《中国联通员工持股计划实施的短期市场反应分析案例》3400字

中国联通员工持股计划实施的短期市场反应分析案例综述员工持股对企业的短期绩效的影响主要体现在市场反应中，尤其对已上市的企业而言，可作用在股价和累计超额收益率两个方面。因此本文运用实证研究方法中的直接观察法和事件研究法，来检验员工持股对短期市场绩效的影响。1.1股价变动分析企业运营过程中，企业内部的经营状况，以及外部政治经济环境的变化，都会带动企业的股价变动。股票的价格直接体现出企业价值，公司一旦发生重大事项变化，会最早从公司股价体现出来。2017年8月20日中国联通公布《限制性股票激励计划（草案）及首期授予方案（草案）》拉开了实施员工持股计划的序幕。在此之前，中国联通为完成混改自2017年4月5日开始一段长达四个月左右的停牌时间，于2017年8月21日才正式复牌，因此下文选取了正式宣布实施混改开始到正式停牌长达6个月的股价，并结合在发布员工持股计划公告后一个月的股价，以此为基础开展探讨：对于股票价格而言，实行员工持股计划是否产生积极影响，资本市场对联通是否产生新预期。本节先通过直接观察法分析公司股价走势。2016年，发改委在9月28日召开国有企业混合所有制改革试点专题会，在混合所有制改革的试点企业名单中，联通位列其中。随着该消息的发出，在2016年四季度和2017年的第一个季度，联通A股一度走高，比对2016年9月30日和2017年3月31日的股价可知，从4.15元上涨了80%，达到了7.47元。在宣布公告前，分析联通的股价不仅仅处于整体下滑趋势，并且每股仅在4元左右。而从公司公示参加了混合所有制改革试点专题会之后，仅仅在观察期内，其股价就一路飙高，虽有略微波动，但是从整体上看还是处于上涨状态。中国联通员工持股事件获取了明显的股价短期提升，分析市场股价的态势不难发现，对于中国联通采取的员工持股计划而言，这一事件是得到了市场是认可的，因此外界认为公司给出的信号是公司价值被低估，资本市场将重新评估公司价值，并预期员工持股计划会进一步提升联通绩效。表5.1中国联通2017年8月21日至2017年9月21日A股收盘价情况股票代码名称日期收盘价涨跌幅SH600050中国联通2017/8/218.2210.0402SH600050中国联通2017/8/229.049.9757SH600050中国联通2017/8/238.96-0.885SH600050中国联通2017/8/248.36-6.6964SH600050中国联通2017/8/258.380.2392SH600050中国联通2017/8/288.35-0.358SH600050中国联通2017/8/298.34-0.1198SH600050中国联通2017/8/308.2-1.6787SH600050中国联通2017/8/318.04-1.9512SH600050中国联通2017/9/17.96-0.995SH600050中国联通2017/9/48.051.1307SH600050中国联通2017/9/57.89-1.9876SH600050中国联通2017/9/67.88-0.1267SH600050中国联通2017/9/77.910.3807SH600050中国联通2017/9/87.74-2.1492SH600050中国联通2017/9/117.54-2.584SH600050中国联通2017/9/127.580.5305SH600050中国联通2017/9/137.48-1.3193SH600050中国联通2017/9/147.480SH600050中国联通2017/9/157.31-2.2727SH600050中国联通2017/9/187.320.1368SH600050中国联通2017/9/197.25-0.9563SH600050中国联通2017/9/207.21-0.5517SH600050中国联通2017/9/217.483.7448数据来源：东方财富Choice数据联通A股（600050）于8月21日复牌后，股价实现大幅增长10%，为两年多以来达到的最高价格。经过两日的涨停后，联通股价进行下行道，在9月19日时跌破停牌价7.47元，且收盘价仅为7.25元，相较于混改入股价值高出0.42元，溢价率6%。1.2累计超额收益率分析借鉴多数学者专家研究上市公司短期市场效应的方法，在本文中，为了深入探讨短期市场因为中国联通宣告员工持股计划发生了什么变化，采用了事件研究法加以研究。1933年，Dolly在研究对于资本市场股票价格等金融变量而言，股票拆分将产生什么反应，率先采用了事件分析法这一金融计量方法进行研究。之后该方法经过诸多学者逐步完善和优化，形成现有的程序和方法。从现阶段看，为了判断资本市场股票价格等金融变量，会因为某一突发事件出现什么变化的问题，该研究方法在研究的过程中发挥巨大的作用。在“沪港通”、“存款准备”“汇率改革”等事件的研究过程，国内的严佳佳和郭玮(2015)、朱新玲和李娜(2016)等徐泽均采用了事件研究法，探讨对于市场股价等金融变量而言，这些突发事件将产生什么样的影响。（1）定义事件、事件日、估计日本文将中国联通实施员工持股计划作为特定事件，董事长王晓初在2017年5月4日召开的股东大会上首次公开披露本轮混改包含员工持股计划，并明确表示核心员工与业务骨干都被纳入持股对象范围。此时，消息已传到市场，存在影响其股价的可能性，但由于中国联通A股4月5日已停牌，其市场变化无法得到及时反映，因此的事件标志为8月20日发布的员工持股计划公告。将选取的事件日定为2017年8月21日，也就是公布方案的复牌日。从现阶段看，并没有统一的标准对窗口期进行选择选择，但是为了最大限度地降低其他变量对其他研究成果的影响，本文将事件窗口期为事件发生日的前后15天，窗口期表示为[-15,15],即事件窗口期为2017年3月13日至9月11日。加上事件发生日当天，此次事件研究总天数为31天。同时选取窗口期前200个交易日为估计窗口，[-215,-16]即2016年5月23日至2017年3月10日。（2）个股与行业指数日实际收益率①估计个股正常收益率在本文中，为了进一步评估联通A股的正常收益率，采用市场模型法加以研究。以上证指数作为参照样本，选取窗口期内联通A股和上证指数的日收盘价数据，通过式4.1进行计算，得出两者日实际收益率：（5.1）其中，t表示交易日，表示联通A股的日实际收益率，、分别为联通A股在t、t-1交易日的收盘价；上证指数的实际收益率同理计算可得。本文采用CAPM模型，建立回归模型:（5.2）其中，表示联通A股的实际收益率，表示上证指数的实际收益率，表示残差项。②检验样本数据平稳性在得出个股日收益率和上证电信行业指数日收益率后，为保证数据为平稳序列，分别对两者进行检验，结果如下表：表5.2中国联通日实际收益率样本数据ADF检验结果t-testProb*AugmentedDickey-Fullerteststatistic-13.540480.0000Testcriticalvalues:1%level-3.463755%level-2.8761210%level-2.57462表5.3上证指数日实际收益率样本数据ADF检验结果t-testProb*AugmentedDickey-Fullerteststatistic-14.742160.0000Testcriticalvalues:1%level-3.4637495%level-2.87612310%level-2.574622结果显示，ADF检验通过可以直接进行回归分析。③计算个股预期收益率将估计窗口期数据代入上述回归模型，得到OLS回归结果:（5.3）经t检验与F检验，拟合优度良好，回归结果具有一定的合理性。表5.4联通A股事件窗口期预期收益率日期事件窗口期个股预期收益率2017/9/11150.004570645522017/9/814-0.000308042512017/9/713-0.000614724392017/9/6120.006918209782017/9/511-0.005893691392017/9/4100.021538151742017/9/190.000459644462017/8/318-0.000785390532017/8/307-0.005828873842017/8/2960.006624413692017/8/2850.008536444632017/8/2540.009523965082017/8/243-0.014847326232017/8/232-0.007134482352017/8/2210.005528707782017/8/2100.025125463552017/3/31-10.018868151492017/3/30-2-0.016003394592017/3/29-3-0.018303630482017/3/28-4-0.000675112822017/3/27-5-0.006006994372017/3/24-60.013722784362017/3/23-70.006145182322017/3/22-8-0.004610855182017/3/21-90.013308466862017/3/20-100.00400844068续表5.4联通A股事件窗口期预期收益率日期事件窗口期个股预期收益率2017/3/17-11-0.011307344952017/3/16-120.014561340492017/3/15-130.003913630252017/3/14-140.005104458322017/3/13-150.00431267421计算出事件窗口期的预期收益率，结果如表4.5。④计算超额收益率和累计收益率超额收益率是指企业股票的实际收益率与预计收益率之间的差值，即:（5.4）累计超额收益率的计算公式为：（5.5）以前文的计算结果为基础，计算时间窗口期[-15,15]的超额收益率及累计超额收益率，计算结果如下表所示：表5.5联通A股事件窗口期[-15,15]超额收益率和累计超额收益率日期事件窗口期超额收益率ARt累计超额收益率CARt2017/9/1115-3.04104%-9.62234%2017/9/814-2.11837%-6.58129%2017/9/7130.44218%-4.46292%2017/9/612-0.81856%-4.90510%2017/9/511-1.39821%-4.08654%2017/9/410-1.02316%-2.68833%2017/9/19-1.04099%-1.66517%2017/8/318-1.87268%-0.62418%2017/8/307-1.09577%1.24850%2017/8/296-0.78220%2.34427%2017/8/285-1.21164%3.12647%2017/8/254-0.71316%4.33811%2017/8/243-5.21170%5.05128%2017/8/232-0.17151%10.26297%2017/8/2219.42280%10.43448%续表5.5联通A股事件窗口期[-15,15]超额收益率和累计超额收益率日期事件窗口期超额收益率ARt累计超额收益率CARt2017/8/2107.52761%1.01168%2017/3/31-1-0.11570%-6.51593%2017/3/30-20.38903%-6.40024%2017/3/29-31.69595%-6.78927%2017/3/28-4-1.12771%-8.48522%2017/3/27-5-1.09643%-7.35752%2017/3/24-6-3.04108%-6.26109%2017/3/23-71.08261%-3.22000%2017/3/22-80.46109%-4.30261%2017/3/21-9-2.74655%-4.76370%2017/3/20-10-0.40084%-2.01715%2017/3/17-112.17105%-1.61631%2017/3/16-121.35135%-3.78735%2017/3/15-130.96365%-5.13871%2017/3/14-14-0.91530%-6.10236%2017/3/13-15-5.18705%-5.18705%1.3短期市场反应分析图5.1联通A股停牌前市场反应从图4.1可知，联通A股在停牌前的15个交易日内，其超额收益率在[-15,-2]期间围绕0上下浮动，整体较为平稳。如果说，估计窗口期内，在事件没有