债市锐评第6期：通胀会决定今年债市走势吗

图表目录图1：通胀表现及对应的债市走势 4图2：2006-2008年债市走势（%） 5图3：2010-2011年债市走势（%） 6图4：2016-2017年债市走势（%） 7图5：2019-2020年债市走势（%） 8图6：2021-2022年债市走势（%） 92025图1：通胀表现及对应的债市走势%%%1、几轮通胀情况复盘1、2007-2008年中：需求过热与输入型压力下的全面通胀本轮通胀发生在全球经济繁荣与中国经济高速增长的共振期。一方面，国内经GDP25%。另一方面，全球大宗商品牛市带来显著的输入型压力，布200760美元/2008140美元/央行操作：采取密集、

工具收紧流动性。为抑制经济过热和通胀攀升，央行主动收紧货币政策，期间内共实施6次加息，16次升准。债市表现：伴随着流动性的大幅收紧，债券市场步入深度熊市。10Y国债收益率自2016年12月开始大幅上行，2007年全年大幅上行140BP。本轮债市由牛转熊的拐点，主要源于货币政策持续收紧与通胀不断攀升的双重压力。直至通胀见顶回落、升准加息节奏减缓，债券利率才逐步进入下行通道。图2：2006-2008年债市走势（%）2、2010-2011年：强力政策刺激+输入型压力本轮通胀由2008宽松下的输入型成本压力，以及国内新一轮“猪周期”的供给冲击共同驱动。央行操作：货币政策快速转向紧缩。2010年-2011年，共实施5次加息，并12次上调存款准备金率至历史高位，以应对前期刺激带来的通胀后果。10Y2009年中3.2%94.0%以上。本轮债市牛转熊的拐点出现在2010年四季度，对应央行为应对通胀高企而实施

四季度通胀见顶回落，债市重回下行区间。图3：2010-2011年债市走势（%）3、2016-2017年：供给侧改革驱动的结构性通胀PPICPI“三去一降一补”政策导致工业品供给端显著收缩，同时，全球大宗商品价格也在016PI同比自015年末的-5.9%201727.8%涨幅相对有限，通胀呈现明显的结构性分化。2016年350BP，支持经济稳定增长，但与此同时，金融去杠杆持续推进，2016年一季度两次加息。债市表现：本轮债市走

关联度不高，主要受央行加强监管、货币政策边际收紧的影响。牛转熊拐点出现在2016年四季度，直接触发因素是金融去杠杆预期升温、货币政策收紧预期升温，10Y国债收益率自2016年10月末的2.7%持续上行，至2017年11月末触及3.9%的高点。图4：2016-2017年债市走势（%）4、2019年9月-2020年4月：猪肉价格高涨引发的结构性通胀本轮通胀呈现出典型的“结构性”与“供给驱动”特征。宏观经济总体承压，CPI同比因非洲猪瘟疫情引发的生猪供给剧烈收缩而大幅上行，猪肉价格同CPI20194%CPI结构性上涨，而非广泛意义上的经济过热。央行操作：在此情境下政策的调控更加精准灵活，采取小步快跑的方式降息降准，在稳增长和控通胀之间进行平衡。（多次降准降息不过，20199-10CPI同比快速冲高，一度引发市场对通胀及政策可能收紧10PMI图5：2019-2020年债市走势（%）5、2021-2022年中：全球供需错配与能源危机下的复合型通胀ICI央行操作：由于经济表现相对偏弱，货币政策维持温和宽松的态势，2021年二债市表现：基本面利好和流动性呵护之下，债市利率震荡下行。不过与上一轮202110PPI同比大幅超预期，债市再次交易货币政策的制2021图6：2021-