种期权适用于固定利率的债券或票据。前一种期权可称为信用期权（creditoptions），而后一种期权则可称为信用价差期权（creditspreadoptions）。6/17/2024第九章信用衍生产品58信用期权信用期权是一种金融衍生工具，其标的是参考资产或参考组合的信用情况。买方支付一定的期权费给卖方，获得在一定期限内按约定方式行使或不行使特定权利的选择权。信用期权的买方通常是面临较大信用风险敞口的机构或个人，通过购买信用期权来保护自己免受参考资产或参考组合发生信用违约事件的损失。卖方通常是面临较小信用风险敞口的机构或个人，通过出售信用期权获取额外收入，但同时也承担参考资产或参考组合发生信用违约时履约义务的风险。6/