企业自由现金流量法在股东权益价值评估中的作用

第第页营运资金营运资金企业自由现金流量的计算（FCFF）FCFF=税后净利润+折旧与摊销+财务费用扣税后-资本性支出-运营资金追加。被评估单位主营业务价值的计算被评估单位主营业务价值计算公式如下：其中，折现率（加权平均资本成本，WACC）计算公式如下权益资本成本采用资本资产定价模型（CAPM）计算，计算公式如下：表2-3-14项目2023年度2024年度2025年度2026年度2027度2028年度2029年度2030年4月自由现金流单位：人民币/万元45506.5036707.8940354.4541774.5241698.7944554.1146723.1915750.63折现率9.30%9.30%9.30%9.30%9.30%9.30%9.30%9.30%折现系数0.95650.87510.80060.73250.67020.61320.56100.5287预测期价值43526.9732123.0832307.7730599.8427946.5327320.5826211.718327.363.非经营性、溢余资产、负债的范围非经营性、溢余资产是指长期股权投资、溢余资产及非经营性资产，其价值为长期股权投资价值、溢余资产价值和非经营性资产价值之和。所谓“长期股票投资”，就是将公司向外部进行的股票投资。一般来说，为常规运营控制的长期股权投资的价值是这样计算的：用估计出来的长期股权投资单元的股东总权益的市价与其所持的被投资企业的股份的比率相乘，就可以得到投资企业所拥有的被投资企业的股权价值；无出资且无运营控制权的长期股权投资的估值：按被投资企业在评估日的账面净资产与持有股份的比率来计算；关于参与方的长期股权投资的估值：在被投资方的净资产净值与持有的股份的比率基础上，进行估值。对正常运营的全资子公司所进行的长期股权投资，可以通过企业价值法对其进行综合评价，然后根据被评估方的持股情况来确定其长期股权价值。对尚未投入资金或尚未运营的全资子公司的长期股权投资，按照其所有者权益的账面价值以及持股比例进行计算。对于未控制企业的长期股权投资，按照其股东权益的账面价值以及持股比例进行了计算。表2-3-151长沙仁华环保科技有限公司2湖南仁和环境产业有限公司溢余资产和非经营性资产在评估基准日，被评估单位将其资产分为经营性和非经营性两种。经营资产是与被评估单位经营有关的资产。它还可以分为有效资产和无效资产。其中，有效资产是指企业的生产经营正在使用或将来将会使用的资产。而无效资产则被称作“溢余资产”，它是指为了经营而拥有，但在评估基准日之前还没有用过，也没有预见到将来不会再用的资产。溢余资产是指企业为经营需要而持有，但在一定时间内，与企业盈利没有直接关系，超出了经营需要的额外资产。通过对被评估企业的资产配置情况和企业盈利情况的分析，进而了解企业的运营情况，来判定被评估企业有没有多余的资产。非经营性资产是指企业拥有的资产，其用途是非经营性所需要，与企业的生产经营活动没有直接关系。例如，与企业主营业务不相关的关联企业往来资金等。长期股权投资、剩余资产和非经常性资产的估值，应当依据资产的特点，采用多种方法进行计量。非经营性、溢余负债的分类是“溢余负债”和“非经营性负债”，其对应的非经营性、溢余负债是“溢余负债”对“非经营性”负债的总和，而“非经营性”、“非经营性”负债则属于“非经营性”负债。表2-3-16序号科目内容账面值评估值一溢余(非经营)资产1溢余货币资金货币资金15,641.2715,641.272其他应收款保证金、代垫款等100.00100.003其他流动资产预缴增值税、所得税143.60143.604长期股权投资长沙仁华环保科技有限公司657.022,274.725长期股权投资湖南仁和环境产业有限公司7,000.006,965.596投资性房地产加油站房产422.36983.517固定资产出租车辆328.36407.598固定资产出租分选车间433.01533.259固定资产北辰商品房产685.781,029.0410在建工程综合楼(倒班宿舍)910.50915.5111递延所得税资产1,121.411,121.4112其他非流动资产22.2422.24小计27,465.5530,137.72二溢余(非经营)负债1预收账款加油站租赁费147.48147.482应付账款设备款、工程款、土地租赁款1,191.111,191.113其他应付款应付股利8,000.008.000.004其他应付款关联方往来、保证金等121.30121.305短期借款应付利息2.392.396一年到期非流动负债应付利息1.141.147长期借款应付利息6.516.518递延所得税负债特许经营权摊销产生的税会差异907.33907.33小计10,377.2610,377.26三溢余(非经营)净额17,088.2819,760.464.折现率在估算被评估单位预测期企业自由现金流量基础上，计算与其口径相一致的加权平均资本成本（WACC），具体计算公式如下：权益资本成本（KE）的计算运用资本资产定价模型（CAPM）确定其中：RF——无风险收益率：参考国债到期收益率平均值，所以无风险收益率为2.90%。RM-RF——市场风险溢价：本项目市场风险溢价采用上证综指和深证成指月收益率几何平均值换算成年收益率后的算数平均值减去无风险报酬率指标计算，取值时间跨度为自指数设立至今。所以市场风险溢价指标指为6.05%β——Beta系数：表2-3-17证券简称考虑BetaDED/ET不考虑Beta伟明环保0.6710597,385.843,139,377.490.190325.00%0.5872高能环境0.9726894,662.281,501,110.580.596015.00%0.6456山高环能0.7451123,203.94400,217.300.307825.00%0.6053旺能环境0.9146587,489.98774,810.620.758225.00%0.5830平均值0.6503数据来源：同花顺经过以上的计算，在没有财务杠杆的情况下，被评估单位的β指标值是0.6503，在评估基准日，将其资产结构设定为资产结构，最后将β指数定为0.6297。α—公司独有的风险：因为所选择的样本上市公司和被评估公司所处的经营环境是不一样的，并将其本身的经营风险考虑在内，将公司独特的风险调整到2.90%。权益资金成本，根据KE=RF+beta(RM-RF)+alpha，测算出被评估企业的权益资本成本为9.61%。付息负债的资金成本—以评估基准日的支付负债状况为基础，计算出该项目的资金成本为3.23%。5.付息债务截至评估基准日，仁和环保经审计的资产负债表披露，付息债务包括短期负债借款2，000.00万元，一年内到期的长期借款966.37万元，长期借款9，630.29万元，付息债务合计12，596.66万元。6.加权平均资本成本的确定通过上述指标的确定，依据,计算加权平均资本成本，具体结果加权平均资本成本为9.30%。7.股东全部权益价值的计算股东全部权益价值计算公式为：股东全部权益价值=企业整体价值-付息债务价值企业整体价值=企业主营业务价值+非经营性、溢余资产价值-非经营性、溢余负债价值表2-3-18项目2023年度2024年度2025年度2026年度2027年度2028年度2029年度2030年4月营业收入58,434.0461,161.6464.019.0366,008.5768,065.1170,188.9572,383.9624,920.85营业成本15,452.6516,112.4616,208.3415,995.3316.262.3616,269.5316.440.865,373.70税金及附加607.45609.22618.78620.43621.63622.87624.15208.49管理费用3,460.303,528.483,613.653,707.823,812.673,852.073,967.041,337.34财务费用2,157.342,226.792,308.272,320.002,368.722,363.752,356.53750.45其他收益44.8946.9746.1945.3744.5414.56利润总额36,349.2338,277.9040,908.3743,005.7044,639.8546,720.2248,634.2317.083.11所得税费用5.233.435,516.035,902.606.216.686,457.166,770.647,059.452,488.16净利润31,115.8032,761.8735,005.7836,789.0138.182.6939,949.5841.574.7814,594.95折旧摊销6,516.136,609.666,348.765,794.445,753.365.462.435,331.061,591.13财务费用扣税后344.96344.96344.96344.96344.96344.96344.96159.41营运资金增加-11,759.29545.59639.95493.75435.57486.67479.33594.87资本性支出金额4,229.682,463.01705.10660.142,146.64716.1948.28企业自由现金流量45,506.5036,707.8940,354.4541,774.5241,698.7944,554.1146,723.1915,750.63折现率9.30%9.30%9.30%9.30%9.30%9.30%9.30%9.30%期数0.50001.00001.00001.00001.00001.00001.00000.6667折现系数0.95650.87510.80060.73250.67020.61320.56100.5287折现金额43,526.9732,123.0832,307.7730,599.8427.946.5327,320.5826,211.718,327.36主营业务价值228,363.83加：(溢余)非经营资产负债净值19,760.46减：付息债务12,596.66固定资产及土地回收20,612.40营运资金回收7，813.53股东全部权益市场价值263，953.56（四）评估结果评估人员调查、研究和分析企业的资产运营状况，将所获得的各项历史财务资料与企业的现实状况结合起来，分析我国的宏观经济注政策和公司的内部外部环境，同时，在维持可持续经营和评估假设的前提下，与公司的管理层、财务和技术员工共同，对未来年份的预测收入、折现率等做出合理的预测。通过测算：股东全部权益的市场价值=主营业务价值+其他资产价值-其他负债价值-付息债务价值，最终计算得出股东权益价值为人民币263，953.56万元，较账面所有者权益82，405.07万元增值181，548.49万元，增值率220.31%。（五）评估结论根据评估对象湖南仁和环境股份有限公司所处行业为生态保护和环境治理业，前几年的经营绩效稳定地提高，对以后的收入能够进行合理的预测，与公司的期望收入有关的风险回报可以被估计地测量出来，评估人员经过必要的评估程序，选择企业自由现金流量法，在报告设定的假设条件下，湖南军信环保股份有限公司拟以发行股份及支付现金方式收购湖南仁和环境股份有限公司，委托沃克森（北京）天职国际会计师事务所（特殊普通合伙）对该经济行为所涉及湖南仁和环境股份有限公司的股东全部权益在评估基准日的市场价值为263，953.56万元本案例评估过程中存在的问题结果成立需要有较多前置条件在企业价值的评估中自由现金流量法在计量企业价值方面是一种行之有效的方法，但在实践过程中，其最大的问题是其前置条件太多。在使用自由现金流量法计算时，必须明确企业的自由现金流量占有比例，也就是在计算同一类型的企业时，通常会采用何种比例来分配自由现金流。其次，要弄清楚公司当前的自由现金流是故意保留的，还是实际情况下公司的自由现金流水平。第四，在计算时，要确定自由现金流中的资本是来自于公司自有资金，还是来自于外部融资。加权平均资本难以确定对企业进行评估测算的过程中，我们必不可免的会运用到加权平均成本（WACC）的测算方法，而自由现金流量折现法在使用的过程中的一些数据又会和加权平均成本法产生冲突，究其根本原因是两者在计算过程中的计算标准有所不同。如果加权平均成本过高，那么使用自由现金流量折现法得出的企业价值评估结果就会偏低一些。在自由现金流折现法的计中，加权平均成本的水平对现金流量的比重有很大的影响，随着加权平均成本的增加，公司的现金流量所占的比例也会越来越大，这样计算出的公司的评估价值也会随之降低。若加权平均成本太低，则采用现金流贴现法计算的现金流量所占比例较少，这样计算出的公司的估值也就会偏高。企业的债务资本成本和权益资本成本这个两个因素是加权平均资本成本的决定因素，然而在企业未来的经营发展中，这两个资本成本的构成可能会由于决策而发生变化，进而对现金流量的折现造成误差。未来财务指标难以确定在企业的经营发展中，当决策者的决策不同时，企业的资本结构也会不同。而任何一个决定，都会受到决策者的主观影响。企业在发展过程中所发生的各种财政费用、资本流转，均受到人为因素的影响。在人工操纵下，很难对未来的财务数据和指标进行精确的预测，同时，在自由现金流法中，也要考虑到未来的财务数据和指标。企业决策者做出的财务预算在各个时点上的指标都会对自由现金流量产生巨大的影响，当财务预算执行不到位，或是将来出现了很多突发事件，使得财务指标的上下波动太大，这时就需要考虑到自由现金流量贴现的真实性。不可量化的因素没有在自由现金流量模型中体现用自由现金流量法来评价公司的价值并不完全，公司的价值并不仅仅是反映在公司的自由现金流量上，而自由现金流量折现法仅仅是对公司将来的资本流流向以及公司可持续发展所产生的价值进行了分析，并没有考虑到公司的其他价值。影响公司价值的因素有很多，其中能够被统计出来的只是其中的一部分，也有一些无法量化的因素。比如，公司文化、品牌效应、公司声誉、管理者的影响力等等。如果仅仅从公司的自由现金流角度考虑，一些公司为了达到自己的目标，还会通过对公司的自由现金流进行控制。企业价值是一个非常复杂的概念，对其进行评价时，需要综合多种因素来进行评判。针对此案例的企业自由现金流量法评估提出的优化建议经过这次案例分析，让我发现了目前企业自由现金流量法的评估过程中存在着许多问题，企业自由现金流量法在它运用广泛的同时也存在许多问题，针对一些问题，我对企业自由现金流量法能够更好地运用也有了一些建议:扩大自由现金流量法的适用范围利用公司的自由现金流法来评价公司，会受到许多限制，不适合于短期的公司。如果被评估公司的目标是长远的可持续经营，对自己的未来发展有详尽的计划和设想，同时也要考虑到企业内部的流动资金的合理运用，可以选择自由现金流折现法。自由现金流量法的一个问题是前提条件过多、范围太小，多数的情况下都不适用，在实际的运用过程中真这个发挥的效果很小。所以在使用过程中，首要的重点是扩大自由现金流量折现法模型的适用范围，在模型构建过程中以自由现金流量为核心架构，依据市场的发展趋势建立模型，让模型与实际同步，符合市场趋势。在评估过程中市场规律很重要，我们不能只从被评估公司的具体情况出发，而要结合整个市场的产业来分析和判断。企业在进行评估和计算时，一定要充分考虑到整个市场的状况，并给出折扣法对应的浮动值。在计算过程中所参考的很多条件都是不确定有一定的浮动价值区间，计算的内容也并不是一个准确的数值。同时资产评估师应当与被评估企业积极进行有效合理的沟通，尽量在签署评估合同的时候，与被评估企业相关负责人商量好在需要被评估企业提供相关资产资料的情况下，积极配合，要求被评估企业完整的提供财务相关资料信息，在遵守法律法规的前提下，与被评估企业签订违约合同，保证从被评估企业方的财务信息中获取的自由现金流量的真实性重视企业价值组成的细节部分企业价值是一个复杂的内容，在分析评估企业价值的过程中考虑的因素应该是多方面的。企业的价值构成不仅包括了有形资产，还包括了无形资产，当然，企业的生产环节也是一个很大的价值组成部分，评估师要在企业生产环节的每一个细节中，找出潜在的价值，产品的生产，运输，销售等环节，都能体现出企业的独特价值。而在这些具体的环节中，又会反映出资金的流动与占用。尽管自由现金流量是衡量企业价值的关键，但也要注意细节。在实际操作中，要掌握好资金的进出情况，对资金的流向和投资的回报率都要了如指掌，因此，在计算的时候，我们要对自由现金流量所投入带来的产出进行严格的控制，比如，资金利用率、风险投资准确率、市场变化敏感度等，这是对资金的整体使用情况，而不是简单的金额。同时要关注生产环节中任何一个细节的细微变化，自由现金流量是随时改变的，企业的债务资本成本和权益资本成本这个两个因素是加权平均资本成本的决定因素，然而在企业未来的经营发展中，这两个资本成本的构成可能会由于决策而发生变化，进而对现金流量的折现造成误差。自由现金流量的改变意味着企业决策者做出了新的决策，可能是有新的商业活动，也代表着企业的动向。如果公司的自由现金流上升，公司的价值就会增加，反之，公司的价值就会下降。所以我们要时刻关注企业的任何一个生产环节，确保在对企业价值进行测算时的每一个数据都是准确的。自由现金流量折现法与其他企业价值评估法相结合在企业价值的评估中，采用单个的计量方法，不能对一项业务进行全面而精确的评价，这一点也不例外。因此，在今后的评价过程中，我们要将自由现金流量法与其它方法相结合，利用各种不同的算法，取长补短，最终得出的公司价值。在企业的实际价值评价中，可以通过自由现金流量和房地产等方面来评价企业的价值。公司的自由现金流价值能反映公司的经营情况，房地产能反映公司的总体规模。在评价企业价值时，如果只使用自由现金流方法，则忽略了企业的总体规模。根据企业的各种价值点，采取不同的核算方法，再将其整合起来，就能避免这一现象的发生，从而给报表的用户提供更加完整的评价报告。针对报告使用者的目的，再更有针对性的对某一方面进行更全面，更详细的评估。以湖南军信环保公司为例，报告使用者是以投资为目的，那么在进行企业价值评估时主要考虑的就是企业的运营状况和企业未来的收益，因此，在进行评估时，可以以自由现金流量法为主要的计算准则，再加上其它的自由现金流量法中没有包含的内容，计算后再加以结合，这样就能更准确地计算出企业的价值。合理沟通减少资料对接问题首先资产评估师应当与被评估企业积极进行有效合理的沟通，尽量在签署评估合同的时候，与被评估企业相关负责人商量好在需要被评估企业提供相关资产资料的情况下，积极配合，要求被评估企业完整的提供财务相关资料信息，在遵守法律法规的前提下，与被评估企业签订违约合同，避免后续因为权属问题导致资产评估报告准确性降低，甚至是无法完成资产评估报告而造成的损失。资产评估人员在进行评估时没有考虑到这些自由现金流是否被刻意保留以应对预测，或者是公司在日常生活中的自由现金流水平。第四，在计算时，要确定自由现金流中的资本是来自于公司自有资金，还是来自于外部融资。但是在评估开始前，需要资产评估师与被评估机构委托人进行合理细致的沟通，确定评估目的，告知自由现金流量折现法评估所对于该公司评估目的影响，对于有投资或者拍卖公司需求的委托人应当建议委托人使用多种评估方法得出不同的评估报告结果，以满足评估目的。总结资产评估的基本评估方法有：成本法、收益法、市场法。收益法中的自由现金流量法评估中是企业价值评估业务中最为常见的评估方法，其中最大的一部分原因在于自由现金流量法可以判断企业的运营状况，本文之所以采用自由现金流法，是因为它是为了购买湖南仁和环保集团有限公司的股票，它采用了自由现金流量法来体现企业的经营能力，而企业的盈利能力往往会受到宏观经济、政府的控制和资产的有效利用等因素的影响。评估的结果同样可以让评估者和客户更好地了解和理解。此案例运用自由现金流