2026年宏观经济展望【2026年1月】：继往开来乘势启新篇

——2026年宏观经济展望【2026年1月】证券研究报告2026年1月19日——2026年宏观经济展望【2026年1月】证券研究报告2026年1月19日风险提示：突发性事件导致的经济超预期下行海外局势变化导致的全球政治和经济震荡请仔细阅读报告最后的重要法律申明•在“十五五规划”中提到，到2035年，我国人均GDP达到中等发达国家水平。在此背景下，同时考虑“十五五”时期更偏向提振预期，助力经济回暖向好。2026年作为开局之年，国内生产总值增速目标仍需要保持较高导向，或仍将设置为5%。•供给层面，产业转型扰动下，工业增加值预计偏向平稳态势。一方面，“十五五规划”下，产业升级可谓重中之重，我国制造业增加值占GDP比重高于全球，十五五时期预计仍是发展重点，而制造业中，机器人、新能源车等新兴产业产量增速较快，结构转型仍在持续。另一方面，“反内卷”在短期内或仍会对产能造成一定影响。因此，进入2026年，结构转型和政策面短期压制，或对工业增加值形成扰动，但我国产业整体走入复苏区间，预计2026年工业增加值仍能够保持5.5%增速；•消费、投资、出口三驾马车未来仍需在继承中发展。“十四五”期间，针对内需和出口的相关政策举措均取得了一定成效。其中，“两新”、“两重”的创造性政策举措为提振内需提供了强有力动能；而出口的提前布局，也使得在本轮美国关税战的变局中，我们能够借助稳固的外贸渠道和新兴的产业优势，以不变应万变。进入2026年，内需仍需在过往基础上持续发展，做到“投资于人”和“投资于物”相结合，预计在政策支持力度仍然偏强的情况下，社会消费品零售额增速有望达到4.5%，固定资产投资增速有望边际向上。而在2026年中美短暂进入平稳期的大背景下，预计上半年出口偏向稳固，下半年仍需考验出口韧性，全年出口增速预计达到5.0%。•供需两端双向发力，通胀预计有所回升。从CPI角度看，拖累CPI表现的食品CPI，预计明年将在猪肉供给回落的情况下有所提振，而核心CPI预计在消费补贴等相关政策的支持下持续稳固，双重支撑下，全年CPI预计温和回暖。从PPI角度说，PPI预计在“反内卷”政策的持续作用下，有所上行，且伴随着传统产业转型，新兴产业勃发，均能够在需求层面对PPI回暖起到一定支撑。预计2026年，CPI增速有望达到0.5%，PPI增速有望实现边际向上，缩窄到-1%2026年财政与货币政策展望：“双宽松”局势依然延续，财政政策以结构性调优为主，货币政策窗口打开•财政政策角度来看，政策偏好依然积极，但财政支出存在结构性调优。2025年，财政支出依然保持强劲的力度。2025年，全年财政赤字率达到4%，地方政府新增专项债大幅扩容，为市场带来了一定程度的增量资金。进入2026年，预计财政政策依然会维持整体积极，中央赤字率或依然维持4%的强度。政策节奏上，依然保持发力靠前的态势，但细分结构将会得到调整，由全面发力转向精准发力，同时，或将以引导民间资本入场为重点方向，进而带动整体经济活力。•货币政策角度来看，货币政策预计空间放大。中央经济会议表示，货币政策保持适度宽松。而从2025年来看，全年降准降息次数并不多，这其中，与汇率的稳定有一定关系。在美联储全年保持谨慎降息的情况下，为保持人民币汇率的整体稳定，降息窗口偏窄。而进入2026年，一方面我国人民币汇率整体处于升值区间，降息压力偏低，另一方面，美国降息意愿偏强，有助于我国降息窗口放大。因此，预计2026年全年会有2次降息，50bp降准空间，且央行仍将在市场上保持净投放。全球主体经济：主体经济各有隐忧，但短期可控经济平稳背后隐忧凸显。2025年，全球主要经济体整体经济走势相对平稳，数据层面看，仍能够维持增长，但其背后所涉及隐患却有所凸显。以美、欧为首的部分国家陷入高通胀困局，经济增长所需的宽松刺激环境，与抑制高通胀所需要的高利率环境存在冲突，通胀和失业率先于经济抬升下，宏观政策陷入两难困境。而以日本为代表的国家，则仍未完全走出通缩困境，经济的长期停滞带来的负面效应难以短期消除。2全球主体经济：主体经济各有隐忧，但短期可控美国经济仍面临考验，欧洲、日本仍在积极自救。根据IMF预测可以看出，在当前形势下，美国仍然面临经济增速缓幅下滑的考验，而欧洲和日本则在积极自救中，实现了经济回升，但整体经济增速依然偏弱，不仅不及美国，且远低于全球整体水平，而新兴市场虽然有所回落，但增速仍然偏高，整体韧性相对偏强，或成为未来全球经济发展的主要聚集地。政策面均有所表现。伴随着2024年美联储开展降息后，各国降息窗口得以开启，欧洲率先完成了一轮大规模降息，而美国虽迫于通胀迟迟难以开展更大规模的“放水”动作，但经济形势的低迷也同样刺激着美国，同时，特朗普多次喊话降息，以此延缓美债问题，终于于9月再度开启降息。因此预计2026年，迫于美债问题的美国再度降息概率仍然不低，而在美国降息的带动下，全球窗口打开，以降息刺激经济的方式或仍不会缺席。图表2：IMF预测全球主要经济体实际GDP数据美国关税政策影响：渡过最初“慌乱期”，开始走向平稳关税政策影响“冲高回落”。2025年4月，一纸政令下，美国开启了轰轰烈烈的“关税战”，全球大面积征收关税的政策一度令美国的经济政策不确定性指数飙升（上次指数的上升同样来自特朗普执政时期），但经历半年多的谈判、磨合，美国和世界都逐渐适应了特朗普的风格，从而重构出了一条相对平稳的合作之路。美国贸易形势渐稳，但根本问题仍未得到解决。关税政策的日益平稳，也有赖于后续美国在特朗普时期签署的贸易协定。2025年，美国先后与欧盟、越南等十个国家与经济体签订贸易协定，整体贸易体量占美国总进口金额超40%，庞大的贸易订单对美国经济预期短期有一定提振，同时，美国再度与中国达成部分协议，形势渐稳。但美债低迷与经济下行的内外双重压力仍然对美国影响巨大，或仍会左右新的一年特朗普政府的政策方向。 图表4：美国经济政策不确定性指数飙升图表5：美国2025年签订贸易协定国家/经济体的进口金额比重2018-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-012025-01海外形势展望：海外形势仍存在扰动，需抓紧短期发展窗口期去美元化+地缘变局，海外形势仍存扰动。伴随着美国的信用逐渐减弱，美元在全球的地位也不断下降，去美元化成为趋势所向，全球外汇储备中，美元的份额占比持续回落，已经不足60%。但美国仍是全球最大的经济体，贸易领域美元的使用在很多场景不可避免，去美元化或将是一场缓慢的进程。而与此同时，全球地缘变局依然存在，2026年海外形势仍存在潜在扰动。中美贸易仍处于短期平稳期，需抓住窗口。展望2026年，重要时间节点或许仍取决于中美。美国在特朗普已经议定的2026年4月的访华议程结束之前，或不会同中国开展更为激烈的贸易层面的“战斗”，或许双方就部分外贸细节仍会存在拉扯，但短期仍处于相对平稳周期，需要抓住时间窗口。 国内经济——先行指标：宽松环境持续，流动性率先出现拐点政府部门持续发力，助推信贷环境不断优化。信贷需求方面，私人部门的人民币贷款和企业部门的企业债券同比增速仍在回落。其中，受限于地产情况，即使银行利率在不断走低，人民币贷款回落幅度较大，但企业债券回落速度有所缩窄，显示出触底迹象。而政府部门信贷增速则依然加速向上，持续推动市场信贷环境不断优化，力求为市场注入更多资金。流动性率先出现拐点，经济活力有望持续走强。在持续宽松的信贷环境中，流动性拐点出现。M1-M2增速剪刀差自2024年年末行至低点后拐头向上，体现出居民和企业部门对于投资的偏好在不断加剧，经济活力不断增强。虽然整体仍未回到正区间，但趋势向上依然显示出流动性不断向好的趋势。) 2015-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-012025-01国内经济——同步指标：名义GDP紧随其后，宏观量能回升通胀有所回升，名义GDP率先回暖。从经济发展的同步指标可以看出，中国经济增速在一定程度上回暖幅度较大，名义GDP的率先走强，也终于终结了前期持续的通缩压力，宏观量能指标提升，对于社会整体信心存在较强的提振作用。短期外贸仍优于内需，但不确定性增强。短期来看，外贸表现仍然占优，而内需中，消费相对稳定，投资短期回落。但可以看出，伴随着美国政策的摇摆不定，外贸的不确定性概率或将变大，而内需表现短期更依赖政府资金支持，下半年政策力度放缓下，增速有下行趋势。 0.002015-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-012025-01国内经济——滞后指标：通胀年末出现反转预期GDP平减指数仍待扭转，低物价仍待改善。虽然名义GDP增速表现亮眼，但GDP平减指数累计同比依然处于负区间，低物价依然对需求存在一定的压制作用，通胀水平能否扭转，或才是短期需要着重关注的。CPI、PPI于年末边际向好。具体来看，CPI数据近两年表现相对不佳，而PPI则已经持续走负近三年。价格作为经济发展的滞后指标，往往较经济回暖有一定迟滞，反映在日常生活中的体感也更为鲜明。这就是为什么企业部门和居民部门当前仍对经济回暖的感知不足，但金融机构等更依赖流动性的部门体感更佳的原因。而在流动性这一先行指标率先向上，且同步指标GDP有所表现的情况下，CPI、PPI于年末终于边际向好，经济回暖的温度也终于实现了向下传递。图表11：GDP平减指数仍待扭转2016-012016-112021-012021-112018-012018-112023-012023-11国内经济——供给端：产业结构升级，新兴技术走上舞台供给端分化明显，产业结构性升级持续。从供给角度来看，规模以上工业企业呈现出分化态势。产业结构持续升级，汽车制造，计算机、通信和其他电子设备制造业的产能利用率同比正增长，并位居行业前排，新兴产业受益于需求端的强劲，仍能够保持正向利用。而传统产业，例如采矿业、煤炭开采和洗选业则仍处于产能利用率偏低的区间。传统产业一方面受限于需求侧的饱和，另一方面受限于供给端的过剩，价格的“内卷式”竞争仍然存在，且对产业整体造成了较大影响。今年反内卷政策开展取得了一定成效，但从产能利用率角度来看，传统产业的产能仍未得到有力提振，趋势虽然向好，但仍需进一步加大反内卷政策的力度。在“反内卷”与“产业升级”同步发力的情况下，才有望助力传统产业转型升级，推动产业链上下游均走出“去库困境”。 黑色金属冶炼和压延加工业汽车制造业电力、热力、燃气及水生产…计算机、通信和其他电子设…化学纤维制造业石油和天然气开采业食品制造业制造业通用设备制造业专用设备制造业纺织业非金属矿物制品业有色金属冶炼和压延加工业电气机械和器材制造业采矿业煤炭开采和洗选业医药制造业化学原料和化学制品制造业黑色金属冶炼和压延加工业汽车制造业电力、热力、燃气及水生产…计算机、通信和其他电子设…化学纤维制造业石油和天然气开采业食品制造业制造业通用设备制造业专用设备制造业纺织业非金属矿物制品业有色金属冶炼和压延加工业电气机械和器材制造业采矿业煤炭开采和洗选业医药制造业化学原料和化学制品制造业国内经济——需求端（消费）：预期有所提升，但仍依赖政策刺激三新经济增加值不断提升。所谓三新经济，即新产业、新业态、新商业模式为核心内容的经济活动的集合。这类经济增加值占GDP的比重持续增长，更能说明产业转型升级的成果斐然，三新经济俨然成为拉动经济增长的全新动力源，有望为中国经济发展提供更强大的动能。高技术产业增加值稳步向上。高技术产业增加值也同样在稳步攀升中，且在2025年10月，中央明确，未来十年再造一个中国高技术产业，粗略估计产业增加值将攀升至14万亿，新兴技术正式步入历史舞台，大国博弈、科技竞赛带来的发展空间初步打开，产业与科技的结合将全面兴起，不断推动相关产业走出增量，助推中国经济发展行稳致远。图表14：三新经济增加值不断提升图表15：20152016201720182019202020212022202320242025.112035E20152016201720182019202020212022202320242025.112035E国内经济——需求端（消费）：预期有所提升，但仍依赖政策刺激政策端刺激助力消费支出走稳。2025年，伴随着消费补贴步入常态化，居民人均消费增速得以走出平稳态势。即使不及2024年在低基数和强政策双重刺激下的快速反弹，依然能够维持高基数下的增长。但后续消费的提振，或难以仅依靠政策面的强刺激给予消费再度向上的全新动能，或需政策发力、产品升级、居民财富效应凸显等多维度协同。消费结构性发生变化，补贴类商品有所提振。结合本轮消费补贴政策，以家电、汽车等为主的商品消费支出累计同比扩大，但服装、食品等日常用品反而相对疲弱，居民消费支出在政策导向下，出现一定结构性变化，同时，日用品类的增速回落或也是短期居民消费未能走强的直接原因。图表16：人均消费支出重新走稳图表17：家庭 2004-032005-082007-012008-062009-112011-042012-092014-022015-072016-122018-052019-102021-032022-082024-012025-062004-032005-082007-012008-062009-112011-042012-092014-022015-072016-122018-052019-102021-032022-082024-012025-06宏观经济思考——需求端（消费）：预期有所提升，但仍依赖政策刺激消费补贴成效显著。2025年，以旧换新、消费补贴品类多集中在智能手机、汽车、家具家电等之上，而从商品零售额细分结构增速来看，通讯器材类、家具类和家电类增速均靠前，而汽车表现不佳则多因为前期较高基数和接踵而来的价格战引发了居民消费的观望情绪。以旧换新提振动能。具体将以旧换新和非以旧换新商品分类来看，在上半年补贴力度发力靠前之际，以旧换新商品零售同比增速快速拉升，但政策力度减弱后同样回落较大，整体波动偏高，对政策依赖度较高。图表18：补贴类商品零售增速偏高50通讯器材类文化办公用品类家具类体育、娱乐用品类家用电器和音像器材类金银珠宝类粮油、食品类化妆品类服装鞋帽针纺织品类烟酒类中西药品类饮料类汽车类建筑及装潢材料类石油及制品类通讯器材类文化办公用品类家具类体育、娱乐用品类家用电器和音像器材类金银珠宝类粮油、食品类化妆品类服装鞋帽针纺织品类烟酒类中西药品类饮料类汽车类建筑及装潢材料类石油及制品类8.006.004.002.002023-112024-012024-112025-012025-11国内经济——需求端（投资）：收入预期有所反转，投资意向反弹居民预期出现底部反转迹象。央行的调查数据显示，自2023年疫情影响结束后，居民信心曾出现短期拉升，但随后快速回落，并于2024年年初短暂企稳后继续走低，一度接近新世纪最低值。而步入2025年，居民对于未来收入和就业预期有所反转，信心在一定程度上有所提振。消费、投资意愿再度反向表现，储蓄倾向无明显变化。央行调查数据显示，投资和消费倾向在2025年呈现出跷跷板效应，投资意愿触底反弹，并逐步回升。而消费倾向弹性偏弱，且在政策强力支持下，持续向下的可能性偏低。但居民储蓄意愿比重相对较高，再度上攀的可能性不强，在经济逐步回暖过程中，储蓄向投资的转换有望开展。2015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-062015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-062015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-062015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-06国内经济——需求端（投资）：地产量有望触底，价仍待反弹商品房销售数量回落幅度有望缩窄。经历多年地产下行后，地产企业整体表现偏弱，反映在量能上，新房开工面积持续走低，商品房销售面积持续下行，供给量能持续收缩。经历了一轮快速收缩后，当前商品房销售面积已经回落至2009年附近，向下空间偏低，后续回落幅度有望缩窄。租金收益率持续拉升，房产价格依然走在底部。住宅租金收益率持续拉升，一方面反映出房地产价格的持续触底，但另一方面，租金收益率持续领先国债收益率下，又会反向促进地产需求，或会率先让地产在供给量上有所表现，但价格的反转或依然需要等待量能的彻底转向。图表22：商品房销售面积回落幅度缩窄0.002015-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-012025-01国内经济——需求端（投资）：地产量有望触底，价仍待反弹租金收益率持续拉升，房产价格依然走在底部。住宅租金收益率持续拉升，一方面反映出房地产价格的持续触底，但另一方面，租金收益率持续领先国债收益率下，又会反向促进地产需求，或会率先让地产在供给量上有所表现，但价格的反转或依然需要等待量能的彻底转向。新房相对表现较好，但仍未回归正向增长。从细分结构看，新建商品房住宅的价格降幅普遍低于二手房，表现相对较好，但仍持续走负。在剔除季节性扰动后，向上态势并不明显。而在市场供应量更为庞大的二手房，其价格更是持续低迷，价格转向或仍需静待政策与市场的双重共振。图表22：商品房销售面积回落幅度缩窄2020-112021-112022-112023-112024-112025-11 2018-012018-112023-012023-11）：制造业利润回升，有利于带动投资向好。从过往数据来看，制造业利润偏低，往往会拖累制造业的投资意愿，因此，在企业利润同比增速低于制造业投入的情况中，往往制造业投资增速也偏向回落，而在企业利润回暖，高于投资增速后，会对后续制造业投资有明显的拉动效应。“两重”拉动效应明显，设备投入增速偏高。同时，政策面对于制造业的拉动效应显著偏强，“两重”政策下，设备类投资增速显著提高，对于制造业投资有明显拉动作用，而2025年，政策发力靠前后，下半年政策面支持力度有所减弱下，制造业投资也同步走低。图表24：制造业利润增速回暖 2017-012017-112022-012022-11 2018-012018-112023-012023-11国内经济——需求端（基建）：基建投资有所收缩，结构存在分化基建投资有所缩窄。其中，在东北地区，基建投资缩窄力度偏强，这或是因为去年高基数所导致。近年来，在东部地区基建相对完善后，中西部地区和东北地区基建步伐也逐步加快，并也在很大程度上已经逐步追上了东部地区步伐。基于此，短期需求回落的情况下，基建投资增速放缓或也在情理之中。政府主导项目增速有所放缓。基建投资前期能够平稳运行的核心仍然在于政策面的支持，以及政府主导项目的优势表现。但2025年下半年，整体政策资金更多集中释放于上半年项目，导致下半年进入平稳缓和期，多项大型工程于上半年落地后，下半年相对偏向平缓。 2018-012018-112023-012023-112025-112025-102025-02）：出口仍有韧性。虽然近年来整体外部环境偏向动荡，贸易战、地缘冲突频发，但我国商品出口金额仍然稳定，占全球出口金额的比重始终在14%，出口份额具有保证，整体出口方向调整及时，并未受到过多外部环境影响，具有较强的韧性。出口依赖度相对偏低。而从中国出口金额占比与全球出口金额占比来看，我国出口金额占GDP比重偏低，一方面，这与我国过去出口产品结构有关，低附加值产品出口金额占比偏低；另一方面，我国内需仍然偏强，经济增长对于出口的依赖度相对较低。图表28：出口仍具有韧性8.006.004.002.002000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024202520002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025）：出口对象由转型到稳定。近年来，经历了中美贸易摩擦后，我国积极开辟外贸通道，以“一带一路”为锚点向中亚、非洲等相关地区扩展，并逐渐加大自身在东亚贸易中的体量，提升东盟的出口占比。一方面，在一带一路沿线，积极承接工程，出口基建相关商贸，帮助沿线国家打通贸易枢纽，进而为后续商贸交流提供更为有利便捷的环境；另一方面，不断提高对东盟的出口占比，整个“十四五”期间，完成出口国结构的转换，逐步提升并稳固东盟在我国的外贸领先地位，加强非洲、印度等新兴经济体出口份额，同时降低美国、欧洲贸易份额，以更好的应对世界变化带来的外贸冲击。图表30：一带一路沿线国家承包工程增速持续为 0.002024-112025-012025-112024-112025-012025-119.007.005.00）：出口产品结构调优，高附加值产品成为主力。“十四五”期间，出口产品结构同样发生了相对巨大的变动。更多的高附加值产品向外出口，新三样出口数量和金额快速拉升。虽然在近年受产能过剩影响，价格出现一定回落，但整体出口份额依然稳固。而相关产业的出口依赖度中，新兴产业代替之前的传统产业，位居前列，也表现出我国目前新兴产业的海外竞争力正在不断拉升，计算机、通信等产品的质量也更受到全球的认可。产品结构的转型更大程度上推动了我国出口发展的稳固，摆脱了低附加值的束缚后，出口方能有更进一步的空间。 计算机、通信和其他电子…金属制品、机械和设备修…铁路、船舶、航空航天和…文教、工美、体育和娱乐…木材加工及木、竹、藤、…石油、煤炭及其他燃料加…计算机、通信和其他电子…金属制品、机械和设备修…铁路、船舶、航空航天和…文教、工美、体育和娱乐…木材加工及木、竹、藤、…石油、煤炭及其他燃料加…政策分析——十五五擘画蓝图，继往开来启新篇十五五规划刻画未来发展要点：总基调依然延续了“十四五”规划中的“稳中求进”的总方向，同时，明确2035年，人均国内生产总值达到中等发达国家水平。重点集中于几大方面：其一，形势判断更具挑战。其二，经济社会发展目标更加明确。其三，主要任务中，产业发展、科技创新、内需消费依然是前三位，但产业发展被提至第一位；对外开放大幅前移，提至第五位。综合来看：“十五五”规划更多在于承上启下，承接已有转变，擘画未来新篇。在产业、消费、科技、经济、对外开放等相关领域延续了政策取向的一致性，但同时也有针对于当前时代的创新举措，要紧跟政策，在延续过往已有的成功模式中，不断开创新局。 势没有变，中国特色社会主义制度优势、超大规模建设现代化产业体系，巩固壮大实体经济根基。坚在实体经济上，坚持智能化、绿色化、融合化方向量强国、航天强国、交通强国、网络强国，保持制进制造业为骨干的现代化产业体系。要优化提升传业和未来产业，促进服务业优质高效发展，构加快发展现代产业体系，推动经济体系优化升级。在实体经济上，坚定不移建设制造强国、质量强推进产业基础高级化、产业链现代化，提高经济统筹推进基础设施建设，加快建设交通强国，推加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力。业变革历史机遇，统筹教育强国、科技强国、人才体系整体效能，全面增强自主创新能力，抢占科技质生产力。要加强原始创新和关键核心技术攻关，坚持创新在我国现代化建设全局中的核心地展的战略支撑，面向世界科技前沿、面向经济主面向人民生命健康，深入实施科教兴国战略、人战略，完善国家创新体系，加快建设科技强国。提升企业技术创新能力，激发人才创新活力建设强大国内市场，加快构建新发展格局。坚持扩持惠民生和促消费、投资于物和投资于人紧密结以新供给创造新需求，促进消费和投资、供给和循环内生动力和可靠性。要大力提振消费，扩大形成强大国内市场，构建新发展格局。坚持扩大内育完整内需体系，把实施扩大内需战略同深化供来，以创新驱动、高质量供给引领和创造新需求加快构建高水平社会主义市场经济体制，增强高质社会主义基本经济制度，更好发挥经济体制改革牵理体系，确保高质量发展行稳致远。要充分激发各扩大高水平对外开放，开创合作共赢新局面。稳步边贸易体制，拓展国际循环，以开放促改革共同发展。要积极扩大自主开放，推动贸易宏观经济展望——继往开来，乘势启新篇经济增速有望持续保持高质量增长。“十五五规划”中提出，到2035年，人均GDP要达到中等发达国家水平。参考《党的二十届四中全会<建议>学习辅导百问》中的标准，以2035年人均GDP比2020年翻一番为标准，需达到2.12万美元，近十年GDP增速需要达到4.17%。但同时考虑到中等发达国家同样在保持增长，假设未来十年中等发达国家人均GDP增速在1%（按现有发达国家人均GDP为2万美元），在考虑总人口下降率（假设为1.4%）的情况下，测算得到近十年GDP需要保持年均4.67%。同时，考虑“十五五”时期更偏向提振预期，助力经济回暖向好，2026年国内生产总值增速目标设置需要较高，或仍将设置为5%。 宏观经济展望——继往开来，乘势启新篇产品供给结构转变，转型扰动下工业增加值预计维稳。2025年前三季度，工业增加值以6.1%的高增速交出一张亮眼答卷。进入2026年，一方面，“十五五规划”下，产业升级可谓重中之重，我国制造业增加值占GDP比重高于全球，十五五时期预计仍是发展重点，而制造业中，机器人、新能源车等新兴产业产量增速较快，结构转型仍在持续。另一方面，“反内卷”在短期内或仍会对产能造成一定影响。结构转型和政策面短期压制，或对工业增加值有所扰动，但我国产业整体走入复苏区间，预计2026年工业增加值仍能够保持5.5%增速。图表36：中国制造业增加值占GDP比重高于全球5.00宏观经济展望——继往开来，乘势启新篇投资于人，消费有望持续提振。“十五五规划”中提到，要更好做到“投资于人”。这其中，一方面要提升国家的经济增长，另一方面，更要增加居民部门的收入水平。在地产失速的大周期中，居民财产性收入大幅缩水，增速持续缩窄。预计2026年更多政策中心将围绕提振财产性收入来展开。同时，我国消费率仍相对偏低，这虽然有赖于我国购买力相对较高，但仍展现出较高的发展空间。预计在2026年，政策提升收入、补贴延续降低居民消费成本，双线并行下，“投资于人”的策略或将促使消费持续提振，预计社零同比增长有望达到4.5%。图表36：居民财产性收入增速持续下滑2022-112023-012023-112024-012024-112025-012022-112023-012023-112024-012024-112025-01 宏观经济展望——继往开来，乘势启新篇投资于物，仍需与投资于人相结合。“十五五规划”中提到的“投资于物”，对于后续投资方向仍有较大指导方向。近年，总投资偏高的大型项目或进入相对趋缓的态势，以质优取代量增。而与“投资于人”相结合的民生相关，或是未来投资的重点方向，地方在债务问题相对趋于缓和之后，或会重新开展新一轮固定投资类项目，但规模适度，质量提升或是未来趋势。同时，根据城市工作会议，宜居宜业城市的建设将会是未来固定投资发力的方向，城市建设不再一味求大，而要求新求特色，改建类相关项目或有一定机会。图表38：大资金项目开展增速放缓8.006.004.002.00总投资亿元以上项目固定资产投资额累计同比（%） 0.00宏观经济展望——继往开来，乘势启新篇投资于物，民营投资有望回暖。民营经济对于投资的动能仍然强劲，进入2026年，“两新”“两重”等相关政策整体加力可能性偏弱，调优结构或将是2026年的主要模式。因此，打通市场堵点，让民间资本伴随经济回暖的步伐一同回升，或将是2026年投资升温的好方向。但总体看，投资侧，地产表现依然未见好转，量的企稳短期内或仍难传导至价，2026年预计仍有出清风险。而制造业和基建均在逐步转型中，投新、投科技、投民生或成为未来主线，整体固定资产投资增速预计或跌幅收窄，但增速回正或依然需要时间。 宏观经济展望——继往开来，乘势启新篇对外开放结构由变化回归稳固。“十五五规划”中将对外开放前移四位，出口对于经济拉动的重要性尽显。而面对逐渐严峻的国际形势，我国外贸提前布局显效，外贸对象和产品结构均已完成整体初步转型。外贸主体向东盟、非洲等新兴经济体不断延伸，而降低单一对美欧的市场依赖，构建起了更为稳固的外贸渠道；产品从劳动密集型转向以锂电池、光伏、新能源汽车为主的新三样，有力带动中国品牌走出世界。而展望2026，外贸预计依然稳固，中美贸易短暂进入平稳期，较大扰动项趋于缓和，世界多数经济体进入财政扩张周期下，出口增速有望达到5.0%图表41：出口对象结构性变化8.006.004.002.00宏观经济展望——继往开来，乘势启新篇通胀向好有支撑，偏向温和回暖。2026年，CPI有望得到温和回升。一方面，预计内需在政策面刺激和基本面的整体回暖下，将持续抬升，内需的提振有望带动核心CPI走出持续性，助力CPI温和回暖。而另一方面，2025年制约CPI的核心因素是食品CPI的不振，而这其中又以生猪价格的长期低迷为主要原因。2026年，伴随着能繁母猪存栏数的持续回落，生猪供给预计持续回落，供给端的不足将有望带动价格的上涨，进而促进食品CPI的改善，为CPI回暖提供助力。因此，预计全年CPI同比增速小幅扩大，同比增速达到0.5%。图表43：核心CPI仍然强劲2023-112024-012024-112025-012023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-09宏观经济展望——继往开来，乘势启新篇通胀向好有支撑，PPI有望边际上行。2025年，“反内卷”政策效果偏好，前三季度，采掘工业PPI同比增速远优于整体，传统产业产能去化表现亮眼。具体来看，上游煤炭、黑金、有色、石油等PPI指数均有明显拐点，有色PPI指数先超过PPI定级指数，其他上游行业也同步升温。预计2026年，“反内卷”仍会持续，对PPI回升起到助推作用。且伴随着传统产业转型，新兴产业勃发，均能够在需求层面对PPI回暖起到一定支撑。预计2026年PPI降幅持续缩窄，但库存去化仍需时间，回正偏难，预计全年增速达到-1%。图表45：反内卷有所成效90.0070.0050.002015-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-012025-01 宏观经济展望——继往开来，乘势启新篇财政政策、货币政策全年表现——财政政策、货币政策全年表现——总体要点：延续宽松趋势。从两会到政治局会议，再到四中全会和最后的中央经济工作会议，对于流动性的表述都延续了之前的宽松趋势。财政政策明确结构优化：财政政策在2025年整体呈现出发力靠前的态势。无论是“两新”还是“两重”，在上半年的力度相对较强。而结构上，明确要对财政支出结构持续优化，因此，整体财政政策在宽松中仍存在变化。货币政策相对平稳：货币政策在2025年度也呈现出相对平稳的趋势，适度宽松下，央行依然保持着市场上较强流动性的态势。与此同时，汇率的稳定需求，也要求货币政策要在一定程度上考虑美联储降息周期。总体来看，全年偏向宽松，且保持了汇率稳定，取得了亮眼的成果。宏观经济展望——继往开来，乘势启新篇减税降费下，税收收入同比表现平稳。从财政收入来看，在地产整体长期失速的情况下，土地财政陷入弱势，国有土地使用权出让收入同比持续徘徊在较低区间。而税收收入目前相对平稳，虽然在减税降费的政策背景下，三大税种仍表现相对稳定，除了展现出整体经济的回暖向好外，更能对财政收入起到更稳定的支撑。在政府收入更能够有所保证的情况下，中央政府和地方政府杠杆率有望持续叠加。进入2026年，在土地财政预计仍然不佳的情况下，税收收入有望继续为财政贡献更多资金。图表48：土地财政仍保持低速区间 2015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-022024-082025-022025-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-022024-082025-022025-08mm地方政府杠杆率（%）宏观经济展望——继往开来，乘势启新篇政策偏好依然积极，但财政支出存在结构性调优。从财政支出来看，2025年，财政支出依然保持强劲的力度。2025年，全年财政赤字率达到4%，地方政府新增专项债大幅扩容，为市场带来了一定程度的增量资金。进入