稀土小金属行业市场前景及投资研究报告：价格长牛拥抱高弹性

2024/5/301••••234图表1：锑价破历史新高锑锭价格（元/吨）140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0002005-012008-022010-112015-022017-112020-082023-05：wind，国金证券研究所5••图表2：锑锭库存（吨）图表3：氧化锑库存（吨）1000011000100009000800070006000500040003000200090008000700060005000400030002019年2020年2021年2022年2023年2024年2019年2020年2021年2022年2023年2024年：百川盈孚，国金证券研究所：百川盈孚，国金证券研究所6•••图表4：锑矿开工率（%）图表5：锑锭开工率（%）图表6：氧化锑开工率（%）2019年2022年2020年2023年2021年2024年2019年2022年2020年2023年2021年2024年2019年2020年年2021年年2022年2023202470606055504540353025201560504030201005040302010001

02

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12月

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月月月

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月月月月月月月月月月月月月月：百川盈孚，国金证券研究所：百川盈孚，国金证券研究所：百川盈孚，国金证券研究所7••图表7：锑品进出口当月值（吨）8

%图表

：锑净出口累计同比增速（

）：百川盈孚，国金证券研究所：百川盈孚，国金证券研究所8••••图表9：主要下游产销景气良好10图表

：终端需求消费显著强于实际消费（单位，吨）2024年1-4月233302023年1-4月231106381YOY1%产量净出口5269-17%极地黄金进口矿表观需求量库存去化幅度实际消费量终端消费量150018061104018229540-1%93%2%19101232871203911248187691896611751721523%2%其中：传统光伏56%：wind，百川盈孚，国金证券研究所：wind，国金证券研究所9•••12图表

：锑全球供应缓慢（单位，万吨）2020A12.12021A

2022A2023E

2024E

2025E

2026E全球供应12.112.513.614.114.615.2YOY0%3%9%3%4%4%国内供应6.16.16.66.46.86.86.8yoy海外供应yoy0%5.00%8%5.0-1%0.9-2%6.428%0.85%6.52%1%7.19%0%7.78%图表11：锑全球下游需求测算（单位，万吨）5.01再生矿10.80.70.7：wind，百川盈孚，国金证券研究所测算图表13：锑全球供需持续偏紧（单位，万吨）2020A

2021A

2022E

2023E2024E2025E2026E全球供给（万吨）12.1-30%11.0-2%12.1

12.5

13.6

14.1

14.6

15.20%

3%

9%

3%

4%

4%12.2

12.8

14.0

14.6

15.4

16.110%

5%

10%

4%

5%

4%YOY全球需求（万吨）YOY：wind，百川盈孚，国金证券研究所测算供需平衡表（-供应紧张/+供应宽松）0.8-0.1

-0.3

-0.4

-0.6

-0.7

-0.8平衡偏向（-边际偏紧/+边际偏松）-5.3-0.8

-0.2

-0.1

-0.2

-0.1

-0.1：wind，百川盈孚，国金证券研究所测算10••图表14：不同黄金、锑价对应业绩弹性：wind，国金证券研究所1112••图表15：我国稀土配额情况一览（单位：吨）图表16：24年第一批配额增速同比下降：wind，国金证券研究所整理：wind，国金证券研究所整理13•••图表17：我国稀土进口量当月值（单位：吨，折氧化镨钕）图表18：缅甸矿进口量有所下降（单位：吨，当月值，折氧化镨钕）图表19：美国矿进口量如期下降（单位：吨，当月值，折氧化镨钕）：wind，国金证券研究所整理：wind，国金证券研究所整理：wind，国金证券研究所整理14••图表20：全球海外氧化镨钕供应预测2019A1.922020A2.412021A2.752022A2.582023A3.352024E3.602025E3.702026E3.91海外矿（万吨）YOY26%0.790.490.490.200.4414%0.830.560.540.150.66-6%0.840.360.580.200.6030%0.731.200.600.200.628%0.801.200.650.250.703%0.801.200.700.250.756%0.801.200.750.360.80其中：美国矿缅甸矿0.510.350.560.200.30澳洲矿其它独居石：wind，国金证券研究所测算15图表21：工业制造电机领域稀土永磁需求具有较高弹性••2019A

2020A

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2022A

2023A

2024E

2025E

2026E中国工业电机产量（亿kw）全球工业电机产量（亿kw）2.95.82.30.61.20.31.43.26.42.41.01.30.41.3-12%0.60.60.33.57.02.40.91.50.51.629%0.80.80.33.87.62.40.81.70.62.234%1.11.10.34.08.02.21.11.70.62.35%4.28.42.31.21.80.62.58%4.48.82.31.31.90.72.66%4.69.22.31.51.90.82.74%其中：微特电机风机空调压缩机工业机器人全球工业制造电机产量（亿kw）yoy其中：国内（亿kw）国外（亿kw）0.70.71.11.10.31.21.20.31.31.30.31.41.40.3工业制造电机钕铁硼单耗（kg/kw）0.3乐观情况5%国内稀土电机渗透率国外稀土电机渗透率6%6%7%7%7%7%8%8%20%15%18%1.350%30%40%3.170%40%55%4.55%全球平均稀土电机渗透率5%6%7%7%8%全球工业制造电机钕铁硼需求（万吨）2023-2026年CAGR0.20.20.30.50.5101%中性情况国内稀土电机渗透率国外稀土电机渗透率5%5%6%6%7%7%7%7%8%8%15%13%14%1.030%18%24%1.940%20%30%2.4全球平均稀土电机渗透率5%6%7%7%8%全球工业制造电机钕铁硼需求（万吨）2023-2026年CAGR0.20.20.30.50.565%保守情况国内稀土电机渗透率国外稀土电机渗透率5%5%6%6%7%7%7%7%8%8%12%10%11%0.818%12%15%1.225%15%20%1.6全球平均稀土电机渗透率5%6%7%7%8%全球工业制造电机钕铁硼需求（万吨）2023-2026年CAGR0.20.20.30.50.544%：GWEC,中研网，华经情报网，国金证券研究所测算16•••图表22：单台特斯拉人形机器人磁材耗量测算图表23：工业机器人需求测算单台特斯拉人形机器人磁材耗量数量（个）2020A

2021A

2022A

2023A

2024E

2025E

2026E1210全球产量（万台）44.9

62.4

70.6

74.5

80.888

98.69%

12%功率（w)YOY5%

39%

13%23.7

36.6

44.327%

54%

21%6%8%空心杯电机单耗（kg/kw)0.2其中：中国生产量（万台）yoy45

49.5

55.9

63.82%

10%

13%

14%钕铁硼用量（公斤）

0.02数量（个）功率（w)28钕铁硼单耗（公斤/台）2525252525225253500.3全球工业机器人钕铁硼需求（万吨）1.1

1.6

1.8

1.92.2

2.5无框电机单耗（kg/kw)钕铁硼用量（公斤）

2.94：IFR，国金证券研究所测算合计（公斤）3：科尔摩根官网，拓邦股份官网，国金证券研究所测算17••图表24：全球氧化镨钕需求测算2019A

2020A

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2022A

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2025E

2026E全球钕铁硼需求测算（万吨）YOY17.218.89%21.615%9.319%1.61.31.80.31.61.10.80.812.47.513%8.517%21.70%22.86%24.57%26.79%29.410%16.915%1.61.17.21.52.51.50.80.812.510.611%11.712%高性能钕铁硼需求合计（万吨）yoy6.67.817%1.71.40.70.21.41.00.70.811.06.512%7.312%10.312%1.21.32.70.51.81.30.80.811.37.611.713%1.61.23.50.51.91.30.80.811.28.112.911%1.51.24.50.82.01.40.80.811.58.714.714%1.41.15.81.12.21.40.80.812.09.610%10.512%其中：风电1.11.60.50.21.00.80.60.810.55.910%6.5传统汽车新能源车工业制造电机工业机器人+人形机器人变频空调节能电梯消费电子中低端钕铁硼需求合计（万吨）氧化镨钕终端需求测算（万吨）中游超额备货比例氧化镨钕实际需求（万吨）YOY7%7%8%8.1-4%8.76%9.49%：乘联会，前瞻产业研究院，华经产业研究院，GWEC，国金证券研究所测算18图表26：不同配额增速下的全球稀土供需平衡测算（万吨）••2022A8.12023A8.72024E9.42025E10.5全球氧化镨钕需求海外矿供给2.62.83.32.23.62.23.72.2废料供给配额供给增速敏感性分析供给量4.11.45.01.90.55.01.90.55.01.90.55.01.90.55.01.90.55.01.90.55.01.90.56.22.60.76.02.30.45.72.10.25.61.90.05.51.8-0.15.31.7-0.25.21.6-0.37.83.20.67.22.60.36.62.0-0.16.31.7-0.26.01.5-0.45.71.1-0.55.50.9-0.7国内配额增幅25%国内配额增幅20%国内配额增幅15%国内配额增幅12%国内配额增幅10%国内配额增幅7%国内配额增幅5%供需平衡缺口变化（+过剩加剧/-缺口扩大）4.11.4供给量供需平衡缺口变化（+过剩加剧/-缺口扩大）4.11.4供给量供需平衡缺口变化（+过剩加剧/-缺口扩大）4.11.4供给量图表25：市场价格回暖，北方稀土上调挂牌价（万吨）供需平衡缺口变化（+过剩加剧/-缺口扩大）4.11.4供给量供需平衡缺口变化（+过剩加剧/-缺口扩大）供给量4.11.4供需平衡缺口变化（+过剩加剧/-缺口扩大）供给量4.11.4供需平衡缺口变化（+过剩加剧/-缺口扩大）：wind，包头稀土交易所，国金证券研究所：工信部，海关总署，国金证券研究所测算19•••图表27：不同氧化镨钕价格和配额下公司对应归母净利润（亿元）图表28：不同氧化镨钕价格和配额下公司对应PE（2024年5月29日）图表29：公司近三年未分配利润和资本开支对比（单位：亿元）不同涨幅下氧化镨钕价格（万元/吨，含税）配额（折氧化镨钕，万吨）增加幅度配额增加幅度0%5%

10%

15%

20%

30%

50%不同涨幅下氧化镨钕

价

格（万元/吨，0%

5%

10%

15%

20%

30%

50%3.57

3.75

3.93

4.11

4.29

4.64

5.36资本开支未分配利润含税）3.57

3.75

3.93

4.11

4.29

4.64

5.3616014012010080-10%

481720243235424962698218212533374451657286192326353946536876902024273740485671799421252938425058748222273141465463812631364853637393-10%-5%0%4851535659646980859610641

39

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2734

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28

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21

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14

13

13

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10-5%0%5153565964698085965%5%10%20%30%50%60%80%6010%20%30%50%60%80%100%4020020212022202311

11

10

1099769876876589

10310

10987976：wind，国金证券研究所测算99

107

1239787100%

10696

100

105

110

115

124

143：wind，北方稀土2023年报，国金证券研究所测算：wind，北方稀土2023年报，国金证券研究所测算2021图表31：2023-2026年全球钼需求量CAGR有望达到5%（单位：万吨）2018A25.52019A2020A2021A2022A2023A2024E2025E2026E••全球需求合计YOY25.4-1%2.725%0.720%9.61%24.7-3%2.4-10%127.812%2.3-4%128.42%30.26%31.65%33.15%34.54%造

船领域yoy2.20.69.62.1-9%0.9-17%10.3-2%1.9-9%1.348%11.29%2.17%2.28%2.48%风

电领域yoy1.49%1.58%1.712%12.84%57%9.6-1%-2%10.510%能

化领域

合计yoy11.75%12.34%其

中：

316不

锈钢5.55.45.35.65.35.35.55.86.1yoy无

缝钢管yoy-1%1.71%-2%1.74%4%1.84%-5%1.97%0%2.111%2.330%1.612%5%2.21%5%2.23%5%2.33%1.61.11.4图表30：各品种中厚板占比最高（单位：万吨）双

相不锈

钢yoy1.213%1.4-2%1.36%1.628%1.521%1.77%2.48%2.65%2.75%202120229.43.52.40.71.20.70.60.2202310.23.62.41.31.40.70.60.22023年结构占比钢铁行业钼需求合计其中：中厚板（含特厚板）9.13.32.50.71.20.60.60.2锅

炉板yoy1.3-7%1.4-9%1.63%1.63%1.73%36%23%13%14%7%316不锈钢双相不锈钢无缝钢管齿轮钢制

造业（

高速钢

）yoy1.21.25%0.9-24%7.318%811%1.16%1.18%1.28%1.38%建

筑工程

-钢

结构6.65.56.79.39.710.110.510.9高速钢6%yoy1%9%10%4.916%4.85%54%4%4%模具钢2%其

他4.53.55.25.45.4：wind，钼和含钼材料的世界，装配图网，国金证券研究所测算：Clarkson，mysteel，GWEC，共研网，CANSI，TheBusiness

ResearchCompany，钼和含钼材料的世界，Globalmarketinsight，国金证券研究所22••图表32：预计海外矿产量增长缓慢图表33：国内钼矿（金属吨口径）产量2023-2026年CAGR为7%合计产量（万吨）yoy-右轴海外钼矿合计(万吨）yoy-右轴1614121080.250.218.017.517.016.516.015.515.014.514.010%5%0.150.10%0.050-5%-10%-15%64-0.05-0.1202018A

2019A

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2026E2018A

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2025E

2026E：USGS，国金证券研究所：铁合金在线，国金证券研究所测算23••图表35：全球钼供应缺口有望持续扩大（单位：万吨）2019A

2020A

2021A

2022A

2023A

2024E

2025E

2026E钼供给25.01%25.83%25.70%25.70%26.84%27.73.4%28.83.9%29.52.5%YOY其中：中国yoy8.63%8.0-7%17.89%9.721%16.0-10%27.812%2.3-4%1.0-2%10.510%1.08%10.710%15.0-6%28.42%11.7

12.09

13.12

13.6710%15.00%2.9%15.63.8%31.85%8.6%15.70.4%33.14%4.2%15.81.1%34.54%海外16.40%yoy钼需求25.4-1%2.725%0.720%9.61%24.7-3%2.4-10%1.057%9.6-1%0.9-24%7.39%30.26%YOY造船2.1-9%0.9-17%10.3-2%1.01%1.9-9%1.348%11.29%2.214%1.49%2.21%2.48%yoy风电1.58%1.712%12.84%图表34：2021年开始钼价中枢逐步上行yoy火电+油气+化工yoy11.75%12.34%制造业1.25%1.16%1.18%1.28%1.38%yoy建筑工程yoy6.71%8.010%4.9-2.1-3.29.316%4.8-2.7-0.69.75%10.14%10.54%10.94%其他4.5-0.43.51.01.45.0-3.4-0.75.2-4.1-0.75.4-4.3-0.25.4-5.0-0.7供需平衡(-紧缺/+过剩）平衡偏向（-紧缺加剧/+过剩加剧）：wind，国金证券研究所：铁