量化策略研究：ROE因子失效了吗？2014-2025年因子深度复盘

目录1、ROE的定义 32、ROE因子的回测分析 4ROE（TTM）因子 4、季度ROE6ROE稳性子 8、邦析因子 93、策略构建 4、风险提示 12图表目录图1：全A（非金融）的ROE-TTM趋势分析（整体法） 3图2：25Q3申万一级行业的ROE（TTM）对比，及相对24Q3的变动 3图3：ROE-TTM因子的分组平均累计收益率（中性化后） 5图4：ROE(TTM)增速因子的多空累计收益曲线 6图5：ROE(TTM)增速因子的分组累计收益 6图6：单季度ROE因子的多空累计收益曲线 7图7：单季度ROE因子的分组累计收益 7图8：单季度ROE增速因子的多空累计收益曲线 8图9：单季度ROE增速因子的分组累计收益 8图10：行业及市值中性化后，总资产周转率因子在A股整体，以及不同指数范围内的多空累计收益率 10图11：行业及市值中性化后，权益乘数因子的多空累计收益率曲线 图12：ROE+PB构建策略 12表1：ROE各因子的IC分析及多空结果汇总（行业和市值中性化后） 4表2：ROE-TTM分年度进行的IC分析结果 4表3：ROE-TTM分年度进行的IC分析结果（中性化后） 5表4：ROE-TTM分年度进行的IC分析结果（中性化后） 6表5：单季度ROE因子分年度进行的IC分析结果（中性化后） 7表6：ROE-单季度因子分年度进行的IC分析结果 7表7：单季度ROE同比增速因子分年度进行的IC分析结果（中性化后） 8表8：单季度ROE因子分年度进行的IC分析结果（中性化后） 8表9：ROE稳定因子分年度IC分析结果 9表10：行业及市值中性化后，销售净利率TTM因子的IC及多空收益率对比 9表行业及市值中性化后，总资产周转率TTM因子的IC及多空收益率对比 10表12：行业及市值中性化后，权益乘数TTM因子的IC及多空收益率对比 10表13：市场中采用了ROE因子的质量指数 21、ROE的定义净资产收益率（ROE）是衡量企业盈利能力的核心指标，其计算公式为：ROE=净利润/股东权益（净资产）×100%杜邦分析法将ROE分解为三个关键驱动因素，如下：ROE=销售净利率×资产周转率×权益乘数2025年三季度，A股非金融企业ROE（TTM）企稳。从杜邦分析角度进行拆分，销售净利率是ROE的提振项，随着企业控费见到实效，净利率企稳回升；杠杆率来看，企业在低杠杆水平；资产周转率目前仍未企稳，是目前ROE的主要约束，预计随着反内卷政策的持续推进，资产周转率有望企稳回升。图1：全A（非金融）的ROE-TTM趋势分析（整体法）源达信息证券研究所ROE根据2025ROE(TTM)24Q3图2：25Q3申万一级行业的ROE（TTM）对比，及相对24Q3的变动2、ROE因子的回测与分析本章节中，我们对ROE相关的各因子进行IC分析和多空分析，因子包括ROE（TTM）及其同比增速、单季度ROE及其同比增速、ROE稳定性，以及ROE杜邦拆分的三要素进行分析，综合结果如表1。结论如下：①ROE因子的黄金期在2017-2020年，2021年以来整体失效；②ROE因子在中小盘股的选股效果好于大盘；③ROE绝对值比ROE增速的IC和ICIR高，ROE的绝对值比相对值对股价的解释力更强；④单季度ROE因子在本文研究的ROE相关因子中，效果最优。表1：ROE各因子的IC分析及多空结果汇总（行业和市值中性化后）因子平均ICICIR平均RankICRankICIR多空年化收益多空夏普比率多空最大回撤ROE（TTM）0.0090.250.0230.303.98%0.3221.55%ROE(TTM)增速0.0050.190.020.238.59%0.7415.79%单季度ROE0.0160.330.040.5711.97%1.1116.03%单季度ROE增速0.0050.230.020.268.58%0.9213.88%ROE稳定性0.0090.240.040.597.32%0.7722.80%销售净利率TTM0.0020.070.010.16-1.93%-0.1546.85%总资产周转率TTM0.0080.260.0140.324.85%0.7913.72%权益乘数TTM-0.002-0.07-0.002-0.030.04%0.00520.05%源达信息证券研究所、ROE（TTM）因子2014/6/30-2025/10/31ROE5001000IC300IC0.05表2：ROE-TTM分年度进行的IC分析结果指数平均ICICIRIC>0比例平均RankICRankICIR多空年化收益多空夏普比率多空最大回撤整体0.0090.2564.71%0.0230.303.98%0.3221.55%沪深3000.0050.0552.94%0.0100.10-0.18%-0.0155.24%中证5000.0200.2663.97%0.0190.222.89%0.2237.39%中证8000.0150.1959.56%0.0120.13-1.35%-0.1155.81%中证10000.0160.2761.36%0.0220.283.29%0.2823.41%源达信息证券研究所2025年数据截至10月31日2017-2020年2017-2020年ICIR1.4年AROE2014-20162021-20252021AI对当期静态ROE表3：ROE-TTM分年度进行的IC分析结果（中性化后）年份平均ICIC标准差ICIRIC>0比例平均RankICRankICIR多空年化收益多空夏普比率多空最大回撤2014-0.0240.06-0.4242.86%-0.03-0.23-14.70%-0.8412.99%2015-0.0030.04-0.0758.33%-0.01-0.08-21.81%-1.0623.09%2016-0.0130.06-0.2050.00%-0.02-0.15-9.56%-1.0012.66%20170.0400.050.8675.00%0.111.1348.67%4.261.13%20180.0150.030.4558.33%0.050.3322.02%1.449.09%20190.0180.040.4466.67%0.080.7226.42%2.110.78%20200.0220.070.3166.67%0.090.8444.83%2.773.75%2021-0.0070.02-0.3316.67%-0.07-1.35-34.86%-3.8932.40%20220.0060.030.2258.33%-0.02-0.18-14.35%-0.9717.62%20230.0050.030.1866.67%-0.04-0.33-18.67%-1.3325.13%20240.0180.060.2958.33%0.040.16-10.84%-0.3138.82%2025-0.0090.03-0.3050.00%-0.05-0.35-20.98%-1.1415.57%源达信息证券研究所2025年数据截至10月31日ROE(TTM)ROE920.18（ROE-TTM组（ROE-TTM均值45.4%）ROE组。说ROEROE图3：ROE-TTM因子的分组平均累计收益率（中性化后）2021ROE股票收益率≈净资产增长率+股息率+估值年化变化率=ROE×(1−分红比例)+𝑅𝑂𝐸×分红比例+𝑃𝐵变化率𝑃𝐵。2017-2020PB2021PB的影响可能超过ROEROE（TTM）1000ROE（TTM）IC均值仅为0.005，ICIR为0.19300ICIR0.91。表4：ROE-TTM分年度进行的IC分析结果（中性化后）指数平均ICIC标准差ICIRIC>0比例平均RankICRankICIR多空年化收益多空夏普比率多空最大回撤整体0.0050.030.1959.56%0.020.238.59%0.7415.79%沪深3000.0040.060.0654.41%0.010.06-2.55%-0.1946.74%中证5000.0130.050.2458.09%0.010.091.64%0.1527.97%中证8000.0080.040.1853.68%0.000.032.36%0.2220.49%中证10000.0020.040.0555.30%0.020.2511.53%0.9124.77%源达信息证券研究所2025年数据截至10月31日图4：ROE(TTM)增速因子的多空累计收益曲线图5：ROE(TTM)增速因子的分组累计收益源达信息证券研究所 源达信息证券研究所、单季度ROEROEROE3008005001000ROE1800由沪深300指数和中证500指数的成分股直接相加而成，代表大中盘个股，而中证500剔除3001000IC>0表5：单季度ROE因子分年度进行的IC分析结果（中性化后）指数平均ICIC标准差ICIRIC>0比例平均RankICRankICIR多空年化收益多空夏普比率多空最大回撤整体0.0160.050.3364.71%0.040.5711.97%1.1116.03%沪深3000.0150.110.1453.68%0.020.194.10%0.2846.02%中证5000.0290.090.3361.03%0.040.4912.67%0.8836.07%中证8000.0240.090.2660.29%0.030.347.75%0.5840.90%中证10000.0290.070.4467.42%0.050.6316.29%1.3025.13%源达信息证券研究所图6：单季度ROE因子的多空累计收益曲线 图7：单季度ROE因子的分组累计收益源达信息证券研究所 源达信息证券研究所表6：ROE-单季度因子分年度进行的IC分析结果年份平均ICIC标准差ICIRIC>0比例平均RankICRankICIR多空年化收益多空夏普比率多空最大回撤2014-0.0330.07-0.4842.86%-0.02-0.20-16.85%-0.9116.09%20150.0010.050.0150.00%0.010.07-10.07%-0.4817.33%2016-0.0120.06-0.2041.67%0.00-0.02-5.26%-0.5012.63%20170.0780.041.85100.00%0.131.3967.51%6.531.12%20180.0390.080.5058.33%0.080.5326.79%1.588.58%20190.0310.060.5375.00%0.090.8433.21%2.770.99%20200.0420.080.5475.00%0.100.8762.67%3.303.32%2021-0.0350.03-1.0116.67%-0.04-0.75-21.17%-2.1118.41%2022-0.0050.06-0.0941.67%-0.01-0.08-14.81%-1.0816.63%2023-0.0020.04-0.0550.00%-0.02-0.20-13.34%-1.0119.96%20240.0170.080.2058.33%0.050.21-5.56%-0.1736.42%2025-0.0080.06-0.1540.00%-0.04-0.29-20.86%-1.1813.06%源达信息证券研究所2025年数据截至10月31日单季度ROE增速因子有效性较弱。单季度ROE增速因子的在整体数据中的平均IC仅为0.005，包含的预测信息非常有限，但在中证500（中盘股）中的各项指标全面领先。表7：单季度ROE同比增速因子分年度进行的IC分析结果（中性化后）指数平均ICIC标准差ICIRIC>0比例平均RankICRankICIR多空年化收益多空夏普比率多空最大回撤整体0.0050.020.2361.03%0.020.268.58%0.9213.88%沪深3000.0050.060.0952.94%0.000.060.33%0.0339.47%中证5000.0120.050.2661.76%0.020.3015.19%1.3817.42%中证8000.0090.040.2258.82%0.020.219.18%0.8119.43%中证10000.0070.040.2056.82%0.030.4111.53%1.1013.88%源达信息证券研究所图8：单季度ROE增速因子的多空累计收益曲线 图9：单季度ROE增速因子的分组累计收益源达信息证券研究所 源达信息证券研究所、ROE为了剔除ROE季节性波动的影响，我们使用最近报告期的单季度ROE及同一报告期之前4年单季度ROE的单位波动下均值，衡量公司ROE的稳定性。𝑅𝑂𝐸稳定性=

𝑚𝑒𝑎𝑛（𝑅𝑂𝐸𝑞𝑡,,,𝑅𝑂𝐸𝑞𝑡−12,𝑅𝑂𝐸𝑞𝑡−16)𝑠𝑑（𝑅𝑂𝐸𝑞𝑡,𝑅𝑂𝐸𝑞𝑡−4,𝑅𝑂𝐸𝑞𝑡−8,𝑅𝑂𝐸𝑞𝑡−12,𝑅𝑂𝐸𝑞𝑡−16)E2025表8：单季度ROE因子分年度进行的IC分析结果（中性化后）指数平均ICICIRIC>0比例平均RankICRankICIR多空年化收益多空夏普比率多空最大回撤整体0.0090.2455.88%0.040.597.32%0.7722.80%沪深3000.0060.1154.41%0.010.19-1.16%-0.1234.34%中证5000.0110.2053.68%0.030.472.31%0.2227.57%中证8000.0090.1955.88%0.020.421.33%0.1614.82%中证10000.0120.2863.64%0.040.6211.37%1.2519.71%源达信息证券研究所表9：ROE稳定因子分年度IC分析结果年份平均ICIC标准差ICIR平均RankICRankICIR多空年化收益多空夏普比率多空最大回撤2014-0.0120.05-0.24-0.025-0.32-14.08%-1.368.95%2015-0.0160.04-0.440.0060.06-6.80%-0.4510.72%2016-0.0080.04-0.17-0.006-0.07-7.01%-0.798.98%20170.0350.040.800.0770.8632.53%3.593.29%20180.0240.040.550.0670.8724.23%2.861.85%20190.0140.040.370.0680.7914.00%1.672.39%20200.0210.030.740.0801.2028.66%3.110.98%2021-0.0190.03-0.54-0.017-0.38-22.56%-3.5321.32%2022-0.0020.05-0.040.0090.10-5.64%-0.496.67%20230.0010.070.010.0110.123.27%0.2712.36%20240.0150.120.120.0430.20-11.53%-0.3636.38%2025-0.0320.07-0.44-0.043-0.34-25.23%-1.6420.14%源达信息证券研究所2025年数据截至10月31日根据杜邦分析，分别对销售净利率、资产周转率、权益乘数进行IC分析和多空分析。TTMICTTMICICIR表10：行业及市值中性化后，销售净利率TTM因子的IC及多空收益率对比指数平均ICICIRIC>0比例平均RankICRankICIR多空年化收益多空夏普比率多空最大回撤整体0.0020.0757.35%0.010.16-1.93%-0.1546.85%沪深3000.0000.0046.32%0.010.050.16%0.0144.84%中证5000.0050.1052.94%0.020.236.70%0.5218.33%中证800-0.001-0.0247.79%0.010.071.87%0.1427.88%中证10000.0050.1052.27%0.020.28-0.88%-0.0740.29%源达信息证券研究所=/ROE20212021IC2021表11：行业及市值中性化后，总资产周转率TTM因子的IC及多空收益率对比平均ICIC标准差ICIR平均RankICRankICIR多空年化收益多空夏普比率多空最大回撤整体0.0080.030.260.0140.324.85%0.7913.72%沪深3000.0010.080.010.0080.11-5.91%-0.4760.06%中证5000.0100.050.180.0150.233.51%0.3915.59%中证8000.0070.050.140.0110.191.40%0.1721.84%中证10000.0100.040.240.0140.264.39%0.5518.80%源达信息证券研究所图10：行业及市值中性化后，总资产周转率因子在A股整体，以及不同指数范围内的多空累计收益率源达信息证券研究所③权益乘数=总资产/股东权益，衡量企业负债与股东权益的杠杆比例。1000内因子IC表12：行业及市值中性化后，权益乘数TTM因子的IC及多空收益率对比指数平均ICIC标准差ICIR平均RankICRankICIR多空年化收益多空夏普比率多空最大回撤整体-0.0020.03-0.07-0.002-0.030.04%0.00520.05%沪深3000.0030.060.050.0000.000.45%0.05133.58%中证500-0.0030.06-0.050.0030.051.31%0.14623.30%中证800-0.0020.05-0.030.0010.022.44%0.30118.03%中证1000-0.0040.05-0.08-0.004-0.09-2.73%-0.33133.91%源达信息证券研究所图11：行业及市值中性化后，权益乘数因子的多空累计收益率曲线源达信息证券研究所3、策略构建实际策略构建中，ROE多用于叠加其他因子，作为衡量盈利能力、盈利稳定性的筛选指标。（1）过去一年净利润为正；（2）对非金融行业上市公司证券，资产负债率排名位于样本空间剩余行业证券前80%。（1）过去一年净利润为正；（2）对非金融行业上市公司证券，资产负债率排名位于样本空间剩余行业证券前80%。（3）对非金融行业待选样本，计算其盈利能力、盈利稳定性沪深与盈利质量得分后，等权合成为质量得分。盈利能力得分=932431.CSI 300ROE、现金流资产比率和营收毛利率三