上海港湾主业聚焦出海卫星能源系统明珠

目录工程业务聚焦出海，卫星能源打造第二成长曲线 4十七年深化海外市场布局 4投资伏曦+晶晧，打造卫星能源业务矩阵 5主业东南亚+中东打开新成长曲线 6太空光伏星辰大海，群雄逐鹿，格局未定 9太空环境给光伏电池带来严苛考验 9砷化镓电池——兼具转化效率和抗辐照稳定性 10钙钛矿电池核心优势在于轻柔，兼具转化效率 P型HJT电池——太空光伏降本的良好选择 13商业航天进入大规模发射阶段 13伏曦晶晧先发布局卫星能源系统 17伏曦聚焦卫星能源系统+太阳翼机构 17晶晧在轨测试数据领先 20盈利预测 21风险提示 24图表目录图1：上海港湾展历程 4图2：上海港湾球化局——海外机场案例 4图3：高真空击系列术形成的主要专利况 5图4：上海港湾权结（截至2025年三季报） 5图5：上海港湾星业布局（红色标识） 6图6：上海港湾理层景 6图7：上海港湾2021-2025Q3营业收入及yoy（亿元） 7图8：上海港湾2021-2025Q3归母净利润及yoy（亿元） 7图9：上海港湾2021-2025H1收入构成（亿元） 7图10：上海港湾2021-2025H1各业务毛利率 7图上海港湾2021-2025H1国内外营业收入（元） 8图12：上海港湾2021-2025H1国内外毛利率 8图13：2025H1上海港各区域市场营业收及利率情况 8图14：2021-2025Q3上海港湾费用率情况 9图15：高能辐照对钙钛的损伤机制 9图16：砷化镓与硅带隙比 10图17：砷化镓电池转化率 10图18：单结砷化镓电池构 图19：多结砷化镓电池构 图20：砷化镓电池生产艺 图21：最佳光伏组件理转化效率 12图22：四端晶硅钙钛叠层电池结构 12图23：两端晶硅钙钛叠层电池结构 12图24：钙钛矿组件失效制 13图25：Starlink卫星在轨数据（颗） 14图26：Starlink太阳翼迭代进程 14图27：中国星网和G60组网进程（颗） 14图28：国内星座卫星发计划 15图29：Starlink太阳翼尺寸趋势 15图30：Starlink太阳翼尺寸趋势（StarlinkV1.5-V2Starship） 16图31：太空光伏封装与面光伏对比 17图32：太阳翼板间同步构示意图 17图33：传统折叠式太阳与柔性太阳翼对比 18图34：伏曦星载能源系产品矩阵 19图35：上海港湾太阳翼构类产品 20图36：上海港湾卫星在测试进度 20图37：上海港湾子公司晧钙钛矿电池在轨试据 21图38：上海港湾收入拆（百万元） 22图39：上海港湾费用率况 23图40：上海港湾可比公估值表 23工程业务聚焦出海，卫星能源打造第二成长曲线十七年深化海外市场布局20248002号跑道、新加坡樟宜机场、印尼雅加达国际机场、印尼雅万高铁、南海岛礁构筑岛屿工程、沙特吉赞机场、迪拜棕榈岛及世界岛等行业标杆项目。图1：上海港湾发展历程、东北证券300图2：上海港湾全球化布局——海外机场案例公司官网、东北证券图3：高真空击密系列技术形成的主要专利情况上海港湾官网、东北证券投资伏曦+晶晧，打造卫星能源业务矩阵65.14%/3.55%/2.08%/1.55%80%控股75%图4：上海港湾股权结构（截至2025年三季报）、东北证券图5：上海港湾卫星业务布局（红色标识）、东北证券图6：上海港湾管理层背景姓名 职务 简介姓名 职务 简介徐士龙 董事长,董事

大专学历，工程师，曾任江苏省江阳港务公司设计员，江苏省江阴市政府港口办技术员，江苏省江阴市港口开发公司总经理等职务；现任上海隆湾投资控股有限公司执行董事，本公司董事长。徐望 总经理 美国芝加哥大学硕士研究生学历，现任本公司总经理。兰瑞学 副总经理

中国矿业大学硕士研究生学历。曾任山东菏泽煤矿担任技术员，广东省基础工程公司项目经理等职务；现任本公司董事，副总经理。刘剑 副总经理

复旦大学本科学历，工程师。曾任本公司海外部职员，采购经理，工程部部长，总经理助理等职务；现任本公司董事，副总经理。金忻 财务总监、东北证券

上海交通大学本科学历，中国注册会计师。曾任正泰新能科技股份有限公司财务总经理、浙江正泰商务咨询有限公司财务总经理，理想晶延半导体设备（上海）股份有限公司财务总监，AstronergyGmbH公司财务总监。现任正泰集团财务有限公司董事，本公司财务总监。主业东南亚+中东打开新成长曲线2022-202412.77/12.97+20%/44%/2%2022-20241.57/1.74/0.93202420258.16+29.34%，0.679.35%。图7：上海港湾2021-2025Q3营业收入及yoy（亿元）

图2021-2025Q3亿元）14.0050%2.00200%12.0045%40%1.801.60150%10.008.0035%30%25%1.401.201.00100%50%6.0020%0.804.0015%0.600%2.0010%5%0.400.20-50%0.000%0.00-100% 营业总收入 yoy

归属于母公司所有者的净利润 yoy东券 东券图9：上海港湾2021-2025H1收入构成（亿元） 图10：上海港湾2021-2025H1各业务毛利率

2021 2022 2023 2024 2025H1地基处理 桩基工程 其他主营业务

2021 2022 2023 20242025H1地基处理 桩基工程 其他东券 东券深耕海外市场，东南亚+中东市场构成新增长引擎。2024年公司境外业务收入为10.76KalibaruPortProject2.852025H12025H15.912025H1印Pt.Geotekindo2.33390.871.855112.23图2021-2025H1（亿元）14.0012.0010.008.006.004.002.00

图12：上海港湾2021-2025H1国内外毛利率90.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%

2021 2022 2023 2024 2025H1国外 中国大陆 其他业务(地区)

2021 2022 2023 20242025H1国外 中国大陆 其他业务(地区)东券 东券图13：2025H1上海港湾各区域市场营业收入及毛利率情况450.0400.0350.0300.0250.0200.0150.0100.00.0中国 东南亚 中东 南亚等

40%35%30%25%20%15%10%5%0%营业收入（百万元） 毛利率、东北证券图14：2021-2025Q3上海港湾费用率情况18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%2021202220212022202320242025Q1-Q32.0%0.0%-2.0%-4.0%销售费用率 管理费用率 研发费用率 财务费用率、东北证券太空光伏星辰大海，群雄逐鹿，格局未定太空环境给光伏电池带来严苛考验太空环境对光伏电池造成的问题涵盖高能辐照、温度切换、原子氧、高能碎片等。（1）（低地球轨道（160-2000km）中，电子（1MeV）和质子（100keV）通量分别可达6×10³/cm²s10⁴/cm²s（2）-150°C+180°C（3）200-800km占高层大气4.1.3图15：高能辐照对钙钛矿的损伤机制钙钛矿材料的高能辐照稳定性及损伤机制研究进展、东北证券砷化镓电池——兼具转化效率和抗辐照稳定性GaAsIII-V1.42V2101510^150（）图16：砷化镓与硅带隙对比砷化镓材料物理特性及应用、东北证券图17：砷化镓电池转化效率III-V族薄膜太阳能电池转换效率(%)2022年2023年2024年2025年2027年2030年砷化镓GaAs小电池片单结实验室最高转换效率27.10%29.10%29.50%30.00%30.50%31.00%砷化镓GaAs小电池片单结量产转换效率25.50%26.00%26.50%27.00%27.50%28.00%砷化镓GaAs小电池片双结实验室最高转换效率32.80%33.00%33.20%33.50%33.80%34.00%砷化镓GaAs小电池片三结研发平均转换效率36.00%37.00%37.80%39.00%39.80%40.50%科普中国网、东北证券砷化镓电池结构复杂MOCVD（）MOCVD图18：单结砷化镓电池构 图19：多结砷化镓电池构砷镓池研究展东证券 砷镓池研究展东证券图20：砷化镓电池生产工艺GaInP/GaAs太阳电池的柔性封装及稳定性、东北证券砷化镓电池所需镓700吨。钙钛矿电池核心优势在于轻柔，兼具转化效率Shockley-Queisser极1.34eV33.7%0.1cm²27.3%；627.32%NREL26.95%12m9241.2m组件7.04NL，GW图21：最佳光伏组件理论转化效率NREL、东北证券（1（2TC）/（3）260.9cm²晶硅-33%NTOPCon34.24%>40%。图22：四端晶硅钙钛叠层电池结构 图23：两端晶硅钙钛叠层电池结构Reviewontwo-terminalandfour-terminalcrystalline-silicon/perovskitetandemsolarcells

Reviewontwo-terminalandfour-terminalcrystalline-silicon/perovskitetandemsolarcells东北证券10-30W/g用ABX3AB或XMHP图24：钙钛矿组件失效机制02PHJT电池——太空光伏降本的良好选择p（1）PHJTPerc/TOPCONPNP-HJT25%。N多N）P型电池衰减约20%，而N型可能衰减40%以上。根据澳大利亚新南威尔士大学(UNSW)n商业航天进入大规模发射阶段x千（（U）7210%550%7（2）SpaceX自20164.2SatellitemapSpaceX在1SpacexSpaceX2030年1图25：Starlink卫星在轨数据（颗） 图26：Starlink太阳翼迭代进程10000800060004000200002019202020212022202320242025在轨数量 新发射SatelliteMap东北券 SatelliteMap东北券202020231.31.52024TU2020352029050%图27：中国星网和G60组网进程（颗）1600014000120001000002028-2029 2030-2032 2034-2035 ITU申报（颗）星网 G60文昌航天论坛、东北证券序号运营公司星座名称规划数量（颗）发射数量（颗）发射计划序号运营公司星座名称规划数量（颗）发射数量（颗）发射计划1上海垣信千帆星完成1.5万颗组网未来5年内（至2029年）发射约2中国星网国网星座12992约100颗10%的卫星（约1300颗），并预计在2035年完成全部组网计划在2025年底前启动首批组网3鸿擎科技鸿鹄-312000-发射，预计在2030年前完成全部组网4银河航天银河Galaxy650-5零重空间灵鹊星座378-预计2025年完成一期组网6国星宇航星时代星座192182024年发射技术验证星，20267 上海蔚星 1861年完成亚太区域组网，2023年全座部组网一期计划部署72颗卫星，预计2025年底完成组网，实现全球实8 时空道宇 未来出行16821时数据通信服务；二期将扩展至264颗手机直连卫星；三期规划5676颗多媒体卫星预计到2025年底前，吉林一号将9 吉林一号138127实现300颗卫星在轨，具备全球服务能力天基互联星特定客户13电科蓝天招股说明书、东北证券SpaceXV126.32StarlinkV2mini104.96平米，后续V3/V4太阳翼尺寸规划进一步扩大至300平米。图29：Starlink太阳翼尺寸趋势teslarati、东北证券图30：Starlink太阳翼尺寸趋势（StarlinkV1.5-V2Starship）teslarati、东北证券6002032//2G0032510aceX约为000）032空间有望达到600亿元。伏曦晶晧先发布局卫星能源系统伏曦聚焦卫星能源系统+太阳翼机构由表面粘贴抗辐照玻璃盖片的多结砷化镓太阳电池与银箔互连片相互组成一定串图31：太空光伏封装与地面光伏对比项目宇航电源（砷化镓太阳电池阵）地面电源（硅基太阳电池）产品砷化镓太阳电池阵硅基太阳电池材质砷化镓、玻璃、银箔、硅橡胶硅、玻璃、EVA胶产品结构多结太阳电池、互连、汇流单晶硅、互连生产工艺 焊接、粘接、机械组装电科蓝天招股说明书、东北证券

拉晶、制绒、掺杂、PECVD膜沉积、丝印、划片图32：太阳翼板间同步机构示意图卫星太阳翼结构机构系统设计与关键技术研究、东北证券ZULA（15c（ADB-3项目0.5kg/m²NASAISS-ROSA料卷筒收纳，仅需40cm直径即可输出20kW功率，代表当前最高水平。我国在超大型卷绕式系统的在轨验证方面仍存空白，亟需突破核心技术实现自主创新。50%60%图33：传统折叠式太阳翼与柔性太阳翼对比卫星全柔性卷迭式太阳翼卫星全柔性卷迭式太阳翼传统折叠式太阳翼对比维度重量成本与周期

开速度，扭簧提供驱动力推动太阳毯展开。采用刚性基板。络尺寸较大。周期长；齿轮、剪刀杆等设计加工周期长，制造成本高。

结构简单，无源驱动，无需电机和剪刀杆；由两根超弹性记忆复合材料驱动展开，故障率低、展开更可靠。展开机构仅由两根超弹性杆和卷筒组成；电0.1mmPI膜。高收纳比，收拢占用空间小；太阳毯与超弹性材料收拢后呈卷绕状态，收拢前后仅有直径变化，更好适应"一箭多星"需求。成本低、生产周期短；主要成本为两根超弹性复合材料与两个伸展杆卷筒，价格低廉且结构简单，加工周期短。高拓展性与适配性；可根据卫星功率需求增拓展与适配 不同客户需求需重新设计，适配性低德华芯片官网、东北证券

减太阳毯长度，无需更改整体结构。据FortuneBusiness应市场空间约为31.9亿美元，预计从2025年的34.6亿美元增长到2032年的57.7亿美元，年复合增长率达7.4%。伏曦业务涵盖卫星能源系统和太阳翼机构，伏曦团队汇集航天院所、中科院人才，已具备40余套卫星能源系统在轨案例。1515伏曦炘空已有40202386500平400080图34：伏曦星载能源系统产品矩阵上海港湾官网、东北证券图35：上海港湾太阳翼机构类产品上海港湾官网、东北证券晶晧在轨测试数据领先20231216Y13进行2024531钛矿太阳电池产品入轨；2024年8月29日，苏星一号卫星搭载有公司研制的载钙钛矿太阳电池产品入轨。图36：上海港湾卫星在轨测试进度伏曦官网、东北证券202412时032025226夹角条件下，约52°至57°，两次钙钛矿太阳电池输出电压较为一致，约为2.8V~3.0V30cm*30cm(MPPT)20.6%图37：上海港湾子公司晶晧钙钛矿电池在轨测试数据DT钙钛矿、东北证券盈利预测2025-202713.92/17.75/22.832025-2027年1.51/2.27/3.01东南亚2024年公10.7683.0%+9pctKalibaruPortProject2.85亿市场群雄逐鹿20164.2202020231.31.52024SpaceXV126.32StarlinkV2mini104.96平米，后续V3/V43002032600亿元。砷化镓/晶硅/（1）太空环境对光伏电池造成的问题涵盖（3）Shockley-Queisser光材料的禁带宽度在1.4V337（4）p上海港湾伏曦+（1）伏曦业务涵盖卫星能源系统和太阳翼40（22024120324242025226522.8V~3.0V图38：上海港湾收入拆分（百万元）收入项目202320242025E2026E2027E营业收入1,277.451,296.681,392.451,775.462,283.43增长率%44.33%1.51%7.39%27.51%28.61%营业成本839.80912.98972.861,232.651,571.22增长率%3.27%7.10%6.56%26.70%27.47%毛利437.65383.70419.59542.81712.21毛利率34.26%29.59%30.13%30.57%31.19%地基处理工程收入992.16824.08906.481,133.111,359.73增长率%30.93%-16.94%10.00%25.00%20.00%毛利率38.28%35.34%36.00%36.20%36.40%桩基(行业)收入277.52430.44451.96542.35623.71增长率%149.33%55.10%5.00%20.00%15.00%毛利率19.48%18.86%18.00%18.00%18.00%卫星能源系统收入34.00100.00300.00增长率%0.00%194.12%200.00%毛利率35.00%35.00%35.00%、东北证券图39：上海港湾费用率情况利润表(人民币百万元)2022A2023A2024A2025E2026E2027E营业总收入8851,2771,2971,3921,7752,283%增长率20.5%44.3%1.5%7.4%27.5%28.6%营业成本5638409139731,2331,571%营业收入63.7%65.7%70.4%69.9%69.4%68.8%毛利322438384420543712%营业收入36.3%34.3%29.6%30.1%30.6%31.2%税金及附加141234%营业收入0.1%0.3%0.1%0.2%0.2%0.2%销售费用899101316%营业收入0.9%0.7%0.7%0.8%0.7%0.7%管理费营业收入13.8%13.6%15.0%15.0%13.0%13.0%研发费用162241314259%营业收入1.8%1.7%3.1%2.2%2.3%2.6%财务费用-16-4-19-27-32-48%营业收入-1.8%-0.3%-1.4%-2.0%-1.8%-2.1%归属于母公司股东的净利润15717493151227301%增长率155.6%11.0%-46.9%63.2%50.5%32.3%净利率17.7%13.6%7.1%10.8%12.8%13.2%、东北证券2025-20271.51/2.27/3.012025-2027PB7.72/6.69/6.0120269X78图40：上海港湾可比公司估值表公司收盘价（元，收盘日期2026/1/30）BPS（上海港湾为东北证券预测，乾照光电/北方国际为 一致预期，数据日为2026/1/30）PB2025E2026E2027E2025E2026E2027E乾照光电38.134.594.805.038.317.957.59北方国际12.629.9111.0512.341.271.141.02臻镭科技208.9910.5811.5913.0619.7518.0316.00上海港湾57.827.498.649.627.726.696.01、东北证券风险提示1、太空光伏进展不及预期风险SpacexSpacex+2、行业竞争加剧风险3、盈利预测与估值模型不及预期风险资产负债表（百万元）2024A2025E2026E资产负债表（百万元）2024A2025E2026E2027E货币资金5597111,1301,646交易性金融资产8888应收款项595546699630存货143101135183其他流动资产34445358流动资产合计1,8211,8812,4323,056可供出售金融资产长期投资净额0000固定资产407337267194无形资产469111152商誉0000非流动资产合计515526526574资产总计2,3362,4072,9593,630短期借款050170370应付款项352354447655预收款项0000一年内到期的非流动负债7666流动负债合计4825377841,226长期借款0000其他长期负债40376355长期负债合计40376355负债合计5225748471,281归属于母公司股东权益合计1,8111,8312,1122,353少数股东权益21-1-5负债和股东权益总计2,3362,4072,9593,630现金流量表（百万元）2024A2025E2026E2027E净利润91150225297资产减值准备411158折旧及摊销67858797公允价值变动损失-2000财务费用1138投资损失-2-5-6-7运营资本变动-27787-10127其他-1-1410经营活动净现金流量-83316305531投资活动净现金流量91-84-82-139融资活动净现金流量-58-6214674企业自由现金流务与估值指标2024A2025E 2026E2027E每股指标每股收益（元）0.390.620.931.23每股净资产（元）7.377.498.649.62每股经营性现金流量（元）-0.341.291.252.17成长性指标营业收入增长率1.5%7.4%27.5%28.6%净利润增长率-46.9%63.2%50.5%32.3%盈利能力指标毛利率29.6%30.1%30.6%31.2%净利润率7.1%10.8%12.8%13.2%运营效率指标应收账款周转天数141.42147.20125.91104.54存货周转天数43.5745.0934.3336.42偿债能力指标资产负债率22.3%2