中国黄金国际深度报告：金铜并济再铸辉煌

目录中国黄金国际：立足金山铜海夯实根基 3中国黄金国际：金铜并济，央企海外上市平台 3三费费率稳定，2024年利润实现扭亏为盈 7核心资产：厚积薄发，技改扩产正当时 10长山壕金矿：地下过渡期，技改有望2029年完成 10甲玛多金属矿：大型多金属矿山，勘探+扩产并进 14行业观点：降息催化，金价步入右侧区间 18货币超发，全球央行成为重要买盘 18利息支出压力陡增，美元美债难以为继 24非农催化通胀温和，降息催化持续 27投资建议 30盈利预测与业务拆分 30估值分析 31投资建议 32风险提示 33插图目录 35表格目录 36中国黄金国际：立足金山铜海夯实根基中国黄金国际为一家于加拿大英属哥伦比亚注册成立的黄金及基本金属矿业公司。公司于2006年10月在多伦多证券交易所上市。2010年公司在香港联合交易所主板成功上市交易。目前核心资产为内蒙地区长山壕金矿以及西藏地区甲玛多金属矿。图1：公司历史沿革资料来源：公司公告，中国黄金国际同时在中国香港和加拿大两地上市。公司最终控股股东为中国黄金集团有限公司，是中国黄金行业唯一一家中央企业。集团共拥有4家上市公司，分别是黄金行业首家在境内A股上市企业中金黄金，在加拿大多伦多和中国香港两地上市企业中国黄金国际，国家发改委混改第二批试点、国企改革双百行动首单主板上市企业中国黄金以及辐照消毒灭菌行业第一家A股IPO企业中金辐照。集团持有公司股份40.01%，公司是其唯一的海外上市平台。图2：中国黄金国际股权结构资料来源：公司公告，公司的矿产资源为位于中国内蒙古的长山壕金矿及位于中国西藏的甲玛铜金多金属矿。中国黄金国际持有长山壕矿的96.5%权益，而中方合营（中外合作经营企业）方则持有余下3.5%权益，另外公司拥有甲玛矿区的全部权益。2024551.148.264.339.44.36244.39207.512.242.223.31.79（55.7）114.58百万盎司截至2024年年报，长山壕金矿探明+控制黄金资源量为126.85吨，同比-4.35%，探明+控制+推断黄金资源量为158.57吨，同比-3.92%。储量端，202415.02钼金属 铅金属（千 锌金属（千 金（百万盎 银（百万（千吨） 吨） 吨） 司） 盎司）/吨） /吨） （千吨）钼金属 铅金属（千 锌金属（千 金（百万盎 银（百万（千吨） 吨） 吨） 司） 盎司）/吨） /吨） （千吨）金（克 银（克 铜金属锌%铜% 钼% 铅%数量百万吨类别探明 91.12 0.38 0.04 0.04 0.02 0.07 5.04 346.86 33.42 33.30 16.70 0.21 14.76229.63229.634.15377.78609.510.40 0.03 0.05 0.03 0.10 5.48 5154.3 448.515控制探明+ 1395.1 0.40 0.03 0.05 0.03 0.10 5.45 5511.2 481.93 642.81 394.48 4.36 244.39推断 406.10 0.31 0.03 0.08 0.04 0.10 5.13 1258.9 121.83 324.88 175.00 1.31 66.98控制 7推断 406.10 0.31 0.03 0.08 0.04 0.10 5.13 1258.9 121.83 324.88 175.00 1.31 66.98资料来源：公司公告，钼% 铅% 锌% 金（克/银（克/铜金属钼金属铅金属锌金属金（百万银（百万类别数量铜%百万吨证实 17.140.600.050.020.02吨）0.19吨）7.66钼% 铅% 锌% 金（克/银（克/铜金属钼金属铅金属锌金属金（百万银（百万类别数量铜%百万吨证实 17.140.600.050.020.02吨）0.19吨）7.66（千吨）102.54（千吨）8.63（千吨）3.91（千吨2.64盎司）0.11盎司）4.22概略 330.620.600.030.130.070.1610.381972.02113.69417.82230.751.69110.36证+ 347.760.600.040.120.070.1610.252074.56122.32421.73233.381.79114.58概略资料来源：公司公告，表3：长山壕金矿矿产储量情况类别吨（千吨）摊薄金（克/吨）金（吨）金（百万盎司）证实11,9890.617.340.24概略11,4770.677.690.25总计23,4660.6415.020.48资料来源：公司公告，产量方面：金板块逐步修复，金铜产量稳健复苏金板块：2020-2022自产金产量稳定于7.5吨左右；2023年，受甲玛2023季度时减少开采率，以加强对露天矿坑边坡的管理及维护影响，公司产量下滑至4.6吨；2024年伴随甲玛及长山壕矿复产顺利，公司自产黄金5.06吨；2025年公司开启完整生产元年，上半年公司黄金产量2.74吨。2020-202285000年5月伴随二期复工实现全面复产，全年铜产量47929；202534924图3：公司产量 图4：公司产量金产量（吨）8642

10000080000600004000020000

铜产量（吨）02020 2021 2022 2023 20242025H1

02020 2021 2022 2023 20242025H1资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，1600/1153美元/盎司，受地上资源枯竭影响近年成本略有上行但仍在可控范围内。铜：公司早期铜生产成本维持在3美元/磅附近，2023年由于53.29/磅，未来仍有进一步优化空间。图5：公司金生产成本、金现金生产成本（单位：美元/盎司）

图6：公司铜生产成本、铜现金生产成本（单位：美元/磅）8006004002000

金生产成本（美元/盎司） 金现金生产成本（美元/盎司）2020 2021 2022 2023 2024 2025H1

铜生产成本(美元/磅） 铜现金生产成本（美元/磅）65432102020 2021 2022 2023 2024 2025H1资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，1.2三费费率稳定，2024年利润实现扭亏为盈2020-202461.39/80.81/78.51/32.65/53.7641.24现净利润7.96/19/15.83/-1.81/4.46亿元，202514.23亿元。24年业绩的修复主要来自金铜价格上行与甲玛复产共振。净利润同比为440.96%/138.80%/-16.69%/-111.45%/346.01%，2025年上半年为732.36%。20232023327日起因尾矿库尾砂外溢暂停营运202215.832023-1.811232.6553.76图7：公司营业收入（亿元） 图8：公司净利润1000

营业收入2020 2021 2022 2023 2024 2025H1

归母净利润（亿元，左轴） 同比（%，右轴）2020 2021 2022 2023 2024 2025H125 800%2020 2021 2022 2023 2024 2025H120 600%15400%10200%50 0%-5 -200%资料来源：ifind， 资料来源：ifind，2024司矿产铜营收与毛利占比为67.4%/56.5%，金营收占比与毛利占比为32.6%/43.52025至28.2%。但从矿山特征及核算方式看，甲玛多金属矿历史产量与长山壕旗鼓相当，20252.2图9：中国金际板营（亿） 图10：中国金际板毛（亿）铜营收 黄金营收90807060504030201002020 2021 2022 2023 2024 2025H1

铜毛利 黄金毛利353025201510502020 2021 2022 2023 2024 2025H1资料来源：公司公告， 资料来源：公司公告，费用控制能力增强，财务表现健康。2020-2024年公司费用率分别为11.2%/9.4%/9.9%/15.8%/11.3%，2025年上半年费率总和为7.3%，费用占比优化。另外，公司资产负债率自2020年至2025年上半年呈持续下降趋势，从51.98%降至36.29%，财务结构不断优化，长期偿债能力增强。与此同时，公司ROE202510.77%2023年的低谷后正呈现强劲复苏势头。图11：公司三费情况9 14%管理费用（亿元）财务费用（亿元）研发费用（亿元）管理费用（亿元）财务费用（亿元）研发费用（亿元）费率总和（右轴)710%65 8%4 6%34%21 2%02020

2021

2022

2023

2024

0%2025H1资料来源：ifind，图12：公司资产负债率 图13：公司ROE水平350

资产总计 负债合计 资产负债率(%，右轴

2040%60%40%

ROE（%）300 15250102001500

2020

2021

2022

2023

2024

20%0%

50-52020 2021 2022 2023 2024 2025H1资料来源：ifind， 资料来源：ifind，核心资产：厚积薄发，技改扩产正当时2029210km，南距包头市约155公里，西距乌拉特中旗政府所在地约90公里，交通较为便利。区域气候为典型的大陆高原型气候，海拔约1680米，夏季干旱少雨，794带间，具有规模大、品位低、易开采等特点。图14：浩尧尔忽洞金矿地质图 资料来源：荣韬《内蒙古浩尧尔忽洞金矿矿床地球化学特征与成因研究》，4500m，20-200m0.5×10-6～1.5×10-64275.9522矿区，20206图15：浩尧尔忽洞金矿床地质简图 资料来源：荣韬《内蒙古浩尧尔忽洞金矿矿床地球化学特征与成因研究》，（持（20061，200720113/天，2014增3万吨选矿系统商业化生产。随着矿坑深度增加，边坡高度及露天范围也在增加，为确保边坡稳定及防范系统性风险，2019742022年及以前年产约4.6吨黄金，2022年后由于露天矿开采寿命将尽，产量逐步下滑，20243.37，20252.52024126.8516.13110.72吨。表4：截至2024年12月31日长山壕矿的矿产资源量情况位置矿产资源种类吨（千吨）金（克/吨）金（吨）金（百万盎司）在露天矿坑限制内以探明12,5380.637.890.250.28克╱吨金的边界控制12,0020.698.250.27品位保有探明+控制24,5400.6616.130.52推断2,5760.411.040.03探明88,2000.6758.661.89地下边界金品位0.30控制89,8500.5852.071.67克╱吨探明+控制178,0500.62110.723.56推断62,0900.4930.680.99资料来源：公司公告，图16：长山壕金矿产量 资料来源：公司公告，历史生产成本稳定。2020年至2024年，长山壕金矿的总生产成本分别为1392/1538/1340/1420/1645美元/942/1062/803/952/1064美元/盎司。整体来看矿山直接生产成本相对稳定，波动主要来源于折旧，损耗与摊销项目。图17：长山壕金矿历史成本拆分（美元/盎司） 现金成产成本 折旧与损耗 无形资产摊销1800160014001200100080060040020002019 2020 2021 2022 2023 2024 2025H1资料来源：公司公告，地下勘探+技改正当时，未来可期。目前公司已对地下作业可能性进行评估，20245162025Q133083589NI43-101)可研报2029~20302.5/我们预计地下技改完成后长山壕产量有望实现大幅增长。图18：长山壕金矿历史及远期产量（吨） 资料来源：公司公告，2.2甲玛多金属矿：大型多金属矿山，勘探+扩产并进4000—5407m8-116-1168该矿区是冈底斯成矿带的重要组成部分之一（位于中东段），CuMoPbZn,伴生AuAg2024551.148.264.339.4万吨，金4.36百万盎司，银244.39百万盎司。储量方面，甲玛矿证实+概略铜金属207.5万吨，钼金属12.2万吨，铅金属42.2万吨，锌金属23.3万吨，金1.79百万盎司（55.7吨），银114.58百万盎司。图19：甲玛矿区地理位置图 资料来源：公司公告，甲玛矿区由主矿段、南坑矿段和则古朗北矿段组成。主矿段：位于甲玛矿区中部，主要包括产于层间滑脱带Ⅰ号矽卡岩矿体和深部隐伏的斑岩型矿体及其顶部的角岩型矿体，和少量产于石英闪长玢岩脉中的金矿体0.2%,钼平均品位通常在0.06%～0.120.260.051%。南坑矿段：位于甲玛矿区南部，主要指Ⅱ号矽卡岩矿体。该矿体产于铜山滑500.03图20：甲玛矿区矿体结构模型三维示意图 资料来源：林彬等《斑岩成矿系统多中心复合成矿作用模型--以西藏甲玛超大型矿床为例》，民生证券研究院20116000/4.4万吨/5/2023故遭遇生产扰动，2453.42020-2024年甲玛矿铜产量为8.2/8.6/8.5/2.0/4.8万吨；黄金产量为2.8/3.0/2.8/0.6/1.720256.52.2吨。图21：公司铜历史产量 图22：公司金历史产量铜产量（万吨）1086420

3.53.02.52.01.51.00.50.0

金产量（吨） 资料来源：ifind， 资料来源：ifind，受益副产品价格上行，公司成本把控优良。甲玛矿2020-2024铜单位销售成本为2.52/2.62/2.74/4.23/3.87美元/磅，整体维稳；黄金白银等副产收益为1.76/1.54/1.14/1.21/2.12/磅。受益副产品价格上行，公司成本优势突出。2025年上半年，甲玛铜销售成本为2.88美元/磅，副产品抵扣额2.76美元/磅，抵扣后总现金成本为-0.28美元/磅。表5：甲玛多金属矿铜成本拆分单位：美元/磅202020212022202320242025H1铜销售成本2.522.622.744.233.872.88一般行政开支0.180.20.260.750.420.30研发开支0.10.140.140.190.150.11副产品抵扣额1.761.541.141.212.122.76扣除副产品抵扣额现金成本1.041.422.003.962.32-0.28铜销售均价1.642.913.313.172.712.70单位利润0.601.491.31-0.790.392.98资料来源：公司公告，外围勘探+内部扩产并进，远期产量有望大幅增长。甲玛矿区长期发展规划则实施三步走规划在新尾矿库（尤隆布尾矿库）建设完成之前，甲玛矿区二期选矿厂将维持目3.4/（一20245）。尤隆布尾矿库将于2027年36届时甲玛矿区产能将进一步提高。在未来两年内，作为井下资源整合计划的一部分，公司将在安全许可的前提下申请提高甲玛矿区采矿许可证的证载能力。目前甲玛矿区采矿证1440/（3304.4/日5/（3.4/公司亦致力于在甲玛矿区周边勘探新的资源。公司持续在八一牧场和则古朗北两个探矿区域积极开展地质勘探工作，20264图23：甲玛地区矿权地理位置示意图 资料来源：公司公告，行业观点：降息催化，金价步入右侧区间202020201-202592.4758.2150.98万亿日元和1.40万亿欧元，扩大了26.3%和29.8%。（单位：左轴：百万美元；右轴：美元/盎司图24：全球卫生公共事件以来主要经济体货币超发 图25：美国资产负债表规模公共（单位：左轴：百万美元；右轴：美元/盎司20022004200220042006200820102012201420162018202020222024

日欧中美资产总和（百万美元，左轴）期货收盘价:COMEX黄金（美元/盎司，右轴）

300025002000150010005000注：COMEX黄金取历年均价2020GDP图26：2020年以来不同国家货币计价的黄金涨跌幅200%180%160%140%100%80%60%40%20%0%

黄金价格:美元 黄金价格:欧元 黄金价格:人民币2020/1 2020/42020/72020/102021/12021/42021/72020/1 2020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/42023/72023/102024/12024/42024/72024/102025/12025/42025/7

12011511010510095908580以及地缘局势和美元国际地位受挑战等事件催化下，黄金作为储备资产的重要性2024年全球黄金储备总量约为3万亿美元，20139.182024图27：全球官方储备资产构成及黄金占比（单位：十亿美元）18000160001400012000100008000600040002000200020012000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024

外汇储备 准备资产 特别提款权 黄金 黄金占比（右轴

20.00%18.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%资料来源：MacroMicro，森林体系瓦解后，黄金价格在70-80年代的滞胀周期中大幅上涨，随着80年代2008图28：世界各国黄金储备与金价呈正相关39,00037,00035,00033,000

4,000世界黄金储备（吨，左轴） 期货收盘价(连续):COMEX世界黄金储备（吨，左轴） 期货收盘价(连续):COMEX（/盎司，右轴） 1,00019751977197919811983198519751977197919811983198519871989199019921994199619981999200120032005200720092011201220142016201820202022202310452025金244120620.2%。图29：全球央行黄金交易需求资料来源：WGC，2025年6月，波兰央行自今年年初以来黄金储备增加了67吨，总黄金储备额达50961.828购金。我国央行购金约15吨，排名主要购金国家中第三位。图30：截至2025年Q2全球央行黄金储量交易变化量资料来源：WGC，而200020011220021220094两次发生在2015年7月至2016年10月，以及2018年12月至2019年第三季度，主要是为了多元化储备结构和提高国际影响力。2024年11月，我国央行时隔半年重启购金。2025年10月中国黄金储备740641120259月，我国黄金储备占外汇储备比重仅7%，远低于全球15价阶段性低点，央行增持黄金增强市场信心。图31：中国央行黄金储备2500

中国:黄金储备:当月值（吨） 期货收盘价:COMEX黄金（右轴，美元/盎司，月平均值）

4,0002000

3,5003,0001500

2,5001000

2,0001,5001,00050050020022003200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025自全球货币超发，美元信用下滑开始，黄金替代美元占全球储备比重逐步上升，2021-2024年黄金占全球储备比重从12.85%增长至18.32%，美元则由44.09%40.5516.35174000/3409图32：黄金与美元占全球官方储备比重20%15%10%5%0%

黄金占全球储备比重（左轴） 美元占全球储备比重（右轴

55%50%45%40%35%30%25%20%202583.3274028月COMEX6.9%，远低于全球15%的平均水平。假设未来我国央行将5%/10%外汇储备置换为黄4000/1476/2952图33：黄金与外汇占我国官方储备比重（左轴单位：亿美元）中国:官方储备资产:外汇储备 中国黄金储备价值 黄金占官方储备比重（右轴）3700036000350003400033000320003100030000290002800027000

2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%注：价格假设按照月度COMEX金价均价3.2利息支出压力陡增，美元美债难以为继2020财年第一季度（2024年10月至12月）71103080美元，同比增加200亿美元，成为仅次于社会保障、国防和医疗保健的第四大支出项目。图34：美国联邦政府财政支出（单位：亿美元） 图35：美国政府部门杠杆率（单位：%）200020022000200220042006200820102012201420162018202020222024

美国:财政支出

200020022000200220042006200820102012201420162018202020222024

美国:杠杆率(按名义价值计):政府部门图36：美国利息支出占财政支出比例(单位:%)美国:占GDP比重:财政支出:净利息3.53.02.52.01.51.00.50.0新支出法案通过，未来债务规模将继续增加。7月4日，特朗普正式签署大规模税收与支出改革法案（大而美法案），该法案计划将削减税收，将更多的资金用于军事和边境安全，同时通过削减医疗补助、食品援助、教育和清洁能源项目来支付其中的部分费用。另外法案将把债务上限提高4万亿美元，允许联邦政府能继续借款为其债务融资。这将使美国国债在未来10年内增加逾3.3万亿美元，联邦政府债务占GDP的比例预计将增至创纪录的125%。支出诉求持续，政府停摆。10月1日美国政府因支出法案问题造成停摆，大批联邦雇员已被迫停薪休假，经济数据发布暂停，多项公共服务陷入停滞，美国经济将遭受直接损失，此次政府关门对美国的负面影响正逐步显现。白宫估算，政府停摆每周造成的经济损失超过150亿美元。图37：美国债务上限持续走高美国:联邦债务法定限额十亿美元194019441940194419481952195619601964196819721976198019841988199219962000200420082012201620202024美国:外债总额占GDP比重%图38：美国外债总额占GDP比重美国:外债总额占GDP比重%1201008060402020032004200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202436.29.2图39：美债实际收益率和金价（左：%，右：美元/盎司） 图40：美元指数与金价（右：美元/盎司）4.0美国:国债实际收益率:10年伦敦现货黄金:美元/盎司（右轴）4000200美元指数 伦敦现货黄金:美元（右）4,0003,5003.035001503,0002.0300025002,5001.020001002,0000.015001,5001000501,000-1.0500500-2.02012201420162018202020222024002010201220142016201820202022202404275/盎司。4019714275盎司，金价依旧具备上行空间。图41：美国外债总额及金价比值4000300020001000

2.5美国联邦政府债务总额（百亿美元，左轴）伦敦金现（美元/盎司，左轴）比值（右轴）美国联邦政府债务总额（百亿美元，左轴）伦敦金现（美元/盎司，左轴）比值（右轴）1.51.00.50 0.01970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015 2020 20253.3非农催化通胀温和，降息催化持续CPI整体下行，符合降息预期。年初以来美国整体同比CPI从1月份的3.0%下降至5月份的2.4%，6月CPI同比上涨2.7%7CPI8CPI涨2.9%，环比升至0.4%，通胀基本符合预期，市场充分消化了美联储年底前降息三次的情景。图42：美国整体CPI情况（单位：%）美国:CPI:非季调:同比 美国:核心CPI:非季调:同比1086420201020112010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025图43：美国分项CPI（单位：%）美国:CPI:食品:季调:同比 服务:季调:同比美国:CPI:住房:季调:同比 能源:季调:同比80.0060.0040.0020.000.002020-082020-112020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-052024-082024-112025-022025-052025-08-40.000美国7月非农就业人口增加7.3万人，10.45682.24.3%。99202442025年3月非农修正后比最初统计的少91.1万个，表明美国就业市场的实际表现此前预期更为疲软，据CME美联储观察，美联储10月仍会大概率降息，全年降息三次共75BP。图44：美联储降息概率表（截至2025年10月）资料来源：CME，6.1个月，金价平均涨幅为5.95%，其中最大涨幅达22.0513.38%，610.4340.8512个月平9.41%39.22%。表6：历史降息周期金价涨跌幅末次加息①首次降息②末次降息③降息次数降息持续月数降息幅度（%）①-②金价表现①-③金价表现②-③金价表现1971-081971-091971-12742.25-1.65%1.75%3.46%1974-051974-071976-0114198.25-12.43%-19.46%-8.04%1981-051981-061982-12121911.50-4.79%-8.03%-3.40%1984-081984-101986-0813235.87-2.53%8.06%10.86%1989-021989-061992-0921406.75-4.97%-11.16%-6.51%1995-021995-071998-116421.252.55%-21.86%-23.80%2000-052001-012003-0613315.50-3.76%29.28%34.33%2006-062007-092008-1210165.0020.13%38.22%15.06%2018-122019-072020-03582.2512.74%27.09%12.72%资料来源：ifind，图45：历史降息周期金价表现（单位：%）1984年降息结束 1989年降息结束 1995年降息结束 1998年降息结束2001年降息结束 2007年降息结束 2019年降息结束15014013012011010090TT+30T+60T+90T+120T+150T+180T+210T+24080TT+30T+60T+90T+120T+150T+180T+210T+240投资建议公司业务收入主要来自黄金和铜两大板块。其中黄金板块来自长山壕金矿利销售成本中。202520252025-2027/4.8/4.8/5.36.6/6.6/6.92.6/2.6/2.7，2.2/2.2/2.620252025-2027820/900/920元/，81000/83000/85000元/吨。据此假设下：按照美元/人民币7.1汇率假设，预计公司2025-2027年实现1119/1222/1339379/460/544504%/21.5%/18.2%。表7：公司分业务拆分预测（单位：亿元）单位：亿元2023A2024A2025E2026E2027E营业收入矿产金17.917.621.023.324.6矿产铜14.736.258.463.470.5 营业本 矿产金13.011.99.59.59.7矿产铜13.928.728.128.629.8 毛利 矿产金4.95.611.513.814.9自产金克毛利（元/克）123.4166.7449.6534.3556.6金板块毛利率27.6%32.0%54.8%59.4%60.5%矿产铜0.87.530.334.940.7矿产铜吨毛利（元/吨）356215816462435243458825铜板块毛利率5.1%20.7%51.9%54.9%57.7%资料来源：公司公告，预测估值分析公司主营业务为黄金矿，山兼开有采铜板块业务。考虑甲玛矿金产量可观，且（H（H作为可比公司。其中山东黄金为国内黄金上市公司龙头在黄金行业具有显著代表20251031收盘价计算，可比公司2025-2027年平均PE为21X/17X/15X，中国黄金国际2025-2027股票代码 公司简称收盘价股票代码 公司简称收盘价EPS（元）PE（倍）1787.HK山东黄金32.702024A0.562025E1.332026E1.632027E1.912024A582025E252026E202027E17600489.SH中金黄金22.170.731.081.361.62302016146693.HK赤峰黄金28.80-1.491.832.13-191614平均442117152099.HK中国黄金国际131.400.160.961.161.37108181512预测windEPSEPS0.92，美元7.120251031投资建议年实现营收1119/1222/1339百万美元，增速分别为47.9%/9.2%/9.6%，实现净利润分别为379/460/544百万美元，增速分别为504%/21.5%/18.2%。参考10月31日股价，对应PE分别为18/15/12倍，首次覆盖，给予推荐评级。表9：盈利预测与财务指标项目/年度（百万美元）2024A2025E2026E2027E营业收入7571,1191,2221,339（+/-)(%)64.747.99.29.6归母净利润63379460544（+/-)(%)346.0503.821.518.2EPS0.160.961.161.37P/E108181512P/B3.83.22.62.1预测注：港币/人民币汇率为0.92，美元/人民币汇率为7.1，股价时间为2025年10月31日风险提示金属价格下跌。公司业绩与黄金和铜价高度相关，若未来供需格局恶化，贵金属价格超预期下跌，可能会对公司业绩带来不利影响。项目，若项目投扩产进度不及预期，或将拖累公司业绩。道垮塌、井下火灾和透水等，若发生安全事故将对公司业绩产生不利影响。的可能，致使贵金属价格承压影响公司业绩。公司财务报表数据预测汇总资产负债表(百万美元)2024A2025E2026E2027E利润表(百万美元)2024A2025E2026E2027E流动资产合计6681,1201,5722,344营业收入7571,1191,2221,339现金及现金等价物1844689081,653其他收入0000应收账款及票据2334营业成本570560564585存货290436439455销售费用0000其他192213222232管理费用48626774非流动资产合计2,2682,2292,2222,216研发费用16192123固定资产1,3751,3471,3211,298财务费用14169-4商誉及无形资产753756759762权益性投资损益0000其他139126141156其他损益-16-9-10-11资产合计2,9363,3493,7944,560除税前利润93453551651流动负债合计341558538757所得税287388104短期借贷149301301301净利润65381463547应付账款及票据26787881少数股东损益3223其他167179159375归属母公司净利润63379460544非流动负债合计809623623623EBIT108469560647长期借贷593398398398EBITDA254624713797其他215225225225EPS（元）0.160.961.161.37负债合计1,1501,1811,1621,381普通股股本1,2291,2291,2291,229主要财务比率2024A2025E2026E2027E储备5339131,3751,920成长能力(%)归属母公司股东权益1,7622,1422,6043,149营业收入64.6947.879.219.58少数股东权益24262831归属母公司净利润346.01503.8321.5518.15股东权益合计1,7862,1682,6323,180盈利能力(%)负债和股东权益合计2,9363,3493,7944,560毛利率24.7049.9153.8256.30净利率8.2933.8637.6840.63ROE3.5617.6817.6817.28ROIC2.9813.7314.1214.00偿债能力资产负债率(%)39.1635.2730.6230.27现金流量表(百万美元)2024A2025E2026E2027E净负债比率(%)31.2610.70-7.90-30.00经营活动现金流307460614921流动比率1.962.012.923.10净利润63379460544速动比率0.560.881.742.22少数股东权益3223营运能力折旧摊销14