【《收益法在互联网企业并购估值中的应用研究》9000字】

收益法在互联网企业并购估值中的应用研究摘要：有目共睹，互联网行业的发展是非常迅速的，与之而来，互联网企业的竞争也是与日俱增。互联网为了未来发展的越来越好，互联网企业的并购时有发生，并伴随时间的延长而有所增加。本文为了探索互联网行业在企业并购估值中的相关问题，分别从互联网的定义、分类和特点，以及企业并购的概念、动因等多方面进行阐述，然后对互联网企业并购估值研究的现状和影响因素等多方面进行分析，并以阿里巴巴并购优酷土豆为例进行案例分析。经过多方面分析发现互联网行业影响其发展的因素众多，在研究时并不能将全部因素都考虑到，所以评估结果和企业的实际价值是会存在一定的偏差。此外，评估过程中还存在评估过程容易受到外界环境干扰、评估相关数据获得困难等困难，建议建立完善的价值评估体系、加强评估人员的职业操守和准确估算相关参数，使评估结果更加准确。关键词：并购；收益法；互联网企业；估值目录TOC\o"1-3"\h\u26939一、相关概念及理论基础 15883（一）互联网企业基本概述 158451.互联网企业的定义和分类 148992.互联网企业的特点 29495（二）企业并购理论 3110931.并购的概念 3128602.互联网企业并购特征 399423.互联网企业并购的动因 327270二、互联网企业并购估值现状分析 417068（一）国外研究现状综述 431114（二）国内研究现状综述 423599三、互联网企业并购估值案例研究 53820（一）并购事件回顾 521858（二）并购动因分析 5230211.资源优化整合，增加电商业务 5104272.补充文娱板块，完善体系 514966（三）主要财务指标分析 64227（四）公司估值分析 670561.EVA的计算 615362.优酷土豆价值的计算 819035（五）小结 916120结论 1130214参考文献 12一、相关概念及理论基础（一）互联网企业基本概述1.互联网企业的定义和分类国内外学者对于互联网企业的定义有所不同，国外定义为直接从互联网或从互联网有关的服务和产品中获得收益的企业（Mcknight和Joseph等在2001年提出）ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>Mcknight</Author><Year>2001</Year><RecNum>153</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[1]</style></DisplayText><record><rec-number>153</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1617931411">153</key></foreign-keys><ref-typename="JournalArticle">17</ref-type><contributors><authors><author>Mcknight,L.W.</author><author>Leida,B.</author></authors></contributors><titles><title>InternetTelephony</title><secondary-title>WilliamLehr</secondary-title></titles><periodical><full-title>WilliamLehr</full-title></periodical><pages>359-374</pages><volume>122</volume><number>3</number><dates><year>2001</year></dates><urls></urls></record></Cite></EndNote>[1]；国内则将以网络为载体，为客户提供技术和知识服务的企业称之为互联网企业ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>樊晓娇</Author><Year>2013</Year><RecNum>152</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[2]</style></DisplayText><record><rec-number>152</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1617931340">152</key></foreign-keys><ref-typename="JournalArticle">17</ref-type><contributors><authors><author><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">樊晓娇</style></author><author><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">陈炜</style></author></authors></contributors><titles><title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">我国科技金融服务平台的构建模式及其比较</style></title><secondary-title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">南方金融</style></secondary-title></titles><periodical><full-title>南方金融</full-title></periodical><pages>8I-85</pages><volume>8</volume><dates><year>2013</year></dates><urls></urls></record></Cite></EndNote>[2]。互联网企业主要涵盖以下七大类型的业务ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>李家兴</Author><Year>2016</Year><RecNum>154</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[3]</style></DisplayText><record><rec-number>154</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1617931647">154</key></foreign-keys><ref-typename="JournalArticle">17</ref-type><contributors><authors><author><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">李家兴</style><styleface="normal"font="default"size="100%"></style></author></authors></contributors><titles><title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">基于风险调整</style><styleface="normal"font="default"size="100%">EVA</style><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">的互联网企业并购估值研究</style></title><secondary-title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">华中科技大学</style></secondary-title></titles><periodical><full-title>华中科技大学</full-title></periodical><pages>1-z</pages><dates><year>2016</year></dates><urls></urls></record></Cite></EndNote>[3]：（1）搜索引擎，用户通过互联网获取信息的主要应用之一，最初各大网站都具备搜索引擎，但是随着用户的需求不断增多，搜索结果的精准度需求增大，搜索服务行业也变得越来越专业，因此互联网上不断出现提供专门搜索服务的网站，知名的搜索引擎包括百度、谷歌、搜狗等；（2）门户网站，泛指为用户提供网络信息服务的互联网公司。门户网站根据所提供的服务类型、方法的异同，其盈利的收到也千差万别，其中主要以拍卖广告位的方式来获取利润。广大用户被门户网站推送的海量信息所吸引，贡献了许多点击率和流量，进而吸引相关公司、企业、个体商户等投放商业广告。目前，知乎、腾讯、百度、新浪等几大门户网站在我国应用比较广泛；（3）即时通讯，为了使用户之间可以随时随地的进行通讯交流，通讯公司所提供的通话信息服务。随着互联网技术的发展以及受众的壮大，及时通讯的手段和功能越来越多样化和人性化，针对不同群体的不同兴趣和需求，提供更多形式的服务。大量的数据和流量汇集，让即时通讯公司从中收益。国外做的比较好的是MSN，国内做的比较好的是腾讯公司；（4）社交网络，为用户提供收集、交流和分享信息的网络社交平台，进而吸引一大批用户进行下载和使用，从中产生的流量和数据可转化为收益。现在的社交网络也是通过设立广告位进行盈利。国外比较著名的有推特、脸书等网络设交平台，国内则以QQ、微博和微信等平台为主；（5）网络游戏，公司通过设计、开发和运营游戏，为大众玩家提供娱乐消遣服务，主要通过玩家购买游戏币、装备等方式获得资金收入。随着智能手机和移动通讯的迅猛发展，手游也在迅速的发展，使得游戏可以随时随地、随心所欲的玩，游戏玩家的数量也呈现大幅度上升，在我国做的比较好的游戏公司有腾讯公司，其推出的王者荣耀、和平精英等受到广泛玩家欢迎；（6）电子商务，提供网络购物、销售等商业活动的互联网公司，国外的亚马逊远近闻名，而国内以苏宁易购、唯品会、京东和天猫等平台为主；（7）网络视频，平台提供电影、新闻、直播等视频的观看、剪辑、分享、下载和上传等。互联网以媒体技术为手段，在手机和电脑上提供网络视频服务，收益主要有获取流量及投放商业广告等。随着生活节奏的加快以及对原创版权的保护，消费者购买VIP提前观看和版权购买成为网络视频平台盈利的重要来源。我国比较主流的网络视频平台有优酷、暴风影音和爱奇艺等。2.互联网企业的特点互联网企业的特点包括：平均成本递减，传统企业的平均成本与产量成反比，当产量到达一定值时，成本最低；再继续扩大产量，成本则开始上升。普遍来看，首次发行的互联网产品，其开发和设计、生产成本较高，但随着今后的推广和发展，后期的复制和生产成本变少，边际成本迅速减少，并逐步趋近于零成本。综上所述，互联网产品的成本是随着产量的增加而逐步减少的。规模收益递增，与传统企业不同的是，当互联网产品大批量的进行复制生产时，其成本并不会随之上升，反之，其单位成本会快速下降，产生的收益也不会明显减少。因此，收益极低的连锁效应及边际成本会随着产量的增加，其收益也随之增加。成长周期，互联网公司为吸引新用户，在创立初期投入了大量成本，但收益较少。但随着市场需求的扩大，产品逐步成熟、用户逐步增加、投入逐步变缓、收益逐步增加，但第2阶段的互联网仍处于亏损状态；等到了第3阶段，用户需求和数量持续增加，平均成本快速降低，收益稳步增加。马太效应，在令人眼花缭乱的网络世界中，广大的消费者会更倾向于选择体验感好的网络产品。因此，能提供优质网络服务、用户群体大、市场需求多的厂商可以开发更多的网络产品和提供更优质的服务，在“优胜劣汰”的市场准则中，强者胜出，弱者淘汰。融资结构单一，在创立初期，互联网企业虽有较高的营业额及销售额，但前期并不盈利，而在后期才开始逐步获取盈利。这样的经营方式增加了互联网企业的运营风险，难以满足债券的融资需求。因此，互联网企业更倾向于权益融资ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>李家兴</Author><Year>2016</Year><RecNum>154</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[3]</style></DisplayText><record><rec-number>154</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1617931647">154</key></foreign-keys><ref-typename="JournalArticle">17</ref-type><contributors><authors><author><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">李家兴</style><styleface="normal"font="default"size="100%"></style></author></authors></contributors><titles><title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">基于风险调整</style><styleface="normal"font="default"size="100%">EVA</style><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">的互联网企业并购估值研究</style></title><secondary-title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">华中科技大学</style></secondary-title></titles><periodical><full-title>华中科技大学</full-title></periodical><pages>1-z</pages><dates><year>2016</year></dates><urls></urls></record></Cite></EndNote>[3]。这种模式在抬高公司的资本成本的同时，也缓解了公司还本付利的压力，创始人对公司的控制却降低，更可能导致资本方获得更大的公司控制权。无形资产比重高，与传统企业相比，互联网企业主要以轻资产的模式营运，没有太多的固定资产，对于人员管理、市场推广、开发专利等方面的投入较大。未来公司的盈利正是来源于这些无形的资产。但也存在一定的弊端，无形资产不具有实物性，价值难以评估，风险也比较大。（7）企业风险高，互联网行业竞争激烈，技术更新快，客户需求不断变化，行业发展速度持续加快，因此，企业一旦进步缓慢，不能及时满足客户需求就会被市场其它竞争者打败。此外，互联网行业可复制性极强，对于固定资产的要求并不高，很容易吸引大量的新进入者加入竞争，并且互联网行业极有可能因为新进入者的新想法和新技术的碰撞使得整个行业的格局发生变化，所以，不难发现互联网行业具有高风险而且不确定。（二）互联网企业并购理论1.并购并购，合并和收购的统称，主要为吸收合并和新设合并。吸收合并指在合并后，被合并方被注销，而合并方作为主体继续运营；新设合并是指合并后重新设立一个新公司，双方在合并后都不再继续运营ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>李家兴</Author><Year>2016</Year><RecNum>154</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[3]</style></DisplayText><record><rec-number>154</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1617931647">154</key></foreign-keys><ref-typename="JournalArticle">17</ref-type><contributors><authors><author><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">李家兴</style><styleface="normal"font="default"size="100%"></style></author></authors></contributors><titles><title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">基于风险调整</style><styleface="normal"font="default"size="100%">EVA</style><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">的互联网企业并购估值研究</style></title><secondary-title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">华中科技大学</style></secondary-title></titles><periodical><full-title>华中科技大学</full-title></periodical><pages>1-z</pages><dates><year>2016</year></dates><urls></urls></record></Cite></EndNote>[3]。2.特征随着互联网技术的迅猛发展，其行业竞争日益激烈，互联网企业为巩固市场、扩大影响力，通过并购等手段发展壮大公司实力，进一步打压竞争对手。互联网企业并购主要有以下特点：（1）并购双方多为境外上市公司，因为美国拥有较为完善的股票市场制度，很多高新企业纷纷在纳斯达克市场上市，我国互联网公司效仿他们在该地融资上市，其中有百度、阿里巴巴等；（2）并购以全部收购的为主，核心技术作为企业的核心，可以快速吸引用户，形成用户群体。但由于产品上市耗时耗力耗财，一般企业都会以并购的方式迅速获得用户群体，从而快速进入市场并立足；（3）并购介入传统行业，目前互联网行业竞争最激烈的就是020市场，它对接了线上和线下。企业为了获取更多利润，一般都会通过并购的方式加大控制权，例如高德地图被阿里巴巴入股等，进一步说明了互联网为保持自身产品和服务的优势，正在努力打通产业链，加大对全产业链的控制权；（4）并购开始多元化，互联网企业凭借技术的优势逐步渗透各个领域，不仅能满足用户多元化的需求，同时可以获取更大的利益。因此，互联网企业正在通过并购而进一步扩大业务和市场范围。3.动因（1）获取用户。核心技术作为企业的核心，可以快速吸引用户，形成用户群体。但由于自主研发时间和经济成本巨大，行业竞争激烈，一般互联网企业都会以并购的方式迅速获得用户群体及核心技术，从而快速进入市场并立足。（2）规模报酬递增。网络产品的成本一般随着用户数量的增多而减少，收益进一步提高。因此，企业通过并购，快速扩大用户群体，增加使用人数，直接降低了开发成本，实现企业的高质量跨越式发展。（3）优胜劣汰。马太效应在互联网行业的影响，小企业无论在技术水平、用户数量、财力等方面与大的互联网公司相差甚远，小企业希望凭借自身在某方面的创新点和技术优势，从而被大企业收购，“背靠树大好乘凉”，不仅有助于小公司的发展，也帮助大公司减少潜在威胁，获得新的技术和人员力量，真正意义的上实现“双赢”。（4）移动互联网的兴起。随着智能手机的兴起，需要大量的人力、物力去研发如何让电脑的功能转移到手机上。然而，通过并购快速获得相应的人才和技术团队，对于互联网企业来说，是一个非常不错的选择ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>李家兴</Author><Year>2016</Year><RecNum>154</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[3]</style></DisplayText><record><rec-number>154</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1617931647">154</key></foreign-keys><ref-typename="JournalArticle">17</ref-type><contributors><authors><author><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">李家兴</style><styleface="normal"font="default"size="100%"></style></author></authors></contributors><titles><title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">基于风险调整</style><styleface="normal"font="default"size="100%">EVA</style><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">的互联网企业并购估值研究</style></title><secondary-title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">华中科技大学</style></secondary-title></titles><periodical><full-title>华中科技大学</full-title></periodical><pages>1-z</pages><dates><year>2016</year></dates><urls></urls></record></Cite></EndNote>[3]。（5）互联网与传统经济的整合，O2O就是互联网经济与传统经济整合的典型市场，传统企业想利用互联网增加销售额，与此同时，互联网公司想介入传统行业来加强对市场、资源、产业链的控制，提高收益。双方都有意相互介入，而并购是实现双赢的、最快捷的方式ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>李家兴</Author><Year>2016</Year><RecNum>154</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[3]</style></DisplayText><record><rec-number>154</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1617931647">154</key></foreign-keys><ref-typename="JournalArticle">17</ref-type><contributors><authors><author><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">李家兴</style><styleface="normal"font="default"size="100%"></style></author></authors></contributors><titles><title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">基于风险调整</style><styleface="normal"font="default"size="100%">EVA</style><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">的互联网企业并购估值研究</style></title><secondary-title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">华中科技大学</style></secondary-title></titles><periodical><full-title>华中科技大学</full-title></periodical><pages>1-z</pages><dates><year>2016</year></dates><urls></urls></record></Cite></EndNote>[3]。二、互联网企业并购估值现状分析（一）国外研究现状综述近几年国外关于互联网企业并购的估值的研究并不多，Blodge（1998）等人改进市场法中的方法—市盈率法，通过比较互联网和传统企业的市盈率来计算互联网的企业价值ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>Blodget</Author><Year>1998</Year><RecNum>155</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[4]</style></DisplayText><record><rec-number>155</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1617957369">155</key></foreign-keys><ref-typename="JournalArticle">17</ref-type><contributors><authors><author>Blodget,HenryM</author><author>Anning,Elisabeth</author></authors></contributors><titles><title>Amazon.com.RaisingPriceTargetto$400</title><secondary-title>EquityResearchReport</secondary-title></titles><periodical><full-title>EquityResearchReport</full-title></periodical><dates><year>1998</year></dates><urls></urls></record></Cite></EndNote>[4]。Amram（1999）等人利用事件研究法对多家企业进行并购评估，认为企业的绩效与价值是成正比，通过研究样本计算出方程，从而利用绩效来衡量企业的价值ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>Amram</Author><Year>1999</Year><RecNum>156</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[5]</style></DisplayText><record><rec-number>156</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1617958034">156</key></foreign-keys><ref-typename="JournalArticle">17</ref-type><contributors><authors><author>Amram,M.</author><author>Kulatilaka,N.</author></authors></contributors><titles><title>DisciplinedDecisions:AligningStrategywiththeFinancialMarkets</title><secondary-title>HarvardBusinessReview</secondary-title></titles><periodical><full-title>HarvardBusinessReview</full-title></periodical><volume>77</volume><number>1</number><dates><year>1999</year></dates><urls></urls></record></Cite></EndNote>[5]。Lumpkin（2004）等人认为互联网企业风险高、不稳定，收益法中的DCF模型会高估互联网企业的价值，因此他们利用实物期权法进行价值评估，效果较好ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>Lumpkin</Author><Year>2004</Year><RecNum>159</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[6]</style></DisplayText><record><rec-number>159</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1617960009">159</key></foreign-keys><ref-typename="JournalArticle">17</ref-type><contributors><authors><author>Lumpkin</author></authors></contributors><titles><title>E-BusinessStrategiesandInternetBusinessModels::HowtheInternetAddsValue</title><secondary-title>OrganizationalDynamics</secondary-title></titles><periodical><full-title>OrganizationalDynamics</full-title></periodical><dates><year>2004</year></dates><urls></urls></record></Cite></EndNote>[6]。Aswath（2005）等人认为传统的方法无法准确估算出互联网的企业价值，因此，他们以DCF模型为基础，调整资本性支出等指标，从而构建出更适合互联网企业的评估方法ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>Damodaran.</Author><Year>2005</Year><RecNum>157</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[7]</style></DisplayText><record><rec-number>157</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1617958625">157</key></foreign-keys><ref-typename="Book">6</ref-type><contributors><authors><author>AswathDamodaran.</author><author><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">姜万军</style></author></authors></contributors><titles><title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">深入价值评估</style></title></titles><dates><year>2005</year></dates><publisher><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">北京大学出版社</style></publisher><urls></urls></record></Cite></EndNote>[7]。GeraldHalt（2017）等人认为现金流折现法应用于财务预测较困难，风险率高，概率调整对预期未来事件更精确的分析，从而更精确的估计企业价值ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>Halt</Author><Year>2017</Year><RecNum>158</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[8]</style></DisplayText><record><rec-number>158</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1617959307">158</key></foreign-keys><ref-typename="BookSection">5</ref-type><contributors><authors><author>Halt,GeraldB</author><author>Donch,JohnC</author><author>Stiles,AmberR</author><author>Fesnak,Robert</author></authors></contributors><titles><title>ValuingStartupCompanies</title><secondary-title>IntellectualPropertyandFinancingStrategiesforTechnologyStartups</secondary-title></titles><pages>205-218</pages><dates><year>2017</year></dates><publisher>Springer</publisher><urls></urls></record></Cite></EndNote>[8]。AgarwalN,KwanP（2018）等人认为并购对公司来说很重要，因为它可以让公司获得内部无法创造的能力，并迅速成长ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>Agarwal</Author><Year>2018</Year><RecNum>160</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[9]</style></DisplayText><record><rec-number>160</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1618138530">160</key></foreign-keys><ref-typename="JournalArticle">17</ref-type><contributors><authors><author>Agarwal,N.</author><author>Kwan,P.</author></authors></contributors><titles><title>Behavioralmergerandacquisitionpricing:ApplicationtoVerizonmergerswithAOLandYahoo</title><secondary-title>StrategicChange</secondary-title></titles><periodical><full-title>StrategicChange</full-title></periodical><pages>9-21</pages><volume>27</volume><number>1</number><dates><year>2018</year></dates><urls></urls></record></Cite></EndNote>[9]。（二）国内研究现状综述在“互联网+”背景下，龚震华（2015）评估了奥康国际并购兰亭集势的动机和绩效ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>龚震华</Author><Year>2015</Year><RecNum>161</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[10]</style></DisplayText><record><rec-number>161</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1618139150">161</key></foreign-keys><ref-typename="JournalArticle">17</ref-type><contributors><authors><author><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">龚震华</style></author></authors></contributors><titles><title><styleface="normal"font="default"size="100%">"</style><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">互联网</style><styleface="normal"font="default"size="100%">+"</style><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">背景下传统行业并购动因及绩效研究——以奥康国际并购兰亭集势为例</style></title><secondary-title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">财会研究</style></secondary-title></titles><periodical><full-title>财会研究</full-title></periodical><pages>56-59</pages><number>08</number><dates><year>2015</year></dates><urls></urls></record></Cite></EndNote>[10]。王杰（2015）研究了互联网企业价值评估方法及应用研究，他深入阐述了三种常见的价值估算理论方法，并深入研究了不同估值方法对互联网企业价值的影响，最终确定收益法更适合对互联网企业进行评估ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>王杰</Author><Year>2016</Year><RecNum>162</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[11]</style></DisplayText><record><rec-number>162</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1618139302">162</key></foreign-keys><ref-typename="Thesis">32</ref-type><contributors><authors><author>王杰</author></authors></contributors><titles><title>互联网企业价值评估方法及其应用研究</title></titles><dates><year>2016</year></dates><publisher>华北电力大学</publisher><urls></urls></record></Cite></EndNote>[11]。柏诚一（2016）综合互联网企业并购案例，对互联网企业在并购中控制和识别风险提供了相应的理论指导和实践支持ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>柏诚一</Author><Year>2016</Year><RecNum>163</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[12]</style></DisplayText><record><rec-number>163</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1618139643">163</key></foreign-keys><ref-typename="Thesis">32</ref-type><contributors><authors><author>柏诚一</author></authors></contributors><titles><title>互联网企业并购风险及其控制的研究</title></titles><dates><year>2016</year></dates><publisher>江苏大学</publisher><urls></urls></record></Cite></EndNote>[12]。周鑫（2019）利用EVA法对互联网企业进行基本价值评估,再结合互联网企业自身特点,确定影响企业价值的因素,重新构建评估指标体系,将非财务因素融入到评估过程中，得到了改进EVA方法更适用于互联网企业价值评估,为互联网企业价值评估提供新的解决思路ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>周鑫</Author><Year>2019</Year><RecNum>164</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[13]</style></DisplayText><record><rec-number>164</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1618139810">164</key></foreign-keys><ref-typename="Thesis">32</ref-type><contributors><authors><author>周鑫</author></authors></contributors><titles><title>基于改进EVA方法下的互联网企业价值评估</title></titles><dates><year>2019</year></dates><publisher>云南大学</publisher><urls></urls></record></Cite></EndNote>[13]。胡辰（2020）认为，投资融资决策和管理决策取决于对互联网企业价值的合理评估，估值核心应该是基本分析并具有参考价值ADDINEN.CITE<EndNote><Cite><Author>胡辰</Author><Year>2020</Year><RecNum>165</RecNum><DisplayText><styleface="superscript">[14]</style></DisplayText><record><rec-number>165</rec-number><foreign-keys><keyapp="EN"db-id="zzwastx0k9dv94ervd2pwss09twst2tr5ara"timestamp="1618140068">165</key></foreign-keys><ref-typename="JournalArticle">17</ref-type><contributors><authors><author><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">胡辰</style></author></authors></contributors><titles><title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">浅谈互联网企业估值方法——以某出行公司为例</style></title><secondary-title><styleface="normal"font="default"charset="134"size="100%">中国商论</style></secondary-title></titles><periodical><full-title>中国商论</full-title></periodical><number>9</number><dates><year>2020</year></dates><urls></urls></record></Cite></EndNote>[14]。三、互联网企业并购估值案例研究（一）并购事件回顾阿里巴巴是中国排列第一，世界排列第二的互联网公司。2014年9月19日，阿里巴巴集团以股票代码“BABA”在纽约正式挂牌上市，创始人和董事局主席为马云。2014年全年，阿里巴巴总营收762．04亿元人民币，净利润243．20亿元人民币。优酷土豆股份有限公司占据中国网络视频的主要市场，拥有巨大的用户群体，是网络视频行业的龙头老大。2012年8月23日优酷并购土豆，以100％换股的方式合并成一家企业。2014年4月，优酷土豆与阿里巴巴集团形成战略伙伴，根据CNNIC发布的《中国网民网络视频应用研究报告》显示，优酷土豆集团依旧为中国网络视频行业的第一。同年年8月，优酷土豆成立了“合一影业”电影公司。2015年11月6日，阿里巴巴宣布将以每股27．60美元（美国存托股票）的价格收购收购优酷土豆。并购动因分析1.资源优化整合，增加电商业务优酷土豆的数据资源是阿里巴巴并购优酷土豆最直接的动机。在并购之前，阿里巴巴主要是利用新闻、微博等媒介做互联网投放；并购之后，则可以利用优酷的视频播放增加消费者数量，如增加广告点击的链接到淘宝网点的界面，促进消费者的购买欲望和概率。这一整个的流程被阿里巴巴所掌控，使得其销售渠道更为广泛。拥有10亿多粉丝的优酷土豆，无论在流量质量、用户数量，还是在变现能力上，都是远超于其他网络视频平台。对于在网络视频板块一直存在缺失的阿里巴巴来说，弥补这一缺失最好的方式就是并购国内最大、使用频率最高的网络视频平台，既可以将优酷土豆的用户和技术团队收入麾下，又可以给阿里巴巴集团的文娱板块增加一个强大的网络视频播放平台。2.补充文娱板块，完善体系阿里体育、数娱和影业是阿里巴巴数字娱乐板块的三大平台，但就是缺少了网络视频板块。对于阿里巴巴“雄心勃勃”这样的巨头公司来说，在面对腾讯、新浪、爱奇艺等这样实力强劲、极具竞争力的对手时，阿里巴巴肯定是想将各个领域进行细化。因此，优酷土豆的数字视频业务必将成为阿里集团数娱战略和市场竞争的主要手段和重量级“杀手锏”。因此，阿里巴巴集团并购优酷土豆，主要是出于对战略价值的考虑，利用优酷土豆巨大的用户群体以及其带来的海量流量，进一步开拓网络视频终端的新市场。而这一切对于优酷土豆来说，是“百利而无一害”。从优酷土豆的财报数据可以看出其一直处于亏损状况，急需通过增加商业广告投放来提高财政收入。被阿里巴巴并购后，可以给优酷土豆增加大量的广告收入，进而扭转其一直亏损的财政状况。除此之外，并购后，阿里巴巴也会安排管理层人才对优酷土豆进行人员和资源整合，也会带来一定的非财务价值。主要财务指标分析如下表3-1所示，优酷土豆的主要财务指标。表3-1优酷土豆2011-2015年主要财务指标指标20112012201320142015营业收入增长率22.6%29.4%31.7%46.0%58.0%毛利润增长率20.5%16.9%39.3%42.3%50.8%净利润增长率4.2%-27.5%42.4%-89.6%2619%毛利率88%86%85%82.5%83%净利率42%27.7%27.9%2.3%33%资产负债率37.9%54.6%69.2%77.8%57.5%产权比率2.482.883.494.002.98公司2011-2015年的营业收入分别增长了22.6%、29.4%、31.7%、46%、58%；毛利分别增长了20.5%、16.9%、39.3%、42.3%、50.8%；净利润分别增长了4.2%、-27.5%、42.4%、-89.6%、2619%。尽管竞争的不断加剧，价格竞争上涨、并购等一系列因素的存在，导致一些指标出现暂时性的下降，但从整体来看，优酷土豆仍然是呈现上涨的势头，各项指标均是呈现上升之势。从营业能力来看，2011到2015年毛利率分别为88%、86%、85%、82.5%、83%；净利率分别为42%、27.7%、27.9%、2.3%、33%。从数据来看毛利率呈现下降的趋势，但仍然保持在80%以上的水平。净利率持续下降，尤其在2014年，下降到2.3%，但在2015年又呈现上升的趋势，但仍然比2011年低很多，由此可见市场上的竞争是非常激烈的。互联网行业的竞争是非常激烈的，自身风险也是很高的，因此其股权占比较高，2011到2015年，优酷土豆的资产负债率分别为37.9%、54.6%、69.2%、77.8%、57.5%；产权比率：2.48、2.88、3.49、4.00、2.98。纵观整体，优酷土豆的负债比例是呈现上升的态势，这可以使公司的资本成本降低，说明公司的风险也是在持续下降，并受到债权人的认可，公司的发展前景是令人看好的。公司估值分析1.EVA（3.1）其中，——税后净营业利润；——加权平均资本成本；——公司资本总额。NOPAT是ENA中一项非常重要的指标，计算公式如3.2所示：NOPAT=++研发费用−−+各种准备金余额增加（3.2）根据优酷土豆的财务报表可知，2015年的税后净利润为201766万元；利息费用为26817万元；少数股东损益为-11937万元。根据财务报表的数据可知，优酷土豆公司未发生任何摊销，因此商誉摊销为0万元；研发费用的摊销期限为5年，2015年公司研发费用为330770万元，近五年研发费用总额为402194万元，因此本年摊销96439万元，表3-2为2015年研发费用的计算结果。表3-22015年研发费用（单位：万元）20112012201320142015研发费用6125092211135683243246330770摊销1314131379562938312696439余额49220110152189542319068402194递延所得税贷方余额增加为202386万元，递延所得税借方余额增加为41644万元；各种准备金余额增加为71981万元。综上所述，NOPAT为755124万元，计算过程如表3-3所示。表3-3NOPAT的计算过程（单位：万元）公式税后净利润201766+利息费用26817+本年商誉摊销0+少数股东损益-11937+研发费用330770-研发费用摊销96439+递延所得税贷方余额增加202386-递延所得税借方余额增加41644+各种准备金余额增加71981NOPAT755124根据公式3.3，资本总额，计算结果如下所示：TC=普通股股权+少数股东权益+递延所得税贷方余额−递延所得税借方余额+各种准备金余额+累计商誉摊销+资本化研发金额+各项借款（3.3）根据优酷土豆财务报表可知，普通股股权为4455073万元；少数股东权益为1913420万元；递延所得税贷方余额为304526万元；递延所得税借方余额为41644万元；各种准备金余额为90981万元；累计商誉摊销为0元；资本化研发金额为471083万元；各项借款为3106482万元。综上所述，TC为10301031万元，计算过程如表3-4所示。表3-4TC的计算过程（单位：万元）公式普通股股权4455073+少数股东权益1913420+递延所得税贷方余额304526-递延所得税借方余额41644+各种准备金余额90981+累计商誉摊销0+资本化研发金额471083+各项借款3106482TC10301031根据公式，WACC计算公式如下所示：WACC=Wd×Kd×(1-t)+We×Ke(4.4)其中，Wd——债务资本权重Kd——税前债务资本成本t——所得税税率We——权益资本权重Ke——权益资本成本根据优酷土豆的年报可知，所得税税率为15%，权益占比为61.93%，负债占比为38.29%，优酷土豆的债务的平均税前资本成本为4%。根据资本资产定价模型法可计算出公司的权益资本成本，通过查阅资料可知，优酷土豆的无风险利率为2.22%，预期回报率为5.19%，贝塔系数为1.98，因此权益资本成本=2.22%+1.98×（5.19%-2.22%）=8.10%。WACC=38.92%×4%×（1-15%）+61.93%×8.10%=6.31%综上所述，可得EVA：EVA=755124-10301031×6.31%=105128万元2.计算优酷土豆价值从优酷土豆目前的营业收入等情况来看，优酷土豆前5年的营业收入的收益及未来并购后的预测，假设，在未来5年EVA的增速保持在20%，5年后增速为5%。此外，因为优酷土豆的收益是较好的，受到广泛债权人的认可，负债比例目前保持在一个比较稳定的状态，便于未来计算，本文假设加权平均资本成本以及资产负债率将保持不变。那么EVA的现值，将如下表3-5所示。表3-5EVA现值的总额（万元）增长期永续期20162017