房地产行业地产论道之预售制度篇(二十三)：改革融资重塑生态

xiehaoyu@huangkeyi028691@baishuyuan@预售条件和配套的预售资金管理办法，在实际推行过程中市场反馈要的方式，还对行业规模扩张、城镇化发展等起到了不可忽视的重房屋质量不佳等负面效应日益显现，相关问题确实亟待解决，此次房款，在规模上远高于日本、美国的平均不超过25时点上较新加坡按照销售和工程进度累计支付100%的模式也更靠进度挂钩，与新加坡类似但在节点设计上相对更宽泛，与美国在竣工交付后才可拨付的要求相比也更宽松。整体来看，在我国预售制度下，预售资金支付体量更大且支付和拨付的节点更靠前，对于开发商来说，也意味着资金的利用空间更大。直接体现为预售资金融资功能的差异。站在房企的视角，在拿地、开发、销售的三重融资结构中，预售制度下的预售资金是销售环节的融资渠道，能够为房企带来天然的杠杆。我国房企在预售资金作规后，将新开工作为融资的主要抓手，使得预售资金成为最核心的融资渠道；而上述海外国家对预售资金的监管更为严格，对应其房因此，如果改革以制度优化的方式进行，我们认为这也是优化的基调，而在具体内容上，或从预售资金的管理范畴和管理方式等方面进行革新。维持板块的两端配置建议，一方面选择低杠杆的龙头企业，推荐招商蛇口、中新集团、保利发展等，另一方面关注重组进要》2024.08.12研究行业专题研究证券研究报告请务必阅读正文之后的免责条款部分3of21行业专题研究在行业层面，不可否认的是预售制度在中国房地产市场的发展历史中起到不容忽视的作用，但其带来的客观问题也确实亟待解决。预售制度下房企否需要优化等的不断讨论。而是能够对房企的融资结构，进而衍生到行业的发展模式带来重塑。我们上，与房企的融资情况密切相关。加坡为代表的发达国家的预售制度值得被参考，在于其对预售资金的融资于国内房企更低。请务必阅读正文之后的免责条款部分4of21行业专题研究模式一方面降低了购房者的购房门槛，另一方面也减轻了开发商的资金压市房地产管理法》在法律层面对预售制度进行确立。《城市商品房预售管理办法》中明确规定了商品房预售的基本条件，且在统一规定外，部分城市还设置了其他补充细则。商品房预售被定义为房地产开发企业将正在建设中的房屋预先出售给承购人，并由承购人支付定金25%以上，并已经确定施工进度和竣工交付请务必阅读正文之后的免责条款部分5of21行业专题研究数7层（含）以下的，施工进度应达到主体结构封顶；8层（含）以上的七层以下（含七层）的商品房项目，应当完成基础工程并施工至主体结构封顶；八层七层以下（含本数）的商品房项目，已完成结构工程并封顶；七层以上（不含本数）七层以下（含本数）的商品房项目，已完成结构工程并封顶；七层以上（不含本数）商品房地上建筑为十层以下的，已完成建筑主体结构的施工；十一7层以下（含7层）的，已完成主体建筑房预售管理办法》中指出商品房预售款监管的具体办法应由相应的房地产管理部门制定，即允许城市间执行差异化的政策。此后，2010年住建部发布《关于进一步加强房地产市场监管完善商品住房预售制度有关问题的通局各地分局对商业银行预售资金监管的操作风险和合规性进行监督检查等。请务必阅读正文之后的免责条款部分6of21地可自定义具体的进度和额度的搭配。重点监管资金按商品房建设工程单位综合造价乘以监管项目的测绘建筑面积核定：工程单位综监管机构按照房地产开发企业所申报工程建设预算总额（包括建筑安装和配套建设等费用）的商品房预售资金监管标准，按照建设项目基础（正负零）以上平均建安造价、小区内配套费用款总额的25%初步测算监管额度；对于2016年7月17日（含）之后取得国有建设用地使用权数据来源：北京市人民政府、杭州市住房保障和房产监管额度内的资金首次拨付节点不得早于地下结构完成，5）待项目完成不动产产权首次登记后，经房地产开发企业申请，市城乡建设局核实后函告监管银行终止该项目的商数据来源：济南市住房和城乡建设局、福州市人民政府、青岛市人民政府、国泰君安证券研究请务必阅读正文之后的免责条款部分7of21行业专题研究商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知》中明确商业银行保函仅可用于置换依法合规设立的预售资金监管账户的监管额度内资金，其中保函置换金额不得超过监管账户中确保项目竣工交付所需的资金额度的房地产开发企业及其控股企业连续3个年度内未受到住房城乡建设金。保函额度外的商品房预售资金按本办法进行监管。房地产开发企业以诚信等级划分保函等额替换商品房预售资数据来源：石家庄住房和城乡建设局、中国珠海政府、国泰君安证券研究住建部在全国住房和城乡建设工作会中明确提出“有条件的可以进行现房请务必阅读正文之后的免责条款部分8of21行业专题研究山西加快转型发展系列-推动服务持商品住房现房销售促进行业高一步促进房地产市场平稳健康发展的通知》请务必阅读正文之后的免责条款部分9of21行业专题研究3.国内外预售制度间的核心差异体现为预售资金究竟违约处理方式等。综合来看，三国预售制度对于预售资金的管控相比我国般不超过房款的25%，房企对预售资金的使用空间非常有限，其几乎无法定金保全措施”求///根据合同条款根据合同条款注：美国首付款比例参考NAR统计的2023年首次购房者、非首次购房者的首付比例Realtors、国泰君安证券研究在日本，对于预售房，购房者仅需要支付最高20%的定金，剩余房款在开开发商未能按时或者甚至未交付房屋，购房者可以向上述机构要求兑付定行业专题研究究剩余部分待开发商竣工交付后支付即可。预售交易的定金部分一般为房款给到普通贷款的最低首付比例为3.5%。因此整体来看，竣开发商在竣工交付前也无法获得预售资金。在美国，新房销售的比例不足屋未能交付，购房者可以申请仲裁取回该部分资金。数据来源：FRED、国泰君安证券研究行业专题研究在新加坡，开发商获批后可进行期房售卖，居民房款支付与交易和工程进款支付的时点有清晰的规定，主要包含四部分：府验收合格颁发完工证书后支付，5%由新加坡法律学会（SAL）代持，等工程进度经由工程测量师测量确认，银行则根据认定的阶段进行预售资金行业专题研究预售制度更多的不体现为普通的行政类政策，而是融资政策，对应着对预4.1.国内房企借力预售资金作为无息杠杆打造快周转高杠杆运销售有预售资金。行业专题研究在预售资金作为无息杠杆的支持下，国内房企演化出快周转开发模式。快周转模式指的是房企项目开工后尽快达到预售条件，通过预售获得预售资房企可以在短时间内以土地和少量的在建工程为抵押获得大量的预收账款，行业专题研究映射到房企报表上，最直观的是负债结构的不同，即仅我款为最大的负债。我们分别在四国各选取一家头部房企进行资产负债表负本和美国也曾发生过不同程度的房地产风险事件，其房企也经历过杠杆率的调降，结合房地产行业发展历史以及典型房企的资产负债率实际变化情况，选取三国房企杠杆率的高峰值进行比较，日本、美国、中国分别选择行业专题研究2004年起国内房地产行业呈现出明显的资产负债率上行与另外，随着行业进入调整期，2022年以来房企交付加速、资产负债率的下调以及存货周转率的提升。行业专题研究从房地产开发业务的业务链条来说，对应“融资拿地-开发销售-竣工结算”度进行主动降杠杆、新加坡房企因为政府住宅土地供应有限而被动控制杠房企的杠杆率显著更低，与美国的土地期权制度有关，该制度允许房企以土地期权制度指的是房企可以通过购买土地期权锁定土地，期权价格一般该制度能够在保障房企土地储备的同时规避资金占用过多和地价快速上涨行业专题研究不仅能够提升土地投资的预期回报，还能降低长时间土地持有带来的风类似。新加坡国有土地具体可分为纯国有和公有土地，前者由土地管理局位置开发类型面积（公顷）容积率状态ConfirmedList（部分）JalanLoyangBesar执行共管公寓2.842.5正在评估投标TampinesStreet95执行共管公寓2.252.5等待2024年8月ReserveList（部分）SenjaClose执行共管公寓1.013正在接受申请WoodlandsDrive17执行共管公寓2.58等待2024年10月私有住宅供地规模有限，新加坡政府从源头上制约了房企大规模拿地的开发模式。从需求上看，以2023年数据为例，新加坡房地产市场中约78%的宅才是房企作为开发商能够自主开拓的主要市场空间，可见整体市场需求行业专题研究行业专题研究房地产行业去金融化、房企降杠杆为行业长期发展大方向，预期也是后续分的关键时间节点，2017年以前房企处于加杠杆扩表周期，体现为融资渠行业进入去金融化阶段。住房去金融化逐步回归商品属性是行业长期的发将以支持房企降杠杆为基本逻辑。从改革的具体方向上，参考国际经验，可以重点关注预售资金管理范畴和管理方式的革新，并可适当增加能够保护交易双方尤其是购房者权益的制选择构建额外的保护机制，例如日本通过定金保全措施提供了有效的风险分担和违约担保机制，新加坡通过设计房屋保修期并扣留部分房款保护购房者的权益等。考虑到房地产开发融资结构与预售制度高度关联，在制度的改革下，预售资金在融资渠道端预期将有所弱化，作为替代，期待其他融资渠道尤其是无息融资渠道的开拓。在新制度下，预售资金的融资功能预期将会有所减其是能够帮助房企降杠杆的无息融资渠道，同时也关注现有融资渠道是否请务必阅读正文之后的免责条款部分20of21行业专题研究请务必阅读正文之后的免责条款部分21of21作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，下，本公司及其