2025Q3家电行业财报综述：基数压力初显经营无惧挑战

正文目录TOC\o"1-1"\h\z\u整体基压初，营无挑战 5白电内环放，利能稳定 8黑电板压显，利显改善 13后周：营续淡龙头现优 15智慧居景领行，盈有分化 17传统电外承显，扰当经营 20上游营小增，绩增提升 23维持业强大”级 25风险示 26图表目录图表1：2025Q3电同比+2.68至3897亿元 6图表2：智家延增，余块比速 6图表3：2025Q3电率同+0.66pct至24.85 6图表4：2025Q3电费用+0.79pct至15.65 6图表5：2025Q1-Q3及2025Q3子块间用分项比（，pct） 7图表6：2025Q3铝同比幅在位数 7图表7：2025Q3电净利同+4.50至325亿元 7图表8：2025Q3电净利率比+0.14pct至8.33 7图表9：2025Q1-Q3及2025Q3家子块利归母利及利力 8图表10：2025Q1-Q3及2025Q3子块营现流净、同债存货 8图表2025Q3电收同+3.83至269710图表12：2025Q1-Q3及2025Q3白个营及速（元） 10图表13：电各类销出季同增速 10图表14：电各类销出季同增速 10图表15：电各类销全道总售季同比速 11图表16：电各类销全道总售价度同涨幅 11图表17：2025Q3白块毛率比+0.55pct至26.00 11图表18：2025Q3白间费率比+0.70pct至15.35 11图表19：2025Q1-Q3及2025Q3白公期费率及项比（，pct） 11图表20：2025Q3白母净润比+3.32至256亿元 12图表21：2025Q3白母净润同-0.05pct至9.49 12图表22：2025Q1-Q3及2025Q3白公毛率归母利及利力 12图表23：2025Q1-Q3及2025Q3白公经现流净、同债存货 12图表24：2025Q3黑收同-2.64至485.5813图表25：2025Q1-Q3及2025Q3黑个营及速（元） 13图表26：2025Q3黑利率比+0.11pct至11.54 13图表27：2025Q3黑间费率比+0.47pct至8.94 13图表28：2025Q1-Q3及2025Q3黑期费率分项比（，pct） 14图表29：2025Q3黑母净润比+37.21至14.51亿元 14图表30：2025Q3黑母净润同+0.87pct至2.99 14图表31：2025Q1-Q3及2025Q3黑公毛率归母利及利力 14图表32：2025Q1-Q3及2025Q3黑经性金净额合负及货 15图表33：2025Q3后营收比-4.09至11716图表34：2025Q1-Q3及2025Q3后期股收增速亿） 16图表35：2025Q3后毛利同+0.45pct至42.91 16图表36：2025Q3后期间用同+1.43pct至27.38 16图表37：2025Q1-Q3及2025Q3后期间用及分同（，pct） 16图表38：2025Q3后归母利同-12.73至16亿元 17图表39：2025Q3后归母利同-1.38pct至13.94 17图表40：2025Q1-Q3及2025Q3后期司利、归净润盈能力 17图表41：2025Q1-Q3及2025Q3后期营现流净、同债存货 17图表42：2025Q3智居营同+24.81至113.6618图表43：2025Q1-Q3及2025Q3智家个营（亿）增速 18图表44：2025Q3智居毛率比+1.02pct至43.49 18图表45：2025Q3智居期费率比-0.53pct至36.18 18图表46：2025Q1-Q3及2025Q3智家期费率及项比（，pct） 19图表47：2025Q3智居归净润比+93.18至9.1519图表48：2025Q3智居归净润同+2.85pct至8.05 19图表49：2025Q1-Q3及2025Q3智家公毛率、母利及利力.19图表50：2025Q1-Q3及2025Q3智家经性金流额合负及货.20图表51：2025Q3传电营同-4.03至225亿元 图表52：2025Q1-Q3及2025Q3传小个营及增（元） 21图表53：2025Q3传电毛率比+0.52pct至26.24 21图表54：2025Q3传电期费率比+1.98pct至21.34 21图表55：2025Q1-Q3及2025Q3传小期费率及项比（，pct） 21图表56：2025Q3传电归净润比-28.32至10亿元 22图表57：2025Q3传电归净润同-1.44pct至4.25 22图表58：2025Q1-Q3及2025Q3传小公毛率、母利及利力.22图表59：2025Q1-Q3及2025Q3传小经性金流额合负及货.22图表60：2025Q3家游营同+2.91至259亿元 图表61：2025Q1-Q3及2025Q3家上个营及增（元） 23图表62：2025Q3家游毛率比+0.77pct至20.37 23图表63：2025Q3家游期费率比-0.14pct至12.08 23图表64：2025Q1-Q3及2025Q3家上期费率及项比（，pct） 24图表65：2025Q3家游归净润比+22.75至19亿元 24图表66：2025Q3家游归净率比+1.20pct至7.39 2467：2025Q1-Q32025Q32568：2025Q1-Q32025Q325整体：基数压力初现，经营无惧挑战+2.683897净利润同比+4.50325+0.66pct+0.79pct，归属净利率同比+0.14pct。内销回落，外销分化——+2.68+3.832.64、-4.09。受退坡响各电行普遍需扰，但0.66pct0.55+0.11、+0.45、+1.02、+0.52pct。各家电子板块毛利率均实现同比提升，主要由于三季度家电企业产品与渠道结构调整动作积极，且内部持续推动降本增效。期间费用率同比提升+0.79pct0.70、+0.47、+1.43、-0.53、+1.98pct。为缓冲国补退坡影响，以及应对行业竞争压力，三季度家电企业营销投入普遍有所加码；另外汇率原因导致财务费用率也有波动。14Q315Q114Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q315Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q3+0.14pct0.05、+0.87、-1.38、+2.85、-1.44pct。白电利润率具备韧性，黑电、智慧家居利润率改善幅度较大，厨电同期利润率偏高，小家电费用投入较大影响利润率表现。+3.455,000营业收入（亿元）营业收入同比（右）3,0002,0001,00006050403020100-10-20-30605040305,000营业收入（亿元）营业收入同比（右）3,0002,0001,00006050403020100-10-20-30605040302010-10-20-30 白电 智慧家居黑电小家电后周期上游图表1：2025Q3家电营收同比+2.68至3897亿元 图表2：智慧家居延续高增，其余板块环比降速国联民生证券研究所 国联民生证券研究所图表3：2025Q3家电毛利率同比+0.66pct至24.85 图表4：2025Q3家电期间费用率+0.79pct至15.6525 25 管理费用率期间费用率研发费用率财务费用率201510-5毛利率同比（pct）毛利率（右）4 252 0 -2 10-4 14Q315Q115Q316Q116Q317Q114Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q314Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q3国联民生证券研究所 国联民生证券研究所500归母净利润（亿元）归母净利润同比（右）40500归母净利润（亿元）归母净利润同比（右）4040020300200-20100-400-60510归母净利润率同比（pct） 归母净润率右）31-1-3-514Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q314Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q3图表5：2025Q1-Q3及2025Q3子板块期间费用率及分项同比（，pct）2025Q1-Q32025Q3费用率同比变动费用率同比变动销售管理研发财务期间销售管理研发财务期间销售管理研发财务期间销售管理研发财务期间白电8.693.163.70-1.1914.360.02(0.16)0.08(0.51)(0.56)8.653.284.00-0.5715.350.29(0.25)0.140.520.70黑电4.121.723.100.179.120.200.07(0.01)0.070.323.961.663.000.338.940.22(0.01)(0.03)0.290.47后周期16.874.833.99-0.6525.030.280.53(0.26)0.440.9818.605.154.07-0.4427.380.610.46(0.13)0.491.43智慧家居24.593.468.56-1.2235.392.67(0.37)(0.54)(0.28)1.4824.573.388.36-0.1336.180.72(0.72)(0.62)0.09(0.53)小家电11.954.343.80-0.2019.890.350.030.100.190.6611.964.484.150.7521.341.310.130.420.121.98家电上游2.064.484.280.1010.92(0.06)(0.23)0.160.03(0.10)2.224.784.700.3812.08(0.04)(0.27)0.24(0.07)(0.14)合计8.563.203.82-0.8714.710.17(0.11)0.08(0.33)(0.19)8.593.304.06-0.3015.650.42(0.18)0.140.410.79国联民生证券研究所图表6：2025Q3铜铝价格同比涨幅均在个位数成本类型22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q325Q4E26Q1E原材料钢0-13-31-24-15-1746-1-5-17-12-11-120-7-6铜17-2-18-16-10-1193-517111310-461818铝5520-11-15-25-21-7-5-812101717-4899塑-1-5-13-16-14-17-6-4-27453-5-9-12-10原油6163329-18-31-11-609-8-11-8-21-14-13-14汇率兑美元-22611865141-10110-1-1兑欧元-9-10-10-138146510-1-26789海运地中海8349-7-56-70-72-72-52325812683-6-27-43-37-37东南亚45344-53-69-64-60-20938118735111-31-31-28东西非2911-23-45-67-66-63-51-36913610355-9-23-20-5欧洲7845-7-53-74-77-78-614081214107-5-29-49-37-31美东805922-31-57-68-69-5203991452-13-36-29-27美西956913-53-70-72-69-332559103567-16-42-35-30南美428-12-67-77-65-68-3515621277722-39-43-43-24国联民生证券研究所整理注：2025Q4-2026Q1预测假设原材料价格维持在10月30日水平不变，线性外推计算得到。图表7：2025Q3家电归母净利润同比+4.50至325亿元 图表8：2025Q3家电归母净利润率同比+0.14pct至8.33国联民生证券研究所 国联民生证券研究所图表9：2025Q1-Q3及2025Q3家电子板块毛利率、归母净利润及盈利能力毛利率（，pct）归母净利润（亿元）归母净利润率（，pct）2025Q1-Q3同比2025Q3同比2025Q1-Q32024Q1-Q3同比2025Q32024Q3同比2025Q1-Q3同比2025Q3同比白电25.61(0.13)26.000.55819.85736.7211.28255.91247.683.329.480.329.49(0.05)黑电12.02(0.04)11.540.1137.2332.6414.0414.5110.5737.212.570.252.990.87后周期41.40(0.25)42.910.4552.4060.99-14.1016.2818.65-12.7314.78(1.57)13.94(1.38)智慧家居43.900.0543.491.0228.8425.9111.309.154.7493.188.41(1.22)8.052.85小家电27.35(0.08)26.240.5241.0346.41-11.609.5813.37-28.325.96(0.82)4.25(1.44)家电上游19.130.5820.370.7757.6348.3919.1019.1515.6022.756.850.687.391.20合计24.630.0124.850.661036.96951.079.03324.58310.614.508.410.188.330.14国联民生证券研究所图表10：2025Q1-Q3及2025Q3子板块经营性现金流净额、合同负债及存货经营性现金流净额（亿元）合同负债（亿元）存货（亿元）2025Q1-Q32024Q1-Q3同比2025Q32024Q3同比2025Q32024Q32025Q2同比环比2025Q32024Q32025Q2同比环比白电1,324.44975.5135.77469.93449.024.66576.15554.05605.073.99-4.781,299.871,213.131,342.897.15-3.20黑电58.8742.17-42.2342.95-1.6824.5630.0321.35-18.2214.99297.88291.84328.252.07-9.25后周期50.5351.20-1.3117.7914.1825.4723.7120.8621.2413.6411.6352.7652.5649.820.375.89智慧家居11.9215.43-22.754.820.54788.7610.339.0012.1814.79-15.1697.8078.6286.3224.4113.30小家电42.1146.29-9.0218.4525.22-26.8320.6217.8318.5515.6911.18139.90132.06135.895.942.95家电上游58.8764.08-8.1433.7035.41-4.8132.2614.1925.76127.3325.22193.04164.87185.0717.084.31合计1,546.741,194.6929.47586.92567.323.45687.62645.96704.156.45-2.352,081.251,933.092,128.237.66-2.21国联民生证券研究所白电：内需环比放缓，盈利能力稳定2025Q3白电板块营同+3.83至2697亿元为同比Q3+7.5786462025Q3Q2α2025Q3归母净利润同比+3.32至256亿元，2025Q2为同比+6.08；归母净利润率同比0.05pct9.49，2025Q3//货分同+6别为+11以旧新贴92025Q2α30前季累计+18美空价策略向弱2025Q3空/洗外出分同-13/+3除调2025Q2Q3C/海外拓展/数据中心等下游Q320+2025Q3+0.55pct0.29pct40.2pct；B费用方面，2025Q32024Q31.4pct，而销/续兑现，当季销售管理费用率同比-0.2pct；格力期间费用率同比优化TCL2025Q30.05pct比+0.14pct3.322562025Q34.66470DTC/+10.54，束续7个季下，后18Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q118Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q3350060白电营业收入（亿元） 同比（右）300040250020002015001000-205000-40β数字化变革持续兑现，成长品类份额α350060白电营业收入（亿元） 同比（右）300040250020002015001000-205000-40图表11：2025Q3白电营收同比+3.83至2697亿元 图表12：2025Q1-Q3及2025Q3白电个股营收及增速（亿元）2025Q1-Q32024Q1-Q3同比2025Q32024Q3同比美的集团3,630.573,189.7513.821,119.331,017.0110.06海尔智家2,340.542,128.059.98775.60708.239.51格力电器1,371.801,467.22-6.50398.55469.39-15.09海信家电715.33705.791.35221.92219.371.16长虹美菱253.93227.7511.4973.2178.16-6.33澳柯玛56.7163.82-11.1416.1417.59-8.28TCL智家143.46139.452.8748.6949.84-2.30惠而浦32.9725.2430.6111.078.9124.21海容冷链24.3021.1015.206.405.2322.29申菱环境25.0819.7726.848.256.7222.74美埃科技14.8612.0223.645.524.4523.88冰山冷热36.1337.15-2.7312.1212.51-3.15合计8,645.678,037.127.572,696.792,597.423.83国联民生证券研究所 国联民生证券研究所图表13：白电各品类内销出货季度同比增速 图表14：白电各品类外销出货季度同比增速资料源：产在，联生研究所 资料源产在，联生研究所34 白电毛利率3230282624222030 研发费用率25财务费用率201510-514Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q134 白电毛利率3230282624222030 研发费用率25财务费用率201510-514Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q314Q114Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q3605040302010605040302010-10-20-30-40售零售量YO售量YO道零冰箱量YO20空调全渠道零售均价YOY零售均1510-5-10-15-20价机全售渠全资料源：奥云，联生研究所 资料源奥云，联生研究所图表17：2025Q3白电板块毛利率同比+0.55pct至26.00 图表18：2025Q3白电期间费用率同比+0.70pct至15.35国联民生证券研究所 国联民生证券研究所图表19：2025Q1-Q3及2025Q3白电公司期间费用率及分项同比（，pct）0.290.29(0.25)0.14 0.52 0.708.653.284.00-0.5715.350.02(0.16)0.08(0.51)(0.56)8.693.163.70-1.1914.36合计0.12(0.01)(0.06)0.05 0.105.525.633.450.5715.160.02 0.11(0.23)(0.16)(0.26)4.805.283.070.3413.50冰山冷热(0.11)0.91 0.71 0.10 1.625.765.195.480.7517.18(0.04)0.75(0.20)0.16 0.656.125.674.560.7517.10美埃科技(0.69)0.14(0.72)(0.05)(1.31)6.016.875.330.8919.10(1.05)(0.34)(0.66)0.09(1.96)5.405.844.850.6916.79申菱环境(2.64)(0.61)(0.59)3.00(0.84)8.394.093.451.1517.08(0.96)(0.44)0.02 1.14(0.24)6.663.103.120.0912.97海容冷链(1.22)(1.00)0.58(1.48)(3.11)1.091.904.080.557.61(1.73)(1.51)(1.19)0.90(3.53)1.351.913.64-0.666.24惠而浦0.05(0.67)0.05(1.14)(1.70)3.553.044.23-0.0310.790.02(0.26)0.07(0.32)(0.49)3.453.353.61-0.679.73TCL智家0.86 0.41 0.41(0.55)1.139.372.563.510.4315.870.85 0.20 0.14(0.35)0.848.022.152.840.2113.22澳柯玛0.14(0.14)0.64 0.43 1.075.051.272.700.159.17(0.27)(0.06)0.09 0.54 0.304.741.142.060.007.94长虹美菱0.73(0.08)0.02(0.06)0.629.972.563.770.3616.650.34(0.00)0.02 0.19 0.559.902.523.510.1716.10海信家电0.18(0.65)0.40(1.06)(1.13)3.482.914.28-2.508.16(0.30)(0.25)0.45(0.77)(0.87)5.533.144.10-2.4010.37格力电器(0.07)(0.11)0.08 0.05(0.05)11.643.744.420.1219.93(0.10)(0.05)0.06(0.16)(0.26)10.623.763.94-0.1118.20海尔智家(0.02)(0.28)0.06 1.65 1.418.743.323.73-0.6815.11(0.01)(0.22)(0.01)(0.92)(1.17)9.043.023.57-1.8613.77美的集团销售 管理 研发 财务 期间销售 管理 研发 财务 期间销售 管理 研发 财务 期间销售 管理 研发 财务 期间同比变动费用率同比变动费用率2025Q32025Q1-Q3国联民生证券研究所12350200白电归净利（亿） 同比（）250200150100500白电归母净利率图表20：2025Q3白电归母净利润同比+3.3212350200白电归净利（亿） 同比（）250200150100500白电归母净利率108642314Q114Q315Q1314Q114Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q3国联民生证券研究所 国联民生证券研究所图表22：2025Q1-Q3及2025Q3白电公司毛利率、归母净利润及盈利能力毛利率（，pct）归母净利润（亿元）归母净利润率（，pct）2025Q1-Q3同比2025Q3同比2025Q1-Q32024Q1-Q3同比2025Q32024Q3同比2025Q1-Q3同比2025Q3同比美的集团25.87(0.17)26.441.20378.83316.9919.51118.70108.958.9510.430.5010.60(0.11)海尔智家27.210.0927.880.10173.73151.4814.6853.4047.3912.697.420.306.880.19格力电器28.44(0.68)28.31(0.27)214.61219.61-2.2770.4978.25-9.9215.640.6817.691.02海信家电21.080.5420.200.2028.1227.930.677.357.77-5.403.93(0.03)3.31(0.23)长虹美菱10.15(0.19)9.44(0.01)4.885.32-8.200.711.16-38.581.92(0.41)0.97(0.51)澳柯玛13.490.7712.461.01-0.090.03-420.49-0.47-0.47--0.16(0.20)-2.91(0.22)TCL智家24.681.5227.163.289.778.2518.453.392.6627.516.810.906.961.63惠而浦17.243.3517.693.693.170.53496.881.010.22360.039.617.519.146.67海容冷链27.34(0.69)29.26(0.37)3.012.7210.530.800.7210.9412.37(0.52)12.46(1.27)申菱环境23.16(1.71)20.61(3.90)1.501.435.050.000.32-5.99(1.24)-0.04(4.83)美埃科技27.53(3.04)27.36(4.86)1.411.49-5.170.430.56-23.019.48(2.88)7.77(4.73)冰山冷热16.43(0.57)16.65(1.43)0.900.95-4.530.110.16-2.50(0.05)0.89(0.39)合计25.61(0.13)26.000.55819.85736.7211.28255.91247.683.329.480.329.49(0.05)国联民生证券研究所图表23：2025Q1-Q3及2025Q3白电公司经营现金流净额、合同负债及存货经营性现金流净额（亿元）合同负债（亿元）存货（亿元）2025Q1-Q32024Q1-Q3同比2025Q32024Q3同比2025Q32024Q32025Q2同比环比2025Q32024Q32025Q2同比环比美的集团570.66602.64-5.31197.85267.76-26.11365.12375.10386.47-2.66-5.52480.47427.74496.7512.33-3.28海尔智家174.91144.2721.2463.5260.035.8141.5535.2557.1117.86-27.24423.47384.53435.1710.13-2.69格力电器457.28127.12259.71174.0075.90129.24137.11108.76124.0426.0710.54253.42253.37242.540.024.48海信家电69.8152.0834.0616.5931.08-46.6110.4113.5814.72-23.36-29.2957.4256.4662.591.70-8.26长虹美菱13.4527.54-51.17-0.160.20-180.053.984.163.75-4.445.9519.2424.9439.30-22.86-51.05澳柯玛5.483.9439.177.143.6694.982.052.362.27-13.16-9.8713.1314.7913.45-11.26-2.43TCL智家19.3013.5442.495.585.68-1.774.413.704.3719.200.9613.4313.9313.66-3.61-1.67惠而浦6.591.34390.740.24-0.15-0.240.220.289.75-14.004.034.034.330.20-6.88海容冷链5.403.3760.113.193.76-15.090.500.500.45-0.3810.075.795.515.815.06-0.37申菱环境-0.050.55-108.691.070.8032.683.803.473.779.460.6310.658.809.6221.0610.72美埃科技1.75-0.43-1.050.43145.002.621.773.0647.63-14.566.146.097.210.69-14.86冰山冷热-0.15-0.45--0.14-0.13-4.375.174.78-15.62-8.5912.7012.9512.45-1.931.96合计1,324.44975.5135.77469.93449.024.66576.15554.05605.073.99-4.781,299.871,213.131,342.897.15-3.20国联民生证券研究所黑电：板块压力显现，盈利显著改善60060黑电营业收入（亿元） 同比（右）50500404003030020102000100-100-202025Q3电收比-2.64至485.58亿，2025Q2同比+5.81或需不确性季增速黑母净润比+37.21至14.51亿2025Q3LCDTV2025Q3润比+20.15驰份2025Q3收同比-18.51幅比2025Q2扩母净润仍承季归净润比-26.64总来看，2025Q30.11pct11.54，0.87pct60060黑电营业收入（亿元） 同比（右）50500404003030020102000100-100-20图表24：2025Q3黑电营收同比-2.64至485.58亿元 图表25：2025Q1-Q3及2025Q3黑电个股营收及增速（亿元）2025Q1-Q32024Q1-Q3同比2025Q32024Q3同比海信视像428.30 406.505.36%156.00151.892.70%四川长虹818.89 772.985.94%251.84258.79-2.69%兆驰股份138.96 161.62-14.03%54.1366.42-18.51%创维数字64.56 66.18-2.45%23.6121.659.06%合计1,450.711,407.293.09%485.58498.76-2.64%国联民生证券研究所 国联民生证券研究所图表26：2025Q3黑电毛利率同比+0.11pct至11.54 图表27：2025Q3黑电期间费用率同比+0.47pct至8.94黑电毛利率8686420864201111

销售费率 管理费用率 研发费率 财务费率 期间费率86420864202111114Q214Q415Q214Q214Q415Q215Q416Q216Q417Q217Q418Q218Q419Q219Q420Q220Q421Q221Q422Q222Q423Q223Q424Q224Q425Q214Q214Q415Q215Q416Q216Q417Q217Q418Q218Q419Q219Q420Q220Q421Q221Q422Q222Q423Q223Q424Q224Q425Q2国联民生证券研究所 国联民生证券研究所图表28：2025Q1-Q3及2025Q3黑电期间费用率及分项同比（，pct）2025Q1-Q32025Q3费用率同比变动费用率同比变动销售管理研发财务期间销售管理研发财务期间销售管理研发财务期间销售管理研发财务期间海信视像6.34%1.78%4.13%0.06%12.31%0.680.07(0.08)(0.09)0.585.65%1.54%3.58%0.16%10.92%0.32(0.16)(0.32)0.02(0.14)四川长虹3.38%1.68%2.04%0.22%7.31%(0.13)(0.04)(0.08)0.12(0.13)3.42%1.93%2.18%0.37%7.90%0.050.09(0.00)0.450.58兆驰股份1.19%1.53%5.22%0.68%8.63%0.090.501.140.392.121.06%0.57%4.22%0.92%6.78%0.12(0.27)0.770.451.07创维数字5.24%2.20%5.26%-0.82%11.88%0.190.26(0.46)(0.21)(0.22)5.23%2.06%5.00%-0.34%11.95%(0.34)0.06(0.73)0.27(0.74)合计4.12%1.72%3.10%0.17%9.12%0.200.07(0.01)0.070.323.96%1.66%3.00%0.33%8.94%0.22(0.01)(0.03)0.290.47国联民生证券研究所图表29：2025Q3黑电归母净利润同比+37.21至14.51亿元 图表30：2025Q3黑电归母净利润率同比+0.87pct至2.9920400归母净利润（亿元） 同比（右）300152001010050-10020400归母净利润（亿元） 同比（右）300152001010050-1000-200-5-3005432101234-14Q214Q415Q214Q214Q415Q215Q416Q216Q417Q217Q418Q218Q419Q219Q420Q220Q421Q221Q422Q222Q423Q223Q424Q224Q425Q214Q214Q415Q215Q416Q216Q417Q217Q418Q218Q419Q219Q420Q220Q421Q221Q422Q222Q423Q223Q424Q224Q425Q2-10-400--10-400国联民生证券研究所

-国联民生证券研究所图表31：2025Q1-Q3及2025Q3黑电公司毛利率、归母净利润及盈利能力毛利率（，pct）归母净利润（亿元）归母净利润率（，pct）2025Q1-Q3同比2025Q3同比2025Q1-Q32024Q1-Q3同比2025Q32024Q3同比2025Q1-Q3同比2025Q3同比海信视像15.66%0.8414.44%0.5116.2913.1024.27%5.734.7720.15%3.80%0.583.67%0.53四川长虹9.37%(0.20)8.94%(0.11)10.083.45192.49%5.070.64690.83%1.23%0.782.01%1.77兆驰股份15.88%(0.44)14.39%0.0110.0013.73-27.13%3.394.62-26.64%7.20%(1.29)6.26%(0.69)创维数字13.18%(0.63)13.65%0.290.862.36-63.69%0.320.55-40.96%1.33%(2.24)1.37%(1.16)合计12.02%(0.04)11.54%0.1137.2332.6414.04%14.5110.5737.21%2.57%0.252.99%0.87国联民生证券研究所图表32：2025Q1-Q3及2025Q3黑电经营性现金流净额、合同负债及存货经营性现金流净额（亿元）合同负债（亿元）存货（亿元）2025Q1-Q32024Q1-Q3同比2025Q32024Q3同比2025Q32024Q32025Q2同比 环比2025Q32024Q32025Q2同比环比海信视像34.3129.5116.26%16.2917.38-6.28%5.834.353.9034.14%49.54%54.2448.8855.9210.95%-3.01%四川长虹10.025.7175.57%19.1616.2018.25%17.4124.5816.22-29.18%7.36%188.63194.41208.82-2.97%-9.67%兆驰股份15.372.42534.23%5.648.14-30.72%0.800.620.8228.02%-2.72%33.8333.2342.821.79%-21.01%创维数字-0.844.53-1.151.23-6.99%0.520.470.428.96% 21.1915.3220.6938.36%2.43%合计58.8742.1739.60%42.2342.95-1.68%24.5630.0321.35-18.22%14.99%297.88291.84328.252.07%-9.25%国联民生证券研究所后周期：经营延续平淡，龙头表现更优2025Q3盈利能力层面，三季度后周期板块毛利率同比+0.45pct，期间费用率同比后续来看，建议关注龙头公司凭借品牌与渠道优势持续提升份额；同时渠道结构调整和提质增效动作利好于龙头企业毛利率，有望保障利润率稳定。160后周期营业收入（亿元）营收同比（右）80140601204010020806040-2020-400 -60图表33：2025Q3后周期营收同比-4.09至117亿元 图表34：2025Q1-Q3及2025Q3后周期个股营收及增160后周期营业收入（亿元）营收同比（右）80140601204010020806040-2020-400 -602025Q1-Q32024Q1-Q3同比2025Q32024Q3同比老板电器73.1273.96-1.1427.0426.661.42华帝股份41.5845.76-9.1313.5814.75-7.93万和电气55.2452.345.5414.4114.231.26火星人5.7710.13-43.032.033.16-35.81浙江美大3.376.54-48.521.241.95-36.16亿田智能2.454.49-45.510.701.06-33.95帅丰电器1.903.13-39.420.590.80-25.57公牛集团121.98126.03-3.2240.3042.17-4.44欧普照明49.0850.68-3.1616.9217.02-0.59合计354.47373.05-4.98116.81121.79-4.09国联民生证券研究所 国联民生证券研究所图表35：2025Q3后周期毛利率同比+0.45pct至42.91 图表36：2025Q3后周期期间费用率同比+1.43pct至27.3835后周期毛利率研发费用率35后周期毛利率研发费用率45 3030 2025 1520 101555 014Q315Q115Q316Q116Q314Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q314Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q3国联民生证券研究所 国联民生证券研究所图表37：2025Q1-Q3及2025Q3后周期期间费用率及分项同比（，pct）2025Q1-Q32025Q3费用率同比变动费用率同比变动销售管理研发财务期间销售管理研发财务期间销售管理研发财务期间销售管理研发财务期间老板电器28.284.633.35-1.4634.792.010.01(0.39)0.382.0030.264.883.17-1.3836.932.030.09(0.51)0.141.76华帝股份25.464.904.13-0.1234.371.280.70(0.16)0.141.9726.205.444.13-0.0235.740.420.97(0.59)0.040.84万和电气12.723.024.09-0.5819.250.970.330.170.712.1818.564.354.54-0.4726.986.110.820.142.349.41火星人46.7514.9911.324.3477.3919.336.123.455.6234.5144.6914.099.744.4372.9514.883.781.144.6824.48浙江美大12.5215.744.41-1.8330.85(3.05)7.710.481.146.2914.2014.544.09-0.2732.57(10.11)5.78(0.38)0.37(4.34)亿田智能25.9917.125.336.9655.400.667.31(2.19)6.6412.4225.3615.845.489.7556.45(5.47)4.72(4.53)7.382.10帅丰电器18.8317.955.77-9.2333.32(1.29)6.740.55(0.92)5.0914.1918.944.54-10.4627.22(6.11)4.55(2.44)(3.51)(7.51)公牛集团7.004.733.63-0.6214.74(1.40)0.86(0.46)0.06(0.94)7.384.613.90-0.4615.44(1.81)0.300.300.16(1.04)欧普照明18.044.304.57-0.6226.300.09(0.09)(0.10)0.380.2817.714.614.680.1427.14(0.11)0.330.160.190.57合计16.874.833.99-0.6525.030.280.53(0.26)0.440.9818.605.154.07-0.4427.380.610.46(0.13)0.491.43国联民生证券研究所2030后周期归母净利润（亿元）归属净利润同比（右）2002520151050后周期归母净利率图表38：2025Q3后周期归母净利润同比-12.73至16亿元 图表39：2025Q32030后周期归母净利润（亿元）归属净利润同比（右）2002520151050后周期归母净利率161284314Q114Q315Q1314Q114Q315Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q123Q324Q124Q325Q125Q3国联民生证券研究所 国联民生证券研究所图表40：2025Q1-Q3及2025Q3后周期公司毛利率、归母净利润及盈利能力毛利率（，pct）归母净利润（亿元）归母净利润率（，pct）2025Q1-Q3同比2025Q3同比2025Q1-Q32024Q1-Q3同比2025Q32024Q3同比2025Q1-Q3同比2025Q3同比老板电器51.801.3754.120.9411.5712.02-3.734.464.430.6515.83(0.43)16.48(0.13)华帝股份43.292.8042.792.683.564.04-11.900.841.04-19.668.56(0.27)6.17(0.90)万和电气29.550.5834.146.974.794.545.571.000.991.578.670.006.960.02火星人39.20(3.89)39.441.36-2.180.15--0.95-0.26--37.82(39.31)-46.76(38.54)浙江美大38.48(4.79)39.09(1.70)0.181.07-83.210.060.09-37.915.32(10.99)4.52(0.13)亿田智能10.43(28.49)1.38(22.47)-1.11-0.11--0.39-0.29--45.34(42.88)-55.94(28.93)帅丰电器32.48(10.59)24.38(15.42)0.030.44-93.320.000.04-109.091.55(12.52)-0.59(5.45)公牛集团42.11(1.01)41.68(1.79)29.7932.63-8.729.1910.25-10.2924.42(1.47)22.81(1.49)欧普照明38.23(0.77)38.53(1.71)5.776.21-7.172.082.37-12.2211.75(0.51)12.28(1.63)合计41.40(0.25)42.910.4552.4060.99-14.1016.2818.65-12.7314.78-1.5713.94(1.38)国联民生证券研究所图表41：2025Q1-Q3及2025Q3后周期经营性现金流净额、合同负债及存货经营性现金流净额（亿元）合同负债（亿元）存货（亿元）2025Q1-Q32024Q1-Q3同比2025Q32024Q3同比2025Q32024Q32025Q2同比环比2025Q32024Q32025Q2同比环比老板电器7.295.2638.692.181.1295.048.368.089.353.53-10.5412.6513.5012.75-6.25-0.74华帝股份3.003.72-19.541.251.46-14.373.613.032.5119.0843.727.187.636.95-5.843.26万和电气5.539.91-44.25-0.662.91-122.552.651.741.9752.4034.3710.928.257.0632.4254.56火星人-1.99-1.00--0.58-0.40-0.550.770.56-29.04-2.461.591.731.65-8.03-3.24浙江美大-0.050.20-127.030.230.09152.850.380.460.40-19.02-5.370.460.710.50-34.98-7.91亿田智能-0.39-0.06-1.190.25375.120.230.350.26-35.29-13.690.620.790.70-21.40-11.29帅丰电器-0.880.02-4193.51-0.490.48-203.840.100.130.11-22.03-7.370.760.890.79-14.39-3.75公牛集团36.2130.1520.1212.446.5490.186.134.694.3530.7040.6811.6813.2112.28-11.56-4.92欧普照明1.823.00-39.222.231.7428.481.711.611.726.06-0.716.895.877.1317.34-3.42合计50.5351.20-1.3117.7914.1825.4723.7120.8621.2413.6411.6352.7652.5649.820.375.89国联民生证券研究所智慧家居：景气领跑行业，盈利有所分化2025Q3+24.81113.662025Q2+32.90，内外景气带动下板块营收仍然延续较快增长；2025Q3智慧家居归母净利润同比+93.18至9.15亿元，2025Q2为同比-12.95，主要由于科沃斯归母净利润低基数、+1.89技国洗机速量扫地延较增收比+60.71当季公2025Q3营收同比160120智慧家居营业收入（亿元） 同比（右）140 10012080100608040602040020-200-40此础上本增与地器新占比升同动利力同比2025Q3C1.02pct160120智慧家居营业收入（亿元） 同比（右）140 10012080100608040602040020-200-40图表42：2025Q3智慧家居营收同比+24.81至113.66亿元 图表43：2025Q1-Q3及2025Q3智慧家居个营收（亿元）及增速2025Q1-Q32024Q1-Q3同比2025Q32025Q3同比科沃斯128.77102.2625.93%42.0132.5029.26%石头科技120.6670.0772.22%41.6325.9160.71%极米科技23.2722.811.99%7.016.822.86%光峰科技13.5317.20-21.31%3.926.38-38.62%瑞尔特13.6317.10-20.26%4.445.67-21.81%萤石网络42.9339.638.33%14.6513.796.25%合计342.80269.0627.41%113.6691.0724.81%国联民生证券研究所 国联民生证券研究所图表44：2025Q3智慧家居毛利率同比+1.02pct至43.49 图表45：2025Q3智慧家居期间费用率同比-0.53pct至36.18智慧家居毛利率050505050505044332211

销售费用率 管理费用率 研发费用率 财务费用率 期间费用率505050550505050504332211-17Q418Q118Q217Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3国联民生证券研究所 国联民生证券研究所图表46：2025Q1-Q3及2025Q3智慧家居期间费用率及分项同比（，pct）2025Q1-Q32025Q3费用率同比变动费用率同比变动销售管理研发财务期间销售管理研发财务期间销售管理研发财务期间销售管理研发财务期间科沃斯30.37%3.17%5.53%-1.03%38.04%1.42(0.56)(0.90)(0.72)(0.77)31.14%3.06%4.86%0.75%39.81%(0.11)(0.77)(1.65)1.07(1.45)石头科技26.36%2.57%8.52%-1.48%35.97%4.04(0.75)(0.62)0.162.8324.39%2.01%8.23%-0.85%33.79%(1.78)(1.78)(0.67)(0.36)(4.59)极米科技15.54%4.78%12.73%-1.29%31.75%(2.97)1.250.120.13(1.47)16.74%5.04%14.08%-0.47%35.38%(2.34)(0.08)0.120.24(2.07)光峰科技8.15%8.11%13.35%0.51%30.13%(0.43)1.443.350.464.829.00%8.55%14.27%1.10%32.92%0.163.474.800.048.47瑞尔特12.04%5.90%5.08%-0.42%22.59%0.161.220.92(0.02)2.2913.06%6.68%5.28%0.40%25.43%1.751.971.05(0.35)4.41萤石网络16.37%3.89%15.09%-1.81%33.54%1.210.32(0.52)(0.13)0.8917.65%4.98%15.37%-0.93%37.06%1.120.931.13(0.69)2.49合计24.59%3.46%8.56%-1.22%35.39%2.67(0.37)(0.54)(0.28)1.4824.57%3.38%8.36%-0.13%36.18%0.72(0.72)(0.62)0.09(0.53)国联民生证券研究所图表47：2025Q3智慧家居归母净利润同比+93.18至9.15亿元 图表48：2025Q3智慧家居归母净利润率同比+2.85pct至8.0516300归母净利润（亿元） 同比（右）1425016300归母净利润（亿元） 同比（右）1425012200101508100650402-500-10008608642086420111118Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q118Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3国联民生证券研究所 国联民生证券研究所图表49：2025Q1-Q3及2025Q3智慧家居公司毛利率、归母净利润及盈利能力毛利率（，pct）归母净利润（亿元）归母净利润率（，pct）2025Q1-Q3同比2025Q3同比2025Q1-Q32024Q1-Q3同比2025Q32024Q3同比2025Q1-Q3同比2025Q3同比科沃斯49.74%3.8249.80%7.7314.186.15130.55%4.380.067160.87%11.01%5.0010.44%10.25石头科技43.73%(10.14)42.15%(11.80)10.3814.72-29.51%3.603.512.51%8.60%(12.41)8.65%(4.91)极米科技32.47%3.7030.59%2.540.80-0.40-297.49%-0.09-0.44-79.72%3.42%5.19-1.29%5.23光峰科技28.38%(1.61)31.98%2.51-1.360.43-415.70%-0.050.32--10.02%(12.52)-1.18%(6.20)瑞尔特26.07%(1.36)26.31%(0.42)0.621.26-51.26%0.100.35-71.99%4.52%(2.87)2.23%(4.00)萤石网络43.63%1.0543.71%2.224.223.7512.68%1.200.9328.73%9.84%0.388.18%1.43合计43.90%0.0543.49%1.0228.8425.9111.30%9.154.7493.18%8.41%-1.228.05%2.85国联民生证券研究所图表50：2025Q1-Q3及2025Q3智慧家居经营性现金流净额、合同负债及存货经营性现金流净额（亿元）合同负债（亿元）存货（亿元）2025Q1-Q32024Q1-Q3同比2025Q32024Q3同比2025Q32024Q32025Q2同比环比2025Q32024Q32025Q2同比环比科沃斯19.631.041780.60%5.07-1.43-3.832.324.6764.64%-18.01%34.1333.9728.630.47%19.20%石头科技-10.6010.60-200.00%-2.370.29-916.70%0.871.431.87-38.71%-53.10%37.1617.1931.30116.16%18.72%极米科技-5.070.52-1073.01%-0.67-1.19-0.220.300.17-25.56%33.57%11.589.8311.5117.84%0.63%光峰科技1.500.72109.19%0.551.51-63.23%0.510.550.42-7.39%21.72%4.597.024.56-34.66%0.64%瑞尔特1.371.2410.00%0.420.3811.53%0.660.680.83-2.63%-19.64%2.813.292.79-14.69%0.77%萤石网络5.101.31288.91%1.800.9982.88%4.233.714.2313.90%0.00%7.547.327.543.05%0.05%合计11.9215.43-22.75%4.820.54788.76%365.12375.10386.47-2.66%-5.52%480.47427.74496.7512.33%-3.28%国联民生证券研究所传统小电：外销承压显著，扰动当期经营2025Q3-4.03盈利能力方面，三季度传统小家电板块毛利率同比+0.52pct，期间费用率同比归平稳。300传统小电营业收入（亿元）营收增速（右）2001501005006050403020100-10-20-30图表51：2025Q3传统小电营收同比-4.03至225亿元 图表52：2025Q1-Q3300传统小电营业收入（亿元）营收增速（右）2001501005006050403020100-10-20-302025Q1-Q32024Q1-Q3同比2025Q32024Q3同比苏泊尔168.97165.122.3354.2055.48-2.30飞科电器30.4033.21-8.469.2410.02-7.75九阳股份55.8561.82-9.6615.9817.95-10.99新宝股份122.84126.90-3.2044.8149.67-9.78小熊电器36.9131.3917.5911.5610.0814.73北鼎股份6.515.0628.572.191.8418.98比依股份17.5614.8018.665.986.19-3.40爱仕达19.5421.14-7.576.848.23-16.98利仁科技2.872.629.350.820.5841.56德尔玛23.8423.99-0.636.997.78-10.26倍轻松5.528.37-34.071.672.33-28.51荣泰健康11.4811.64-1.393.383.39-0.43奥佳华37.2434.358.4313.9712.3213.40莱克电气73.1372.460.9225.3224.971.43格力博38.2839.80-3.818.519.88-13.85富佳股份22.9118.5823.298.128.40-3.31欧圣电气14.5413.0611.305.755.671.42合计688.38684.320.59225.34234.79-4.03国联民生证券研究所 国联民生证券研究所图表53：2025Q3传统小电毛利率同比+0.52pct至26.24 图表54：2025Q3传统小电期间费用率同比+1.98pct至21.3435 253525研发费用率30 研发费用率55 0Q330 -5Q33国联民生证券研究所 国联民生证券研究所图表55：2025Q1-Q3及2025Q3传统小电期间费用率及分项同比（，pct）2025Q1-Q32025Q3费用率同比变动费用率同比变动销售管理研发财务期间销售管理研发财务期间销售管理研发财务期间销售管理研发财务期间苏泊尔10.151.702.00-0.1113.730.69(0.08)0.010.180.8010.391.632.34-0.0814.271.54(0.17)0.12(0.25)1.24飞科电器33.283.822.330.0039.44(1.78)(0.15)0.460.14(1.33)33.353.633.460.0140.45(2.88)(0.99)1.34(0.02)(2.55)九阳股份16.364.263.90-1.0923.430.740.28(0.50)0.010.5218.464.943.85-0.9426.321.080.46(0.92)(0.45)0.17新宝股份3.594.953.500.1112.160.19(0.21)(0.04)0.200.143.074.553.600.7411.950.10(0.22)0.35(0.18)0.05小熊电器17.504.874.39-0.0326.73(1.72)(0.52)(0.44)(0.55)(3.23)18.645.914.830.4729.84(1.74)(0.49)(1.00)(0.68)(3.91)北鼎股份27.345.884.46-0.3437.340.17(2.83)(1.47)(0.14)(4.28)25.235.964.550.0535.79(2.29)(1.53)(0.87)(1.33)(6.01)比依股份2.853.442.93-0.159.071.890.37(0.12)0.072.202.943.413.31-0.119.551.860.630.82(1.43)1.88爱仕达19.297.915.632.2935.123.210.69(0.10)0.274.0821.187.955.973.0838.198.162.210.300.3911.06利仁科技19.616.633.03-0.8528.42(0.10)(0.37)(0.28)1.600.8525.048.744.31-0.6937.40(8.21)(2.87)(1.04)1.82(10.30)德尔玛18.584.235.87-0.4528.23(0.37)(0.01)0.360.250.2320.114.786.96-0.4131.441.940.571.110.093.71倍轻松57.327.987.920.3173.535.222.412.350.0610.0460.318.1610.001.3579.830.320.913.240.875.34荣泰健康12.455.276.111.4825.301.920.321.212.225.6814.586.217.731.3429.864.451.562.160.798.96奥佳华20.008.354.78-1.1531.99(1.58)0.05(0.27)(1.79)(3.58)17.387.454.680.9130.42(1.30)(0.49)(0.19)0.26(1.71)莱克电气4.712.455.90-0.2312.830.83(0.38)0.641.973.073.762.015.891.7513.420.56(0.78)0.661.792.23格力博17.3310.695.11-1.6731.465.471.341.35(1.84)6.3328