我国新三板市场做市商法律制度：现状问题与完善路径探究

我国新三板市场做市商法律制度：现状、问题与完善路径探究一、引言1.1研究背景与意义在我国资本市场的发展进程中，构建多层次资本市场体系始终是关键目标。新三板市场作为其中不可或缺的一环，自2006年中关村科技园区非上市股份公司转让报价系统试点建设以来，逐步成长，为中小企业开辟了融资新途径，在我国场外证券交易市场中扮演着日益重要的角色。早期新三板市场采用被动交易机制，这使得市场吸引力匮乏，交易活跃度低，企业融资难题未得到有效破解，流动性长期处于较低水平。为改变这一局面，2014年新三板正式引入做市商制度，这一举措堪称新三板发展历程中的一座里程碑。做市商制度起源于20世纪60年代美国的柜台交易市场，在新三板市场中，证券公司及符合条件的非券商机构作为做市商，运用自有资金持有新三板挂牌公司的股票参与交易，并借助做市商报价系统，通过买卖差价获取收益。同时，证券公司还能通过营业部网点，为符合标准的客户开设新三板投资账户，有效激活了交易市场。自做市商制度实施后，新三板市场发生了显著变化。依据新三板2014统计年报数据，当年挂牌公司数量达到1572家，总股本658.35亿股，总市值4591.42亿元，与2013年相比，涨幅分别达到341.57%、577.52%、730.18%；股票发行次数为327次，共发行26.43亿股，融资129.99亿元，较2013年分别提升了445%、805.14%、1197.31%；股票转让成交金额130.36亿元，换手率为19.67%，市盈率为35.2%，相较于2013年，增长幅度分别为1501.47%、340%以及64.5%；机构投资者增加至4695户，个人投资者增加至43980户，分别是2013年的4.32倍和5.91倍。直至2015年4月30日，新三板市场的挂牌公司总股本环比增加15.16%，总市值环比提高16.05%，整体市场平均市盈率高达60.90倍，环比增加7.69%，与1月份相比提升了66.21%。由此可见，做市商制度在提升市场流动性、稳定市场等方面成效显著。尽管做市商制度给新三板市场带来了诸多积极改变，但目前我国新三板做市商制度的相关法律法规仍不够完善。做市商的法律地位不够明确，在权利与义务的界定上存在模糊地带，缺乏详尽且具有针对性的法律规范来保障做市商制度的平稳运行。这种法律制度的不完善，在一定程度上限制了做市商制度功能的充分发挥，阻碍了新三板市场的进一步发展壮大。在此背景下，深入研究我国新三板市场做市商法律制度具有重要的现实意义。通过对做市商法律制度的研究，能够明晰做市商的法律地位，合理平衡其权利与义务关系，构建更为完善的法律规范体系。这不仅有助于保障做市商的合法权益，激发其参与市场的积极性，还能增强市场的规范性和稳定性，提升市场效率。完善的做市商法律制度能够吸引更多投资者参与新三板市场，为中小企业提供更充足的资金支持，促进中小企业健康成长。同时，也有利于推动我国多层次资本市场的建设，增强资本市场的整体竞争力，使其更好地服务于实体经济发展，在经济结构调整和转型升级中发挥更大作用。1.2国内外研究现状国外对于做市商制度的研究起步较早，理论与实践成果丰富。在做市商制度的理论基础方面，诸多学者从不同角度展开深入剖析。如从信息不对称理论出发，探讨做市商在市场中获取信息优势的途径以及对市场交易的影响，研究表明做市商凭借自身资源和专业能力，在信息收集与分析上具有优势，这既有助于提高市场效率，也可能引发道德风险问题。在市场微观结构理论的研究中，学者们关注做市商制度对市场流动性、价格形成机制以及市场稳定性的作用机制，通过构建模型和实证分析，揭示了做市商通过提供连续报价和即时交易服务，能够有效改善市场流动性，稳定市场价格。在实践应用方面，以美国纳斯达克市场为代表的做市商制度备受关注。学者们对纳斯达克市场做市商制度的运作模式、竞争机制以及监管体系进行了大量研究。研究发现，纳斯达克市场采用竞争性做市商制度，众多做市商相互竞争，有效提高了市场的效率和流动性。同时，做市商之间的竞争促使其不断优化报价策略，降低买卖价差，为投资者提供更合理的交易价格。此外，对其他国家和地区如英国、日本等证券市场做市商制度的研究也表明，不同的市场环境和金融体系下，做市商制度的设计和实施存在差异，但其核心目标都是为了提升市场的运行效率和稳定性。国内对新三板市场做市商制度的研究随着新三板市场的发展而逐步深入。在新三板市场引入做市商制度的必要性和可行性方面，学者们普遍认为，做市商制度能够有效解决新三板市场长期存在的流动性不足问题，通过做市商的持续报价和买卖行为，增加市场的交易活跃度，为中小企业提供更便捷的融资渠道。从市场结构和投资者需求角度分析，新三板市场的挂牌企业大多为中小企业，规模较小、信息透明度较低，做市商制度能够发挥专业机构的优势，为投资者提供更准确的市场信息和合理的定价，满足投资者的投资需求。在做市商制度的具体实施和效果评估方面，国内学者进行了大量实证研究。通过对新三板市场引入做市商制度前后市场指标的对比分析，如市场流动性、股价波动性、企业融资规模等，发现做市商制度在一定程度上提高了市场的流动性，降低了股价的波动性，促进了企业的融资。然而，也有研究指出，目前新三板做市商制度仍存在一些问题，如做市商数量不足、竞争不充分，导致市场定价效率不高；做市商的盈利模式单一，过度依赖买卖价差，缺乏多元化的盈利渠道；相关法律法规和监管机制不完善，存在一定的市场风险。当前研究虽然在新三板市场做市商制度的各个方面取得了一定成果，但仍存在一些不足之处。一方面，对于做市商法律制度的研究相对薄弱，多集中在做市商制度的经济层面分析，对其法律地位、权利义务、监管法律体系等方面的深入研究较少。另一方面，在研究方法上，实证研究多基于短期数据，缺乏长期的跟踪分析，难以全面评估做市商制度对新三板市场的长期影响。本文将在现有研究基础上，深入探讨我国新三板市场做市商法律制度，从法律角度分析做市商的地位、权利义务以及监管等问题，为完善新三板市场做市商法律制度提供理论支持和实践建议。1.3研究方法与创新点在研究我国新三板市场做市商法律制度的过程中，综合运用了多种研究方法，力求全面、深入地剖析这一复杂的课题。文献研究法是本研究的基础方法之一。通过广泛搜集国内外关于新三板市场做市商制度的学术文献、政策法规、研究报告等资料，对现有研究成果进行系统梳理和分析。从早期国外对做市商制度理论基础的研究，如对信息不对称理论、市场微观结构理论在做市商制度中的应用研究，到国内对新三板市场做市商制度引入必要性和实施效果的探讨，都进行了细致的研读。在梳理过程中，发现国外研究侧重于做市商制度的一般性理论和成熟市场的实践经验，而国内研究则更关注新三板市场的特殊性以及做市商制度在我国的本土化应用问题。通过对这些文献的综合分析，明确了研究的切入点和方向，为本研究提供了坚实的理论基础。案例分析法也是本研究的重要方法。选取了新三板市场中具有代表性的做市商案例，如某些知名证券公司在新三板做市业务中的具体操作和实践经验。通过对这些案例的深入剖析，了解做市商在实际运作过程中面临的问题，如做市商如何确定报价策略以平衡风险和收益，在市场波动时如何维护市场稳定等。同时，分析了一些因做市商制度不完善而导致的市场问题案例，如个别做市商利用信息优势操纵股价、损害投资者利益等。通过对这些案例的研究，总结出实际操作中的经验教训，为完善做市商法律制度提供了实践依据。比较研究法同样贯穿于整个研究过程。对国内外不同证券市场的做市商制度进行比较，如美国纳斯达克市场、英国伦敦证券交易所的做市商制度与我国新三板市场做市商制度的对比。从做市商的准入资格、权利义务、监管模式等方面进行详细比较，分析不同制度的特点和优势。通过比较发现，美国纳斯达克市场的做市商制度具有高度的竞争性和完善的监管体系，做市商数量众多，竞争充分，能够有效提高市场效率和流动性；而我国新三板市场做市商制度在做市商数量、竞争程度以及监管细则等方面还存在一定差距。通过这种比较研究，为我国新三板市场做市商法律制度的完善提供了有益的借鉴。本研究的创新点主要体现在以下几个方面。在研究视角上，突破了以往多从经济学角度研究做市商制度的局限，从法律角度深入剖析做市商的法律地位、权利义务以及监管法律体系等问题，为做市商制度的研究提供了新的思路和视角。在研究内容上，对新三板市场做市商法律制度进行了全面、系统的研究，不仅关注做市商制度本身的法律规范，还深入探讨了与做市商制度相关的配套法律制度，如投资者保护法律制度、信息披露法律制度等，使研究内容更加丰富和全面。在研究方法的运用上，将文献研究、案例分析和比较研究有机结合，相互印证，提高了研究结果的可靠性和说服力，为相关领域的研究方法提供了有益的参考。二、新三板市场做市商法律制度概述2.1新三板市场发展历程与现状新三板市场的发展历程见证了我国资本市场不断探索与创新的过程，其起源可追溯至2001年的股权代办转让系统，彼时主要是为解决原STAQ、NET系统挂牌公司股份流通问题以及主板退市公司的股份转让问题，这便是“老三板”的雏形。“老三板”虽搭建起股份流通的交易平台，然而市场规模有限，投资主体关注度低，交易活跃度欠佳，融资功能也极为薄弱。为改变这一局面，2006年，国务院发布《证券公司代办股份转让系统中关村科技园区非上市股份有限公司股份报价转让试点办法》及相关配套文件，将北京市中关村科技园区内具备规定资质的非上市高科技公司纳入代办股份转让系统，开启了新三板市场的试点征程。其服务宗旨在于为更多高科技成长型企业提供股份流动的契机，同时推动我国资本市场柜台交易的发展。在试点初期，新三板市场逐步积累经验，不断完善交易规则和制度体系。2011年，中国证监会将扩大中关村试点范围、建设统一监管的全国性场外市场，即“新三板扩容”列为当年工作重点之首。首批扩大试点除中关村科技园区外，新增上海张江高新产业开发区、东湖新技术产业开发区和天津滨海高新区。2013年1月16日，全国中小企业股份转让系统正式揭牌运营，这是经国务院批准设立的全国性证券交易场所，标志着新三板市场进入全新发展阶段。同年6月29日明确全国股份转让系统扩大至全国，实现了从区域试点到全国推广的重大跨越。2014年5月19日，全国股份转让系统新交易结算系统切换上线，进一步提升了市场的交易效率和稳定性。2014年8月25日，做市商制度正式上线实施，这一举措成为新三板市场发展的重要里程碑，极大地提升了市场的流动性和活跃度。截至目前，新三板市场在规模上取得了显著发展。挂牌企业数量持续增长，涵盖了众多行业领域，从传统制造业到新兴的高科技产业，从服务业到农业等，行业覆盖面极为广泛。这些挂牌企业规模大小不一，发展阶段各异，为市场带来了丰富的投资标的。在市场交易方面，尽管与主板市场相比，交易活跃度仍存在一定差距，但近年来随着制度的不断完善和市场认知度的提升，交易活跃度已有所提高。一些优质企业在新三板市场成功获得融资支持，为企业的发展注入了强大动力，有效缓解了中小企业融资难、融资贵的问题。在市场制度建设方面，新三板不断优化和完善。分层管理日益精细化，根据企业的不同特点和发展阶段，划分为不同层次，各层次在信息披露、交易制度等方面享有不同待遇，这有助于提高市场的资源配置效率。同时，与其他资本市场的衔接更加紧密，转板机制不断优化，为企业提供了更多的发展路径，促进了资本的有效流动和资源的优化配置。信息披露制度也在逐步完善，在保障投资者知情权的同时，充分考虑中小企业的实际情况，避免给企业带来过重负担。此外，新三板市场还得到了政策的大力支持，政府通过出台一系列政策措施，鼓励和推动新三板市场的发展，为企业提供了更多的政策优惠和资源支持。2.2做市商制度基本原理2.2.1做市商的概念与职能做市商，即“证券市场的特许交易商”，是指在金融市场中，具备相当实力和信誉的独立证券交易主体。在证券交易过程中，买方与卖方并不直接进行交易，而是通过做市商这一媒介完成交易。做市商在市场中扮演着多重角色，承担着诸多重要职能。提供流动性是做市商的核心职能之一。在金融市场中，尤其是像新三板这样的场外市场，部分证券的交易活跃度较低，买卖双方可能难以迅速找到合适的交易对手。做市商通过持续提供买卖报价，并随时准备按照自己报出的价格与投资者进行交易，使得投资者能够在需要时及时买入或卖出证券。以新三板市场为例，许多挂牌企业规模较小，市场关注度有限，交易相对清淡。做市商的存在为这些企业的股票提供了流动性，使得投资者可以放心地参与交易，不用担心无法及时变现。稳定市场价格也是做市商的重要职责。当市场出现价格大幅波动时，做市商能够凭借自身的交易活动来平抑价格。在市场恐慌性抛售导致股价过度下跌时，做市商会买入股票，增加市场需求，从而阻止股价进一步下跌；而在市场过度乐观，股价被过度炒作时，做市商会卖出股票，增加供给，使股价回归合理水平。这种稳定市场价格的作用有助于维护市场的平稳运行，减少市场的非理性波动，保护投资者的利益。促进价格发现同样是做市商不可忽视的职能。做市商在报价过程中，会综合考虑各种因素，如证券的内在价值、市场供求关系、宏观经济环境等。通过不断的买卖交易和报价调整，做市商能够将这些信息反映在证券价格中，使价格更准确地反映证券的真实价值。在新三板市场，由于企业信息披露相对主板市场不够充分，投资者获取信息的难度较大。做市商凭借其专业的研究分析能力和广泛的信息渠道，能够对挂牌企业进行更深入的了解和估值，从而为市场提供更合理的价格参考，促进市场价格发现机制的有效运行。2.2.2做市商制度的运行机制做市商制度的运行机制涵盖多个关键环节，这些环节相互配合，共同保障了市场的有效运作。双向报价是做市商制度运行的基础环节。做市商需要在市场中持续报出所做市证券的买入价和卖出价，这两个价格之间的差额即为买卖价差，也是做市商的主要利润来源之一。做市商在确定报价时，会综合考虑多种因素。市场供求关系是重要的考量因素之一，如果市场对某只证券的需求旺盛，做市商可能会适当提高卖出价，同时降低买入价，以获取更大的买卖价差；反之，如果供给过剩，做市商则会相应调整报价。证券的风险状况也会影响报价，风险较高的证券，做市商通常会要求更高的买卖价差来补偿风险。此外，做市商还会参考自身的成本，包括资金成本、库存管理成本等，来确定合理的报价。与投资者交易是做市商制度运行的核心环节。当投资者根据做市商的报价提出交易请求时，做市商有义务按照自己报出的价格和数量与投资者完成交易。在新三板市场，投资者向做市商发出买入或卖出指令后，做市商必须及时响应并执行交易。这种交易机制确保了投资者能够在市场中获得即时的交易服务，提高了市场的交易效率。然而，做市商在与投资者交易时也面临着一定的风险，如存货风险和信息不对称风险。存货风险是指做市商持有的证券库存可能因价格波动而产生价值损失；信息不对称风险则是指投资者可能掌握比做市商更准确的信息，从而在交易中占据优势。为了应对这些风险，做市商需要具备有效的风险管理能力。库存股管理是做市商制度运行的重要保障环节。做市商为了能够随时满足投资者的交易需求，需要持有一定数量的库存股。库存股的数量并非固定不变，做市商会根据市场情况进行动态调整。如果市场对某只证券的需求持续增加，做市商可能会增加库存股数量，以避免出现无法满足交易需求的情况；反之，如果市场需求下降，做市商则会适当减少库存股。在管理库存股时，做市商还需要考虑库存成本和风险。过高的库存成本会压缩做市商的利润空间，而库存股的价格波动则可能带来风险。因此，做市商通常会运用各种风险管理工具和策略，如套期保值、分散投资等，来降低库存股管理的风险。2.3新三板市场做市商法律制度构成2.3.1相关法律法规目前，我国与新三板做市商相关的法律法规主要包括《中华人民共和国公司法》《中华人民共和国证券法》以及《证券公司监督管理条例》等。《证券法》作为证券市场的基本法律，为新三板市场的运行提供了基础性的法律框架。然而，对于新三板做市商制度而言，《证券法》中的规定存在一定的局限性。其条款主要是针对主板市场的证券交易制定的，未能充分考虑新三板市场的独特性。新三板市场的挂牌企业多为中小企业，规模较小、风险较高，在信息披露、交易规则等方面与主板市场存在差异。但《证券法》中缺乏针对这些特点的专门规定，使得做市商在新三板市场的运作缺乏明确的法律依据。在做市商的法律地位方面，现有法律法规的规定不够清晰。虽然做市商在新三板市场中承担着提供流动性、稳定市场等重要职能，但在法律层面上，其权利和义务的界定并不明确。这导致做市商在实际操作中面临诸多不确定性，容易引发法律纠纷。在做市商的报价义务、交易义务以及监管义务等方面，缺乏具体的法律规定，使得做市商在履行职责时缺乏法律约束。在投资者保护方面，相关法律法规也存在不足。新三板市场的投资者相对较为分散，风险承受能力较弱。然而，现有的法律法规在保护投资者权益方面，未能充分考虑新三板市场的特点。对于做市商与投资者之间的交易纠纷，缺乏有效的解决机制和法律救济途径。在做市商利用信息优势损害投资者利益的情况下，投资者难以通过法律手段维护自己的合法权益。2.3.2监管规则与自律规则为了规范新三板做市商的行为，中国证券监督管理委员会（以下简称“证监会”）和全国中小企业股份转让系统有限责任公司（以下简称“全国股转系统”）发布了一系列监管规则与自律规则。证监会发布的《证券公司监督管理条例》对证券公司开展做市业务的资格条件、风险管理、内部控制等方面提出了总体要求。全国股转系统则制定了更为具体的《全国中小企业股份转让系统股票转让细则》《全国中小企业股份转让系统做市商做市业务管理规定》等规则。这些监管规则与自律规则在规范做市商行为方面发挥了重要作用。在做市商的准入方面，明确了做市商的资格条件，要求证券公司具备证券自营业务资格、设立做市业务专门部门、建立完善的做市业务管理制度等。这有助于筛选出具备实力和专业能力的做市商，提高市场的运行质量。在做市商的交易行为方面，对做市商的报价、交易、库存股管理等进行了详细规范。要求做市商必须持续提供双向报价，且报价需符合一定的价差限制；在交易过程中，要严格遵守交易规则，不得从事内幕交易、操纵市场等违法违规行为；在库存股管理方面，规定了做市商持有库存股的数量限制和调整要求，以确保市场的流动性和稳定性。然而，当前的监管规则与自律规则也存在一些需要改进的地方。监管规则之间的协调性有待加强。证监会和全国股转系统发布的规则在某些方面存在重叠或不一致的情况，这给做市商的合规操作带来了困难。在做市商的风险控制指标方面，不同规则的规定存在差异，做市商难以确定统一的执行标准。自律规则的执行力度还需进一步加大。虽然全国股转系统制定了一系列自律规则，但在实际执行过程中，存在对违规行为处罚力度不够的问题。一些做市商违反自律规则的行为未能得到及时、有效的纠正，影响了市场的公平性和规范性。三、我国新三板市场做市商法律制度存在的问题3.1做市商主体资格与行为规范问题3.1.1主体资格限制过严在我国新三板市场，做市商主体主要局限于证券公司。《全国中小企业股份转让系统做市商做市业务管理规定》明确规定，做市商应为经中国证监会批准设立的具有证券自营业务资格的证券公司。这种限制虽然在一定程度上考虑了证券公司的专业能力和资金实力，确保了做市商具备一定的市场信誉和抗风险能力，但也带来了一系列问题。从市场活力角度来看，单一的做市商主体类型使得市场缺乏多元化的竞争主体。证券公司在经营理念、业务模式等方面具有一定的相似性，这导致市场竞争不够充分。缺乏充分竞争，做市商在提供服务时缺乏创新动力，难以满足新三板市场多样化的需求。新三板市场挂牌企业涵盖了众多不同行业、不同规模的中小企业，它们对做市服务的需求存在差异。然而，由于做市商主体单一，无法充分提供个性化的服务，这在一定程度上抑制了市场的活力，影响了市场的健康发展。从市场竞争角度分析，限制做市商主体为证券公司，减少了市场参与者的数量。在一个充分竞争的市场中，众多做市商相互竞争，能够促使做市商不断优化报价策略，降低买卖价差，提高服务质量。但目前新三板市场做市商数量有限，竞争不充分，做市商在买卖价差的设定上缺乏足够的压力，导致买卖价差相对较大。这不仅增加了投资者的交易成本，降低了投资者的收益，还影响了市场的流动性。一些投资者可能因为过高的交易成本而选择退出市场，使得市场的交易活跃度下降。3.1.2行为规范不完善在报价方面，虽然相关规则对做市商的报价提出了要求，如要求做市商持续提供双向报价，且报价需符合一定的价差限制。但在实际操作中，仍存在做市商报价不及时、不合理的情况。一些做市商为了追求自身利益最大化，可能会延迟报价，或者在市场波动较大时，故意提高买卖价差，损害投资者利益。在市场行情急剧变化时，做市商未能及时调整报价，导致投资者在交易中面临不公平的价格。目前对于做市商报价违规行为的处罚力度不够，缺乏有效的监管措施来确保做市商严格遵守报价规则。在交易方面，做市商存在违规交易的风险。做市商可能利用自身的信息优势和交易权限，进行内幕交易、操纵市场等违法违规行为。做市商在掌握挂牌企业未公开的重大信息时，提前进行交易，获取非法利益；或者通过与其他做市商串通，联合操纵股价，扰乱市场秩序。目前对于做市商交易行为的监管存在漏洞，监管手段相对落后，难以及时发现和查处做市商的违规交易行为。相关法律法规对于做市商违规交易的处罚规定不够明确，处罚力度较轻，无法形成有效的威慑。在信息披露方面，做市商信息披露不充分、不及时的问题较为突出。做市商作为市场的重要参与者，掌握着大量的市场信息和企业信息。然而，目前做市商在信息披露方面缺乏主动性和规范性，未能及时、准确地向投资者披露与做市业务相关的信息。做市商对于自己的库存股情况、报价策略等信息披露不充分，导致投资者在交易中缺乏足够的信息参考，难以做出合理的投资决策。信息披露的法律规范不够完善，对于做市商信息披露的内容、时间、方式等缺乏明确的规定，使得做市商在信息披露时存在较大的随意性。3.2监管与风险防控问题3.2.1监管体系不健全在我国新三板市场做市商制度的监管体系中，存在着监管机构职责划分不明确的问题。目前，新三板市场的监管涉及多个机构，包括中国证监会、全国股转系统以及地方证监局等。然而，这些机构之间的职责边界并不清晰，在实际监管过程中容易出现推诿责任或重复监管的情况。在对做市商的日常监管中，对于一些违规行为的调查和处罚，中国证监会、全国股转系统和地方证监局可能会出现职责不清的情况。中国证监会侧重于宏观政策的制定和对重大违法违规行为的监管，全国股转系统主要负责市场的自律管理和交易规则的执行，地方证监局则承担对辖区内挂牌公司和中介机构的日常监管职责。但在具体实践中，对于一些做市商的违规行为，如轻微的报价违规或交易异常行为，各监管机构之间可能会出现相互推诿的现象，导致监管不到位。协同监管不足也是当前监管体系存在的突出问题。各监管机构之间缺乏有效的信息共享和协同合作机制，难以形成监管合力。在对做市商的监管中，不同监管机构掌握的信息往往分散在各自的系统中，无法及时共享。中国证监会掌握着做市商的资格审批等信息，全国股转系统拥有做市商在市场交易中的实时数据，地方证监局则了解做市商在当地的业务开展情况。由于缺乏信息共享平台和协同机制，这些信息难以整合利用，使得监管机构在对做市商进行全面监管时面临困难。在对做市商的风险评估和预警方面，由于各监管机构之间信息沟通不畅，无法及时发现和处理潜在的风险，影响了监管效果。3.2.2风险防控机制缺失做市商在新三板市场中面临着多种风险，然而目前的法律制度在风险防控方面存在明显缺失。市场风险是做市商面临的主要风险之一。新三板市场的挂牌企业大多为中小企业，其经营稳定性相对较差，受宏观经济环境、行业竞争等因素的影响较大。当市场出现大幅波动时，做市商持有的库存股价值可能会大幅缩水，导致做市商面临巨大的损失。在宏观经济下行时期，新三板市场整体表现不佳，许多挂牌企业的股价下跌，做市商的库存股价值随之降低，可能会出现资金链紧张的情况。目前的法律制度对于做市商如何应对市场风险缺乏明确的指导和规范，做市商在面对市场风险时往往缺乏有效的应对措施。信用风险也是做市商不容忽视的风险。在新三板市场中，部分挂牌企业可能存在信息披露不真实、财务造假等问题，这使得做市商在与这些企业进行交易时面临信用风险。如果做市商无法准确判断挂牌企业的真实情况，可能会因为企业的违约行为而遭受损失。一些挂牌企业为了吸引做市商做市，故意隐瞒不利信息，或者提供虚假的财务报表。做市商在不知情的情况下与其合作，一旦企业出现问题，做市商将面临巨大的信用风险。现有的法律制度在对挂牌企业的信用监管方面存在漏洞，对于企业的失信行为处罚力度不够，无法有效防范信用风险。在风险防控机制方面，缺乏完善的风险监测和预警体系。目前，对于做市商的风险监测主要依赖于监管机构的定期检查和做市商的自我报告。这种监测方式存在明显的滞后性，无法及时发现和预警潜在的风险。监管机构的定期检查往往间隔时间较长，在检查间隔期间，做市商可能已经面临风险的积累和爆发。做市商的自我报告也可能存在不真实的情况，无法准确反映其风险状况。缺乏有效的风险预警指标和模型，使得监管机构和做市商自身难以对风险进行准确的评估和预测。在风险应对方面，法律制度也缺乏明确的规定，做市商在面对风险时往往不知所措，无法采取有效的措施来降低损失。3.3投资者保护问题3.3.1信息不对称下的投资者劣势在新三板市场中，做市商与投资者之间存在显著的信息不对称，这对投资者的决策和利益产生了诸多不利影响。做市商作为专业的金融机构，拥有强大的信息收集和分析能力。他们不仅能够获取挂牌企业的财务状况、经营成果等公开信息，还能凭借与企业的密切合作关系，获取一些未公开的重要信息，如企业的战略规划、重大投资决策等。做市商还利用自身的专业研究团队，对市场趋势、行业动态进行深入分析，从而在信息掌握上占据明显优势。相比之下，投资者获取信息的渠道相对有限，且分析能力较弱。大多数投资者主要依赖挂牌企业的信息披露来获取信息，但新三板市场的挂牌企业多为中小企业，信息披露的及时性和准确性存在一定问题。部分企业可能出于各种原因，故意隐瞒不利信息，或者延迟披露重要信息，导致投资者无法及时了解企业的真实情况。投资者自身缺乏专业的财务和法律知识，难以对复杂的信息进行准确分析和判断。在面对做市商提供的报价和市场信息时，投资者往往处于被动接受的地位，难以做出合理的投资决策。这种信息不对称使得投资者在交易中处于劣势地位。做市商可能利用信息优势，在报价和交易中谋取私利，损害投资者利益。做市商在掌握挂牌企业即将发布重大不利消息时，提前降低报价，诱导投资者卖出股票；或者在企业有重大利好消息未公开时，故意提高买入价，吸引投资者买入，从而在后续的交易中获取差价收益。由于信息不对称，投资者难以判断做市商的报价是否合理，容易在交易中遭受损失。信息不对称还可能导致市场定价失真，影响市场的资源配置效率。投资者基于不准确的信息做出投资决策，可能会将资金投向价值被高估的企业，而真正具有投资价值的企业却得不到足够的资金支持。3.3.2救济途径不畅当投资者在新三板市场中的权益受到损害时，面临着法律救济途径不足和困难的问题。在诉讼方面，新三板市场的投资者分散，单个投资者的损失金额可能相对较小。这使得投资者通过诉讼维护权益的成本相对较高，包括诉讼费、律师费、时间成本等。一些投资者可能因为诉讼成本过高而放弃维权。新三板市场的案件往往涉及复杂的金融专业知识和法律问题，普通投资者在诉讼过程中可能面临举证困难的问题。要证明做市商存在违规行为以及自身的损失与做市商的行为之间存在因果关系，需要专业的证据和分析，这对于普通投资者来说难度较大。目前我国针对新三板市场投资者诉讼的相关法律规定不够完善，在诉讼程序、赔偿标准等方面存在不明确之处，这也给投资者维权带来了障碍。在仲裁方面，虽然仲裁具有高效、灵活的特点，但新三板市场中仲裁机制的应用相对较少。投资者与做市商之间往往缺乏有效的仲裁协议，导致在纠纷发生时无法通过仲裁解决。即使存在仲裁协议，仲裁机构在处理新三板市场纠纷时，也可能面临专业知识不足的问题，难以做出公正、合理的裁决。仲裁裁决的执行也存在一定困难，当仲裁裁决做出后，如果做市商不履行裁决，投资者可能需要通过法院强制执行，这增加了投资者的维权成本和时间成本。在行政投诉方面，投资者向监管部门投诉后，监管部门的处理效率和效果存在不确定性。监管部门可能由于案件数量众多、资源有限等原因，无法及时对投资者的投诉进行处理。一些监管部门在处理投诉时，可能存在调查不深入、处罚力度不够的问题，无法有效维护投资者的权益。行政投诉往往只能解决部分问题，对于投资者的损失赔偿等问题，监管部门难以直接做出裁决，投资者仍需通过其他途径寻求解决。四、国外成熟市场做市商法律制度借鉴4.1美国NASDAQ市场做市商法律制度美国NASDAQ市场作为全球最为知名的采用做市商制度的证券市场之一，其做市商法律制度历经多年发展，已形成一套成熟且完善的体系，为全球众多证券市场提供了宝贵的借鉴经验。在做市商的资格要求方面，NASDAQ市场具有一定的灵活性。其做市商分为普通做市商和主做市商。普通做市商的准入门槛相对较低，只要是美国证券交易商协会（NASD）的会员，达到一定的净资本要求，并拥有做市业务所需的软件设备，即可通过网络注册成为做市商。这一宽松的准入条件，吸引了众多符合条件的机构参与做市，极大地增加了市场中做市商的数量。众多做市商参与市场竞争，促使做市商不断优化自身服务，提高市场效率。而主做市商的资格要求则更为严格，除需满足普通做市商的条件外，还必须符合《NASDAQ市场主做市商准则》的相关要求。这些要求涵盖了资本规模、业务经验、市场影响力等多个方面，旨在筛选出实力更强、信誉更好的机构担任主做市商，以保障市场的稳定运行。在做市商的权利义务方面，NASDAQ市场有着明确且细致的规定。做市商拥有诸多权利，在交易过程中，做市商与经纪公司之间的交易通常无需支付佣金，这降低了做市商的交易成本，提高了其盈利空间。对于大的机构投资者，他们可以直接与做市商进行交易，无需通过经纪商，这使得做市商能够直接与大客户开展业务，拓展了业务渠道。在1997年NASDAQ市场采用新的委托处理规则后，投资者的委托可以与做市商的报价进行竞争，但做市商依然在市场中占据重要地位，拥有一定的定价优势。做市商也承担着相应的义务。持续提供双边报价是做市商的核心义务之一。在规定的交易时段内，做市商必须不间断地报出其所负责证券的买入价和卖出价，且报价需包含价格与数量信息。做市商的报价必须至少有一个整手交易单位（100股），对于有保留数量的报价，显示数量不得低于1000股，且自动报价刷新数量每次也不得低于1000股。做市商需执行投资者按报价下达的订单，但执行数量以其挂出的数量为限。报价不可撤销也是重要义务，做市商在接到买入或卖出要求后，应按当时市场公开显示的报价和正常交易单位执行交易。若做市商显示的报价规模大于正常交易单位，在接到交易要求时，至少应按投资者的报价规模执行。做市商的报价还需符合市场实情，若报价不符合市场情况，协会（NASD）有权要求其重新报价，若拒不重新报价，协会可暂停其一种或所有证券的报价。做市商的双边报价不得超过协会规定的最高允许价差，以防止做市商过度追求利润而损害投资者利益。做市商必须遵循最小价格升降档位的规定，实行十进制报价后，最小价格升降档位统一为1美分。当客户限价订单比做市商报价优惠且幅度超过最小价格升降档位时，做市商必须显示客户限价订单。做市商的买入报价必须低于另一做市商的卖出报价，卖出报价必须大于另一做市商的买入报价，避免出现市场锁定或交叉的情况。做市商与客户交易的价格必须合理，不得以劣于市场最佳报价的价格与客户订单成交，除非市场情况急剧变化或订单数量很大。做市商还需遵守客户保护规定，不得先于客户订单交易。在监管机制方面，NASDAQ市场构建了多层次、全方位的监管体系。美国证券交易委员会（SEC）作为美国证券市场的最高监管机构，对NASDAQ市场做市商实施宏观层面的监管。SEC负责制定证券市场的基本法律法规，确保做市商的行为符合法律规范，维护市场的公平、公正和透明。在对做市商的监管中，SEC重点关注做市商是否存在操纵市场、内幕交易等违法违规行为，对违规行为进行严厉打击，以保护投资者的合法权益。NASD作为自律性组织，承担着对NASDAQ市场做市商的日常监管职责。NASD制定了详细的自律规则，对做市商的资格审查、行为规范、风险管理等方面进行严格监管。通过定期检查和不定期抽查，NASD及时发现做市商在业务开展过程中存在的问题，并采取相应的处罚措施，督促做市商合规经营。NASDAQ市场自身也建立了完善的交易监控系统，实时监测做市商的报价和交易行为。该系统能够及时发现异常交易情况，如做市商的报价异常波动、交易频繁异常等，并及时发出预警。一旦发现问题，市场监管部门会迅速介入调查，采取相应措施，确保市场的稳定运行。NASDAQ市场做市商法律制度的成功经验值得我国新三板市场借鉴。其宽松的准入条件和严格的主做市商筛选机制，既保证了市场的充分竞争，又保障了市场的稳定。明确的权利义务规定，使得做市商在市场中的行为有章可循，有效维护了市场秩序。多层次的监管体系，从宏观到微观，全方位地对做市商进行监管，为市场的健康发展提供了有力保障。我国新三板市场在完善做市商法律制度时，可以参考NASDAQ市场的经验，结合自身特点，制定适合我国国情的做市商法律制度。4.2英国伦敦证券交易所做市商法律制度英国伦敦证券交易所（LSE）在全球金融市场中占据重要地位，其做市商法律制度独具特色，对我国新三板市场做市商法律制度的完善具有重要的借鉴意义。伦敦证券交易所的做市商制度呈现出多元主体的显著特点。做市商涵盖了众多不同类型的金融机构，除了证券公司外，还包括各类投资银行、专业交易商等。这种多元主体结构极大地丰富了市场参与者，为市场注入了活力。不同类型的金融机构凭借各自独特的资源和专业优势，在做市业务中发挥着不同的作用。投资银行凭借其广泛的业务网络和深厚的行业研究能力，能够为市场提供更具前瞻性的报价和投资建议；专业交易商则以其高效的交易执行能力和敏锐的市场洞察力，在市场中迅速捕捉交易机会，提高市场的交易效率。多元主体的存在使得市场竞争更加充分，做市商为了吸引投资者的订单，不断优化自身的服务和报价策略，降低买卖价差，提高市场的流动性和定价效率。在监管方面，伦敦证券交易所构建了严格且完善的监管体系。金融行为监管局（FCA）作为主要监管机构，承担着对做市商的全面监管职责。FCA制定了详细且严格的监管规则，涵盖了做市商的准入条件、业务操作规范、风险管理要求等各个方面。在准入条件上，对做市商的资本实力、专业人员配备、内部控制制度等提出了明确要求，确保做市商具备足够的实力和能力参与市场。在业务操作规范方面，对做市商的报价行为、交易执行过程、信息披露等进行了严格规范。要求做市商必须及时、准确地提供双向报价，且报价需符合市场实际情况，不得进行虚假报价或操纵市场价格。在交易执行过程中，必须严格遵守交易规则，确保交易的公平、公正和透明。在信息披露方面，做市商需要定期向监管机构和市场投资者披露其业务运营情况、风险状况等信息，保障投资者的知情权。伦敦证券交易所还建立了完善的自律监管机制。交易所自身制定了一系列自律规则，对做市商的日常交易行为进行监督和管理。通过实时监控做市商的报价和交易数据，及时发现异常交易行为，并采取相应的措施进行处理。交易所还组织做市商之间的交流与合作，促进做市商行业的健康发展。在自律监管过程中，注重发挥行业协会的作用，行业协会通过制定行业规范、开展培训等方式，提高做市商的业务水平和自律意识。在风险防控方面，伦敦证券交易所做市商法律制度也有值得借鉴之处。做市商必须建立完善的风险管理体系，对市场风险、信用风险、操作风险等进行全面的识别、评估和控制。在市场风险控制方面，做市商通过运用各种金融工具和风险管理策略，如套期保值、分散投资等，降低市场波动对自身业务的影响。在信用风险防控方面，加强对交易对手的信用评估和监控，建立信用风险预警机制，及时发现和处理潜在的信用风险。在操作风险防范方面，建立健全内部控制制度，规范业务操作流程，加强对员工的培训和管理，减少操作失误和违规行为的发生。伦敦证券交易所做市商法律制度的多元主体结构、严格的监管体系和完善的风险防控机制等方面，都为我国新三板市场做市商法律制度的完善提供了宝贵的经验。我国新三板市场可以结合自身的特点，合理借鉴这些经验，进一步完善做市商法律制度，促进市场的健康、稳定发展。4.3对我国的启示借鉴美国NASDAQ市场和英国伦敦证券交易所做市商法律制度的经验，我国新三板市场做市商法律制度可从以下几个方面进行完善。在做市商主体多元化方面，应适当放宽做市商的主体资格限制，引入更多类型的金融机构参与做市。除了证券公司外，可考虑允许符合条件的投资银行、专业交易商等参与新三板做市业务。这样可以增加市场竞争主体，激发市场活力，促进做市商不断提高服务质量和创新能力。在引入新的做市商主体时，要明确其准入条件和监管要求，确保其具备相应的实力和专业能力。可借鉴NASDAQ市场对做市商净资本、软件设备等方面的要求，结合我国新三板市场的实际情况，制定合理的准入标准。在监管强化方面，需进一步明确各监管机构的职责，加强协同监管。中国证监会应侧重于宏观政策的制定和对重大违法违规行为的监管；全国股转系统应加强对市场的自律管理，完善交易规则和监管细则；地方证监局应切实履行对辖区内做市商的日常监管职责。建立健全监管机构之间的信息共享和协同合作机制，搭建统一的信息平台，实现监管信息的实时共享。通过联合执法、定期沟通等方式，形成监管合力，提高监管效率。加强对做市商行为的日常监管，建立严格的违规处罚机制，加大对违规行为的处罚力度，提高违规成本。在投资者保护方面，要加强信息披露制度建设，要求做市商及时、准确、全面地披露与做市业务相关的信息，包括报价信息、库存股情况、交易策略等。建立投资者教育机制，提高投资者的风险意识和投资知识水平，增强投资者的自我保护能力。完善投资者救济途径，简化诉讼程序，降低诉讼成本，加强对投资者诉讼的法律援助。进一步完善仲裁机制，鼓励投资者与做市商在合同中约定仲裁条款，提高仲裁在解决纠纷中的应用比例。加强对监管部门行政投诉处理工作的监督，提高处理效率和效果，切实维护投资者的合法权益。五、完善我国新三板市场做市商法律制度的建议5.1优化做市商主体资格与行为规范5.1.1放宽主体资格限制目前，我国新三板市场做市商主体主要局限于证券公司，这种限制在一定程度上抑制了市场的活力与竞争力。为改变这一现状，应适度放宽做市商主体资格限制，引入更多类型的金融机构参与做市。在准入门槛设定方面，可借鉴美国NASDAQ市场的经验，对不同类型的做市商设置差异化的准入条件。对于证券公司，在保持其现有证券自营业务资格等核心条件的基础上，适当调整净资本等要求，使其更符合新三板市场的特点和发展需求。对于投资银行，考虑其在企业融资、并购重组等方面的专业优势，可要求其具备一定规模的自有资金、丰富的资本市场业务经验以及专业的研究团队。专业交易商参与做市时，应重点考察其交易执行能力、风险控制能力以及在特定领域的交易专长。可设定其在过去一定时期内的交易成功率、风险控制指标等考核标准，确保其具备良好的市场适应能力。在引入新的做市商主体后，市场竞争将更加充分。不同类型的金融机构凭借各自的优势，在做市业务中展开竞争，促使做市商不断提升服务质量。证券公司利用其广泛的客户资源和专业的证券业务能力，为投资者提供更全面的投资服务；投资银行凭借其深厚的行业研究能力，为企业提供更精准的估值和更合理的报价；专业交易商则以其高效的交易执行能力，提高市场的交易效率，降低交易成本。这种竞争将推动市场不断创新，促进新三板市场的健康发展。5.1.2细化行为规范准则为了规范做市商的行为，保障新三板市场的公平、公正和透明，需进一步细化做市商报价、交易、信息披露等行为的法律规范，并明确违规责任。在报价规范方面，应明确规定做市商的报价时间间隔和报价调整机制。做市商必须在规定的时间内更新报价，以保证市场价格的及时性和有效性。当市场出现重大信息或价格波动时，做市商应按照规定的程序及时调整报价，避免因报价滞后导致市场交易失衡。对于报价违规行为，如故意延迟报价、不合理提高买卖价差等，应制定严格的处罚措施。可根据违规情节的轻重，给予警告、罚款、暂停做市业务资格等处罚。对于多次违规或情节严重的做市商，可取消其做市商资格，并追究其法律责任。在交易规范方面，要严格禁止做市商的内幕交易和操纵市场行为。建立健全内幕信息管理制度，明确内幕信息的范围、传递和保密要求。做市商及其工作人员不得利用内幕信息进行交易，一旦发现内幕交易行为，应依法追究刑事责任。对于操纵市场行为，如联合其他做市商或投资者进行价格操纵、通过虚假交易影响市场价格等，应加强监管和打击力度。监管机构应加强对市场交易数据的监测和分析，及时发现异常交易行为，并采取相应的调查和处罚措施。在信息披露规范方面，要求做市商及时、准确、完整地披露与做市业务相关的信息。包括做市股票的库存情况、报价策略、交易情况等。建立信息披露的审核机制，确保做市商披露的信息真实可靠。对于信息披露不充分、不及时或虚假披露的做市商，应给予相应的处罚，如责令改正、公开谴责、罚款等。同时，加强对投资者的信息服务，提高投资者对做市商信息的获取和理解能力。5.2健全监管与风险防控法律机制5.2.1明确监管主体与职责在我国新三板市场做市商监管体系中，清晰划分各监管机构的职责至关重要。中国证监会作为我国证券市场的最高监管机构，在新三板做市商监管中应发挥宏观政策制定和重大违法违规行为监管的核心作用。证监会应制定全面、系统的做市商监管政策，明确做市商的准入、退出条件，规范做市商的业务活动范围和行为准则。在准入条件方面，除了对做市商的资本实力、专业人员配备等进行要求外，还应注重对其风险管理能力和合规经营意识的考察。对于重大违法违规行为，如做市商操纵市场、内幕交易等严重损害市场秩序和投资者利益的行为，证监会应依法严厉查处，追究相关责任人员的法律责任。全国股转系统作为新三板市场的自律管理机构，应负责制定具体的交易规则和监管细则，对做市商的日常交易行为进行实时监控和管理。全国股转系统应制定详细的做市商报价规则，明确报价的时间间隔、价格范围等要求，确保报价的合理性和及时性。建立健全交易监控系统，通过大数据分析等技术手段，实时监测做市商的交易数据，及时发现异常交易行为，如频繁撤单、大额异常交易等，并采取相应的措施进行调查和处理。加强对做市商信息披露的监管，要求做市商定期披露其业务运营情况、风险状况等信息，保障投资者的知情权。地方证监局应承担起对辖区内做市商的日常监管职责。对做市商在当地的业务开展情况进行实地检查，了解做市商的内部控制制度执行情况、人员配备情况等。加强与当地政府部门的沟通协作，共同维护辖区内的金融市场秩序。建立与当地企业和投资者的沟通渠道，及时了解他们对做市商的意见和建议，反馈给相关监管机构。为提高监管效率，还需建立协同监管机制。各监管机构之间应搭建统一的信息共享平台，实现监管信息的实时传递和共享。中国证监会、全国股转系统和地方证监局之间应建立定期的沟通协调机制，如召开联席会议，共同商讨解决监管中遇到的问题。在对做市商的重大违法违规行为进行调查处理时，各监管机构应密切配合，形成监管合力，确保违法违规行为得到及时、有效的查处。5.2.2构建风险防控体系为有效防范新三板市场做市商面临的系统性风险，应制定完善的做市商风险监测、预警和处置的法律制度。在风险监测方面，建立全面、科学的风险监测指标体系。除了关注做市商的资本充足率、净资本等传统财务指标外，还应重点监测做市商的库存股风险、市场风险和信用风险等。对于库存股风险，应监测做市商的库存股规模、库存股占自有资金的比例等指标，评估其库存股管理能力。在市场风险监测方面，关注市场价格波动、成交量变化等指标，及时掌握市场动态。在信用风险监测上，对挂牌企业的信用状况进行评估，如企业的信用评级、财务状况等，以防范因挂牌企业信用问题给做市商带来的风险。利用先进的信息技术手段，建立风险监测系统，实现对做市商风险的实时监测和分析。通过大数据分析、人工智能等技术，对海量的交易数据和市场信息进行挖掘和分析，及时发现潜在的风险隐患。在风险预警方面，设定科学合理的风险预警阈值。根据风险监测指标体系，为不同的风险指标设定相应的预警阈值，当风险指标超过阈值时，及时发出预警信号。对于库存股占自有资金比例过高的情况，设定预警阈值为一定比例，一旦超过该比例，系统自动发出预警。建立风险预警分级制度，根据风险的严重程度，将预警分为不同级别，以便监管机构和做市商能够及时采取相应的措施。制定风险预警信息发布机制，确保预警信息能够及时、准确地传达给相关各方，包括监管机构、做市商和投资者等。在风险处置方面，明确风险处置的原则和程序。当风险发生时，应遵循快速、有效、有序的原则进行处置，以最大限度地降低风险损失。制定详细的风险处置程序，包括风险评估、应急预案启动、处置措施实施等环节。在风险评估环节，对风险的性质、严重程度等进行全面评估，为后续的处置措施提供依据。应急预案应根据不同类型的风险制定相应的应对措施，如当市场出现大幅波动时，做市商应采取的稳定市场价格的措施。在处置措施实施过程中，各相关方应密切配合，确保处置工作的顺利进行。建立风险处置的责任追究机制，对于因做市商自身原因导致风险发生或风险处置不力的，依法追究其责任。5.3加强投资者保护法律制度建设5.3.1强化信息披露要求在新三板市场中，做市商作为市场信息的关键掌握者，强化其信息披露要求是减少信息不对称、保护投资者利益的重要举措。做市商应全面披露与做市业务相关的各类信息，包括但不限于做市股票的库存情况、报价策略、交易情况以及对挂牌企业的研究报告等。在库存情况披露方面，应明确做市商需定期公布其持有做市股票的数量、市值以及库存股占自有资金的比例等关键信息。这些信息能够帮助投资者了解做市商的资金运作情况和市场风险暴露程度，从而更准确地评估投资风险。对于报价策略，做市商应详细说明其确定买入价和卖出价的依据和方法。做市商在制定报价时，会综合考虑市场供求关系、企业基本面、宏观经济环境等多种因素。将这些因素和具体的定价方法向投资者披露，能够增强报价的透明度，使投资者更好地理解市场价格的形成机制，判断报价的合理性。做市商还应及时披露交易情况，包括交易的时间、数量、价格等信息，让投资者能够实时了解市场交易动态。为确保信息披露的及时性和准确性，需建立严格的信息披露审核机制。监管机构应加强对做市商信息披露内容的审核，要求做市商在规定的时间内完成信息披露。对于做市商披露的信息，监管机构应进行真实性和完整性审查。可通过抽查、调查等方式，核实做市商披露的信息是否与实际情况相符。一旦发现做市商存在信息披露不真实、不及时或不完整的情况，应给予严厉处罚。处罚措施可包括罚款、警告、暂停做市业务资格等。对于情节严重的，可取消其做市商资格，并追究相关责任人的法律责任。5.3.2完善救济途径建立便捷、有效的投资者救济机制是保障投资者权益的重要环节。在诉讼方面，可设立专门的证券纠纷审判法庭，提高审判效率。该法庭应配备专业的法官，他们具备丰富的证券法律知识和审判经验，能够准确理解和适用相关法律法规，快速审理新三板市场的证券纠纷案件。简化诉讼程序，降低诉讼成本，为投资者提供法律援助。对于一些小额诉讼案件，可采用简易程序，缩短审理周期，减少投资者的时间和精力消耗。对于经济困难的投资者，提供法律援助律师，帮助他们维护自己的合法权益。在仲裁方面，鼓励投资者与做市商在合同中约定仲裁条款。在签订做市服务协议时，双方应明确约定一旦发生纠纷，将通过仲裁方式解决。完善仲裁规则，提高仲裁的专业性和公正性。仲裁机