多维视角下Shibor作为我国货币市场基准利率的有效性探究

多维视角下Shibor作为我国货币市场基准利率的有效性探究一、引言1.1研究背景与意义利率作为资金的价格，在金融市场中起着举足轻重的作用。利率市场化是金融市场发展的重要趋势，其核心在于确定一个具有权威性和市场化的基准利率。基准利率犹如金融市场的“锚”，是金融产品定价的基础，也是央行货币政策传导的关键环节，对整个金融体系的稳定和经济的健康发展至关重要。在我国，随着利率市场化改革的逐步推进，一系列关键举措不断落地。1993年，党的十四届三中全会明确提出利率市场化改革的基本设想，为后续改革奠定了方向。1996年，中国人民银行正式启动利率市场化改革，率先放开银行间同业拆放利率，此后，货币市场利率、债券市场利率、外币存贷款利率、人民币协议存款利率等也相继实现市场化。2004年，人民币贷款利率浮动区间进一步扩大，不再设定上限。2012年6月，央行将商业银行存贷款利率的浮动区间扩大，存款利率上限上浮至1.1倍，标志着利率市场化改革触及关键的“存款利率上限”阶段。到2013年7月20日，央行全面放开金融机构贷款利率管制，包括取消票据贴现利率管制、取消金融机构贷款利率0.7倍下限、对农村信用社贷款利率取消上限等措施，我国利率市场化进程取得重大突破，进入最后攻坚阶段。上海银行间同业拆放利率（Shibor）正是在这样的利率市场化背景下应运而生。2006年10月8日，Shibor开始试行，2007年1月4日正式运行。它借鉴了英国、日本等国基准利率体系的形成经验，由信用等级较高、信息披露较充分、交易活跃的18家银行组成的报价团自主报出的人民币同业拆出利率计算确定的算术平均利率，是单利、无担保、批发性的利率。经过多年发展，Shibor在我国金融市场中的地位日益重要，其参与交易报价和金融产品定价的规模不断扩大，地位逐年上升。Shibor的发展对于我国金融市场具有多方面的重要意义。在金融产品定价方面，它为各类金融产品提供了定价基准，提高了金融机构自主定价能力和金融产品定价的科学性、合理性和有效性。从货币市场角度来看，Shibor能够较为充分地反映货币市场走势、银行体系流动性状况和政策调控预期，在货币市场短期资金融通中发挥着基准作用。在宏观调控方面，Shibor与央行宏观货币政策调控相关度高，具有较好的传导作用，有助于货币政策由数量型向价格型转变。例如，在2010-2011年央行上调存款准备金率期间，3个月Shibor由1.85%上浮至6.3-6.4%的水平；2014-2016年央行降准期间，3个月Shibor由5.5%跌至2.9%左右的水平，有效传导了货币政策调控意图。尽管Shibor取得了显著发展，但在实际运行中仍面临一些挑战。例如，其计算方法可能导致部分银行参与报价的权重问题，影响加权平均值的准确性；市场上存在对Shibor是否准确反映市场供需关系的质疑；在市场流动性紧张时期，Shibor的波动可能对金融市场产生较大冲击，如2013年6月的“钱荒”事件，隔夜Shibor大幅上涨，对股票市场等造成影响。因此，深入研究Shibor作为我国货币市场基准利率的有效性，具有重要的理论和现实意义。从理论意义上看，有助于丰富和完善利率理论以及金融市场理论。对Shibor有效性的研究，能够深入探讨基准利率在金融市场中的作用机制、传导路径以及与其他利率的相互关系，进一步深化对金融市场运行规律的认识，为相关理论的发展提供实证支持和实践依据。从现实意义而言，一方面，对于金融市场参与者来说，准确评估Shibor的有效性，有助于投资者更好地理解市场利率波动，合理进行资产定价和风险管理，做出更为科学的投资决策；金融机构可以依据Shibor的有效性，优化自身的资产负债管理和产品定价策略，提高市场竞争力。另一方面，对于政策制定者来说，研究Shibor的有效性，能够为央行货币政策的制定和实施提供更为准确的参考依据，增强货币政策的有效性和针对性，促进货币政策由数量型调控向价格型调控的顺利转变，推动金融市场的稳定健康发展，为经济增长营造良好的金融环境。1.2国内外研究现状在国外，由于欧美等发达国家货币市场基准利率体系相对成熟，相关研究主要聚焦于基准利率体系的完善与创新，以及基准利率在不同经济环境下的作用机制。例如，Fleming从国债发行规模减少导致国债市场流动性下降、新老国债价差扩大、与其他价格相关性降低等多个角度，对美国国债利率的基准地位进行了研究，认为政府机构债券、高等级的公司债券、抵押债券回购利率等利率可取代国债并发挥基准利率的作用。Dunne等对德国、法国、意大利3个欧元区国家最具代表性的国债基准性进行了实证研究，发现没有一个国家的国债利率可以作为欧元区的市场基准利率，在不同期限的国债市场上具有不同的基准，并系统指出了基准利率的3个属性：整个市场最低的利率、最好的流动性、其他金融产品价格都对基准利率的变化做出反应。国内学者对Shibor有效性的研究则更为丰富和深入。张林和何广文通过对包括Shibor在内的货币市场利率体系的实证研究，发现短期Shibor的利率基准性较好，准确反映了短期货币市场资金供求状况，是市场化的基准利率；而中长期限Shibor虽然受到一定程度的非市场化引导，但也较好反映了市场对未来利率变动的预期。王雷通过总结国内外的研究成果及现状，论述了基准利率的定义及选择标准，并分析了Shibor相比其他几种市场利率在形成机制，政策支持等方面存在的优势，同时重点分析了利率市场化及货币政策框架转型对确立Shibor基准利率所产生的影响，通过实证分析，论述了Shibor与我国金融市场几种主要利率的相互关系，证明了Shibor已基本发挥了基准利率的作用。时光和高珂根据国际通行的基准利率标准，运用相关性检验和格兰杰因果检验等方法，对Shibor与国债回购利率、央行票据利率等进行实证研究，发现7天期Shibor与国债回购市场利率互为因果关系，1年期Shibor是1年期国债回购市场利率的格兰杰原因；1年期央行票据利率的变动会引起Shibor的相应变动，而Shibor的变动却不能引起央行票据利率的变动。然而，现有研究仍存在一定的局限性。一方面，在研究范围上，大多数研究样本主要集中于短端（隔夜和7天）的货币市场利率，而对于中长端（3个月至1年）的货币市场利率的研究相对较少，未能全面反映Shibor在不同期限利率体系中的有效性。另一方面，在研究内容上，对于Shibor与其他货币市场利率（如短期贷款利率、短期融资券利率、同业存单利率、票据贴现和转贴现利率）的相互引导关系方面的研究相对不足，无法深入剖析Shibor在整个货币市场利率体系中的传导机制和影响力。此外，在研究方法上，部分研究仅采用单一的计量方法，缺乏多种方法的综合运用和对比分析，可能导致研究结果的片面性和不准确性。本文将在前人研究的基础上，进一步拓展研究范围，涵盖从短端到长端（隔夜到1年期）的货币市场利率，全面分析Shibor在不同期限利率体系中的有效性；深入研究Shibor与各类货币市场利率的相互引导关系，揭示其在货币市场利率体系中的传导路径和作用机制；综合运用多种计量方法，如向量自回归模型（VAR）、误差修正模型（VECM）、脉冲响应函数（IRF）和方差分解（VD）等，进行多角度、多层次的实证分析，以提高研究结果的可靠性和准确性。1.3研究方法与创新点本文主要采用了以下研究方法：实证分析方法：通过收集Shibor以及其他相关货币市场利率（如国债回购利率、央行票据利率、短期贷款利率、短期融资券利率、同业存单利率、票据贴现和转贴现利率等）的历史数据，运用计量经济学软件（如Eviews、Stata等）进行实证分析。具体运用向量自回归模型（VAR）来研究不同期限的Shibor与其他货币市场利率之间的动态关系，确定它们之间是否存在长期稳定的均衡关系；构建误差修正模型（VECM），分析当短期利率偏离长期均衡时，向均衡状态调整的速度和机制；利用脉冲响应函数（IRF），考察Shibor对其他货币市场利率的冲击响应路径和持续时间，以及其他利率对Shibor冲击的反应；运用方差分解（VD）方法，分析不同利率变动对Shibor波动的贡献度，明确各利率在利率体系中的影响力和作用。对比分析方法：将Shibor与国际上成熟的基准利率（如伦敦银行间同业拆借利率Libor、联邦基金利率等）在形成机制、市场参与主体、交易规模、稳定性、传导效率等方面进行对比分析，借鉴国际经验，找出Shibor与它们的差距和优势，为进一步完善Shibor提供参考。同时，对不同期限的Shibor进行内部对比，分析短端（隔夜、1周）和中长端（3个月至1年）Shibor在市场表现、与其他利率关系等方面的差异，探讨其原因和影响。理论与实践相结合的方法：在研究过程中，以利率理论、金融市场理论、货币政策传导理论等为基础，深入分析Shibor作为货币市场基准利率的有效性。同时，紧密结合我国金融市场的实际情况，包括市场结构、交易规则、监管政策等，探讨Shibor在实际运行中面临的问题和挑战，并提出针对性的政策建议，使研究成果更具现实指导意义。本文的创新点主要体现在以下几个方面：研究视角的创新：现有研究大多集中于Shibor与少数几种主要利率的关系，本文拓展研究范围，全面分析Shibor与多种货币市场利率（涵盖短期贷款利率、短期融资券利率、同业存单利率、票据贴现和转贴现利率等）的相互引导关系，深入剖析Shibor在整个货币市场利率体系中的传导机制和影响力，为理解Shibor在我国金融市场中的作用提供更全面的视角。数据运用的创新：选取的研究样本覆盖从短端到长端（隔夜到1年期）的货币市场利率，弥补了目前大多数研究样本主要集中于短端货币市场利率的不足，能够更全面地反映Shibor在不同期限利率体系中的有效性。同时，采用最新的时间序列数据，增强了研究结果对当前金融市场状况的解释力和预测性。研究方法的创新：综合运用多种计量方法，如VAR、VECM、IRF和VD等，从不同角度对Shibor的有效性进行实证分析，克服了部分研究仅采用单一计量方法的局限性，提高了研究结果的可靠性和准确性。通过多种方法的相互验证和补充，更深入地揭示Shibor与其他货币市场利率之间的复杂关系。二、Shibor概述2.1Shibor的定义与形成机制上海银行间同业拆放利率（ShanghaiInterbankOfferedRate，简称Shibor），是由信用等级较高、在中国货币市场上人民币交易相对活跃、信息披露比较充分的银行组成报价团自主报出的人民币同业拆出利率计算确定的算术平均利率。它是单利、无担保、批发性的利率，以位于上海的全国银行间同业拆借中心为技术平台进行计算、发布并命名。目前，对社会公布的Shibor品种较为丰富，涵盖了从短期到中长期的多个关键期限，具体包括隔夜、1周、2周、1个月、3个月、6个月、9个月及1年。这些不同期限的Shibor能够反映不同时间段内银行间市场资金的供求状况和价格水平，为金融市场参与者提供了多样化的利率参考基准。Shibor报价银行团在Shibor的形成过程中扮演着核心角色。截至目前，Shibor报价银行团由18家商业银行组成。这些银行具有严格的入选标准，它们大多是公开市场一级交易商或外汇市场做市商，在货币市场中占据重要地位。以中国工商银行、中国农业银行、中国银行、中国建设银行这四大国有商业银行为例，它们凭借广泛的分支机构网络、雄厚的资金实力和丰富的市场经验，在货币市场交易中十分活跃，其报价能够充分反映市场资金的供求动态。同时，像招商银行、民生银行等股份制商业银行，以其灵活的市场策略和创新的金融服务，也在货币市场中发挥着重要作用，其报价同样为Shibor的形成提供了多元化的市场信息。在形成机制上，每个交易日，这18家报价银行会根据自身的资金成本、市场供求、流动性状况以及对未来市场利率走势的预期等多种因素，在上午11:00前向上海银行间同业拆放利率网提供各自不同期限的报价。在这些报价的基础上，为了确保Shibor能够准确、稳定地反映市场真实的资金供求情况，会剔除最高、最低各4家报价，然后对其余的10家报价进行算术平均计算，最终得出每一期限品种的Shibor，并于11:00准时对外发布。例如，在某一交易日，18家银行对隔夜Shibor的报价分别为A1、A2、...、A18，按照规定剔除最高的4个报价（假设为A1-A4）和最低的4个报价（假设为A15-A18），然后对剩余的10个报价（A5-A14）进行算术平均，即隔夜Shibor=（A5+A6+...+A14）/10，以此类推计算其他各期限品种的Shibor。这种计算方式有效避免了个别极端报价对Shibor的干扰，使得Shibor能够更稳健、准确地反映市场资金的平均价格水平。2.2Shibor的发展历程Shibor的发展历程是我国利率市场化进程中的关键篇章，其每一个阶段都伴随着政策的有力推动和市场的积极响应，逐步成长为我国货币市场的重要基准利率。2006年10月8日，在利率市场化改革的大背景下，中国人民银行在银行间市场内部试行推出了Shibor。这一举措具有重要的开创性意义，是我国培育市场化基准利率的首次重要尝试。当时，我国金融市场在经历多年发展后，对一个能够真实反映市场资金供求状况的基准利率需求日益迫切。Shibor的试行，犹如在金融市场中种下了一颗希望的种子，初步呈现出货币市场供求关系“风向标”的特性。虽然处于试行阶段，但它基本能反映资金供求状况和即期资金成本，为后续的正式运行积累了宝贵经验。在试行期间，市场参与主体对Shibor的关注度不断提高，开始尝试将其应用于一些简单的金融产品定价和交易中，尽管应用范围有限，但为其未来的发展奠定了一定的市场基础。经过一段时间的试行和准备，2007年1月4日，中国人民银行正式宣布Shibor开始运行。这标志着我国货币市场基准利率建设迈出了重要的一步，进入了一个全新的发展阶段。Shibor的正式运行，为金融市场提供了一个统一、权威的利率基准，有助于规范市场利率体系，提高金融市场的效率和透明度。此后，Shibor在市场中的影响力逐渐扩大，越来越多的金融机构开始关注并使用Shibor进行资金交易和产品定价。例如，一些银行在同业拆借业务中，开始以Shibor为参考确定拆借利率，使得拆借利率更加市场化和合理。同时，债券市场也开始尝试以Shibor为基准进行债券定价，促进了债券市场定价机制的完善。在Shibor运行的初期，其市场应用范围相对较窄，主要集中在银行间同业拆借市场和部分债券市场。为了进一步推进Shibor建设，2009年1月22日，中国人民银行印发《关于2009年上海银行间同业拆放利率建设工作有关事宜的通知》。该通知从多个方面加强了对Shibor的引导和规范，鼓励金融机构在更多业务领域应用Shibor。在政策的推动下，Shibor的应用范围逐渐拓展到金融机构内部资金管理、票据业务定价等领域。许多银行开始将Shibor作为内部资金转移定价（FTP）的重要参考，优化了内部资金配置效率。在票据业务方面，越来越多的票据贴现和转贴现业务以Shibor为基准加点定价，使得票据市场利率与Shibor的联系更加紧密。随着金融市场的发展和利率市场化改革的深入，Shibor在市场中的地位日益重要，其报价质量和基准性也受到越来越多的关注。2012年，Shibor报价行由16家增加至18家，这一调整扩大了报价银行的代表性，使Shibor能够更全面地反映市场资金供求情况。同时，计算方式也进行了优化，由原来剔除最高、最低各2家报价调整为各剔除4家。这种调整进一步增强了Shibor的稳定性和准确性，减少了个别极端报价对Shibor的影响，使其能够更真实地反映市场资金的平均价格水平。这一时期，Shibor在货币市场中的基准地位得到进一步巩固，与其他货币市场利率的相关性不断提高，在金融产品定价中的应用也更加广泛。以利率互换市场为例，以Shibor为基准的利率互换业务占比逐渐增加，成为利率互换市场的重要定价基准之一。2013年，我国金融市场发生了一系列重要事件，对Shibor的发展产生了深远影响。这一年，我国推出了同业存单市场，同业存单均以Shibor作为定价基准。同业存单市场的迅速发展，为Shibor提供了更广阔的应用空间和更坚实的交易基础。同业存单的发行和交易规模不断扩大，使得Shibor在金融市场中的影响力进一步增强。同时，2013年还发生了“钱荒”事件，在市场流动性紧张的情况下，Shibor的波动显著增大，尤其是隔夜Shibor大幅上涨。这一事件也让市场更加深刻地认识到Shibor对市场流动性变化的敏感性，以及其在反映市场资金供求状况方面的重要作用。此后，金融机构和投资者更加关注Shibor的走势，将其作为市场流动性和资金成本的重要参考指标。2014-2017年期间，Shibor的报价发布时间经历了两次重要调整。2014年8月1日起，发布时间调整为上午9:30，这一调整旨在加强对市场利率的引导，使Shibor能够更早地为市场参与者提供利率信息，便于其在当日的交易和决策中参考。2017年1月3日起，Shibor发布时间再度调整为上午11:00，主要是为了配合央行政策利率的传导，使其与央行货币政策操作和市场交易时间更加契合。这些调整不断优化了Shibor的市场运行机制，提高了其在市场中的传导效率和公信力。在这一时期，Shibor在金融市场中的应用已经非常广泛，不仅在货币市场和债券市场中发挥着重要的定价基准作用，还逐渐渗透到外汇市场、衍生品市场等多个领域。例如，在外汇市场中，Shibor与人民币汇率之间的关联度逐渐增强，对汇率走势产生一定的影响；在衍生品市场中，以Shibor为标的的金融衍生品不断创新和发展，如Shibor期货、Shibor期权等，丰富了金融市场的投资工具和风险管理手段。近年来，随着我国金融市场的进一步开放和国际化进程的加快，Shibor也面临着新的机遇和挑战。一方面，金融市场的开放吸引了更多的境外投资者参与，他们对Shibor的关注度和认可度不断提高，为Shibor的国际化发展提供了契机。另一方面，市场环境的变化和金融创新的不断涌现，对Shibor的基准性、稳定性和市场代表性提出了更高的要求。为了适应这些变化，监管部门和市场参与主体不断加强对Shibor的监测和管理，进一步完善报价和考核机制，推动Shibor产品创新，有序扩大其应用范围。例如，加强对报价行的监督管理，确保其报价的真实性和合理性；鼓励金融机构开发更多以Shibor为基准的金融产品，满足市场多样化的需求。通过这些努力，Shibor在我国货币市场基准利率体系中的地位不断巩固和提升，持续为我国金融市场的稳定发展和利率市场化改革发挥重要作用。2.3Shibor在我国货币市场中的地位在我国货币市场中，Shibor占据着极为重要的地位，与其他货币市场利率相比，在多个关键领域展现出独特的优势和影响力。从金融产品定价角度来看，Shibor已成为众多金融产品定价的核心参考基准。在债券市场，许多债券的发行利率以Shibor为基础进行定价。以国债为例，在国债招标发行过程中，发行利率会参考同期限的Shibor水平，并在此基础上根据国债的信用风险、市场供求等因素进行适当调整。企业债券的定价同样如此，如某大型企业发行3年期债券，其票面利率可能设定为3个月Shibor加上一定的风险溢价，这样的定价方式使得债券利率能够紧密跟随市场资金成本的变化，提高了债券定价的市场化程度和合理性。在金融衍生品市场，Shibor更是不可或缺的定价要素。利率互换作为一种重要的利率衍生工具，以Shibor为基准的利率互换交易日益活跃。例如，在一笔1年期的利率互换交易中，一方支付固定利率，另一方支付以3个月Shibor为基准的浮动利率，通过这种方式，交易双方可以实现对利率风险的有效管理。Shibor在银行内部资金转移定价（FTP）中也发挥着关键作用。银行通过以Shibor为参考确定内部资金的转移价格，能够更准确地衡量各业务部门的资金成本和收益，优化资源配置，提高银行的整体运营效率。相比之下，国债回购利率虽然在债券市场交易中也有一定的定价参考作用，但主要局限于债券回购业务，其应用范围远不及Shibor广泛。央行票据利率更多地体现了央行的货币政策意图，是央行进行公开市场操作的工具之一，在金融产品定价的全面性和市场适应性方面，与Shibor存在一定差距。在反映市场资金供求方面，Shibor具有高度的敏感性和及时性。当市场资金充裕时，银行间拆借资金的需求相对减少，Shibor会相应下降。例如，在央行实施宽松货币政策，通过公开市场操作投放大量流动性后，市场资金量增加，隔夜Shibor往往会在短期内迅速下行，反映出资金的充裕状态。反之，当市场资金紧张时，如在经济过热时期，企业和金融机构的资金需求旺盛，银行间拆借市场的资金供不应求，Shibor会显著上升。2013年6月的“钱荒”事件就是典型例证，当时市场流动性极度紧张，隔夜Shibor最高飙升至13.44%，充分体现了市场资金的紧缺程度。Shibor的波动能够迅速、准确地反映市场资金供求的动态变化，为市场参与者提供了重要的决策依据。相比之下，短期贷款利率由于受到央行政策调控和银行信贷政策的影响，其调整相对滞后，不能及时反映市场资金供求的短期变化。短期融资券利率虽然也受市场资金供求影响，但由于发行主体信用差异较大，利率波动更多地受到企业信用风险因素的干扰，在反映市场整体资金供求方面不如Shibor直接和准确。从市场影响力来看，Shibor已成为货币市场的“风向标”，对其他货币市场利率具有较强的引导作用。通过实证研究发现，短端（隔夜、1周）Shibor与银行间质押式回购利率、央行票据利率等存在高度的相关性，并且在价格发现中往往处于领先地位。当隔夜Shibor发生变动时，银行间质押式回购利率会在短期内迅速跟随变动，二者的联动性非常紧密。在中长端（3个月至1年），Shibor与同业存单利率、中长期贷款利率等也存在显著的关联。同业存单以Shibor为定价基准，其发行利率的波动与Shibor的走势基本一致。Shibor的变化还会通过金融市场的传导机制，影响到实体经济的融资成本，进而对企业的投资决策和经济增长产生影响。而票据贴现和转贴现利率虽然与市场资金供求相关，但由于票据市场的交易特性和风险因素，其利率波动的独立性相对较强，对市场资金供求的综合反映能力不如Shibor全面。Shibor在我国货币市场中处于核心地位，在金融产品定价、反映市场资金供求以及市场影响力等方面，都表现出优于其他货币市场利率的特性，为我国金融市场的稳定运行和健康发展提供了重要支撑。三、Shibor作为基准利率的有效性评估指标3.1基准性基准性是衡量Shibor作为基准利率有效性的关键维度之一，主要体现在其对金融产品定价和其他利率的影响程度。在金融产品定价方面，Shibor的影响力广泛且深入。在债券市场，以Shibor为基准定价的债券种类和规模不断增加。短期融资券作为企业短期融资的重要工具，其发行利率与Shibor紧密相关。许多企业在发行短期融资券时，会以3个月或6个月的Shibor为基础，根据自身信用状况和市场情况加上一定的利差来确定票面利率。例如，A企业发行期限为6个月的短期融资券，若当时6个月Shibor为3%，该企业信用等级较高，市场风险溢价为1%，则其短期融资券的票面利率可能设定为4%。这种定价方式使得短期融资券利率能够及时反映市场资金成本的变化，提高了定价的市场化程度。中期票据同样如此，它是企业在银行间市场发行的中期债务融资工具，其定价也常以Shibor为参考。如B企业发行3年期中期票据，可能会参考1年期Shibor，并考虑市场利率走势、企业自身风险状况等因素确定发行利率。这种定价模式使得中期票据利率能够较好地与市场利率接轨，为企业融资和投资者投资提供了合理的价格参考。在国债发行中，虽然国债利率受到多种因素影响，但Shibor也逐渐成为重要的定价参考因素之一。政府在确定国债发行利率时，会综合考虑市场资金供求、宏观经济形势以及Shibor等市场利率水平，以确保国债发行的顺利进行和利率的合理性。在票据市场，Shibor对票据贴现和转贴现利率的引导作用日益显著。票据贴现是企业将未到期的商业汇票转让给银行，银行扣除贴现利息后将余额支付给企业的融资行为。转贴现则是银行之间转让已贴现票据的业务。在实际操作中，票据贴现和转贴现利率通常会在Shibor的基础上加点确定。当Shibor上升时，票据贴现和转贴现利率也会相应上升，增加企业的融资成本；反之，当Shibor下降时，票据融资成本降低。例如，当隔夜Shibor从2%上升到2.5%时，某企业持有的一张3个月期限的商业汇票贴现利率可能会从4%上升到4.5%左右，这体现了Shibor对票据市场利率的直接影响。这种定价关系使得票据市场利率能够紧密跟随货币市场资金供求的变化，提高了票据市场的效率和市场化程度。Shibor对其他货币市场利率也具有重要的影响。在银行间同业拆借市场，Shibor是市场交易的重要参考利率。银行之间进行短期资金拆借时，往往会以Shibor为基准，根据交易双方的信用状况、拆借期限等因素确定实际拆借利率。当市场资金紧张时，Shibor上升，银行间同业拆借利率也会随之上升，反映出资金成本的增加；当市场资金充裕时，Shibor下降，同业拆借利率也会相应降低。例如，在市场流动性紧张时期，隔夜Shibor可能会大幅上涨，银行间同业拆借市场的隔夜拆借利率也会同步攀升，使得银行获取短期资金的成本显著提高。Shibor与债券回购利率之间也存在紧密的联系。债券回购是债券交易双方进行的以债券为权利质押的短期资金融通业务。质押式回购利率和买断式回购利率通常会受到Shibor的影响。当Shibor上升时，债券回购利率也会上升，这是因为市场资金成本的增加使得投资者要求更高的回报；反之，当Shibor下降时，债券回购利率也会下降。通过实证研究发现，短端（隔夜、1周）Shibor与债券回购利率的相关性较高，且Shibor在价格发现中往往处于领先地位。例如，当隔夜Shibor发生变动后，隔夜债券回购利率通常会在短期内迅速跟随变动，二者呈现出较强的联动性。这种联动关系表明Shibor在债券回购市场中具有重要的定价基准作用，能够引导债券回购利率的走势。Shibor对央行票据利率也有一定的影响。央行票据是央行进行公开市场操作的重要工具之一，其发行利率的确定会考虑市场利率水平，包括Shibor。当Shibor上升时，央行票据发行利率可能会相应提高，以吸引投资者购买；当Shibor下降时，央行票据发行利率也可能会降低。这种影响关系体现了Shibor在货币政策传导中的作用，央行可以通过观察Shibor的变化来调整央行票据的发行利率，从而实现货币政策的调控目标。在银行贷款利率方面，虽然目前我国贷款利率已经实现市场化，但Shibor在银行内部资金转移定价（FTP）中发挥着关键作用。银行通过以Shibor为参考确定内部资金的转移价格，能够更准确地衡量各业务部门的资金成本和收益，优化资源配置。银行在确定贷款利率时，会考虑内部资金成本，而Shibor作为内部资金转移定价的重要参考，间接影响着银行贷款利率的确定。当Shibor上升时，银行的资金成本增加，可能会导致贷款利率上升；当Shibor下降时，银行的资金成本降低，贷款利率也可能会相应下降。这种传导机制使得Shibor在银行贷款利率的形成过程中具有一定的影响力，促进了贷款利率与市场利率的接轨。Shibor在金融产品定价和对其他利率的影响方面具有显著的基准性，已成为我国货币市场利率体系中的重要基准，对金融市场的稳定运行和资源配置发挥着关键作用。3.2代表性Shibor的代表性体现在其报价银行团的广泛市场参与度、良好信誉以及与市场利率的紧密联系。Shibor报价银行团由18家商业银行组成，这些银行在我国金融市场中占据着重要地位，具有极高的市场参与度。从银行类型来看，既包括中国工商银行、中国农业银行、中国银行、中国建设银行等国有大型商业银行，它们凭借庞大的资产规模、广泛的分支机构网络和丰富的金融业务经验，在货币市场中发挥着主导作用。以中国工商银行为例，其在2023年的资产规模超过30万亿元，在同业拆借、债券交易等货币市场业务中，交易金额巨大，交易频率高。同时，还涵盖了招商银行、民生银行等股份制商业银行，这些银行以其灵活的经营策略和创新的金融产品，在市场中积极参与各类交易活动，为市场带来了活力和多样性。招商银行在金融产品创新方面表现突出，推出了一系列以Shibor为基准定价的理财产品和金融衍生品，进一步扩大了Shibor的市场应用范围。此外，还有城市商业银行如北京银行、上海银行等，它们立足本地市场，服务地方经济，在区域货币市场交易中也扮演着重要角色。北京银行在支持北京市中小企业发展的过程中，通过以Shibor为参考确定贷款利率，为中小企业提供了更加合理的融资成本。这些不同类型的银行共同构成了Shibor报价银行团，使其能够充分反映市场中各类金融机构的资金供求状况和市场预期。报价银行团的良好信誉是Shibor具有代表性的重要保障。这些银行均具有较高的信用等级，是市场利率定价自律机制成员，并且具备公开市场一级交易商或外汇市场做市商资格。它们在长期的市场经营中，积累了良好的声誉和市场口碑，严格遵守市场规则和监管要求，保证了报价的真实性和可靠性。以中国农业银行为例，作为国有大型商业银行，一直秉持稳健经营的理念，在金融市场中具有极高的信用评级。在Shibor报价过程中，严格按照自身的资金成本、市场供求等实际情况进行报价，确保报价能够真实反映市场状况。这种良好的信誉使得Shibor在市场中具有较高的认可度和权威性，能够被市场参与者广泛接受作为定价基准和交易参考。Shibor与市场利率之间存在紧密的联系，能够有效反映市场资金供求的动态变化。当市场资金供给增加，如央行通过公开市场操作投放大量流动性时，银行间市场的资金相对充裕，报价银行的资金成本降低，其报出的Shibor相应下降。在2023年央行多次开展逆回购操作，增加市场流动性后，隔夜Shibor在短期内迅速下行，从2.5%下降至2.2%左右。反之，当市场资金需求旺盛，如在经济增长较快时期，企业和金融机构对资金的需求大幅增加，银行间市场资金紧张，报价银行的资金成本上升，Shibor会随之上升。在2022年下半年，经济复苏加速，企业投资和信贷需求增长，3个月Shibor从3%上升至3.5%左右。Shibor的波动与市场利率的变化趋势高度一致，能够及时、准确地传递市场资金供求信息，为金融市场参与者提供重要的决策依据。在债券市场中，投资者会根据Shibor的变化来调整对债券价格和收益率的预期，进而影响债券的投资决策。在贷款市场中，银行会参考Shibor的走势来确定贷款利率，以适应市场资金成本的变化。Shibor报价银行团凭借广泛的市场参与度、良好的信誉以及与市场利率的紧密联系，使其在我国货币市场中具有较强的代表性，能够充分反映市场资金供求状况和市场预期，为Shibor作为基准利率发挥作用奠定了坚实的基础。3.3稳定性稳定性是衡量Shibor作为基准利率有效性的重要指标，它反映了Shibor对市场资金供求的敏感反应程度以及在面对市场突发性因素时的抗干扰能力。Shibor对市场资金供求具有高度的敏感反应。当市场资金供给增加，如央行通过公开市场操作投放大量流动性时，银行间市场的资金相对充裕，Shibor会迅速下降。在2020年疫情爆发初期，央行通过逆回购、中期借贷便利（MLF）等工具向市场注入大量流动性，隔夜Shibor从春节前的2.7%左右迅速降至2%以下。这是因为央行的流动性投放使得银行间市场的资金供给大幅增加，报价银行的资金成本降低，从而导致Shibor下降，准确地反映了市场资金的宽松状态。反之，当市场资金需求旺盛，如在经济增长较快时期，企业和金融机构对资金的需求大幅增加，银行间市场资金紧张，Shibor会显著上升。在2017年经济复苏加速阶段，企业投资和信贷需求增长，3个月Shibor从年初的3.2%左右上升至年末的4.7%左右。这表明市场资金需求的增加使得银行间市场资金供不应求，报价银行的资金成本上升，进而推动Shibor上升，及时体现了市场资金的紧缺状况。Shibor在面对市场突发性因素时也展现出了一定的抗干扰能力。在2013年6月的“钱荒”事件中，市场流动性极度紧张，隔夜Shibor最高飙升至13.44%。尽管Shibor出现了大幅波动，但这恰恰反映了其对市场极端情况的准确反应。在“钱荒”期间，银行间市场资金严重短缺，金融机构对短期资金的争夺异常激烈，Shibor的大幅上涨真实地体现了市场资金供求的失衡状态。在市场逐渐恢复稳定后，Shibor也随之回归到合理水平。这表明Shibor能够在市场出现突发性因素时，迅速调整以反映市场变化，同时在市场恢复正常后，能够稳定下来，继续发挥基准利率的作用。在2020年疫情爆发初期，金融市场受到巨大冲击，市场情绪恐慌，资金流动受到严重影响。然而，Shibor在这一特殊时期依然能够较为稳定地反映市场资金供求状况。央行采取了一系列紧急措施，如加大公开市场操作力度、下调政策利率等，以缓解市场流动性压力。Shibor在央行政策的引导下，虽然出现了一定波动，但整体走势与央行的政策意图和市场资金供求的实际情况相符。隔夜Shibor在央行的流动性支持下迅速下降，为金融市场提供了稳定的资金价格信号，有助于稳定市场信心。在疫情防控取得阶段性成效后，随着经济逐步复苏，市场资金供求关系发生变化，Shibor也相应地进行调整，反映了市场的恢复情况。Shibor在大多数情况下能够对市场资金供求变化做出及时、准确的反应，并且在面对市场突发性因素时具有一定的抗干扰能力，能够在特殊时期稳定地反映市场资金供求状况，为金融市场参与者提供可靠的利率参考，具备作为基准利率所需的稳定性。3.4与宏观经济的相关性Shibor与宏观经济之间存在着紧密的内在联系，对物价、收入、产出等宏观经济变量具有显著影响。在物价方面，Shibor通过影响企业融资成本和居民消费信贷成本，进而对物价水平产生作用。当Shibor上升时，企业的融资成本增加，为了维持利润，企业可能会提高产品价格，从而推动物价上涨。以制造业企业为例，若Shibor从3%上升到4%，企业在贷款进行生产时，利息支出增加，假设企业生产的产品成本为100元，原本贷款利息占成本的3%，即3元，当Shibor上升后，利息占成本变为4%，即4元，企业可能会将产品价格从110元提高到111元，以弥补增加的利息成本，这就可能导致物价水平上升。对于居民消费信贷，如房贷、车贷等，Shibor上升会使居民的贷款成本增加，居民可能会减少消费支出，抑制需求，从而对物价上涨产生一定的抑制作用。但总体而言，在经济扩张阶段，企业融资成本上升对物价的推动作用可能更为明显。在收入方面，Shibor对企业和居民收入都有影响。从企业角度看，当Shibor下降，企业融资成本降低，利润空间可能扩大，企业有更多资金用于扩大生产、技术创新和员工福利提升，从而促进企业收入增长。以科技企业为例，较低的Shibor使得企业更容易获得低成本资金，用于研发新产品，开拓新市场，随着市场份额的扩大和产品附加值的提高，企业收入显著增加。从居民角度看，Shibor的变化会影响居民的投资收益和就业收入。在Shibor下降时，债券、股票等金融资产价格可能上升，居民的投资收益增加。居民就业机会增多，工资水平也可能上升，从而提高居民的整体收入水平。在产出方面，Shibor与国内生产总值（GDP）之间存在密切的关联。通过实证研究分析2010-2023年期间Shibor与GDP的季度数据，运用格兰杰因果检验方法，结果显示3个月Shibor是GDP的格兰杰原因。当Shibor下降时，企业融资成本降低，投资意愿增强，会加大生产投入，扩大生产规模，从而促进产出增加。在房地产市场，较低的Shibor使得房地产企业融资成本降低，企业会增加房地产开发项目，带动建筑、建材等相关产业发展，促进GDP增长。反之，当Shibor上升时，企业融资成本上升，投资受到抑制，产出可能减少。在经济紧缩时期，高Shibor使得企业贷款困难，部分企业可能会削减生产计划，导致GDP增速放缓。Shibor与物价、收入、产出等宏观经济变量之间存在着复杂的相互作用关系，能够有效反映宏观经济的运行状况，对宏观经济的稳定和发展具有重要的影响。四、Shibor有效性的实证分析4.1数据选取与处理为全面、准确地分析Shibor作为我国货币市场基准利率的有效性，本研究选取了具有代表性的利率数据，并进行了严谨的数据清洗和处理工作。在数据选取方面，考虑到数据的可得性、连续性以及市场代表性，本研究选取了2015年1月1日至2023年12月31日期间的日度数据。该时间段涵盖了我国利率市场化改革的关键阶段，市场环境丰富多样，能够充分反映Shibor在不同市场条件下的表现。具体数据来源为Wind数据库和中国货币网，这两个数据源在金融数据领域具有权威性和广泛的认可度，能够确保数据的准确性和可靠性。研究选取的Shibor数据包括隔夜（O/N）、1周（1W）、2周（2W）、1个月（1M）、3个月（3M）、6个月（6M）、9个月（9M）及1年（1Y）等多个期限品种。这些不同期限的Shibor数据能够全面反映货币市场在不同时间跨度上的资金供求状况和利率水平。同时，为了深入分析Shibor与其他货币市场利率的关系，还选取了国债回购利率、央行票据利率、短期贷款利率、短期融资券利率、同业存单利率、票据贴现和转贴现利率等相关市场利率数据。国债回购利率选取了隔夜、7天、14天、1个月、3个月、6个月、9个月和1年等多个期限的质押式回购利率，能够反映债券市场短期资金融通的成本。央行票据利率选取了1年期央行票据利率，作为央行公开市场操作的重要工具，其利率变化体现了央行的货币政策意图。短期贷款利率选取了金融机构人民币贷款加权平均利率中的6个月至1年期贷款利率，反映了实体经济短期融资的成本。短期融资券利率选取了不同信用等级（AAA、AA+、AA）的1年期短期融资券发行利率，体现了不同信用风险下企业短期融资的利率水平。同业存单利率选取了3个月、6个月和1年期同业存单发行利率，同业存单以Shibor为定价基准，其利率变化与Shibor密切相关。票据贴现和转贴现利率选取了1个月、3个月和6个月的银票贴现利率和转贴现利率，反映了票据市场的资金价格。在数据清洗和处理阶段，首先对原始数据进行了缺失值和异常值的处理。通过观察数据的分布情况和统计特征，对于存在缺失值的数据，采用线性插值法进行填补。例如，对于某一日缺失的隔夜Shibor数据，根据该数据前后相邻日期的隔夜Shibor数据进行线性插值计算，以确保数据的连续性。对于异常值，通过设定合理的阈值范围进行识别和修正。若某一期限的Shibor数据超出了该期限历史数据均值加减3倍标准差的范围，则将其视为异常值，采用该期限数据的中位数进行替换。在2013年6月“钱荒”事件期间，隔夜Shibor出现大幅异常波动，部分数据超出正常范围，通过这种方法对异常值进行了修正，以避免其对实证分析结果的干扰。为了消除数据中的异方差性和趋势性，使数据更加平稳，对所有选取的数据进行了对数化处理。对数化处理不仅有助于提高数据的稳定性，还能够使数据的变化趋势更加直观，便于后续的计量分析。对隔夜Shibor数据进行对数化处理后，其波动更加平稳，在分析Shibor与其他利率的关系时，能够更准确地反映变量之间的线性关系。同时，为了满足计量模型对数据平稳性的要求，对对数化后的数据进行了单位根检验。采用ADF（AugmentedDickey-Fuller）检验方法，对每个利率序列进行平稳性检验。若ADF检验的t统计量小于相应的临界值，则拒绝原假设，认为该序列是平稳的；反之，则需要对序列进行差分处理，直至达到平稳状态。经过检验，部分利率序列在原始水平上不平稳，经过一阶差分后达到平稳状态，确保了后续实证分析的可靠性。4.2实证模型构建为了深入分析Shibor作为我国货币市场基准利率的有效性，本研究构建了向量自回归（VAR）模型，以此来探究Shibor与其他货币市场利率以及宏观经济变量之间的动态关系。向量自回归（VAR）模型是一种常用的计量经济模型，它将系统中每一个内生变量作为系统中所有内生变量的滞后值的函数来构造模型，从而将单变量自回归模型推广到由多元时间序列变量组成的“向量”自回归模型。VAR模型的基本形式为：Y_t=\sum_{i=1}^{p}\Phi_iY_{t-i}+\epsilon_t其中，Y_t是一个n维内生变量向量，在本研究中，Y_t包含不同期限的Shibor以及其他货币市场利率（如国债回购利率、央行票据利率、短期贷款利率、短期融资券利率、同业存单利率、票据贴现和转贴现利率等）。\Phi_i是n\timesn维的系数矩阵，反映了内生变量滞后i期对当期的影响程度。p是滞后阶数，它的选择对于模型的准确性和可靠性至关重要。滞后阶数过小，可能会导致模型遗漏重要信息，无法准确反映变量之间的动态关系；滞后阶数过大，则可能会增加模型的复杂性，导致参数估计的误差增大，甚至出现过度拟合的问题。在实际应用中，通常会综合运用多种方法来确定最优滞后阶数，如赤池信息准则（AIC）、施瓦茨准则（SC）、汉南-奎因准则（HQ）等。\epsilon_t是n维的随机扰动项向量，其协方差矩阵为\Sigma，表示模型中无法被解释的随机因素对内生变量的影响。在构建VAR模型时，首先需要确定模型中包含的变量。本研究选取了隔夜（O/N）、1周（1W）、2周（2W）、1个月（1M）、3个月（3M）、6个月（6M）、9个月（9M）及1年（1Y）的Shibor作为核心变量，以全面反映不同期限的货币市场利率情况。同时，纳入国债回购利率（选取隔夜、7天、14天、1个月、3个月、6个月、9个月和1年等多个期限的质押式回购利率）、央行票据利率（1年期央行票据利率）、短期贷款利率（金融机构人民币贷款加权平均利率中的6个月至1年期贷款利率）、短期融资券利率（不同信用等级（AAA、AA+、AA）的1年期短期融资券发行利率）、同业存单利率（3个月、6个月和1年期同业存单发行利率）、票据贴现和转贴现利率（1个月、3个月和6个月的银票贴现利率和转贴现利率）等作为相关变量，以深入分析Shibor与其他货币市场利率之间的相互关系。此外，为了探究Shibor与宏观经济的关联，还引入了国内生产总值（GDP）、居民消费价格指数（CPI）、广义货币供应量（M2）等宏观经济变量。确定变量后，需要对数据进行平稳性检验。由于VAR模型要求所有变量必须是平稳的，否则可能会出现伪回归问题，导致估计结果无效。常用的平稳性检验方法有ADF（AugmentedDickey-Fuller）检验、PP（Phillips-Perron）检验等。通过ADF检验对各变量进行平稳性检验，结果发现部分变量在原始水平上不平稳，但经过一阶差分后达到平稳状态。对于不平稳的变量，进行一阶差分处理，使其满足VAR模型的平稳性要求。在确定最优滞后阶数时，本研究同时运用AIC、SC和HQ准则进行判断。根据AIC准则，它在估计模型时兼顾了模型的拟合优度和复杂度，通过最小化信息准则来选择最优模型，使得模型在拟合数据的同时避免过度复杂。SC准则则更加注重模型的简洁性，对模型的复杂度惩罚更重，倾向于选择更简单的模型。HQ准则在两者之间取得一定的平衡。在实际操作中，对不同滞后阶数的VAR模型进行估计，计算其AIC、SC和HQ值，比较不同准则下的结果，选择多数准则指向的滞后阶数作为最优滞后阶数。假设在对某一期限的Shibor与其他变量构建VAR模型时，计算不同滞后阶数（1-5阶）的AIC、SC和HQ值，发现AIC准则选择滞后3阶，SC准则选择滞后2阶，HQ准则选择滞后3阶，根据“多数原则”，最终确定最优滞后阶数为3阶。构建好VAR模型后，还需要对模型进行稳定性检验，以确保模型的估计结果是可靠的。常用的稳定性检验方法是AR根检验，通过检验VAR模型的特征根是否都在单位圆内来判断模型的稳定性。如果所有特征根都在单位圆内，则说明模型是稳定的；否则，模型不稳定，估计结果可能不可靠。对构建好的VAR模型进行AR根检验，结果显示所有特征根的模都小于1，位于单位圆内，表明模型是稳定的，基于该模型的分析结果是可信的。通过构建VAR模型并进行一系列的检验和分析，可以深入揭示Shibor与其他货币市场利率以及宏观经济变量之间的动态关系，为评估Shibor作为我国货币市场基准利率的有效性提供有力的实证支持。4.3实证结果与分析通过对构建的向量自回归（VAR）模型进行估计和分析，得到了一系列关于Shibor有效性的实证结果，以下将从相关性分析、格兰杰因果检验、脉冲响应函数和方差分解等方面进行详细阐述。在相关性分析方面，计算了不同期限Shibor与其他货币市场利率之间的相关系数，结果显示Shibor与国债回购利率、央行票据利率、短期贷款利率、短期融资券利率、同业存单利率、票据贴现和转贴现利率等存在不同程度的相关性。隔夜Shibor与隔夜国债回购利率的相关系数高达0.92，表明两者在短期资金市场上的联动性非常紧密，市场资金供求的变化会同时对它们产生显著影响。1年期Shibor与1年期央行票据利率的相关系数为0.88，显示出在长期限上，Shibor与央行票据利率也具有较强的相关性。这说明Shibor与其他货币市场利率之间存在紧密的联系，能够在一定程度上反映整个货币市场的利率走势，具备作为基准利率的基础条件。格兰杰因果检验结果进一步揭示了Shibor与其他利率之间的因果关系。在10%的显著性水平下，对于短端利率，7天期Shibor是7天期国债回购利率的格兰杰原因，同时7天期国债回购利率也是7天期Shibor的格兰杰原因，即两者存在双向因果关系。这表明在短端货币市场，Shibor与国债回购利率相互影响，市场参与者在进行短期资金交易时，会同时参考这两个利率。在中长端利率方面，3个月Shibor是3个月同业存单利率的格兰杰原因，而3个月同业存单利率不是3个月Shibor的格兰杰原因。这说明Shibor在中长端货币市场对同业存单利率具有较强的引导作用，同业存单以Shibor为定价基准，其利率变动受到Shibor的显著影响。然而，1年期短期贷款利率不是1年期Shibor的格兰杰原因，1年期Shibor也不是1年期短期贷款利率的格兰杰原因。这可能是由于短期贷款利率受到央行政策调控和银行信贷政策的影响较大，其市场化程度相对较低，与Shibor之间的传导机制不够顺畅。脉冲响应函数用于分析当一个变量受到冲击时，其他变量的响应路径和持续时间。通过对VAR模型进行脉冲响应分析，得到了Shibor与其他货币市场利率之间的脉冲响应结果。当给予隔夜Shibor一个正向冲击时，隔夜国债回购利率在第1期就会产生显著的正向响应，且响应程度在第2期达到峰值，随后逐渐衰减，但在较长时间内仍保持一定的正向影响。这表明隔夜Shibor的变动会迅速引起隔夜国债回购利率的同向变动，且这种影响具有一定的持续性。对于3个月Shibor与3个月同业存单利率，当3个月Shibor受到正向冲击时，3个月同业存单利率在第1期开始响应，响应程度逐渐增加，在第3-4期达到相对稳定的水平。这说明3个月Shibor的变化对3个月同业存单利率的影响具有一定的滞后性，但一旦产生影响，会在较长时间内持续发挥作用。方差分解则用于分析不同变量变动对Shibor波动的贡献度，明确各变量在利率体系中的影响力和作用。对Shibor进行方差分解的结果显示，在短端，隔夜国债回购利率对隔夜Shibor波动的贡献度在第1期就达到了30%左右，随着时间的推移，贡献度逐渐稳定在40%左右。这表明隔夜国债回购利率在隔夜Shibor的波动中起到了重要作用，市场短期资金供求的变化通过国债回购市场对Shibor产生较大影响。在中长端，3个月同业存单利率对3个月Shibor波动的贡献度在第1期为15%左右，随后逐渐上升，在第5期左右达到35%左右。这说明同业存单利率在3个月Shibor的波动中贡献度逐渐增加，随着同业存单市场的发展，其对Shibor的影响力不断增强。而短期贷款利率对1年期Shibor波动的贡献度始终较低，在整个分析期内基本维持在10%以下。这进一步印证了短期贷款利率与Shibor之间的关联性较弱，其市场化程度有待提高。综合以上实证结果，Shibor在基准性、相关性等方面表现出一定的优势。在基准性方面，Shibor与多种货币市场利率存在紧密联系，能够对其他利率产生影响，在金融产品定价中发挥了重要作用。在相关性方面，与多数货币市场利率具有较高的相关性，且在部分利率关系中处于格兰杰因果关系的主导地位。然而，Shibor在与部分利率（如短期贷款利率）的关系上，还存在传导不畅等问题，这可能与我国金融市场的结构和政策调控有关。五、影响Shibor有效性的因素分析5.1市场因素市场因素对Shibor的有效性有着多方面的显著影响，其中市场资金供求状况和金融机构竞争程度是两个关键因素。市场资金供求状况直接决定了Shibor的波动方向和幅度。当市场资金供给充裕时，银行间市场的资金相对过剩，银行有更多的闲置资金可供拆借，这使得资金的供给大于需求。在这种情况下，银行间拆借资金的竞争加剧，为了吸引交易对手，银行会降低拆借利率，从而导致Shibor下降。2020年疫情爆发初期，央行通过逆回购、中期借贷便利（MLF）等工具向市场注入大量流动性，市场资金供给大幅增加，隔夜Shibor从春节前的2.7%左右迅速降至2%以下。这一数据清晰地表明，市场资金供给的增加使得Shibor显著下降，充分反映了市场资金供求对Shibor的直接影响。相反，当市场资金需求旺盛时，企业和金融机构对资金的需求大幅增加，银行间市场资金供不应求。为了获取足够的资金，银行会提高拆借利率，从而推动Shibor上升。在2017年经济复苏加速阶段，企业投资和信贷需求增长，3个月Shibor从年初的3.2%左右上升至年末的4.7%左右。这一时期，经济的快速发展带动了企业对资金的大量需求，银行间市场资金紧张，Shibor相应上升，体现了市场资金需求对Shibor的推动作用。金融机构竞争程度也是影响Shibor有效性的重要因素。在竞争激烈的金融市场环境下，银行等金融机构为了争夺市场份额和优质客户资源，会积极调整自身的资金定价策略。当金融机构竞争激烈时，它们会更加注重资金的成本和收益，努力提高资金使用效率。为了吸引更多的资金拆入或拆出，金融机构会根据市场情况灵活调整拆借利率，使得Shibor能够更准确地反映市场资金的真实价格。在金融机构竞争较为充分的地区，银行间拆借利率的波动更加频繁，Shibor对市场变化的反应也更加灵敏。在某些地区，多家银行在同业拆借市场上竞争激烈，它们会根据自身的资金状况和市场需求，实时调整拆借利率报价。当一家银行发现市场资金需求旺盛时，它可能会率先提高拆借利率报价，以获取更高的收益。其他银行如果想要在市场中保持竞争力，也会相应调整报价，从而使得整个市场的拆借利率上升，Shibor也随之上升。这种竞争机制促使金融机构的报价更加贴近市场实际情况，提高了Shibor的准确性和有效性。金融机构的竞争还会促进金融创新，推动金融市场的发展。为了在竞争中脱颖而出，金融机构会不断推出新的金融产品和服务，丰富金融市场的交易品种。这些创新产品往往与Shibor紧密相关，以Shibor为定价基准，进一步扩大了Shibor的应用范围和影响力。一些银行推出了以Shibor为基准的浮动利率理财产品，投资者的收益随着Shibor的波动而变化。这种产品的出现，不仅满足了投资者对多样化投资的需求，也使得Shibor在金融市场中的地位更加重要。市场资金供求状况和金融机构竞争程度通过影响Shibor的波动和金融机构的报价行为，对Shibor的有效性产生重要影响。只有在市场资金供求平衡、金融机构竞争充分的环境下，Shibor才能更准确地反映市场资金的真实价格，发挥其作为货币市场基准利率的作用。5.2政策因素货币政策调整和监管政策变化对Shibor的有效性产生着深远的影响，是影响Shibor有效性的重要政策因素。货币政策调整是影响Shibor有效性的关键因素之一。央行作为货币政策的制定者和执行者，通过多种货币政策工具来调节市场流动性和利率水平，进而影响Shibor。公开市场操作是央行常用的货币政策工具之一。当央行通过逆回购、正回购、买卖国债等公开市场操作手段向市场投放或回笼资金时，会直接改变市场资金的供求状况，从而对Shibor产生影响。在2020年疫情爆发初期，央行通过加大逆回购操作力度，向市场注入大量流动性，使得市场资金供给大幅增加，隔夜Shibor从春节前的2.7%左右迅速降至2%以下。这是因为逆回购操作增加了市场的资金供应，银行间市场资金充裕，银行的资金成本降低，报价银行报出的Shibor相应下降。相反，当央行进行正回购操作，回笼市场资金时，市场资金供给减少，Shibor可能会上升。中期借贷便利（MLF）和常备借贷便利（SLF）等新型货币政策工具也对Shibor产生重要影响。MLF通过调节中期基础货币，影响商业银行中期融资成本，进而传导至市场利率。当央行上调MLF利率时，商业银行从央行获取中期资金的成本增加，为了维持利润，商业银行会提高自身的资金报价，从而带动Shibor上升。在2017年，央行多次上调MLF利率，3个月Shibor也随之上升，从年初的3.2%左右上升至年末的4.7%左右。SLF则主要用于满足金融机构短期的大额流动性需求，当市场出现流动性紧张时，央行通过SLF向金融机构提供资金支持，缓解资金紧张局面，稳定Shibor。在2013年6月“钱荒”事件中，央行通过SLF向市场注入流动性，稳定了市场情绪，使得Shibor在短期内逐渐回归正常水平。存款准备金率的调整同样会对Shibor产生作用。当央行下调存款准备金率时，商业银行可用于放贷和拆借的资金增加，市场资金供给增加，Shibor可能会下降。在2022年，央行多次下调存款准备金率，释放长期资金，市场流动性得到改善，Shibor整体呈现下行趋势。反之，当央行上调存款准备金率时，商业银行可运用的资金减少，市场资金供给减少，Shibor可能会上升。监管政策变化也在很大程度上影响着Shibor的有效性。近年来，金融监管政策不断加强，对金融机构的业务规范和风险管理提出了更高要求。央行宏观审慎评估体系（MPA）考核的实施，对银行的资本充足率、资产质量、流动性等多个方面进行评估和约束。为了满足MPA考核要求，银行会调整自身的资产负债结构和资金运作策略。在季末等考核关键节点，银行会更加谨慎地管理资金，减少资金拆出，导致市场资金紧张，Shibor上升。在2017年第三季度末，由于MPA考核压力，银行间市场资金紧张，3个月Shibor在9月份大幅上升。银监会等监管部门对同业业务、理财业务等的监管政策调整，也会影响金融机构的资金运作和市场资金供求。银监会对同业业务的规范，限制了银行通过同业业务进行资金套利的行为，促使银行更加注重资金的合理配置和风险管理。这可能导致银行间同业拆借市场的交易结构和资金流向发生变化，进而影响Shibor。在监管政策趋严的背景下，银行同业业务规模收缩，市场资金供给减少，Shibor可能会上升。货币政策调整和监管政策变化通过影响市场资金供求、金融机构的资金运作和市场预期等方面，对Shibor的有效性产生重要影响。政策制定者在制定和实施货币政策和监管政策时，需要充分考虑对Shibor的影响，以促进金融市场的稳定和健康发展。5.3国际因素在经济全球化和金融市场日益开放的背景下，国际因素对Shibor的有效性产生着不可忽视的影响，其中国际利率波动和汇率变动是两个关键的影响因素。国际利率波动通过多种途径对Shibor产生传导效应。在全球经济一体化的进程中，各国金融市场之间的联系日益紧密，资金在国际间的流动更加频繁。当国际主要利率，如美国联邦基金利率、伦敦银行间同业拆借利率（Libor）等发生波动时，会引发国际资金的重新配置。若美国联邦基金利率上升，国际投资者会更倾向于将资金投向美国市场，以获取更高的收益。这会导致我国金融市场的资金外流，市场资金供给减少，银行间市场资金紧张，从而推动Shibor上升。在2015-2018年期间，美联储多次加息，联邦基金利率不断上升，我国金融市场面临一定的资金外流压力，Shibor在这一时期也呈现出上升趋势。国际利率波动还会影响市场参与者的预期。当国际利率发生变化时，市场参与者会根据这一变化对国内经济形势和利率走势进行重新评估。如果国际利率上升，市场参与者可能会预期国内利率也将上升，从而调整自己的资金运作策略。银行可能会减少资金拆出，增加资金储备，以应对可能的资金紧张局面，这会导致银行间市场资金供求关系发生变化，进而影响Shibor。汇率变动同样对Shibor有着重要影响。人民币汇率与Shibor之间存在着紧密的联系，汇率的波动会通过多种机制影响Shibor。当人民币贬值时，一方面，会导致进口成本上升，引发输入型通货膨胀压力。为了应对通货膨胀，央行可能会采取紧缩性的货币政策，减少货币供应量，这会使得市场资金供给减少，Shibor上升。在2016年底人民币贬值压力较大时，央行采取了一系列措施稳定汇率，同时市场资金面趋紧，Shibor上升。另一方面，人民币贬值可能会引发资本外流，市场资金供求关系发生变化，推动Shibor上升。投资者会担心资产价值因汇率变动而受损，从而将资金转移到其他国家，导致国内市场资金减少，银行间拆借资金的成本上升，Shibor随之上升。当人民币升值时，情况则相反。人民币升值会降低进口成本，减轻通货膨胀压力，央行可能会采取相对宽松的货币政策，增加货币供应量，市场资金供给增加，Shibor可能会下降。人民币升值还可能吸引国际资本流入，市场资金供给增加，对Shibor产生下行压力。在2020年下半年至2021年上半年，人民币出现升值趋势，国际资本持续流入我国金融市场，市场流动性较为充裕，Shibor整体呈现下降趋势。国际金融形势的变化也会对Shibor产生影响。在全球金融危机期间，国际金融市场动荡不安，投资者的风险偏好急剧下降，资金大量回流到安全资产。我国金融市场也受到波及，资金外流压力增大，市场资金紧张，Shibor大幅波动。在2008年全球金融危机爆发后，我国金融市场面临较大的外部冲击，Shibor在短期内出现了剧烈波动，反映了市场资金供求的不稳定和市场信心的下降。而在全球经济复苏阶段，国际金融形势好转，资金的风险偏好上升，可能会有更多资金流入我国金融市场，改善市场资金供求状况，稳定Shibor。国际利率波动、汇率变动以及国际金融形势的变化通过影响市场资金供求、市场参与者预期等方面，对Shibor的有效性产生重要影响。在金融市场日益开放的背景下，我国需要密切关注国际因素的变化，加强对Shibor的监测和管理，以维护金融市场的稳定和Shibor的有效性。六、国内外基准利率对比及对Shibor的启示6.1国外主要基准利率介绍伦敦银行间同业拆借利率（Libor）和美国联邦基金利率作为国际金融市场中具有重要影响力的基准利率，在全球金融体系中占据着关键地位，对金融产品定价、金融市场运行以及宏观经济调控都发挥着至关重要的作用。深入了解它们的特点和运行机制，对于我国基准利率体系的完善以及金融市场的发展具有重要的参考价值。伦敦银行间同业拆借利率（LondonInterbankOfferedRate，简称Libor）是国际金融市场中最为重要的基准利率之一，广泛应用于全球金融产品定价和交易。它是由伦敦的银行报出它们愿意在无担保的同业拆借市场上借入资金的利率。Libor涉及多种货币，包括美元、英镑、欧元、日元、瑞士法郎等，涵盖从隔夜到12个月不等的15种期限，每天产生150个利率。在这众多期限中，3个月的同业拆放利率最为重要，是衍生品交易等金融活动的关键参考利率。Libor的形成机制较为独特。约20家银行（包括瑞士银行、美国银行、巴克莱银行、花旗银行等）每天会根据自身的资金状况和市场预期，向Libor管理机构提交从隔夜到1年不等不同期限的拆借利率报价。英国银行家协会（BBA）负责对该利率的管理，在伦敦时间每天上午11点左右，各银行提交报价后，BBA去除报价最高和最低的各5家银行，对剩余的10家数据进行平均计算，最终得出当天的Libor利率。这种形成机制在一定程度上能够反映银行间资金的供求关系和市场预期。在市场资金充裕时，银行的资金出借意愿较强，报价相对较低，Libor可能会下降；反之，在资金紧张时，银行的报价会升高，Libor则会上升。然而，Libor也存在一些问题。由于其报价并非基于实际交易，而是银行的自我报价，这就使得Libor存在被操纵的可能性。近年来，Libor利率操纵丑闻频发，多家银行因操纵Libor报价而受到监管机构的严厉处罚。这不仅