中银量化大类资产跟踪：A股市场震荡大盘红利凸现防守优势

图表目录图表1.A股市场指数收益率(%) 5图表2.港台市场指数收益率(%) 5图表3.全球重要指数收益率(%) 6图表4.沪深300&恒生指数&标普500指数累计净值 6图表5.创业板&恒生科技&纳斯达克指数累计净值 6图表6.万得全A指数表现及日均自由流通换手率 7图表7.沪深300指数表现及日均自由流通换手率 7图表8.中证1000指数表现及日均自由流通换手率 7图表9.创业板指数表现及日均自由流通换手率 7图表10.核心指数、风格指数、板块、行业量价表现 8图表万得全A指数走势vs滚动季度夏普率 9图表12.万得全A指数：估值vs盈利预期 10图表13.万得全A指数PE_TTM及百分位 10图表14.沪深300指数PE_TTM及百分位 10图表15.中证1000指数PE_TTM及百分位 图表16.创业板指数PE_TTM及百分位 图表17.A股核心指数、风格指数、行业PE_TTM统计 12图表18.万得全A指数erp及百分位 13图表19.沪深300指数erp及百分位 13图表20.中证1000指数erp及百分位 13图表21.创业板指数erp及百分位 13图表22.A股核心指数、板块、行业erp 14图表23.风格指数表现(%) 15图表24.成长较红利累计超额净值 15图表25.动量较反转累计超额净值 15图表26.小盘较大盘累计超额净值 16图表27.微盘股较基金重仓累计超额净值 16图表28.风格组相对拥挤度历史分位 16图表29.成长vs红利相对拥挤度及超额累计净值 16图表30.小盘vs大盘相对拥挤度及超额累计净值 17图表31.微盘股vs中证800相对拥挤度及超额累计净值 17图表32.美债收益率与小盘较大盘累计超额趋势图 18图表33.美债收益率与成长较红利累计超额趋势图 18图表34.公募规模与动量较反转累计超额 18图表35.主力资金指数收益率（%） 19图表36.主力资金指数近一年净值 19图表37.主力资金指数近一年超额净值 19图表38.股票主动型基金发行规模 20图表39.股票主动型基金发行规模历史分位 20图表40.股票被动指数型基金发行规模 20图表41.股票被动指数型基金发行规模历史分位 20图表42.股票型基金总规模 21图表43.股票主动型基金规模及股票被动指数型基金规模 21图表44.融资余额vs万得全A指数 2245.AvsA季度环比（A同期收益率）22图表46.国债利率水平 23图表47.国债利率变化 23图表48.中美10年期国债到期收益率走势 24图表49.中美利差（10年期国债到期收益率） 24图表50.汇率及汇率指数水平 25图表51.汇率及汇率指数变化率（%） 25图表52.美元指数与美元兑人民币汇率长期变化 25图表53.近期美元兑人民币离岸、在岸汇率及中间价 25图表54.商品指数收益率(%) 26图表55.南华商品指数&CRB综合指数累计净值 26本报告时间统计口径：近一周或本周：2025年11月17日至2025年11月21日；近一月：2025年10月27日至2025年11月21日；年初至今：2025年01月01日至2025年11月21日。一、股票市场概览本周A股市场整体下跌，港股市场整体下跌，美股市场普遍下跌，其他海外权益市场普遍下跌。（图表1-3）A股指数：3003.8%4.4%13.2%。偏股混合型基5.0%5.5%25.0%。港股指数：恒生指数近一周下跌5.1%，近一月下跌3.6%，年初至今上涨25.7%。海外指数：5001.9%2.8%12.3%其他核心股指表现详见下表。1.A股市场指数收益率(%)指数指数上证50沪深300中证500中证创业板指万得全A普通股票型基金指数偏股混合型基近一月-3.0---0.3年初至今10.113.219.118.6420.125.125.0-5.5-5.3-5.14.6--5.136.-7.9-6.266.1-7.84.7-5.8-6.1-5.84.48-3.-2.7.814-4.05-3.-4.1-5.3.814-4.05-3.-4.1-5.320.8-11.022.47-4.-5.125.7-5.1指数 近一周 近一月 年初至今恒生指数恒生科技恒生港股通

-3.6

30.824-4.0-3.7-2.93-2.1.224-4.0-3.7-2.93-2.1.20.860.62.2-3.9214-1.-3.5-4.7-3.3-3.0.31-1.6-2.89-4.0-2.725-3.6-5.1-4.4-3.8指数 近一周 近一月 年初至今沪深300恒生指数纳斯达克标普500英国富时100-2德国DAX日经225韩国综合 印度SENSEX30MSCI发达市场MSCI新兴市场

13.2.715.312.316.716.0.99.114.4.0图表4.沪深300&恒生指数&标普500指数累计净值 图表5.创业板&恒生科技纳斯达克指数累计净值二、A股行情跟踪量价综合行情本周A股下跌（万得全A：-5.1%），成交热度下降。收益率核心指数：3003.8%5005.8%6.2%板块：本周领跌的板块为中游周期（-7.0%）。行业：领跌的行业为综合（-9.5%）、机械（-9.4%）、基础化工（-8.2%）。成交热度（成交热度=周度日均自由流通换手率历史分位）核心指数：本周创业板指数成交热度较上周上升;3001000指数成交热度较上周下降。板块：本周成交热度最高的板块为中游周期（91%）；成交热度最低的板块为地产基建（71%）。行业：本周成交热度最高的行业为非银行金融（97%）、家电（96%）、综合（95%）；成交热度最低的行业为房地产（54%）、综合金融（64%）、通信（65%）。（图表10）图表6.万得全A指数表现及日均自由流通换手率 图表7.沪深300指数表现及日均自由流通换手率图表8.中证1000指数表现及日均自由流通换手率 图表9.创业板指数表现及日均自由流通换手率图表10.核心指数、风格指数、板块、行业量价表现指数 收益率()近一周 上一周 近一

周度日均自由流通换手率近一周()上一周()当前分位()分位变动()

量价变化核心指数板块TMT

万得全A上证50沪深300中证500中证中小板创业板科创50TMT地产基建上游周期中游周期电子通信传媒轻工制造商贸零售家电纺织服装食品饮料农林牧渔

-5.1-2.7-3.8-5.8-5.8-5.1-6.2-5.5-4.3-3.2-6.8-1.4-4.7-6.5-7.0-4.4-6.0-2.8-2.8-1.4-5.6-2.0-6.5-5.1-6.4-1.4-3.4

-0.50.0-1.1-1.3-0.5-1.7-3.0-3.8-4.12.43.31.80.60.60.0-0.7-4.4-4.9-3.7-1.40.51.14.84.43.22.82.8

-4.6-3.0-4.4-6.1-4.7-6.5-7.9-12.1-9.4-0.5-4.80.7-4.2-2.6-2.1-4.0-12.1-10.0-5.9-2.6-5.30.31.91.9-3.80.62.4

4.00 4.111.32 1.301.74 1.873.27 3.454.57 4.802.50 2.8624.63 23.192.97 3.694.67 4.134.39 4.373.58 3.922.66 2.242.84 2.974.46 4.715.07 6.043.30 3.443.64 4.063.36 3.305.92 4.356.18 4.623.28 3.553.42 4.134.91 5.576.84 6.275.43 5.172.83 3.766.07 4.48

87 -1价↓量↓71 1价↓量↑73 -4价↓量↓72 -3价↓量↓81 -3价↓量↓56 -10价↓量↓94 1价↓量↑82 -5价↓量↓88 6价↓量↑88 0价↓量↑79 -3价↓量↓89 6价↓量↑71 -3价↓量↓86 -2价↓量↓91 -5价↓量↓82 -2价↓量↓79 -6价↓量↓65 1价↓量↑91 13价↓量↑91 12价↓量↑76 -4价↓量↓82 -7价↓量↓82 -5价↓量↓96 2价↓量↑93 1价↓量↑66 -18价↓量↓92 13价↓量↑行业非

医药银行非银行金融综合金融建材煤炭钢铁机械汽车电力及公用事业国防军工交通运输综合

-6.8-0.9-5.8-7.9-5.9-5.6-4.4-5.7-6.7-7.0-2.9-8.2-9.4-5.2-4.3-2.4-5.1-4.8-9.5

3.31.72.90.51.53.20.2-0.81.10.82.33.3-2.0-1.7-0.6-2.0-2.21.63.3

-4.81.4-4.8-6.4-1.4-1.7-4.9-2.7-3.30.34.21.5-3.6-6.9-1.9-4.8-8.0-1.0-2.9

3.58 3.921.40 1.176.48 5.404.28 4.654.25 5.105.74 5.781.75 1.745.78 4.964.54 5.123.51 3.942.97 3.095.74 6.595.98 8.264.35 4.623.21 3.485.07 3.664.10 4.502.28 2.555.90 5.78

79 -3价↓量↓82 7价↓量↑97 4价↓量↑64 -5价↓量↓80 -9价↓量↓92 0价↓量↓54 0价↓量↑91 5价↓量↑81 -5价↓量↓82 -5价↓量↓84 -1价↓量↓94 -4价↓量↓93 -7价↓量↓82 -2价↓量↓85 -2价↓量↓86 13价↓量↑80 -5价↓量↓72 -6价↓量↓95 1价↓量↑注：上表中当前分位指当前数据在2005年1月1日至今时间区间内的历史分位值。市场情绪风险从长期规律看，万得全A指数夏普率上升至历史极高位置表明市场情绪达到极端高峰，后续在情绪平复区间市场易进入震荡或调整状态。当前万得全A的滚动季度夏普率已处于历史极高的位置，需关注后续调整风险。（图表11）图表11.万得全A指数走势vs滚动季度夏普率三、A股估值与股债性价比估值2024年年末以来，万得全A估值及盈利预期同步进入反弹区间。当前A股PE_TTM处于历史较高分位（万得全A：71%），均衡位置，近一周持平。（12）图表12.万得全A指数：估值vs盈利预期核心指数：300估值处于历史较高分位（61%），1000分位（63%），边际下降；创业板估值处于历史较低分位（27%），边际下降。（17）图表13.万得全A指数PE_TTM及百分位 图表14.沪深300指数PE_TTM及百分位图表15.中证1000指数PE_TTM及百分位 图表16.创业板指数PE_TTM及百分位板块：当前估值处于极低分位的板块有消费（16%），估值处于较高分位的板块有医药（77%）、上游周期（63%），其余板块估值处于均衡状态。行业：当前估值处于极低分位的行业有食品饮料（16%）、农林牧渔（12%）、房地产（0%），估值处于极高分位的行业有计算机（85%）、纺织服装（94%）、综合金融（90%）、建材（91%）、钢铁（81%）、机械（86%）、电力设备及新能源（94%），其余行业估值处于历史非极端分位。（图表17）图表17.A股核心指数、风格指数、行业PE_TTM统计指数 PE-TTM

PE-TTM百分位(%) 状态核心指数板块TMT

万得全A上证50沪深300中证500中证中小板创业板科创50TMT地产基建上游周期中游周期

本周末 上周末21.3 11.9 13.9 31.1 44.8 26.5 37.7 145.1 37.8 20.2 48.0 8.3 12.4 19.7 21.3 22.8

本周末 上周末 分位变动()当前状态边际71 76 -7 较高 ↓64 66 -2 较高 ↓61 66 -8 较高 ↓57 61 -8 均衡 ↓63 69 -8 较高 ↓32 38 -17 较低 ↓27 33 -19 较低 ↓95 96 -1 极高 ↓52 55 -5 均衡 ↓16 20 -16 极低 ↓77 80 -5 较高 ↓47 49 -5 均衡 ↓41 44 -8 均衡 ↓63 67 -7 较高 ↓60 64 -7 均衡 ↓54 59 -8 均衡 ↓电子70.6电子70.674.97581-7较高↓通信24.825.12323-1较低↓计算机127.9132.58587-2极高↓传媒66.367.56969-1较高↓轻工制造12.112.84649-6均衡↓商贸零售15.515.92429-17较低↓消费者服务64.769.36668-4较高↓家电45.647.67780-3较高↓纺织服装85.691.39496-1极高↓食品饮料22.322.71617-4极低↓农林牧渔27.028.11214-10极低↓医药48.051.47780-5较高↓银行7.67.667670较高→非银行金融-------综合金融113.5122.99094-3极高↓建筑38.941.07174-4较高↓建材80.885.09194-3极高↓房地产10.611.100-100极低↓煤炭17.618.26972-3较高↓有色金属24.226.03134-7较低↓钢铁56.460.58182-1极高↓石油石化14.014.044440均衡→42.746.45665-14均衡↓机械60.166.48695-9极高↓汽车42.544.96669-4较高↓电力及公用事业20.320.93439-11较低↓电力设备及新能源153.9157.594950极高↓国防军工30.432.06164-5较高↓交通运输17.718.62631-16较低↓综合-------金融行中非注：上表中百分位指对应数据在2005年1月1日至今时间区间内的历史分位值。股债性价比从风险溢价指标erp角度看，当前配置权益整体性价比较高（万得全A：62%）。沪深300指数erp处于较高分位（62%），中证500指数erp处于较高分位（74%），创业板指数erp处于极高分位（88%）。（图表22）注：指数erp=1/指数PE_TTM–10年期中债国债到期收益率图表18.万得全A指数erp及百分位 图表19.沪深300指数erp及百分位图表20.中证1000指数erp及百分位 图表21.创业板指数erp及百分位22.Aerp指数

erp(%)

百分位(%) 边际核心指数板块TMT消费

万得全A上证50沪深300中证500中证中小板创业板科创50TMT地产基建上游周期中游周期电子通信传媒轻工制造商贸零售家电纺织服装食品饮料农林牧渔

本周末 上周末2.8 6.5 5.3 1.3 0.3 1.8 0.7 -1.1 0.7 3.1 0.2 10.0 6.1 3.1 2.8 2.4 -0.5 2.1 -1.1 -0.3 6.2 4.6 -0.3 0.3 -0.7 2.6 1.8

本周末 上周末 当前状态62 60 较高 ↑55 55 均衡 ↑62 61 较高 ↑74 73 较高 ↑71 69 较高 ↑86 86 极高 ↑88 87 极高 ↑37 36 较低 ↑81 81 极高 ↑94 94 极高 ↑88 86 极高 ↑65 65 较高 ↓68 66 较高 ↑56 54 均衡 ↑69 67 较高 ↑84 82 极高 ↑86 86 极高 ↑82 83 极高 ↓81 81 极高 ↓84 84 极高 ↑69 66 较高 ↑95 93 极高 ↑81 79 极高 ↑63 63 较高 ↑49 47 均衡 ↑95 95 极高 ↑94 93 极高 ↑医药金融行业中游周期

综合金融建筑建材煤炭钢铁机械汽车用事业

0.211.30.0-1.00.7-0.67.33.82.1-0.15.20.4-0.20.53.0

0.111.40.0-1.00.6-0.67.23.72.0-0.25.30.3-0.30.43.0

884502052541004275287666757490

86 极高 ↑45 均衡 ↓0 极低 -18 较低 ↑51 均衡 ↑54 均衡 ↑100 极高 ↑40 均衡 ↑74 较高 ↑27 较低 ↑77 较高 ↓65 较高 ↑较高 ↑较高 ↑89 极高 ↑中游非 周电力设备及新能源-1.2-1.27474较高↑期国防军工1.41.36359较高↑交通运输3.73.69188极高↑综合0.00.000极低-注：上表中百分位指对应数据在2005年1月1日至今时间区间内的历史分位值。四、A股风格与拥挤度跟踪风格表现本周风格指数普遍下跌；红利较成长占优，大盘较小盘占优，基金重仓较微盘股占优，反转较动量占优，超额收益特征总结如下（图表23）：成长较红利超额：近一周为-1.2%，近一月为-3.6%，年初至今为22.0%。小盘较大盘超额：近一周为-2.0%，近一月为-0.5%，年初至今为5.5%。微盘股较基金重仓超额：近一周为-3.2%5.3%46.3%动量较反转超额：近一周为-1.1%，近一月为-5.9%15.5%。图表23.风格指数表现(%)注：长江动量指数以最近一年股票收益率减去最近一个月股票收益率（剔除涨停板）作为动量指标，综合选择A股市场中动量特征强且流动性相对较高的前100只股票作为指数成分股，能够较好地表征A股市场中最具动量特征的股票的整体走势。长江反转指数以最近一个月股票收益率作为筛选指标，综合选择A股市场中反转效应强、流动性较好的前100只股票作为指数成分股，并采用成分股近三个月日均成交量进行加权，旨在准确表征我国A股市场各阶段高反转特征个股的整体表现。图表24.成长较红利累计超额净值 图表25.动量较反转累计超额净值图表26.小盘较大盘累计超额净值 图表27.微盘股较基金重仓累计超额净值风格拥挤度配置性价比中银金工组重点关注的风格组相对拥挤度与超额收益特征具体如下。（相对拥挤度及累计超额净值计算方法见附录。）（图表28）图表28.风格组相对拥挤度历史分位风格本周末上周末上年末成长vs红利67%68%1%小盘vs大盘39%37%5%微盘股vs中证80089%86%89%vs红利成长vs红利相对拥挤度处于历史较高位置（67%），近一周下降；超额净值处于历史较高位置，近一周下跌。（图表29）图表29.成长vs红利相对拥挤度及超额累计净值vs大盘小盘vs大盘相对拥挤度处于历史较低位置（39%），近一周上升；超额净值处于历史均衡位置，近一周下跌。（图表30）图表30.小盘vs大盘相对拥挤度及超额累计净值vs800vs800相对拥挤度处于历史较高位置（89%），置，近一周持平。（31）图表31.微盘股vs中证800相对拥挤度及超额累计净值利率与大盘/小盘、成长/红利风格基于2019年以来的经验可知，美债利率下行通常利好大盘及成长风格。美债利率及风格指数相对表现如下：近一周：美国国债利率下行，国证成长跑输中证红利，与长期经验背离；巨潮大盘跑输巨潮小盘，与长期经验背离。近一月：美国国债利率上行，国证成长跑输中证红利，与长期经验一致；巨潮大盘跑输巨潮小盘，与长期经验背离。（图表32/33）图表32.美债收益率与小盘较大盘累计超额趋势图 图表33.美债收益率与成长较红利累计超额趋势图资金面与动量/反转风格从长期规律上看，资金总量上升阶段动量风格占优，反之则反转风格占优。当前主动型股票基金资金总量处于长期下降阶段，反转较动量长期占优，与经验一致；本周该资金总量下降，反转较动量占优，与长期经验一致；本月该资金总量下降，反转较动量占优，与长期经验一致。（图表34）图表34.公募规模与动量较反转累计超额五、A股资金面跟踪主力资金指数跟踪绝对收益：近一周主力资金指数普遍下跌，其中，私募重仓指数（-5.6%）、QFII重仓指数（-5.4%）领跌。相对收益：近一周私募重仓指数（-0.5%）、QFII重仓指数（-0.2%）AA。（35-37）35.主力资金指数收益率（%）图表36.主力资金指数近一年净值 图表37.主力资金指数近一年超额净值公募基金规模基金发行规模1近1月股票被动指数型基金发行总规模为223.6亿元，边际下降，处于历史极高分位（82%）。季度口径：1季度股票主动型基金发行总规模为616.5亿元，边际下降，处于历史均衡分位（57%）；1697.3亿元，边际下降，处于历史极高分位（84%）。（图表38-41）图表38.股票主动型基金发行规模 图表39.股票主动型基金发行规模历史分位图表40.股票被动指数型基金发行规模 图表41.股票被动指数型基金发行规模历史分位注：上图中历史分位指对应数据在2018年1月1日至今时间区间内的历史分位值。基金存续规模股票型基金：10.36万亿元，近一周下降（-3284亿元），近一月下降（-2448亿元）。股票主动型基金：4.89万亿元，近一周下降（-1652亿元），近一月下降（-1940亿元）。股票被动指数型基金：当前规模为5.47万亿元，近一周下降（-1632亿元），近一月下降（-508亿元）。（图表42/43）图表42.股票型基金总规模图表43.股票主动型基金规模及股票被动指数型基金规模资金面数据变化与市场表现对比从长期规律看，A股融资余额通常与万得全A指数走势呈现同步略滞后效应，融资余额季度环比与同期万得全A收益拐点高度同步。A股融资余额当前处于历史极高位置，近一周边际下行；万得全A本周下跌。近一周，万得全A指数季度环比上行幅度缩小，A股融资余额季度环比上行幅度缩小。（图表44/45）图表44.融资余额vs万得全A指数图表45.A股融资余额季度环比vs万得全A季度环比（万得全A同期收益率）六、利率市场本周中国国债利率上涨，美国国债利率下跌，其他海外国债利率涨跌互现，中美利差处于历史高位。（图表46/47）中国国债：1.82%0.26bp3.20bp；美国国债：4.06%8.00bp4.00bp；中美利差：当前10年期国债中美利差为2.24%，较上周下跌8.26bp，较上月上涨7.20bp。46.国债利率水平1.081.081年期960.43181.6810期1.11172.2.332.24中美利差2.452.782.81711.24.584.144.06811.821.中国国债美国国债日本欧元区公债2.921.1.0.740.774.163.703.621.411.40中国国债美国国债日本国债上年末上周末本周末利率水平（%）47.国债利率变化11年期1.08.03438.0-7.101.833.0310年期0.71.07.1-214.-667.28.3-中美利差.43610.101.315.7.011-524.-.14-3.20.中国国债美国国债日本国债5..24.1.3-54-1.7-中国国债美国国债日本国债年初至今近一月利率变化（b图表48.中美10年期国债到期收益率走势 图表49.中美利差（10年期国债到期收益率）% 中债国债到期收益率:10年654321020102012201420162018202020222024七、汇率市场近一周在岸人民币较美元贬值，离岸人民币较美元贬值。0.874%0.075%0.135%