宏观经济：中国优势和出口强势

一、11月出口超预期回升，原因有二。（以美元计价同比增长环比增长7.0pct。去年同期基数较前值有所放缓，10月抬升。但我们排除2024年同期基数影响，发现11月两年复合同比增速为6.2%，较前值增长0.7pct。11月出口超预期回升，原因有二：一是欧盟经济小幅回暖，中国对欧盟出口亦明显好转，表现颇为亮眼。2025年第三季度欧盟GDP环比增长0.3%，较上一季度的0.2%有所加快。中国对欧盟出口亦明显好转，自今年5月开始，中国对欧盟出口两年复合同比读数延续增长趋势，11月为11.0%，较前值增长4.3pct。二是中国与非洲、拉丁美洲等新兴市场经济体合作深化，同时特朗普差异化关税税率推动中国企业加速向非洲和拉美等地出海带动出口高增。11月中国对非洲、拉丁美洲出口的两年复合同比增速分别高达18.9%、12.9%，较前值环比增长3.3pct和0.9pct。二、产品上，出口亮点依然在机电产品和汽车等中高端制造，而劳动密集型产品延续放缓趋势。月机电产品出口延续高增势头，其中集成电路、液晶平板显示模组表现亮眼。汽车出口韧性不减，新能源车出口是贡献主力。劳动密集型产品的以价换量策略效果一般，11月箱包、服装、鞋靴、玩具等产品出口依然显著负增。三、2026年出口怎么看？关税(103020%)1-814.6%，几乎持平于去年同期。中国出口逆袭背后，在于两点：一是特朗普差异化关税税率下企业加速出海，中国对非洲、拉美、中东等地资本品出口大增；二是中国产品仍以物美价廉的朴素优势，继续抬升在全球中的出口份额。支撑中国出口韧性的核心驱动力并不会改变，我们预计2026年出口增速为5%，原因有二：2025115.8%5.4以上的趋势之上，而在明年贸易环境较今年明显改善的背景下，出口增速或延续这一趋势。其一，关税暂时落定，外贸环境明显改善，且欧美开启新一轮财政扩张红利，需求或有边际抬升。首先是美国财政货币双宽松，2025年财政力度较2024年边际收敛，但《大而美法案》意味着2026年之后美国财政依然难以回归，根据CRFB、CBO等估算，2026年美国赤字率将突破7%，2027年达到7.1%。此外，我们预计美联储2025年12月降息，2026年上半年再降息两次，这对过去几年高通胀和高利率压制的传统供需部门而言，是一次需求改善契机。其次是德国财政大扩张。2025年德国打破债务刹车约束，重振财政扩张。根据2026年德国联邦草案，98020%GDP2.8%2024年的1.7%大幅提升。同样财政易扩难收的还有法国、英国、日本等传统发达国家，依然徘徊在疫后财政扩张大势之中。11月20日，路透社报道，一份草案文件显示，高市早苗正在制定一项总额为21.3万亿日元（约合1354亿美元）的经济刺激计划，相关方案的拟定已进入最后阶段。其二，中国产品在非美地区进口份额中延续上升趋势，2026年这一特征将继续延续。先来看欧洲进口市场，今年1-7月来自中国的进口占比提升约0.7%，挤占了德国、意大利、荷兰、比利时等传统发达经济体原有的市场份额。可以明显看到，这些国家的进口占比降幅较为显著。再来看非洲、拉丁美洲等新兴市场，随着中非、中拉合作进一步深化，政策红利正在转化为贸易增长，同时中国企业加速出海带动一轮资本开支浪潮，中国对新兴市场出口增速将显著高于其进口增速。例如WTO预计非洲2025年进口增速为11.8%，而1-11月中国对非洲出口增速高达26.3%，远高于前者。目 录一、11月出口超预期回升，原因有二 1二、产品上，出口亮点依然在机电产品和汽车等中高端制造 2三、2026年出口怎么看？ 3风险分析 6811月出口（以美元计价5.9%1.1；进口增1%1116.8900.7亿美元。11月出口同比读数较10月明显改善，出口超预期回升背后究竟是哪些原因？这一趋势能否持续？一、有两个原因导致11月出口超预期回升11月出口（以美元计价）同比增长5.9%，较前值（-1.1%）走高了7个百分点。去年同期基数较前值有所放缓，因此在低基数下11月出口同比读数会较10月抬升。2024年11月出口同比增速为6.6%，较前值放缓6.0pct。受高基数和工作日天数较少影响，今年10月出口同比增速仅为-1.1%。我们观察两年复合同比以排除202411月两年复合同比增速为62%0。11月出口超预期回升，原因或有二，一是欧盟经济小幅回暖，中国对欧盟出口亦明显好转，表现颇为亮眼。2025年第三季度欧盟GDP环比增长0.3%，较上一季度的0.2%有所加快。中国对欧盟出口亦明显好转，自今年5月开始，中国对欧盟出口两年复合同比读数延续增长趋势，11月为11.0%，较前值增长4.3pct。二是中国与非洲、拉丁美洲等新兴市场经济体合作深化，同时特朗普差异化关税税率推动中国企业加速向非洲和拉美等地出海带动出口高增。5月13日，中国—拉美和加勒比国家共同体论坛第四届部长级会议在北京举行，三个主要经济体巴西、智利和哥伦比亚的总统首次亲自出席。随后推出了两项重量级成果，中国和拉美33国联合发布《北京宣言》，并正式启动2025—2027年重点合作计划。随后6月，中国落实对53个非洲建交国实施100%税目产品零关税的举措。11月中国对非洲、拉丁美洲出口的两年复合同比增速分别高达18.9%、12.9%，较前值环比增长3.3pct和0.9pct。图1:两年复合同比增速（%）30.0%25.0%

中国总出口 中国对欧盟出口 中国对非洲出口24.6%18.9%14.0%18.9%14.0%14.5%10.8%14.7%11.9%15.6%11.0%8.6%6.9%7.6%5.3%5.8%6.7%1.5%%4.6%6.0%7.1%7.0%6.4%5.3%5.5%6.2%2025-02%2025-03%2025-04 2025-05 2025-06 2025-07 2025-08 2025-09 2025-10 2025-1115.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%图2:中国分国别拉动情况单位（%）2025-112025-10当月拉动：观察哪些经济体对出口拉动更为明显？2025-09 2025-08 2025-072025-062025-05欧盟2.00.12.0 1.6 1.41.11.8美国-4.3-3.8-4.2-5.1-3.3-2.4-5.0东盟1.41.72.43.42.62.72.5日本0.2-0.30.10.30.10.30.3中国香港1.61.71.91.30.91.30.9韩国0.1-0.50.3-0.10.2-0.30.0中国台湾0.30.20.20.40.40.10.2澳大利亚0.70.10.20.20.30.00.2俄罗斯-0.2-0.8-0.8-0.6-0.3-0.5-0.3印度0.30.20.50.30.40.30.4拉丁美洲1.10.21.2-0.20.6-0.20.2非洲1.40.52.71.21.91.61.6二、出口亮点依然在机电产品和汽车等中高端制造11月机电产品出口延续高增势头，其中集成电路、液晶平板显示模组表现亮眼。11月机电产品出口两年复合同比增速为8.8%，较前值（7.3%）环比增长1.5pct。其中集成电路出口两年复宏观动态报告4月至今始终保持约20%的读数。11月液晶平板显示模组出口两年复合同比增速为1%，6.1pct。汽车出口韧性不减，新能源车出口是贡献主力。月汽车出口两年复合同比增速为28.43。占乘用车出口47.3%，较去年同期增长26.3个百分点。劳动密集型产品的以价换量策略效果一般，11月箱包、服装、鞋靴、玩具等产品出口依然显著负增。11月箱包、服装、鞋靴、玩具出口金额同比增速分别为-19.5%、-10.9%、-17.2%和-25.6%。图3:中国分产品出口同比单位（%）2025-112025-102025-09同比2025-082025-072025-062025-05出口5.9-1.18.34.37.15.84.6农产品2.3-1.34.5-3.91.6-6.3-1.9成品油-0.313.6-5.9-0.4-2.3-13.5-27.1稀土34.942.997.134.7-17.6-46.9-48.3肥料40.2101.295.468.0134.659.3-4.4塑料制品-3.5-9.83.80.83.22.2-2.0箱包及类似容器-19.5-25.7-12.3-14.9-10.0-7.1-10.3纺织纱线、织物及制品1.0-9.16.41.40.5-1.6-2.0服装及衣着附件-10.9-16.0-8.0-10.1-0.60.82.5鞋靴-17.2-21.0-13.3-17.1-7.7-4.0-5.6陶瓷产品-10.7-18.3-4.3-0.619.530.514.5钢材4.3-14.4-2.7-7.511.7-1.60.8未锻轧铝及铝材-10.0-7.7-1.4-6.5-6.0-18.2-0.2家具及其零件-8.8-12.70.4-3.23.00.6-9.7玩具-25.6-31.0-28.0-21.0-3.38.1-1.1机电产品9.71.212.67.68.08.27.2通用机械设备4.5-9.124.84.35.31.45.6自动数据处理设备及其零部件-7.0-10.0-0.3-3.0-9.6-2.8-3.8手机-12.6-16.6-1.9-18.9-21.8-10.4-23.2家用电器-5.8-13.6-9.7-6.6-3.8-9.0-8.9音视频设备及其零件4.74.37.84.27.67.40.2集成电路34.226.932.732.829.224.233.4汽车包括底盘53.034.010.917.318.623.113.7汽车零配件1.6-11.65.24.84.00.07.0船舶46.468.442.734.9-1.523.643.7液晶平板显示模组17.612.017.013.81.88.26.3医疗仪器及器械9.7-1.08.86.1 5.02.3灯具照明装置及其零件-21.3-31.0-16.7-17.0-5.61.2-7.5三、2026年出口怎么看？虽然今年美对华加征关税，但实际出口表现屡超市场预期，1-11月出口同比增速高达5.4%。根据今年1-8月已公布的各国出口规模，我们预估出中国出口份额。结果显示：即使今年美对华新增30%宏观动态报告关税(10月30日后降为20%)，中国今年1-8月出口份额约为14.6%，几乎持平于去年同期。中国出口逆袭背后，在于两点：一是特朗普差异化关税税率下企业加速出海，中国对非洲、拉美、中东等地资本品出口大增；二是中国产品仍以物美价廉的朴素优势，继续抬升在全球中的出口份额。支撑中国出口韧性的核心驱动力并不会改变，我们预计2026年出口增速为5%，原因有二：2025115.8%5.4以上的趋势之上，而在明年贸易环境较今年明显改善的背景下，出口增速或延续这一趋势。其一，关税暂时落定，外贸环境明显改善，且欧美开启新一轮财政扩张红利，全球需求或有边际抬升。首先是美国财政货币双宽松，2025年财政力度较2024年边际收敛，但《大而美法案》意味着2026年之后美国财政依然难以回归，根据CRFB、CBO等估算，2026年美国赤字率将突破7%，2027年达到7.1%。此外，我们预计美联储2025年12月降息，2026年上半年再降息两次，这对过去几年高通胀和高利率压制的传统供需部门而言，是一次需求改善契机。其次是德国财政大扩张。2025年德国打破债务刹车约束，重振财政扩张。根据2026年德国联邦草案，98020%GDP2.8%2024年的1.7%大幅提升。同样财政易扩难收的还有法国、英国、日本等传统发达国家，依然徘徊在疫后财政扩张大势之中。11月20日，路透社报道，一份草案文件显示，高市早苗正在制定一项总额为21.3万亿日元（约合1354亿美元）的经济刺激计划，相关方案的拟定已进入最后阶段。其二，中国产品在非美地区进口份额中延续上升趋势，2026年这一特征将继续延续。先来看欧洲进口市场，今年1-7月来自中国的进口占比提升约0.7%，挤占了德国、意大利、荷兰、比利时等传统发达经济体原有的市场份额。可以明显看到，这些国家的进口占比降幅较为显著。再来看非洲、拉丁美洲等新兴市场，随着中非、中拉合作进一步深化，政策红利正在转化为贸易增长，同时中国企业加速出海带动一轮资本开支浪潮，中国对新兴市场出口增速将显著高于其进口增速。例如WTO预计非洲2025年进口增速为11.8%，而1-11月中国对非洲出口增速高达26.3%，远高于前者。图4:中国出口占全球的比重15.5%中国出口占全球的份额15.2%中国出口占全球的份额15.2%14.8%15.0%14.5%14.7% 14.6%13.9%12.9% 12.9%13.3%13.3%14.3%14.5%14.0%13.5%13.0%12.5%12.0%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2