完善我国证券市场内幕交易民事赔偿制度的路径探索

完善我国证券市场内幕交易民事赔偿制度的路径探索一、引言1.1研究背景与意义随着我国经济的快速发展，证券市场在金融体系中的地位愈发重要。它不仅为企业提供了融资渠道，促进了资本的有效配置，还为广大投资者提供了多样化的投资选择。然而，在证券市场繁荣发展的背后，内幕交易问题却屡禁不止，严重威胁着市场的公平与稳定。内幕交易作为证券市场的“毒瘤”，是指证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人在内幕信息公开前，买卖该证券，或者泄露该信息，或者建议他人买卖该证券的行为。这种行为违背了证券市场“公平、公正、公开”的原则，破坏了市场的正常秩序。据相关数据显示，近年来我国证券市场内幕交易案件呈上升趋势，涉案金额不断增大，涉及的公司和人员范围也越来越广。如2024年北京市三中院发布的犯罪白皮书中揭示，内幕交易犯罪案件在该院审理的全部证券犯罪案件中占比近九成，已然成为证券犯罪的主要类型。从2022-2024年，全国检察机关起诉内幕交易、操纵证券市场、利用未公开信息交易等交易类案件就多达284件790人。这些内幕交易行为严重损害了广大投资者的合法权益，使众多中小投资者在不知情的情况下遭受巨大损失，破坏了投资者对市场的信任，阻碍了证券市场的健康发展。完善的民事赔偿制度是解决内幕交易问题的重要手段。一方面，民事赔偿制度能够为遭受内幕交易损害的投资者提供有效的救济途径，使他们的损失得到补偿，从而保护投资者的合法权益。投资者是证券市场的基石，只有切实保障投资者的权益，才能增强投资者的信心，吸引更多的投资者参与到证券市场中来，为市场的发展提供源源不断的动力。另一方面，民事赔偿制度具有强大的威慑作用。通过要求内幕交易者承担民事赔偿责任，使其因内幕交易行为付出高昂的经济代价，能够有效遏制内幕交易行为的发生，维护证券市场的公平、公正秩序。只有建立起健全的民事赔偿制度，才能对内幕交易者形成有力的约束，让他们不敢轻易触犯法律红线，从而净化证券市场环境，促进市场的健康稳定发展。然而，我国目前的证券市场内幕交易民事赔偿制度仍存在诸多不足之处，难以充分发挥其应有的作用。例如，在归责原则方面，相关法律规定不够明确，导致在司法实践中对于内幕交易责任的认定存在较大争议；在因果关系认定上，由于证券交易的复杂性和多样性，投资者往往难以证明其损失与内幕交易行为之间存在直接的因果关系，使得投资者的索赔之路困难重重；在赔偿范围和数额计算标准上，也缺乏统一、明确的规定，这不仅影响了投资者获得合理的赔偿，也降低了民事赔偿制度的权威性和可操作性。此外，我国与证券民事赔偿责任相关的司法解释，对证券内幕交易行为引发的民事赔偿问题也只字未提，在现行立法尚未明确内幕交易民事赔偿责任的情况下，对因内幕交易所发生的损害赔偿案件则只能依据《民法通则》的一般规定寻求救济，但证券交易法律关系采用的是集中竞价、电脑自动撮合成交的方式，参与者众多，而且绝大多数情况下交易者互不谋面，加之很多证券交易皆在瞬间完成并不断连续进行，影响交易价格因素众多、交易转手速度快、频率高，这就使得在我国现行法律框架下，对因内幕交易造成损害后果后的侵权人和受害人的确定、损害后果的确定、赔偿额的确定等成为十分棘手的问题。这些问题的存在，使得我国证券市场内幕交易民事赔偿制度在实际运行中面临诸多困境，亟待解决。因此，深入研究我国证券市场内幕交易民事赔偿制度，分析其存在的问题，并提出针对性的完善建议，具有重要的理论和现实意义。在理论方面，有助于丰富和完善证券法律制度的研究内容，推动法学理论的发展；在实践方面，对于加强对投资者的保护，遏制内幕交易行为，维护证券市场的健康、稳定发展具有重要的指导作用。通过完善民事赔偿制度，能够更好地发挥法律的引导和规范作用，促进证券市场的法治化进程，为我国经济的持续发展提供有力的支持。1.2国内外研究现状内幕交易民事赔偿制度一直是国内外学者关注的重要领域，相关研究成果丰富，为深入理解和完善该制度提供了坚实的理论基础。在国外研究方面，美国作为证券市场最为发达的国家之一，其对内幕交易民事赔偿制度的研究和实践处于领先地位。美国学者从多个角度对内幕交易民事赔偿制度进行了深入剖析，在归责原则上，信息公平获取说、信赖义务说和私取理论等多种学说并存且不断发展。信息公平获取说源于20世纪40年代的著名案例，该学说认为所有投资者对重要信息应有平等的知情权，内幕交易者利用未公开信息交易违背了这一原则，应承担赔偿责任；信赖义务说强调内幕信息知情人基于特定关系对公司和其他投资者负有信赖义务，违反该义务进行内幕交易需承担责任；私取理论则侧重于内幕交易者非法获取并利用内幕信息获利的行为，认为其应承担赔偿后果。在因果关系认定上，采用了事实因果关系和法律因果关系的双重认定标准，通过市场欺诈理论、信赖推定原则等方法来减轻投资者的举证责任，如在某些情况下，只要投资者在信息敏感期内进行了交易，就可推定其交易行为与内幕交易存在因果关系。在赔偿范围和数额计算上，也形成了较为成熟的理论和实践经验，如采用实际损失法、差价计算法等多种方法来确定赔偿数额，以充分补偿投资者的损失。此外，美国的司法实践中还通过一系列经典案例，如SECv.TexasGulfSulphurCompany案等，进一步明确和完善了内幕交易民事赔偿制度的相关规则，为其他国家提供了重要的参考范例。欧盟国家在内幕交易民事赔偿制度方面也有深入的研究和探索。欧盟通过制定一系列指令和法规，对内幕交易的认定、民事责任的承担等方面进行了统一规范，强调对投资者权益的保护和市场秩序的维护。例如，欧盟的相关法规明确了内幕信息的范围、内幕交易主体的界定以及民事赔偿的基本原则，要求成员国在国内立法中落实这些规定，以确保整个欧盟范围内证券市场的公平和稳定。英国、德国等国家在此基础上，结合本国证券市场的特点，进一步细化和完善了内幕交易民事赔偿制度，在诉讼程序、赔偿标准等方面形成了各自的特色。日本在借鉴美国经验的基础上，结合本国国情，构建了适合自身发展的内幕交易民事赔偿制度。日本学者对内幕交易的法律规制、民事赔偿责任的构成要件等进行了深入研究，强调法律的严格执行和对投资者的充分救济。在实践中，日本通过加强监管执法和司法审判，不断完善内幕交易民事赔偿制度的运行机制，提高了该制度的有效性和可操作性。在国内研究方面，随着我国证券市场的发展，内幕交易民事赔偿制度也逐渐成为学术界和实务界关注的焦点。学者们围绕内幕交易民事赔偿制度的各个方面展开了广泛而深入的研究。在归责原则方面，国内学者对于应采用何种归责原则存在不同观点，有的主张借鉴美国的做法，采用过错推定原则，以减轻投资者的举证负担；有的则认为应根据内幕交易主体的不同，分别适用不同的归责原则，如对内幕信息知情人适用严格责任原则，对非法获取内幕信息人员适用过错推定原则。在因果关系认定上，国内学者提出了多种认定方法和思路，如借鉴市场欺诈理论，结合我国证券市场的实际情况，建立适合我国国情的因果关系认定标准；通过分析内幕交易行为与投资者损失之间的时间先后顺序、关联程度等因素，综合判断因果关系是否存在。在赔偿范围和数额计算方面，国内学者也进行了深入探讨，提出了多种计算方法和建议，如考虑投资者的实际损失、交易成本、预期利益等因素，合理确定赔偿范围和数额；采用先进的数学模型和统计方法，提高赔偿数额计算的准确性和科学性。此外，国内学者还对内幕交易民事赔偿制度的诉讼程序、举证责任分配、投资者保护机制等方面进行了研究，为完善我国内幕交易民事赔偿制度提供了有益的理论支持和实践建议。尽管国内外学者在证券市场内幕交易民事赔偿制度方面取得了丰硕的研究成果，但当前研究仍存在一些不足之处。在归责原则的研究上，虽然各种学说和观点众多，但尚未形成统一、完善的理论体系，不同归责原则在实际应用中的合理性和适用性仍有待进一步探讨和验证。在因果关系认定方面，现有的认定方法和标准在复杂的证券市场环境下，仍难以准确、有效地判断内幕交易行为与投资者损失之间的因果关系，尤其是在涉及多个因素共同影响证券价格的情况下，因果关系的认定更为困难。在赔偿范围和数额计算方面，虽然提出了多种计算方法，但这些方法在实际操作中存在一定的局限性，缺乏统一、明确的计算标准，导致在司法实践中赔偿数额的确定存在较大差异，影响了投资者的合法权益和司法的公正性。此外，对于内幕交易民事赔偿制度与其他法律制度（如行政监管制度、刑事法律制度）之间的协调与衔接问题，研究还不够深入，缺乏系统性和综合性的分析。针对当前研究的不足，本文将深入剖析我国证券市场内幕交易民事赔偿制度的现状，通过对国内外相关理论和实践的比较研究，结合我国证券市场的实际情况，从归责原则、因果关系认定、赔偿范围和数额计算等方面入手，提出完善我国证券市场内幕交易民事赔偿制度的具体建议，以期为我国证券市场的健康发展和投资者权益的保护提供有益的参考。1.3研究方法和创新点在研究过程中，本文综合运用多种研究方法，力求全面、深入地剖析我国证券市场内幕交易民事赔偿制度。本文采用文献研究法，广泛收集国内外关于证券市场内幕交易民事赔偿制度的学术论文、专著、法律法规、政策文件等相关文献资料。通过对这些文献的系统梳理和分析，了解该领域的研究现状、理论基础和实践经验，把握研究的前沿动态和发展趋势，为本文的研究提供坚实的理论支撑和丰富的素材来源。在对归责原则的研究中，通过查阅大量国内外文献，详细阐述了信息公平获取说、信赖义务说和私取理论等多种学说的起源、发展和内涵，分析了它们在不同国家和地区的应用情况及优缺点。案例分析法也是本文重要的研究方法之一。通过选取我国证券市场中具有代表性的内幕交易民事赔偿案例，如陈祖灵诉潘海深证券内幕交易赔偿纠纷案等，对案件的基本案情、争议焦点、法院的判决结果及理由进行深入剖析。从实际案例中总结出我国内幕交易民事赔偿制度在实践中存在的问题，如因果关系认定困难、赔偿范围和数额计算不明确等，为提出针对性的完善建议提供实践依据。以陈祖灵诉潘海深一案为例，通过分析该案中因果关系的证明过程、损害范围与数额计算标准以及证券内幕交易与虚假陈述是否重复诉讼等焦点问题，揭示了我国证券内幕交易民事赔偿制度在立法和司法实践等方面的现状和不足之处。比较研究法在本文中也发挥了重要作用。对美国、欧盟、日本等证券市场发达的国家和地区的内幕交易民事赔偿制度进行深入研究，对比它们在归责原则、因果关系认定、赔偿范围和数额计算、诉讼程序等方面的规定和实践经验，找出我国与这些国家和地区在制度设计和实践操作上的差异。通过借鉴国外的先进经验和成熟做法，结合我国证券市场的实际情况，提出适合我国国情的内幕交易民事赔偿制度的完善思路和建议。在归责原则方面，分析美国多种归责学说的同时，探讨我国应如何借鉴其合理之处，构建适合我国的归责原则体系；在因果关系认定上，研究美国市场欺诈理论、信赖推定原则等方法，思考如何将其与我国证券市场特点相结合，建立更科学合理的因果关系认定标准。本文的创新点主要体现在研究视角和研究内容两个方面。在研究视角上，突破了以往单一从法学理论或证券市场实践角度研究内幕交易民事赔偿制度的局限，采用跨学科的研究视角，将法学、经济学、金融学等多学科知识有机结合。从不同学科的角度分析内幕交易行为的本质、危害以及民事赔偿制度的作用和影响，为完善我国内幕交易民事赔偿制度提供了更全面、深入的思考维度。在探讨内幕交易的危害时，不仅从法学角度分析其对投资者权益和市场秩序的侵害，还从经济学角度分析其对资源配置效率的影响，从金融学角度分析其对市场稳定性的冲击。在研究内容上，本文针对当前我国证券市场内幕交易民事赔偿制度存在的突出问题，进行了系统而深入的研究。在归责原则方面，综合考虑我国证券市场的实际情况和法律体系特点，提出构建以过错推定原则为主，严格责任原则为辅的二元归责体系，明确不同内幕交易主体的归责标准。在因果关系认定上，结合我国证券市场的交易特点和实际案例，提出采用“合理信赖”标准和“市场整体影响”分析相结合的方法，完善因果关系认定规则，以减轻投资者的举证负担，提高司法实践的可操作性。在赔偿范围和数额计算上，充分考虑投资者的实际损失、交易成本、预期利益等因素，提出建立科学合理的赔偿范围界定方法和多样化的赔偿数额计算模型，以确保投资者能够获得充分、合理的赔偿。此外，本文还对内幕交易民事赔偿制度与行政监管制度、刑事法律制度之间的协调与衔接问题进行了深入研究，提出了加强制度协同的具体建议，为完善我国证券市场法律制度体系提供了新的思路和内容。二、我国证券市场内幕交易民事赔偿制度概述2.1内幕交易的界定与危害2.1.1内幕交易的定义和构成要件内幕交易，作为证券市场中严重扰乱秩序的行为，在我国《证券法》中有明确的定义。《证券法》规定，证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人，在内幕信息公开前，买卖该证券，或者泄露该信息，或者建议他人买卖该证券的行为，即为内幕交易。这一定义清晰地勾勒出内幕交易的轮廓，明确了内幕交易的主体范围和行为表现形式。内幕交易的构成要件涵盖多个关键方面。从主体要件来看，主要包括内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人。内幕信息知情人是指基于特定身份、职务或关系，能够接触到内幕信息的人员。根据《证券法》第七十四条规定，具体包括发行人的董事、监事、高级管理人员；持有公司百分之五以上股份的股东及其董事、监事、高级管理人员，公司的实际控制人及其董事、监事、高级管理人员；发行人控股的公司及其董事、监事、高级管理人员；由于所任公司职务可以获取公司有关内幕信息的人员；证券监督管理机构工作人员以及由于法定职责对证券的发行、交易进行管理的其他人员；保荐人、承销的证券公司、证券交易所、证券登记结算机构、证券服务机构的有关人员；国务院证券监督管理机构规定的其他人。这些人员凭借其特殊地位，对公司的重要信息有优先知悉权，一旦利用这些未公开信息进行证券交易，就可能构成内幕交易。非法获取内幕信息的人则是通过不正当手段，如窃取、骗取、刺探等方式获取内幕信息，并利用该信息进行证券交易的人员。他们并非基于合法途径获得内幕信息，却妄图借此谋取私利，同样严重破坏了证券市场的公平秩序。行为要件是内幕交易构成的核心要素之一。具体表现为在内幕信息公开前，实施买卖该证券、泄露该信息或者建议他人买卖该证券的行为。买卖证券行为是最直接的内幕交易表现形式，内幕人员利用其掌握的未公开信息，提前买入或卖出证券，以获取不正当利益或避免损失。例如，某上市公司即将公布重大资产重组的利好消息，公司的董事在消息公开前大量买入该公司股票，待消息公布后股价上涨，再卖出股票获利，这种行为就属于典型的利用内幕信息买卖证券的行为。泄露内幕信息行为是指内幕人员将未公开的内幕信息透露给他人，使他人得以利用该信息进行证券交易。这种行为虽然内幕人员自身可能未直接参与证券交易，但却为他人的内幕交易提供了条件，同样损害了市场的公平性。比如，公司的财务人员将公司即将公布的重大亏损消息泄露给朋友，朋友在消息公开前卖出该公司股票，从而避免了损失，财务人员的这种行为就构成了泄露内幕信息的内幕交易。建议他人买卖证券行为是指内幕人员基于其掌握的内幕信息，向他人提出买卖证券的建议，他人根据该建议进行证券交易。即使内幕人员没有直接参与交易，也未泄露信息，但通过建议他人买卖证券，间接实现了利用内幕信息获利的目的，同样违反了内幕交易的相关规定。信息要件也是内幕交易构成的重要因素。内幕信息是指涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息。内幕信息具有两个关键特征，即重大性和未公开性。重大性是指该信息一旦公开，可能会对公司证券的市场价格产生重大影响。例如，公司的重大投资决策、重大债务违约、主要资产的重大变动等信息，都可能引发投资者对公司价值的重新评估，从而导致证券价格的大幅波动。未公开性是指该信息尚未通过法定的信息披露渠道向社会公众公开。只有同时具备重大性和未公开性的信息，才属于内幕信息，利用此类信息进行证券交易才可能构成内幕交易。2.1.2内幕交易对证券市场的危害内幕交易作为证券市场的“毒瘤”，对证券市场的危害是多方面且极其严重的，它从根本上破坏了证券市场的公平、公正和公开原则，阻碍了证券市场的健康发展。内幕交易严重破坏了市场公平原则。证券市场的公平原则要求所有投资者在平等的基础上进行交易，享有平等的信息获取权和交易机会。然而，内幕交易却打破了这种公平的平衡。内幕交易者凭借其特殊地位或不正当手段获取内幕信息，在交易中拥有不对称的信息优势。他们能够提前知晓公司的重大经营决策、财务状况等关键信息，从而在证券价格发生变动之前做出有利的交易决策，而普通投资者则因无法及时获取这些信息，在交易中处于劣势地位。这种信息不对称导致普通投资者在与内幕交易者的交易中，往往成为受害者，其合法权益受到严重侵害。例如，在某上市公司的并购重组内幕交易案件中，内幕交易者提前得知并购消息，大量买入该公司股票，待消息公布后股价大幅上涨，他们从中获取巨额利润，而普通投资者在不知情的情况下，可能在股价高位买入股票，随后股价下跌，遭受重大损失。这种不公平的交易行为，严重损害了普通投资者对证券市场的信任，破坏了市场的公平竞争环境。内幕交易对投资者利益造成了直接且巨大的损害。投资者参与证券市场的目的是通过合法的投资活动获取收益，而内幕交易却使这一目的难以实现。内幕交易者利用内幕信息进行交易，获取的不正当利益往往是以牺牲其他投资者的利益为代价的。他们的行为导致证券价格的异常波动，使普通投资者难以根据市场的正常规律进行投资决策，增加了投资风险。许多中小投资者由于缺乏专业的投资知识和信息获取渠道，更容易成为内幕交易的受害者。当内幕交易行为被揭露时，证券价格可能会大幅下跌，导致投资者的资产大幅缩水。据统计，在一些重大内幕交易案件中，投资者的平均损失高达数十万元甚至上百万元。此外，内幕交易还会降低投资者对证券市场的信心，使他们对市场的公正性产生怀疑，从而减少对证券市场的投资，这对证券市场的发展是极为不利的。内幕交易阻碍了证券市场资源配置功能的有效发挥。证券市场的重要功能之一是实现资源的合理配置，引导资金流向效益较好的企业和行业。然而，内幕交易的存在干扰了这一功能的实现。内幕交易者关注的并非企业的真实价值和发展前景，而是如何利用内幕信息获取短期利益。他们的交易行为往往与企业的实际经营状况和市场需求脱节，导致证券价格不能真实反映企业的价值。这样一来，资金可能会流向那些被内幕交易者操纵的企业，而真正具有发展潜力和投资价值的企业却难以获得足够的资金支持。这不仅浪费了社会资源，降低了资源配置的效率，还会影响整个经济的健康发展。例如，某些业绩不佳的企业可能通过内幕交易手段拉高股价，吸引资金流入，而一些真正有创新能力和发展前景的企业却因股价低迷而无法获得足够的融资，从而阻碍了企业的发展和经济结构的调整。2.2民事赔偿制度的理论基础2.2.1公平正义理论公平正义是法律的核心价值追求，也是证券市场内幕交易民事赔偿制度的重要理论基石。在证券市场中，所有投资者都应当享有平等的交易机会和获取信息的权利，这是市场公平性的基本要求。然而，内幕交易行为却打破了这种公平的平衡，内幕交易者凭借其特殊地位或不正当手段获取内幕信息，并利用这些信息进行证券交易，从而获得不正当利益。这种行为严重违反了公平正义原则，使其他投资者在不知情的情况下与内幕交易者进行交易，处于明显的劣势地位，其合法权益受到了极大的侵害。民事赔偿制度正是为了矫正这种被破坏的公平正义而设立的。当内幕交易行为发生后，通过要求内幕交易者承担民事赔偿责任，能够使受损投资者得到相应的经济补偿，在一定程度上恢复被破坏的公平状态。这种赔偿不仅是对投资者实际经济损失的弥补，更是对公平正义原则的维护和彰显。从公平的角度来看，内幕交易者因其违法行为获得了不正当利益，而其他投资者却因此遭受损失，通过民事赔偿，将内幕交易者的不当得利返还给受损投资者，使双方的利益状态恢复到交易前的公平水平。从正义的角度而言，对内幕交易行为进行制裁，要求内幕交易者承担相应的法律后果，体现了法律对违法行为的否定性评价，维护了社会的公平正义秩序。在陈祖灵诉潘海深证券内幕交易赔偿纠纷案中，原告陈祖灵因被告潘海深的内幕交易行为遭受了经济损失。法院在审理过程中，依据公平正义原则，认定被告的内幕交易行为违法，并判决被告承担相应的民事赔偿责任，以弥补原告的损失。这一案例充分体现了民事赔偿制度在维护证券市场公平正义方面的重要作用，通过法律手段对内幕交易行为进行纠正，使受损投资者得到了应有的赔偿，维护了市场的公平秩序。2.2.2投资者保护理论投资者是证券市场的基石，投资者的信心和参与度直接影响着证券市场的稳定和发展。因此，保护投资者的合法权益是证券市场监管的重要目标之一，而内幕交易民事赔偿制度则是实现这一目标的关键手段。内幕交易行为对投资者的危害是多方面的。它破坏了投资者对市场的信任，使投资者对市场的公平性和透明度产生怀疑。当投资者发现市场中存在内幕交易行为，而自己却可能在不知情的情况下成为受害者时，他们会对市场失去信心，从而减少对证券市场的投资。内幕交易行为还直接损害了投资者的经济利益，使投资者在交易中遭受损失。由于内幕交易者利用内幕信息提前做出交易决策，导致证券价格的异常波动，普通投资者往往难以把握市场行情，容易在高价买入或低价卖出证券，从而造成经济损失。民事赔偿制度能够为投资者提供有效的救济途径，使他们在遭受内幕交易损害时能够获得经济赔偿，从而弥补损失，恢复信心。通过要求内幕交易者承担民事赔偿责任，不仅能够直接补偿投资者的损失，还能够向市场传递一个明确的信号，即法律对内幕交易行为是严厉打击的，投资者的合法权益是受到保护的。这有助于增强投资者对市场的信任，鼓励投资者积极参与证券市场交易，促进证券市场的健康发展。在我国证券市场的发展过程中，投资者保护一直是监管部门关注的重点。随着证券市场的不断发展和完善，相关法律法规不断出台，加强了对投资者的保护力度。《证券法》明确规定了内幕交易的民事赔偿责任，为投资者维权提供了法律依据。监管部门也不断加强对内幕交易行为的监管和打击力度，通过行政处罚、刑事制裁等手段，对内幕交易者进行严厉惩处，同时积极推动内幕交易民事赔偿制度的完善和实施，为投资者提供更加有效的保护。2.2.3市场效率理论证券市场的效率对于资源的合理配置和经济的健康发展至关重要。而内幕交易行为作为一种严重破坏市场秩序的行为，对市场效率产生了极大的负面影响。民事赔偿制度通过遏制内幕交易行为，能够有效提高证券市场的效率。内幕交易扰乱了证券市场的价格形成机制。证券价格应当是市场供求关系和公司基本面信息的真实反映，但内幕交易却使证券价格受到内幕信息的不当影响，导致价格信号失真。内幕交易者利用内幕信息提前买入或卖出证券，会使证券价格在短期内出现异常波动，偏离其真实价值。这种价格失真会误导投资者的决策，使他们难以根据市场的真实情况进行投资，从而降低了市场的资源配置效率。内幕交易还阻碍了市场信息的有效传递。在一个有效的市场中，信息应当能够及时、准确地传递给所有投资者，使他们能够基于充分的信息做出合理的投资决策。然而，内幕交易行为却使得内幕信息被少数人垄断，无法及时公开，其他投资者无法获取全面、准确的信息，这就导致了市场信息的不对称，影响了市场的运行效率。民事赔偿制度通过对内幕交易者进行经济制裁，增加了内幕交易的成本，从而能够有效遏制内幕交易行为的发生。当内幕交易者意识到其内幕交易行为不仅可能面临行政处罚和刑事制裁，还需要承担高额的民事赔偿责任时，他们会更加谨慎地考虑自己的行为，不敢轻易从事内幕交易。这样一来，市场中的内幕交易行为将减少，证券价格能够更加真实地反映公司的基本面和市场供求关系，市场信息能够更加有效地传递，从而提高了证券市场的资源配置效率和运行效率。以美国证券市场为例，美国通过完善的内幕交易民事赔偿制度，对内幕交易行为进行了严厉打击。在一系列内幕交易案件中，内幕交易者不仅被处以高额罚款和刑事处罚，还需要承担巨额的民事赔偿责任。这种严厉的制裁措施有效地遏制了内幕交易行为的发生，提高了美国证券市场的效率，使得美国证券市场能够在全球范围内保持较高的竞争力。2.3我国现行民事赔偿制度的法律框架我国现行的证券市场内幕交易民事赔偿制度的法律框架主要构建在《证券法》《公司法》以及相关司法解释等法律法规的基础之上。这些法律法规从不同层面和角度，对内幕交易民事赔偿的相关问题进行了规定，为投资者维护自身权益提供了重要的法律依据。《证券法》作为证券领域的基本法律，在我国证券市场内幕交易民事赔偿制度中占据核心地位。2019年修订后的《证券法》进一步加强了对内幕交易的规制和对投资者权益的保护，明确了内幕交易的民事赔偿责任。《证券法》第五十三条规定：“证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人，在内幕信息公开前，不得买卖该证券，或者泄露该信息，或者建议他人买卖该证券。内幕交易行为给投资者造成损失的，应当依法承担赔偿责任。”这一规定从法律层面明确了内幕交易行为的违法性以及内幕交易者应承担的民事赔偿责任，为投资者提起民事赔偿诉讼提供了直接的法律依据。在陈祖灵诉潘海深证券内幕交易赔偿纠纷案中，原告正是依据《证券法》的这一规定，向被告主张民事赔偿责任。《证券法》还对内幕信息的范围、内幕信息知情人的界定等关键问题进行了明确规定。第七十五条详细列举了内幕信息的具体情形，包括公司的重大投资行为、重大债务违约、主要资产的抵押、出售或者报废一次超过该资产的百分之三十等。这些规定为准确认定内幕交易行为提供了清晰的标准，只有涉及这些重大且未公开信息的交易行为，才可能构成内幕交易，从而引发民事赔偿责任。在某上市公司内幕交易案件中，公司高管利用公司即将进行重大资产重组的内幕信息进行股票交易，该资产重组行为属于《证券法》规定的内幕信息范畴，因此其交易行为被认定为内幕交易，需承担相应的民事赔偿责任。第七十四条明确了内幕信息知情人的范围，包括发行人的董事、监事、高级管理人员；持有公司百分之五以上股份的股东及其董事、监事、高级管理人员，公司的实际控制人及其董事、监事、高级管理人员等七类人员。准确界定内幕信息知情人，有助于确定内幕交易民事赔偿责任的主体，只有内幕信息知情人或非法获取内幕信息的人实施的内幕交易行为，才需承担民事赔偿责任。在实践中，对于内幕信息知情人的认定，严格依据《证券法》的规定进行，确保责任主体的准确认定。《公司法》作为规范公司组织和行为的重要法律，虽然没有直接针对内幕交易民事赔偿作出详细规定，但其中的一些条款与内幕交易民事赔偿制度密切相关。《公司法》规定了公司董事、监事、高级管理人员的忠实义务和勤勉义务。第一百四十七条规定：“董事、监事、高级管理人员应当遵守法律、行政法规和公司章程，对公司负有忠实义务和勤勉义务。”内幕交易行为往往是公司内部人员违反忠实义务和勤勉义务的表现，他们利用职务之便获取内幕信息并进行交易，损害了公司和其他投资者的利益。在这种情况下，依据《公司法》的规定，公司可以要求内幕交易者承担赔偿责任，投资者也可以基于内幕交易者对公司义务的违反，主张其承担民事赔偿责任。在某公司内幕交易案件中，公司董事利用内幕信息进行交易，损害了公司利益，公司依据《公司法》的规定，向该董事提起诉讼，要求其赔偿公司的损失。相关司法解释对内幕交易民事赔偿制度起到了进一步细化和补充的作用。虽然目前我国尚未出台专门针对内幕交易民事赔偿的司法解释，但在一些相关的司法解释中，对内幕交易民事赔偿的某些方面进行了规定。《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》中关于因果关系认定、损失计算等方面的规定，在一定程度上可以为内幕交易民事赔偿案件的审理提供参考。在因果关系认定上，该司法解释采用了推定因果关系的方法，即只要投资者在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券，在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损，就可以认定虚假陈述与投资者损失之间存在因果关系。这种推定因果关系的方法在一定程度上减轻了投资者的举证负担，对于内幕交易民事赔偿案件中因果关系的认定具有借鉴意义。在一些内幕交易民事赔偿案件的审理中，法院可以参考该司法解释中关于因果关系认定的方法，结合内幕交易的特点，合理认定内幕交易行为与投资者损失之间的因果关系。三、我国证券市场内幕交易民事赔偿制度的现状与问题3.1现状分析3.1.1立法现状我国证券市场内幕交易民事赔偿制度的立法历经了不断发展与完善的过程。在现行法律体系中，《证券法》作为证券领域的核心法律，对内幕交易民事赔偿作出了基础性规定。2019年修订的《证券法》明确指出，证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人，在内幕信息公开前，不得买卖该证券，或者泄露该信息，或者建议他人买卖该证券；内幕交易行为给投资者造成损失的，应当依法承担赔偿责任。这一规定从法律层面确立了内幕交易的违法性以及民事赔偿责任的承担原则，为投资者寻求民事赔偿提供了重要的法律依据。《证券法》还对内幕信息的范围、内幕信息知情人的界定等关键要素进行了详细规定。对于内幕信息，该法明确其是指涉及发行人的经营、财务或者对该发行人证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息，并在第八十条第二款、第八十一条第二款中具体列举了可能对股票交易价格和上市交易公司债券交易价格产生较大影响的内幕信息情形。在界定内幕信息知情人时，涵盖了发行人及其董事、监事、高级管理人员；持有公司百分之五以上股份的股东及其董事、监事、高级管理人员，公司的实际控制人及其董事、监事、高级管理人员等九类人员。这些规定为准确认定内幕交易行为以及确定民事赔偿责任主体提供了清晰的标准。除《证券法》外，《公司法》中关于公司董事、监事、高级管理人员忠实义务和勤勉义务的规定，也与内幕交易民事赔偿制度存在密切关联。内幕交易行为往往是公司内部人员违反这些义务的体现，公司可依据《公司法》要求内幕交易者承担赔偿责任，投资者也可基于此主张民事赔偿。在某上市公司内幕交易案件中，公司董事利用内幕信息进行股票交易，损害了公司利益，公司依据《公司法》对该董事提起诉讼，要求其赔偿公司损失。然而，我国现行立法在内幕交易民事赔偿制度方面仍存在诸多不足。在归责原则上，法律规定不够明确，未清晰界定内幕交易行为人的归责标准，导致在司法实践中对于内幕交易责任的认定存在较大争议。在因果关系认定上，缺乏具体、可操作的认定规则，投资者难以证明其损失与内幕交易行为之间存在直接因果关系，这在很大程度上限制了投资者获得民事赔偿的权利。在赔偿范围和数额计算方面，同样缺乏统一、明确的标准，使得投资者难以确定合理的赔偿数额，法院在判决时也缺乏明确的依据。3.1.2司法实践现状近年来，我国内幕交易民事赔偿案件在司法实践中逐渐增多，为研究该制度的实际运行情况提供了丰富的案例素材。通过对这些案例的深入分析，可以清晰地了解到我国内幕交易民事赔偿案件的司法实践现状。从案件数量来看，随着我国证券市场的不断发展以及投资者维权意识的逐渐增强，内幕交易民事赔偿案件的数量呈上升趋势。在早期，由于相关法律制度不完善以及投资者对内幕交易民事赔偿的认知不足，此类案件数量相对较少。但近年来，随着《证券法》等法律法规的修订完善以及监管部门对内幕交易打击力度的加大，越来越多的投资者开始通过法律途径维护自己的权益，内幕交易民事赔偿案件的数量也随之增加。根据相关统计数据，在过去的五年里，我国内幕交易民事赔偿案件的数量增长了近两倍。在判决结果方面，不同案件之间存在较大差异。部分案件中，投资者能够获得法院的支持，成功获得相应的赔偿。在陈祖灵诉潘海深证券内幕交易赔偿纠纷案中，法院经审理认定被告潘海深的行为构成内幕交易，且该行为与原告陈祖灵的损失之间存在因果关系，最终判决被告承担赔偿责任。然而，在另一些案件中，投资者的诉讼请求则被法院驳回。在某投资者诉某上市公司高管内幕交易赔偿案中，法院认为投资者未能充分证明其损失与被告的内幕交易行为之间存在因果关系，因此驳回了投资者的诉讼请求。在司法实践中，内幕交易民事赔偿案件还存在一些突出问题。因果关系认定困难是最为显著的问题之一。由于证券市场交易的复杂性和多样性，影响证券价格的因素众多，投资者往往难以证明其损失是由内幕交易行为直接导致的。在一些案件中，即使投资者能够证明被告存在内幕交易行为，但由于无法准确界定内幕交易行为与损失之间的因果关系，最终仍无法获得赔偿。赔偿范围和数额计算不明确也是一个关键问题。由于缺乏统一、明确的计算标准，法院在确定赔偿范围和数额时往往存在较大的自由裁量权，导致不同案件的赔偿结果差异较大。在某些案件中，法院仅赔偿投资者的直接经济损失，而在另一些案件中，法院则会考虑投资者的间接损失和预期利益等因素。这些问题的存在，不仅影响了投资者的合法权益，也降低了司法的权威性和公正性。3.2存在的问题3.2.1原告资格认定模糊在我国证券市场内幕交易民事赔偿制度中，原告资格的认定存在诸多模糊之处，这给投资者维权带来了较大困难。虽然相关法律规定内幕交易行为给投资者造成损失的，投资者有权要求赔偿，但对于哪些投资者具备原告资格，法律并未给出明确、具体的界定标准。在实践中，“同期交易者”的概念常被用于确定原告资格，但“同期交易者”的界定却十分不明确。1988年美国《内幕交易与证券欺诈执行法》提出赋予“同期交易者”（ContemporaneousTraders）以明示诉权，以便其起诉违反证券交易法及相关规则从事内幕交易或泄露内幕信息的人，并寻求民事赔偿，但该法并未对“同期交易者”进行清晰界定，而是授权法院进行解释。在我国，同样缺乏对“同期交易者”的明确解释和统一标准。从时间范围来看，“同期”的起始点和终止点难以确定。是以内幕交易行为开始的第一笔交易时间为起始点，还是以某个特定的时间节点为起始点，存在争议；终止点是内幕信息公开之时，还是内幕信息对市场价格的影响完全消除之时，也没有明确规定。在某上市公司内幕交易案件中，内幕交易行为持续了一段时间，期间证券价格波动频繁，对于在这段时间内进行交易的投资者，哪些属于“同期交易者”，法院在认定时面临困难。从交易方向来看，是否仅与内幕交易方向相反的交易者才能认定为“同期交易者”，也没有定论。如果投资者的交易方向与内幕交易方向相同，但因内幕交易导致证券价格异常波动而遭受损失，其是否具有原告资格，法律没有明确规定。对于因内幕交易受损的公司能否作为原告主张赔偿，也存在一定的模糊性。虽然从理论上讲，内幕信息可视为公司财产，当董事等公司高级管理人员泄露内幕信息、获取不正当利益时，公司可以以其违反诚信义务、侵害公司财产为由，要求从事内幕交易的人员承担赔偿责任。但在实际操作中，公司作为原告提起内幕交易民事赔偿诉讼的案例较少，相关的法律程序和规则也不够完善。公司在提起诉讼时，如何确定赔偿范围和数额，如何与其他投资者的赔偿诉求协调等问题，都需要进一步明确。3.2.2因果关系证明困难内幕交易民事赔偿中因果关系的证明是一个极为复杂和困难的问题，这也是制约投资者获得赔偿的关键因素之一。内幕交易民事责任的因果关系是指行为人进行的内幕交易行为与交易另一方的损失具有原因与结果的关系。然而，与一般民事责任因果关系相比，内幕交易民事责任因果关系具有显著的特殊性和复杂性。证券市场的交易特性使得因果关系认定难度极大。证券市场主体众多，交易迅速且成交量巨大，并且以计算机网络技术为基础，具有高度的专业性和技术性。大多数证券交易通过集合竞价和连续竞价，由交易所主机撮合完成，内幕交易行为人与受害人并不直接对应或接触。在这种交易模式下，很难直接确定内幕交易行为与投资者损失之间的直接关联。在某一内幕交易案件中，投资者在证券价格波动期间进行了交易并遭受损失，但由于交易是通过电子交易系统自动撮合完成，难以确定其交易对手是否为内幕交易者，也难以证明其损失是由该内幕交易行为直接导致的。证券市场中影响证券价格的因素繁多，内幕交易民事责任因果关系属于多因一果的复合因果关系。证券价格的波动受到宏观经济形势、行业发展趋势、公司经营状况、市场供求关系等多种因素的综合影响。内幕交易行为可能只是导致证券价格波动的众多因素之一，将内幕交易行为对投资者造成的损失与其他风险因素对投资者造成的损失区分开来，具有相当大的难度。在市场整体下跌的情况下，投资者因持有某公司股票而遭受损失，但同时该公司又存在内幕交易行为，此时很难准确判断投资者的损失中多少是由内幕交易行为导致的，多少是由市场整体下跌等其他因素导致的。内幕交易行为具有很强的隐蔽性，这给因果关系的证明带来了严重的取证困难。内幕交易者往往会采取各种手段来掩盖其交易行为，等到侵权事实被查处或揭露时，往往已经过去了很长时间，一些关键证据可能已经灭失或难以获取。投资者在证明因果关系时，需要收集大量的证据，如内幕交易行为的发生时间、交易金额、交易方式，以及证券价格的波动情况等，但这些证据的获取往往需要耗费大量的时间和精力，且可能受到各种限制。一些内幕交易行为可能是通过私下协议、口头约定等方式进行的，没有留下书面记录，投资者很难获取相关证据来证明内幕交易行为的存在及其与自己损失之间的因果关系。3.2.3赔偿范围和标准不明确我国现行法律在证券市场内幕交易民事赔偿的赔偿范围和标准方面存在明显不足，缺乏明确、统一的规定，这在很大程度上影响了投资者获得合理赔偿，也给司法实践带来了诸多困扰。在赔偿范围的界定上，法律没有清晰地规定哪些损失属于内幕交易民事赔偿的范围。投资者因内幕交易遭受的损失可能包括直接损失和间接损失。直接损失如投资者因内幕交易导致的证券买卖差价损失、交易手续费等，相对较为明确和容易计算。但间接损失的范围则存在较大争议，如投资者因内幕交易导致资金被套牢而失去的其他投资机会的损失、因维权而产生的合理费用（如律师费、差旅费等）是否应纳入赔偿范围，法律没有明确规定。在某内幕交易案件中，投资者为了维权聘请律师，支付了高额的律师费，但在要求赔偿时，对于律师费是否属于赔偿范围，法院难以判断，不同法院的判决结果也不尽相同。赔偿标准的不明确使得赔偿数额的计算缺乏统一依据。目前，我国没有明确规定内幕交易民事赔偿数额的计算方法。在实践中，法院可能采用不同的方法来计算赔偿数额，如实际损失法、差价计算法、市场模型法等，但每种方法都有其局限性，且缺乏统一的适用标准。实际损失法是按照投资者实际遭受的损失来计算赔偿数额，但在确定实际损失时，如何扣除其他因素对证券价格的影响较为困难。差价计算法是计算内幕交易行为发生前后证券价格的差价来确定赔偿数额，但对于差价的计算区间、基准价格的确定等问题，不同法院的理解和做法存在差异。市场模型法是通过构建数学模型来分析内幕交易行为对证券价格的影响，从而确定赔偿数额，这种方法虽然较为科学，但需要大量的数据和专业的分析，在实践中应用较少。由于赔偿标准不明确，导致不同案件的赔偿结果差异较大，影响了司法的公正性和权威性。在一些类似的内幕交易案件中，由于法院采用的赔偿标准不同，投资者获得的赔偿数额可能相差数倍甚至数十倍。3.2.4诉讼程序繁琐内幕交易民事赔偿诉讼程序繁琐，给投资者维权带来了高昂的成本和诸多不便，这也是我国证券市场内幕交易民事赔偿制度存在的突出问题之一。诉讼时效的规定对投资者维权产生了一定的限制。根据我国《民法典》的相关规定，向人民法院请求保护民事权利的诉讼时效期间为三年。然而，在证券市场内幕交易案件中，由于内幕交易行为的隐蔽性和复杂性，投资者往往很难在短时间内发现内幕交易行为并及时提起诉讼。从内幕交易行为发生到投资者发现并确定侵权人，再到收集证据、准备诉讼材料，往往需要耗费大量的时间。当投资者准备好提起诉讼时，可能已经接近或超过了诉讼时效。在某内幕交易案件中，投资者在发现内幕交易行为后，花费了两年多的时间收集证据、咨询律师，当准备向法院提起诉讼时，发现诉讼时效即将届满，这给投资者的维权带来了极大的压力。举证责任的分配也增加了投资者的维权难度。在一般民事侵权案件中，遵循“谁主张，谁举证”的原则，即由原告承担举证责任。在内幕交易民事赔偿案件中，由于投资者与内幕交易者在信息获取和专业知识等方面存在严重的不对称，投资者往往难以获取证明内幕交易行为存在以及因果关系的关键证据。内幕交易者掌握着公司的内部信息和交易记录，而投资者很难获取这些信息来证明内幕交易行为的发生以及该行为与自己损失之间的因果关系。在某上市公司内幕交易案件中，投资者怀疑公司高管存在内幕交易行为，但由于无法获取公司的内部交易记录等关键证据，难以证明内幕交易行为的存在，导致其诉讼请求难以得到法院的支持。诉讼程序的复杂性也导致了维权成本的增加。内幕交易民事赔偿案件往往涉及复杂的法律问题和专业的证券知识，投资者需要聘请专业的律师来代理诉讼，这无疑增加了诉讼成本。诉讼过程中还可能涉及证据保全、鉴定、评估等环节，这些都需要投资者支付额外的费用。诉讼周期通常较长，从立案到一审判决，再到可能的二审、再审，往往需要数年时间，这期间投资者不仅需要投入大量的时间和精力，还可能面临资金的占用和机会成本的损失。在一些内幕交易民事赔偿案件中，投资者为了维权，花费了大量的律师费、诉讼费和其他相关费用，最终却可能因为各种原因无法获得满意的赔偿，导致维权成本过高，得不偿失。四、证券市场内幕交易民事赔偿的典型案例分析4.1“8・16光大证券乌龙指”事件4.1.1案件详情2013年8月16日，中国证券市场发生了一起震惊中外的“8・16光大证券乌龙指”事件。当日上午11点05分08秒，沪指突然直线拉升100点，暴涨5％，2分钟内成交额约78亿元，造成了6年来最大的波动。这一异常波动源于光大证券的误操作。光大证券自营的策略交易系统包含订单生成系统和订单执行系统两个部分，存在程序调用错误、额度控制失效等设计缺陷，并被连锁触发，导致生成巨量市价委托订单，直接发送至上交所，累计申报买入234亿元，实际成交72.7亿元。在发现误操作后，光大证券相关人员并未第一时间披露信息，而是利用内幕信息反向操作，规避损失。他们将18.5亿元股票转化为ETF卖出，并卖空7130手股指期货合约。这种行为严重违反了证券市场的公平原则，使众多跟风买入的无辜投资者受损。当天沪指瞬间暴涨逾5％后，45.7万户个人投资者跟风买入，买入金额330多亿元；1613户机构投资者跟风买入，买入金额65亿元，推动早盘沪指3％以上的涨幅。但午后，沪指持续回落，并以0.64％的跌幅收盘，T＋1的交易制度使这部分跟风入市的投资者损失惨重。此次事件的发生，不仅暴露了光大证券在交易系统设计和风险管理方面的严重漏洞，也引发了社会各界对证券市场监管和投资者保护的广泛关注。光大证券策略交易部此前近乎“裸奔”的运作方式，完全独立在风控体系之外，为风险的爆发埋下了隐患。而交易系统中订单生成系统和订单执行系统同时出现问题，更是直接导致了巨量错误订单的产生。光大证券在事件发生后的应对措施也备受质疑，其利用内幕信息进行反向操作的行为，严重损害了投资者的利益，破坏了证券市场的正常秩序。4.1.2法院判决及分析2013年11月，证监会对光大证券做出行政处罚决定，认定其相关行为构成内幕交易，做出没收及罚款5.2亿元等处罚。随后，部分受损投资者向法院提起民事诉讼，要求光大证券承担民事赔偿责任。在郭某与光大证券股份有限公司、上海证券交易所、中国金融期货交易所股份有限公司期货内幕交易责任纠纷一案中，上海一中法院经审理认为，证监会的行政处罚及相关行政诉讼生效判决，可以作为定案依据，光大证券相关行为构成内幕交易。郭某在内幕交易时间段进行IF1309交易且其主要交易方向与光大证券内幕交易方向相反，推定存在因果关系，相关交易损失应由光大证券承担。上交所、中金所作为证券、期货交易市场的自律管理组织，在行使其监管职权过程中不应因其自主决定的监管行为而承担民事法律责任。遂判决光大证券赔偿郭某损失11,280元，驳回郭某其余诉讼请求。从法院的判决结果来看，对于内幕交易的认定，主要依据证监会的行政处罚及相关行政诉讼生效判决。这表明在司法实践中，行政认定在内幕交易民事赔偿案件中具有重要的参考作用。在因果关系认定方面，法院采用了推定因果关系的方法，即只要投资者在内幕交易时间段内进行交易且交易方向与内幕交易方向相反，就推定存在因果关系。这种认定方法在一定程度上减轻了投资者的举证负担，有利于保护投资者的合法权益。然而，这种推定因果关系的方法也存在一定的局限性，可能会导致一些与内幕交易行为没有直接因果关系的投资者也获得赔偿，或者使一些真正受到内幕交易损害但难以证明因果关系的投资者无法获得赔偿。在民事赔偿责任承担方面，法院明确了光大证券作为内幕交易主体应承担赔偿责任，而对于上交所和中金所，认为其作为自律管理组织，在行使监管职权过程中不应因其合法自主决定的监管行为而承担民事法律责任。这一判决结果明确了不同主体在证券市场中的责任边界，对于维护证券市场的稳定和交易公平具有重要意义。但也有观点认为，上交所和中金所在事件发生过程中，是否尽到了充分的监管职责，是否存在监管漏洞，仍值得进一步探讨。如果监管机构在监管过程中存在失职行为，导致投资者损失扩大，是否也应承担相应的赔偿责任，这是未来需要进一步研究和明确的问题。4.2黄光裕内幕交易案4.2.1案件详情黄光裕作为国美电器创始人以及北京中关村科技发展（控股）股份有限公司的实际控制人、董事，在2007-2008年间，利用其特殊地位和职权，实施了一系列内幕交易行为。2007年4月，中关村上市公司拟与黄光裕经营管理的北京鹏泰投资有限公司进行资产置换，这一事项属于对证券交易价格有重大影响的内幕信息。在该信息公告前，黄光裕决定并指令他人借用龙燕等人的身份证，开立个人股票账户并由其直接控制。从2007年4月27日至6月27日期间，黄光裕累计购入“中关村”股票976万余股，成交额共计人民币9310万余元。待6月28日公告日时，这6个股票账户的账面收益额达到人民币348万余元。2007年7、8月，中关村上市公司又拟收购北京鹏润地产控股有限公司全部股权进行重组。同样，在该信息公告前，黄光裕指使他人以曹楚娟等79人的身份证开立相关个人股票账户，并安排被告人杜鹃协助管理以上股票账户。2007年8月13日至9月28日间，黄光裕指使杜薇等人使用上述账户累计购入“中关村”股票1.04亿余股，成交额共计13.22亿余元，至2008年5月7日公告日时，账面收益额高达人民币3.06亿余元。在此期间，被告人许钟民明知黄光裕利用上述内幕信息进行中关村股票交易，仍接受黄光裕的指令，指使许伟铭在广东借用他人身份证开立个人股票账户或直接借用他人股票账户，于同年8月13日至9月28日间，累计购入“中关村”股票3166万余股，成交额共计4.14亿余元，至2008年5月7日公告日时，账面收益额为人民币9021万余元。许钟民还将中关村上市公司拟重组的内幕信息故意泄露给原公安部经济犯罪侦查局副局长兼北京直属总队总队长的相怀珠及其妻子李善娟等人。同年9月21日至25日，李善娟使用其个人股票账户分7笔买入“中关村”股票12万余股，成交额共计人民币181万余元。黄光裕的这些内幕交易行为，严重违反了证券市场的“三公”原则，破坏了市场的正常秩序。他利用自己掌握的内幕信息，提前布局股票交易，获取巨额利益，使其他不知情的投资者在交易中处于劣势地位，损害了广大投资者的合法权益。他的行为也干扰了证券市场的价格形成机制，导致证券价格不能真实反映公司的实际价值和市场供求关系，阻碍了证券市场资源配置功能的有效发挥。4.2.2法院判决及分析北京市第二中级人民法院经审理认为，被告人黄光裕等人作为证券交易内幕信息的知情人员，在涉及对证券交易价格有重大影响的信息尚未公开前，买入该证券，内幕交易成交额及账面收益均特别巨大，情节特别严重。黄光裕与被告人杜鹃、许钟民构成内幕交易罪的共同犯罪，其中黄光裕系主犯，杜鹃、许钟民系从犯。许钟民向他人泄露内幕信息，还构成泄露内幕信息罪。最终，法院判决被告人黄光裕犯非法经营罪，判处有期徒刑八年，并处没收个人部分财产2亿元；犯内幕交易罪，判处有期徒刑九年，并处罚金6亿元；犯单位行贿罪，判处有期徒刑二年，决定执行有期徒刑十四年，并处罚金6亿元，没收个人部分财产2亿元。被告人杜鹃犯内幕交易罪，判处有期徒刑三年六个月，并处罚金2亿元。被告人许钟民犯内幕交易、泄露内幕信息罪，判处有期徒刑三年，并处罚金1亿元；犯单位行贿罪，判处有期徒刑一年，决定执行有期徒刑三年，并处罚金1亿元。从法院的判决可以看出，对于内幕交易行为的打击力度是相当大的。法院依据相关法律法规，准确认定了黄光裕等人的犯罪事实和罪名，体现了法律对内幕交易行为的严厉制裁。在量刑方面，综合考虑了内幕交易的成交额、账面收益、情节严重程度以及各被告人在共同犯罪中的地位和作用等因素。黄光裕作为主犯，因其内幕交易行为的巨大危害性，被判处了较重的刑罚，包括较长的有期徒刑和高额的罚金、没收财产。这不仅是对黄光裕个人的惩罚，更是对整个证券市场的警示，向市场传递了一个明确的信号，即内幕交易行为必将受到法律的严惩。然而，从内幕交易民事赔偿制度的角度来看，这一案件也暴露出一些问题。在本案中，虽然黄光裕等人受到了刑事处罚，但众多因黄光裕内幕交易行为而遭受损失的投资者，却未能获得相应的民事赔偿。2012年11月22日，中关村股民诉黄光裕内幕交易赔偿纠纷案在北京市第二中级人民法院第三次开庭，最终判决黄光裕无需赔偿。这反映出我国内幕交易民事赔偿制度在实践中存在诸多困境。原告资格认定模糊，导致投资者难以确定自己是否具备起诉的资格。因果关系证明困难，投资者很难证明自己的损失与黄光裕的内幕交易行为之间存在直接的因果关系。赔偿范围和标准不明确，使得投资者在索赔时缺乏明确的依据，法院在判决时也难以确定合理的赔偿数额。这些问题严重影响了投资者通过民事赔偿途径维护自己合法权益的能力，亟待通过完善相关制度来解决。4.3案例总结与启示“8・16光大证券乌龙指”事件和黄光裕内幕交易案这两个案例在多个方面既有共同点，也存在明显的不同点，通过对它们的深入剖析，能为完善我国内幕交易民事赔偿制度带来诸多启示。从共同点来看，这两个案例均涉及严重的内幕交易行为，给证券市场和投资者造成了重大损害。在“8・16光大证券乌龙指”事件中，光大证券因交易系统故障引发巨量错误交易，随后利用内幕信息反向操作，导致众多跟风买入的投资者遭受损失，沪指在短时间内大幅波动，严重扰乱了证券市场的正常秩序。黄光裕内幕交易案中，黄光裕作为上市公司的实际控制人，利用职务便利，在涉及对证券交易价格有重大影响的信息尚未公开前，买入该证券，内幕交易成交额及账面收益均特别巨大，同样破坏了市场的公平性，损害了广大投资者的合法权益。这表明内幕交易行为无论以何种形式出现，都会对证券市场的稳定和投资者的利益构成严重威胁，必须予以严厉打击。在法律责任认定方面，两个案例都受到了法律的制裁。“8・16光大证券乌龙指”事件中，证监会对光大证券做出行政处罚决定，认定其相关行为构成内幕交易，做出没收及罚款5.2亿元等处罚；在郭某与光大证券的民事诉讼中，法院判决光大证券承担赔偿责任。黄光裕内幕交易案中，法院判决黄光裕等人构成内幕交易罪，黄光裕被判处有期徒刑十四年，并处罚金6亿元，没收个人部分财产2亿元。这体现了我国法律对内幕交易行为的零容忍态度，无论是行政责任还是刑事责任，都旨在通过严厉的制裁，遏制内幕交易行为的发生。从不同点来看，两个案例在事件起因和行为主体上存在显著差异。“8・16光大证券乌龙指”事件源于交易系统的技术故障，是一起因技术失误引发的内幕交易事件，行为主体为光大证券这一金融机构。而黄光裕内幕交易案则是由于上市公司实际控制人利用其特殊地位和职权，主动实施内幕交易行为，行为主体是个人。这种差异导致在责任认定和处理方式上也有所不同。在光大证券事件中，除了对公司进行处罚外，还涉及对公司相关高管的处罚以及对投资者的民事赔偿；而在黄光裕案中，主要是对黄光裕等个人进行刑事处罚。在民事赔偿的实践方面，两个案例也呈现出不同的情况。“8・16光大证券乌龙指”事件中，部分投资者成功获得了民事赔偿，法院在判决中采用了推定因果关系的方法，减轻了投资者的举证负担。在郭某与光大证券的案件中，法院推定郭某的交易损失与光大证券的内幕交易行为存在因果关系，判决光大证券承担赔偿责任。而在黄光裕内幕交易案中，虽然黄光裕等人受到了刑事处罚，但众多因内幕交易受损的投资者却未能获得相应的民事赔偿，中关村股民诉黄光裕内幕交易赔偿纠纷案最终判决黄光裕无需赔偿。这反映出我国内幕交易民事赔偿制度在实践中存在的问题，不同案件的赔偿结果差异较大，投资者获得赔偿的难度不一。这两个案例为完善我国内幕交易民事赔偿制度带来了多方面的启示。在归责原则方面，应进一步明确和细化，针对不同类型的内幕交易行为和行为主体，确定合理的归责标准。对于像光大证券这样因系统故障等客观原因引发的内幕交易，可考虑采用过错推定原则，在一定程度上减轻投资者的举证责任；而对于像黄光裕这样主观故意实施内幕交易的行为主体，则应适用严格责任原则，加大对其处罚力度。在因果关系认定上，应借鉴“8・16光大证券乌龙指”事件中法院采用的推定因果关系的方法，结合我国证券市场的实际情况，建立更加科学合理的因果关系认定规则。可以综合考虑内幕交易行为发生的时间、交易价格的波动、投资者的交易时间和方向等因素，合理推定因果关系的存在，减轻投资者的举证负担，提高投资者获得赔偿的可能性。在赔偿范围和标准方面，需要尽快明确和统一。应制定具体的赔偿范围界定方法，明确哪些损失属于内幕交易民事赔偿的范围，包括直接损失和间接损失的具体界定。在赔偿标准上，应建立科学合理的计算模型，根据不同的情况采用不同的计算方法，如实际损失法、差价计算法等，并明确各种方法的适用条件和计算参数，确保赔偿数额的确定具有明确的依据，提高司法实践的公正性和可操作性。完善我国证券市场内幕交易民事赔偿制度需要从多个方面入手，通过借鉴实际案例中的经验教训，不断优化制度设计，加强法律的实施和监管，以更好地保护投资者的合法权益，维护证券市场的公平、公正和稳定。五、国外证券市场内幕交易民事赔偿制度的经验借鉴5.1美国的相关制度与实践美国作为全球证券市场最为发达的国家之一，其内幕交易民事赔偿制度历经长期的发展与完善，形成了一套较为成熟且系统的体系，对全球证券市场的发展产生了深远影响。美国内幕交易民事赔偿制度中，原告资格的认定有其独特的标准。在早期，原告资格的界定较为狭窄，随着证券市场的发展和法律实践的推进，逐渐形成了“同期交易者”的概念。1988年美国《内幕交易与证券欺诈执行法》赋予“同期交易者”（ContemporaneousTraders）以明示诉权，以便其起诉违反证券交易法及相关规则从事内幕交易或泄露内幕信息的人，并寻求民事赔偿。但该法并未对“同期交易者”进行清晰界定，而是授权法院进行解释。在实践中，法院对“同期交易者”的认定标准存在多种观点。一种观点认为，原告仅限于内幕交易的对应方，在1977年的Fridrichv.Bradford案中，少数法官持有此观点。另一种观点则认为，原告为自交易指令下达时起，至交易完成时止，所有的反向交易者。还有观点主张原告为内幕交易发生日当日，所有的反向交易者。美国法院在具体案件中，会综合考虑交易时间、交易方向、市场情况等多种因素，来确定原告是否具备“同期交易者”的资格。在某一内幕交易案件中，法院通过分析内幕交易行为发生的具体时间、涉案证券的交易记录以及原告的交易时间和方向等证据，认定原告属于“同期交易者”，从而赋予其原告资格。在因果关系证明方面，美国采用了事实因果关系和法律因果关系的双重认定标准。在事实因果关系的证明上，投资者需要证明内幕交易行为的存在以及自己的交易行为与内幕交易行为在时间上具有关联性。在著名的SECv.TexasGulfSulphurCompany案中，投资者通过收集公司高管在内幕信息敏感期内的交易记录、公司发布的相关公告以及自己的交易凭证等证据，证明了内幕交易行为的发生以及自己在该期间进行了相关证券的交易，从而初步证明了事实因果关系的存在。在法律因果关系的证明上，美国采用了市场欺诈理论和信赖推定原则。市场欺诈理论认为，证券市场是一个有效的市场，证券价格反映了所有公开信息，内幕交易行为破坏了市场的真实性和公正性，误导了投资者的决策。信赖推定原则则是指，只要投资者在信息敏感期内进行了交易，就推定其信赖了市场的公正性，从而推定其交易行为与内幕交易存在法律因果关系。在某内幕交易案件中，法院依据市场欺诈理论和信赖推定原则，认定投资者在信息敏感期内进行的交易行为与内幕交易存在法律因果关系，即使投资者无法直接证明自己对内幕交易行为的信赖，也不影响因果关系的认定。美国内幕交易民事赔偿的赔偿范围和标准也有较为明确的规定。赔偿范围包括投资者的实际损失，如买卖证券的差价损失、交易手续费、印花税等，以及因内幕交易导致的其他合理损失，如投资者为维权而支付的律师费、差旅费等。在赔偿标准上，主要采用实际损失法和差价计算法。实际损失法是按照投资者实际遭受的损失来计算赔偿数额，差价计算法是计算内幕交易行为发生前后证券价格的差价来确定赔偿数额。在具体案件中，法院会根据案件的实际情况，选择合适的赔偿标准进行计算。在某一内幕交易案件中，法院通过计算投资者买入和卖出证券的价格差，结合交易手续费等实际支出，确定了投资者的赔偿数额。对于一些复杂的案件，法院还会考虑市场因素、投资者的投资策略等因素，综合确定赔偿数额。美国内幕交易民事赔偿制度在实践中取得了显著的成效。通过严格的法律规定和司法实践，有效地遏制了内幕交易行为的发生，保护了投资者的合法权益，维护了证券市场的公平、公正和稳定。在一系列内幕交易案件中，如“麦道夫欺诈案”“帆船集团内幕交易案”等，内幕交易者不仅受到了严厉的刑事处罚，还承担了巨额的民事赔偿责任。这些案件的处理结果，对整个证券市场起到了强烈的警示作用，使得内幕交易者不敢轻易触犯法律红线。美国的内幕交易民事赔偿制度也为其他国家和地区提供了重要的参考和借鉴，许多国家和地区在构建和完善自己的内幕交易民事赔偿制度时，都充分吸收了美国的经验和做法。5.2英国的相关制度与实践英国作为现代金融市场的发源地之一，拥有悠久的证券交易历史，其内幕交易民事赔偿制度在长期的发展过程中形成了自身独特的特点，并在实践中不断演进和完善。英国对内幕交易的监管主要由金融行为监管局（FCA）负责。FCA在英国内幕交易监管体系中扮演着核心角色，拥有广泛的监管权力。它负责制定和执行相关的监管规则，对证券市场进行全面的监督和管理，以确保市场的公平、有序和透明。FCA有权对涉嫌内幕交易的行为进行调查，要求相关机构和个人提供信息、文件和资料，配合调查工作。在调查过程中，FCA可以采取多种调查手段，包括询问证人、查阅交易记录、分析市场数据等，以获取充分的证据。一旦发现内幕交易行为，FCA有权对违规者进行行政处罚，处罚措施包括罚款、禁止从事相关金融业务等。在某起内幕交易案件中，FCA经过深入调查，发现某公司高管利用内幕信息进行股票交易，获取不正当利益，遂对该高管处以高额罚款，并禁止其在一定期限内从事证券交易业务。英国的诉讼程序在保障投资者权益方面具有一定的特色。在英国，投资者可以通过民事诉讼的方式向内幕交易者主张民事赔偿。民事诉讼程序相对灵活，为投资者提供了较为便捷的维权途径。投资者在提起民事诉讼时，并不需要承担过重的举证责任，而是由内幕交易罪犯承担证明证据的责任。这一规定在一定程度上减轻了投资者的举证负担，使投资者更容易维护自己的权益。例如，在某内幕交易民事赔偿案件中，投资者起诉内幕交易者要求赔偿损失，内幕交易者需要证明自己的交易行为是基于合法的信息和正当的理由，而不是利用内幕信息进行交易。如果内幕交易者无法提供充分的证据，就可能需要承担赔偿责任。在赔偿范围和标准方面，英国法律规定，因受内幕交易行为侵害而遭受损失的人有权得到完全的赔偿。赔偿范围不仅包括投资者的直接经济损失，如买卖证券的差价损失、交易手续费等，还包括因内幕交易导致的间接损失，如投资者因资金被套牢而失去的其他投资机会的损失等。在确定赔偿标准时，英国法院会综合考虑多种因素，如内幕交易行为的性质、情节严重程度、投资者的损失情况等。对于情节严重的内幕交易行为，法院可能会判决内幕交易者承担较高的赔偿金额，以起到惩戒和威慑的作用。在某一内幕交易案件中，法院在判决时，考虑到内幕交易行为对投资者造成的严重损失以及内幕交易者的主观恶意，判决内幕交易者赔偿投资者的直接损失和间接损失，并对内幕交易者处以高额罚款。在实践中，英国的内幕交易民事赔偿制度取得了一定的成效。通过严格的监管和有效的诉讼程序，英国成功打击了一批内幕交易行为，维护了证券市场的秩序。在一些典型的内幕交易案件中，如某上市公司高管利用内幕信息进行股票交易获利的案件，FCA通过深入调查，掌握了充分的证据，对该高管进行了行政处罚，并支持投资者提起民事诉讼。最终，该高管不仅被处以高额罚款和禁止从事相关金融业务，还需要承担对投资者的民事赔偿责任。这一案件的处理结果对整个证券市场起到了警示作用，提高了市场参与者对内幕交易行为的警惕性，增强了投资者对证券市场的信心。英国的内幕交易民事赔偿制度也为其他国家和地区提供了有益的借鉴，在国际证券市场监管领域产生了积极的影响。5.3日本的相关制度与实践日本的证券市场内幕交易民事赔偿制度在其证券法律体系中占据重要地位，对维护证券市场秩序和保护投资者权益发挥着关键作用。日本现行的《证券交易法》是在1948年以美国证券交易法为范本制定的，并经过多次修订。该法对内幕交易行为进行了严格规制，为内幕交易民事赔偿制度提供了法律基础。在日本，内幕交易的认定有着明确的标准。根据《证券交易法》的规定，内幕交易是指证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人，在内幕信息公开前，买卖该证券，或者泄露该信息，或者建议他人买卖该证券的行为。内幕信息知情人包括上市公司的董事、监事、高级管理人员，持有公司5%以上股份的股东等。内幕信息则是指涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息。在某上市公司内幕交易案件中，公司高管在公司即将公布重大亏损消息前，卖出该公司股票，由于该高管属于内幕信息知情人，且在信息公开前进行了证券交易，因此其行为被认定为内幕交易。日本内幕交易民事赔偿制度的实施情况在实践中不断发展和完善。在因果关系认定方面，日本采用了较为严格的标准。原告需要证明内幕交易行为与自己的损失之间存在因果关系，这对原告的举证能力提出了较高要求。在1988年发生的X某案中，投资者X某以从日本航线公司大股东Y某处取得股票消息，Y某存在内幕交易为由，向Y某提出损害赔偿请求。Y某反驳称，证券交易所采用集合竞价买卖和集中结算制度，X某的买入与自己的卖出之间没有关系，X某即使没有买入自己卖出的股票，也能取得相应股票。日本法院的判决指出，X某所受损害与Y某的卖出行为之间没有因果关系，否定了Y某的损害赔偿责任。这一案例表明，在日本，因果关系的证明是内幕交易民事赔偿案件中的关键环节，原告需要提供充分的证据来证明因果关系的存在。在赔偿机制方面，日本法律规定，因内幕交易行为遭受损失的投资者有权要求内幕交易者承担赔偿责任。赔偿范围包括投资者的实际损失，如买卖证券的差价损失、交易手续费等。在确定赔偿数额时，通常会考虑内幕交易行为的性质、情节严重程度以及投资者的损失情况等因素。在某一内幕交易案件中，法院在判决时，综合考虑了内幕交易者的主观恶意、交易金额以及投资者的实际损失等因素，确定了合理的赔偿数额。然而，在实际操作中，由于证券市场的复杂性和信息不对称等因素，投