纺织服饰行业运动鞋服制造25Q3总结：海外运动品牌表现向好期待上游制造回暖

内容目录海外运动品牌及鞋服制造 3海外运动品牌：整体表现好于预期，Nike改革初见成效 3鞋履制造：收入有所承压，但盈利能力环比改善 9风险提示 10图表目录海外运动品牌25Q3营业收入 3海外运动品牌25Q3净利润 3海外运动品牌单季度营收增速（报表口径） 3海外运动品牌单季度利润增速 4海外运动品牌单季度分渠道收入增速 4海外运动品牌单季度分区域收入增速 5海外运动品牌单季度毛利率 5海外运动品牌单季度库存同比 6海外运动品牌单季度库存环比 6海外运动品牌单季度库存销售比 6鞋履制造主要上市公司季度营业收入及归母净利润增速 9制鞋行业主要上市公司季度毛利率及净利率 10海外运动品牌及鞋服制造海外运动品牌：整体表现好于预期，Nike改革初见成效业绩概览：品牌间分化延续，但整体表现好于预期。25Q3Nike、Adidas、PumaVFAsicsDeckersUAON7777、2294、2803、1497、1431、1333、997百万美元，同比分别+1%、+3%、-15%、+2%、+21%、+9%、-5%、+25%727、541、-73、190220268-19149-31%+4%-149%+264%、+44%+290%出向好态势AsicsON增长稳健，Adidas净销售额货币中性口径下+8%，也取得超预期增长。此前陷入收入下滑的公司中，NikeVF取得修复，Puma、UA仍处于战略调探底阶段。Adidas、AsicsON。25Q3入 25Q3润注：Nike报告期为FY26Q1，对应2025/6/1-2025/8/31，下同）图表4：海外运动品牌单季度利润增速收入拆分：Nike、Deckers、Puma直营分销有所分化，Nike区域间分化直营Nike5%/+5%Adidas14%/+10%、Puma5%/-15%、VF2%/持平、Deckers1%/+13%、UA2%/-6%、ON+38%/+33%。Adidas、VF、UAON渠道之间表现较为均衡，而Nike、DeckersPumaNikeDeckers经销渠道实现Nike区域分化最为明显，北美/大中华/欧洲同比分别+4%/-10%/+1%，欧美区域开始修复，但大中华承压明显。图表5：海外运动品牌单季度分渠道收入增速注：Deckers、UA为报表口径，其余品牌为货币中性口径图表6：海外运动品牌单季度分区域收入增速注：Deckers、UA为报表口径，其余品牌为货币中性口径盈利能力：Nike、Puma、UA毛利率承压，ON盈利能力大幅提升。毛利25Q3表现来看，NikePuma-3.2pcts-2.6pcts、-2.5pcts，判断除关税因素外还受到促销去库带来的压力。ON盈利能力环AdidasAsicsDeckers毛利率也呈现出改善态势。图表7：海外运动品牌单季度毛利率UAVFUA库存去化速度较快，存货同环比均有明显下降，库销比回落；Nike去库节奏区域间存在分化，北美去库顺利而大中华仍有一定库存压力。Puma库存压力仍然明显，26Adidas24Q4库存水平将有明显下降。图表10：海外运动品牌单季度库存销售比FY26Q1（2025/6/1-2025/8/31）亿美元，报告口径同比+1%，货币中性口径同比-7-%WnNw”NikeJordanConverse三大品牌分渠道看，批发业务表现优于直营。货币中性口径下，直营业务同比-5%，其中线上业务-12%、耐克门店-1%；批发业务+5%。分市场看，北美市场改善明显，大中华区承压。1）北美地区：同比+4%，其中直营-3%（线上-10%、门店持平），批发同比。通过品牌活动以（关税因素-6%（线上-13%、门店+1%），批发+4%。库存方面，季末库存量较去年大中华区-10%，其中直营-12%（线上-27%、门店-4%），批发-9%。线下渠道主要受（包括自有门店和合作门店同比+1%，其中直营-6%（线上-8%、门店-5%），批发+6%，区域内表现分化明显。毛利率同比-3.2pcts（含关税影响及15（前10亿美元）0.75pct1.2pcts。FY26Q23-3.75pcts（FY26仍有下滑。25Q366.3亿欧元，报表口径同比+3%，货币中性口径同比+8%，Adidas品牌货币中性口径同比+12%。25Q37.36亿欧元，同比+23%。分渠道看，各渠道均实现双位数增长。25Q3Adidas品牌各渠道均实现双位1（占比%3（占比%、电商渠道+15%（占比15%）。25Q3北美市场+8%、欧洲+12%+10%+13%北美+12%+12%+14%+17%+24%。服装同比+16%+1%。盈利能力：关税扰动下盈利能力提升仍然显著。25Q3毛利率+0.5pcts至销售，部分被关税提高而冲抵。Q323%7.36亿欧元（Q8个百分点至%9248%10.1%（20247.2%）。业绩指引：17–1820亿欧元；adidas个位数”上调至“约9%”。umaQ3实现营业收入56-%，货币中性口径同比-10.4%。分地区看，美洲大规模去库承压明显。货币中性口径下，25Q3美洲-15.2%、亚太-9.0%、EMEA-7.1%。北美市场下滑幅度较大主要系公司对低质量分销DTC渠道增长抵消。分渠道看，DTC实现正增长。货币中性口径下，批发渠道同比-15.4%，DTC渠道同比+4.5%（其中电商+5.6%、自营门店+3.9%）。分产品看，鞋类表现优于服饰。货币中性口径下，25Q3鞋类同比-9.9%、服饰同比-12.8%、配饰同比-6.1%。盈利能力：去库导致毛利率承压。毛利率同比-2.6pcts至45.2%，主要受批发渠道促销、去库存及运费上升影响。库存：存货同比+17.3%至21.24亿欧元，公司预计到2026年底库存水平将恢复正常。业绩指引：预计收入端低双位数下滑（货币中性口径）。25Q328亿美元，同比季表现优于预期影响。经营利润3.13亿美元，同比+5%，货币中性+1%，好于预期的2.6-2.9亿美元。25Q3NorthFace+4%、Timberland+4%、。分区域看，各区域表现均衡。25Q3货币中性口径下，北美-1%、EMEA持平、亚太-2%。52.2%，经营利润率同比+1.3pcts11.2%，经调整后经营利润率+0.4pcts。Asics：上调全年利润指引。25Q1-36250.55亿日元，同比+19.0%，货币中性口径同比+20.4%1276.06亿日元，同比+39.4%，货币中性口径同比+40.9%。分产品看，运动生活、鬼冢虎表现亮眼。25Q1-3货币中性口径下，功能跑鞋受益于日本和欧洲区域的强劲销售同比+11.8%；核心运动服饰+8.5%，主要受益于欧洲区域销售强劲；运动生活+46.8%（各区域表现均强劲）、鬼冢虎+46.9%（各区域表现均强劲）。分区域看，东南亚和南亚增速领先，北美渠道调整增速稍缓。25Q1-3货币中性口径下，日本+22.5%（功能跑鞋和鬼冢虎表现优秀）；北美+10.2%，运动生活品类表现较好东南亚和南亚+33.6%。盈利能力：25Q3毛利率同比+1.1pcts至56.1%。8000401400亿日元，主要系毛利率持续上行。UGG25Q314.3+9%；2.68亿美元，同比。分品牌看，Hoka增速略高于UGG。Hoka同比+12.8%（批发+8%、直营+11%）；UGG同比+10.1%（批发+17.2%，直营-10.4%）。日本国内业务同比-1.7%，国际业务同比+29.3%。55.8%+0.4pcts1.5成本分摊缓解7500-9500万美元。业绩指引：预计FY26财年收入53.5亿美元，其中Hoka同比实现低双位数增长、UGG实现低单位数至中单位数增长。UA：深度转型期经营压力仍然延续。25Q313.33亿美元，同比下4.7%，主要受北美与亚太市场消费需求疲软拖累。分渠道看，批发渠道收入下滑6.2%，直营渠道下降2.2%；分产品看，鞋类收入大幅下滑15.7%，成为主要拖累因素。区域表现分化明显，新兴市场表现较好：北美收入下降8.3%，亚太下降13.7%，拉美增长14.6%，EMEA增长12.2%。2.5pcts47.3%，主要系成本压力（关税影响）影响2.75pcts，以及渠道与区域结构变化（影响1pcts），降幅部分被外汇变动、定价改善和产品组合优化所对冲。ON25Q37.941.19亿瑞士法郎，超市场预期。分区域看，亚太市场表现强劲。亚洲市场同比+109.2%至1.45亿瑞士法郎；美洲市场同比+21%;EMEA市场同比+33%。25Q3同比+100.2%；鞋类同比+30.4%；配饰类同比+160.8%。25Q365.7%15.0%，同比分别+5.1pcts、+10.2pcts，环比+4.2pcts、+20.4pcts，盈利能力领先行业。FY2529.8鞋履制造：收入有所承压，但盈利能力环比改善华利集团、-KY-KY-KY营业收入同比分别-0.3%、-6.1%、-2.4%、-12.5%、-3.1%、+8.0%。25Q3仅有钰齐实现正增，其余25Q2也有大幅放缓。12.1%2.4%，我们判断与丰泰大客户Nike的篮球鞋等鞋款率先修复有关。利润端看，25Q3-KY-KY-KY归母-20.7%-27.0%+21.9%-36.2%-49.5%+194.3%，仅有钰齐、丰泰实现正增长，其中钰齐利润端大幅增长主要系低基数效应，其余公司利润端降幅高于收入端。图表11：鞋履制造主要上市公司季度营业收入及归母净利润增速营业收入同比增速2024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q3华利集团30.2%20.8%18.5%11.9%12.3%9.0%-0.3%裕元集团-4.9%-1.7%11.5%6.9%-0.6%-0.3%-6.1%丰泰企业6.2%6.3%-3.4%-0.5%0.4%-12.1%-2.4%来亿-KY36.5%23.9%15.1%-12.5%志强-KY19.3%27.3%46.0%30.5%49.9%3.3%-3.1%钰齐-KY-46.2%-18.6%-2.4%18.4%36.2%31.7%8.0%归母净利润同比增速2024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q3华利集团63.7%11.9%16.1%9.2%-3.2%-16.7%-20.7%裕元集团96.6%157.8%172.3%-55.7%-24.2%13.0%-27.0%丰泰企业69.6%32.5%-15.5%18.4%-9.6%-54.6%21.9%来亿-KY99.2%23.7%-19.8%-36.2%志强-KY644.0%79.4%320.1%178.2%58.0%-21.7%-49.5%钰齐-KY-40.6%-34.4%-69.8%828.1%-10.7%-26.3%194.3%注：裕元集团为净利润数据盈利能力：环比普遍呈改善态势。25Q3华利集团、丰泰企业、来亿-KY、志强-KY-KY22.2%25.6%15.8%18.4%19.4%，同比分别-4.8pcts+1.7pcts-4.7pcts-3.7pcts+1.1pcts、+4.4pcts+0.3pcts-2.0pcts+0.6pctsQ225Q3-KY-KY-KY12.7%5.5%7.8%6.3%4.2%-3.3pcts、-1.6pcts、+1.6pcts、-2.3pcts、-3.8pcts、+4.9pcts；环比分别+0.3pcts、+0.8pcts、+4.2pcts、-1.4pcts、-2.6pcts、+2.0pcts。净利率维度丰泰和钰齐改善较为明显，华利集团净利率开始修复且相对行业仍具有显著优势。图表12：制鞋行业主要上市公司季度毛利率及净利率毛利率2024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q3同比环比华利集团28.4%28.1%27.0%24.1%22.9%21.1%22.2%-4.8%1.1%裕元集团26.5%22.9%丰泰企业21.4%23.1%23.9%24.8%21.5%21.2%25.6%1.7%4.4%来亿-KY19.3%21.1%20.5%20.9%17.4%15.5%15.8%-4.7%0.3%志强-KY20.2%21.9%22.1%20.8%20.3%20.4%18.4%-3.7%-2.0%钰齐-KY19.4%18.8%19.4%20.7%19.3%18.8%19.4%0.0%0.6%净利率2024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q3同比