2026年医药行业投资策略：聚焦创新、出海与确定性

——2026年医药行业投资策略l复盘：2025年，创新风格极致之年推荐（维持评级）持股中均一枝独秀。业绩面，Biotech企业2023-2024年连续两年营收保持证书编号：S0280523110001）；），l2026年医药投资策略：围绕创新、出海与确定性0%《创新突围、器械复苏与中药筑底》《创新突围、器械复苏与中药筑底》数据来看，我国医疗器械出口经历了从调整到复苏的过程，2025年上半年，2025-05-09国内大部分医疗器械企业在国内业务同比负增长环境下，海外业务保持较快《二十八省体外诊断试剂联盟集采需求增速，2025Q3海外营收进一步加速。出海已经成为国内药械企业经营发展量落地，关注集采驱动下的国产替代》《新旧交替，寻找增量》2024-12-26《新旧交替，寻找增量》2024-12-26《首批CHS-DRG付费新药新技术名单头垄断格局，奠定了血制品中长期高确定性基础。行业短期虽有供需l创新产业链：License-out爆发和产品销售放量共擎创新药大年新药企逐渐实现盈亏平衡，实现研发-销售-研发经营闭环；二是国内创新药企和管线越来越多受到MNC药企的青睐，整体收购或管线海外授权（license-out）交易频出，2025年前三季度创新药企带来宝贵现金流，同时也为国产创新药临床早期管线带来价值重估。CXO行业经历估值回调和大订单出清，地缘政治影响趋于缓和，在手订单恢复增长，行业边际改善。聚焦出海&研发销售闭环创新药企与CXO敬请参阅最后一页免责声明-1- 敬请参阅最后一页免责声明-2-15.6%。下半年通常是出口旺季，历史数据显示其增速普遍高于上半年，为l血制品：行业兼并重组正当时，供需扰动不改确定性占国内血浆采集量的80%左右。血制品是价格体系相对稳定的细分医药品策略上，建议浆量优先，兼顾产线，优先头部公司天坛生物、华兰生物。2、国产替代不及预期风险。化学发光、高值耗材国产化率均较低，如果政4、投融资恢复不及预期风险。投融资关系创新药企现金流支持，如果投融敬请参阅最后一页免责声明-3- 5 5 8 21 5 5 6 6 7 7 7 8 9 敬请参阅最后一页免责声明-4- 28 敬请参阅最后一页免责声明-5-（2023-2025年）保持基本稳定（年均波动±1%以内），2023年全行业总营收角度看，从23Q1开始，医药行业季度营收维持在602025年全年医药营收大概率保持在2.4万亿元以上。2020-2025年前三季度医药行业整体经营业绩及同比增速30000250002000015000100005000052.9%24463247642462422184195081.2%-0.6%-1.5%-6.3%-9.6%-24.0%-24.0%2020年2021年2022年2023年2024年25Q1-Q360.0%50.0%40.0%30.0%20.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%mm营业收入（亿元）mm扣非归母净利（亿元）营收同比利润同比21Q1-25Q3医药行业单季度营收及同比增速mm1209亿元，同比下降9.6%，利润端表观下滑幅度相比2024年扣非净利润1308亿元，同比下降6.高速增长，2025前三季度营收继续保持42%左右的高增速；利润端，营收龙头百济神州首次实现年度经营利润历史性盈利，2025年前三季度实现归母净利CXO行业经营业绩行稳致远，CXO行业是今年利润增速最快现景气大幅改善趋势。敬请参阅最后一页免责声明-6-细分行业营收同比增速扣非归母净利润同比增速2022年2023年2024年25Q1-Q32022年2023年2024年25Q1-Q3化学制剂3.3%0.6%0.8%-3.5%-13.0%28.5%-5.9%未盈利创新药-2.9%70.3%73.6%41.8%NANANANA4.1%5.9%-4.7%-4.2%-0.4%26.4%-25.7%-11.8%CXO57.5%-1.0%-4.1%86.0%-13.8%-20.3%33.4%原料药6.5%-1.9%8.6%-5.1%4.7%-24.0%31.9%6.5%6.4%7.5%0.3%0.5%-3.8%-1.4%-9.7%-19.2%线下药店30.4%4.9%0.7%37.5%-2.4%-32.4%6.2%-1.1%-0.3%9.5%-18.4%-17.8%-13.2%-4.1%8.6%-55.2%-26.7%26.4%-6.2%61.2%-60.5%-6.8%-15.3%70.1%-89.6%-49.2%-32.7%-1.1%27.5%0.5%-45.1%664.7%-29.7%-1.7%疫苗（剔除新56.3%-45.3%-49.2%54.1%-25.6%-75.1%-137.9%血制品4.3%-0.5%7.3%24.7%-18.5%市场表现-60.0%60.0%-30.0%医药细分行业市场表现与表观业绩增速对比市场表现-60.0%60.0%-30.0%50.0%CXOBiotech化学制剂医疗耗材40.0%20.0%原料药医药流通IVD疫苗-40.0%-20.0%0.0%0.0%20.0%40.0%医疗设备医院-10.0%线下药店表观业绩◆血制品-20.0%备注：Biotech和疫苗为营收增速，其余为扣非净利润敬请参阅最后一页免责声明-7-），），主题基金和被动ETF基金，非医药主动管理基金持仓医药比例更低。2018-2025H1全部公募基金医药持仓统计8.006.004.002.002018Q22018Q42019Q22019Q42020Q22020Q42021Q22021Q42022Q22022Q42023Q22023Q42024Q22024Q42025Q2超配百分比标准行业配置比例%全部公募基金医药持仓%为化学制剂、其他生物制品（主要是Biotec细分行业，尤其是其他生物制品和化学制剂持仓占比环比提升较大，分别外对医院、血制品和医疗耗材也分别有约2.0-4.024Q3-25Q3基金重仓持股医药细分行业变化83.8%89.3%78.8%78.8%72.4%72.4%mmmmmmmmmmmmmmmmmmmmmmmm25Q3相对24Q3基金重仓持股变化比例敬请参阅最后一页免责声明-8-CR20变化来看，基金机构对生物制品（疫苗重仓持股CR20所属行业23Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3趋势药明康格医药5869↓药明生物58凯莱英7康龙化成9九洲药业金域医学全部退出新产业百济神州创新药578↓百利天恒-U创新药泽璟制药-U创新药89↓信达生物创新药4科伦博泰生物创新药康方生物创新药三生制药创新药8荣昌生物创新药恒瑞医药化学制剂42322112华东医药化学制剂人福医药化学制剂科伦药业化学制剂776新诺威化学制剂信立泰化学制剂海思科化学制剂石药集团化学制剂中国生物制药化学制剂爱尔眼科连锁医院3445456全部退出通策医疗连锁医院美年健康连锁医院长春高新生物制品9997上海莱士生物制品天坛生物生物制品爱美客医疗美容67迈瑞医疗医疗器械212121334↓惠泰医疗医疗器械8888↓联影医疗医疗器械65464457↓鱼跃医疗医疗器械爱博医疗医疗器械智飞生物疫苗7664全部退出沃森生物疫苗同仁堂859全部退出片仔癀8太极集团华润三九东阿阿胶9），），敬请参阅最后一页免责声明-9-2018-2025年我国医保基金收支及结余率 支出（亿元）新增结余（亿元）收入同比%支出敬请参阅最后一页免责声明-10-“4+7”“4+7”059%5652%mm中标品种数量（个）整体平均降价幅度%93%敬请参阅最后一页免责声明-11-2018-2024年医保新增谈判药品协议期内销售额（亿元）谈判平均2023年我国医保统筹区DRG/DIP实施情况250200190192200150100500DRG付费DIP付费DRG/DIP兼有 敬请参阅最后一页免责声明-12-2020-2025H1恒瑞医药研发投入及营收占比908070605040302010029.8%29.8%23.9%494921.3%18.0%2020年2021年2022年2023年2024年2025Q1-Q3研发支出（亿元）营收占比%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%252015105070.0%2020-2025H1恒瑞医药I类创新药商业化数量、创新药营收及占比70.0%60.0%50.0%40.0%60.0%50.0%40.0%40.5%30.0%720.0%10.0%0.0%20H121H12022年2023年2024年2025H1I类创新药数量（个）创新药营收（十亿元，含授权收入）总营收占比%治疗，以及正在兴起的融合治疗比如ADC（抗体偶联药物）、RDC（放从2020年以来，国内biotech创新药企商业化管线逐渐丰富成为医药行业名符其实的成长性细分板块。前我国创新药出海的主要模式，大部分biotech企业均存在自身资金实力弱小、人 且可以通过首付款和研发里程碑提前收回研发资金，缓解研发运营资金紧张问题，同时对公司早期管线实现价值重估。代表案例如三生制药/辉瑞、信达生物/武田制 敬请参阅最后一页免责声明-13-302520502020-2025年前三季度两款BTK抑制剂销售额对比及增速167%167%149%136%106%46%19%51%2020年2021年2022年2023年2024年2025Q1-Q3奥布替尼-中国泽布替尼-全球奥布替尼同比泽布替尼同比180.0%160.0%140.0%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%2020-2025年前三季度泽布替尼全球市场结构及增速30.025.020.015.010.05.00.0237%203%143%237%203%143%106%86%49%27%49%38%35%2020年2021年2022年2023年2024年2025Q1-Q3250.0%200.0%150.0%100.0%50.0%0.0%泽布替尼-中国中国同比泽布替尼-欧洲及其他欧洲及其他同比mm泽布替尼-美国美国同比泽布替尼-中国中国同比泽布替尼-欧洲及其他欧洲及其他同比器械出海展现出较强的韧性与活力。从2024H1开始，趋势，2024年全年出口总金额3553亿元，同比增长9.8%；2025年上半年，国内大部分医疗器械企业在国内业务同比负增长环境下，海外业海外营收占比不断提升，2025Q3海外营收进业经营发展的必选题，近年来在国内业务下滑的时刻成为良好的业绩稳定器。料血浆极强的资源属性，且无法短期快速放量。2023-2024年血制品全行业采浆超制品行业的高确定性。从2024年下半年开备更新项目数量和招标预算金额，均呈现大幅增长趋势。2025年上半年，我国医疗器械招投标整体市场规模超800亿元，同比将渐次复苏，看好2026年医疗设备全行 敬请参阅最后一页免责声明-14-海外市场商业化能力的国内Biotech公司快速打入国际市场。药license-out交易爆发，前三季度总交易金额已图18：2021-2025年前三季度全球医2021-2025前三季度全球及我国医药license-out交易金额及同比2000800400106.7%77.3%48.4%26.3%6.5%4.4%6.5%-5.0%-5.0%4112021年2022年2023年2024年2025年前三季度中国license-out总金额（亿美元）全球同比%中国同比%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%2024年的27.7%，2025年前三季度大幅提升到48.2%，已经占据全球医药BD交易价来看，我国医药license-out交易均价从2021年的2.7亿美元左右提升到2025年 敬请参阅最后一页免责声明-15-2021-2025年前三季度我国创新药license-out在全球医药BD交易中的占比60.0%48.2%50.0%48.2%40.0%27.7%27.7%22.9%20.0%16.4%15.1%16.4%12.7%10.7%10.0%12.7%10.7%7.5%7.4%7.5%4.8%0.0%4.8%2021年2022年2023年2024年2025年前三季度中国license-out总金额占比中国license-out数量占比图20：2021-2025前三季度我国医药BD数量及平均单2021-2025年前三季度我国医药license-out数量及均价mm占前三季度国内医药license-out总交易额的78%；其中首付款36.1亿美元，首付下几个特点：一是单项交易总金额显著放大，启德医药/Bio），），12I期4.0%324567脂 敬请参阅最后一页免责声明-16-89Vor），脏）到肝外递送技术突破，极大扩展了小核酸药物的治疗领域。2024国小核酸药物license-out重磅交），目以临床前和临床早期产品为主，2024-2025年前三季度，临床前阶段均占比5期，交易首付款比例越高，如三生制药/辉瑞战略合作的PD-1/VEGF双抗正处于NSCLC适应症的国内III期临床和其他适应症的多项II期临床，交易总金额61.5亿美元，首付款12.5亿美元，首付款比例高达20.6%。2024-2025年前三季度我国 敬请参阅最后一页免责声明-17-2021-2025年前三季度我国创新药license-out交易药物类型分析120%100%100%80%60%40%20%0%40% %21%3%40% %21%3%10%19%28% 19%6%12%25%32%5%6%15%14%8%20%29%6%8%15%12%8%22%43%2%16%26% 3%2021年2022年2023年2024年2025年前三季度小分子单抗双/多抗ADC细胞&基因疗法(CGT)小核酸其他（疫苗、核药、技术等）2025年前三季度我国医药Iicense-out临床阶段统计批准上市,9%BLA/NDA,3%临床前,52%临床后期（II、临床前,52%21%临床早期（申请临床、I期）,15%从交易“质”的角度，交易管线临床阶段集中在临床早期阶段（临床前&占比接近70%首付款比例较低（整体首付款比瑞医药、信达生物和三生制药），我国创新药license-out交易中高质量的“双高”计数据，2020-2024年，全球制药企亿美元的药品将直接面对专利到期带来的销售压力。其中，包括PD-1免疫检查点磅药品均在2026年后的5年间相继专利到期，面临仿制药竞争。制药巨头需要快速扩充管线，对冲专利悬崖带来的营收下滑压力，License-in物美价廉的中国创新2020-2029年面临专利悬崖威胁的药品全球销售额（十亿美元）503067年均440亿美元5126年均130年均130亿美元2020年2021年2022年2023年2024年2025年2026年2027年2028年2029年 敬请参阅最后一页免责声明-18-而在治疗效果、耐药性管理等方面展现出潜力。近年来在PD-1等免疫检查点抗体药上的研发就体现多靶点策略优势，三生制药/三生国健的PD-1/VEGFR双抗、信方生物的PD-1/CTLA-4在一线治疗PD-L1表达阳性(PD-L1TPS≥1%)的局部晚期或转移性非小细胞肺癌(NSCLC)的注册性III期头对头临床试验中，疗效打），国公司参与了全球约40%的ADC相关并购交易和License-out交易。全球和国内2023-2028年，预计全球ADC药物市场规模年复合增速为31.8%，国内为72.6%，市场空间极具潜力。ADC药物核心包括抗体度靶向特异性和毒素分子的强效杀伤力，实现“比化疗更精准，比靶向更强力”，精准高效的杀伤肿瘤细胞，如针对HER2等靶点的ADC在乳腺癌治疗中显示出更连接子从不稳定到多种类型连接子的突破，毒素分子的DAR值从随机偶联的异质Inclisiran（治疗动脉粥样硬化性心血管疾病）获批以来，小核酸药物逐渐向乙肝、递送性有效结合。国际制药巨头诺华、罗氏和礼来等积极布局小核酸药物。2019年诺华以97亿美元收购TMC，将Inclisiran纳入心血管疾病研发 敬请参阅最后一页免责声明-19-正在进入临床，CDMO服务商药明康德、产能持续扩张，有望受益未来小核酸药物放量。2022年康方生物/SummitAK112BD项目5亿美BL-B01D1项目8亿美元首付款，2024年礼新制药/默沙东、获得5.88亿美元和7.0亿美元首付款，2025年信达生物/武田制药、三生制药/辉瑞2025年前三季度，License-out首付款金额约46亿我国创新药一级市场融资与license-out交易首付款金额对比0052019年2020年2021年2022年2023年2024年2025年前三季度一级市场融资总金额（亿美元）license-out交易首付款（亿美元）偿要求更多，相应贡献公司整体估值水平越低。从近年来国产创新药License-逐渐丰富和销售规模的放大，部分头部创新药企逐渐实现盈亏平衡，实现研发-销 敬请参阅最后一页免责声明-20-售-研发经营闭环，身份也从Biotech向Bigpharm转型；二是国内创新药企和管线医药工业发展规划》披露，“十三五”期间获批的创新药为47个，较“十二五”国共有210个创新药获批上市，是“十三五”同期的3.5倍。获批上市6款创新药，信达生物获批上市5款创新药。250200150100500“十二五”-“十四五”期间国产创新药获批数量347%210104%十二五（2011-2015年）十三五（2016-2020年）十四五（2021-2025年）mm国产创新药获批数量（个）同比%400.0%350.0%300.0%250.0%200.0%150.0%100.0%50.0%0.0%国内主要创新药企商业化管线数量（个）201050513326776 05201050513326776 0552243112百济神州恒瑞医药信达生物再鼎医药复宏汉霖贝达药业神州细胞君实生物康方生物和黄医药百奥泰荣昌生物艾力斯微芯生物诺诚健华百济神州恒瑞医药信达生物再鼎医药复宏汉霖贝达药业神州细胞君实生物康方生物和黄医药百奥泰荣昌生物艾力斯微芯生物诺诚健华自研引进）， 敬请参阅最后一页免责声明-21-2020-2025H1国内主要创新药企销售额快速放量（不含授权收入）mmmmmmmm资料来源：各公司2020年-2025H1定期报告，诚通证券研究所2025H1国内主要创新药企销售额（不含授权收入，亿元）神州细胞,10君实生物,11荣昌生物,11和黄医药,14康方生物,14百济神州,174再鼎医药,15贝达药业,17艾力斯,24复宏汉霖,26信达生物,52恒瑞医药（创新药）信达生物,52成本人才“真优势”2025年国产创新药的大爆发，不是一蹴而就式的突然成功，而是水到渠成式审批时限由60个工作日缩短为30个工作日。发投入从2020年的859亿元左右快速上升到2024年1400亿元左右，年复合增速入）从2020年的4.4%提升到5.7%。头部创新药企是研发主力军，2024年百济神50亿元以上，信达生物、华东医药、科伦药业和君实生物等超20亿元以敬请参阅最后一页免责声明-22-2020-2024年医药行业研发支出及研发强度80060040020001396134725.0%20.0%134725.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%8595.7%3.6%8595.7%3.6%-0.6%24.9%107317.1%13.7%10.3%7.2%4.8%12564.4%5.4%5.1%-5.0%2020年2021年2022年2023年2024年研发支出（亿元）研发同比%研发强度营收同比%并持续深耕，成为了唯一一家在3个CLL基础作用机 敬请参阅最后一页免责声明-23->20万12-18万国外VS国内3-5倍5-7万4-6万），元，同比增长9.1%，连续两年增速回正（2024年同比+）；年，我国增速高于国外，一是2024年基数相对低，二是从年初以来国内医药海外授权BD交易爆发叠加赴港上市热潮，给国内医疗保健一全球医疗健康领域投融资连续两年保持正增长，国内也于2025年恢复增长。1200100040020002012-2025年全球及我国医疗健康产业投融资及增速200.0%150.0%5745825873400.0%3400.0%1097383-50.0%2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年2025年M1-M112021-2025年全球医疗保健领域月度投融资节奏160.0140.0120.0100.080.060.040.020.00.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021年2022年2023年2024年一2025年biotech类企业对融资相对敏感，Biotech企业支撑运营和研发的资金主要来自以下几个来源：一二级市场融资、境内外BD首付款和企业商业化管线销售收入。 敬请参阅最后一页免责声明-24-2020-2021年，biotech企业更多依赖一、二级市场融资，随着20付款和商业化管线营收逐年放大，逐渐成为biotech企业重要资金来源组成部分，在5-6%间，预计带来近428亿元人计算），全年创新药销售在959亿元左右，二者合计为biotech创新药企带来13872020-2021年的90%左右下降到2025年的40%左右。2025年，国内biotech企业融资来源呈现多元化、稳定性增强特点，各渠道来源资金总额已经超过2020-2021年水平，资金状况改善明显。图33：2017-2025年国内Biotech企业资金来源测算（亿元）在手订单数据，我国CXO龙头企业新签订单开始恢复增长，且同期增长40.1%。敬请参阅最后一页免责声明-25-阳光诺和在手订单同比增速分别为27.6%。在手订单充业绩释放，但同时由于CXO行业海外营收敞口较缘政治风险。2020-25H1主要CXO上市公司在手订单/合同负债一览（亿元）00药明康德昭衍新药阳光诺和康龙化成（合同负债）美迪西（新签订单）泰格医药凯莱英（折合RMB）泰格医药康龙化成2024年主要CXO上市公司在手订单/新签订单增速%泰格医药康龙化成主要动力。药明康德随着去年新增产能逐季度爬坡，今年上半年TIDES业肽固相合成产能3.0万升，预计2025年底总产能达到4.4万升。24H1-2025年药明康德TIDES业务产能及营收6050.350403020.810.03.24.13.24.10固相合成产能（万升）营收（亿元）24H1n25H1w2025年底24H1-2025年凯莱英TIDES业务产能及营收5.04.03.83.03.53.03.02.52.00.50.0固相合成产能（万升）营收（亿元）24H125H12025年底敬请参阅最后一页免责声明-26-业化管线，仅25H1新上市5款，全球首款GLP/GCG双靶点玛仕度肽减肥适应症估值压制因素基本出清，国内CXO行业的高效产能仍具备稀缺性。从恢各地方省市纷纷出台相关配套措施；2025年大规模设备更新政策持续深化，中央 敬请参阅最后一页免责声明-27-24M6-25M9国内设备更新招标情况25.020.015.010.05.00.022.820.119.619.517.319.320.119.619.517.319.313.811.610.27.00.80.524M624M724M824M924M1024M1124M1225M125M225M325M425M525M625M725M825M924M624M724M824M924M1024M1124M1225M125M225M325M425M525M625M725M825M9预算金额（亿元，仅披露）项目数量（个）250200500据众成数科统计，2025年上半年，我国医疗器械招2022-2025H1我国医疗器械公开招标中标市场规模同比增速80.0%42.5%40.0%42.5%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-60.0%-40.4%-40.0%-40.0%-60.0%22H122H223H123H224H124H225H1市场规模（23年数据归一计算）同比2025H1我国医疗器械公开招标市场规模月度同比增速80%78%82%80%78%69%60%40%41%40%21%20%21%0%25M125M225M325M425M525M6比增长57.1%。各省市设备集采后，企业从投标、中标到最终确认收入时间拉长， 敬请参阅最后一页免责声明-28-120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-60.0%-80.0%24H1、25H1三大细分医疗设备公开招标中标市场规模同比变化94.4%24.5%57.1%24H125H1-23.9%-50.2%-53.9%影像设备体外诊断设备生命支持类设备展现出较强的韧性与活力。根据高端医械院数据中心统计今年上半年我国医疗器械出口总额达1793.3亿元，同比20普遍高于上半年，为全年出口表现奠定了坚实基础。2022-2025H1我国医疗器械出口金额及同比1000500021342134184018406.5%190117938.6%5.0%155115510.0%-8.5%-8.5%-25.0% -30.0% 敬请参阅最后一页免责声明-29-耗材出口约868.2亿元，诊疗设备出口495.7亿元，分别占器械出口总额的48.4%4.5%和11.7%。但从各品类结构出口同比增外诊断试剂出口增速显著高于其他子品类，2024H2增速分别为39.3%和26.6%，2025H1延续快速增长，增速分别为33.42025H1我国医疗医械出口品类结构诊疗设备,27.6%医疗耗材,48.4%其他器械,11.7%IVD仪器,7.8%IVD试剂,4.5%40.0%30.0%20.0%10.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%39.3%33.4%33.4%26.6% 04%2023H-0.3%2023H-7.%2024H1-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%-54.4%-50.0%-54.4%-60.0%IVD仪器IVD试剂其他器械医疗耗材诊疗设备备注：IVD试剂2023H1增速为25H1迈瑞医疗海外营收同比增5.4%（国内同比下），海外营收19.9亿元，同比增长42.0%，25Q3增速显著加快，海外营收占比提升到22.5%（25H1为19%，2024年全年为22%），海外市 敬请参阅最后一页免责声明-30-2025年前三季度主要医疗器械公司国内外营收增速对比50.0%42.0%40.0%26.6%28.6%26.6%23.7%30.0%23.7%21.0%19.2%21.0%20.0%10.7%5.4%5.7%10.0%5.4%5.7%0.0%0.0%迈瑞医疗-IVD迈瑞医疗-设备迈瑞医疗整体25H1联影医疗理邦仪器迈瑞医疗-IVD迈瑞医疗-设备迈瑞医疗整体25H1联影医疗理邦仪器海泰新光新产业鱼跃医疗-4.0%-11.0%-10.0%-11.0%-20.0%-30.0%-31.0%-33.4%-31.0%-33.4%-33.4%国内增速国际增速备注：迈瑞医疗、鱼跃医疗为2025H1数据，其据主要器械公司国际营收占比74.6%80.0%74.6%65.0%70.0%65.0%60.0%60.0%50.6%42.8%50.0%42.8%37.0%40.0%37.0%22.5%30.0%22.5%20.0%0.0%迈瑞医疗-IVD迈瑞医疗-设备迈瑞医疗整体25H1迈瑞医疗-IVD迈瑞医疗-设备迈瑞医疗整体25H1联影医疗理邦仪器海泰新光新产业鱼跃医疗备注：迈瑞医疗、鱼跃医疗为2025H1数据，其据疗治疗类其次（迈瑞设备类、理邦仪器等预计IVD类由于国内DIGs和检验套我们认为当前医疗器械行业盈利能力正处于周期底部，2026年国内海外共振确定性较强。建议聚焦国内平台型医疗设备龙头公司，例如迈瑞医疗（诊疗设备+影像），疫，产品价格相对稳定；而下游需求随着人口老龄化，终端需求稳定上升。因此， 敬请参阅最后一页免责声明-31-请设置新的单采血浆站，其注册的血液制品应当不少于6个品种（承担国家计划免疫任务的血液制品生产企业不少于5个品种），且同时包含人血白蛋白、人免疫球蛋白和凝血因子类制品。2016年，卫计委发布《关于促进单采血浆站健康发高、单采血浆站管理规范的血液制品生产企业倾斜原则，（人血白蛋白、重组血制品除外）；2016年，卫计委发布的《关于促进单采血浆 1、2001年起，不再新批血制品企业；2、产品少于6个（覆盖三大类），不批单3、具有生产资质的血制企业28家。进口壁垒.除人血白蛋白外，禁止其他所有血源血液制品进口，外部竞争宽松。采浆量决定血液制品供应，浆源和浆站资源属性明显，没办法短期快速放量。资源属性资源属性均为国内2-3倍。 敬请参阅最后一页免责声明-32-资料来源：博雅生物《血制品智能工厂建设项目度大幅提升。购。2025年9月，中国生物斥资46.99亿元受让共青城胜邦持有派林生物21.03%的股权交易正在推进，并购完成后，中国生物旗下持股超资源占比将达到30%以上，合计拥有9个血液制品生产牌照。4.8185% 85%敬请参阅最后一页免责声明-33-入博晖创新《签署广东卫伦股权框架协议公告》（2014.12.06）、《拟收购河北大安股权评估报告》（2014.资产收购公告，2022年收购西安回天公告，2024年收购中原瑞德公告；博），医药收购博雅生物报告书》；2023.03派林生物《控股股东股份转让协议公告》；2025.09派林生物《股份转让上海莱士《公司股东协议转让公司股权公告》；诚45.21%安康45.21%华兰重庆100%华兰重庆100%华兰疫苗67.5%华兰基因40%华兰生物华兰生物泰邦生物采浆量：1586吨（+18.2%）泰邦生物浆站（在营）：34家（32家）采浆量：约2044吨浆站（在营）：约采浆量：约2044吨浆站（在营）：约25家业绩：NA产品线：三大类12个品种共青城胜帮英豪21.03%产品线：三大类共青城胜帮英豪21.03%优势品种：VIII因子、凝血酶原复合物，三大特免.派林生物优势品种：狂免、静丙.派林生物采浆量：1421吨（+16.7%，含新疆德源）15.2%浆站（在营）：38家（34家）15.2%业绩：26.6亿元/7.4亿元产品线：三大产品线齐全14.3%10.6%优势品种：狂免。14.3%10.6%其他公司其他公司采浆量：3649吨（占比27.2%左右）20.7%2024年27.2%包含：博雅生物（631吨，+10.4%）、卫光生物（562吨，8.7%）、远大蜀20.7%2024年27.2%海尔海盈康20.02%上海莱士郑州莱士100%同路生物100%浙江海康90%广西莱士100%南岳生物100%海尔海盈康20.02%上海莱士采浆量：1919吨(含南岳生物278吨）浆站（在营）：53家（52家，含南岳9家）业绩：81.7亿元/21.9亿元产品线：三大类11个品种，产线齐全优势品种：白蛋白、凝血产品线贵州血制100%兰州血制100%上海血制100%武汉血制100%中原瑞德贵州血制100%兰州血制100%上海血制100%武汉血制100%中原瑞德100%中生股份↓45.64%蓉生天坛生物西安血制63.7%采浆量：2781吨(+15.2%,权益2058吨）浆站总数（在营107家（85家）业绩：60.3亿元/15.5亿元产品线：三大类，主要白蛋白和静丙为主优势品种：白蛋白、静丙. 敬请参阅最后一页免责声明-34-5.3、价格体系相对稳定：院内集采降价温和，院外供求主导价格短期截至目前，国内共进行三次省际规模血制品集采，血制品集采价格降幅温和。度较小。第三次是2023年9月京津冀“3+N”联盟集采，），家企业人凝血因子VIII（200IU规格）中位数中标价392资料来源：广东省药品交易中心、河南省医药集中采购平台、），敬请参阅最后一页免责声明-35-140001200010000800060004000200002016-2024年全国采浆量及同比增速1340012079101819206939092068623838880818623838869852016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%国内采浆总量（吨）同比增速%2016-2024年人血白蛋白批签量及进口占比900080007000600050004000300020001000065.0%58.2%57.8%59.8%65.0%58.2%57.8%59.8%59.8%62.9%62.2%66.3%15.4%10.9%5.4%6.3%10.0%6.5%60.0%50.0%40.0%30.0%20.2%