医药行业月报：25Q4医药持仓快速回落占比创下新低

目录CatalogTOC\o"1-2"\h\z\u一、医药行业基金持仓更新 3二、行业数据动态 6（一）医药行业表现弱于沪深300 6（二）医药制造业收入小幅下滑 6（三）门诊费用随疫情上升，住院费用得到遏制 7（四）2024年诊疗及出院人次提升，体现医疗服务量显著恢复 8（五）医保基金整体运行平稳 9三、投资建议 10四、风险提示 11一、医药行业基金持仓更新公募基金医药持仓有所回落，整体配置仍低于历史中枢。化学制药领跑结构性反弹，创新药获超配加码，而器械与医疗服务板块受政策及外部环境影响仍持续承压。截至2025Q4，所有申万一级行业中，医药生物行业持仓市值排名第五，排名较Q3下降2名，持仓占比较Q3下降1.65pct。2025Q4医药生物行业重仓市值环比下降18.81%至3125亿元，持仓占比达8.12%(环比-1.65pct)，但较历史均值低3.89pct，非主题基金配比2.93%(环比-1.30pct)。当前板块“低仓位+低估值”特征依然显著，随着创新管线兑现、利好政策陆续落地、经营环境边际改善以及企业业绩的拐点体现，医药行业持仓结构性回升以及板块整体估值水平修复有望进一步深化。表1：2025Q4一级行业公募基金持仓总市值及占比排名行业持仓市值（亿元）持仓占比排名较上季度变动持仓占比较上季度变动1电子7,261.13 .% 0-1.77pct2电力设备3,676.57 .%0-0.89pct3通信3,478.17 .%↑2+1.83pct4非银金融3,152.568.19%0+0.84pct5医药生物3,124.868.12%↓2-1.65pct6有色金属2,708.54.%↑1+1.71pct7食品饮料2,378.39.%↓1-0.28pct8银行1,633.47.%↑1+0.79pct9传媒1,482.38.%↓1-0.78pct10汽车1,272.05.%0+0.09pct11机械设备1,101.98.%↑1+0.3pct12家用电器928.24.%↑2-0.04pct13计算机901.12.%↓2-0.43pct14国防军工751.10.%↑1-0.15pct15商贸零售713.41.%↓2-0.68pct16基础化工660.08.%0+0.37pct17交通运输439.49.%↑1+0.18pct18公用事业424.24.%↓1+0.03pct19社会服务390.11.%↑2+0.3pct20石油石化370.16.%↑3+0.36pct21农林牧渔329.40.%↓2-0.06pct22煤炭282.23.%0+0.11pct23房地产253.45.%↓3-0.1pct24轻工制造166.30.%0-0.06pct25建筑材料136.68.%0+0.04pct267.%↑1+0.06pct27建筑装饰109.28.%↓1-0.01pct28纺织服饰90.23.%↑1-0.01pct29美容护理68.79.%↓1-0.08pct30环保53.01.%0+0.01pct31综合18.97.%0-0.01pct医药主题基金重仓医药市值有所下滑，非医药主题基金减仓幅度更大。2025Q4普通股票型基金及混合型基金重仓股中医药生物行业股票持仓市值为3125亿元，占比为8.12%，环比2025Q3下降1.65pct，低于2019年以来平均水平3.89pct；剔除医药主题基金后医药生物行业股票持仓总市值为1066亿元，医药行业生物行业股票重仓持仓占比为2.93%，环比2025Q3下降1.30pct，低于2019年以来平均水平4.48pct；2025Q4医药主题基金重仓医药股市值为2059亿元，环比2025Q3下降9.73%，高于2019年以来平均水平66.54%。图：Q-Q4公募基金医药持仓市值及占比变化2025Q4SW二级子版块重仓持股总市值从高到低分别为：化学制药（1230.82亿元）、生物制品（673.43亿元）、医疗服务（565.95亿元）、医疗器械（482.59亿元）、中药II（90.83亿元）、医药商业（81.25亿元），其重仓持股总市值占医药生物行业持仓总市值的比例分别为39.39（环比-1.64pct21.55（环比+2.07pct18.11（环比+4.32pct15.44（环比-0.55pct）、2.91%（环比-1.06pct）及2.60%（环比-1.00pct），较2025Q3，中药持股占比排名上升一位，医疗商业下降一位，其余保持不变。表2：2025Q4SW2025Q42025Q3排名SW二级行业重仓持股总市值（亿元）重仓持股占比排名SW二级行业重仓持股总市值（亿元）重仓持股占比占比变动排名变动1化学制药1,230.82.%1化学制药1,439.69.%-1.64pct0255%2生物制品828.81.%-2.07pct03医疗服务565.95.%3医疗服务561.29.%+4.32pct04医疗器械482.59.%4医疗器械484.17.%-0.55pct05中药Ⅱ90.83.%5医药商业139.24.%-1.06pct↑16医药商业81.25.%6中药Ⅱ56.27.%+1pct↓1公募基金重仓医药股排名环比变化较小，整体持有基金数和重仓总市值有所下降。2025Q4公募基金重仓持股股票中持仓总市值前五的医药生物行业股票分别为恒瑞医药(312.82亿元,环比-13.33亿元)、药明康德(290.0521.07亿元)、信达生物(165.8725.38迈瑞医疗（146.682.86亿元）、康方生物(104.27亿元，环比-19.64亿元)。2025Q4较2025Q3公募基金重仓持股前五名医药股票排名均未变化，反映出头部医药企业在公募基金持仓中的基石地位。重仓持股总市值排名前30名的医药股票中，2025Q42025Q3新增联影医疗、翰森制药、爱尔眼科、惠泰医疗、复星医药，持仓总市值分别为102.05亿元、47.03亿元、36.19元、31.63亿元、25.28亿元，反映出重仓集中度从创新药向器械、服务等领域有所扩散。头部医药股重仓基金数环比明显下降。截至2025Q4，医药生物行业重仓公募基金数量前五位分别为恒瑞医药(461，-228)、药明康德(389，-158)、信达生物（195，-70）、迈瑞医疗（189，-37)、康方生物（100，-26）。重仓持股总市值排名前30名的医药股票中，联影医疗、泰格医药、百利天恒、药明生物、翰森制药重仓基金数量提升较多，分别增长42、40、21、17、16；恒瑞医药、药明康德、信达生物、荣昌生物、三生制药重仓基金数量下降较多，分别减少228、158、70、67、58。表3：公募基金重仓医药生物行业股票前30及季度变化情况（截至2025Q4）2025Q4-重仓持股2025Q3-重仓持股较上季度变动排名代码股票名称重仓基金数重仓总市值（亿元）排名代码股票名称重仓基金数重仓总市值（亿元）排名持有基金数重仓总市值1.H恒瑞医药461312.821.H恒瑞医药689326.150-228-13.332.H药明康德389290.052.H药明康德547311.110-158-21.073.HK信达生物195165.873.HK信达生物265191.250-70-25.384300760.SZ迈瑞医疗189146.684300760.SZ迈瑞医疗226149.540-37-2.865.HK康方生物100104.275.HK康方生物126123.910-26-19.646.H联影医疗134102.056.HK三生制药199119.70-+42+79.767.HK三生制药14196.987.H百利天恒114104.03-1-58-22.738.HK百济神州8393.368.HK科伦博泰生物-B109100.94+1+15-1.379.HK科伦博泰生物-B10084.749.HK百济神州6894.73-1-9-16.2010.HK石药集团7483.4510.H百济神州-U14589.74+5-6+12.0911.H百利天恒13582.9011.HK京东健康3478.17-4+21-21.1312.H百济神州-U15880.5412002422.SZ科伦药业10077.15-2+13-9.2013.HK药明生物7065.6013002294.SZ信立泰9376.47+7+17+10.8514002653.SZ海思科5461.9314.H荣昌生物12172.52+3+3-1.4415.HK京东健康3160.1515.HK石药集团8071.36-4-3-18.0216300347.SZ泰格医药10158.5016.H泽璟制药-U13770.21+9+40+22.5017300759.SZ康龙化成7056.8017002653.SZ海思科5163.37+1-35-5.3818.HK中国生物制药4153.7518300759.SZ康龙化成10562.18+1-19-4.6819002422.SZ科伦药业7048.2119.HK中国生物制药6058.43-7-30-28.942036320.HK药明生物5354.75-+16+16.1621.H泽璟制药-U8346.1221.H惠泰医疗8448.34-5-54-24.0922002294.SZ信立泰5444.7422300765.SZ新诺威5340.29-9-39-31.7223300015.SZ爱尔眼科4536.1923.H热景生物7136.78-+6+27.5624.H惠泰医疗5231.6324.HK药明合联6736.20-3-32-16.7125.H热景生物5127.6625300347.SZ泰格医药6136.00-2-20-9.1226300677.SZ英科医疗9026.7326002821.SZ凯莱英3935.42--10-2.3027.H迪哲医药-U5325.8427.H迪哲医药-U7033.240-17-7.4128.H荣昌生物5425.5428.H人福医药7632.00-14-67-46.97296阿里健康1131.64-+1+4.14300Z长春高新7131.34-4-8-10.47二、行业数据动态（一）医药行业表现弱于沪深300截至2026128日，医药行业一年滚动市盈率为38.19倍，沪深30014.14倍。医药股市盈率相对于沪深300溢价率当前值为170.14%，历史均值为166.90%，当前值较2005年以来的平均值高3.24个百分点，位于历史中枢水平。2024年初至2026128SW医药生物指数上涨1.44%，沪深300上涨37.15%，医药板块相对沪深300收益低35.71个百分点。图2：医药生物指数和沪深300滚动市盈率对比（截至2026年1月28日）（二）医药制造业收入小幅下滑10年来，我国人民物质生活的改善，带动了持续不断的医疗升级需求，医药行业常年保持快于GDP增速的增长。医疗需求一方面来自于人口增加带来的基本医疗需求，另一方面来自于医疗升级需求带来的人均消费的提高。随着基数增大，我国医药制造业主营增速逐渐放缓，但仍然保持快GDP的增速。同时，17、18年收入增速提高与两票制下“低开转高开”有较大关系。2020季度受疫情冲击影响，医疗机构作为高风险地区纷纷限制营业，其他传染病也因为防疫措施得到遏制，医药需求出现下滑，医药制造业收入增速大幅回落并低于GDP增速，至2020年第四季度才再GDP现价累计增速。2021年医药制造业收入增速强劲复苏，且保持高于GDP的增速，2022年以来行业增速再次回落，至今仍处于低于GDP增速的水平。2022Q22024Q2，医药制造业营业收入累计同比一度处于下降状态，2024Q32024Q42025以来均处于同比下滑趋势，2025Q4医药制造业收入同比下降1.2%。图3：2017-2025（）（三）门诊费用随疫情上升，住院费用得到遏制门诊费用受疫情影响加速上升，住院费用上升势头得到遏制。从2013年至2025年1-3月，中国三级公立医院和二级公立医院医疗费用统计中，次均门诊费用从255.7168.1元分别提高到379.1233.911752.25043.6元分别变化到11630.25678.2元。整体而言，门诊费用在疫情严重期间上升较快，剔除疫情影响仍呈现上升趋势，2023年初次均门诊费用上升至历史最高水平，或主要是呼吸道传染病盛行导致；住院费用上升势头则得到有效控制，并表现出下降趋势，体现了DRG等医改控费效果。图4：2013.6-2025.3次均门诊费用统计（元） 图5：2013.6-2025.3人均住院费用统计（元）健 院 健 院（四）2024年诊疗及出院人次提升，体现医疗服务量显著恢复2024年医疗服务增速逐步恢复。自2016年至2019年，医疗机构服务数据增速维持低位运行，2022年受疫情影响，整体诊疗人数略有下降，2023年起医疗服务呈现显著恢复。2024年，全国医疗卫生机构总诊疗人次101.1亿人次，同比增长5.8%，其中医院诊疗人次42.70.2%。2024年，全国医疗卫生机构出院3.1亿人次，同比增长5.8%，其中医院出院2.7亿人次，同比增长3.7%。2025年1-3月，全国医疗卫生机构总诊疗人次18.6亿人次，同比下降0.1%，其中医院诊疗人次11.1亿，同比增长0.6%。2025年1-3月，全国医疗卫生机构出院6636万人次，同比下降1.2%，其中医院出院5622万人次，同比下降0.5%。图6：2006-2025.1-3全国医疗卫生构总诊疗人次变化况 图7：2006-2025.1-3全国医院诊疗次变化情况健 院 健 院图8：2006-2025.1-3全国医疗卫生构出院人数变化情况 图9：2006-2025.1-3全国医院出院数变化情况健 院 健 院（五）医保基金整体运行平稳2023年医保基金收入33,501.36亿元，同比增长8.34%；医保基金支出28,208.38亿元，同比增长14.68%。据国家医保局《2023年全国医疗保障事业发展统计公报》，2023年医保基金运行总体保持稳定，统筹基金实现合理结余，其中基本医疗保险统筹基金总收入达到2.7万亿元，总支出万亿元，统筹基金当期结余5,000亿元，累计结余3.4万亿元。职工医保统筹基金累计结余2.6万亿元；居民医保统筹基金累计结余7,600多亿元，仍处于紧平衡状态。2024年，全国基本医保基金总收入3.48万亿元，同比增长4.4%。其中职工医保基金收入2.37万亿元，居民医保基金收入1.11万亿元。全国基本医保基金总支出2.97万亿元，同比增长5.5%。支出快速增长的态势有所遏制，支出增速与收入增速的协调性有所增强，支出增长与经济增长的增速协调性也有所改善。20251-11月，我国基本医疗保险统筹基金总收入26320.68亿元，基本医疗保险统筹基金总支出21100.46亿元，基本医疗保险基金整体运行平稳。图10：2004-2025.1-11医保基金收入及增速 图11：2004-2025.1-11医保基金支出及增速保 院 保 院三、投资建议寻找医药硬科技，看好业绩确定性增长、创新、出海板块，寻找细分赛道α。我们看好2026年医药行业投资机会，近期震荡调整后，有望在2026年重启升势，投资思路上寻找医药硬科技和细分赛道α，推荐关注创新药（BICFIC管线龙头）、创新器械（影像、高值耗材、消费器械等）、医AI方向，关注医药消费复苏（医美、品牌中药、眼科等）ICL。看好的方向及关注公司：医药创新产业升级大趋势，看好创新药FICBIC（三生制药、信达生物、恒瑞医药、科伦博泰、华东医药、热景生物、特宝生物、迪哲医药、艾力斯等）。创新药产业链（药明康德、药明合联、药明生物、凯莱英等）及上游的国产替代（纳微科技等）。国产器械装备的创新升级及海外出口（迈瑞医疗、联影医疗、乐普医疗、南微医学、迈普医学、华大智造、安图生物、新产业、万孚生物等）。受益老龄化渗透率提升的高值耗材：心血管（乐普医疗等）、微创耗材（南微医学、安杰思等）骨科（大博医疗、威高骨科等）、电生理（惠泰医疗、微电生理-U）。受益于DRGs政策不断推进、检验外包率的医学检验服务（金域医学、迪安诊断）。医疗服务和医美消费的复苏（爱尔眼科、通策医疗、华熙生物、锦波生物、贝泰妮等）。品牌中药业绩回暖（昆药集团、华润三九、东阿阿胶等）。医药商业中具有特色业务的公司（上海医药、