《国际金融》第五章

国际储备第五章国际储备概述01国际储备的构成国际储备的构成02国际储备管理03目录CONTENTS我国的国际储备04案例导入我国外汇储备经营长期保持稳健国家外汇管理局2019年7月28日发布的《国家外汇管理局年报（2018）》显示，面对复杂多变的国际金融市场，外汇储备实施分散化投资，实现了稳定收益，2005—2014年的平均收益率为3.68%。“作为全球最大的外汇储备持有国，我国一直致力于提升外汇储备信息的透明度。”国家外汇管理局新闻发言人、总经济师王春英表示，进一步披露外汇储备的经营管理情况，符合我国全方位扩大对外开放的需要，也有利于提升国际社会对我国经济金融的信心。案例导入根据IMF2018年的统计，我国外汇储备规模占全球外汇储备规模的近30%。据王春英介绍，我国是全球金融市场的重要参与者和负责任的长期投资者，按照市场化原则在国际金融市场开展投资，尊重国际市场规则和行业惯例，维护和促进国际金融市场的稳定与发展。我国在外汇储备方面始终坚持多元化、分散化的投资理念，根据市场情况灵活调整、持续优化货币和资产结构，利用不同货币、不同资产类别之间此消彼长的关系，控制总体投资风险，保障外汇储备保值增值。具体到货币结构方面，王春英指出，随着我国经济贸易的不断发展，我国外汇储备货币结构日趋多元，比全球外汇储备的平均水平更加分散。这既符合我国对外经济贸易发展和国际支付的要求，也与国际上外汇储备货币结构的多元化趋势相一致，有助于降低我国外汇储备的汇率风险。案例导入思考什么是国际储备和外汇储备？为什么要进行国际储备管理？第一节国际储备概述国际储备一、国际储备的概念国际储备是指各国政府为了弥补国际收支逆差，保持汇率稳定，以及应付其他紧急支付的需要而持有的国际普遍接受的所有流动资产的总称。当一国对外收入不足以补偿对外支出呈现逆差时，可动用国际储备弥补两者的缺口；当国际收支出现顺差时，就会增加储备资产总额，使国际储备发挥“蓄水池”的调节作用。二、国际储备的作用国际储备（一）调节国际收支当一国在国际交易中出现出口减少或因特大自然灾害、战争等突发情况而造成临时性国际收支逆差，而这部分逆差又无法依靠举借外债来平衡时，该国首要的选择就是动用国际储备来弥补逆差。这样既可维护本国的国际信誉，又可避免事后被迫采取调整国内经济或进出口贸易的措施来平衡逆差而影响本国经济的正常发展。此时，运用部分国际储备来平衡逆差，可以减轻逆差国政府为平衡国际收支而采取一些剧烈的经济紧缩政策对国内经济所产生的负面影响。国际储备（二）维持本币汇率的稳定目前在世界各国普遍实行浮动汇率制的条件下，国际金融市场频繁波动，严重影响有关国家经济的发展和稳定。为了维护本国的经济利益，使本币汇率稳定在一定的水平上，就要动用国际储备，干预外汇市场。为此，许多国家还专门设立了外汇平准基金，以保证干预外汇市场的资金需要。外汇平准基金一般由外汇、黄金和本币等构成。当某一时期外汇汇率持续上涨、本币汇率持续下跌时，就通过平准基金在外汇市场上卖出外汇、买入本币；反之则卖出本币、买入外汇，以此稳定汇率。国际储备（三）保证本国的国际信誉一国所拥有的国际储备数量的多少，是其国际清偿能力强弱的重要体现。国际储备多，就意味着国际清偿能力强，该国向外借款的保证就得到加强，同时也表明该国金融实力和国际地位的提高。尽管从理论上讲，一国国际清偿能力强就无须向外借款，但由于资金用途和借款者的看法不同，一国无论国际清偿能力如何，都会或多或少地向外借款。实际上，一国持有的国际储备尤其是外汇储备的状况，一直是评定其偿债能力和资信的重要指标之一。因此，持有充足的国际储备，无论从客观上还是心理上，都能提高本国的国际信誉。国际储备（四）增强国际竞争力国际储备是国家财产，是国际清偿能力的象征。一国持有比较充裕的国际储备，就意味着有力量左右其货币的对外价值，即有力量使其货币汇率上升或下降，由此获取国际竞争优势。国际储备（五）提高本币地位一般来说，一国包括外汇储备在内的国际储备充足，表明该国弥补国际收支逆差、维持汇率稳定的能力强，国际社会对该国货币的币值与购买力也充满信心，因此在国际外汇市场上愿意持有该国货币。该国货币会走向坚挺，成为“硬”货币，该国货币的地位也因此而提高。第二节国际储备的构成国际储备的构成一、黄金储备黄金储备是指一国官方持有的货币黄金。黄金天然具备国际储备的条件，是最早、最重要的储备资产。在国际金本位制时期，国际储备的90%以上是黄金；在布雷顿森林体系时期，黄金占国际储备总额的比例在50%以上。随着布雷顿森林体系的瓦解，黄金在世界总储备中的比重明显下降，但黄金在国际货币体系中仍具有重要影响，各国均保持一定量的黄金储备。国际储备的构成黄金作为国际储备的作用明显减弱，主要有三个原因：第一，受自然条件的限制，黄金的生产量有限，在私人储藏和工业用金量不断增长的情况下，作为国际储备资产的黄金数量已不能满足日益发展的国际贸易和国际投资的需要。第二，IMF人为降低黄金在货币体系中的作用，1976年的《牙买加协定》废除了国际货币体系的黄金条款，取消黄金官价，允许成员国在黄金市场上自由买卖黄金，使黄金成为普通商品。第三，黄金作为国际储备有自身的局限性，黄金本身不能生息，而保管和运输费用高昂，且黄金不能直接作为流通手段和支付手段使用，需先将黄金兑换成外汇后才能用于对外支付。国际储备的构成二、外汇储备外汇储备是指一国官方持有的流动性较强的自由外汇资产，是一国国际储备中最主要的部分。充当外汇储备的货币称为储备货币，一种货币要作为国际储备货币，必须具备以下条件：在国际货币体系中占有重要地位，是国际贸易和国际投资的主要计价和结算工具；能够自由兑换成其他储备资产；国际社会对该货币的稳定性有信心，愿意接受和持有该种货币作为国际经济活动的支付媒介和流通手段。同时，储备货币发行国必须向国际市场提供适当数量的货币，以满足国际交易的需要，而且要注意保持货币价值的稳定。国际储备的构成储备货币随着国际货币体系的发展而演变，在国际金本位制下，英国作为当时全球最大的国际贸易和国际金融中心，英镑是最主要的国际储备货币。20世纪40年代下半期到70年代初，在布雷顿森林国际货币制度下，美元与黄金直接挂钩，其他国家货币与美元挂钩，使美元成为各国国际储备货币的主体。随着20世纪60年代末70年代初美元货币危机的不断爆发，美国宣布停止美元兑换黄金，布雷顿森林体系瓦解，美元不断贬值，德国马克、日元、瑞士法郎等货币则因为本国经济实力的增强和货币国际化程度的加速，而进入国际储备货币行列。美元在全球外汇储备中的占比下降，其他国家货币的占比上升，国际储备货币种类因此由单一货币逐步发展为多样化货币。国际储备的构成外汇储备是信用货币，本身没有价值，其所代表的价值是以储备货币发行国的信誉为担保，因此，当储备货币发行过多而出现货币贬值时，储备货币持有国将遭受损失。储备货币发行不受生产条件的局限，可以不受限制地供应以满足国际经济发展的需要，且持有外汇储备的机会成本低，可在国际间进行灵活调度和使用。20世纪70年代后，外汇储备在国际储备中的地位明显上升，成为最主要的国际储备资产。国际储备的构成三、在国际货币基金组织的储备头寸储备头寸也称“普通提款权”，是IMF成员国可自由提取使用的资产。根据IMF的规定，一国在国际货币基金组织的储备头寸，等于成员国在IMF的外汇份额加上IMF用去的本币持有量部分，以及成员国对IMF的贷款。IMF成员国必须向IMF认缴一定份额，按照规定，认缴份额的25%必须用储备货币或黄金缴纳，成员国在需要使用资金时，可以无条件地自由提用这部分资金。认缴份额的其余75%用本币缴纳，IMF向其他成员国提供本币的贷款，会形成该成员国对IMF的债权，一国对IMF的债权可以无条件提取使用。IMF向成员国借款的净额，也形成该成员国对IMF的债权。国际储备的构成四、特别提款权特别提款权（SDR）是指IMF为补充国际储备资产而创设并分配给成员国的一种在IMF的账面资产。成员国可以用特别提款权向IMF换取可兑换货币进行国际支付，或直接用于偿还对IMF和其他成员国政府的官方债务。从1980年9月18日起，选择世界贸易中的五个主要国家（美国、德国、日本、英国、法国），以五国各自对外贸易在五国总贸易中的百分比作为权数，分别乘以五国货币计算日当日（或前一天）在外汇市场上兑美元的比价来求得特别提款权当天的美元价值，然后通过市场汇率套算出特别提款权与其他货币的比价，并且规定每五年调整一次权数。IMF规定，自2016年10月1日起，人民币被认定为可自由使用的货币，并作为除美元、欧元、日元和英镑之外的第五种货币加入特别提款权货币篮子。国际储备的构成货币名称1980年

（原始权数）1986年1991年1996年2001年2005年2010年2016年美元42%42%40%39%45%44%41.9%41.73%日元13%15%17%18%15%11%9.4%8.33%英镑13%12%11%11%11%11%11.3%8.09%欧元————29%34%37.4%30.93%德国马克19%19%21%21%————法国法郎13%12%11%11%————人民币———————10.92%表5-1特别提款权中各种货币的权数第三节国际储备管理一、国际储备管理的概念国际储备管理国际储备管理是指一国政府和货币当局根据一定时期内本国的国际收支状况和经济发展规律的要求，对国际储备的规模、结构和储备资产的运用等进行计划、调整、控制，以实现储备资产规模适度化、结构最优化、使用高效化的整个过程。国际储备管理包括量的管理和质的管理两个方面。量的管理是指对储备规模的选择和调整，即通常所说的国际储备的规模管理或总量管理；质的管理是指对国际储备运营的管理，主要是其结构的确定和调整，即通常所说的国际储备的结构管理。二、国际储备管理的原则国际储备管理国际储备作为价值储藏手段，其存放必须是安全的。选择外汇储备的币种、存放的信用工具等，都要考虑通货膨胀、汇率变动、各货币发行国的外汇政策等因素，尽可能降低储备资产贬值的风险。（一）安全性国际储备管理国际储备的主要功能是用以弥补国际收支逆差，满足政府对外紧急支付的需要，因此，它必须随时都能够被政府获得，即储备资产必须是随时可以被兑现的，可以被灵活调拨使用的。在安排不同期限的储备资产时，应做好合理搭配，保证储备资产在不受损失的前提下，随时可以被政府方便地利用。（二）流动性国际储备管理国际储备管理的营利性包含两层意思：一是降低储备资产的机会成本，二是利用储备资产获取收益。前者实际上是要求储备资产的规模适度，以最低的成本换取最大的国际清偿能力；后者则是要求选择适当的金融工具，如政府和企业债券、流通票据等，通过投资将暂时闲置的储备资产利用起来，以达到增值目的。（三）营利性国际储备管理以上三个原则有主次之分吗？为什么？课堂互动三、国际储备需求国际储备管理在国际收支的自发调节机制下，国际收支的失衡可以通过汇率、利率、收入、价格机制实现自动调节，官方不需要持有过多的国际储备；在国际收支自发调节机制不能充分发挥作用时，国际收支逆差不能通过市场调节，官方就必须保持足够的国际储备来应对对外支付的需要。如果国际收支逆差的出现是短期、暂时的，官方持有少量国际储备进行缓冲即可；如果一国的国际收支出现长期、持续的逆差，官方必须持有大量的国际储备才能满足对外支付的需要，否则会影响到国内经济发展。（一）国际收支差额及其变动程度国际储备管理一国经济的对外开放程度越高，对外贸易规模越大，则该国经济发展受国际市场的影响越大。国际市场上商品的供求变化、价格波动等，直接影响该国的对外贸易规模和贸易差额，进口商品价格的上涨、出口商品价格的下跌等均可能造成该国的贸易赤字，为减轻贸易赤字对国内经济发展的不利影响，该国应保持一定量的国际储备。（二）国家对外贸易和经济开放程度国际储备管理一国金融市场的对外开放程度越高，外汇管制越少，应对国际游资冲击的国际储备应保持越多。在国际资本流动异常活跃的今天，国际游资对一国外汇市场的影响越来越大，保持足够的国际储备干预汇市，抵消国际游资的负面影响，有利于维护本国金融市场的稳定。相反，实行严格外汇管制的国家，国际储备持有量可低一些。（三）金融市场的开放程度国际储备管理一国可以持有自有储备，也可以通过借款方式借入储备。一国在国际金融市场的融资能力越强，持有的自有储备可以越少，反之，则应增加国际储备。一般而言，主要发达国家在国际金融市场的融资能力强，部分储备货币发行国还可以通过增加对外负债来弥补国际收支逆差，因此持有的国际储备相对较少。（四）利用国际金融市场融资的能力国际储备管理如果一国政府与其他国家政府或国际金融组织有良好的合作关系，通过签订双边或多边协议，在该国发生国际收支逆差支付困难时，其他国家政府或国际金融组织可提供资金支持或联手干预外汇市场，则该国国际储备较少；反之，则国际储备较多。（五）国际合作环境国际储备管理四、国际储备适度规模国际储备适度规模有两层含义：第一，一国一定时期国际储备的“充足”水平，即已有储备存量及其由各种因素决定的供应量，足以满足该国对储备的需求；第二，一国一定时期国际储备的“最佳”水平，即已有储备存量及其由各种因素决定的供应量，恰巧与该国对储备的需求水平相适应。（一）国际储备适度规模的概念国际储备管理（二）适度国际储备量的衡量方法1）外汇储备/进口额比率最早由特里芬提出，他通过对62个国家和地区的历史数据进行研究后得出结论：一国的国际储备对进口额的比率一般以40%为适度，低于30%时就需要采取调节措施（如外汇管制措施），最低不能小于20%。这就是著名的“特里芬法则”。2）外汇储备/外债余额比率20世纪80年代国际债务危机的爆发，让人们相信外汇储备规模应与外债余额规模保持一定的比率关系。根据有关学者对各国数据实证分析的结论，目前一般认为，外汇储备与外债余额的比率保持在40%为适度。1．比率分析法国际储备管理成本收益分析法产生于20世纪60年代末期，来源于西方微观经济学的厂商理论，是现在运用较多的方法。一些经济学家将微观经济学中的成本收益分析法应用于外汇储备适度规模问题中。一国持有外汇储备的收益就是在国际收支逆差时仍能保持汇率稳定；一国持有外汇储备也必然会产生成本，如把这些储备用来进口商品、劳务，用于国内投资而可能产生的收益即为持有外汇储备的机会成本。持有的外汇储备越多，机会成本越大。根据边际分析方法，一国持有的外汇储备增加时，其边际收益递减，而边际成本递增。当两者相等时，带来的社会福利最大，此时的储备规模也就是最适度的储备规模。2．成本收益分析法国际储备管理20世纪60年代以后，一些经济学家将计量经济学中的回归模型应用于外汇储备适度规模的测算中。他们以外汇储备为因变量，以国际收支变动量、国内货币供应量、国民收入、持有储备的机会成本、进口水平等影响外汇储备的因素为自变量，建立起相关的回归模型，测算一国的适度国际储备规模以及各因素对储备的影响程度。与比率分析法相比，回归分析法是顺应经济数理化的趋势而发展起来的，对于适度储备量的衡量更加精确化。3．回归分析法国际储备管理该理论是20世纪70年代由卡包尔和范等经济学家提出的。他们主张通过宏观经济政策和经济变量的状况来判断储备规模是否适度，认为影响一国外汇储备的因素有六个方面，即国际储备资产质量、各国经济政策的合作态度、国际收支调节机制的效力、政府采取调节措施的谨慎态度、国际清偿能力的来源及稳定程度、国际收支的动向和一国经济状况。定性分析法对影响一国外汇储备的因素分析得较为全面且符合实际，对探索如何更为合理地界定一国应该持有的外汇储备水平具有重要的借鉴意义。但是由于该理论中的很多影响因素难以量化，并且没有提供具体的计量模型，因此，该理论的应用具有很大的局限性。4．定性分析法国际储备管理五、国际储备的结构管理（一）黄金储备与外汇储备的结构管理在当代，黄金不能直接用于国际支付，且金价波动较大，因而其流动性和安全性较低。此外，持有黄金既不能生息又需要较高的仓储费，因而营利性也较低。因此，许多国家对黄金储备采取了保守的数量控制政策。外汇储备在国际储备中居于绝对的优势地位，其本身又有流动性和安全性的优势，营利性一般也高于黄金储备，这使得许多国家货币当局采取了减少或基本稳定黄金储备而增加外汇储备的政策。国际储备管理（二）外汇储备的币种结构管理外汇储备的币种结构管理包括储备货币币种的选择和调整各种储备货币在外汇储备中的比重两个方面。决定一国外汇储备中储备货币币种的构成及其结构的主要因素包括：该国贸易与金融性对外支付所需币种、该国外债的币种构成、该国货币当局在外汇市场干预本币汇率所需币种、各种储备货币的收益率、一国经济政策的要求。在布雷顿森林体系于20世纪70年代瓦解后，美元的储备地位虽然削弱了，但仍是最主要的储备货币，多数国家都将美元作为其外汇储备的主体。除美元外，欧元、日元、英镑在各国的国际储备中均占有一定的比重。为分散风险，维持预期的收益率，各国货币当局都实行了储备货币的多元化管理。国际储备管理（三）外汇储备资产形式的结构管理外汇储备资产形式结构管理的目标是确保流动性与营利性的恰当结合。按照流动性的高低，外汇储备资产可分为以下三个部分：一级储备，包括在国外银行的活期存款、外币商业票据和外国短期政府债券。二级储备，如2～5年期的中期外国政府债券。三级储备，如外国政府长期债券。此类储备资产到期时可转化为一级储备。国情不同，各国货币当局持有上述三级储备的结构也就有所不同。一般来说，国际收支逆差国须在其储备资产中保留较大比重的一级储备，而顺差国则保留较小比重的一级储备和较大比重的三级储备。第四节我国的国际储备一、我国国际储备的现状我国的国际储备1980年4月7日，我国恢复了在IMF的合法席位。同IMF的其他成员国一样，我国的国际储备也由黄金储备、外汇储备、在国际货币基金组织的储备头寸和特别提款权四部分构成。我国的国际储备我国的国际储备主要有以下特点：（1）黄金储备的数量稳中有升。（2）在国际货币基金组织的储备头寸和特别提款权在我国国际储备中的比重很小。（3）外汇储备的统计口径曾发生变化。（4）外汇储备增长迅速。我国的国际储备在中华人民共和国成立以后的相当长一段时间内，我国的外汇储备由中国人民银行实行集中管理、统一经营。中国银行作为中