A股2026年投资策略分析报告：盈科而进

证券研究报告策略研究盈科而进——A股2026年策略展望2025年12月5日核心观点u

一、回顾与展望：2026年可能是盈利结构性回升下的慢牛行情。展望2026年，科技和周期盈利可能继续上升，信用也可能继续修复，但A股估值偏高，可能呈现盈利分化下的结构性慢牛走势，由拔估值行情转为基本面驱动。u

二、2026年市场主线：流动性维持宽松，盈利结构性回升。（1）宏观环境：2026年美联储仍可能降息，国内流动性维持宽松；出口仍面临一定压力，制造业和基建投资增速可能企稳回升，消费也可能结构性回升。（2）市场主线：2026年科技和周期行业盈利可能继续回升，A股盈利呈现结构性回升的趋势；中长贷增速也可能继续低位修复，A股估值可能维持偏高水平。历史经验上，盈利结构性回升、估值偏高时A股表现震荡偏强。（3）市场趋势和节奏：2026年A股可能延续慢牛趋势，一、四季度表现可能相对偏强。u

三、影响2026年A股走势的因素：盈利修复、资金流入、十五五规划落地实施。u

四、2026年行业配置：科技成长和周期成长可能是配置主线。（1）2026年超大盘和小盘表现可能相对占优，可能偏向周期风格。（2）2026年大类行业：科技成长和周期成长可能是配置主线，大盘成长也有配置机会。（3）2026年行业配置：建议关注TMT、电新、机械、医药、有色金属、化工、军工、非银金融等行业。一是成长行业方面，关注科技成长中的电子、计算机、通信、传媒、军工、机械，周期成长中的有色金属、化工，大盘成长中的电新、医药等。二是顺周期方面，建议关注有色金属、化工、食品饮料等。三是低估值价值方面，建议关注家电、特钢、非银金融等。u

五、风险提示：历史经验未来不一定适用、政策超预期变化、经济修复不及预期、模型失效风险201.回顾与展望：2026年可能是盈利结构性回升下的慢牛行情31.1

回顾与展望：2025年持续慢牛，拔估值u

2025年A股呈现持续慢牛行情：2025年春季行情后，4月份因中美贸易摩擦出现快速调整，之后持续震荡上行至10月底突破4000点，主要依然是流动性宽松、风险偏好上升等分母端因素驱动。u

2025年科技和周期板块表现较强，尤其是科技中的龙头股领涨，如创业板指年初以来涨幅超过40%，同时北证50指数等小盘成长涨幅也较高；而金融权重较高的沪深300表现偏弱。2025年持续慢牛下创业板指大涨指数涨跌幅Q1涨跌幅（%）

Q2涨跌幅（%）

Q3涨跌幅（%）

Q4涨跌幅（%）

年初至今涨跌幅（%）6050403020100-10-20创业板指北证50科创50中证2000万得全A中证1000上证指数沪深300资料：wind、华金证券研究所（注：数据统计截至12/3）41.2

回顾与展望：2026年可能是盈利分化的结构性慢牛u

2025年和AI硬件相关的通信、电子，和涨价相关的电新、有色金属、化工，以及科技中的机械（机器人）、计算机、传媒等板块表现较强，领涨。u

展望2026年，科技和周期盈利可能继续上升，信用也可能继续修复，但A股估值偏高，可能呈现盈利分化下的结构性慢牛走势，由拔估值行情转为基本面驱动。2025年有色、通信领涨行业涨跌幅Q1涨跌幅（%）

Q2涨跌幅（%）

Q3涨跌幅（%）

Q4涨跌幅（%）

年初至今涨跌幅（%）9080706050403020100-10-20资料：wind、华金证券研究所（注：数据统计截至12/3）502.2026年市场主线：流动性维持宽松，盈利结构性回升62.1

宏观环境：2026年美联储仍有降息空间u

美国就业市场仍在降温，通胀不易快速上升。（1）美国劳动参与率和平均时薪同比增速均处于回落趋势，显示美国劳动力市场持续降温。（2）就业市场降温使得通胀不易快速上升：首先，当就业强劲时企业为转移劳动力成本的上升可能提升价格，从而形成薪资-物价的螺旋上涨效应，2020年疫情后美国就形成了这种效应；其次，随着经济增长动力的回落，美国就业市场持续降温，自2022年年中后持续显现“去螺旋化”效应，因此2026年在美国就业市场疲软背景下美国通胀或难快速上升。美国劳动参与率和平均时薪增速均持续回落2022年年中以后美国薪资通胀螺旋效应持续回落美国:失业率:季调

%美国:劳动参与率:季调

%美国:CPI:非季调:同比

%美国:非农企业全部员工:平均时薪:私营部门:季调:同比

%，右美国:非农企业全部员工:平均时薪:私营部门:季调:同比

%美国:联邦基金目标利率

%，右6766656463626160987654321016141210864206543210-2-4资料：wind、华金证券研究所72.1

宏观环境：2026年美联储仍有降息空间u

减税和关税等政策可能提升通胀水平。（1）2026年美国住房价格可能难对通胀形成拉动：首先，当前住房价格仍是美国CPI中权重最高的分项；其次，当前美国房价增速处于低位，且自住房屋空置率相对较高，同时美国利率水平仍相对较高，2026年住房价格难对通胀形成明显拉动。（2）2026年美国减税和加征关税对通胀的拉动可能显现。一是服务通胀可能上升：首先，交通运输、食品饮料、医疗护理、能源等受薪资收入影响较大，2026年美国减税政策对当前比较低迷的消费者信心可能有所提振；其次，美国就业放缓对服务通胀可能有所压制。二是关税可能推升商品通胀：首先，2026年美国中期选举前，中美摩擦仍可能反复，关税政策仍面临不确定；其次，供应链转移使得生产成本也可能上升，可能因此推升美国商品进口价格。住房价格对美国通胀贡献率仍较高美国消费者信心、预期指数下滑CPI权重%美国:密歇根大学消费者信心指数

1966年2季=100美国:密歇根大学消费者预期指数

1966年2季=100娱乐

%医疗护理

%住房

%交通运输

%能源

%服装

%11010090食品和饮料

%100.0080.0060.0040.0020.000.00807060504030资料：wind、华金证券研究所82.1

宏观环境：2026年美联储仍有降息空间u

预计2026年仍可能降息3次以上，国内流动性仍可能维持宽松。（1）机构预测美联储在2026年仍可能降息3次以上。一是CME当前预测2026年仍可能有2次降息（6月和9月），可能降至3%-3.2%的区间。二是从圣路易斯联储和Morningstar的预测来看，2026年联邦基金目标利率中枢可能下移至2.5%-2.9%左右。（2）2026年国内流动性可能维持宽松。一是2026年人民币汇率可能维持震荡偏强趋势：首先，2026年美联储仍处于降息周期中，且美国债务风险仍较高，美元指数可能继续维持低位震荡趋势；其次，2026年是“十五五”开局之年，国内政策托底下经济基本面仍维持修复态势。二是2026年反内卷政策可能导致PPI回升，但收入预期难回升下CPI仍可能维持低位，国内通胀压力较小同时保增长压力仍较大的背景下，央行货币政策目标可能以经济增长为主，流动性可能维持宽松。CME预测2026年有2次降息2026年美联储利率可能下降至2.7%左右美联储降息期间人民币汇率可能升值美国:联邦基金目标利率中间价:美元兑人民币，右65432108.587.576.56资料：wind、St.

LouisFed、Morningstar、华金证券研究所（注：数据截至12/3）92.1

宏观环境：2026年出口增速可能回落，但仍有韧性u

出口：2026年出口可能面临高基数压力，但仍可能维持一定的韧性。（1）总量上，美国等经济回落及高基数效应使得2026年出口增速面临一定的回落压力。一是2026年美国经济回落和关税政策等不确定性可能仍较高；二是，截至10月，2025年中国出口总额接近3.1万亿美元，为近三年来最高水平，2026年中国出口同比增速面临高基数压力。(2)结构上，对亚非拉国家及高新技术产品等出口可能维持高增速。一是从出口区域结构上看，2025年前10月中国对非洲出口累计同比增长超25%，对东盟、印度出口累计同比增长超10%，展望2026年，制造业的成本优势及城镇化需求上升使得亚非拉等新兴市场国家的进口需求可能维持较高增长。二是从出口产品结构上看，2025年前10月船舶、集成电路等高技术产品出口累计同比增速分别达25%和23.7%左右，展望2026年，在新兴市场国家持续高增的需求下，机电产品出口可能延续高增速。2025年前三季度出口为近三年来同期最高水平新兴市场崛起为出口创造有利市场条件高新技术产品出口持续高增中国:出口金额:当月值(亿美元)30.0025.0020.0015.0010.005.00累计比去年同期变化(％)出口金额累计同比（%）2021202220232024202540%30%20%10%0%-10%-20%-30%3400320030002800260024002200200018000.00-5.00-10.00-15.001月3月5月7月9月11月资料：wind、海关总署，华金证券研究所102.1

宏观环境：2026年基建投资增速可能企稳有所回升u

基建：预计2026年基建投资增速可能低位企稳，有所回升。（1）2026年财政政策可能继续加力，基建投资增速可能低位企稳、有所回升。一是“十五五”明确提出以经济建设为中心，2026年是“十五五”开局之年，积极的财政政策实施是大概率，赤字率、专项债等发行规模可能维持较高水平。二是从专项债发行规模来看，2025年新增专项债发行超过4万亿元，预计2026年发行规模可能进一步上升。（2）2026年基建投资方向可能继续转向重大项目。一是水利、跨区域铁路等中央主导的重点项目仍可能是2026年基建投资的主要方向：2025年1-10月铁路运输、水利管理业投资同比增速分别达3.0%、0.7%，这一趋势可能在2026年延续。二是地方主导的公共设施管理、道路运输业等投资受化债压力制约而持续回落，2025年1-10月同比增速已降至-4.4%、-4.3%，2026年这些领域的基建投资可能继续承压。2023年以来专项债发行规模逐年增加中央层面推进的基建投资表现较好各领域投资需求一致放缓投资完成额同比增速（%）新增专项债发行(亿)同比(%，右)中国固定资产投资完成额累计同比(%)固定资产投资完成额基础设施建设43,00042,00041,00040,00039,00038,00037,00036,00035,00034,00070%60%50%40%30%20%10%0%铁路运输业水利管理业道路运输业公共设施管理业403020100制造业5房地产开发投资完成额(右)50403020100-5-15-25-10-10%-10资料：wind、企业预警通，华金证券研究所112.1

宏观环境：2026年房地产投资增速仍可能偏弱u

地产：2026年房地产投资增速依然可能偏弱。（1）2026年地产政策可能进一步放松，房价和地产销售回落速度可能趋缓：一是2026年在防范化解风险的大政策背景下，地产政策可能进一步放松；二是房价降幅有所收窄，同时百城住宅租金收益率稳步提升，显示房地产库存和投资属性去化已经较为充分；三是个人住房公积金贷款利率处于低位，LPR也有望进一步下调，购房成本的下降使得地产销售可能有所企稳。（2）2026年地产投资增速仍可能偏弱：一是居民收入预期依然偏弱，地产销售难出现大幅回升；二是地产企业债务风险依然较高，在销售、拿地和新开工均偏弱背景下，地产投资增速2026年依然可能维持偏弱趋势。70个大中城市房屋销售价格指数呈现边际改善租金收益率有所上升地产开工、投资增速仍偏弱百城:租金收益率:住宅(%)商品房销售面积(%)70个大中城市房屋销售价格指数同比(%)个人住房公积金贷款利率(%)，右房屋新开工面积(%)二手住宅新建商品住宅房屋竣工面积（%）房地产开发投资完成额(%,右)2.402.352.302.252.202.152.102.052.003.403.203.002.802.602.402.201510540302010090705003010-5-10-30-10-20-10资料：wind、华金证券研究所122.1

宏观环境：2026年制造业投资增速可能企稳回升u

制造业：2026年制造业投资增速可能企稳回升。（1）发展新质生产力、设备更新等政策可能使得2026年制造业投资增速企稳回升。一是2025年前10个月设备工器具购置同比增速持续高于制造业投资增速，显示设备更新等政策对制造业投资有一定拉动作用；展望2026年，设备更新政策可能继续大力实施，对制造业投资增速有支撑作用。二是2025年前10个月信息服务业等投资增速较高，显示发展新质生产力等政策对高新技术制造业投资有明显拉动作用；展望2026年，新质生产力相关的高新技术制造业投资可能维持高增速。（2）高新技术产品出口可能对制造业投资有支撑。一是出口同比增速与制造业投资同比增速相关性较强。二是2026年中国出口同比增速面临外需走弱和高基数等压力可能有所回落，但高新技术产品出口可能维持较高增速，对制造业投资仍可能有支撑。（3）制造业盈利回升对制造业投资可能有较大支撑：2025年1-9月制造业利润累计同比增速升至9.9%，可能支撑2026年制造业投资增速回升。制造业投资结构改善制造业投资与出口关联度较高固定资产投资累计同比（%）中国:固定资产投资完成额:制造业:累计同比

%中国:出口金额:累计同比

%6050403020100中国:利润总额:制造业:累计同比

%，5-5-15-25-35-10-15资料：wind、华金证券研究所132.1

宏观环境：2026年消费可能结构性回升u

2026年提振消费等政策推动下消费可能低位有所企稳，结构性回升。（1）2026年提振消费仍是政策着力的主要方向。一是2025Q3消费对GDP的贡献率为53.5%，较2023年Q3的84.5%左右的贡献率有所回落，消费提升的空间较高；二是2026年外需仍可能面临一定的压力，提振消费的必要性较高。（2）收入预期偏弱使得2026年消费增速仍可能维持低位。一是地产下行、企业盈利和就业偏弱等导致居民收入预期在2026年可能依然偏弱；二是2024年以来，消费增速持续处于偏低水平，但也持续企稳有明显韧性，2026年也可能维持这种趋势。（3）2026年服务消费可能继续维持较高增速，消费结构性回升趋势可能延续。一是2026年商品消费可能维持一定增速：2025年上半年“以旧换新”等政策导致商品消费增速有所回升，2026年政策可能延续。二是2026年服务消费可能维持较高增速：“十五五”规划重点强调“以新需求引领新供给，以新供给创造新需求”，新消费和服务消费大概率是政策重点提振的方向。我国消费对GDP贡献率有所上升社零增速仍具韧性商品消费放缓，服务消费保持稳定社会消费品零售总额累计同比(%)中国:社会消费品零售总额:商品零售:累计同比

%中国:服务零售额:累计同比

%中国:GDP累计同比贡献率:最终消费支出:支出法

%日本:对名义GDP同比的贡献率:私人消费支出

%，右社会消费品零售总额实物商品网上零售额餐饮收入5.55250200150100500-50-100-150-20040030020010002520151050-5-104.54-100-200-3003.53资料：wind、华金证券研究所142.2

2026年市场主线：盈利结构性回升，信用继续修复u

2026年盈利可能继续结构性回升。（1）科技盈利增速回升预示着工业企业盈利增速2026年可能回升：一是周期类工业企业盈利增速与整体工业企业盈利增速基本同步，2026年反内卷等政策实施可能提升周期企业盈利增速；二是科技类工业企业盈利增速2015年以来领先于整体盈利增速，而当前科技企业盈利增速已于2025年5月见底，持续处于回升趋势中，预示着工业企业盈利增速可能见底回升。（2）成长和周期行业对全A非金融石化贡献率可能上升：近年成长为全A非金融石化的主要盈利支撑；科技和周期行业2026年盈利可能回升，全A非金融石化盈利可能上升。工业企业盈利增速与周期、科技盈利增速拆分全A除金融石油石化的盈利增速受成长影响明显盈利贡献率（%）工业企业盈利TTM同比增速%科技利润总额TTM同比%，右周期利润总额TTM同比%成长

周期

消费

稳定70%60%50%40%30%20%10%0%50%40%30%20%10%0%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-10%-20%-30%-40%-50%-10%-20%-30%资料：wind、华金证券研究所（注：贡献率使用归因分析计算，使用等权假设）152.2

2026年市场主线：盈利结构性回升，信用继续修复u

2026年盈利可能继续结构性回升。（3）财政政策发力可能使盈利回升。一是财政发力可能使企业盈利维持较高增速，如2008年11月“四万亿”政策、2012年4月对小微企业财税支持、2020年3月特别国债发行等。二是2026年是“十五五”开局之年，积极的财政政策可能加力实施。（4）领先指标来看，2026年盈利可能结构性回升：一是PPI与盈利周期基本同步，而PPI领先指标当前仍在回升，或指向2026年盈利可能继续回升。二是计算TMT盈利预测趋势指数（TMT四个行业市值前三个股的研发投入增速分位数与企业价值倍数的分位数乘积），可以看到2020年以后预测趋势指数基本领先TMT盈利增速1-1.5年左右；而当前预测指数仍在大幅回升，预示着2026年A股科技行业盈利增速可能继续回升。财政政策发力下盈利周期可能筑顶PPI及其领先指标仍在修复科技盈利预测指数大幅回升工业企业盈利TTM同比增速%预测指数TMT指数盈利增速（%），右中国:PPI:全部工业品:当月同比%同比转好子行业占比%，右0.80.70.60.51501005060%50%40%30%20%10%0%1510590%80%70%60%50%

0.440%00.30.20.10030%20%10%0%-50-100-5-10%-20%-10资料：wind、华金证券研究所（注：科技盈利预测龙头股选取剔除三大运营商及寒武纪）162.2

2026年市场主线：盈利结构性回升，信用继续修复u

信用可能继续修复，估值可能维持偏高水平。（1）信用周期来看，历史上一轮中长贷增速下行和上行周期均持续11-23个月左右，上一轮中长贷增速在2023年7月见顶，至2025年年中见底，当前已出现一定回升趋势，2026年可能继续处于回升周期中。（2）信用结构看（中长贷=企业中长贷+居民中长贷）：首先，当前企业中长贷增速仍偏低，2026年基建和制造业投资增速可能回升，可能带动企业中长贷回升；其次，个人购房贷款余额同比增速已经出现低位企稳回升，展望2026年，地产放松政策可能进一步出台，与房贷密切相关的居民中长期可能受政策刺激而有所回升。房贷增速有所企稳回升中长贷增速仍在上升中长贷TTM同比（%）居民中长贷TTM同比（%）企业中长贷TTM同比（%）中国:金融机构各项贷款余额:个人购房贷款:人民币:同比

%居民中长贷TTM同比

%,右10.80.60.40.2040.0035.0030.0025.0020.0015.0010.005.00100806040200-0.2-0.4-0.6-0.8-20-40-60-800.00-5.00资料：wind、中房网、华金证券研究所172.3

主线复盘：盈利结构性回升、估值偏高时A股表现偏强u

2005年以来估值高位、盈利结构性回升区间共有4段，分别为：2007/2-2007/12、2009/2-2009/11、2017/2-2017/8、2020/9-2021/4。u

估值高位、盈利结构性回升区间内上证综指多上涨，且信用变化对其影响相对有限，期间内上证综指平均上涨38.6%，平均持续约165.5个交易日。盈利结构性回升、估值偏高共有4段盈利结构性回升、估值偏高期间上证多上涨中长贷TTM同比增速%科

利润

额TTM同比%，右周期利润总额TTM同比%40%20%0%-20%-40%-60%-80%80%40%0%-40%-80%上证估值分位

（%）120100806040200资料：wind、华金证券研究所（注：涨跌幅计算取当月最后一个交易日）182.3

主线复盘：盈利结构性回升时超大盘和小微盘占优u

历史上盈利结构性回升、估值偏高时，超大盘和小微盘相对占优。（1）在盈利结构性回升、估值偏高的2017/2-2017/8、2020/9-2021/4期间市值在0%-20%的超大盘表现最强。（2）在盈利结构性回升、估值偏高的2007/2-2007/12、2009/2-2009/11期间市值在前80%-100%的小微股表现最强，主要是期间小微盘盈利增速相对较高。盈利结构性回升、估值偏高且基本面驱动时超大盘和小微盘股相对占优2007/2/12009/2/12017/2/12020/9/12007/12/312009/11/302017/8/312021/4/30市值分层盈利同比增

PE(TTM)提升盈利同比增

PE(TTM)提升盈利同比增

PE(TTM)提升盈利同比增

PE(TTM)提升涨跌幅(%)涨跌幅(%)涨跌幅(%)涨跌幅(%)速(%)幅度（%）速(%)幅度（%）速(%)幅度（%）速(%)幅度（%）0-20%20%-40%40%-60%60%-80%80%-100%104.3%133.8%130.8%144.9%161.3%6.7%-52.4%64.4%92.1%12.4%50.9%12.7%-0.9%-6.5%-8.7%-9.3%8.3%-1.4%4.2%-8.5%-13.3%-9.3%-8.7%-6.0%-20.3%-0.7%-1.2%-0.2%258.4%37.1%74.3%6.8%21.0%2.0%850.0%27.6%-0.7%-0.3%0.0%-19.2%-59.7%-14.9%-103.0%1.7%0.3%969.5%-86.7%6.8%106.4%111.0%129.5%-56.8%-82.3%287.3%-216.3%0.0%3.7%0.1%-0.5%-247.2%资料：wind、华金证券研究所192.3

主线复盘：盈利结构性回升、估值偏高时的行业表现u

历史上盈利结构性回升、估值偏高时，政策导向和产业趋势向上的行业表现相对占优。（1）政策导向的行业表现相对占优：如“军工资产证券化”政策下的2007/2-2007/12的军工，“汽车下乡”政策下的2009/2-2009/11的汽车，“四万亿”刺激下的2009/2-2009/11的煤炭，供给侧改革后的2017/2-2017/8的有色金属，“双碳”下的2020/9-2021/4的钢铁和电力设备。（2）产业趋势向上的行业表现也偏强：如城镇化下需求和景气大幅上升的2007/2-2007/12的煤炭和有色金属，内外需双轮驱动的2009/2-2009/11的家用电器，消费升级下的2017/2-2017/8的食品饮料和家用电器，新能源大趋势下的2020/9-2021/4的电力设备。盈利结构性回升、估值偏高时，政策导向和产业趋势上行的行业表现相对占优资料：wind、华金证券研究所202.4

2026年A股市场展望u

市场趋势：盈利结构性回升、估值偏高时A股表现震荡偏强，A股慢牛趋势不变。（1）宏观环境：2026年美联储仍可能降息，国内流动性维持宽松；出口仍面临一定压力，制造业和基建投资增速可能企稳回升，消费也可能结构性回升。（2）市场主线：2026年科技和周期行业盈利可能继续回升，A股盈利呈现结构性回升的趋势；中长贷增速也可能继续低位修复，A股估值可能维持偏高水平。历史经验上，盈利结构性回升、估值偏高时A股表现震荡偏强。（3）2026年是“十五五”开局之年，政策托底经济从而提升A股估值的慢牛逻辑不变。u

市场节奏：一季度、四季度可能相对偏强。（1）一季度两会政策预期和美联储可能降息使得一季度春季行情大概率开启。（2）二、三季度美国通胀可能上升导致降息可能暂停、美国中期选举来临中美博弈加剧，国内经济基本面面临高基数压力等使得A股走势可能偏震荡。（3）四季度国内经济增长基数较低、美国中期选举过后中美关系可能修复等导致A股表现可能相对偏强。u

行业方向：2026年超大盘和小微盘可能占优，科技成长和周期成长可能是配置的主线。（1）历史上盈利结构性回升、估值偏高时，超大盘和小微盘相对占优，产业趋势上行和政策导向的行业表现相对占优，当前指向科技和部分周期等行业。（2）科技成长和周期成长可能是2026年配置的主线：一是产业趋势上行推动TMT、电新、机器人、创新药等科技成长和有色金属、化工等周期成长行业可能是2026年配置的主线方向；二是“十五五”规划重点强调发展先进制造业，2026年新质生产力相关的科技和原材料行业可能受益；反内卷政策叠加内外通胀预期可能上升，顺周期行业可能有配置机会。资料：华金证券研究所2103.影响2026年A股走势的因素：盈利回升、估值偏高、十五五规划实施首年223.1

A股盈利测算：2026年全部A股盈利可能维持一定增速u

预测方法:结合自上而下的盈利预测模型和自下而上的行业盈利增速预测。u

预计2026Q1-Q4全A净利润同比增速分别为3.33%、8.79%、1.49%、3.39%，全年净利润同比增速为4.49%。盈利预测框架A股2026年盈利增速可能维持一定增速单季度盈利实际值同比增速%预测单季度盈利同比增速%150%100%50%0%-50%-100%资料：wind、华金证券研究所测算233.2

股市资金：2026年股市资金流入仍维持一定水平u

复盘历史，盈利结构性回升、估值高位期间股市资金多流入。一是自沪深股通开通以来，盈利结构性回升、估值高位的时期共有2段，分别是2017/2-2017/8、2020/9-2021/4。二是期间外资、融资、新发基金平均流入1877.14亿元、673.60亿元、8563.97亿份。历史上盈利结构性回升、估值高位期间微观资金多流入资料：wind、华金证券研究所（注：统计起止时间为每月最后一个交易日）243.2

股市资金：2026年股市资金流入仍维持一定水平u

2026年股市资金可能继续流入，但流入速度可能放缓。（1）2026年居民存款可能继续流入权益市场。一是2005年以来有3段牛市期间存款增速多出现下滑的情况，增速平均下降4.9个百分点。二是当前来看，在地产仍偏弱、理财收益率也偏低等背景下，2026年居民存款可能继续流入权益市场。（2）融资流入可能继续回升，但基本面驱动的行情下流入可能放缓。一是历史上盈利结构性回升、估值偏高时融资流入速度逐步放缓。二是2025年4月8日以来，融资净流入规模超过6000亿元，但2025年11月融资出现流出，预计2026年融资流入可能有所放缓。牛市期间人民币存款增速多下滑牛市后半段基本面驱动期间融资流入放缓中国:金融机构各项存款余额:人民币:同比

%中国:个人住房贷款余额:同比增长

%上证综指

点，右融资月净流入

亿元，右上证综合指数

点600050004000300020001000040003000200010000605040302010070006000500040003000200010000-1000-2000-10资料：wind、华金证券研究所253.2

股市资金：2026年股市资金流入仍维持一定水平（3）外资流入在降息周期末持续，但增速可能放缓。上一轮降息周期内，2019/8-2020/2前半段降息周期内陆股通月均净流入419亿元，而降息后半段低利率区间（2020/3-2022/2）月均净流入255亿元，外资流入在美联储降息周期末持续，但速度可能放缓。（4）新发基金可能继续回升。从近年基金发行结构来看，股票型基金份额有逐步提升态势，此外2025年至今新成立偏股型基金份额超过5000亿份，较2020-2021年高点仍有差距，预计2026年慢牛趋势下新发基金份额可能继续回升。美联储降息末期外资流入可能放缓股基占比逐渐提升截止日资产净值占比

%陆股通:当日买入成交净额(人民币)亿元美国:联邦基金目标利率

%,右股票型基金

混合型基金

债券型基金

货币市场型基金2000150010005006543210100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%0-500-1000-1500资料：wind、华金证券研究所（注：数据截至12/3）263.3估值情绪：A股估值和情绪进一步上行空间受限u

当前A股估值和情绪已经处于较高水平。当前A股估值已处于较高水平上证综指（点）PE分位数（%），右70006000500040003000200010000100806040200（1）当前上证综指估值分位数约为65%左右，距离牛市高点的位置约15%-30%的上升空间。30%（2）当前创业板指估值分位数约为30%左右，距离牛市高点的位置约有50-70%的上升空间。创业板指（点）PE分位数（%），右4500400035003000250020001500100050010080604020070%0资料：wind、华金证券研究所（注：分位数计算从2005年起；数据截至12/3）273.3估值情绪：A股估值和情绪进一步上行空间受限u

借鉴美股慢牛的经验来看，美股慢牛期间估值中枢逐步抬升，且持续维持50%以上的偏高水平。美股慢牛期间估值可能逐步抬升纳指估值分位数（%）道指估值分位数（%）（1）美股慢牛、长牛特征极为明显，且估值中枢可能逐步抬升。100806040200（2）美股慢牛期间，道指、纳指估值分位数多在50%-100%区间内震荡，波动较大。u

预计2026年A股估值和情绪可能维持偏高水平，但进一步上行空间受限。美国:纳美斯业指数3000025000200001500010000500006000050000400003000020000100000（1）2026年A股可能维持慢牛趋势，比照美股经验，估值中枢可能逐步抬升；此外，政策驱动信用修复，A股估值可能维持偏高水平。（2）当前A股估值和情绪已处于偏高水平，2026年进一步上行空间可能受限，更多是盈利驱动。资料：wind、华金证券研究所（注：分位数计算从2005年起）283.4

十五五规划首年政策落地可能提振市场情绪u

节奏上，五年规划首年政策多集中于Q3、Q4落地：十四五首年政策集中三四季度落地十四五首年重点政策落地时间一是总量政策落地时间可能相对靠前：复盘“十四五”，总纲要于2021年3月发布，此外核心主线行动方案也可能率先落地，如2021年10月先后出台《2030年前碳达峰行动方案》、《中共中央国务院关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》等。中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要2021/3/122021/7/1“十四五”循环经济发展规划2021/8/23

“十四五”就业促进规划2021/10/9

“十四五”国家知识产权保护和运用规划中共中央国务院关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见2021/10/242021/10/24

2030年前碳达峰行动方案二是产业政策多于四季度陆续出台，届时部分行业可能迎来催化。2021/11/1

工业和信息化部关于印发“十四五”信息通信行业发展规划的通知2021/11/12

“十四五”推进农业农村现代化规划2021/11/18

“十四五”对外贸易高质量发展规划2021/12/12

“十四五”数字经济发展规划的通知2021/12/14

“十四五”市场监管现代化规划资料：华金证券研究所整理293.4

十五五规划首年政策落地可能提振市场情绪u

影响上，“十五五”规划落地后对科技制造等行业表现可能有提振：十四五政策导向行业拆解十四五高质量发展国家安全民生保障（1）“十四五”政策导向可归纳为三个方面：高质量发展、国家安全、民生保障。政策所涉及行业也多集中于科技成长和部分周期，2021全年也以电力设备、有色金属、煤炭、汽车、建筑装饰、电子等行业领涨。由此可见，五年规划首年落地下对于具体行业的影响更为深刻。医药传媒电新计算机机械电子消费基建军工通信十四五首年涨幅靠前行业多受益于政策扶持2021年涨跌幅（%）6040200-20-40资料：华金证券研究所，wind303.4

十五五规划首年政策落地可能提振市场情绪u

影响上，“十五五”规划落地后对科技制造等行业表现可能有提振：十五五政策导向行业拆解（2）“十五五”规划重点也可梳理为三大方面：现代化产业体系建设、提振需求、国家安全。2026年相关产业政策催化下科技制造（TMT、军工、机械、电新）、新消费、上游资源品等板块有望明显受益。现代化产业体系建设→尖端制造提振需求→新消费通信、传媒、电新医药社会服务、商军工、计算机、电子、机械贸零售、家电、美容护理有色金属、化工、石化国家安全→资源品控制、信息安全资料：华金证券研究所绘制3104.行业配置：2026年科技成长和周期成长可能是配置主线324.1

风格：超大盘和小盘可能占优，偏向周期和成长u

2026年超大盘和小盘表现可能相对占优，可能偏向周期风格。一是复盘历史上近4次盈利结构性回升、估值偏高时A股风格的表现，可以看到4次中有2次小盘相对占优、2次超大盘相对占优；4次中有3次周期风格相对占优。二是2026年A股盈利可能结构性回升且估值偏高，因此超大盘和小盘可能占优，偏向周期风格。盈利结构性回升、估值偏高时中小盘和大盘相对占优盈利结构性回升、估值偏高时周期风格相对占优资料：wind、华金证券研究所334.1

风格：超大盘和小盘可能占优，偏向周期和成长u

2026年成长和周期风格可能相对占优。一是复盘历史上4次盈利结构性回升、估值偏高时的行业表现，有色金属、煤炭有4次涨幅进入前十，电子、汽车、电力设备有2次涨幅进入前十，显示成长和周期风格相对占优。二是2026年盈利可能结构性回升且估值偏高，成长和周期行业表现可能相对偏强。盈利结构性回升、估值偏高时成长和周期行业占优有色、煤炭、电子、汽车、电力设备等TOP10次数较多各行业涨幅排名TOP10次数43210资料：wind、华金证券研究所344.1

风格：超大盘和小盘可能占优，偏向周期和成长u

2026年顺周期相关行业（包括周期和消费等）表现可能相对占优。一是复盘内外通胀预期上升（美国CPI和中国PPI同步上行）时A股行业的表现，7次中有5次周期风格占优，涨幅排名前五的行业多为有色金属、建筑材料、食品饮料等顺周期行业。二是2026年美国CPI和中国PPI可能同步上行，因此周期和消费等行业表现可能相对占优。美国CPI和中国PPI同步上行期间顺周期行业相对占优2010年以来美国CPI和中国PPI同步上行共有7段美国:CPI:当月同比（%）中国:PPI:当月同比（%），右119171277523-3-81(1)资料：wind、华金证券研究所354.2

大类行业：股市资金可能流入成长行业u

复盘历史，盈利结构性回升、估值偏高时股市资金可能流入成长行业。（1）盈利结构性回升、估值偏高时基金可能加仓成长行业：如2017/2-2017/8公募基金加仓有色金属、电力设备、通信；2020/9-2021/4公募基金加仓电力设备、有色金属、医药生物等成长行业。（2）盈利结构性回升、估值偏高时融资可能流入成长行业：如2017/2-2017/8融资净流入基础化工、有色金属，2020/9-2021/4融资净流入医药生物、电子、计算机等成长行业。盈利结构性回升、估值偏高时公募基金多加仓成长行业盈利结构性回升、估值偏高时融资多流入成长行业资料：wind、华金证券研究所364.2

大类行业：股市资金可能流入成长行业u

当前来看，2026年微观资金可能继续流入成长行业：（1）2026年公募基金对成长行业可能维持较高的配置比例：首先，2024年以来公募基金多加仓成长行业，2025年三季度公募基金持仓占比较高的电子、医药生物、有色金属、汽车、

、传媒、基础化工均为成长行业；其次，“十五五”强调发展先进制造业，2026年科技成长和周期成长景气度可能持续上升，公募基金可能进一步加仓科技和周期等行业。（2）2026年融资可能继续流入成长行业：首先，2025年以来融资净流入较多的电子、通信、有色金属、医药生物均为成长行业；其次，2026年人工智能等产业趋势和有色金属、化工等涨价品种景气可能持续回升，融资资金可能进一步流入科技和周期等行业。2025年三季度基金对电子、医药等行业持仓较高配置比例

%

持仓历史分位数

%，右轴2025年以来融资净流入电子、通信等行业较多今年以来融资净买入额（亿元）16,000,00014,000,00012,000,00010,000,0008,000,0006,000,0004,000,0002,000,000025%20%15%10%5%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%0%(2,000,000)资料：wind、华金证券研究所(数据统计截止2025/12/3)374.2

大类行业：科技成长和周期成长可能是配置主线u

复盘历史，TMT指数有超额收益需具备的条件：产业催化、政策支持、流动性宽松、经济和盈利偏弱。2010年以来TMT指数相对沪深300获得明显超额收益共有7段TMT指数相对沪深300获得明显超额期间的纳指涨跌幅、海内外产业政策催化一览资料：wind、华金证券研究所资料：wind、华金证券研究所384.2

大类行业：科技成长和周期成长可能是配置主线u

当前来看，2026年科技仍是主要配置方向。一是从国内外大厂的资本开支计划来看，2026年人工智能等科技产业趋势大概率继续上行；二是“十五五”规划强调发展先进制造业和科技自立自强，2026年科技创新的支持政策大概率持续；三是2026年美联储可能仍处于降息周期，且国内流动性大概率维持宽松；四是2026年国内经济可能延续弱修复趋势，盈利可能结构性回升。美国科技龙头三季报未来资本开支计划科技成长行业已出台的2026年相关政策时间政策具体内容到2027年，率先实现人工智能与6大重点领域广泛深度融合，新一代智能终端、智能体等应用普及率超70%；到2030年，新一代智能终端、智能体等应用普及率超90%；到2035年，我国全面步入智能经济和智能社会发展新阶段。《国务院关于深入实施“人工智能+”行动的意见》人工智能到2026年，5个省份的电子信息制造业营收过万亿元，《电子信息制造业2025-

服务器产业规模超过4000亿元，75英寸及以上彩色电2026年稳增长行动方案》

视机国内市场渗透率超过40%，个人计算机、手机向智能化、高端化迈进。电子信息机械2025—2026年，力争营业收入年均增速达到3.5%左右，营业收入突破10万亿元。培育一批具有竞争力的中小企业特色产业集群和具有国际竞争力的产业集群。《机械行业稳增长工作方案（2025—2026年）》资料：wind、根据新闻整理、华金证券研究所394.2

大类行业：科技成长和周期成长可能是配置主线u

复盘历史，周期成长相对上证指数走强需具备的条件：PPI2010年以来周期成长占优期间PPI、CPI、流动性、政策情况一览和CPI回升或处于高位、盈利增速回升或处于高位、流动性宽松、政策和外部事件积极。2010年以来有色金属和基础化工相对上证指数获得占优共有11段资料：wind、华金证券研究所404.2

大类行业：科技成长和周期成长可能是配置主线u

当前来看，2026年PPI同比增速可能延续回升，周期行业可能相对占优。CPI和PPI上行时顺周期相关行业表现占优（1）2026年PPI同比增速可能延续回升趋势。一是如前所述，PPI同比增速的领先指标仍在继续回升，可能预示着2026年PPI同比增速继续回升；二是从PPI的分项来看，煤炭、有色金属、化工等产品价格在反内卷政策及AI驱动的电力和储能需求上升的背景下可能继续回升，由此推动2026年PPI回升。（2）复盘历史，CPI和PPI上行时周期、食品饮料等顺周期相关的行业表现相对占优。2010年以来中国CPI和PPI同步上行时期共有8段中国:CPI:当月同比（%）中国:PPI:当月同比（%），右7617127543221-3-80(1)资料：wind、华金证券研究所414.2

大类行业：科技成长和周期成长可能是配置主线u

当前来看，2026年PPI同比增速可能延续回升，周期行业可能相对占优。（3）复盘历史，CPI和PPI上行时公募基金多加仓顺周期行业：2010年以来8次CPI和PPI同步上行时有次7次加仓了顺周期行业；而2025年以来公募基金持续减仓周期和消费行业，预计2026年在PPI回升等背景下周期和消费的基金持仓可能有所回升。2025年以来公募基金持续减仓周期、消费CPI和PPI上行时公募基金多加仓顺周期行业配置比例（%）金融周期消费稳定成长55%45%35%25%15%5%-5%资料：wind、华金证券研究所424.2

大类行业：科技成长和周期成长可能是配置主线u

当前来看，2026年周期行业盈利预期可能改善，政策偏积极，表现可能相对占优。（1）2026年有色金属和化工等周期行业盈利预期可能继续改善。一是2026年有色金属行业景气预期可能持续上升：首先，2026年美联储仍可能降息叠加美元信用回落，贵金属价格可能持续震荡上行；其次，AI硬件和储能等需求可能驱动铜等基本金属价格持续走强；最后，储能需求上升推动钴、锂等小金属价格可能持续偏强。二是2026年部分化工子行业盈利预期可能改善：首先，反内卷政策导致部分化工产品价格上升；其次，储能需求上升可能推动电解液、磷酸铁锂等化工新材料景气上升。（2）2026年政策对周期行业的支持可能持续：一是“十五五”规划强调发展先进制造业，2026年可能开始实施；二是2026年反内卷政策可能进一步实施，周期产品价格可能继续回升；三是有色金属和化工稳增长方案2026年可能进一步实施。2026年有色金属和化工行业支持政策持续实施铜和铝的库存进入下行区间行业有色政策具体内容2025—2026年，有色金属行业增加值年均增长5%左右，十种有色金属产量年均增长1.5%左右，铜、铝、锂等国内资源开发取得积极进展，再生金属产量突破2000万吨。开盘库存量:LME铝（吨）开盘库存量:LME铜（吨）《有色金属行业稳增长工作方案（2025—2026年）》1,201,9001,001,900801,900601,900401,900201,9001,900353,000303,000253,000203,000153,000103,00053,000到2027年，力争国内铜矿资源量增长5%—10%，突破一批铜资源绿色高效开发利用关键工艺和高端新材料，培育一批优质企业。《铜产业高质量发展实施方案（2025-2027年）》2025

2026年，石化化工行业增加值年均增长

以上，－5%精细化延伸、数字赋能和本质安全水平持续提高，减污降碳协同增效明显。《石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026年）》到2027年，突破一批绿色化、安全化、智能化关键技术，能效水平显著提升，挥发性有机物排放总量大幅降低；培育5家以上创新引领和协同集成能力强的世界一流企业，培育500家以上专精特新“小巨人”企业，创建20家以上以精细化工为主导、具有较强竞争优势的化工园区。3,000化工《精细化工产业创新发展实施方案(2024—2027年)》资料：wind、根据新闻整理、华金证券研究所434.2

大类行业：大盘成长中的电新、医药也有配置机会u

复盘历史，大盘成长风格占优的条件：基本面偏强、流动性宽松、政策和外部事件积极等因素驱动。2010年以来大盘成长占优期间基本面、流动性、政策情况一览2010年以来大盘成长相对上证指数占优共有9段资料：wind、根据新闻整理、华金证券研究所444.2

大类行业：大盘成长中的电新、医药也有配置机会u

当前来看，2026年大盘成长中的电新、医药等行业盈利预期可能改善，政策偏积极，可能有配置机会。（1）2026年电新和医药行业盈利预期可能有所改善。一是2026年电新行业景气可能持续上升：首先，2026年反内卷政策可能持续推进，多晶硅等子行业景气可能改善；其次，AI驱动储能、AIDC等需求上升，相关子行业2026年景气度可能持续上升。二是2026年医药行业盈利预期可能有所改善：国内创新药企业正处在核心品种放量阶段，2026年可能迎来扭亏拐点。（2）2026年支持电新和医药的政策可能持续：一是“十五五”提出加快建设新型能源体系和健康中国，2026年对新能源和医药行业的支持政策可能持续落地；二是已出台的电新和医药行业发展政策主要聚焦新能源消纳、医药行业数智化转型等。2026年电新和医药行业支持政策持续实施今年部分重磅出海BD交易行业政策具体内容到2030年，协同高效的多层次新能源消纳调控体系基本建立，新《关于促进新能源消纳和调增用电量需求主要由新增新能源发电满足，满足全国每年新增2控的指导意见》亿千瓦以上新能源合理消纳需求。到2035年，适配高比例新能源的新型电力系统基本建成。电新

《关于促进新能源集成融合到

年，集成融合发展成为新能源发展的重要方式，新能源可2030发展的指导意见》靠替代水平明显增强。传统电力装备年均营收增速保持6%左右，新能源装备营收稳中有升；新能源装备出口量实现增长；电力装备领域国家先进制造业集群年均营收增速7%左右，龙头企业年均营收增速10%左右。到2027年，医药工业数智化转型取得重要进展，制修订30项以上医药工业数智技术标准，打造100个以上医药工业数智技术应用典型场景，建成100个以上数智药械工厂，建设50家以上具有引领性的数智化转型卓越企业，建设10个以上医药大模型创新平台、数智技术应用验证与中试平台。《电力装备行业稳增长工作方案(2025—2026年)》《医药工业数智化转型实施方案（2025—2030年）》医药国家药监局召开全国药品监管系统“十五五”规划编制工作座谈会要全面深化药品审评审批制度改革，促进中医药传承创新发展，加快推进高端医疗器械创新发展，深化改革化妆品审评审批机制。资料：wind、相关新闻整理、华金证券研究所454.2

大类行业：高股息有长期配置机会高股息板块是长期的配置机会。中长期来看，高股息板块有长期配置价值：一是历史经验上，红利指数相对走强主要受经济基本面偏弱、长期资金配置等因素驱动。二是长期来看，房地产市场较为低迷，经济结构转型中增速可能相对偏弱，高股息板块对大资金而言是较好的配置选择。三是十年期国债收益率可能维持低位，当前已降至1.84%，其历史分位（2005年起）基本处于4%的低位，作为低估值稳定类的权益资产的高股息板块具有明显的长期配置价值。中证红利/沪深300走强主要受经济基本面偏弱所致当前十债收益率处于历史低位中债国债到期收益率:10年

%历史分位数

%，右5.55.04.54.03.53.02.52.01.51009080706050403020100资料：wind、华金证券研究所（注：数据截至12/2）464.3

绩优成长筛选：电力设备、计算机、军工等性价比较高成长二级行业筛选u

从估值性价比角度筛选成长行业，建议关注电力设备、计算机、军工、电子等。营收增速（2026E）（%）净利润增速（2026E）（%）二级行业PEG（2026E）（1）成长一级行业中的电力设备、传媒、军工、电子估值性价比较高：电力设备、传媒、军工、电子以2026年盈利预期计算的PEG较低，电子、军工、汽车2026年预期营收增速较高，计算机、电力设备、军工2026年预期净利润增速较高。航海装备Ⅱ游戏Ⅱ风电设备地面兵装Ⅱ商用车软件开发光学光电子通信设备军工电子Ⅱ元件0.200.290.320.400.380.470.380.530.550.540.580.530.610.710.740.971.021.121.161.171.241.311.311.421.451.461.891.862.092.204.60-19.187.540.2110.909.95-2.25-13.8915.570.5060.1752.2574.261409.1142.74120.1657.6854.35130.3641.65247.1245.3655.9047.1218.6244.7616.3428.9219.2034.167.6244.6566.4532.951.0130.8632.3519.5730.664.77（1）成长二级行业中的航海装备、游戏、风电设备等估值性价比较高：航海装备、游戏、风电设备等PEG较低，消费电子、航海装备等预期营收增速较高，光伏设备、地面兵装、IT服务等预期净利润增速较高。8.25IT服务Ⅱ电池其他电源设备Ⅱ消费电子医疗服务半导体-4.2710.889.4028.655.6211.58-23.756.17-6.665.55-54.71-14.55-91.25-13.21-18.55-13.8812.76-4.04-12.26-19.106.83成长一级行业筛选2026E营收增

2026E净利润一级行业PEG速（%）同比（%）电网设备计算机设备汽车零部件自动化设备其他电子Ⅱ专用设备汽车服务化学制药医药商业通用设备航空装备Ⅱ生物制品医疗器械电机Ⅱ电力设备传媒0.360.590.750.780.830.881.191.401.492.33-15.2810.8311.615.1275.7241.3267.6544.7028.7575.2028.0016.0821.47电子汽车计算机机械设备通信-0.19-6.184.63航天装备Ⅱ光伏设备31.543550.78医药生物-12.3415.0947资料：wind、华金证券研究所(数据统计截止2025/12/2)4.3

顺周期筛选：能源金属、贵金属、小金属等性价比较高u

按照2026年净利润增速预期、2026年营收增速预期、PE分位数等筛选相对占优的顺周期行业。顺周期二级行业筛选2026年营收增速预2026年净利润增速名称市盈率分位数（%）

市净率分位数（%）期（%）预期（%）u

航空机场、能源金属、汽车服务、普钢、环保设备、玻纤、光伏设备、贵金属等2026年净利润增速预期较高。航空机场能源金属汽车服务普钢81.5034.7251.3683.7550.8755.8152.8023.1056.0481.4748.5652.3239.3615.3059.7130.3946.2273.5732.7275.2353.861.1480.1425.2945.2049.5534.2827.6353.0365.7810.6150.0139.0532.0130.0317.7565.8677.2136.0658.6035.6665.8138.9618.9527.0330.0459.4737.124.6412.50-10.77-2.6616.788.12-5.3130.30-3.648.5715.9323.686.1020.2514.018.5811.2014.072.584.83-0.108.9111.4710.6911.66-14.833,481.152,842.35342.16152.90141.94123.2998.4681.3168.5763.9257.4255.6845.2343.2437.0637.0034.1633.6233.4532.9431.9330.5630.5227.7027.1620.96环保设备Ⅱ玻璃玻纤光伏设备贵金属u

贵金属、非金属材料、证券、环保设备、小金属、自动化设备等2026年营收增速预期较高。水泥塑料小金属u

保险、证券、贵金属、工业金属等PE分位数较低。非金属材料Ⅱ农化制品证券