食品行业大众品2024Q1-Q3业绩综述：修复中寻机遇

1、大众品2024Q1-Q3年收入增速放缓，利润保持增长；24Q3利润端增速同比提升，软饮料及调味品板块表现较好。2024Q1-Q3业绩披露完毕，大众品实现收入增速0.17

，增速下降5.40pct；利润端来看，实现10.71

的增速，增速同比提升4.23pct。24Q3大众品收入同比实现1.75

，增速同比-1.60

pct；归母净利润同比增长实现4.45%，增长同比-10.71

pct。分板块来看，24Q3业绩表现相对较好的是休闲零食板块和调味品板块。资料来源：Wind，浙商证券研究所（%、pct）2024Q1-Q3收入增速同比变动2024Q1-Q3利润增速同比变动24Q3收入增速同比变动24Q3利润增速同比变动大众品板块总览0.17%-5.4010.71%4.231.75%-1.604.45%-10.71休闲零食板块11.48%11.5317.85%5.613.01%-9.5029.15%23.42烘焙板块0.41%-10.25-1.33%-10.13-3.72%-14.12-5.93%-15.95软饮料板块12.52%-2.7024.27%-7.729.14%-7.9518.24%-2.61啤酒板块-2.00%-9.497.20%-10.12-3.35%-4.84-2.43%-11.91调味品板块6.09%3.2847.34%72.576.57%0.6213.59%5.80卤制品板块-8.72%-14.504.09%-52.44-10.12%-13.52-4.96%-43.11速冻板块0.78%-14.42-14.30%-42.09-0.96%-10.71-35.98%-79.43乳制品-8.77%-11.495.97%-15.67-7.97%-8.702.60%-52.6332、2023年从板块涨跌幅来看，软饮料板块实现上涨；24年初至9月30日以来，调味品板块领涨、零食、乳制品、软饮料实现上涨。大众品2023年实现15.5的跌幅；2024年初至9月30日，大众品实现11.2的涨幅，其中调味品板块涨幅较大卤制品跌幅较大。2023年仅软饮料板块实现上涨，涨幅达到4.6，卤制品板块跌幅最大，为-42.6；2024年年初至9月30日，调味品涨幅最大，实现21.1的涨幅，卤制品跌幅最大，实现-21.5的跌幅。个股来看，2023年涨幅前五的为万辰集团、莲华健康、惠发食品、百龙创园、泉阳泉，跌幅前五的为绝味食品、妙可蓝多、立高食品、重庆啤酒、海天味业；2024年年初至9月30日涨幅前五的为东鹏饮料、燕京啤酒、海天味业、珠江啤酒、品渥食品。资料来源：Wind，浙商证券研究所02（%、pct）2023年涨跌幅2024

年初至9月30日涨跌幅大众品板块总览-15.5%11.2%休闲零食板块-19.4%6.7%烘焙板块-23.5%-11.5%软饮料板块4.6%6.5%啤酒板块-35.0%-1.7%调味品板块-36.9%21.1%卤制品板块-42.6%-21.5%速冻板块-22.0%-11.2%乳制品-19.0%4.8%涨幅前五个股2023年涨跌幅跌幅前五个股2023年涨跌幅万辰集团211.79%绝味食品-55.83%莲花健康123.25%妙可蓝多-49.53%惠发食品94.61%立高食品-49.19%百龙创园84.51%重庆啤酒-46.47%泉阳泉54.28%海天味业-42.12%涨幅前五个股2024年年初至9月30日涨跌幅跌幅前五个股2024年年初至9月30日涨跌幅东鹏饮料50.14%青海春天-60.67%燕京啤酒31.73%皇氏集团-46.30%海天味业29.30%加加食品-42.65%珠江啤酒23.38%佳隆股份-40.94%品渥食品21.47%麦趣尔-39.46%4根据马上赢的数据，2024Q3线下零售（食品、饮料、酒、日化）四大类目的销售额同比下滑10。其中订单数同比下滑2.91，客单价同比下滑7.31；但环比2024Q2线下零售额有所提升。Q3所在的夏季人们的户外活动更为频繁，因此在销售额、订单数上环比Q2均有显著提升。值得关注的点是，Q3的每订单平均花费相比Q2也有所提升，或与Q3包含的中秋节、临近十一假期等有一定的关联。基于包含选定类目的订单去看销售额、销售量与订单量三个指标数据，大部分类目呈现同比下跌的情况。植物饮料、运动饮料，在销售额、销售量与订单数量上均有较大幅度的同比增长。相比而言，即饮茶在前两个季度都处于领涨位置上。资料来源：马上赢，浙商证券研究所035资料来源：窄门餐眼，天财商龙，浙商证券研究所0468.1-0.50%412.88.13%0 0.00%100 2.00%317300 6.00%200 4.00%400 8.00%-100 -2.00%-3.18%-200 -4.00%一线城市 二线城市 下沉市场2024年9月餐饮收入为4417亿元，同比增长3.1。24Q3餐饮业的增速明显放缓，9月份的同比增速3.1已低于社会消费品零售总额的增速4.2

。从门店规模来看，截至2024年9月，近一年的餐饮门店净关店较多。从结构来看，2024年上半年，一二线市场的餐饮门店规模出现较大幅度的负增长，竞争愈发激烈。相比之下，下沉市场继续小幅上涨，并拥有广阔的待开发空间，消费者也越来越倾向于在家附近消费，消费热度逐渐转向社区店。例如南城香、紫光园等社区品牌的加速扩张，同时海底捞、小龙坎等多品牌也抢滩社区餐饮市场，进行下沉布局。门店规模（万家） 增长率（VS.2023Q4）500 10.00%种类近一年新开店（家）近一年净增长（家）种类近一年新开店（家）近一年净增长（家）火锅161248-2061馄饨19674-246卤味熟食73207-22809冒菜10809-1846自助餐215332687小面9320-235酒馆15850-1972煲仔饭4482-551川菜36920-7526日料9605-4211粤菜33921-7107韩国料理13838-561湘菜25057-879东南亚菜76-2592江浙菜15431-10266披萨7488-1826东北菜23781-889牛排4866-567西北菜17657-266火锅161248-2061云南菜2843-76奶茶饮品122080-16843徽菜3241-20快餐373216-59467湖北菜1990-603面馆185471-7878快餐373216-59467咖啡6157613850面馆185471-7878炸鸡汉堡77298-21177炸鸡汉堡77298-21177烤鱼19552-4116米粉63395-495小龙虾27191-5941麻辣烫50725842烤鸭18689-3353包子43842-7707酸菜鱼6825-2764米线354523175寿司5334-2929饺子29997-1891黄焖鸡13528-3248螺蛳粉16054-2848麻辣香锅6264-2222056资料来源：浙商证券研究所我们认为大众品在2024年面临终端需求疲软、竞争加剧等因素，收入端面临一定压力，但成本红利以及费控效果显现，利润端修复明显。展望明年，我们认为伴随内需的修复，大众品仍存在较好投资机会。从修复顺序来看，我们认为符合当下消费趋势的具备性价比优势的品类将继续修复，如：零食板块，标的主要可以关注：三只松鼠、盐津铺子、劲仔食品、万辰集团等；与此同时，如果我们按照此前受损幅度来看：餐饮供应链、速冻、调味品&复合调味品、啤酒也将陆续修复；标的主要可以关注：安井食品、海天味业、天味食品、青岛啤酒（A+H）；景气度高的子板块红利仍存：软饮料、零食、保健品等；标的选择上可以考虑：东鹏饮料、农夫山泉、三只松鼠、盐津铺子、劲仔食品、仙乐健康部分子行业有望在明年进入新一轮成本周期，盈利能力将持续修复，如：乳制品、食品加工板块；主要标的有：伊利股份、安琪酵母等。由此，我们推荐标的主要为：安井食品、三只松鼠、青岛啤酒、伊利股份。风险提示：食品安全风险；终端需求疲软；原材料价格上涨等。业绩端0171.181、啤酒24Q3收入显著降速，量价表现均有承压，短期结构升级放缓、长期高端化趋势或仍有望延续啤酒企业24Q3收入增长总体降速，燕京啤酒表现相对较优。1）青岛啤酒：24Q1-3公司收入289.59亿元，同比-6.52

，24Q3公司收入88.91亿元，同比-5.28

。2）重庆啤酒：24Q1-3公司实现营业总收入130.63亿元，同比+0.26，24Q3公司实现营业总收入42.02亿元，同比-7.11。3）燕京啤酒：24Q1-3公司收入128.46亿元，同比+3.47

，

24Q3公司收入48.00亿元，同比+0.19。4）百威亚太（中国市场）：

24Q1-3收入同比变动-11.6，24Q3收入同比变动-16.1。1）量：24年1-9月啤酒行业实现产量2930.2万吨（-1.50），24Q3啤酒行业实现产量1007.5万吨（-5.26）。具体来看：①青岛啤酒：24Q1-3总销量678.5万千升，同比-6.98；24Q3销量215.5万千升，同比-5.11

，主要系餐饮场景恢复较慢、压货减少、消费力及天气等综合影响；24Q3青岛主品牌销量122.5万千升，同比-4.15，中高档及以上产品销量88.3万千升，同比-4.75。②重庆啤酒：24Q1-3销量为265.7万吨（+0.20），24Q3销量为87.32万吨（-5.59），24Q3主流啤酒收入占比提升0.11pct至38.93，目前重啤全国总销量中本地品牌占七成以上，高端的拉罐啤酒增幅达到高双位数，预计高端化趋势未来仍会持续。③燕京啤酒：24Q1-3啤酒销售实现销量344.73万吨（+0.48），24Q3啤酒销售实现销量114.24万吨（+0.13）。④百威亚太（中国市场）

：24Q1-3销量同比变动-10.6，24Q3销量同比变动-14.2。2）价：24Q3啤酒企业吨价表现分化，外部环境影响下吨价提升速度普遍放缓，长期看预计高端化趋势仍将延续。①青岛啤酒：24Q1-3吨营收4268元，同比+0.50，其中24Q1/24Q2/24Q3分别为4647/4055/4126元/千升，同比分别+2.58

/-0.91

/-0.18，产品结构略有下行。②重庆啤酒：24Q1-3吨价为4916元（+0.06），24Q3吨价为4813元（-1.61）。③燕京啤酒：24Q1-3吨价为3726元/千升（+2.97），24Q3吨价为4202元/千升（+0.06）。④百威亚太（中国市场）

：24Q1-3吨价同比变动-1.2，24Q3吨价同比变动-2.1。资料来源：Wind，公司公告，华润啤酒公司官网，浙商证券研究所注：啤酒板块收入选取青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒、华润啤酒、百威亚太公司24Q1-3收入（亿元）同比变动24Q3收入（亿元）同比变动青岛啤酒289.59-6.5288.91-5.28重庆啤酒130.630.2642.02-7.11燕京啤酒128.463.4748.000.1924Q1-3啤酒板块收入略有下滑24Q3啤酒板块收入略有下滑11.19%8.96%7.49%-2.10% -2.00-%2.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%10002004003005007006002020Q1-3

2021Q1-3

2022Q1-3

2023Q1-3

2024Q1-3营业总收入（亿元） YOY（%，右轴）7.24%0.68%11.49%1.50%-6.00%-3.35-%4.00%-2.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-4.00% -2525751251752252020Q3 2021Q3 2022Q3 2023Q3 2024Q3营业总收入（亿元） YOY（%，右轴）1.19公司24Q1-3归母净利润（亿元）同比变动24Q3归母净利润（亿元）同比变动青岛啤酒49.901.6713.48-9.03重庆啤酒13.32-0.904.31-10.10燕京啤酒12.8834.735.3019.842、啤酒24Q3利润表现承压，主要系规模效应减弱+结构下行，仅燕京啤酒在利润率低基数下维持较快增长主要啤酒企业24Q3利润表现承压，利润增速慢于收入增速，主因规模效应减弱+结构下行。1）青岛啤酒：24Q1-3实现归母净利润49.90亿元，同比+1.67

,24Q3归母净利润13.48亿元，同比-9.03。2）重庆啤酒：24Q1-3实现归母净利润13.32亿元，同比-0.90；24Q3实现4.31亿元，同比-10.10。3）燕京啤酒：24Q1-3实现归母净利润12.88亿元，同比+34.73，24Q3实现归母净利润5.30亿元，同比+19.84。4）百威亚太（中国市场）：24Q1-3

EBITDA同比变动-12.4，24Q3

EBITDA同比变动-21.1。主要酒企24Q3吨成本仍有改善。1）盈利能力：主要酒企盈利能力延续提升趋势，利润率提升主要系成本改善+结构升级，费用率维持稳定。2）成本：①青岛啤酒：24Q1-3吨成本2486元/千升，同比-2.90，其中24Q1/24Q2/24Q3分别为2768/2320/2388元/千升，同比分别-0.96

/-5.40

/-2.20，我们预计吨成本下行主要系低价原材料使用+回瓶率提升。②重庆啤酒：24Q1-3吨成本为2497元（+0.05），24Q3吨成本为2446元（+1.09）。③燕京啤酒：24Q1-3吨成本为2046元/千升（+1.01），24Q3吨成本为2185元/千升（-0.01）。④百威亚太：24Q1-3吨成本同比变动-0.1。2024年10月31日玻璃、瓦楞纸、铝价格同比变动-39、-11、+10，环比24年9月30日变动+10、+2、+4，较23年均值变动-35、-9、+11；2024年9月进口大麦价格同比下降17，环比下降3。由于23年8月商务部终止对澳麦征收反倾销税和反补贴税，24年酒企大麦采购价格出现显著下降，包材成本稳中有降，我们预计25年酒企采购成本或仍有望小幅改善，助力利润弹性释放。资料来源：Wind，公司公告，华润啤酒公司官网，浙商证券研究所注：啤酒板块利润选取青岛啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒、华润啤酒、百威亚太24Q1-3啤酒板块归母净利润显著降速24Q3啤酒板块归母净利润显著降速3.57%15.57%15.14%17.32%7.20%6.00%4.00%2.00%0.00%8.00%-515355575951152020Q1-32021Q1-32022Q1-32023Q1-3

2024Q1-3归母净利润（亿元） YOY（%，右轴）7.73%7.96%12.52%9.49%-4.00%-2.43%-2.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-5051015202520.00% 3018.00%16.00%14.00%12.00%10.00%2020Q3 2021Q3 2022Q3 2023Q3 2024Q3归母净利润（亿元） YOY（%，右轴）1.2101、收入端：24Q1-Q3收入实现快速增长，24Q3收入增长稳健。资料来源：Wind，浙商证券研究所24Q1-Q3年软饮料收入增速为12.52（同比-2.70pct），增速保持稳健，主要系旺季来临，终端需求有所恢复，同时即饮茶等爆款产品快速铺市。24Q3板块收入实现9.14，同比-7.95pct，实现较好的增长.东鹏饮料：24Q1-Q3实现收入125.58亿元，同比增长45.34%；24Q3公司实现收入46.85亿元，同比增长47.29%。公司前三季度东鹏特饮实现收入105.07亿元，同比增长31.43；补水啦实现12.11亿元，同比增长292；其他饮料实现8.12亿元，同比增长145。24Q3东鹏特饮实现收入36.52亿元，同比增长27.72；补水啦实现7.35亿元，同比增长300；其他饮料实现2.81亿元，同比增长107.04。香飘飘：

24Q1-Q3公司实现收入19.38亿元，同比-2.05%；2024Q3公司实现收入7.59亿元，同比-6.10%。公司冲泡业务前三季度实现收入11.10亿元，同比下滑8.27；即饮类产品实现8.01亿元，同比增长7.89；24Q3冲泡业务实现收入4.96亿元，同比下滑14.88，即饮业务实现2.54亿元，同比增长17.82。3）欢乐家：24Q1-Q3公司实现收入13.40亿元，同比增长2.61%；24Q3实现收入3.95亿元，同比增长0.22%。前三季度饮料产品实现收入7.54亿元，同比增长4.35；其中椰子汁饮料实现收入6.49亿元，同比增长4.5。罐头产品实现收入5.22亿元，同比下降7.73，其中黄桃罐头实现收入2.24亿元，同比下降1.95。橘子罐头实现收入1.40亿元，同比下降0.52。24Q1-Q3年软饮料板块收入实现快速增长（亿元，

） 24Q3软饮料板块收入表现优异（亿元，

）（亿元，

）24Q1-Q3年收入同比变动24Q3收入同比变动东鹏饮料125.5845.34%46.8547.29%香飘飘19.38-2.05%7.59-6.10%欢乐家13.402.61%3.950.22%承德露露21.596.10%5.25-2.99%养元饮品42.29-7.81%12.87-18.79%146.52166.54238.86268.760.68%-19.77%208.5825.240%7.31-0.61%15.22%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%12.5120%.00%15.00%30.00%25.00%20.00%33023013030-70-170-270营业收入YOY45.8964.1571.89

72.6185.021.47%-0.10%0612.

%1.00%179.029.7%99.14%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-2.00%10.00%18.00%16.00%14.00%12.00%8-1228486888108营业收入YOY1.2112、利润端：24Q1-Q3原材料成本有所回落，利润修复；24Q3利润保持快速增长，但增速同比略降24Q1-Q3软饮料板块实现归母净利润增速24.27

（同比下降7.72pct），主要系包材等原材料成本下降叠加需求恢复。24Q3归母净利润保持快速增长，实现18.24，同比下降2.61pct，主要系原材料成本有所回落，且规模效应提升后费用率有所下降所致。东鹏饮料：24Q1-Q3实现归母净利润27.07亿元，同比增长63.53%；24Q3实现归母净利润9.77亿元，同比增长78.42%。主要系原材料成本价格下降使得毛利率提升明显，拉动公司利润的快速增长。香飘飘：24Q1-Q3实现归母净利润0.18亿元，同比增长408.98%；24Q3实现归母净利润0.47亿元，同比下降0.62%。当前仍未到公司冲泡旺季，期待四季度冲泡旺季带来利润的增长。欢乐家：24Q1-Q3实现归母净利润0.84亿元，同比下降52.34%；24Q3实现归母净利润0.01亿元，同比下滑97.16%。归母净利润下滑较多，主要系公司毛利率有所下滑；与此同时，公司持续进行渠道铺设和销售费用投放，使得销售费用提升明显，但投入产出率低于预期，使得利润短期有所下降。资料来源：Wind，浙商证券研究所24Q1-Q3年软饮料板块利润表现良好（亿元，

）24Q3软饮料板块利润实现快速增长（亿元，

）（亿元，

）24Q1-Q3年归母净利润同比变动24Q3归母净利同比变动东鹏饮料27.0763.53%9.7778.42%香飘飘0.18408.98%0.47-0.62%欢乐家0.84-52.34%0.01-97.16%承德露露4.19-5.49%1.26-2.30%养元饮品12.29-4.69%1.99-47.26%25.1328.6529.7639.283.67%-18.43%36.4827.31%-18.41%31.9498%.8224.27%20.00%10.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%40.00%30.00%-50-30-1010305070归母净利润 YOY7.3912.1412.1210.5615.081.16%25.02%-0.10%12.7620.85%18.24%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%20.00%30.00%25.00%-10-505101520-12.93%2019Q32020Q32021Q32022Q32023Q3

2024Q3归母净利润 YOY1.3121、收入端：24Q1-Q3零食板块实现快速增长，24Q3淡季收入保持稳健增长。24Q1-Q3休闲零食板块实现收入增速11.48（同比+11.53pct），收入保持快速增长，主要系渠道变革带来的结构性机会，以及大单品内生增长动力较强；24Q3收入增速为+3.01（同比-9.50pct），我们认为主要系去年高基数下增速恢复平稳。盐津铺子：24Q1-Q3公司实现收入38.61亿元，同比增长28.49%；24Q3公司实现收入14.02亿元，同比+26.20%。前三季休闲魔芋实现

5.51

亿收入，同比增长

38.97；蛋类零食实现4.19亿收入，同比增长

104.43。24Q3

休闲魔芋收入2.41亿元，同比增长

39.05；Q3

蛋类零食收入1.80

亿元，同比增长

64.35

。分渠道来看，Q3

渠道增速从高到低为：高势能会员店渠道>零食>定量流通>电商（35），散装Q3同比持平，直营

KA渠道仍处于同比环比收缩阶段。劲仔食品：24Q1-Q3公司实现收入17.72亿元，同比+18.65%；2024Q3公司实现收入6.42亿元，同比+12.94%。公司2024Q3收入略低于预期，主要是线上渠道拖累，小包装产品占比

51左右，同比增长约25，大包装+散称产品占比49左右，其中散称产品增速较快。三只松鼠：24Q1-Q3实现收入71.69亿元，同比增长56.46%；24Q3公司实现收入20.95亿元，同比增长24.03%，24Q3收入略超市场预期。4）洽洽食品：24Q1-Q3年实现收入47.58亿元，同比增长6.24%；2024Q3公司实现收入18.59亿元，同比增长3.72

。24Q1-Q3年休闲零食板块收入快速增长24Q3零食板块的收入增速比较平稳（亿元，

）24Q1-Q3年收入同比变动24Q3收入同比变动洽洽食品47.586.24%18.593.72%盐津铺子38.6128.49%14.0226.20%甘源食品16.0622.23%5.6315.58%劲仔食品17.7218.65%6.4212.94%三只松鼠71.6956.46%20.9524.03%良品铺子54.80-8.66%15.94-20.81%图表单位：亿元，资料来源：Wind，浙商证券研究所图表单位：亿元，276.61

276.47308.2120.61%-0.63%-0.13%-2.09%

-0.05%11.48%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%370320 284.68282.88

28230-80营业收入 YOY95.891.488.299.2102.224.8669.%1-10.13%6.18%-3.52%12.52%3.01%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%5.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%120100806040200-20-40-60营业收入 YOY1.3132、利润端：24Q1-Q3利润端快速增长，24Q3成本红利凸显。24Q1-Q3休闲零食板块实现归母净利润增速17.85（同比+5.61pct），增速同比略有放缓。24Q3归母净利润端同比实现29.15

（同比+23.42pct）。零食板块24Q2利润端修复主要系成本红利显现，以及行业控费效果明显。盐津铺子：24Q1-Q3归母净利润4.93亿元，同比增长24.55%。24Q3实现归母净利润1.74亿元，同比+15.62%。公司利润增速略低于预期主要系所得税率季度波动影响、与经营质量无关。劲仔食品：24Q1-Q3实现归母净利润2.15亿元，同比+61.20%；24Q3实现归母净利润0.71亿元，同比+42.58%。我们认为主要系新品如鹌鹑蛋等规模提升，毛利率有所提升；同时原材料价格下降等因素拉动公司毛利率提升；叠加公司规模效应凸显，24Q3归母净利润实现较好的增长。三只松鼠：公司24Q1-Q3年实现归母净利润3.41亿元，同比增长101.15%；24Q3实现归母净利润0.52亿元，同比增长221.89%。公司利润的增长主要系收入端增长较快带动，与此同时公司24Q3毛利率保持稳定，经营质量实现较好表现。洽洽食品：24Q1-Q3年实现归母净利润6.26亿元，同比增长23.79%。24Q3实现归母净利润2.89亿元，同比增长21.40%。利润同比增长主要系原材料价格下降，使得毛利率同比有所提升。24Q1-Q3年休闲零食板块利润增速回正24Q3零食板块利润表现不太良好（亿元，

）24Q1-Q3年归母净利润同比变动24Q3归母净利同比变动洽洽食品6.2623.79%2.8921.40%盐津铺子4.9324.55%1.7415.62%甘源食品2.7729.48%1.1117.10%劲仔食品2.1561.20%0.7142.58%三只松鼠3.41101.15%0.52221.89%良品铺子0.19-89.86%-0.05-325.20%图表单位：亿元，资料来源：Wind，浙商证券研究所图表单位：亿元，16.0717.9815.3617.2420.3128.45%38.15137.33%-14.56%-52.88%12.24%

17.85%0.00%-50.00%-100.00%150.00%100.00%50.00%483828188-2-12-22-32归母净利润YOY5.384.95 5.025.316.864.59

23.04%17.12%1.56%5.74%20.00%10.00%0.00%-10.00%29.1350%.00%40.00%97531-1-3-8.07%2019Q32020Q32021Q32022Q32023Q3

2024Q3归母净利润YOY1.424Q1-3乳制品板块收入同减8.824Q3乳制品板块收入同减7.8资料来源：Wind，浙商证券研究所乳制品板块收入选取：皇氏集团、贝因美、燕塘乳业、新乳业、熊猫乳品、天润乳业、三元股份、光明乳业、妙可蓝多、伊利股份、一鸣食品、均瑶健康、麦趣尔、西部牧业、庄园牧场、佳禾食品、蒙牛

14乳业亿元/

/pct24Q1-3收入24Q1-3收入增速24Q1-3收入增速变动24Q3收入24Q3收入增速24Q3收入增速变动乳制品1386.53-8.78%-12.14%451.47-7.77%-9.14%伊利股份887.33-8.61%-12.45%290.37-6.66%-9.37%妙可蓝多35.94-9.40%-13.00%12.17-6.74%-12.37%新乳业81.50-0.54%-10.09%27.85-3.82%-11.07%2024Q3乳制品板块收入降幅环比收窄。2024Q1-3乳制品板块收入为1386.5亿元，同比减少8.8

（-12.1pct），2024Q3板块收入为451.5亿元，同比下滑7.8

（-9.1pct），降幅收窄主因去库存的影响在Q3环比减弱。1）伊利股份：2024Q1-3实现收入887.3亿元，同比减少8.6

（-12.5pct）；2024Q3单季度实现收入290.4亿元，同比减少6.7

（-9.4pct）。分产品看，2024Q1-3液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品实现收入575.2/213.3/83.4亿元，同比-12.1

/+7.1

/-19.6；24Q3液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品实现收入206.4/68.2/10.2亿元，同比-10.3/+6.6/-16.7。24Q3液体乳收入降幅如期收窄，表明上半年开始的主动调整成效显著。2）妙可蓝多：2024Q1-3实现收入35.9亿元，同比下降9.4

（-13.0pct）；2024Q3单季度实现收入12.2亿元，同比下降6.7（-12.4pct），24Q3收入承压。3）新乳业：2024Q1-3实现收入81.5亿元，同比下降0.5（-10.1pct）；2024Q3单季度实现收入27.9亿元，同比下滑3.8

（-11.1pct）。预计24Q3液体乳收入微增，持续实现超越行业大盘的增长。7.97.33.4-8.8-15-10-505101520160014001200100080060040020002019Q1-3

2020Q1-3

2021Q1-3

2022Q1-3

2023Q1-3

2024Q1-3营业收入（亿元） YOY18.012.810.43.61.4-7.8-10-505101501002003004005006002019Q3

2020Q3

2021Q3

2022Q3

2023Q3

2024Q3营业收入（亿元） YOY1.424Q1-3乳制品板块归母净利润同增6.024Q3乳制品板块归母净利润同增2.42024Q1-3乳制品板块归母净利润为118.1亿元，同比增长6.0（-15.5pct），2024Q3板块归母净利润为34.3亿元，同比增加2.4（-52.3pct）。1）伊利股份：2024Q1-3实现归母净利润108.7亿元，同比增长15.9（-0.5pct）；2024Q3归母净利润33.4亿元，同比增加8.5（-50.9pct）。2）妙可蓝多：2024Q1-3实现归母净利润0.9亿元，同比增长571.7（+662.9pct)；2024Q3归母净利润0.1亿元。24Q3业绩受到蒙牛奶酪业务并表的拖累。3）新乳业：2024Q1-3实现归母净利润4.7亿元，同比增长24.4

（+1.6pct）；2024Q3归母净利润1.8亿元，同比增长22.9（+3.8pct）。资料来源：Wind，浙商证券研究所乳制品板块利润选取：皇氏集团、贝因美、燕塘乳业、新乳业、熊猫乳品、天润乳业、三元股份、光明乳业、妙可蓝多、伊利股份、一鸣食品、均瑶健康、麦趣尔、西部牧业、庄园牧场、佳禾食品、蒙牛乳1业5亿元/

/pct24Q1-3利润24Q1-3利润增速24Q1-3利润增速变动24Q3利润24Q3利润增速24Q3利润增速变动乳制品118.085.97%-15.45%34.282.43%-52.33%伊利股份108.6815.87%-0.50%33.378.53%-50.91%妙可蓝多0.85571.67%662.86%0.14不适用-224.13%新乳业4.7424.37%1.60%1.7722.92%3.83%4.5-6.721.435302520156.0 1050-5-100204060801001201402019Q1-3

2020Q1-3

2021Q1-3

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2023Q1-3

2024Q1-3归母净利（亿元） YOY31.924.611.0-32.92.4-40-20020406040353025201510502019Q32020Q32021Q32022Q32023Q3

2024Q3归母净利（亿元） YOY54.81.51624Q1-3速冻板块收入235.4亿元，同比增长0.8（-14.4pct）。24Q3收入75.7亿元，同比减少1.0（-10.7pct）。1）安井食品：24Q1-3实现收入110.8亿元，同比增长7.8（-18.1pct），24Q3实现收入35.3亿元，同比增加4.6（-12.6pct）。24Q3主业新品表现良好，新零售渠道表现亮眼，特通渠道下滑。2）三全食品：24Q1-3实现收入51.3亿元，同比减少5.4（-6.9pct），24Q3实现收入14.6亿元，同比减少6.5（-9.5pct）。3）千味央厨：24Q1-3实现收入13.6亿元，同比增长2.7（-26.2pct）；24Q3实现收入4.7亿元，同比减少1.2（-26.2pct）。24Q1-3速冻板块收入同增0.8资料来源：Wind，浙商证券研究所注：速冻板块收入选取安井食品、三全食品、海欣食品、味知香、惠发食品、春雪食品、千味央厨、巴比食品亿元/

/pct24Q1-3收入24Q1-3收入增速24Q1-3收入增速变动24Q3收入24Q3收入增速24Q3收入增速变动速冻品235.350.78%-14.42%75.71-0.96%-10.71%安井食品110.777.84%-18.09%35.334.63%-12.58%三全食品51.25-5.35%-6.85%14.60-6.46%-9.49%千味央厨13.642.70%-26.18%4.72-1.17%-26.21%18.216.515.20.8010203040500501001502002502019Q1-3

2020Q1-3

2021Q1-3

2022Q1-3

2023Q1-3

2024Q1-3营业收入（亿元） YOY46.356.315.417.69.8-1.0-10010203040506090807060504030201002019Q3 2020Q3 2021Q3 2022Q3 2023Q3 2024Q3营业收入（亿元） YOY24Q3速冻板块收入同减1.01.51724Q1-3速冻板块归母净利润同减14.324Q3速冻板块归母净利润同减36.0资料来源：Wind，浙商证券研究所注：速冻板块利润选取安井食品、三全食品、海欣食品、味知香、惠发食品、春雪食品、千味央厨、巴比食品亿元/

/pct24Q1-3利润24Q1-3利润增速24Q1-3利润增速变动24Q3利润24Q3利润增速24Q3利润增速变动速冻品17.35-14.30%-42.09%4.20-35.98%-79.43%安井食品10.47-6.65%-69.34%2.44-36.76%-100.51%三全食品3.94-28.61%-33.66%0.61-47.02%-69.07%千味央厨0.82-13.49%-48.78%0.22-42.08%-102.43%219.2-13.430.527.8-50-14.305010015020025005101520252019Q1-3

2020Q1-3

2021Q1-3

2022Q1-3

2023Q1-3

2024Q1-3归母净利（亿元） YOY171.7-21.938.043.5-36.0-50050100150200012345672019Q3 2020Q3 2021Q3 2022Q3 2023Q3 2024Q3归母净利（亿元） YOY24Q1-3速冻板块实现归母净利润为17.4亿元，同比减少14.3（-42.1pct）；24Q3板块归母净利润为4.2亿元，同比减少36.0（-79.4pct）。1）安井食品：24Q1-3实现归母净利润10.5亿元，同比减少6.7

（-69.3pct），24Q3归母净利润2.4亿元，同比减少36.8（-100.5pct）。24Q3适度让利参与竞争后毛利率下行，费用率加大，净利率承压。2）三全食品：24Q1-3实现归母净利润3.9亿元，同比减少28.6

（-33.7pct），24Q3归母净利润0.6亿元，同比减少47.0（-69.1pct）。3）千味央厨：24Q1-3实现归母净利润0.8亿元，同比减少13.5

（-48.8pct）；24Q3归母净利润0.2亿元，同比减少42.1（-102.4pct）。1.6181、收入端：24Q1-Q3需求持续回暖，收入同比略有增长；24Q3需求较为平稳，收入增速略有下滑。24Q1-Q3烘焙板块实现收入增速0.41（同比-10.25pct），收入实现稳健增长；24Q3收入端同比实现-3.72

（同比-14.12pct）。烘焙板块需求仍在持续修复，24Q3保持稳健。1）立高食品：24Q1-Q3年实现营收27.17亿元（同比+5.22%）；24Q3实现营收9.36亿元（同比-1.11%）。2）海融科技：24Q1-Q3年公司实现营收入7.66亿元（同比+8.31%）；2024Q3实现营收入2.48亿元(同比+5.98%）。3）南侨食品：24Q1-Q3年公司实现23.05亿元，同比增长0.66%；冷冻面团实现快速增长；24Q3实现收入7.39亿元，同比增长1.52%。4）桃李面包：24Q1-Q3年实现收入46.47亿元，同比下降8.27%；24Q3实现收入16.27亿元，同比下滑12.53%。资料来源：Wind，浙商证券研究所24Q1-Q3年需求持续修复24Q3烘焙板块收入表现良好（亿元，

）24Q1-Q3年收入同比变动24Q3收入同比变动立高食品27.175.22%9.36-1.11%海融科技7.668.31%2.485.98%南侨食品23.050.66%7.391.52%桃李面包46.47-8.27%16.27-12.53%爱普股份20.65-1.59%6.13-3.18%图表单位：亿元，图表单位：亿元，97.99185.95

186.71151.0393%.333.60%157.90181.4628%.036.42%10.66%0.410%.00%2.00%20.00%18.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%200180160140120100806040200营业收入 YOY48.7266.7869.7176.9674.0913.4691%.149.86%9.23%4.38%10.40%-6.00%-3.7-24%.00%-2.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%-33-137274767872019Q3

2020Q3

2021Q3

2022Q3

2023Q3

2024Q3营业收入 YOY24Q1-Q3

24Q31.6192、利润端：24Q1-Q3利润端略有下降，24Q3利润增速同比下行。24Q1-Q3年烘焙板块实现归母净利润增速-1.33（同比-10.13pct）；其中24Q3板块归母净利润下滑5.93（同比-15.95pct）。烘焙板块在2024年伴随原材料价格的下行，利润端仍在修复过程中。1）立高食品：24Q1-Q3年实现归母净利2.03亿元（同比+28.21%）；24Q3实现归母净利0.68亿元（同比+35.07%）。海融科技：24Q1-Q3年实现归母净利润0.88亿元，同比增长32.44%；24Q3实现归母净利润0.18亿元，同比增长3.44%。南侨食品：24Q1-Q3年实现归母净利润1.50亿元，同比增长20.05%；24Q3实现归母净利润0.22亿元，同比下降31.35%。桃李面包：24Q1-Q3年实现归母净利润4.35亿元，同比下滑5.28%；24Q3实现归母净利润1.45亿元，同比下降13.43%。24Q1-Q3年烘焙板块利润同比下滑24Q3烘焙板块利润端仍同比下行（亿元，

）24Q1-Q3年归母净利润同比变动24Q3归母净利同比变动立高食品2.0328.21%0.6835.07%海融科技0.8832.44%0.183.44%南侨食品1.5020.05%0.22-31.35%桃李面包4.35-5.28%1.45-13.43%爱普股份0.89-1.44%0.2735.43%图表单位：亿元，资料来源：Wind，浙商证券研究所图表单位：亿元，13.3519.4921.0016.8318.32 18.087.98%14.06%7.75%-19.85%8.80%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%-1.330%.00%20.00%15.00%10.00%5.00%-33-23-13-371727归母净利润

YOY8.2811.5711.129.1210.049.444.37%26.67%-3.85%-18.07%10.03%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%-5.9-35%.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-14-9-42712172019Q3

2020Q3

2021Q3

2022Q3

2023Q3

2024Q3归母净利润 YOY1.72024Q1-3调味品板块收入391.7亿元，同比增加5.7（+2.2pct）。24Q3收入126.1亿元，同比增加5.4（-2.1pct）。1）海天味业：24Q1-3实现收入204.0亿元，同比增加9.4（+11.7pct）；24Q3实现收入62.4亿元，同比增加9.8（+7.6pct）。2）中炬高新：24Q1-3实现收入39.5亿元，同比减少-0.2（-0.1pct）；24Q3实现收入13.3亿元，同比增加+2.2（+2.6pct）。3）千禾味业：24Q1-3实现收入22.9亿元，同比减少-1.9（-51.9pct）；24Q3实现收入7.0亿元，同比减少-12.6（-61.1pct）。资料来源：Choice，浙商证券研究所注：调味品板块收入选取调味品中信（成分）指数图：24年调味品板块营业收入同增5.7%图：24Q3调味品板块营业收入同增5.4%亿元/

/pct24Q1-3收入24Q1-3收入增速24Q1-3收入增速变动24Q3收入24Q3收入增速24Q3收入增速变动调味品391.685.74%2.16%126.145.41%-2.13%海天味业203.999.38%11.70%62.439.83%7.63%中炬高新39.46-0.17%-0.10%13.282.23%2.61%千禾味业22.88-1.85%-51.90%6.99-12.63%-61.08%5.79.73.65.7642081412104504003503002502001501005002019Q1-3

2020Q1-3

2021Q1-3

2022Q1-3

2023Q1-3

2024Q1-3营业总收入（亿元） YOY13.116.51.47.97.55.4051015208060402001401201002019Q32020Q32021Q32022Q32023Q3

2024Q3营业总收入（亿元） YOY1.724Q1-3调味品板块实现归母净利润为74.8亿元，同比增加48.0

（+72.7pct）；24Q3调味品板块归母净利润为23.1亿元，同比增加16.5（+9.8pct）。1）海天味业：24Q1-3实现归母净利润48.1亿元，同比增加

11.2

（+18.5pct），24Q3归母净利润13.6亿元，同比增加10.5

（+13.7pct）。受益于原材料成本红利，24Q3毛利率提升显著，研发和财务费用率提升叠加24Q3计提近

1

亿资产减值损失，24Q3净利率微增。2）中炬高新：24Q1-3实现归母净利润5.8亿元，同比增加145.3

（+549.2pct），24Q3归母净利润2.3亿元，同比增加32.9

（-28.4pct）。3）千禾味业：24Q1-3实现归母净利润3.5亿元，同比减少9.2

（-115.8pct）；24Q3归母净利润1.0亿元，同比减少22.6

（-113.0pct）。资料来源：Choice，浙商证券研究所注：调味品板块利润选取调味品中信（成分）指数图：24Q1-3调味品板块利润同增48.0%图：24Q3调味品板块利润同增16.5%亿元/

/pct24Q1-3利润24Q1-3利润增速24Q1-3利润增速变动24Q3利润24Q3利润增速24Q3利润增速变动调味品74.7847.97%72.73%23.1016.46%9.77%海天味业48.1511.23%18.48%13.6210.50%13.74%中炬高新5.76145.28%549.17%2.2632.90%-28.45%千禾味业3.52-9.19%-115.80%1.01-22.58%-113.01%19.6-9.96.1-24.8403020100-10-20-3048.05060807060504030201002019Q1-3

2020Q1-3

2021Q1-3

2022Q1-3

2023Q1-3

2024Q1-3归母净利润（亿元） YOY22.0-18.35.86.716.5-30-20-10010203005101520252019Q32020Q32021Q32022Q32023Q3

2024Q3归母净利润（亿元） YOY1.822（亿元，

）24Q1-Q3年收入同比变动24Q3收入同比变动煌上煌14.52-8.11%3.92-9.64%紫燕食品26.87-4.60%10.23-4.61%绝味食品50.15-10.95%16.75-13.29%板块整体91.54-8.72%30.90-10.12%24Q1-Q3卤味连锁板块营收-7.9924Q3卤味连锁板块营收-8.11资料来源：Wind,

浙商证券研究所。注：板块数据不包含周黑鸭资料来源：Wind,

浙商证券研究所。注：板块数据不包含周黑鸭资料来源：公司财报,

浙商证券研究所。注：因周黑鸭为港股未披露三季报，为保持数据前后一致性，板块数据不包含周黑鸭1、收入端：卤味连锁24Q1-Q3/24Q3营收同比-8.72

/-10.12

，开店顺利，同店持续修复。重点公司：个股中龙头绝味食品24Q1-Q3/24Q3实现营收50.15/16.75亿元，同比-10.95%/-13.29%。公司前三季度卤制食品销售实现收入42.2亿元，同比下降9.4

；加盟商管理业务实现收入0.5亿元，同比下滑13.9

；其中禽类、畜类、蔬菜制品、其他产品分别为29.7亿元/0.3亿元/4.8亿元/3.9亿元，同比分别为-13.8

、+66.6

、-9.8、-17

。55.6358.2091.5494.80100.2891.5417.84%4.61%16.50%3.56%5.78%-15.00%-8.72-%10.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-85-35156511519Q1-Q320Q1-Q321Q1-Q322Q1-Q323Q1-Q3

24Q1-Q3营业收入YOY19.0520.4231.9933.2534.3830.9018.81%7.20%9.18%3.96%3.40%-15.00%-10.1-21%0.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%3828188-2-12-222019Q32020Q32021Q32022Q32023Q3

2024Q3营业收入 YOY图表单位：亿元，图表单位：亿元，1.823（亿元，

）24Q1-Q3年归母净利润同比变动24Q3归母净利同比变动煌上煌0.79-22.12%0.18-1.96%紫燕食品3.492.19%1.51-6.78%绝味食品4.3812.53%1.43-3.33%板块整体8.664.09%3.11-4.96%24Q1-Q3年卤味连锁板块利润增速平稳24Q3卤味连锁板块利润增速缓慢资料来源：Wind,

浙商证券研究所。注：板块数据不包含周黑鸭资料来源：Wind,

浙商证券研究所。注：板块数据不包含周黑鸭资料来源：公司财报,

浙商证券研究所。注：因周黑鸭为港股未披露三季报，为保持数据前后一致性，板块数据不包含周黑鸭2、利润端：24Q1-Q3/24Q3卤味连锁板块整体归母净利增速实现4.09

/-4.96

，增速同比-52.44pct/-43.11pct。重点公司：个股中，绝味食品24Q1-Q3/24Q3净利润分别为4.38/1.43亿元，同比+12.53%/-3.33%，主因公司成本压力降低，毛利率提升，同时公司通过有效的促销活动拉动同店增长，公司盈利能力逐步改善。8.267.538.328.6625.88%-8.77%52.35%5.32-63.12%56.53%-20.00%-40.00%-60.00%-80.00%4.09%0.00%80.00%60.00%40.00%20.00%20151050-5-10-15-2019Q1-Q3

20Q1-Q3

21Q1-Q3

22Q1-Q3

23Q1-Q3

24Q1-Q3归母净利润 YOY14.412.893.216.2927.34%11.22%54.29%2.37-62.31%3.28

38.15%3.11-20.00%-40.00%-60.00%-80.00%-4.96%0.00%80.00%60.00%40.00%20.00%86420-2-4-6-82019Q32020Q32021Q32022Q32023Q32024Q3归母净利润 YOY图表单位：亿元，图表单位：亿元，盈利能力02242.12524Q3盈利能力略有承压，旺季加强市场销售费用投入，燕京啤酒利润率仍保持提升趋势24Q3盈利能力略有承压，主因产品结构承压+规模效应减弱+费用投入有所提升。①青岛啤酒：24Q1-3毛利率/净利率同比变动+2.03/+1.58pct至41.76

/17.72，24Q3毛利率/净利率同比变动+1.19/-0.32p