2026年CPI和PPI展望：“猪油”共振的可能性推演

正文目录一、价明年Q3有迎来点 4（一当猪期至处 4（二猪拐何来到 5二、价明油中或不于年 6三、年CPI和PPI9（一猪和价何响CPI 10（二）猪、价+他动因对年CPI综合望分析 （三明油对PPI比的动析 12（四油价其扰因对年PPI综展分析 15图表目录图1：猪周期演绎 4图2：能繁母猪存栏、价 4图3：能繁母猪存栏量动预测 6图4：OPEC+成员国剩余产能（百万桶日） 6图5：美国油井数量 7图6：美国主要石油公资本支出 7图7：美国钻机数量 8图8：美国每台钻机的油井平均产量（桶） 8图9：美国战略石油储备 9图10：明年下半年猪价幅及其对CPI同比拉动测 10图11：油价与CPI同比的回归关系 11图12：CPI走势预测 11图13：WTI油价和中国PPI同比的相关性 12图14：明年四类商品价同比假设以及单一价素对PPI同比的拉动 12图15：各行业和产业在PPI中所占的权重 13图16：明年四类商品价同比假设以及单一价素对PPI同比的拉动 15一、猪价：明年Q3有望迎来拐点 （一）当前猪周期行至何处猪肉价格的周期性波动，主要受供给和需求两端因素的共同作用，其中供给侧的猪周期起决定性作用。一轮周期约为3-4年，其中，能繁母猪存栏量的周期性调整则是价格波动的核心内生动力，而疫病冲击、政策调控与成本变化等因5M202242025434规律推算，大概率在2026年结束。回顾最近的一轮行情，由于整个下游养殖端亏损加剧推动能繁母猪产能持续去202212202439.1%20244月猪202520251021%。图1：猪周期演绎元/公斤60

中国:平均批发价:猪肉50 2014-2018：13-15年环保政40 策逐渐收紧；产能去化动力：行30情+环保政策20

2018-2022：18年8月非洲猪瘟爆发；产能去化动力：行情+猪瘟

2022-2026Q1：产能去化动力：行情、环保以及强制去产政策1002013-11 2015-11 2017-11 2019-11 2021-11 2023-11当前而言，本轮猪周期的拐点依旧依赖能繁产能实质性去化，整个四季度依然处于供强需弱格局，猪价难以大幅上涨。历史数据显示，能繁母猪变化领先市场猪价约10-12个月左右。今年4季度猪价走势应该参考去年四季度的能繁母4077这也意味着今年整个四季度生猪处于供大于需格局。但是，随着当前处于猪肉需求旺季，标肥价格或大概率走扩，进而支撑猪价或有季节性表现，但是年内图2：能繁母猪存栏、猪价%平均批发价%平均批发价:猪肉:月:平均值全国:能繁母猪存栏:同比（滞后10个月，逆序右轴）%504030201002010-122013-012015-022017-032019-042021-052023-062025-07

-50-40-30-20-100102030405060（二）猪价拐点何时来到生猪周期轮转底层逻辑仍以能繁母猪产能去化为核心，未来猪价大幅上行仍依赖于前期能繁母猪大幅去化，在当前调控政策力度下，同时考虑到生猪从补栏到出栏约需10-12个月，预计明年三季度猪价或迎来拐点。10-1244077明显高于三季度，这也意味着今年整个四季度生猪处于供大于需格局。但是，随着当前处于猪肉需求旺季，标肥价格或大概率走扩，进而支撑猪价或有季节2025年以来，国家密集出台生猪产能调控政策：1）5月底，国家发改委约谈头部猪企，严控新增产能与二次育肥；2）6月，农业农村部生猪生产调度会明确调减100万头能繁母猪目标；3）9月，农业农村部召开生猪产能调控座谈会，明确要求头部25家养殖企业在2026年1月底前合计减少能繁母猪100万头，按省分摊计算的话，各省合计削减100万头。340353900万头的正常保有量多135万头，相当于正常保有量的103.5%39508585283900Q4Q239006（0.1%）1-5月（1.2%）6-809907前值，中28万头10、、1210个月左右的传导周期，商品猪出栏量下滑或在2026年7月份开始逐步兑现，届时猪价也将迎来真正的上行拐点。图3：能繁母猪存栏量变动预测4,5004,4004,3004,2004,1004,0003,9003,8003,7003,600

中国:存栏数:能繁母猪 同比增速（右轴）

4%2%0%-2%-4%-6%-8%2023-01 2023-07 2024-01 2024-07 2025-01 2025-07 2026-01事实上，在以产能驱动为核心的猪周期下，即使不考虑现有政策力度最终效果如何，明年猪价拐点时点以及最终涨幅还受以下因素制约：,92%头部猪企相对更高。以PSY（）202517.7220218%10%3900Q120244080位，累计去化180万头，累计去化幅度仅有4.4%，相较2024年的累计去化幅度（9%）明显偏小，或意味着这轮猪价涨幅要明显弱于2024年那轮。二、油价：明年油价中枢或不低于今年 OPECOPEC+340/213万桶/（64万桶/（27/日（15日10图4：OPEC+成员国剩余产能（百万桶/日）7.006.00

沙特阿拉伯 阿联酋 伊拉克科威特OPEC+OPEC5.00科威特OPEC+OPEC4.003.002.001.000.00-1.002022-062022-112023-042023-092024-022024-072024-122025-05IEA明年美国页岩油或迎来减产压力。疫后美国油气资本开支、钻机数量、库存井2013质已经开始下降，我们预计美国页岩油产量或从今年年末开始迎来瓶颈期。达拉斯联储120家美国油气勘探企业调查显示，2025年实现新井钻探盈利所需WTI63美元OPEC+65-124美元/桶。图5：美国油井数量美国:开钻未完钻数口 美国:新钻井数量口 美国:新井完工数口12,00010,0008,0006,0004,0002,0000图6：美国主要石油公司资本支出0 图7：美国钻机数量

资本支出(百万美元)2,500

钻机数量:美国:总计部2,0001,5001,0005000图8：美国每台钻机的新油井平均产量（桶）1,6001,4001,2000

Bloomberg

每台钻机的新油井平均产量需要提示的风险是，明年地缘政治风险上行概率不低。中东问题依然没有得到解决，近期美军在中东维持双航母打击群等常态化强化部署，伊朗大幅加快铀浓缩进程，委内瑞拉、尼日利亚、卡塔尔地缘冲突不断升级，明年地缘风险上行概率增加。尽管美国为结束俄乌战争提出新的和平方案，但预计俄乌冲突依然是持久战，美欧依然会加大对俄罗斯石油制裁力度，特朗普上台后美国再度补充战略石油储备表明目前油价处于偏低水位。不考虑地缘因素，结合盈亏平衡点预计WTI原油中枢为65美元/桶，若地缘风险明显升温则油价中枢或高于这一水平。图9：美国战略石油储备800,000

美国:库存量:战略石油储备千桶700,000600,000500,000400,000300,000200,0001982-08 1990-08 1998-08 2006-08 2014-08 2022-08三、明年CPI和PPI展望 20262026扩大（IEA/摩根大通预测）以及国内生猪需求疲软。但我们认为，市场线性外推了2025年的悲观趋势，忽视了价格机制对供给的出清作用。2025年的低通胀为2026年奠定了极低的基数，而供给端的边际变化将引发猪与油在2026年形成共振上行，进而推动CPI与PPI剪刀差收敛并双双攀升。猪肉价格作为CPI权重核心，2025年全年的磨底耗损叠加国家密集出台生猪产能调控政策，已导致高成本产能（特别是二次育肥和散户）不得不进入减产阶段，2026年将进入猪肉价格抬升期。PPI/CPI50-60美元穿OPEC+财政盈亏平衡点及美国页岩油资本开支意愿，供给侧博弈有望托底油价。2026年三季度起，猪价季节性上涨与油价受地缘/补库驱动的反弹将在时间轴上重叠，形成经典的猪油共振，推动CPI和PPI同比中枢上行。具体分析如下：（一）猪价和油价如何影响CPI中国CPI（023年15，但由于猪肉的广谱必需性和高弹性，猪肉价格走势CPICPI20256CPI0.2由于不同猪周期生产效能存在明显差异，为了剔除不必要因素干扰，我们采用（1%的能3.49-0.7%72.5%Q1-3.7%12.4%CPI中1.35%CPI0.17。图10：明年下半年猪价涨幅及其对CPI同比拉动预测20.00

能繁母猪同比（滞后10期，%）猪价同比涨幅（%）对CPI拉动（%）

16.7115.00

14.63 14.5810.005.00

2.23.05

5.5

187.4418

11.4808.50

10.8

010.80

12.30.00(5.00)

4(0.66)42026-07

(1.62)2026-08

(2.50)2026-09

(3.19)2026-10

(3.18)2026-11

(3.64)2026-12图11：油价与CPI同比的回归关系-4.00-4.00WTI油价同比（%）-2.00250.00200.00150.00100.0050.000.00-50.00-100.004.002.000.00y=0.0169x+1.829510.008.006.00CPI同比（%）2000WTI1CPI0.017WTI6264、66、68/Q3、Q4油CPI做明显正向贡献，最大拉动月度CPI0.2（二）猪价、油价+其他扰动因素对明年CPI综合展望分析综上分析，中性情形下，我们假设明年各个季度猪价分别为19、20、21、元/WTI62、64、66、68/鲜果价格同比增速明显偏低，按照正常环比表现外推，预计明年蔬菜、鲜果价格会在Q3出现明显反弹，特别是蔬菜价格反弹幅度会更高。另一方面，今年核心CPICPI0.6%CPI中枢或在0.5%左右。积极情形下，明年扩内需、促消费政策力度会更大，或对核心CPI（0.2%）进行线性外推，那么预计明年CPI同比中枢或在0.70%左右。图12：CPI走势预测% 中性情形下积极情形下1.501.000.500.00(0.50)(1.00)2023-08 2024-02 2024-08 2025-02 2025-08 2026-02 2026-08（三）明年油价对PPI同比的拉动分析我们用两种方式评估油价对PPI（+。WTILMEPPI同76.9%12月其Q1-Q462、64、66、68美元/Q1-Q4PPI-0.510.02、0.07、0.53个百分点，反映明年油价对PPI同比拉动逐季改善。图13：WTI油价和中国PPI同比的相关性15y=0.0897x+0.252810 R²=0.5841中国PPI中国PPI同比0-100 -50 0

50 100 150 200-5-10

WTI油价同比图14：明年四类商品价格同比假设以及单一油价因素对PPI同比的拉动403020100

螺纹钢 动力煤 铜 原油 对PPI同比的拉动（右轴）0.800.600.400.200.00-0.20-0.40-0.60-0.802026-01 2026-04 2026-07 2026-10二是石油价格上涨对PPI核心涉及石油开采、加工及衍生行业。原油价格与PPI0.85，显示高度关联性，影响机制上，石油价格上涨推高上游采掘和中游加工成本，并通过产业链传导至下游行业，如化工品、塑料制品等，导致整体PPI上行。图15：各行业和产业在PPI中所占的权重大行业小行业小行业权重大行业占比采矿业煤炭开采和洗选业1.88%3.66%石油和天然气开采业0.63%黑色金属矿采选业0.37%有色金属矿采选业0.25%非金属矿采选业0.33%开采专业及辅助性活动0.19%中游原材料石油、煤炭及其他燃料加工业3.92%34.32%化学原料及化学制品制造业5.95%化学纤维制造业0.75%橡胶和塑料制品业2.33%非金属矿物制品业5.27%黑色金属冶炼及压延加工业6.86%有色金属冶炼及压延加工业5.24%金属制品业3.47%废物资源综合利用业0.53%中通用设备制造业3.77%14.10%专用设备制造业3.08%业6.39%0.72%金属制品、机械和设备修理业0.13%下游制造（可选消费）汽车制造7.68%21.98%铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造1.08%计算机、通信和其他电子设备制造业11.40%家具制造业0.65%文教、工美、体育和娱乐用品制造业1.17%下游制造（必选消费）农副食品加工业4.51%18.18%食品制造业1.85%酒、饮料和精制签制造业1.40%烟草制品业1.08%纺织业2.15%纺织服装、服饰业1.29%皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业0.95%木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业0.77%造纸及纸制品业1.23%印刷业和记录媒介的复制0.61%医药制造业2.34%公共事业电力、燃气及水的生产和供应业7.61%15.23%电力、热力的生产和供应业6.45%燃气生产和供应业0.85%0.32%具体行业受影响程度基于价格相关性分析，以下行业对石油价格波动敏感度较高：1）石油和天然气开采业：直接受原油价格变动影响，相关系数达0.93。石油、煤炭及其他燃料加工业：包括精炼石油产品制造，相关系数为0.90。3）化学原料及化学制品制造业：以原油衍生品为原料，相关系数为0.86。4）橡胶和塑料制品业：依赖石化原料，相关系数为0.80。5）有色金属冶炼及压延加