【《我国汽车零部件企业跨国并购中的价值链整合的效果评价计算案例》9600字】

后记我国汽车零部件企业跨国并购中的价值链整合的效果评价计算案例目录TOC\o"1-3"\h\u10951我国汽车零部件企业跨国并购中的价值链整合的效果评价计算案例 199521.1内部价值链整合效果分析 251871.1.1渠道营运资金管理效率变化 249321.1.2研发水平提升 5154141.1.3财务风险变化 774651.2外部价值链整合效果分析 9158461.2.1业务范围扩张 9194901.2.2市场占有率提升 10242031.3基于熵值法的价值链整合综合绩效评价 1011901.3.1确定评价指标体系 11318061.3.2计算指标权重 1345881.3.3整合绩效评价 14278901.4基于市场反应的价值链整合绩效评价 1649611.4.1事件研究法研究步骤 1657581.4.2各并购事件结果分析 1748931.5基于跨国并购战略目标的价值链整合绩效评价 18均胜电子2012-2018年间经历多次跨国并购，在并购后实施价值链整合策略，实现了内部整合和外部整合，而对于整合后是否达成企业的预期效果还需要进一步分析。本章先从内外部整合要素分别分析其整合效果，并运用熵值法分析企业整体整合绩效，接着为增加评价结果的准确性，本文从市场对价值链整合的反映视角出发，利用事件研究法分析企业短期绩效，最终完成初始战略目标的评价。多维度的评价能提升评价结果的可靠性。具体评价路径如图5-1所示：图5-1均胜电子价值链整合评价路径数据来源：根据均胜电子评价路径自行绘制而成1.1内部价值链整合效果分析内部价值链通过五个方面的整合，分别对企业产生一定影响。供销渠道和组织的整合策略下，各部门之间通过对供应商、生产技术、客户、管理模式等资源的共享，采购、生产、销售各环节得到优化，营运效率得以提升；技术资源整合策略下，企业更加重视研发，加大研发投入，获得了新技术新产品；财务整合策略下，公司不仅建立统一的财务制度，还在并购后注重改善标的公司财务结构，提升其财务抗风险能力，并降低了公司整体财务风险；人力资源整合策略是企业其他方面整合的保障和关键，稳定核心员工，促进员工工作积极性，能更顺利地推进双方业务发展。1.1.1渠道营运资金管理效率变化企业内部供销渠道和组织的整合，对产品供产销各环节营运效率产生相应影响。通过计算价值链上各渠道营运资金周转期，能分析企业在价值链整合后采购、生产、销售各环节的营运效率。通过整理借鉴前人对渠道营运资金的管理评价体系，现列出适用于本文的周转期计算公式：表5-1 渠道营运资金周转期计算公式项目计算公式备注采购渠道营运资金周转期AA=360*采购渠道营运资金（A1）/销售收入A1=材料存货+预付款项-应付账款应付票据之和生产渠道营运资金周转期BB=360*生产渠道营运资金（B1）/销售收入B1=在产品存货（包含发出产品）+其他应收款-应付职工薪酬-其他应付款续表5-1 渠道营运资金周转期计算公式项目计算公式备注销售渠道营运资金周转期CC=360*销售渠道营运资金（C1）/销售收入C1=产成品存货+应收账款应收票据之和-预收账款-应付税费数据来源：根据相关文献绘制而来对均胜电子各渠道营运资金（表5-2）以及周转期（表5-3）进行计算，结果如下：表5-2 均胜电子渠道营运资金占用额 单位：亿元20122013201420152016201720182019采购渠道营运资金-4.22-1.78-7.03-6.03-26.60-30.36-50.14-52.81生产渠道营运资金1.181.251.862.083.032.560.582.34销售渠道营运资金7.109.5612.0611.1456.3853.79122.1897.74经营活动营运资金4.061.046.8911.1932.8126.0072.6247.27表5-3 2012-2019年均胜电子渠道营运资金周转期 单位：天20122013201420152016201720182019采购渠道营运资金周转期-29.82-31.34-37.42-27.79-52.43-41.67-32.41-31.13生产渠道营运资金周转期8.347.649.919.601.983.520.371.38销售渠道营运资金周转期50.1958.4964.1869.73111.1173.8478.9757.62经营活动运营资金周转期28.7130.8036.6751.5464.6631.6946.9427.86数据来源：依据公式计算而来如表5-2所示2012-2018年间的历次并购扩张，企业规模逐渐增大，用于经营活动和销售渠道的运营资金不断增长，这是正常现象。企业通过跨国并购，国内外市场得到开拓，销售渠道增多，另外还伴随着跨国业务的发生，因此会产生大量在途物资，在销售渠道占用较多营运资金。企业生产渠道营运资金占用金额很小，采购渠道营运资金为负并逐年下降，体现出企业积极运用在供应商的商业信用，采购营运效率不断提升。虽然随着企业并购，2012-2018年经营活动运营资金呈增长趋势，但完成并购活动后，企业积极整合国内外资源，对营运资金进行管理，经营活动营运资金从2018年72.62亿下降到2019年47.27亿，降幅达35，说明企业营运资金管理能力水平尚可。如图5-2所示，2012-2018年企业经营活动营运资金周转期先变长后变短，这主要由销售渠道营运资金周转期变化趋势导致，2019年较2012年周转期小幅降低。结合企业并购活动可以发现，企业在2013、2017、2019年没有发生并购活动，除2013年第一次并购活动完成后，企业经验不足，销售活动运营资金周转期有小幅升高外，2017和2019年周转期均呈大幅下降趋势，说明企业在并购后通过对营销渠道的整合，极大改善了企业销售渠道营运资金效率。采购渠道营运资金周转期为负，这得益于企业通过价值链整合实现的全球采购机制以及供应链优化，使采购成本大幅降低。生产渠道营运能力逐渐提升，主要有两方面原因，一是通过并购逐步优化产品结构，二是引进普瑞实现全自动化生产模式，这极大降低了产品制造成本。综合来看，随着价值链不断整合，企业营运能力有所提升，未来发展看好。图5-2均胜电子2012-2019年渠道营运资金周转期趋势图数据来源：依据计算结果自行绘制对企业的营运资金周转效率进行全面分析，仅依靠企业自身纵向对比是不够的，本文结合同行业数据来进一步分析。如图5-3，企业除2015和2016年外，经营活动营运资金周转期均低于同行业数据，由以上分析可知，2015和2016年企业有大型并购活动发生，经营活动营运资金地不断升高导致周转期增长，但在2017-2019年企业经营活动营运资金周转期低于行业水平，且呈下降趋势，说明企业近年来通过不断促进整合进程，经营活动营运资金的管理效率良好。图5-3均胜电子与同行业2012-2019年渠道营运资金周转期对比趋势图数据来源：依据孙莹等于2020年发表的《中国上市公司资本效率与财务风险调查：2019》期刊数据绘制1.1.2研发水平提升均胜电子并购对象均是具备较强研发能力，拥有多项专利技术，并在细分领域有较大成就的海外企业，通过技术资源与研发整合策略，企业在全球建立多个研发机构，注重培养研发人才，加大研发支出，将原有技术与并购所得技术整合形成新技术，极大增强了企业竞争力。技术资源的整合使公司研发能力得到显著提升，同时促进了新技术和新产品的形成。目前公司主要业务在行业中处于领先地位，得到顾客广泛认可。新产品中，主动安全、车联网等已代表行业最高水平。公司凭借强大的研发实力，在2019年荣获中国电子信息行业联合会颁布的“2019年电子信息百强企业”第20名。（1）重视研发投入通过技术资源整合，企业加大研发投入，培养和引进研发人员，提升了研发能力。下面是均胜电子2012-2019年研发投入具体情况表：表5-4 2012-2019年均胜电子研发投入情况表20122013201420152016201720182019研发人员（人）7461022129516452045313344444702研发投入（亿元）1.872.543.571.3111.5919.8039.0031.33研发投入/营业收入3.494.161.056.576.257.446.941.73数据来源：整理自公司2012-2019年年报图5-4均胜电子2012-2019年研发投入走势图数据来源：整理自均胜电子2012-2019年年报如图5-4所示，公司研发投入在2012至2018年间呈不断上升趋势，2019年公司积极开展自主研发，委外研发费用降低，因此研发投入有所降低。研发人员和研发投入的不断增加，说明公司十分重视提升自身研发能力。公司发生并购活动后，通过技术资源整合策略，积极建设研发机构，组建研发团队，力求技术升级创新。历年来研发机构成立情况如下：图5-5均胜电子2012-2019年成立研发机构情况图数据来源：整理自均胜电子2012-2019年年报通过以上活动，企业建立研究机构加大了技术资源整合和自主研发能力，目前在亚欧美洲设有主要研发中心，研发能力相比并购前得到显著提升。（2）技术整合形成新产品企业在外部并购活动完成后，将并购的技术资源与原有技术相整合，促进多种新技术、新产品的形成。目前均胜电子专注于智能车联、汽车电子、汽车安全、功能件产品的研发和制造（其中智能车联是汽车电子领域的延伸），四项业务分别具备相应事业部。这些业务的发展得益于并购后技术资源整合带来的技术延伸。在功能件业务领域，公司将原有低端功能件与汽车电子技术相结合，形成高端功能件，如通过技术整合升级，简单外饰件后视镜升级为能进行盲区检测、录制周边影像的电子功能件；在前瞻产品上，公司开发手势控制的出风系统、光电化内饰等电子化内外饰件。在汽车电子和智能车联领域，公司将普瑞HMI和功能件产品结合，形成高效一体化HMI整体解决方案，随后随着PCC加入，公司HMI产品特性得到良好补充，目前已具备为客户提供一体化智能座舱系统的能力；在汽车安全领域，并购高田后与公司原有安全业务成立新公司均胜安全，该公司自主研发了DMS驾驶员监测系统。1.1.3财务风险变化企业通过一系列的并购扩大了企业规模，通过供销渠道、组织的整合，营运能力得以提升，通过技术资源整合，企业研发能力得到提升，获得了新产品新技术。这些资源的整合提升了企业竞争力，推动企业业务发展。但企业并购活动发生，往往伴随着巨大并购成本，通过财务整合后的效果需要一定时间才能显现出来，因此虽然财务整合能缓解企业并购带来的巨大成本压力，但大量跨国并购活动的发生势必会影响企业经营，产生一定财务风险，现用Z-score模型对均胜电子并购期间财务风险进行衡量，分析企业财务风险变化。score模型由美国学者EdwardI.Altman建立，该模型通过五个变量将企业的偿债能力、营运能力、盈利能力结合起来考量，用来预测企业财务风险大小。通常Z值越低，财务风险越大，当Z值大于等于3时，企业财务状况良好，没有破产风险；当Z值处于1.8到3之间的区域时，企业处于灰色区域，很难准确判断财务危机发生概率；当Z值小于等于1.8，企业面临的财务风险较大，容易发生财务危机。表5-5 2012-2019年均胜电子财务风险Z值 单位：亿元，%20122013201420152016201720182019营运资本-3.740.891.6714.1168.2221.4864.2737.95留存收益3.916.8010.2713.5717.8919.7431.7440.85息税前利润3.714.621.226.7413.1911.0538.3321.27股票市值50.9098.03124.11211.43228.11312.03221.75221.47营业收入总计53.5861.0470.7780.83181.52266.06561.81616.99总资产51.7357.4662.59114.09372.33353.55593.20569.25负债合计34.4434.0737.8974.33233.88216.52411.36398.18营运资本/资产总额（%）-7.231.552.6712.3718.326.0810.836.67留存收益/资产总额（%）7.5511.8316.4011.894.811.581.357.18息税前利润/资产总额（%）7.178.058.341.913.544.266.464.35权益市场值/负债总额（%）147.79287.73327.55289.8397.53144.1153.9151.62销售收入/资产总额（%）103.59106.23113.0770.8449.8371.2594.71108.39Z2.173.233.622.951.481.901.681.73数据来源：整理自均胜电子2012-2019年年报和国泰安数据库由表5-5可知，企业在2016年、2018年并购后，Z值明显降低处于临界值1.8以下，具有较高财务风险，2017和2019年随着价值链整合不断推进，财务风险有所降低，其他年份均无破产风险。通过Z值的五项指标可以看出，2016年Z值明显降低主要是企业股权市值与负债总额比值、销售收入与资产总额比值大幅下降所致，一方面由于当年并购KSS和TS进行的筹资行为，长期借款大幅增加，另一方面公司通过并购扩大规模导致总资产增长幅度较大，总资产周转率有所下降，这符合公司海外并购战略发展需要。2018年企业并购高田相关资产，采用银团借款、长期借款和发行股票的形式融资，导致负债占比增大，财务风险提升。然而通过数据可以看出在无并购活动的年份，2017和2019年企业Z值明显提升，说明企业积极整合内外部价值链，有效降低了财务风险，但仍需要一定时间继续凸显整合效果。1.2外部价值链整合效果分析通过外部价值链整合，企业丰富了产品线，提升了市场规模和客户群体。截止到2019年，企业的生产基地遍及亚欧、北美，主要客户涵盖宝马、大众、丰田等全球整车厂商，在细分领域占据国际领先地位，尤其是在汽车安全和汽车电子领域已成为名副其实的全球顶级供应商。下面从业务范围和市场占有率两个方面对外部价值链整合效果进行分析。1.2.1业务范围扩张据前文所述，企业通过横向并购竞争对手企业，使产品线得以拓展。在价值链整合之前，企业主要开展汽车功能件类的初始业务，包括内外饰装饰件、塑料功能件等低附加值产品，产品线十分单薄，技术水平门槛低使企业面临激烈同质性竞争压力，为改变此状况，企业开始实施跨国并购战略，获取海外先进技术资源和高端产品。在经历一系列外部价值链整合后，企业目前形成四大业务领域，包括汽车功能件、汽车电子、汽车安全和智能车联，实现业务范围的有效扩张。图5-62012-2019年均胜电子初始业务与并购业务占比走势图数据来源：整理自公司2012-2019年年报如图5-6所示，近年来，企业非功能件业务占比总业务收入逐渐上升，且占绝大部分比重，自2012年63增长至2018年93.72，成为企业重要收入来源。1.2.2市场占有率提升企业并购对象均在全球各细分领域占领先地位，通过外部价值链整合，不仅企业整体规模得到扩张，国际地位也逐渐提升，客户认可度较高，市场占有率随之增大。如表5-6所示，企业在2012年市场占有率仅为0.23，数次并购活动的发生，企业市场占有率不断提升，在2019年达到1.71。通过《中国汽车报》社发布的汽车零部件企业百强榜数据，均胜电子近年来在全球和中国市场上的排名逐步提升，2019年企业以617亿元总营业收入在全球榜排名第35，在中国榜排名第4。另外，企业不仅整体占有率逐年提升，在细分业务领域也有相应成就，通过并购整合高田，企业在汽车安全领域市场占有率一跃排名第二。这些成就的取得离不开外部价值链的塑造整合。表5-6 2012-2019年均胜电子市场占有率情况表 单位：亿元，%20122013201420152016201720182019企业主营业务收入50.9058.8567.6578.14182.66262.28556.98610.70行业主营业务收入22267.327096.529073.932117.237202.838800.333741.135757.7市场占有率（%）0.230.220.230.240.490.681.651.71数据来源：整理自WIND数据库1.3基于熵值法的价值链整合综合绩效评价均胜电子2012-2018年间经历7次跨国并购，同时在并购后实施价值链整合措施，实现了外部整合和内部整合。对于整合后企业的整体绩效是否提升，还需要运用适当的评价方法分析。对评价方法进行整理后，本文最终采用熵值法来分析企业历次价值链整合的绩效。熵值法是一种确定指标权重的方法，通过分析各指标的离散程度来确定相应权重，这种方法相对于专家打分、调查问卷确定指标权重来说更加客观准确。本文看重熵值法的这些优点，用其评价公司的价值链整合情况。运用熵值法进行价值链整合评价的步骤为：一确定评价指标体系；二计算各指标熵值和权重；三计算各年度价值链整合情况总体得分并据此进行评价。1.3.1确定评价指标体系（1）确定评价目标运用熵值法评价的第一步是确定评价目标，然后在评价体系设计原则的约束下确定评价具体指标。价值链整合对企业的各方面都有影响，不能简单的用一个维度进行衡量。通过上文分析，均胜电子实施了内外部两种整合策略，内部整合使企业研发、采购、生产、营销各环节以及人力资源结构得到优化，并在财务数据上得以体现；外部价值链整合是对产品线的丰富和延伸，对企业市场地位有了一定影响。因此在内外部价值链整合策略的基础上，本文选取企业运营维度、财务维度、价值链资源节点和客户价值链维度分析企业整合前后绩效变化，并以此作为评价目标。（2）评价指标确定原则在选择指标时，要遵循以下几个原则：①可操作性。首先指标要能通过一些渠道获得，保证接下来操作的可能性；其次，熵值法是基于数理计算形成权重，因此指标要有具体量化值；最后，指标要具有可比性，本文研究2012-2019共8年数据，指标前后年度可比是准确地分析结果的前提。②符合研究特性。本文研究的是价值链整合效果，评价指标的选取要反映出价值链的特性，并结合评价目标客观准确地分析企业整合效果。③成本效益原则选取指标时应注意结合获取所需成本和获得效益，两者对比确定指标是否可取。比如在某一维度下，某些指标更能体现评价目标，但操作步骤较为复杂或者获取成本高昂，因此要适当舍弃，选取其他较为客观的指标代替。（3）评价维度和评价具体指标的确定结合评价目标以及文章研究思路，在参考相关文献后，于内外部价值链整合两方面分别建立评价维度，内部价值链整合选取财务管理、内部运营、价值链资源节点三个维度，外部价值链整合从供应商价值链和客户价值链两个维度进行评价。如图5-7所示：图5-7均胜电子内外部价值链整合整体评价维度图数据来源：根据文章内容自行绘制在建立评价维度的基础上，本文根据评价指标确定原则设定具体评价指标。其中财务维度包括盈利、营运、偿债和成长能力；内部运营维度分别从技术研发、生产和运营三个环节进行分析；价值链资源节点从人力资源管理方面考虑。供应商价值链采取原材料周转率指标测评采购的时间柔性，客户价值链评价中，市场占有率反映市场地位，产销率反映客户需求。表5-7 基于价值链的企业绩效评价指标体系各项维度考察内容具体指标内部价值链整合财务维度盈利能力净资产收益率营运能力总资产周转率短期偿债能力速动比率成长能力净利润增长率内部运营技术开发方面研发支出占比净资产生产方面成本利润率营销方面销售费用率价值链资源节点人力资源管理本科及以上员工占比外部价值链整合供应商价值链时间柔性原材料周转率客户价值链市场地位市场占有率客户需求产销率数据来源：整理自相关文献1.3.2计算指标权重（1）建立原始评价指标矩阵，如表5-8，将第n年第m项指标称之为xij，其中i代表各年样本，j代表选取的各项指标。表5-8 2012-2019年均胜电子评价指标矩阵 单位：%20122013201420152016201720182019净资产收益率12.9814.7514.5412.947.581.3913.348.23总资产周转率164.00112.00118.0091.0076.0073.00119.00106.00速动比率56.4667.8572.88104.38131.9687.4494.6984.12净利润增长率40.6820.5516.5419.3361.899.96186.38-31.72研发支出占净资产的比重10.4010.8614.4613.358.3814.4521.4420.65成本利润率6.186.766.927.344.563.821.292.61销售费用率3.503.513.434.682.522.902.552.43本科以上学历员工比例14.8816.0923.7418.3116.8521.7517.0318.33原材料周转率11.7211.0112.1011.0611.209.2611.229.28市场占有率0.230.220.230.240.490.681.651.71产销率97.4298.2599.3898.4097.3799.5597.75100.65数据来源：整理自国泰安数据库、WIND、公司历年年报（2）指标标准化处理每个指标单位和量纲不同，需进行标准化处理才能进行比较分析。指标有正向和逆向之分，正向指标数值越大代表企业整合绩效越好，逆向指标则相反。本文评价指标中，只有销售费用率为逆向指标，其余均为正向指标。指标过小或为零时，需要进行数据平移，加一个常数d，为方便计算本文d取1。两种指标标准化处理方式如下：正向指标：（5-1）逆向指标：（5-2）运用比值的方法对数据进行处理，将第i年某j指标所占的比值称为pij，方法如下：（5-3）（4）通过pij形成的新矩阵，计算某j指标的熵值ej和权重gj，计算方法如下：（5-4）（5-5）（5）求各指标权重wj，并计算每年各指标得分以及综合得分Z，如表5-10所示。（5-6）（5-7）表5-9 2012-2019年均胜电子各年绩效得分情况表20122013201420152016201720182019净资产收益率0.01290.01430.01410.01290.00880.00710.01320.0093总资产周转率0.01480.01060.01110.00890.00770.00740.01120.0101速动比率0.00660.00760.00810.01080.01320.00930.01000.0090净利润增长率0.00900.00830.00820.00830.00960.00800.01350.0067研发支出占净资产的比重0.00940.00970.01190.01120.00810.01190.01630.0158成本利润率0.01100.01180.01200.01250.00890.00790.00980.0063销售费用率0.00790.00780.00800.00520.01010.00920.01000.0103本科以上学历员工比例0.00780.00890.01560.01080.00950.01380.00970.0108原材料周转率0.01390.01200.01490.01220.01260.00750.01260.0075市场占有率0.01490.01470.01490.01500.01750.01930.02890.0295产销率0.00940.01170.01490.01220.00930.01540.01030.0185Z值0.11760.11750.13370.12000.11520.11690.14540.1338数据来源：依据公式计算所得1.3.3整合绩效评价根据得分可以看出，均胜电子在价值链整合后绩效评价值总体上呈上升趋势，说明实施价值链整合战略对企业绩效有促进作用。在2012-2014年间，价值链上人力资源整合策略实施状况良好，带动整体绩效提升。2014-2016年，随着不断扩大市场规模，致使总资产周转率放慢，同时该年段下企业共发生5次并购活动，增加了工业机器人、汽车安全、智能车联业务，产品线的急速拓展，使产品结构处于不稳定状态，工业机器人与公司原有业务并不匹配，相关交易成本随之提升，致使企业的净资产收益率呈下降趋势，此时企业处于产品结构调整优化的关键时期，整体绩效水平有所降低。2017到2019年，公司通过并购高田相关业务，获得汽车安全领域领先地位，同时剥离工业自动化业务，使产品结构得以明确，各项成本费用率降低，盈利能力显著提升，其他各项整合效果也逐渐显现，因此2018年公司整体绩效达到最大值。2019年整合绩效下降是因为企业并购整合绩效在初期变化明显，短期内价值链整合带来的整体效益会更急明显，后期随着整合逐渐深入，整合绩效会有下降趋势。本文研究对象为多次并购整合效果，在2012-2018年间企业不断发生并购活动，在价值链整合措施的实施下，能一直保持绩效稳定且呈上升趋势能说明价值链整合带来了正面效益。华域汽车2019年以营业收入1440亿元的金额位列汽车零部件行业百强榜，是我国零部件行业的领导企业，近几年来也进行了数次并购。图5-8是两企业近十年来的整体绩效得分情况，从中可以看出，均胜电子除2016年的整体绩效明显低于华域汽车外，其他年份几乎位于领先地位，这是由于2016年均胜电子为支付并购KSS产生的大额借款，非公开发行股票3.6亿股，净资产较上年增长235%，此外增加KSS的并表后使营业成本增长137%，两个项目的变化使得净资产收益率和成本利润率大幅下降，影响了企业整体绩效。但在2017年之后，随着价值链整合进程的不断推进，均胜电子整体绩效得到提升，明显优于华域汽车。图5-82012-2019年均胜电子与同行业整体绩效得分对比图资料来源：根据模型计算结果绘制而来1.4基于市场反应的价值链整合绩效评价运用熵值法对企业价值链整合的整体绩效进行评价，大部分以公司内部运营数据测算，结果易受公司年报数据粉饰干扰。通过研究公司股价变化情况，能从外部市场的视角出发，反映其对企业发展的看好程度，拓宽评价维度，是评价结果更全面准确。因此在参考相应文献后，本文运用事件研究法，以外部投资者角度分析企业历次并购事件产生超额累计收益率的情况，进而测算并购后价值链整合的短期绩效。在并购事件中，事件研究法是一种应用较广泛的评价方法，它以企业在并购事件发生前后市场实际股价与稳定日常股价收益率的差额为基础，测算事件发生窗口期每日的超额收益率AR以及累计超额收益率CAR，若CAR大于0，说明并购事件为企业带来正向绩效。1.4.1事件研究法研究步骤（1）确定事件窗口期和估计期窗口期是指并购事件发生前后企业股价很可能形成波动的时期，估计期是在并购未发生时，企业平稳运转且未发生特殊影响股票市值事件，国内外学者的研究通常以并购事件发生前后的10-20天定义为窗口期，选取窗口期之前的100-300天为估计期，具体如图5-9。图5-9事件研究法估计期与窗口期图示数据来源：根据相关文献自行绘制图中T0-T1中为估计期，T1-T2中为窗口期，0表示事件发生日，以并购公告发出日为准，本文采用事件前后20日为窗口期，T1-T2记为[-20,20]，估计期选取窗口期之前的120天，T0-T1记为[-140,-21]。（2）计算超额累计收益率本文采用市场模型法，即运用上证A股指数计算预期股票收益率，将估计期企业的个股收益率和上证指数收益率做回归处理，得出二者的回归方程，进而利用回归方程估计窗口期的预期收益率，窗口期每日的实际收益率减预期收益率为超额收益率AR，将窗口期AR求和得出并购事件的累计超额收益率CAR，具体公式如下：RT=(PT-PT-1)/PT-1）