第一太平南洋搏浪行稳致远

内容目录一、第一太平：领航亚太市场，聚焦民生产业 4历史复盘：四十余载精耕，稳步深化管理 4管理情况：股权架构集中，团队资历深厚 6财务情况：营收稳中有韧，利润持续向好 7二、消费性食品：行业地位领先，竞争优势突出 三、基础建设：市场经济利好，多业增长强劲 四、电讯业务：用户基础稳固，前沿科技驱动 五、自然资源：聚焦金铜开发，新兴项目稳进 六、盈利预测与估值 收入拆分及盈利预测 可比公司估值 七、风险提示 图表目录图表公司经济权益结构图 4图表公司历史发展阶段 5图表公司股权架构集中且稳定 6图表公司核心管理层 7图表2016-2025H1公司营业收入稳中有升 8图表2016-2025H1公司利润增长较为稳健 8图表2016-2025H1公司毛利率稳步上升 8图表2016-2025H1公司归母净利率加速增长 8图表2018-2024年公司派息比率 9图表2018-2024年公司股息收益率 9图表2016-2024年消费性食品营业收入（亿美元） 图表2024年各细分业务营业额占比（%） 图表公司细分业务 图表MPIC细分业务 图表2024年基建细分板块营运溢利贡献占比（%） 图表2016-2024年基建业务营业收入及同比 图表2018-2024年Meralco全面收益总额（亿美元） 图表2022-2025H1PLP的收入与核心溢利（亿美元） 图表2018-2024年PLDT溢利（亿美元） 图表Maya未来计划提供多样产品 图表公司矿产业务股权结构图 图表Silangan矿场有望大幅提升产能 图表第一太平盈利预测部分拆分（百万美元） 图表第一太平费用率预测（%） 图表第一太平可比公司估值表 一、第一太平：领航亚太市场，聚焦民生产业亚太顶尖投资管理公司，聚焦核心民生领域。务位于亚太地区的投资管理公司。公司采取多元化的投资组合策略，主要业务涉及消费消费性食品50.1%经济权益的Indofood42.92%的电讯板块的PLDT年对第一太平集团的溢利贡献占比达19.12%；基建领域重点涉足东南亚多元投资管理业务，主要通过经济权益12.67%%天然资源板块经济权益的PhilexMining等公司聚焦金属采0.62%年公司营业收入为亿美元，同比-4.31%；归母净利润为亿美元，同比9%22-024年公司营业收入CAR.%CAR33%。图表1：公司经济权益结构图资者简介 注：数据截至2025年9月30日历史复盘：四十余载精耕，稳步深化管理复盘发展历史，我们认为第一太平的历史大致可以分为多元探索期（1981-1997年（1998-2006年（2007-2018年（2019年-至今）四个阶段。图表2：公司历史发展阶段聚焦民生期1998年公司集团启动重组；收购PLDT部分股权1999Indofood公司部分股权2006MPIC重新上市

战略深化期2019GoodmanFielder全部股权2022Maya数字银行服务计划推出2023MPIC私有化2024MPTC收购22.9%股权2025Maynilad上市1981-1997年多元探索期

1998-2006

2007-2018年产业整合期

2019年-至今1981年第一太平成立1982-1987年在菲律宾成立MPC并投资多家银行业公司1988年港交所上市；收购PacificLink50%股权切入电讯业务19972007年Indofood收购种植园Lonsum；MPIC投资Maynilad2008年Indofood收购Indolakto进军乳制品；MPIC布局收费公路业务；投资PhilexMining2009PLDT及MPIC投资Meralco2013FPMPower收购PLP70%的股权2015GoodmanFielder50%股权网，公司公告，公司年报，PLDT公司官网，北京日报1）多元探索期（1981-1997年）金融起家，初步布局。年公司前身海外联合金融有限公司在香港成立。1982-1987年公司通过收购美国旧金山海伯尼亚银行、荷兰HagemeyerMPC1988年重组为第一太平有限公司并在香港上市（4HPacificink%的股权切入电讯行业。7年，亚洲金融危机爆发。2）聚焦民生期（1998-2006年）19981999年先后收购菲律宾电信巨头PLDTIndofood2006台MPIC重新上市，正式确立基建领域布局。3）产业整合期（2007-2018年）Indofood通过IndoAgri收购种植园Lonsum，同年MPIC投资水务分销公司MayniladWater收购Indolakto69%MPICPhilex21%2013MeralcoFPMPower收购新加坡电力生产商和零售商PLP2015年收购澳洲企业GoodmanFielder的股权。4）战略深化期（2019-至今）深耕业务，稳固增长。2019年，公司出售所拥有的GoodmanFielder全部50%股权，聚焦亚太，持续深化业务。2022年，PLDT电讯公司的Maya数字银行服务上线，体现了公司对于未来战略布局的考量，发展金融科技。2023年，公司完成MPIC的私有化。年，MPICTransjawa2025年，完成MayniladWater分拆独立上市。管理情况：股权架构集中，团队资历深厚630（Salimru18.55%/14.86%/11.78%45.2%的股权。第一太平的子公司分布于消费性食品（Indfd、基建（PIC、电讯（PD（Philxining图表3：公司股权架构集中且稳定83.84%100.00%FirstPacificInvestmentLimited林逢生FirstPacificInvestment(B.V.I.)Limited14.86%83.84%100.00%FirstPacificInvestmentLimited林逢生FirstPacificInvestment(B.V.I.)Limited14.86%SalerniInternationalLimited11.78%BrandesInvestmentPartnersL.P.6.99%NorthernTrustCorporation5.24%其他股东其他股东18.55%第一太平18.55%第一太平Indofood50.10%Indofood

49.90%

25.60%

PhilexMiningPLDT31.20%PhilexMiningPLDTICBPMPIC40.30%ICBPMPICPinehill40.30%Pinehill

55.70%MeralcoPLP23.70%MeralcoPLPMayniladWaterMayniladWater

38.00%100.00%MayaSmart 100.00%MayaSmart

34.80%IndoAgriPXP37.20%IndoAgriPXP天然资源经济权益MPTC46.60%MPTC权益 公司投资者简介，公司年报 注：股东信息截至2025年6月30日，经济权益截至2025年9月30日跨业经验丰富，团队协同高效。年起，林逢生先生便已经担任第一太平董事，具有多年在印尼、中国香港等地的管理经验。执1981年创立第一太平后，与林氏家族深度合作，不仅PLDT、MPIC整合与运营的核心主导者。其余高管，如杨格成、吴汉邦等人均在财务、矿业、基建等领域拥有数十年一线实操经验，共同构成覆盖多元产业、兼具战略高度与执行高效的管理梯队。姓名职务年龄 简介林逢生姓名职务年龄 简介林逢生董事会主席年起为第75岁 一太平董事现在担任三林集团在印尼中国香港新加坡菲律宾澳大利亚等地多家上市公司的董事他还于多家跨国公司出任顾问会（BoardsofAdvisors）成员，自2004年起为亚洲企业领袖协会成员。局主席、董事。目前担任三林集团总裁兼行政总监，及Indofood及ICBP总裁董事兼行政总监。此外，彭泽仁 常务董事兼行总监

78

PLDTMPICIndofood总裁专员、Meralco董事等职。19871998PLDT2015年重返第一太平担任首席财杨格成 执行董事 67首席财务总监兼

2022720178PLPRoxasHoldings董事，PLDT顾问委员会成员及董事顾问委员会成员，Indofood专员及IdeaSpaceFoundation受托人。1988年自香港普华永道会计师事务所核数及商业顾问部转投第一太平。20228月获委任为首20194吴汉邦

副董事 62

Indofood之专员，PhilexMining、PXPPLP董事。2012PLDTPhilexMiningPhilexGoldPhilippinesSilanganLepanto玛亦玲 副董事 69域格荣 副董事 68副董事兼首席可

ConsolidatedMining及菲律宾证券交易所之董事。20191PLDT首席法律顾问及高级副总20221月获选为公司秘书，20251月卸任首席法律顾问后，获委任为主席之高级法律顾问。2013Meralco、PLDT、、MayaBank、MPICLepantoEEI独立董事。201020194月获委任任展弘

持续发展总监

59

为副董事前，曾任集团企业传讯执行副总裁。他现为Indofood专员，及集团首席可持续发展总监兼集团首席投资者关系总监。曾就读于马尼拉安德雷尔大学及圣托马斯大学；出任第一太平副董事前，他曾任Maynilad总裁兼行政总黎智生 副董事 72杨鸿祥 副董事 48

监，2000PLDTPLDTSolutionsUnionCarbideMeralco等多家公司事务。毕业于宾夕法尼亚大学沃顿商学院并取得经济学理学士学位；2013投资活动（含并购、合营等）及业务拓展计划，2022Pacific高级顾问兼执行PacificLightPowerIdeaSpaceFoundation受托人。公司年报 04年12月1日财务情况：营收稳中有韧，利润持续向好收入整体上升，利润增长稳健。亿美元、同比-4.31%，2025H150.280.65%，2020-2024年营业收入CAGR7.41%2024利润端，2024年公司实现归母净利润6.00亿美元、同比+19.77%，2025H1实现3.91亿美元、同比高增40.82%，2020-2024年归母净利润CAGR达31.36%。2019年，公司归母净利润为负，主系出售澳洲食品公司GoodmanFielder股份带来大额账面损失。整体来看，2020-2025H1公司利润增长稳健，反映出聚焦亚太核心产业后的高效运营。图表5：2016-2025H1公司营业收入稳中有升 图表6：2016-2025H1公司利润增长较为稳健806040200

25% 7营业收入（亿美元）yoy（右轴）营业收入（亿美元）yoy（右轴）20% 515% 410% 325% 10% 0-5% -1-10% -2

100%归母净利润（亿美元）yoy（右轴）归母净利润（亿美元）yoy（右轴）0%-50%-100%-150%-200%-250%-300%毛利率持续逐步上升，归母净利率加速增长。28%-30%区间小幅波动，2019年后逐步突破前期区间，2023-2025H1持续攀升，2025H152%20166.95pct，盈利空间显著拓宽。归母净利率方面，2019年公司出GoodmanFielder股权产生亏损，拖累归母净利率至-3.15%，2020-2025H1归母净图表7：2016-2025H1公司毛利率稳步上升 图表8：2016-2025H1公司归母净利率加速增长40%35%30%25%20%15%10%5%0%

毛利率

归母净利率13%归母净利率11%9%7%5%3%1%-1%-3%-5% 重视股东回报，分红长期稳定。第一太平长期坚持稳定的股东回报政策，2016-202418次分红，保持行业较好水平。202410.9020.60%；20229.40%创新高，2023、2024年股息率分别约7.40%/5.70%，充分体现公司持续回馈股东的稳定承诺。图表9：2018-2024年公司派息比率 图表10：2018-2024年公司股息收益率30%25%20%15%10%5%0%

派息比率2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

10%8%6%4%2%0%

股息收益率2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024资者简介 资者简介二、消费性食品：行业地位领先，竞争优势突出品牌消费品主导，溢利贡献显著。nd（%经济权益，ICP（.%、Pinhill（%）等子公司，拥有四大部门，分别为品牌消费品，包括面食分部、乳制品分部、零食分部等；Bogasari面粉、农业，包括年营业额占比57.8%/24.1%/12.6%/5.5%。2024Indofood72.90亿美元，同比3.33+16.91%42.92%。图表11：2016-2024年消费性食品营业收入（亿美元） 图表12：2024年各细分业务营业额占比（%）消费性食品营业收入（亿美元） 消费性食品营业收入yoy

品牌消费品 Bogasari 农业业务 分销90 25%80 20%7060 15%50 10%4030 5%20 0%100 -5%

分销5.5%Bogasari5.5%Bogasari24.1%12.6%报

品牌消费品57.8%品牌消费品业务（、Pe：ICP与Pnhill两家公司运营，分别负责印尼本土核心业务与国际市场拓展。P（第一太平持有403经济权益：Idfd拥有ICP0%的股权，ICBP集团主要负责品牌消费品业务，涵盖面食、乳制品、零食等部门，依托印尼60100个国家出口产品。其中，面食分部作为全球最10Indomie在202172%之一，零食部门业务亦为市场领先。整体ICBP集团在各分部均有较大市场份额，竞争优势明显。Pe（第一太平间接持有403经济权益：ICP拥有Pinhill0%的股权，Pinehill是旗下负责拓展国际即食面业务的核心平台，在非洲、中东及20多家生产设施，推动全球最大即食面生产商之一ICBP持续发展。面粉业务（asa：gaari撑Indofood面粉业务的核心主体。作为印尼最大的综合磨粉商，Bogasari共运营544050%口数量上升，面粉食品需求增加，面粉业务发展势头强劲。农业业务（odr：IdfdAri，Indofood74.1%个分部，通过IndoAgri及其在印尼的主要运营附属公司SalimIvomasPratama（Indofood持有61.4%权益）和Lonsum（Indofood持有36.6%权益）运营。种植园部门产出棕榈原油、棕榈仁等基础产品，食用油和油脂部门以棕榈相关产物为原料，实现产业链互补。分销业务（aoiPma：Indfd全面食品解决方案纵向整合运营网络的战略性组成部分，Indofood100%控股。分销集团拥有印尼最广阔分销网络之一，覆盖所有人口密集区域，通过传统与新型杂货店合作构建强渠道壁垒。图表13：公司细分业务报，AEGIC，澎湃新闻，ChainReactionResearch三、基础建设：市场经济利好，多业增长强劲多元赛道布局，发展趋势良好。MPIC%经济权益PP%；水务板块，核心子公司是菲律宾水务巨头aniladWatr%P（%健康护理，主要公司有MetroPacificHealth，MPIC拥有其20.0%经济权益；其他领域涉足轻轨等业务，构建多元基建赛道布局。图表14：MPIC细分业务资者简介电力贡献最大，收费道路突出。MPIC亿美元，同比+19%；对1.99+24.78%年电力/收费道路/水务营运业务对MPIC3.43/1.10/1.08亿美元，占MPIC总体营（4.95亿美元69.24%/22.25%/21.87%图表15：2024年基建细分板块营运溢利贡献占比（%） 图表16：2016-2024年基建业务营业收入及同比80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%

2024年营运业务溢利占比）69.24%22.25% 21.87%电力69.24%22.25% 21.87%电力收费道路水务-13.36%

基建营业收入（亿美元） 营业收入-40%35-40%302520151050

40%20%0%-20%-60%电力（eao、PP：）Meao（菲律宾，持有.的经济权益：Meralco50%升和经济活动持续增加带动需求，配电业务销量与传送电力费用上升。2024年Meralco公司收入上升6%至82亿美元，全面收益总额达到8.04亿美元，同比+26.42%，增长亮眼。MGen为Meralco业的合营公司进行大量投资，扩大其可再生能源组合。2）PLP（新加坡，持有其.的经济权益：224年PP24亿美元，同比2%，体现市场波动。从未来战略上看，PLP岸进口太阳能项目，市场前景依旧稳定。图表17：2018-2024年Meralco全面收益总额（亿美元） 图表18：2022-2025H1PLP的收入与核心溢利（亿美元）全面收益总额（亿美元） 收益总额yoy98765432102018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

170%140%110%80%50%20%-10%-40%-70%

收入（亿美元） 核心溢利（亿美元） 核心溢利242118151296302022 2023 2024 2025H1

300%250%200%150%100%50%0%-50%报 资者简介收费道路（MPT，持有.的经济权益：收费道路业务的核心主体是MPTC46.6%的经济权益。1119公里高速公路，是东南亚最大非政府收费道路运营商，辐射菲律宾及东南亚其他交通网络。年收费收入达5.5亿美元，同比+16%，主要得益于通行费的上调与菲律宾经济复苏带动交通量显著增长，进一步放大收入增量。水务（MaadWae，持有.经济权益：水务的核心运营主体为MayniladWater，第一太平间接拥有26.8%的经济权益。Maynilad是菲律宾客户数量最多的公共水务公司，持有特许经营权，在马尼拉大都会西部运营输水、污水处理及公共卫生服务。2024年，Maynilad5.84亿美元，同比+23%速较快。健康护理和其他板块（etoaceath等：运营roPacficHealth，MPIC20%经济权益。MetroPacificHealth是菲律宾最大私营医院29间医院、6间放疗中心，已完成全网络医院品牌整合。MPIC块涵盖轻轨、健康平台、能源、农业等细分领域，拥有LMRC，mWell等公司权益，业务范围广泛。四、电讯业务：用户基础稳固，前沿科技驱动的菲律宾龙头企业PLDTSmartICT（务）ePLDTMaya。2024PLDT对第一太平集团的溢利贡献为1.49亿美元，同比+3.70%，占2024年集团整体溢利的19.12%。（maSmartCmmiat业务布局与PT100%Smrt目5G4G97%202467%Smart5G数据中心业务（ePD：PT是菲律宾企业的行业领先数字化转型合作伙伴。ePLDT的VITRO11络，且2024年新投用菲律宾首个AI超大型数据中心。PLDT将持续投资菲律宾数字转型关键基建，并将VITRO定位为菲律宾人工智能应用的主要推动者。数字金融服务（Ma：aa为菲律宾一个包含钱包、数字银行及商户收单业务的领先金融科技生态系统。Smart拥有Maya的股权，第一太平则拥有1.6%Maya2025Maya划推出更多样产品及服务，增长可期。图表19：2018-2024年PLDT溢利（亿美元） 图表20：Maya未来计划提供多样产品PLDT溢利（亿美元） 溢利yoy1.6141.21.00.80.60.40.20.0

2018 2019 2020 2021 2022 2023

14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%报 资者简介五、自然资源：聚焦金铜开发，新兴项目稳进PhilexMiningPhilexMining480万美元，同比-36.84%0.62%。（PexMPhilxinngPacal矿场为问题；Silangan2026年投产，有望大幅提升产能。（PPPPrmEnrgyimid9%EL为一家在英2024图表21：公司矿产业务股权结构图 图表22：Silangan矿场有望大幅提升产能31.2%PhilexMiningCorporation100.0%SMECI31.2%PhilexMiningCorporation100.0%SMECI勘探公司24.9%PXPEnergyCorporationPXP17.8%100.0%SMMCI棉兰老岛锡兰根矿业公司ForumEnergy）第一太平80604020

454035302520151050第1-5年 第6-8年 第9-11年第12-28年报 资者简介六、盈利预测与估值6.1收入拆分及盈利预测我们按业务分类对公司营业收入做拆分与预测，核心假设如下：消费性食品（oIndofoodPinehill的业务布局于中东、非洲及欧Indofood核心收入增长。海外市场清真食品需求旺盛，叠加东南亚地区经济发展带动的基础消费升级，公司业务拓展具有广阔空间。结合Indofood的市场优势与Pinehill拓展市场的增2025-202775.09/78.09/81.61亿美元，同比分别+3.0%/+4.0%/+4.5%。基建MPC、PPMPICPLP同负责。电力以发电与太阳能双轮驱动增长，契合区域能源转型政策导向，助力业务向可再生能源拓展，有望实现长期绿色能源收益；收费道路上，第一太平集团公司通过联合投资印尼跨爪哇收费公路，有望借助当地交通需求增长与政策支持释放协同效应，推动业务稳健增长；水务公司Maynilad2025-202730.56/33.90/37.77亿美元，同比分别+10.5%/10.9%/11.4%。电讯（PDT：PLDT，PLDTMaya业务有望进一步扩张用户与业务规PLDT结合东南亚电讯行业数字化转型浪潮，叠加区域移动互联网普及、企业数字化需求提升等行业背景，考虑汇率的影响后，预计2025-2027年该板块经常性溢利分别为1.53/1.59/1.67亿美元，同比分别+3.0%/4.0%/5.0%。自然资源（PxMnPhilexMiningPhilexMining旗下Silangan铜金矿项目推进将进一步释放铜金产能，承接行业需求红利。考虑大宗商品价格周期性波动，矿业2025-年该矿业板块经常性溢利分别为0.06/0.08/0.12亿美元，同比分别+30%/35%/+40%。年营业总收入分别为105.85/112.20/119.58亿美+5.3%/+6.0%/+6.6%7.40/8.21/9.20亿美元，同比分别+10.0%/+11.0%/+12.0%。图表23：第一太平盈利预测部分拆分（百万美元）29.66%提升202436.34%2025-202736.50%/37.00%/37.30%。费用率：7.79%2025-2027年管理费用率为6.31%2025-20276.00%/6.50%/6.60%