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原油走势/成品油价/中石化

原油石化行业2006年中期投资策略

招商证券研究发展中心陶学明二零零六年六月石化行业投资关键因素：原油价格，成品油价，行业景气度判断原油价格维持在目前高价的概率大，但已蕴含需求风险；国内成品油定价已加快步伐与国际接轨原油勘探和石化行业整体景气度仍高，中石化一体化模式抗景气度波动风险能力强通过模拟测算，认为当成品油再次大幅提价（500＋），并预期中期内原油年均价不超过$72时,将是对中石化的绝佳投资时机。当前中石化股价只反映未来谨慎调价预期和股改因素。“增E”和“提P”因素值得期待和守候。推荐A。核心观点：1.原油：高位波动概率大，但蕴含需求风险需求基础：原油消费增长与经济景气高度相关

过去35年中，全球原油消费增长和经济完全同步目前欧、美、日、中国的经济增长仍保持Momentum原油生产备用产能仍偏紧产油地区的地缘政治风险仍未实质消除衡量指标：原油进口额/GDP由于高油价，发展中国家目前正在承受自上世纪70年代以来最大的经济压力，中国之外的发展中国家尤为明显。发展中国家05年的CPI已达到5.6%,是99年以来最高。但高油价对发展中国家负面压力已很大资料来源：CEIC，IEA，Bloomberg，招商证券投机气氛越来越浓–

真实和虚拟资产投资取向的错位令人担忧

资料来源：NYMEX，招商证券原油价格飙升现行定价机制使得调价滞后国内短期炼油毛利非常糟糕2.原油价格和成品油定价机制是影响SINOPEC业绩的关键因素

资料来源：Oilchem，IEA，Bloomberg，招商证券本次成品油调价500元前、后，炼油业绩大相径庭

2006（调价前）2006（调价500后）2005年(H)WTI原油年均价，美元/桶666657炼油事业部主营利润，百万元-22,2351,318-7,838补贴，百万元9,415炼油事业部经营收益，百万元-30,430

-7,225-3,505EPS（元/股）0.310.48

即使原油年均价格维持原假设（$66）

，成品油还有200元上调空间

成品油年内不再提价成品油年内再提价200元2005年(H)WTI原油年均价，美元/桶666657补贴，百万元9,415炼油事业部经营收益，百万元-7,225-413-3,505EPS（元/股）0.480.530.46但如果原油继续涨（假定超出$68年均价）

，需再进一步提价

2006（E），假定已再调价200元2006（E），假定已再次调价200元WTI原油年均价格，美元/桶6866对炼油事业部影响度

经营收益，百万元-12441-413对勘探事业部影响度

经营收益，百万元5324649204全年EPS，元/股0.480.53基于对原油和成品油价格影响进一步的模拟测算后，认为，假定其它条件不变，当同时出现下列3个条件时，是对SINOPEC投资较好的时机。

1。2006年内成品油加快接轨，并再提价500元;2。2006年内原油年均价不超出$68;3。预期中期内原油年均价不超过$72.

3.1勘探炼油行业高景气度还可以持续多年

理由：全球经济增长前景炼油产能利用率高达95%由于90年代遭受产能过剩创伤，当前各石油公司投资步伐谨慎新装置建设期需要2-3年资料来源：Oilchem，IEA，Bloomberg，招商证券3.2化工方面从高景气状态回落，将持续现在的景气状态约1－2年

理由：全球经济增长前景乙烯装置产能利用率高达95%新装置投产集中在2007年以后资料来源：Bloomberg，招商证券化工方面将持续现在的景气状态约1－2年

资料来源：Bloomberg，招商证券3.3中石化一体化模式-抗风险能力&稳健成长

资料来源：中国石化，招商证券SINOPEC一体化模式-抗风险能力&稳健成长

资料来源：中国石化，招商证券4.目前股价只反映后续谨慎调价及股改预期

200420052006E2007E主营收入590,632799,115918982946,551YOY39.9%35%15%3%净利润35,33940,92043,78646,956YOY66.8%16%7.0%7.2%EPS0.410.460.500.54ROE20.0%19.7%18.5%17.3%P/E16.814.813.