策略报告：南向资金长期投资行为与趋势潜力分析能否支撑起港股牛市

图1：结论与展望：长期南向资金的持续流入空间大，有望支撑起港股牛市关键图表图1：结论与展望：长期南向资金的持续流入空间大，有望支撑起港股牛市南向长线资金属性目前投资港股方式投资风格3Q25持有港股市值中短期（未来5个季度）增量空间长期（未来5年）增量空间公募基金港股通，QDII成长风格为主，换仓灵活,业绩弹性为主线，重视高景气度赛道，关注预期差博弈；当前以极致重仓科技板块为主，减持高股息策略，增持有色金属1.01万亿元（主动：5,940亿元；被动：4,203亿元）5,520~6,300亿元（6,000-7,000亿港元主动：2,636~3,416亿元（2,900~3,757；被动：2,883亿元（3,171）3.9（4.3港元）主动：9,655亿元（1）被动：2.95（3.25）保险资金港股通，QDII利，以匹配负债久期1.5万亿元7,400亿元（约,0股通为主港股通：4万亿元（约4.4万亿港元）QDII：2,800亿元（约3,000亿港元）社保资金委外，港股通，QDII块估1,760亿元预计较为有限千亿级别养老基金尚无法直接或委外参与自下而上选股为主；无法持有预计较为有限2,000亿至3,000亿元（2,200亿~3,300亿港元）（金）股票型养老金产品或公开募集证券投资基金约140亿元左右银行理财子QDII高股息为主估225亿元预计较为有限超6,000亿元（若政策机制放开）共计超过2.7万亿元（2.97万亿港元）1.3-1.4万亿元（1.41-1.54万亿港元）9-10万亿元（10-11万亿港元）图2：港股通持仓前图2：港股通持仓前15大个股变化10/27/202512/31/202412/30/202312/31/202212/31/202112/31/202012/31/20191腾讯控股腾讯控股腾讯控股腾讯控股腾讯控股腾讯控股工商银行2阿里巴巴-W中国移动中国移动建设银行建设银行建设银行建设银行3建设银行中国海洋石油汇丰控股美团-W工商银行工商银行汇丰控股4中国移动建设银行中国海洋石油中国移动汇丰控股美团-W腾讯控股5工商银行工商银行建设银行汇丰控股中国移动小米集团-W融创中国6中芯国际小米集团-W工商银行工商银行美团-W汇丰控股中国太保7中国海洋石油汇丰控股美团-W中国海洋石油小米集团-W长城汽车农业银行8小米集团-W美团-W小米集团-W药明生物舜宇光学科技华润啤酒中国银行9汇丰控股中国银行中国神华小米集团-W中国海洋石油香港交易所美团-W10美团-W阿里巴巴-W中芯国际李宁长城汽车吉利汽车中国平安11中国银行中芯国际快手-W香港交易所香港交易所安踏体育舜宇光学科技12中国神华中国神华中国电信快手-W吉利汽车舜宇光学科技吉利汽车13农业银行农业银行药明生物安踏体育华润啤酒药明生物中芯国际14中国石油股份中国电信理想汽车-W中国神华安踏体育中国太保中国神华15紫金矿业中国联通中国银行中芯国际中芯国际农业银行广汽集团香港）研究部；注：红色底纹为科技股，蓝色底纹为消费股目录关键图表 2一、南向资金总体概览：净流入港股趋势明显，长线风格主导，均衡配置 61、资金结构与趋势：长短线南向资金共同流入，不同的投资风格影响港股市场波动 62、南向资金整体投资风格：偏好大市值，看重盈利增速的质量和持续性 93、南向资金三季度持仓个股分析：科技+红利的哑铃型策略为主，均衡配置 二、公募基金：南向资金中活跃的主导力量 121、配置规模与结构变化：港股持仓规模破万亿，净增贡献南向净流入三成，被动基金增量更大 122、持仓分析：成长风格为主，重仓科技，减持高股息，增持有色金属，换仓灵活 133、从个股逻辑看公募南下投资风格：业绩弹性为王，重视高景气度赛道，博弈预期差 144、未来潜力测算：未来5年预计约4万亿新增配置，强化其定价权基础 16三、保险资金：制度优势驱动的长期中坚力量 171、配置规模增长：港股配置存量规模超万亿，净增贡献南向净流入超三成 172、投资风格偏好：投资周期长，稳健且均衡配置，发挥大资金优势积极参与公司治理 183、从个股逻辑看险资南下投资风格：成长+高股息均衡配置，调仓频率相对更低 204、潜力测算：政策与制度优势驱动，未来5年预计超4万亿新增配置，定价权持续上升 22四、社保与养老基金：有待政策放宽的潜力资金 221、社保基金的出海投资：稳健灵活，偏好港股金融板块 222、养老基金及企业年金的境外投资：绝对收益为主，港股参与度还比较低 23五、银行理财子公司：极具潜能的新兴力量 251、当前配置状况：尚不能参与港股通，港股配置规模低 252、投资风格：高股息为主 263、未来发展路径和潜力测算：政策机制放开将带来千亿增量 26六、结论与展望：长期南向资金的持续流入空间大，有望支撑起港股牛市 27图表图1：结论与展望：长期南向资金的持续流入空间大，有望支撑起港股牛市 2图2：港股通持仓前15大个股变化 2图3：南向资金净流入规模 5图4：港股通(南下)成交额占比 5图5：港股通持仓规模 5图6：估算*保险资金和公募基金构成南向资金的主体 6图7：A股市场换手率全球领先 6图8：A股波动率显著高于成熟市场 6图9：A股市场对比成熟市场特征区别 7图10：截至2025年二季度A股投资者结构 7图美股投资者结构 7图12：港股市场波动率今年以来有所上升 8图13：A股和港股收益率相关性增强 8图14：药捷安康纳入港股通前后的股价波动 8图15：南下资金全部持股市值分布的数目占比 9图16：南下资金持仓比例（港股通持仓占公司港股占比）前100的公司不同市值超配比例 9图17：南下资金前100大重仓股相对全部持股的超配比例（估值市盈率分布） 10图18：南下资金前100大重仓股相对全部持股的超配比例（股息率分布） 10图19：南下资金前100大重仓股相对全部持股的超配比例（净利润增速分布） 10图20：南下资金前100大重仓股相对全部持股的超配比例（ROE分布） 10图21：南向资金持有个股行业分布 图22：南向持仓前10个股（亿港元） 12图23：港股通持仓前15大个股变化 12图24：公募基金港股持仓占比今年来不断上升 12图25：可投港股的主动偏股公募基金比例不断提升 13图26：港股通持仓前10大个股变化 13图27：3Q25公募基金重仓港股行业分布 14图28：公募基金重仓港股行业变化情况 14图29：公募基金港股前15大重仓股变化情况 14图30：公募基金港股前15大重仓股投资逻辑 15图31：居民增量资金热度及潜力指标体系 16图32：截至9月末潜力指标为37%，热度指标值为59% 17图33：人身险与财产险公司的股票投资余额 18图34：港股通分投资者类型征税税率 18图35：2025年以来中资险企部分举牌H股的规模 19图36：2020-2025年估算险资南向持仓* 20图37：险资港股前15大重仓股投资逻辑 21图38：全国社保基金境外投资资产 22图39：2025年半年报披露的全国社会保障基金理事会作为大股东持有的港股 23图40：基本养老保险基金投资运营规模 24图41：企业（职业）年金投资运营规模 24图42：银行理财产品资金余额 25图43：银行及理财公司理财产品存续情况 25图44：理财产品资产配置情况 25图45：结论与展望：长期南向资金的持续流入空间大，有望支撑起港股牛市 27图6《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引（征求意见稿》要点 今年以来，港股市场在海外资金并未大规模净流入的背景下依然保持活跃，放量上涨。2025年9月港股平均每日成交金额为3,167亿元，同比上升87%。这主要得益于内地南向资金的持续注入。截至三季度末，南向资金净流入规模达11,675亿港元，较2024年全年8,078亿港元的总流入规模增长超过40%。从交易活跃度看，港股通南向资金占市场总成交额的比例呈现稳步上升态势，从2024年初的15.6%攀升至2025年三季度的23.6%，显示出内地资金在港股市场定价权中的提升。从持仓规模看，截至三季度末，港交所数据显示港股通持仓总市值突破6.3万亿港元，同比大幅增长超90%，约占香港股票整体市值（三季度末49.9万亿港元）的12.7%。由此可见，无论是存量还是流量，北水南下都已经成为推动港股市场流动性的核心力量。在这样的背景下，研究南向资金的结构特征、投资风格、持仓情况，对判断港股市场的趋势显得尤为重要。我们以三季度的最新数据为基础，结合短中长期的测算和分析，进行前瞻性探讨。此外，以国内机构投资者为代表的长线资金流入港股还有多大潜力？是否能支撑起港股中长期的慢牛行情？图3：南向资金净流入规模 图4：港股通(南下)成交额占比

10.0 %9.09.08.09.09.08.07.06.01,237.74.0672.1807.92.7249.383.02.01.00.025035302002515023.4%201001510505%00%0左：港股通净流入（十亿港元）

左：港股通成交额（日平均）（十亿港元）右：港股通净流入（日均）（十亿元） 右：占港股市成交比重20251029

香港）研究部；

20251029

香港）研究部；图5：港股通持仓规模 0

港股通仓市（十港元） 占比（轴）6,30012.7%3,5852,0962,2502,2332,2557896,30012.7%3,5852,0962,2502,2332,2557891,138

14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%交所万 香港）研究部一、南向资金总体概览：净流入港股趋势明显，长线风格主导，均衡配置1、资金结构与趋势：长短线南向资金共同流入，不同的投资风格影响港股市场波动保险资金和公募基金构成南向资金的主体。11.425%7,0004,00020251.015,3003,800。图6：估算保险资金和公募基金构成南向资金的主体 保险,25%保险,25%其他,56%公募,18%香港）研究部；基于2024年底数据测算20257219牌照为存续状态的私募共有87家。持牌的主观私募、量化私募、混合型（主观+量化）私募分别有58家、20家、950）3720%26家。个ETF2025ETF1,896亿元。图7：A股市场换手率全球领先 图8：A股波动率显著高于成熟市场

上证指数 标普500 恒生指数日经225 英国富时100 德国DAX

Volatility_360DCSI300Index S&P500 Stoxx600FTSE100 DAX23211917151311975港）研究部 港）研究部然而，不同资金来源的配置特征和偏好存在明显差异。从A股的经验看，内地个人投资者更倾向于短线交易、主题概念炒作、追涨杀跌，更容易受市场情绪和消息面驱动，而非基于公司基本面的长期价值投资，平均持股周期非常短。甚至部分国内的公募基金和私募基金也迫于排名压力和散户的申购赎回行为，操作风格趋于短期化，进一步加剧了市场的换手和波动。散户化的投资行为也是导致A股市场牛短熊长的重要原因。美股等市场由机构投资者（养老金、共同基金、保险资金等长线资金）主导，它们更注重长期价值，持股周期长，起到了市场稳定器的作用。图9：A股市场对比成熟市场特征区别特征中国A股市场成熟市场（如美国）换手率非常高（常年领先全球）相对较低投资者结构散户主导（交易占比高）机构主导（长线资金为主）市场波动率较高相对较低因果关系散户的高换手率和短期交易行为是推高市场波动性的重要因素之一波动更多由宏观经济、公司基本面驱动香港）研究部图10：截至2025年二季度A股投资者结构 图美股投资者结构 境内专业机构,24%一般法人境内专业机构,24%一般法人,42%个人投资者31%企业投资, 其他,2%4%18%个人及非盈利组织,38%38%港）研究部 ed 港）研究部随着南向资金在港股交易中更加重要，其A股式的短线操作手法也对港股市场尤其是部分个股产生了较大影响。短期来看，南向资金的涌入造成了市场波动的加剧。2025年以来，内地短线资金（以游资为代表）南下港股市场的手法日趋精密，形成了一条完整的资本运作链条：选中标的→暴力炒作→助推纳入港股通→内地被动资金接盘→游资成功出货套现。与过去单纯的题材炒作不同，2025年游资的核心进化在于巧妙利用港股市场的制度性规则（尤其是港股通纳入机制），为自身构建了一个安全退出的通道。其目标不再是与其他散户博傻，而是瞄准了规模庞大、被动操作的内地ETF。这也体现在市场波动上——今年以来，随着南向资金持续净流入，港股的波动率有所上升，且恒生指数与沪深300的相关性也有所增强。图12：港股市场波动率今年以来有所上升 A股和港股收益率相关性增强 恒生指数-近250周波动率(%)26242220181614

恒生指数和沪深300指数的日涨跌幅1Y滚动相关系数 20251029

香港）研究部；

20252

香港）研究部；药捷安康被动入通前后的过山车行情就是南向游资炒作的典型案例。内地游资选中作为创新药题材的药捷安康后，通过港股通和香港本地券商分仓，在短期内快速建仓。随后，借助利好传闻或微小业绩进展，开始连续大幅拉升股价。在2025年9月，药捷安康股价在短短一个月内振幅高达11.5倍，日均换手率持续高企，制造了极致的波动性。港股通成分股定期调整，其中一条重要标准是考察期内的平均市值。恒生综合指数成分股（可纳入港股通）的市值门槛是动态的。游资的核心目的之一就是将药捷安康的平均市值在考察期内推高至纳入阈值之上。由于计算的是平均市值，维持一段时间的高位股价至关重要。游资在拉升后会高位震荡，全力维持市值，确保其满足纳入条件。随着恒生指数公司季度检讨结果公布，药捷安康因市值达标被纳入恒生综合指数，随后自动进入港股通标的。内地追踪恒生指数或相关行业指数的ETF，以及部分指数增强型基金，必须根据指数成分调整，在生效日前后被动买入一定数量的药捷安康股票。由于被动资金的买入行为是程序化的、不计成本的，为游资提供了巨大的、确定的流动性。游资趁机将前期持有的巨额筹码在高位派发给这些ETF，实现完美套现。股价的波动性风险，由此从活跃的游资手中，转移至持有ETF的广大内地散户基民身上。这场针对制度红利的精密套利，短期无疑增加了市场的波动、风险和投资难度。部分港股投资者甚至成为炒作泡沫的接盘侠。同时，市场资源的错配，导致资本配置效率下降。港股市场的健康发展也受到负面影响。图14：药捷安康纳入港股通前后的股价波动 成交金额(百元)(右) 药捷安康-B3773272772271771277727

香港）研究部；数据截至2025年10月30日

5,0004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000由此可见，流动性对股市而言，始终是一把双刃剑。当流动性充裕时，它如潮水般涌入，推升市场狂欢；一旦开始收紧，又像风一样迅速撤离，只留下一地鸡毛。对于南向资金，这一规律同样适用。我们承认，短期游资和散户的操作确实会加大市场波动。但也要看到，除了迅速进出的短线游资外，南向资金里其实有不少是公募长线资金、保险资金这类长期投资者。它们风格比较稳健，更关注公司基本面，投资期限也长。如果中长期能持续流入，对港股市场的稳定会起到关键作用。利益。另一方面，引入长线资金，成为港股市场的压舱石，也是提升香港市场投资价值的重要手段。从美国等海外成熟股票市场的经验来看，长牛、慢牛离不开机构投资者和410K计划等长线资本的支持。近年来，随着中国资本市场双向开放进程的深入推进，内地长期资金在境外市场的配置呈现出新的动态与特征。2024-2025年，风格和逻辑）2、南向资金整体投资风格：偏好大市值，看重盈利增速的质量和持续性从市值偏好来看，南向资金持仓主要集中在头部的港股通标的，更加偏好大市值公司。港股通全部标的中，1,00020%20020%-40%100200图15：南下资金全部持股市值分布的数目占比图16：南下资金持仓比例（港股通持仓占公司港股占比）前100图15：南下资金全部持股市值分布的数目占比图16：南下资金持仓比例（港股通持仓占公司港股占比）前100的公司不同市值超配比例200亿以下 200-500亿 500-800亿200亿以下800-1000亿200-500亿1000亿以上500-800亿10%8%6%200亿以下800-1000亿200-500亿1000亿以上500-800亿10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%-12%2017-062017-122018-062017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-062025-102017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-06港）研究部 港）研究部；注：以港股通全部持仓的市值分布为基准提升。30-40202310倍股票，导致这部分低市盈率股票的超配比例明显提升。对应到股息率分布上可以看到，南下资金对3%图17：南下资金前图17：南下资金前100大重仓股相对全部持股的超配比例（估值市盈率分布）图18：南下资金前100大重仓股相对全部持股的超配比例（股息率分布）0以下0以下20x~30x0~10x30x~40x10x~20x以上15%10%5%0%-5%-10%2017-062017-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-06

25%不分红2%~3%不分红2%~3%0~1%3%以上1%~2%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%2017-062017-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-06香港）研究部；注：以南下资金全部持股的分布为基准

香港）研究部；注：以南下资金全部持股的分布为基准图19：南下资金前100大重仓股相对全部持股的超配比例（净利润增速分布）图20：南下资金前100大重仓股相对全部持股的超配比例（ROE分布）其中净利润增速在10%-30%图19：南下资金前100大重仓股相对全部持股的超配比例（净利润增速分布）图20：南下资金前100大重仓股相对全部持股的超配比例（ROE分布）小于0小于030%~50%0~10%50%~100%10%~30%100%以上30%20%10%0%-10%-20%-30%2017-062017-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-06

20% 小于等于010%~15%0~5%15%~20%5%~10%20%以上10%5%0%-5%-10%2017-062017-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-06香港）研究部；注：以南下资金全部持股的分布为基准

香港）研究部；注：以南下资金全部持股的分布为基准整体上看，南向资金的投资风格注重基本面，并未呈现散户化特征。炒小、炒新、炒妖仅仅是短线资金（如游资等）的个别行为，并不具有普遍性。3、南向资金三季度持仓个股分析：科技+红利的哑铃型策略为主，均衡配置从行业看，南向资金重仓行业存在较大变化。2019年以前银行作为绝对重仓，一度占据接近40%份额，随着越来越多的港股逐渐入通，南向资金可参与的范围逐渐扩展，行业分布也更加均衡。使用中信港股通一级行业分类，目前银行、传媒、医药位列前三甲，电子、商贸零售等科技方向后来居上。从历史变迁来看，2020年开始消费股曾经是南向资金的重要偏好，但随着南向资金不断流入，消费股逐渐淡出了重仓股行列，近两年南向前15大重仓中已再无消费股的身影。这一方面与消费股持续4年的熊市、市值持续下降有关，另一方面也与南向资金主动减仓消费行业有关。图21：南向资金持有个股行业分布 银行 传媒 医药 电子 非银行金融 通信 商贸零售45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%香港）研究部从个股来看，南向资金贯彻科技+红利的哑铃型策略。202510技与红利两分天下的局面，哑铃型策略成为显学。腾讯自2020年起就是南向资金的第一大重仓。对于9年之后，华润啤酒、安踏体育、李宁等消费股的重仓地位不再。受益于0港）研究部 港）研究部；注：红色底纹为科技股，蓝色底纹为消费股二、公募基金：南向资金中活跃的主导力量1、配置规模与结构变化：港股持仓规模破万亿，净增贡献南向净流入三成，被动基金增量更大中国公募基金已成为港股市场关键的机构投资者。2020年底至2025年三季度，中国公募基金港股持仓规模从3,531亿元增长至1.01万亿元，年均复合增速为23.5%，。3841贡献南下资金净流入的30%。20255,94020215,587亿，为历史最高值。20254,2031,896图24：公募基金港股持仓占比今年来不断上升 6,000

主动公募港股持仓 被动公募港股持仓 公募港股持仓占全部港股通比例

30%5,000 25%4,000 20%3,000 15%2,000 10%1,000 5%0 0%香港）研究部进一步考虑可以投资港股的公募基金，其对于港股的配置比例超过30%。考虑到并非所有基金都有投资港股的权限，那么公募基金对于港股的重视程度则更高。2020202551.76%202532%，为历史次高值。202533.5%32%究，这并非公募基金对港股的主动减仓行为所致，而与三季度A股跑赢港股有关。今年三季度，恒生指数上涨11.56%，而沪深300指数上涨了17.9%。公募重仓个股层面，A股相对港股的收益则更为可观，使得港股持仓比例有小幅被动下降。图25：可投港股的主动偏股公募基金比例不断提升 图26：港股通持仓前10大个股变化 0

可投港股公募基金规模可投港股公募基金占比（右轴）

60%50%40%30%20%10%0%

0

港股持仓 港股持占比可投股公，轴） 港）研究部 港）研究部2、持仓分析：成长风格为主，重仓科技，减持高股息，增持有色金属，换仓灵活截至202550020202%，取而（20249在2021业绩增速快，属于典型的高弹性品种。而在最近4年，消费板块业绩下滑，进入熊市，弹性不再。而在经济（尤其是旧经济）下行周期的背景下，科技股的业绩弹性更加凸显。图27：3Q25公募基金重仓港股行业分布 图28：公募基金重仓港股行业变化情况 传媒/互网 医药 电子（亿港元）（亿港元）0

商贸零售 消费者务 食品饮料港）研究部 港）研究部从重仓个股的变化来看，公募基金对于港股的投资逻辑更—加—清专晰注于科技这一最锋利的矛。历史上看，2021-20224入前15大重仓。但从20232025年三季度，公募基金前15公募基金最为偏好的是AI互联网相关的腾讯和阿里巴巴、芯片板块的中芯国际和华虹半导体、创新药行业的信达生物和三生制药、新消费的代表泡泡玛特）图29：公募基金港股前15大重仓股变化情况 3Q2520242023202220212020腾讯控股腾讯控股腾讯控股腾讯控股腾讯控股腾讯控股阿里巴巴-W小米集团-W中国移动美团-W美团-W美团-W中芯国际美团-W中国海洋石油药明生物舜宇光学科技小米集团-W信达生物中芯国际快手-W快手-W药明生物长城汽车华虹半导体中国移动美团-W香港交易所华润电力舜宇光学科技三生制药阿里巴巴-W中芯国际李宁华润啤酒香港交易所泡泡玛特中国海洋石油信达生物中国海洋石油香港交易所药明生物小米集团-W吉利汽车金蝶国际中国移动长城汽车思摩尔国际快手-W泡泡玛特药明生物青岛啤酒股份青岛啤酒股份华润啤酒康方生物信达生物小鹏汽车-W华润啤酒李宁安踏体育中国移动比亚迪电子兖矿能源金蝶国际比亚迪股份金蝶国际紫金矿业建设银行金斯瑞生物科技海吉亚医疗吉利汽车吉利汽车科伦博泰生物-B理想汽车-W理想汽车-W金斯瑞生物科技中国移动金山软件中国海洋石油舜宇光学科技香港交易所东方甄选中国电力敏华控股山东黄金小鹏汽车-W中国神华比亚迪股份安踏体育中国平安香港）研究部；注：红色底纹代表红利股、蓝色底纹代表消费股3、从个股逻辑看公募南下投资风格：业绩弹性为王，重视高景气度赛道，博弈预期差公募基金的港股持仓动态，典型地体现了其景气度投资与预期差博弈相结合的策略。一方面，资金高度集中于业绩弹性大的高景气板块；另一方面，一旦个股业绩出现不及预期的迹象，便会引发快速调仓。例如，当作为二季度重仓股的美团因外卖大战导致盈利不及预期后，其在三季度便遭公募快速减持；反之，在金价上行趋势明朗的三季度，紫金矿业等标的则获得了大幅增持。正是这一策略风格的集中体现。2025年11月5日（星期三）图30：公募基金港股前15大重仓股投资逻辑代码3Q25公募重仓港股EPS2024A增速%（市场一致预期）2025E 2026E 2027EROE（%）TTMPE(x)TTM股息率（%）TTM主要投资逻辑0700HK腾讯控股68.411.714.711.918.725.20.7202513%21%；广告业务在视频号、AI搜索和小程序的推动下，19%AIAIAgent产品可能会成为强大的催化剂。招证国际预计2025财年腾讯核心净利润同比增长19%。9988HK阿里巴巴9.964.5-14.427.78.919.31.2主要驱动力是电商业务的协同效应以及AI驱动云业务的加速增长前景，这主要得益于即时零售投资带来的交叉销售机会、刺激政策的影响，以及强劲的AI需求和其市场领先地位(自研芯片+大模型进展积极）。招证国际预测集团收入在2026和2027财年将分别增长8%和16%0981HK中芯国际-45.445.433.429.52.7128.70.01）成熟制程（28nm及以上）需求持续旺盛，受益于新能源汽车、物联网等下游领域以及全球半导体行业周期复苏；2）在外部限制下，国内芯片设计公司为保证供应链安全，对其产能依赖度不断提升；3）其N+1等等效先进制程的稳步推进及在特色工艺、先进封装领域的布局，为其打开了中长期成长空间。因此，公司正处在自主开发的强确定性、行业景气度回升与自身技术突破的三重驱动之下。1801HK信达生物90.81,164.698.948.27.9124.50.0商业化组合强劲:1)10款:研发管线多元:30项临床资产(PD-1XIL-2双抗|BI363)。2)2025年玛仕度肽有望获批，将强化公司在心血管-代谢(CVM)领域的布局。3)国家医保目录(NRDL)政策透明度改善，为持续放量提供可预见性。1347HK华虹半导体-79.247.0111.647.20.5543.20.01）新能源汽车、工业控制及消费电子对特色工艺芯片的强劲需求，为公司提供穿越周期的成长韧性；2）华虹无锡12英寸生产线的产能持续爬坡，为公司带来显著的规模效应和营收增长动能；3）在自主开发背景下，其稳健的盈利能力和高股息回报（相较同业）也使其成为在半导体板块中具备防御属性的稀缺投资标的。1530HK三生制药34.9271.8-58.65.514.529.90.81）旗舰产品在血小板减少症等领域的持续市场渗透与医保放量；2）创新管线（如伊尼妥单抗）在肿瘤自免等赛道的商业化推进，以及引入重点产品（如芦曲泊帕）带来的新增长曲线；3）公司卓越的商业化能力能有效应对集采压力，并驱动其向创新生物药企的稳健转型。9992HK泡泡玛特188.8278.941.628.147.840.90.4管理层指引FY25300亿元人民币，净利率约为35%202520012860家。2025年上半年，公司国际数字收入同比173%46%。增长主要受益于TikTok、Amazon及泡泡玛特自营App的强劲表现，目前该App34个国家。泡泡玛特IP生活平台转型，产品组合日益多元化。2025IP10Labubu的贡献占比低于%。展望05下半年，董事长强调bu毛绒手机挂件有望成为爆款，标志着公司正加速拓展高S44%，并有助于提升整体利润率。随着品牌力持续提升、全渠道模式逐步径不断拓展，泡泡玛特有望成为世界级文化IP品牌。1810HK小米集团35.475.833.322.314.728.60.0核心在于其人车家全生态战略所构建的广阔护城河与增长：1）核心智能手机业务受益于全球市场复苏、高端化战略突破及出货量重回增长轨道；2）高毛利的IoT与互联网服务业务持续贡献稳健利润，并随着生态产品互联互通性增强而深化价值；3）造车业务的成功落地与交付为公司打开了全新的万亿级增长曲线，虽然短期投入巨大，但长期有望与现有生态形成强大协同效应，重塑其估值体系。1024HK快手139.814.721.117.622.817.90.0核心投资逻辑在于其强大的用户基本盘和持续优化的商业化能力共同推动盈利水平显著提升。1）直播电商生态的稳健增长，其高黏性的私域流量成为核心壁垒，直接驱动营销与内循环广告收入；2）外循环广告随宏观消费复苏而反弹，且平台通过短剧、小程序等生态建设提升变现效率；3）成本端持续优化，运营效率提升带动利润释放超预期，而本地生活等新业务则为中长期增长打开了新的想象空间。9926HK康方生物-125.435.7232.5277.0-13.1n.a0.0凭借自主研发的双抗平台已成功迈入商业化收获期，并展现出强大的全球竞争力。1）核心产品开坦尼（PD-1/CTLA-4双抗）凭借卓越疗效在宫颈癌等大适应症领域快速放量，证明其商业化能力；2）潜在重磅产品依沃西（PD-1/VEGF双抗）获批上市后市场前景广阔，并与头部药企达成重磅授权合作，带来巨大现金流和价值重估；3）其领先的技术平台构建了深厚的创新药管线，为长期增长提供持续动力，公司正从Biotech向Biopharma成功转型。0941HK中国移动5.04.65.05.710.011.96.1高股息2899HK紫金矿业51.849.519.710.328.316.91.7公司作为全球领先的多元化矿业巨头，凭借卓越的并购能力和低成本运营优势，显著受益于有色金属周期（美国宽松降息预期强化+美元贬值+全球经济韧性）。1）铜价受新能源需求及供应缺口支撑维持高位，核心铜矿项目持续放量；2）金价还受益于美元信用受损、央行购金及避险属性下走强，黄金板块贡献显著利润；3）通过全球战略布局不断收购优质资源，实现内生与外延双轮驱动，在一带一路沿线资源获取方面具备独特优势。6990HK科伦博泰生物53.5-78.483.5933.2-14.4-132.90.0凭借领先的ADC技术平台成功跻身国际顶尖药企合作圈，实现了价值验证。1）核心产品SKB264（TROP2-ADC）等明星资产在关键临床试验中取得突破性进展，市场潜力巨大；2）与默克等跨国药企达成的高额授权合作不仅带来了巨额现金流，更彰显了其平台的国际竞争力；3）其强大的研发平台持续产出差异化创新药管线，为长期发展提供动力，推动公司从研发型Biotech向具备全球化潜力的生物药企迈进。0883HK中国海洋石油11.4-高股息1787HK山东黄金27.8124.423.617.89.831.11.0作为纯正的黄金龙头，充分受益于金价上行的β行情。1）美联储降息预期（利率下行+美元贬值）、美元信用受损、央行购金需求、全球避险情绪升温共同推动金价持续走强，直接提升公司盈利能力；2）通过省内资源整合与海外并购（如银泰黄金）持续提升资源储备和产量，为长期增长奠定基础；3）公司降本增效成效显著，助力业绩弹性释放。其投资本质是捕捉金价上涨周期中，具备产量增长和成本控制能力的龙头企业的放大效应。香港）研究部；数据截至2025年11月3日2025年11月5日（星期三）4、未来潜力测算：未来5年预计约4万亿新增配置，强化其定价权基础20253.61.86+）10~20%2026653~1,30010则2026望达2416亿元290037亿港元86亿元长期（5年后）5.8（10%左2025ETF我们将A15年01图31：居民增量资金热度及潜力指标体系5图31：居民增量资金热度及潜力指标体系香港）研究部从历史表现上看，增量资金入市潜力指标大多在历史均值±2倍标准差的区间内运行，触及均值-2倍标准差时说明增量资金入市潜力较大，此时市场也多处于相对底部。触及均值+2倍标准差则意味着增量资金入市潜力接近极值，后续新增场外资金相对有限。潜力指标相对领先于热度指标，在资金入市潜力触及均值+1倍标准差或均值+2倍标准差后伴随着热度指标冲高回落。截至2025年9月末，潜力指标继续由8月前值34%继续回升至37%，热度指标为由8月前值55%升降至59%，增量资金尚处于持续入市进程中。图图32：截至9月末潜力指标为37%，热度指标值为59%万得全A 增量资金入市潜力（右轴） 潜力均值-2std 潜力均值+2std 增量资金入市热度（右轴） 潜力均值-std 潜力均值+std 潜力均值7,0006,0005,000

100%90%80%70%0香港）研究部

50%40%30%20%10%0%20254.59.25%2026（为30%，则202623亿元（31亿港元7亿元。（5年后）16.9（30%AR205万亿元（5万亿港元。20264万亿元8万亿港元，比5年三季度增加560亿元（600070亿港元（5年后）3.9万亿元（4.3万亿港元。三、保险资金：制度优势驱动的长期中坚力量1、配置规模增长：港股配置存量规模超万亿，净增贡献南向净流入超三成2025年36.2317.39%3.076,40647.57%度，五大上市险企（中国人寿、中国平安、中国人保、中国太保、新华保险等）合计股票投资金额达1.85元，较年初增幅达28.7%；OCI1.130%图33：人身险与财产险公司的股票投资余额 （亿人民币）1,95528,7311,95528,73130,00025,00020,00015,000

人身险司 财产险司02Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24 4Q24 1Q25 2Q25香港）研究部由于三季度数据尚未公布，我们需要进行推算。2024年中国保险公司（集团）投资香港股票市场的余额规模为810572亿元占9442.42831.4%3.4A2025436（DI则有590%（占港股通持仓市值比重超过。7,0004000亿港元，34%。2、投资风格偏好：投资周期长，稳健且均衡配置，发挥大资金优势积极参与公司治理OCI）都永久性地锁定在OCI图34：港股通分投资者类型征税税率OCI图34：港股通分投资者类型征税税率投资者类型投资范围征税税率明细港股通内地个人及投资基金H股20%个人所得税20%红筹股最高28%—其他20%个人所得税20%内地企业（含保险）H股持有12个月：0%股息红利所得计入其收入总额，依法计征企业所得税，连续持有H股满12个月免征企业所得税未满12个月：缴纳企业所得税红筹股缴纳企业所得税股息红利所得计入其收入总额，依法计征企业所得税香港）研究部首先，险资在港股市场重点布局高分红股和价值股。由于险资持有H股12个月免征红利税，相比公募等投资机构具有税收优势，因此高股息标的是其重要投资方向。传统上的保险资金往往比较青睐大蓝筹，风格相对稳健。行业板块方面，从港股上市公司半年报披露的数据看，内地险资进入大股东名录的板块主要是金融、公用事业、交运、医药和地产等。今年以来，险资举牌次数达29次，涉及18只H股，银行类H股成为举牌的主要集中板块，显示出险资对高股息、低估值等稳健收益资产的高度偏好。图35：2025年以来中资险企部分举牌H股的规模公司名称所属行业举牌保险公司举牌后持股比例持股市值规模（亿港元）工商银行银行平安资管16.01%840.7银行平安资管11.41%254.4农业银行银行中国平安11.10%205.4大唐新能源公用事业长城人寿14.43%9.2秦港股份交通运输长城人寿29.46%7.6中信银行银行瑞众人寿5.00%55.8中国神华能源瑞众人寿5.00%70.5新天绿能公用事业长城人寿9.16%7.6北京控股交通运输新华人寿5.00%21.7险行协会、港交 香）研究部数据截至2025年10月30日其次，险资更倾向于作为重要股东积极参与公司治理，以此提升被投企业的内在价值与长期回报。与多数公募基金担任被动财务投资者的角色不同，险资常凭借其资金规模大、期限长的优势，通过大比例持股甚至举牌等方此，险资在港股市场中更青睐那些具备突出竞争优势、盈利能力强、现金流稳健、具备持续内生增长能力，且治理结构良好的优质上市公司。其投资逻辑体现出显著的自下而上、基本面驱动的特征，注重通过深度参与实现价值挖掘与增值。中资险企作为积极股东投资港股，最具代表性的主动参与公司治理的案例便是中国平安投资汇丰控股。中国平安曾经是汇丰控股的重要股东之一，持股比例曾超过7%，位列前三大股东。其参与方式包括：1）公开提出战略建议：平安公开支持汇丰管理层提出的结构性改革方案（如分拆亚洲业务），认为此举能释放巨大价值、减少亚洲溢价。2）推动战略反思：平安的提议迫使汇丰管理层必须更积极地向所有股东解释其现有战略的合理性，（据未完全公开，但从港股IPO77家公司的港股IPO29.32技术等成长性行业，显示出险资在新经济领域的积极卡位。具体来看：5家144.683.882.573.922025年8月，中国人寿首席投资官刘晖在业绩说明会上进一步指出：公司高度关注港股市场的投资机会，凭借最新获批的QDII额度，上半年已在港股市场实现良好收益，下半年将继续关注港股新经济与高股息资产，保持均衡稳健的投资组合。由此可见，在港股市场以科技为主线的结构性行情中，险资的资产配置正逐步从单一低估值价值股，转向价值与成长并重的均衡策略，反映出其投资逻辑与市场叙事同步演进的新特征。图36：2020-2025年估算险资南向持仓3Q25202420232022202120201腾讯控股腾讯控股腾讯控股腾讯控股腾讯控股腾讯控股2阿里巴巴-W中国移动中国移动建设银行建设银行建设银行3建设银行建设银行汇丰控股汇丰控股工商银行工商银行7中芯国际汇丰控股美团-W中国海洋石油小米集团-W长城汽车8汇丰控股中国银行小米集团-W小米集团-W中国海洋石油吉利汽车9小米集团-W美团-W中国神华药明生物舜宇光学科技华润啤酒10中国银行中国神华中芯国际安踏体育中芯国际中国太保11美团-W阿里巴巴-W中国电信中芯国际吉利汽车农业银行12中国神华中芯国际中国银行中国神华长城汽车中芯国际13农业银行农业银行农业银行李宁安踏体育融创中国14中国石油股份中国电信快手-W快手-W华润啤酒安踏体育15中国电信中国平安安踏体育香港交易所香港交易所药明生物香港）研究部；注：黄色底纹代表科技股、蓝色底纹代表消费股；即南向持仓减去公募重仓3、从个股逻辑看险资南下投资风格：成长+高股息均衡配置，调仓频率相对更低由于险资通常不主动公开披露其个股持仓细节，而公募与险资合计占据南向资金存量持仓的半壁江山，我们通过南向通整体持仓减去公募重仓股的方式，可近似推演险资的重仓配置情况。与公募相比，险资的整体配置风格更为均衡，未呈现极致的赛道集中特征。港股高股息资产仍是险资的核心底仓，科技板块也在其配置中持续占据重要位置。与公募类似，消费板块在险资重仓中的占比也逐步下降；不同之处在注重长期配置、不频繁调仓152025年11月5日（星期三）图37：险资港股前15大重仓股投资逻辑代码3Q25险资重仓港股EPS2024A增速%（市场一致预期）2025E 2026E 2027EROE%TTMPE(x)TTM股息率（%）TTM主要投资逻辑0700HK腾讯控股68.411.714.711.918.725.20.7202513%21%AI19%AI并且潜在的AIAgent产品可能会成为强大的催化剂。招证国际预计2025财年腾讯核心净利润同比增长19%。9988HK阿里巴巴9.964.5-14.427.78.919.21.2主要驱动力是电商业务的协同效应以及AI驱动云业务的加速增长前景，这主要得益于即时零售投资带来的交叉销售AI(+202620278%16%0939HK建设银行0.9-高股息0941HK中国移动5.04.65.05.710.011.96.1高股息1398HK工商银行5.4高股息0883HK中国海洋石油11.4-高股息0981HK中芯国际-45.445.433.429.52.7128.70.01）成熟制程（28nm及以上）需求持续旺盛，受益于新能源汽车、物联网等下游领域以及全球半导体行业周期复苏；2）在外部限制下，国内芯片设计公司为保证供应链安全，对其产能依赖度不断提升；3）其N+1等等效先进制程的稳步推进及在特色工艺、先进封装领域的布局，为其打开了中长期成长空间。因此，公司正处在自主开发的强确定性、行业景气度回升与自身技术突破的三重驱动之下。0005HK汇丰控股1.9-7.314.44.9高股息1810HK小米集团35.475.833.322.314.728.60.0核心在于其人车家全生态战略所构建的广阔护城河与增长：1）核心智能手机业务受益于全球市场复苏、高端化战略突破及出货量重回增长轨道；2）高毛利的IoT与互联网服务业务持续贡献稳健利润，并随着生态产品互联互通性增强而深化价值；3）造车业务的成功落地与交付为公司打开了全新的万亿级增长曲线，虽然短期投入巨大，但长期有望与现有生态形成强大协同效应，重塑其估值体系。3988HK中国银行5.6高股息3690HK美团158.4-100.240,070.581.316.019.30.01）核心本地商业板块（外卖与到店）通过优化运营效率在竞争格局中保持韧性，持续贡献稳定现金流；2）即时零售（美团闪购）受益于消费习惯迁移，成为新的增长引擎；3）战略聚焦投入产出比，新业务亏损大幅收窄，整体盈利能力显著改善。公司现阶段重点在于平衡增长与利润，通过深耕现有流量的变现潜力来提升企业价值。1088HK中国神华-3.4-13.914.18.5高股息1288HK农业银行4.4高股息0857HK中国石油股份2.0-高股息0941HK中国电信5.04.611.96.1高股息香港）研究部；数据截至2025年11月3日2025年11月5日（星期三）4、潜力测算：政策与制度优势驱动，未来5年预计超4万亿新增配置，定价权持续上升受长端利率下行、资产荒、政策鼓励中长期资金入市等因素推动，预计险资还将持续加大对权益资产的配置力度。一方面，监管层通过多项措施持续优化制度环境：2024-2025年已先后批复三批保险资金长期股票投资试点，金额合计达2,220亿元；将部分档位偿付能力充足率对应的权益类资产比例上限上调5%，最高档（综合偿付能350%）50%10%QDII权益类及海外资产配置中存在"双上限"资产的15%，但在实际操作中，远低于这一上限。当前国内保险资金的境外配置规模在其整体可投资资产中占45%2.2万亿元2025度有7,400亿元（约8,100亿港元）的增量配置空间。长期55（%4.415%QDII6,600左右的配置，则QDII3,300亿元2,80094%5.5预计54（约4.4万亿港元），对港股市场流动性形成重要支撑，定价权也会显著上升。四、社保与养老基金：有待政策放宽的潜力资金相较于保险资金，社保基金、基本养老保险基金与企业年金的境外配置仍处于审慎探索阶段。1、社保基金的出海投资：稳健灵活，偏好港股金融板块全国社会保障基金自200620%20244,378.26资产总额的13.18%，尚未触及政策上限，显示其境外配置仍具备较大提升空间。目前尚无公开资料显示4,400亿的境外投资中有多少流向了港股，预计债券居多，港股占40%，则在1,760亿元左右。图38：全国社保基金境外投资资产 0

（亿人民币）

境外投资产 资产总额 占比（右轴）

14%12%10%8%6%4%2%0%29,22730,19828,83529,22730,19828,83530,14633,22526,28622,231 22,354 %19,13820,4238%8%6%7%1,306 1,135 1,3611,6741,7442,612,832,722,813,464,3771081031001139%813香港）研究部彭博终端报告下载：NHCMS<GO>从投资策略和风格来看，社保基金的境外资产配置一方面比较稳健，另一方面也较为灵活。其年度报告显示，社保基金会在投资运营中形成了包括战略资产配置、战术资产配置和资产再平衡在内的较为完善的资产配置体系。因时因势制订稳中求进、以进促稳的配置策略。海外投资主要起到发挥了资产配置分散投资风险、稳定提升基金整体收益的作用。其境外投资覆盖能源、工业、信息技术（特别是人工智能）等重点领域，并在海外利率高位阶段适时增加存款与境外债券配置，以捕捉利率优势。在投资工具运用上，社保基金除可投资股票、债券、证券投资基金外，还可使用掉期、远期等衍生金融工具进行风险管理，展现出较强的跨市场资产配置与风险控制能力。1398HK工商银行6,717,485,8331.88498.941359HK中国信达2,431,615,9396.3733.062799HK中信金融资产2,475,271,1093.0825.706030HK中信证券50,359,2000.3416.33香港）研究部根据港股上市公司的半年报披露，全国社会保障基金理事会作为大股东持有的港股有交通银行、工商银行、中国信达、中信金融资产和中信证券，全部为金融股。以三季度末计算，这5支票的持股市值超过1,200亿港元。除银行股股息率较高，其余3支金融股股息率一般。可以推测，其重仓这5支H股更多是出于行业布局的考量，而非单纯为了获取股息收益。持仓体现出社保重仓港股金融板块的特征。中长期，若社保基金提高对境外投资（含港股）的配置至20%左右，同时港股占到境外投资的一半仓位，则将为港股带来超千亿元级别的长线增量资金。2、养老基金及企业年金的境外投资：绝对收益为主，港股参与度还比较低基本养老保险基金方面，截至2025年二季度末滚存结余达9.83万亿元，其中用于投资运营的资金规模为2.5520241.7575%基本养老保险基金仅限于境内投资，尚未开放境外配置权限。企业年金（职业年金）基金近年来稳步增长20257.7""增长4.16万亿元。今年，人力资源和社会保障部将当期收益率改为近三年累计收益率。这是年金基金长钱长投走向实操的体现之一。在境外配置方面，政策层面已逐步打开通道，2020年底发布的《关于调整年金基金投资范围的通知》允许年金基金投资香港市场，但投资方式囿于股票型养老金产品或公开募集证券投资基金。2021112025年12支港股股票型养老金产品134.9314.7%。港股股票型养老金产品的管理人主要为易方达、华夏、嘉实、泰康资产等头部投资机构。图40：基本养老保险基金投资运营规模 图41：企业（职业）年金投资运营规模 基本养老保险运营规模较"十三五基本养老保险运营规模较"十三五"期末翻倍2.552.602.341.861.621.461.24322

9（万亿人民币）企业（职业）年金规模较"企业（职业）年金规模较"十三五"期末增长4.16万亿6.755.754.984.403.547.567.7076541102020 2021 2022 2023 2024 2Q25 3Q25

02020 2021 2022 2023 2024 2Q25 3Q25社 香港）研究部 社 香港）研究部在投资策略和风格上，这些企业年金专户管理人与公募基金、险资类似，自下而上选股为主，但风格通常更稳健，以绝对收益为主。从部分年金产品的投资合同来看，其港股策略主要是投资于具备稳定内生增长、能给股东创造经济价值的股票，以超额收益（α）为目标。企业年金管理机构还重视把握长短期收益的平衡。在考虑长期稳定收益的同时，也会关注每一年的收益风险平衡，平滑年金资产收益波动，尤其是要求权益类组合每年确保正收益。信息技术、新能源、消费、医药等，是当前企业年金港股配置的重点方向。我们看好养老保险基金和企业年金长期投资港股的潜力。个人养老金制度和企业年金制度实际上就是中国401K202412,0002013个人所得税递延纳税优惠政策。随着参保范围的逐渐扩大，总体规模还将不断增长。同时，其投资结构也有较大优化空间。20%40%10（5%-235%60%，有望为港股市场带来约2,000亿至3,000亿元人民币（2,200亿~3,300亿港元）的增量资金空间。五、银行理财子公司：极具潜能的新兴力量1、当前配置状况：尚不能参与港股通，港股配置规模低中国的银行理财资金规模异常庞大。截至2025年三季度，内地银行理财产品存续规模32.13万亿元，同比增加9.42%29.2815.26%"存款搬家"；二是理财公司对自身产品的持续创新和服务能力的持6,747资产的2.1%可以投资港股的代客境外理财投资（QDII90%，则港股持仓仅有225亿元左右。银行及理财公司理财产品存续情况（按投资性质，人民币万亿）图42：银行理财产品资金余额 图43银行及理财公司理财产品存续情况（按投资性质，人民币万亿）（万亿元人民币）30（万亿元人民币）3032.132520151050产品投资性质银行机构理财公司合计固定收益类3.1825.1528.33混合类0.170.550.72权益类0.050.030.08商品及金融衍生品类0.0010.010.01得、《中国银行业理财市场季度报告（香港）研究部

研究部

中国银行业理财市场季度报告 香港）图44：理财产品资产配置情况 权益类资产,2.6%

公募基金3.0%QDII,金融衍生品,0.1%债券,43.9%

同业存单,13.5%现金及以银行存款,23.3%

非标准化债券类资产,5.6%拆放同业及债券买入返售,7.2%中国银行业财场季度报告 香）研究部2、投资风格：高股息为主受制于银行等机构本身的权益投研实力，这类投资大多采用自上而下选股策略。在港股市场上，主要以配置高股息资产为主。港股市场的高股息、低估值特征与理财资金的收益目标高度契合，具备较强的策略适配性。3、未来发展路径和潜力测算：政策机制放开将带来千亿增量始向股票配置转移。随着银行存款利率跌破1%，居民投资其他资产类别的意愿增加。而在低利率与资产荒背景下，固收类产品收益持续缩水，为维持产品的吸引力、留存客户，需要寻找更高收益的品种。然而，资管新规后，银行理财业须打破刚兑、缩减非标、禁止资金池。因此，固收+产品开始占据主导地位，这类产品通常可以将0~20%仓位投资于权益市场。7月以来，理财固收+产品发行量呈逐月提升态势。当前中国居民资产并未跑步入市，且短期存款搬家节奏放缓。9月中国居民住户存款新增2.96万亿元，同比多增7,600亿元；非银存款减少1.06万亿元，同比少增1.97万亿元。然而，以银行理财为代表的机构资金提高权益投资比重，形成了被动的存款搬家。+（及——型权益基金的多元化路径，理财子公司有望成为港股市场重要的增量资金来源。假设在当前超30规模中，有约2%6,000六、结论与展望：长期南向资金的持续流入空间大，有望支撑起港股牛市北水长期资金正日益成为港股市场流动性结构重塑与估值体系优化的关键推动力。2025年以来，在政策引导与市场机遇的双重驱动下，保险资金、公募基金、社保养老基金及银行理财资金等多类长期资本加速对港股的布局。保险资金依托制度红利率先加大配置，公募基金通过产品创新持续提升市场影响力，社保养老基金在制度渐图图45：结论与展望：长期南向资金的持续流入空间大，有望支撑起港股牛市注预期差博弈；当前以极致重仓科技板块为主，减持高股息策略，增持有色金属元；被动：4,203亿元）元主动：2,636~3,416亿元（2,900~3,757；被动：2,883亿元（3,171）中：主动：9,655亿元（1）被动：2.95（3.25）保险资金港股通，QDII利，以匹配负债久期1.5万亿元7,400亿元（约,0股通为主港股通：4万亿元（约4.4万亿港元）QDII：2,800亿元（约3,000亿港元）社保资金委外，港股通，QDII块估1,760亿元预计较为有限千亿级别养老基金尚无法直接或委外参与自下而上选股为主；无法持有预计较为有限2,000亿至3,000亿元（2,200亿~3,300亿港元）企业年金（职业年金）股票型养老金产品或公开募