国美并购永乐案例分析-打印版

国美并购永乐案例分析目录〔一〕背景情况1、案例简介2、并购双方概况国美根本情况 永乐根本情况 3、并购过程介绍

(二)提出问题〔三〕问题分析 1、动因分析 国美并购永乐的动因分析永乐出让的动因分析

2、估值分析3、并购财务分析国美并购永乐财务效益分析国美并购永乐的结果分析4、并购正效应分析案例简介〔一〕背景情况国美简介国美电器是中国最大的家电零售连锁企业，成立于1987年1月1日，始终坚持“薄利多销，效劳领先〞的经营理念。2004年，国美在香港交易所成功上市。国美的创始人是黄光裕，现任董事会主席是原大中电器创始人张大中，公司口号是：“有国美，生活美〞。永乐简介永乐电器销售创立于1996年，于开曼群岛注册成立，前身是上海永乐家用电器，是一家资产上亿元的民营股份制大型家电连锁销售企业，中国商业零售业及中国连锁行业十强企业之一。从成立初销售额只有100万，到2003年实现销售额突破100亿。中国永乐2005年10月14日在香港主板成功上市，公司总裁陈晓。2006年6月20日，永乐股价跌破发行价，最终于2006年7月25日，被国美以52.68亿港元收购。2.永乐与大中进行战略合作永乐和大中合并是希望通过双方联手，不仅在规模和布局上完成向真正意义上的全国家电连锁转变，同时继续在北京、上海两地站稳脚跟，把持两个全国最大的家电市场50％以上的份额，形成与国美、苏宁抗衡的“三足鼎立〞局面。2006年4月19日，永乐与大中在香港签署协议，宣布实施全面战略合作。两者合并后，大中将成为上市公司中国永乐的控股子公司。→2006年5月13日，大中电器收到永乐支付的定金人民币1.5亿元。BOOM!!!!!3.国美开始并购永乐4.大中与永乐合作崩盘合作协议签署后，大摩不看好，一直打压永乐股价，永乐很难实现当初承诺大中本意与永乐合作是为了和国美竞争，自然不甘愿被国美合并5.国美与永乐成功并购至10月17日16时，国美与永乐的合并建议已得到永乐发行股本95.3％的同意，到达了此前双方约定的90％以上股东同意的条件。11月1日晚，国美电器在北京宣布，国美电器并购中国永乐的所有条件已于11月1日全部满足，国美电器以52.68亿港元的价格正式“吞并〞永乐。11月16日9点半中国永乐正式在港停牌。2007年1月中国永乐正式退市。〔二〕提出问题1〕国美和永乐这两个方面各自的并购动因是什么？2〕为什么2.2354的收购代价能够让双方达成收购协议，国美为什么采用2.2354这个价格作为收购代价？3〕结合国美的财务数据对并购后效应进行讨论和分析。4〕对于这起国内家电业最大的并购来说，如何才能在并购后实现正效应？〔三〕分析问题动因分析2〕产生协同效应理论就管理效率而言，永乐的营业本钱一直比国美的要高〔如右图〕。较高的营业本钱直接导致了永乐毛利率比国美要低，显然国美电器的运营效率、管理水平更胜一筹。因此，国美并购永乐可以带来运营和管理方面的协同效应。以营销费用中的广告费为例，该费用属于管理层可以控制的可变支出。在合并之前，双方的开支都很大，但在合并之后可以统一广告方案到达节约广告费支出的目的。3〕提高市场份额进入新市场国美和永乐的全国各地的市场既有重叠之处又有互相补充之处。永乐店铺集中在上海、浙江、江苏三地，占总数的52．4％，而国美在长江三角洲地区的市场影响力大为逊色。如果国美并购永乐成功，国美将迅速拓展在以上海为中心的长三角地区的市场份额。而且这种扩张本钱是更低的，防止了同行业为争夺上海市场展开的恶性竞争。以上海市场为例〔如右图〕，新国美将控制上海市场。

4〕永乐与大中电器签订的?战略合作协议?是吸引国美电器并购目光的另一个重要因素?战略合作协议?协议并不严密。协议中，双方甚至没有如果永乐和第三方合作，其是否构成违约。这意味着如果第三方对永乐进行并购，那么大中电器也将处于被并购的处境。大中电器在北京拥有超过50％的市场份额，这是国美最为关注的。如果永乐成为国美全资子公司，而永乐又不同意解除合同，那么大中电器将在实质上成了国美棋盘上的一颗子儿——既扫清了竞争对手，又不费吹灰之力接管了大中开拓的一半以上的北京市场。5〕可以产生价值低估理论效应大摩四次减持，使得股价跌破发行价，进入“冰点〞时期。此时，托宾q<1，根据价值低估理论是收购的好时机，国美电器可以趁低收购永乐。6〕国美与永乐的商品结构十分相似从销售商品的结构来看，国美与永乐呈现很大的相似性〔如上图〕，这也为整合管理、营销、采购等提供了有利条件。

8〕国美企业文化的推动国美电器企业文化的图腾和象征是鹰。鹰的坚忍不拔、目光敏锐、高瞻远瞩、勇于创新的品格更是完美的诠释了国美人的文化品格。因此，国美企业本身有着做大做强、壮大自己的强烈愿望。国美的创始人黄光裕先生是国美企业文化要素中的“英雄人物〞，他有着积极进取、永远不满足现状、永不屈服的精神。作为国美企业文化不可防止的带有黄光裕个人性格的深深烙印。国美并购永乐的估值分析

在并购中，目标公司的价值评估是并购最为关键的环节。对收购方而言，合理的价格是成功收购的第一要素，对目标公司而言，公司的管理层需要知道，对方的出价是否最大限度的符合股东利益，也是公司管理层下决心的前提。在短期内，这2.2354港元对于永乐存在收购溢价。2.2354港元比国美永乐联合公告前永乐最后交易日收盘价2.05港元溢价9%比最后可行日期永乐收盘价1.87港元溢价19.5%。对于10、20、30交易日收盘价也分别溢价6.3%、11.4%、10.9%。按可比公司法进行的定价分析对相似公司或者交易计算，将其作为对兼并或这几的公司进行价值评估的根底。应用难点在于寻找相近公司。恰恰前三甲的国美、苏宁在规模、收入、风险都有相似之处，属可比企业。美国资本市场市盈率明显低于中国内地与香港，同国内国美苏宁相比，永乐又明显偏低假设按平均市盈率计算，05年永乐每股盈利16.3港仙，股价应16.3*24.87=4.053港元，大于2.2354的收购价假设按行业平均市净率7.226计算，永乐此时每股净资产为1.001，股价应为7.2民币，高于2.2354港元收购价。即使是剔除较高市净率的苏宁算行业平均为4.735，永乐应该的股价也是4.7远超过2.2354港元。销售收入表达企业的销售渠道影响力、议价能力与总体实力。按股价对销售收入的行业平均比率0.6975核算，同上方法，永乐股价应为3.6245元人民币，超出2.2354港元

综合上述情况，可以得出无论用什么方法估值，2.2354的收购代价是十分低廉的，永乐再讨价还价的博弈中占了下风，不过考虑到对赌协议的存在，永乐急不可待贱卖自己也不是偶然。国美并购永乐财务效益分析盈利能力分析表一2005－2007国美盈利能力数据1、净资产收益率下降主要原因有两点：——2005报表仅为国美自身的净资产，2006的报表中的净资产为永乐和国美两者之和。合并后的平均净资产由2005年的18.7亿元到2006年的52.4亿元，2007年的104亿元。——净资产由已经发行的股本、储藏、摊派发末期股息、少数股东权益四者之和组成。而这其中的储藏2006年47.2亿元，2007年96.3亿元，直接影响净资产由2006年到2007年的巨额增加。可以看出，平均净资产的增长幅度远大于利润增长率，导致公式计算的三年来净资产收益率以较大幅度直线下降；2、总资产净利率由表一看出，总资产净利率从2005年到2007年也是直线下降。净利润虽然有增长，三年分别为人民币7.78亿元、9.42亿元、11.68亿元，但因为2006年并购永乐后总资产一下子由2005年的93.6亿元上升到211.76亿元，2007年到达298.37亿元，公司的业绩增长并未随公司的规模扩张而同步提高，导致总资产净利率的下降。3、销售利润率由表看出，销售利润率3年来略有增长。且高于行业利润率水平之上。销售利润加倍上升，2005年16.5亿元、2006年23.6亿元、2007年41亿元。销售收入也同样三年来稳步增长。2005、2006、2007三年分别为179.6亿元、247亿元、427.9亿元。总的来说，从盈利能力数据上来看，3年来是下降的。总体指标不好，具体来说净资产收益率和总资产净利率直线下降，销售利润率略有上升。但实际上企业在前期收购永乐等举措后仍保持着较高且稳定的盈利水平。偿债能力分析表二2005－2007国美偿债能力数据1、资产负债率由表二看出，资产负债率这3年下降较快；因为企业负债总额增加，从2005年78.57亿元到2006年211.76亿元，2007年194.45亿元。但因为合并后规模效应显现，总资产也增加较快，由2005年93.67亿元上升到2006年211.76亿元，2007年298.4亿元。两者相除后，相比照率就降低。2、流动比率和速动比率。流动比率和速动比率先下降后上升，比率都较为合理。流动资产直线上升，速动资产也是连续上升。考虑到家电行业一般有较多的家电存货，故企业一般持有大量现金及其等价物。实际上这些企业现金占总资产的比例长期维持在50%左右，流动比率理论上最低为2，但由于该行业的特殊性，故2这个比率良好。

总得来说，从表2国美偿债能力数据来看，3年来偿债能力上升。总体指标情况良好。资产负债率大幅降低。流动比率和速动比率，虽有波动，但总体良好。成长能力分析表三2005－2007国美成长能力数据

1、销售增长率表三中可以看出，国美的销售增长率是先降后升；2005年到2006年下降幅度较大，一度从2005年的84.84%下降到2006年37.7%，但2007年又开始上升，增长率为71.78%。2、利润增长率国美的利润增长率从2005年到2007年也是经历了从直线下降到逐步上升的趋势。3年利润收入也是连年增加，2005年只有7.8亿元，2006年9.4亿元，2007年11.7亿元。受合并影响2006年比2005年下降了12.58%，2007年国美合并后迅速整合资源，基于统一采购，统一财务，统一人力已经完成，规模效益迅速表达，因此07年数据迅速上升。总体说来，国美成长能力上升了，两个指标都先降后升，但都高于行业总体平均水平，可以看出并购后的成长潜力一定时期内被挖掘出来。国美并购永乐的结果分析“双寡头〞竞争是个早产儿整个家电连锁行业还没有经过充分的质的竞争，同质化非常严重；在企业管理、产品效劳、赢利模式等等企业经营的关键点上并没有特色。中国的家电零售行业还远没有到达双寡头竞争的条件。供给商的日子将更加难过国美、永乐从合并中获得的最主要的好处是增强和供给商的谈判能力。尤其是在上海、北京这两个重要市场，两者合并后，再加上继续完成对大中的合并，国美在上海、北京的市场占有率将远超过60%，达成区域垄断。目前国美、永乐等的主要盈利模式是通过向制造商收取佣金与费用来获取利润，如果国美、永乐合并后，继续沿用过去向供给商索取资源的盈利模式，这将不但给供给商带来痛苦，也会给新公司带来潜伏的风险。合并的成败还要看整合的结果从好的方面说双方业态相同，供货渠道、管理模式根本相同，合并后可以充分发挥资源和货源优势，利于做大做强。事实上成败的关键还要看整合的结果和企业文