新乳业首次覆盖：做强低温价值引领精耕内生厚积薄发

正文目录1、外延并购+内部精耕，区域乳企蓄势腾飞 5、从西南走向全国，区域乳企行稳致远 5、加速区域突围，盈利能力优化 82、低温奶处于品类红利期，常温奶静待供需拐点 9、低温鲜奶：渗透红利期下需求韧性较强，区域乳企弯道超车潜力大 9、低温酸奶：健康需求带动品类回暖，对标海外功能化升级空间较大 12、常温白奶：差异化是区域乳企主要突围策略，周期向上利好竞争缓和 143、竞争力：做强低温，价值引领 16、产品：聚焦高毛利的低温业务，注重产品创新 16、渠道&营销：发力高毛利DTC渠道，强化营销投入 18、供应链：背靠新希望集团，打造高效供应链 204、成长性：修炼内功精益求精，锐意进取更上层楼 21、并购整合经验总结：总部赋能，因企施策 21、协同效应逐步释放，高质发展潜力可期 225、盈利预测及投资评级 25风险提示 27财务报表与盈利预测 28图表目录图表1新乳业发展历程 5图表2公司三轮收并购汇总 6图表3新乳业股权结构（截止到2025H1） 6图表4新乳业董事会/高管履历（截止到2025年4月） 7图表52021-2025H1公司营业总收入及同比 8图表62021-2025H1归母净利润及同比 8图表72021-2025H1公司分产品收入（亿元） 8图表82021-2025H1公司分地区收入（亿元） 8图表92021-2025H1公司各产品及整体毛利率 9图表102021-2025H1公司费用率及归母净利率 9图表2009-2023年低温鲜奶行业规模及增速 10图表122009-2023年低温鲜奶行业量价同比 10图表132024Q3-2025Q2乳制品各品类销售额同比变化 10图表14鲜奶、基础常温产品渗透率对比 10图表152020年不同国家常温奶占液态牛奶（常温奶+低温鲜奶）比例 11图表162020年不同国家低温鲜奶消费占比及常低温奶价差对比 11图表172024Q2-2025Q2低温鲜奶常温牛奶价格对比 11图表18低温鲜奶的营养升级趋势 11图表192020年乳制品各品类市场集中度 12图表202025Q2低温鲜奶市场格局 12图表212009-2024年我国酸奶市场规模及同比 12图表222009-2024年我国酸奶市场量价同比 12图表23MAT202403-202503我国常低温酸奶占比2年） 13图表242023年至今健康属性低温酸奶渗透率提升 13图表252023年中日乳制品消费结构（消费额占比） 13图表26日本明治酸奶功能化升级历程 13图表272025Q2我国低温酸奶市场格局 14图表28MAT202503低温酸奶品牌得失分析 14图表292009-2029E我国常温白奶市场规模及同比 14图表302010-2029E我国常温白奶零售量价同比 14图表312014-2023年我国常温白奶格局（零售额计） 15图表32常温白奶中A2、有机纯牛奶加速普及 15图表332011Q1-2025Q2我国生鲜乳均价及同比 15图表342025Q1常温白奶市场格局 15图表352024M1/2025M1-3公斤奶价格、成本对比（元/KG） 16图表362018-2025年6月我国奶牛存栏量（万头） 16图表372014-2017年公司液体乳收入结构 16图表382015-2017年公司常低温产品毛利率 16图表39新乳业主要产品矩阵 17图表40公司24小时产品迭代升级 18图表41公司活润品牌持续推新 18图表422022年我国低温鲜奶渠道结构 18图表432021年我国乳制品渠道结构 18图表442020-2024年公司直销/经销/电商渠道收入（亿元）及同比 19图表452020-2024年公司直销/经销/电商渠道毛利率 19图表462021-2027E公司数字化用户（万人） 19图表47公司“鲜活GO”平台对消费者全生命周期管理 19图表482019-2024年可比公司销售费用率对比 20图表492019-2024年可比公司广告费用率 20图表502024年公司奶源结构 20图表512024年公司牧场和分子公司分布 20图表522021-2024年鲜生活冷链关联交易额及占乳制品业务运输费比重 21图表53鲜生活冷链云仓和冷链车辆布局 21图表54常低温液奶产品属性区别 21图表55公司品牌矩阵 22图表56公司不同子公司产品融合 22图表572014-2021年湖南南山营收及利润（万元） 23图表582016-2023年山东唯品营收及利润（万元） 23图表592018-2024年四川乳业收入及净利润（亿元） 23图表602020-2024年寰美乳业收入及净利润（亿元） 23图表61朝日唯品/光明每日鲜语低温鲜奶价格对比 24图表62山姆上新唯品酸奶新品 24图表632019-2024年可比公司毛利率 24图表642015-2024年可比公司销售净利率 24图表652023-2027E公司收入（百万元）及毛利率预测 26图表662023-2027E公司费用率及归母净利润（百万元）预测 26图表67可比公司估值对比（截止到2025年11月16日） 271、外延并购+内部精耕，区域乳企蓄势腾飞、从西南走向全国，区域乳企行稳致远2006A20232023-2027图表1新乳业发展历程新乳业官网，公司公告）56年2023-2027并购为辅，专注核心区域和核心市场，打强各区域市场的深度和密度，同时特色品牌进行区域扩张，通过分布经营，区域深耕的方式，提升各区域市场的份额和品牌影响力。图表2公司三轮收并购汇总收购时间标的24年末股权比例2001四川新阳平注销2002安徽白帝100%2002四川华西已于集团内转让2002重庆天友47%第一波收购2002杭州双峰100%2002河北天香100%2002青岛琴牌100%2002云南蝶泉98%2003昆明雪兰100%2015湖南南山100%2015苏州双喜100%2015西昌三牧67%第二波收购2015昆明海子100%2016山东唯品/朝日乳业100%2016山东牧业/朝日农业100%2019现代牧业10%2020新澳乳业87%第三波收购2020宁夏寰美100%2021重庆新牛瀚虹实业15%2021澳亚集团5%65.07%1.18%图表3新乳业股权结构（截止到2025H1）公告，管理层深耕行业多年，梯队建设完善。公司董事长席刚先生战略眼光独到，自2010姓名现任职位简介图表4新乳业董事会/高管履历（截止到2025年姓名现任职位简介20042018（功勋人物、20192019席刚多家公司董事

业领军人”、“榜样中国2021四川十大经济影响力人物”及2022年中国乳制品工业协会“优秀奶业工作者”等荣誉；同时担任中国奶业协会副会长。刘畅 公司董事刘畅 公司董事曾任四川新希望农业股份有限公司办公室主任、新希望乳业控股有限公司办公室主任、新希望六和股份有限公司董事等职务；现任新希望六和股份有限公司董事长，新希望集团有限公司董事，南方希望实业有限公司董事等职务。李巍 公司董事

90199619962001曾任成都光明乳业有限公司销售总监、新希望乳业控股有限公司销售总监、昆明雪兰牛奶有限公司董事、总裁及公司朱川 责任公司常务副总经理、四川新希望乳业有限公司总经理。现任重庆市天友乳业股份有限公多家下属公司董事董事，中国乳制品工业协会副理事长等职务。2011曾任成都光明乳业有限公司销售总监、新希望乳业控股有限公司销售总监、昆明雪兰牛奶有限公司董事、总裁及公司朱川 责任公司常务副总经理、四川新希望乳业有限公司总经理。现任重庆市天友乳业股份有限公多家下属公司董事董事，中国乳制品工业协会副理事长等职务。刘栩 公司董事

曾任麦肯锡咨询公司顾问咨询师，西门子管理战略咨询大中华区管理合伙人，西门子中国有限20201希望投资集团有限公司副总裁，新希望服务控股有限公司非独立董事，新希望集团有限公司和新希望投资集团有限公司下属多家公司董事长，董事，中欧商学院外部导师,IGW褚雅楠

财务负责人，公司下属2013年加入新希望集团，曾在新希望集团有限公司，草根知本集团有限公司从事财务工作，多家公司监事 2017年加入本公司。董事会秘书，总经理助董事会秘书，总经理助曾任新希望乳业控股有限公司项目经理，采购经理，高级经理，现任公司党委书记，重庆天友郑世锋 理，公司多家下属公司董事。董事张帅张帅副总经理，公司多家下属公司董事曾任宝洁公司护肤品品类全国营销总监，全国销售总经理，网易严选全国销售总经理等职。付永猛 总经理助理，公司公告

曾任河北新希望天香乳业有限公司，昆明雪兰牛奶有限责任公司副总经理，新希望乳业股份有20233兼任生产管理中心总经理。、加速区域突围，盈利能力优化2021-20232024年-2025H1图表52021-2025H1公司营业总收入及同比 图表62021-2025H1归母净利润及同比806040200

2021 2022 2023 2024 营业总收入（亿元） 同比

35%30%25%20%15%10%5%0%-5%

65432102021 2022 2023 2024 归母净利润（亿元） 同比

40%35%30%25%20%15%10%5%0%精耕西南大本营市场，加速开发华东等外部市场。公司业务以液态奶为主，2021-2025H185%2025H1公司西南/华东/华北/西北///华北西北其他地区收入R图表72021-2025H1公司分产品收入（亿元） 图表82021-2025H1公司分地区收入（亿元）120100

1201008060 60402002021

2022

2023

2024

2025H1

402002021

2022

2023

2024

2025H1液体乳

奶粉 其他业务

西南 华东 华北 西北 其他地区结构升级+成本红利推动毛利率改善，内部效率提升进一步优化净利率。2021-2025H1+2021-2025H1图表92021-2025H1公司各产品及整体毛利率 图表102021-2025H1司费用率及归母净率35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%

18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%

2021 2022 2023 2024 2025H12021 2022 2023 2024 2025H1 销售费用率 管理费用率 研发费用率奶粉 液体乳 其他业务 总毛利率 财务费用率 归母净利率2、低温奶处于品类红利期，常温奶静待供需拐点、低温鲜奶：渗透红利期下需求韧性较强，区域乳企弯道超车潜力大我国低温鲜奶市场仍处于渗透期，品类需求韧性较强。201820232023CAGR低温纯图表2009-2023年低鲜奶行业规模及增速 图表122009-2023年低鲜奶行业量价同比0

5%0%20092010200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023

25.0%20102010201120122013201420152016201720182019202020212022202315.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%市场规模（亿元） 市场规模同

-10.0%

零售量同比 吨价同比欧睿国际 欧睿国际图表132024Q3-2025Q2乳制品各品类销售额同比变化图表14鲜奶、基础常温产品渗透率对比5.0%0.0%-5.0%

常温纯奶 低温酸奶 常温酸奶 低温纯牛奶

90%19.38%1.5%19.38%1.5%2.58%2.51%3.312021.9%202-5.02022022.6%-13.1%-13.7% -13.44%-18.7% -18.45%-20.8%-14.39%-18.86%4Q4-%4Q3-5Q15Q2%70%60%50%40%30%20%10%

82.50%82.50%39%18%2018年鲜奶 2023年鲜奶 2023年基础常温马上赢 中国乳业，凯度价差。/图表152020年不同国家常温奶占液态牛奶（常温奶+低图表162020年不同国家低温鲜奶消费占比及常低温奶价温鲜奶）比例 差对比120%100%120%100%60%40%90%80%70%60%50%40%30%20%10%中国 德国 意大利 荷兰 韩国 英国低温鲜奶占液态牛奶比 低温鲜奶相比常温白奶溢价比例科尔尼 科尔尼，欧睿国际性价比产品2020年意图表172024Q2-2025Q2低温鲜奶/常温牛奶价格对比图表18低温鲜奶的营养升级趋势8.007.006.005.004.003.002.001.000.00

2024Q2 2024Q3 2024Q4 2025Q1

35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%常温牛奶 低温鲜奶 低温鲜奶较常温白奶溢价比例马上赢 ；单位：元/500ml 科尔尼CR5=37%图表192020年乳制品品类市场集中度 图表202025Q2低温鲜市场格局100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%常温酸奶常温白奶乳饮料低温酸奶奶酪2C婴配粉低温鲜奶CR2 CR3-5科尔尼，欧睿国际 马上赢、低温酸奶：健康需求带动品类回暖，对标海外功能化升级空间较大2024998.7KA02024年我国酸奶市场规模CAR，其中量价CAGR-8%/-0.2%图表212009-2024年我酸奶市场规模及同比 图表222009-2024年我酸奶市场量价同比

30%25%20%15%10%5%0%-10%200920102009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024

30%201020102011201220132014201520162017201820192020202120222023202420%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%市场规模（亿元） 市场规模同比 零售量同比 吨价同比欧睿国际 欧睿国际20253+6.2pct2024图表23MAT202403-202503我国常低温酸奶占比（MAT图表242023年至今健康属性低温酸奶渗透率提升2年）常温酸奶 低温酸奶100%90%80%60%50%40%30%20%10%

62.10%68.30%62.10%68.30%37.90%31.70%

MAT202503马上赢 凯度对标日本，我国酸奶功能化升级空间较大。70年6B1LG212015图表252023年中日乳品消费结构（消费占） 图表26日本明治酸奶能化升级历程黄油 奶酪 饮用奶 酸奶 其他44.5%28.4%66.5%44.5%28.4%66.5%29.4%90%80%70%60%50%40%30%20%10%日本 中国欧睿 明治乳业官网，Foodaily低温酸奶集中度高于低温鲜奶，新乳业市占率提升。2025Q2CR5=66.99%2024-2025图表272025Q2我国低酸奶市场格局 图表28低温酸奶品牌得失分析马上赢 马上赢和常温白奶市场进入成熟期，行业需求疲软。经济发展、消费者健康意识推动2009-201420152024-0.3%2015-20243.81%CAGR分别为0.8%/3%，行业需求短期承压。欧睿预计2024-2029年我国常温白奶市场规模CAGR=0.07%CAGR=0.09%/-0.02%图表292009-2029E我国常温白奶市场规模同比 图表302010-2029E我国常温白奶零售量价比1400.01200.01000.0800.0600.0400.0200.00.0

市场规模（亿元） 市场规模同

8%6%4%2%0%-2%

16%14%12%10%-2%-4%

零售量同比 吨价同比欧睿国际 欧睿国际UHT2023CR2=87%，市场格能角度推出高端产品概念，如A2图表312014-2023年我国常温白奶格局（零售额计）图表32常温白奶中A2、有机纯牛奶加速普及伊利 蒙牛 皇

三元 天

新希望 其他100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%

39%39%40%42%43%43%43%33%29%33%36%34%35%36%38%40%42%42%44%44%44%2014201520162017201820192020202120222023欧睿国际 新饮品公众号242024需矛盾突出，供给过剩+需求疲软致生鲜乳均价持续下行，农业农村部数据显示，2025Q1/2025Q23.1/3.0613.8%/9.4%2010图表33我国生鲜乳均价及比 图表342025Q1常温白市场格局5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0

主产区生鲜乳均价（元/kg) 同

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%2011Q12011Q42011Q12011Q42012Q32013Q22014Q12014Q42015Q32016Q22017Q12017Q42018Q32019Q22020Q12020Q42021Q32022Q22023Q12023Q42024Q32025Q2农业农村部， 马上赢20253/3.26/2.162025H12416万头。受益。图表352024M1/2025M1-3公斤奶价格、成本对比（元图表362018-2025年6月我国奶牛存栏量（万头）kg）4.003.503.002.502.001.501.000.500.00

2024M1 2025M1 2025M3

7003.643.653.283.643.653.283.123.263.082.162.252.666005505004502018年2018年1月2018年5月2018年9月2019年1月2019年5月2019年9月2020年1月2020年5月2020年9月2021年1月2021年5月2021年9月2022年1月2022年5月2022年9月2023年1月2023年5月2023年9月2024年1月2024年5月2024年9月2025年1月2025年5月公斤奶饲料成本 公斤奶全成本 主产区生鲜乳均价农业农村部 农业农村部3、竞争力：做强低温，价值引领、产品：聚焦高毛利的低温业务，注重产品创新20104，201750%2015-2017毛利率高于常温，通过发力高毛利的低温产品，公司实现产品结构升级。图表372014-2017年公液体乳收入结构 图表382015-2017年公常低温产品毛利率100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%

低温酸奶及乳饮料 低温鲜奶 常温奶2014 2015 2016 2017

45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%

2015 2016 2017低温产品 常温产品产品矩阵完善，满足消费者多层次需求。24图表39新乳业主要产品矩阵官网，公司公告注重产品创新，核心品牌成长势能强劲。公司以战略规划为指引，笃定核心业务，深化研发创新，2021-2024年新品收入占比持续保持双位数。公司产品创新主要包含老品迭代和新品推新两条路径。老品迭代以“2442424242424202424小15%，20203D包32024图表40公司24小时产迭代升级 图表41公司活润品牌续推新 中国发展改革网 京东、渠道&营销：发力高毛利DTC渠道，强化营销投入2021图表422022年我国低鲜奶渠道结构 图表432021年我国乳品渠道结构其他,6%电商平台,16%电商平台,16%便利店,31%大卖场,20%送奶入户,27%其他,24%超市,34%线上,15%大卖场,13%便利店,3%杂货店,12%中商产业研究院 灼识咨询DTCD2C/CAGR=17%/5%2020-2024DTC图表442020-2024年公司直销/经销/电商渠道收入（亿元）及同比

图表452020-2024年公司直销/经销/电商渠道毛利率70.060.050.040.030.020.00.0

2020 2021 2022 2023 直销收入 经销收入 电商收直销同比 经销同比 电商同

100%80%60%40%20%0%-20%

40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%

2020 2021 2022 2023 2024直销渠道 经销渠道 电商渠道加速数字化转型，DTCDTCGO/DTC2730%。图表462021-2027E公司数字化用户（万人） 图表47公司“鲜活平台对消费者全生周管理60005000400030002000100002021

2022

2023

2027E华西都市网2020-2024图表482019-2024年可公司销售费用率对比 图表492019-2024年可公司广告费用率30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%

2019 2020 2021 2022 2023 2024 新乳业 伊利股份 燕塘乳业 三元股份

14.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%

2019 2020 2021 2022 2023 2024新乳业 伊利股份 光明乳业 三元股份、供应链：背靠新希望集团，打造高效供应链奶源结构较为均衡，牧场靠近消费市场。年自有牧场/参股牧场（现代牧业+澳亚牧场//图表502024年公司奶结构 图表512024年公司牧和分子公司分布临调,临调,10%自有牧场30%社会化牧场30%参股牧场30%投资者关系管理信息公告 新希望集团官网背靠新希望集团，打造高效供应链。20162022-202475%24图表522021-202453

2021 2022 2023 鲜生活冷链关联交易额（亿元）占乳制品业务运输费比

90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%

新希望集团官网4、成长性：修炼内功精益求精，锐意进取更上层楼、并购整合经验总结：总部赋能，因企施策低温奶业务运营难度高于常温奶，精细化管理是核心。-图表54常温奶低温酸奶 低温鲜奶销售渠道 传统渠道为主有冷链的现代渠道为主 有冷链的现代渠道为主消费属性 礼赠、自饮自饮自饮保质期 6-12个月21天左右7-14天保存方式 常温保存0℃~4℃2-6℃央视网，生命时报多年并购整合，公司已形成完善的投后管理方法。公司发力送奶入户渠道，唯品则以餐饮咖啡渠道、山姆代工、C端高端超市渠道等为主。品牌：联合品牌策略，保留本土记忆。公司在当地市场做的比较优秀的产品，优化后进行全国推广，如初心产品。图表55公司品牌矩阵 图表56公司不同子公产品融合淘宝、协同效应逐步释放，高质发展潜力可期6月公司CVS年201612品牌定位，2017年山东唯品扭亏为盈，2017-2023年山东唯品收入/净利润CAGR=47%/44%图表572014-2021年湖南山营收及利润（元） 图表582016-2023年山唯品营收及利润（元）0

2014 2016 2017 2020

3000200010000

800006000040000200000

2016 2017 2022

6000500040003000200010000-1000营业收入 利润总额

营业收入 净利润西南基地市场有望稳健增长，西北市场有望受益于行业竞争改善。夏进+图表592018-2024年四乳业收入及净利润亿） 图表602020-2024年寰乳业收入及净利润亿）5.000.00

2018 2019 2020 2021 2022 2023

1.601.401.201.000.800.600.400.200.00

5.000.00

2020 2021 2022 2023

2.001.501.000.500.00营业收入 净利润 营业收入 净利润唯品领航，华东市场成长可期。+乳企产品规格（ml）价格（元）均价（元/L）蛋白质含量（g/100g）钙含量（mg/100g）保质期（天）贮藏条件新乳业9501818.953.3乳企产品规格（ml）价格（元）均价（元/L）蛋白质含量（g/100g）钙含量（mg/100g）保质期（天）贮藏条件新乳业9501818.953.3120152-6℃朝日唯品有机牛乳95035.9137.803.8125152-6℃朝日唯品娟姗牛奶95026.4127.804125152-6℃光明乳业光明优倍鲜牛奶95018.919.893.411572-6℃光明致优鲜牛奶95024.6125.913.612072-6℃光明优倍4.0鲜牛奶95019.920.95413572-6℃光明优倍5.0鲜牛奶78028.5936.655170112-6℃蒙牛乳业每日鲜语鲜牛奶95022.2823.453.6120152-6℃每日鲜语3.6g蛋白鲜奶72015.7421.863.6120152-6℃130152-6℃每日鲜语娟姗4.0g蛋白鲜奶72022.6731.494130152-6℃每日鲜语A2β-酪蛋白鲜牛奶72019.727.363.6120152-6℃20日

东旗舰店 数据截止到2025年7

市场调研产品结构升级+DTC渠道扩张2019-2024DTC2023-2027图表632019-2024年可公司毛利率 图表642015-2024年可公司销售净利率45.0%40.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%

2019 2020 2021 2022 2023 2024 新乳业 伊利股份 光明乳业

25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%

2015201620172018201920202021202220232024燕塘乳业 三元股份 蒙牛乳

新乳业 光明乳业 燕塘乳业 阳光乳业5、盈利预测及投资评级收入与毛利率预测：125-272、低温鲜奶业务：迭代+DTC25-273254、液奶业务：高毛利的低温酸奶、低温鲜奶快速增长有望带动公司整体液奶业务25-27年收入稳健扩张+毛利率持续改善。5、 营业总收入及毛利率计25-27年司收为亿，同比+4.6%/+5.9%/+7.0%，毛利率分别为29.0%/29.6%/30.1%，同比+0.7/+0.6/+0.5pct。利润端：1、销售费用率：25-272、管理费用率：3、 财务费用率：着司务结优，计务用率望步降；4、 归母净利率：利改善管理/务用优，计25-27公归净利率为6.5%/7.3%/7.5%，分别比+1.4/+0.8/+0.3pct。图表652023-2027E公司收入（百万元）及毛利率预测202320242025E2026E2027E1、奶粉7971697071yoy11.3%-9.6%-3.0%1.0%2.0%/营业总收入0.7%0.7%0.6%0.6%0.6%毛利率32.4%31.5%31.2%30.6%30.5%2、液体乳97559836102951092211709yoy11.2%0.8%4.7%6.1%7.2%/营业总收入88.8%92.2%92.3%92.5%92.7%毛利率28.8%29.9%30.6%31.3%31.7%（1）低温酸奶等25642713309732843472yoy6.0%5.8%14.1%6.1%5.7%/营业总收入23.3%25.4%27.8%27.8%27.5%（2）低温鲜牛奶26772919324336034040yoy26.5%9.0%11.1%11.1%12.1%/营业总收入24.4%27.4%29.1%30.5%32.0%（3）常温奶45144204395540354197yoy6.5%-6.9%-5.9%2.0%4.0%/营业总收入41.1%39.4%35.5%34.2%33.2%3、其他业务1153758788820853yoy-0.5%-34.3%4.0%4.0%4.0%/营业总收入10.5%7.1%7.1%6.9%6.7%毛利率10.6%8.1%8.0%8.0%8.0%营业总收入1098710665111531181212633yoy9.80%-2.93%4.57%5.91%6.95%毛利率26.9%28.4%29.0%29.6%30.1%预测202320242025E2026E202320242025E2026E2027E销售费用率15.3%15.6%16.0%16.4%16.6%管理费用率4.3%3.6%3.4%3.3%3.3%研发费用率0.4%0.5%0.5%0.5%0.5%财务费用率1.5%0.9%0.5%0.3%0.2%归母净利润430.8537.7722.0860.8952.7yoy19.3%24.8%34.3%19.2%10.7%归母净利率3.9%5.0%6.5%7.3%7.5%预测DTC25-2760726953191，PE21/18/16x25-27PE图表67可比公司估值对比（截止到2025年11月16日）证券简称市值百万元归母净利润（百万元）PE2024A2025E2026E2027E2024A2025E2026E2027E600887.SH伊利股份179,3248,452.911,244.712,258.613,201.521.215.914.613.6600597.SH光明乳业12,062722.0476.4532.7596.916.725.322.620.2600419.SH天润乳业3,24043.733.3153.0198.074.297.221.216.4600429.SH三元股份9,83954.8120.9154.4177.5179.581.463.755.4平均72.955.030.526.4002946.SZ新乳业15,268537.7722.0860.8952.728.421.117.716.0；伊利股份、光明乳业、天润乳业、三元股份均采用 一致预期风险提示1释放。2受到影响。3、食品安全问题：食品安全或产品质量事件将导致公司品牌受损，销售受到冲击。4力将承压。财务报表与盈利预测资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2024A2025E2026E2027E会计年度2024A2025E2026E2027E流动资产1998339443445635营业收入10665111531181212633现金396175526513875营业成本7641791383118829应收账款608614617624营业税金及附加53565963其他应收款33373635销售费用1659178419372097预付账款46403326管理费用381379390417存货742725730742财务费用101543622其他流动资产173224278332资产减