固收与基金2025Q3转债持仓分析：二级债基份额猛增创历史新高转债缩量基金配置仓位有所下降

目录TOC\o"1-1"\h\z\u一、固收基金份额：二级债基份额快速提升，创历史新高 1二、固收基金的转债投资金额提升明显，但仓位有所下降 2三、转债份额三季度整体提升明显 3四、重仓个券：银行、新能源转债获增持明显，整体配置分散化 4五、投资建议：看好权益资产长期表现，接受转债缩量的现实 4风险分析 7投资于可转债的公募产品主要包括一级债基、二级债基、可转债基金、偏债型混合基金，我们以按照基金分类口径，对上述开放型基金的转债持仓进行梳理，观察其2025年3季报转债持仓的变化。在底层资产层面，我们关注两个数据作为讨论的前提：①底层资产回报：25Q3中证转债指数除去8月下旬有较大调整外，整体呈现单边上行趋势，Q3涨跌幅+9.43%；②底层资产规模：25Q3全市场公募转债余额由6426亿元进一步降至5882亿元，环比Q2末缩量544亿元（-8.46%）。2025年以来，转债市场债券余额整体缩量约1500亿元。一、固收+基金份额：二级债基份额快速提升，创历史新高三季度在权益市场带动下，二级债基份额大幅提升25Q3二级债基的份额环比大幅增加54%至1.02万亿份，二级债基份额快速提升，创下历史新高，预计权益指数的上行与债市波动调整构成直接驱动。25Q125Q2Q31.4%7098导致转债性价比低于权益资产）与债基新规产生扰动。Q3偏债混合基金份额整体变化不大，灵活混合基金份额延续波动下滑趋势，而转债基金份额受益于权益资产的表现环比增加9.3%至335亿份，净申购明显。整体而言，三季度在权益资产的良好表现下，固收+基金的份额大幅增长，主要驱动在于二级债基份额的爆发式提升。图1:各类型固收+基金份额变化情况（亿份）图2:各类固收+基金25Q3份额变化情况（亿份）注：净申购为各基金季度内申购数减赎回数，未考虑新发与清算产品情况二、固收+基金的转债投资金额提升明显，但仓位有所下降在基金份额大幅提升（尤其是二级债基）的驱动下，固收+基金的转债投资金额整体上升明显25Q3二级债基、转债基金的转债投资金额分别环比Q2增加24.2%（+208亿元）、21.8%（+93亿元）至1066亿元、520亿元，撇除转债指数整体上涨9.4%的因素后，二级债基与转债基金的转债投资金额依然有明显提升，主要在于其份额增长驱动。而一级债基、偏债混合基金的转债投资金额则受制于份额出现净赎回、转债资产的整体缩量而出现较为明显的下降，分别环比Q2减少10.8%（-79亿元）、22.1%（-35亿元）至648亿元、125亿元。受制于转债资产的整体缩量，固收+基金的转债仓位整体下降虽然中证转债转债指数三季度上涨9.4%，但由于转债资产大幅缩量，固收+基金在转债高估值下对于转债资产的配置更偏冷静，即便在增量资金充足的背景下，也难以大幅提高转债仓位。Q3一级债基、二级债基、偏债混合基金的转债仓位分别为7.65%、8.19%、4.74%，分别环比Q2下降0.9pct、2.4pct、1.67pct，固收+基金的转债仓位整体下降明显，如果撇除转债资产Q3的涨幅因素，固收+基金三季度对于转债资产的投资力度的下降可能更为明显。图3:各类型公募基金转债资产市值（右轴，亿元）与占净资产比例（左轴，%）图4:各类型公募转债持仓金额与仓位环比变化情况（亿元，%）三、转债ETF份额三季度整体提升明显主动型固收+基金外，转债ETF已经成为转债配置的主力工具。三季度转债ETF份额先升后降，整体提升明显。目前博时转债ETF与海富通上证投资级可转债ETF合计规模已占到全部转债规模的约10%。图5:博时中证可转债及可交换债券ETF过去一年规模变化图6:海富通上证投资级可转债ETF过去一年规模变化（亿元）四、重仓个券：银行、新能源转债获增持明显，整体配置分散化从增持/减持金额前十个券看，由于反内卷带动新能源板块表现较佳同时存在多只较大规模的低价个券，因此新能源转债获公募增持明显。同时银行转债由于三季度整体调整幅度较大，在底仓品种欠缺下，同样获得公募增配。而环比减持较多个券，则多由于强赎/到期导致。图7:25Q3公募基金环比增持/减持前十个券不考虑新发行半年内个券25Q3公募基金的转债持仓集中度进一步下降，分散化的配置成为更多基金管理人的选择。图8:25Q3公募基金转债持仓集中度情况（对应次序的转债投资金额除以公募全部转债持仓金额）不考虑新发行半年内个券五、投资建议：看好权益资产长期表现，接受转债缩量的现实+ETF三季度①固收+基金的份额大幅增长，而②固收+基金转债仓位下降。看似矛盾的二者，却形象刻画出当下转债配置的现实环境：一方面是投资人对于含权资产的高度认可，另一方面却是快速缩量的转债资产已经难以满足债券基金对于含权的诉求。当下的转债资产看似具备稀缺性，但投资者因担心其期权价值伴随剩余时间减少而衰退，整体上对转债资产保持冷静，并不愿意给予更高溢价，而选择股票，具体表现为二级债基份额的增长情况远好于一级债基。从交易所披露的月度持仓看，伴随转债资产的持续走高，险资、年金的转债持仓占比伴随个券的止盈而波动下降；公募持仓转债比例则大幅提升至40%，目前转债资产已高度集中于公募投资者。图9:交易所披露的不同类型投资人转债持有占比情况交所，深交注：上交易披露口径为面值，深交所披露口径为市值；沪深合计数据忽略交易所的数据口径差别后整理得到。展望四季度与2026年，我们认为权益资产的表现仍将值得期待，但对于转债投资而言，依然需要时刻关注估值/价格中枢的变化以灵活应对。一方面，在转债资产收缩和投资人对于权益资产风险偏好的大背景下，转（时间价值衰减与强赎可能性提升），抵消部分权益上行的收益，投资者对于高估值下的转债缺乏进一步追高的动力。因此建议密切关注转债的估值与价格中枢，灵活控制转债仓位。具体方向上，建议持续关注科技股性个券与低价底仓权重标的的哑铃组合，同时关注新发转债上市初期的投资机会。图10:2012年至今固收+基金资产净值情况（亿元）统计范围包括 类下一级基、级债、偏混合金与转债基金图11:2017年至今转债隐含波动率均值与中位数风险分析权益市场波动风险。可转债价格与正股存在较高相关性，若权益市场出现较大调整，可能导致转债投资出现较大亏损。流动性风险。一方面，转债市场日均交易金额较2022年已有显著下滑，若转债市场流动性进一步下滑可能对估值中枢产生不利影响；另一方面，转债市场的流动性与机构行为与债市息息相关，若债市出现较大扰动可能通过流动性影响到转债市场表现。信用与退市风险。部分个券已逐步临近到期，若最终无力兑付债务可能引发信用风险；若转债对应正股退市，转债亦随之退市，可能导致没有公开市场交易的退市风险。条款行使的不确定性风险。对于发行人而言，下修、强赎条款的行使需要综合考虑发行人各方面因素综合判断，因此存在较大不确定性。伴随转债剩余时间的减