农林牧渔行业2026年策略：产业转型升级静候周期拐点

图26：动保企业经营性现金流净额（亿元） 13图27：非洲猪瘟亚单位疫苗获得临床试验批件 13图28：2025年多个mRNA疫苗产品获得临床批件 14图29：动保行情与猪价走势（元/公斤） 15图30：饲料原料价格高位回落（元/公斤） 15图31：饲料销售价格回调（元/公斤） 15图32：饲料产量月度数据（万吨） 16图33：生猪、蛋鸡存栏持续走高 16图34：水产品价格：普水鱼（元/kg） 16图35：特种水产品价格（元/公斤） 16图36：现货价鱼粉(SD65%):均价（元/吨） 17图37：海大集团海外饲料销量（万吨）及增速 17图38：海大全球布局 17图39：宠物食品出口数量及YOY 18图40：宠物食品出口金额及YOY 18图41：宠物食品企业单季度盈利（亿元） 18图42：境内业务占比提升 18图43：城镇宠物消费市场规模（亿元19图44：宠物（犬猫）消费结构变化 19图45：天猫双十一宠物恩格尔系数 20图46：天猫新工艺食品成交占比趋势 20图47：许翠花优化宠物主体验 21图48：天猫猫砂价格带上移 21图49：宠物食品企业销售费用率（%） 22表格目录表1：动保企业宠物产品布局 14表2：宠物食品企业产能布局与关税应对措施 19表3：天猫宠物品牌、犬猫主粮品牌20主线一：生猪养殖--产能去化逐步深化，静待周期拐点26步淘汰。产能去化拐点已现，生猪供需格局向好25年猪价前高后低：2025年1-11月全国活猪市场均价为14.64元/公斤，12月上旬继续回调，预计12月均112514.5/2417/25Q310.925121011.39245/375/图1：活猪月度均价走势季节图（元/公斤） 图2：养殖头均盈利（元）25201510501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

02023年 2024年 2025年

养殖利润:自繁自养生猪 养殖利润:外购仔猪26年下半年体分析。供给端：猪肉供给=能繁母猪存栏量生产效率出栏体重，我们认为能繁母猪产能调减趋势已确立，未来在政策引导和行业持续亏损下去化有望加速，生产效率随集中度提升稳步提升，二育监管趋严，经过前期调控出栏体重稳定在120公斤上下，综合多方面因素，我们判断行业供需格局将持续向好。2525262025810万头环降1.1相比24年下降产能减势确补栏绪年持慎3维持图3：能繁母猪存栏量（万头）及同环比（%） 图4：生猪、仔猪及二元母猪价格表现（元/公斤）5,0004,8004,6004,4004,2004,0003,8003,6003,4003,2003,000

6420-2-4-6-82021-012021-042021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-10

60504030201002021-07-29 2022-07-29 2023-07-29 2024-07-29全国:能繁母猪存栏 全国:能繁母猪存栏:环比

市场价:活猪:全国 市场价:仔猪:全平均价:二元母猪行业亏损+政策调控，产能去化有望加速。本轮产能去化是政策调控与行业亏损的共同作用，其中政策调控精准指导头部规模企业，行业亏损逐步出清落后产能。2025年5月-9月，农业农村部三次召开生猪产能调控的企业座谈会，调控力度逐步加码，调控指标逐渐清晰。核心调控方向为：产能调控-头部企业和全国各区域的双重100万能繁母猪存栏降低；降体重-全年维持120公斤的出栏标准，严打二次育肥；严监管-资金端禁止向新建扩建猪场等产能提升项目发放贷款及补贴，环保端严查粪污处理。政策引导中大规模场率先调减能繁产能。由于成本下降和政策引导下的产能调减，部分上市企业生产性生物资产出现下降。2025Q3牧原股份、温氏股份和新希望的生产性生物资产同比变化分别为-24、7和-29。原份9月能繁猪栏330.5万，比6末减12.6头。2591090.71我们认为，政策产能调控的完成期限是26年1月，价格磨底与亏损趋势短期也将持续，二者共同作用下，能繁母猪存栏去化有望逐步加速。图5：上市猪企生产性生物资产（亿元） 图6：淘汰母猪折价（淘汰母猪价/生猪价）10090807060504030201002024/12/31 2025/3/31 2025/6/30 2025/9/30

0.800.780.760.740.720.700.680.660.640.620.60养殖集中度提升带动行业生产效率稳步提升。非洲猪瘟疫情以来，生猪养殖行业集中度快速提升，10家上市猪企出栏市占率自2018年以来快速提升，2025H1年提升至24.98，相比23年提升1.27个百分点。行业集中度提升带动生产效率稳步提升，行业平均PSY在2024年提升至24.03头，头部企业如牧原股份25年9月PSY已达到29。需注意，在去化初期，企业会选择精准瘦身，战略性淘汰高胎龄、低产能母猪，并少量补进优质后备母猪，以实现种群稳定。因此生产效率的提升会对产能去化造成一定程度的抵消，致使出栏生猪规模缩减的节奏会落后于产能的传导。图7：10家上市猪企出栏市占率 图8：我国生猪养殖行业PSY均值（头）3020100

25242322202021年 2022年 2023年 2024年 25H1 1918牧原股份 温氏股份 正邦科技新希望 天邦食品 中粮家佳康大北农（参控合计） 傲农生物 天康生唐人神

2017

2019

2020

2021

2022

2023

171615202422-231202511、12120图9：宰后均重：白条猪肉瘦肉型（16省市均值单位：公斤）96949290888684821月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2021年 2022年 2023年 2024年 2025年20251020245706.0325120251210-11图10：全国猪肉年产量（万吨） 图11：全国生猪定点屠宰量（单位：万头7000600050004000300020001000

5000

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20012002200320042005200620072001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242024年 2025年图12：白毛比价 图13：全国生猪屠宰开工率（%）

4540353025201510502023-012023-032023-052023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112021 2022 2023 2024 2025从季节上，业村部测据示，25年2-7份新仔数比去同期长9.3创数据监显，10新猪环滑1，照1月断，5-6月肥期计，计26上，特262月17日26年上半年养殖结构变化，聚焦核心成本优势70，比2020年的57升13个分。认为养规化度有一提空，预速图14：年出栏500头以上的出栏占比 图15：不同规模养殖群体的养殖成本：四川（元/头）80706050403020100

0

2019-01-012020-01-012021-01-012022-01-012023-01-0120062007200820092010201120122006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024猪网，农业农村短期养户增多，操作灵活。为规避疫病与价格风险，部分全程养殖群体转为短期二育，一年内多批次操作。二育集中进出会对短期价格带来很大扰动，造成价格波动剧烈；过度压栏也会造成缺猪不缺肉，增加阶段性市场供应量，造成产能去化无法传导至终端。但总体来看，二次育肥经历了前几年的急涨急跌，表现趋于理性，25年进一步受到政策限制。因此我们认为，基于养殖结构的变化，行业产能变动表现为难涨难跌的窄幅波动，对应生猪供需矛盾减弱，在养殖正常出栏的情况下，猪价波动幅度收窄。1-112260.45/3137.36/243.26和8.60。料跟随宗材价下，25年1-11饲成相比24同下降9.76,成为251112231150/图16：大宗原料价格（元/吨）与饲料成本（元/头） 图17：行业成本差异（元/头）8006004002000

600050004000300020002022-082022-112023-022022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-052024-082024-112025-022025-052025-082025-11

200生猪生产成本:饲料:当月值 现货价:玉米:当月值市场价:豆粕:当月值

150100150100500-50-100-150

头均养殖利润：自繁自养 头均养殖利润：牧原股份1.3板块磨底期，优选成本领先头部企业23-2423在短期产能去化未明显体现后情绪退潮，我们预计随着产能去化的持续积累，板块有望迎来新一轮催化。图18：生猪养殖指数与猪价（元/公斤）25PBPB9-102025，26估值体系有望重塑，估值水平有望提升。图19：生猪养殖指数与必选消费指数PB估值5.04.54.03.53.02.52.0生猪养殖 必选消费(长江)25（25（。2025在50以，原份资负率55.5。图20：上市猪企出栏增速、完全成本（元/公斤）及资产负债率正邦科技00正邦科技000神农集团天0温氏股份天010.00大北农新希望12.5013.0015.5014.0014.5013.0012.5011.0011.5010.00华统股份邦食品金新农京基智农康生物德康农牧牧原股份东瑞股份1008642-20，各公司公主线二：饲料动保--后周期属性弱化，关注创新和出海动保：周期属性弱化，研发创新是核心251026年图21：全国能繁母猪存栏（万头图22：猪用生物制品批签发数据5,0004,8004,6004,4004,2004,0003,8003,6003,4003,2003,000

6420-2-4-6-82021-012021-042021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-10

8007006005004003002001000

806040200-20-402022年1月2022年4月2022年7月2022年1月2022年4月2022年7月2022年10月2023年1月2023年4月2023年7月2023年10月2024年1月2024年4月2024年7月2024年10月2025年1月2025年4月2025年7月2025年10月全国:能繁母猪存栏 全国:能繁母猪存栏:环比 国产猪用生物制品批签发数（批） yoy家兽药基础数据24Q124242023母净利润相比23年同期实现增长。动保行业的后周期属性逐渐弱化。图23：生猪存栏量与动保行业财务指标 图24：生猪养殖盈利与动保行业财务指标50000450004000035000300002500020000

120100806040200-20-40-602016/6/12016/12/12016/6/12016/12/12017/6/12017/12/12018/6/12018/12/12019/6/12019/12/12020/6/12020/12/12021/6/12021/12/12022/6/12022/12/12023/6/12023/12/12024/6/12024/12/12025/6/1

5002016/6/12016/12/12016/6/12016/12/12017/6/12017/12/12018/6/12018/12/12019/6/12019/12/12020/6/12020/12/12021/6/12021/12/12022/6/12022/12/12023/6/12023/12/12024/6/12024/12/12025/6/1-500

120100806040200-20-40-60-80生猪存栏量（万头） 营收同比（归母净利润同比（）

养殖盈利（元/头） 营收同比（归母净利润同比（）3%力和ROE图25：动保企业应收账款周转率 图26：动保企业经营性现金流净额（亿元）601650 1440 1230 1020 861042016/6/12016/12/12017/6/12016/6/12016/12/12017/6/12017/12/12018/6/12018/12/12019/6/12019/12/12020/6/12020/12/12021/6/12021/12/12022/6/12022/12/12023/6/12023/12/12024/6/12024/12/12025/6/12014/12/12015/6/12015/12/12014/12/12015/6/12015/12/12016/6/12016/12/12017/6/12017/12/12018/6/12018/12/12019/6/12019/12/12020/6/12020/12/12021/6/12021/12/12022/6/12022/12/12023/6/12023/12/12024/6/12024/12/12025/6/1销售毛利率（） 销售净利率（）动保行业的市场扩容和公司新的增长曲创线新需突要破以破除同质化：通过率先攻克行业顽固疫病、新疫病、新毒株、新技术路线等难题来实现细分产品的差异化，破除同质化竞争，需要企业强大的研发实力和技术创新能力支持。2025年我们已经看到动保企业在积极研发探索在新疫病、新技术路径和新品类的破局。20257图27：非洲猪瘟亚单位疫苗获得临床试验批件家兽药基础数据2025年我国mRNAmRNAmRNA（mRNAmRNA图28：2025年多个mRNA疫苗产品获得临床批件家兽药基础数据新品类：宠物产品陆续上市，产品矩阵渐成。24-25年国产猫三联疫苗上市打破了硕腾妙三多对市场的长期垄断，各家企业积极进行宠物产品的多管线布局，产品陆续落地，已逐步形成宠物药苗的产品矩阵。以瑞普生物为例，公司已逐步形成以猫三联+驱虫药为核心，配合耳药、抗菌药、镇定止痛药和免疫抑制剂在内的多产品矩阵。普莱柯已形成疫苗+驱虫药+耳药+抗菌药的产品矩阵。科前生物和生物股份目前产品以疫苗为主。我们认为，宠物动保市场总量有望随着宠物老龄化趋势逐步扩张，随着动保企业宠物产品矩阵逐步完善，国产宠物动保产品有望逐步实现自主开发，宠物药苗有望给动保企业带来第二增长曲线。表1：动保企业宠物产品布局动保企业已上市产品在研产品瑞普生物疫苗：猫三联（瑞喵舒）、狂犬病灭活疫苗（dG株）驱虫药：莫普欣（内外同驱）、菲比欣（体外）（口服驱虫药25.5新上市）、超比欣（25.5新上市）（狂犬病灭活疫苗、mRNA疫苗、犬四联活疫苗、猫传腹疫苗其他：酶制剂溶毛片抗菌药：克林霉素磷酸酯颗粒（瑞克林）镇静止痛药：盐酸右美托咪定注射液（瑞美静）耳药：复方制霉菌素软膏（伊尔舒）免疫抑制剂：环孢素内服溶液（环舒宁）抗病毒：重组猫用干扰素（25上市）宠物保健品科前生物疫苗：狂犬病灭活疫苗（SAD株）、犬四联活疫苗、猫三联疫苗：犬、猫狂犬病灭活疫苗（SAD-tOG株）、猫鼻气管炎活疫苗（WH-R株）、猫用胶体金检测试纸条普莱柯疫苗：猫三联（喵益哆）、狂犬病灭活疫苗疫苗：犬瘟热、犬二联活疫苗（新兽药注册），猫三驱虫药：复方非泼罗尼滴剂（倍宠恩）联灭活疫苗，猫三联活疫苗、犬三联活疫苗、犬四联抗菌药：头孢泊肟酯片（宠泊宁）活疫苗、犬副流感、支气管败血波氏杆菌二联活疫苗耳药：复方制霉菌素软膏（宠尔美）、氟苯尼考甲硝唑滴驱虫：氟雷拉纳滴剂和咀嚼片耳液抗菌药：莱柯霉素注射液肾病：替米沙坦口服液抗感染药：利拉萘酯搽剂宠物保健品生物股份疫苗：犬瘟热、犬细小病毒病二联活疫苗、猫三联、狂犬疫苗：猫传腹mRNA疫苗、犬四联、犬三联活疫苗、病灭活疫苗猫四联灭活疫苗2497图29：动保行情与猪价走势（元/公斤）12,000 1009010,00080708,000606,000 50404,00030202,000100 02018-05-31 2019-05-31 2020-05-31 2021-05-31 2022-05-31 2023-05-31 2024-05-31 2025-05-31动物保健Ⅱ PE-ttm饲料：国内市场存量博弈，关注出海2525122.433.29元/2.423.40元4.69%6.43%25123.393.51元/4.34%3.96%26图30：饲料原料价格高位回落（元/公斤） 图31：饲料销售价格回调（元/公斤）5.55.04.54.03.53.02.52.02022-12-28 2023-12-28 2024-12-28

4.24.03.83.63.43.23.02022-12-28 2023-12-28 2024-12-28市场价:玉米:全国 市场价:豆粕:全国 市场价:育肥猪配合饲料:全国 市场价:肉鸡配合饲料:全国20252.476.6%。2594.3713.132%9%我们认为2625图32：饲料产量月度数据（万吨） 图33：生猪、蛋鸡存栏持续走高3,5003,0002,500

50,000 14 48,000 13 46,00044,000 1342,000 1240,000 1238,000 1136,000 1134,0002,000

32,000 102022-012022-042022-072022-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-071,5001,0002020-052021-052022-052023-052024-052025-05

生猪存栏（万头） 存栏量:在产蛋鸡（亿只），饲料工业协 ，饲料工业协2022-202425年水257393Q2-Q3图34：水产品价格：普水鱼（元/kg） 图35：特种水产品价格（元/公斤）24 582220 4818381614 28122021-092021-122022-032021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-09

250200150100502022-092022-112022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-11批发平均价:水产品:活草鱼 批发平均价:水产品:活鲫鱼批发平均价:水产品:活鲤鱼

批发平均价：大黄花鱼 批发平均价：鲈鱼批发平均价：黑鱼 批发平均价：对虾（右轴）25915000元/图36：现货价鱼粉(SD65%):均价（元/吨） 图37：海大集团海外饲料销量（万吨）及增速18,00017,00018,00017,00016,00015,00014,00013,00012,00011,00010,0009,0008,0007006005004003002001000

20182019202020212022202320242025E

50403020100海外饲料销量（万吨） yoy23-2423640%2030720图38：海大全球布局总结来说，预计26主线三：宠物食品--关税短期扰动，持续看好国内市场国牌崛起102.93万吨，1.0916.05%1-1029.025.03%10%的图39：宠物食品出口数量及YOY 图40：宠物食品出口金额及YOY0

806040200-20202201202203202205202201202203202205202207202209202211202301202303202305202307202309202311202401202403202405202407202409202411202501202503202505202507202509

1.61.41.21.00.80.60.40.20.0

6040200-20202201202203202205202201202203202205202207202209202211202301202303202305202307202309202311202401202403202405202407202409202411202501202503202505202507202509宠物食品出口数量（吨） 宠物食品出口数量（YOY）

宠物食品出口金额（亿美元）宠物食品出口金额（YOY）关总 关总2525H1图41：宠物食品企业单季度盈利（亿元） 图42：境内业务占比提升250200150100500-50832419.BJ路斯股份 300673.SZ佩蒂股份002891.SZ中宠股份 301498.SZ乖宝宠物

100806040200

乖宝中宠佩蒂路斯20222023乖宝中宠佩蒂路斯202220232024202220232024位：为应对关税变化，宠物食品企业以收购或自建的方式在海外进行产能布局，全球化的产能布局能够有效的减轻贸易摩擦带来的不利影响。中宠股份25年就显著受益于北美产能布局，上半年境外业务收入同比增长17.61%。此外，本轮贸易摩擦或带来宠物食品全球供需产业链重塑，促使国内厂商从代工出口逐步走向品牌出口。表2：宠物食品企业产能布局与关税应对措施海外产能布局 关税加征后应对措施海外产能布局 关税加征后应对措施乖宝宠物 泰国：零食产能（已满产） 泰国新建工厂年6月投产可覆盖大部分国订单新西兰：高端食品产能（规划项目） 新西兰：年产5万吨，主粮、零食、营养品年期项目，分期投产中宠股份 美国：美国工厂零食产能 美国：第二工厂预计26年建成加拿大：零食+风干粮产能 加拿大：第二条产线扩建已完成墨西哥：零食产能 墨西哥：工厂建设已完新西兰：湿粮产能柬埔寨：肉质零食产能 柬埔寨：对美订单陆续转移至柬埔寨佩蒂股份 越南：咬胶+肉质零食（已满产） 越南：计划新增产能2000吨，26年投柬埔寨：零食产能（产能释放中） 柬埔寨：扩产计划新西兰：零食+高端主粮产能；湿粮产能建设中 对美订单全部转移至东南路斯股份 柬埔寨：零食产能（一期投产，二期建设中）20252024（犬猫）300220237.5%4.6%10.7%图43：城镇宠物消费市场规模（亿元图44：宠物（犬猫）消费结构变化8006004002000

2018 2019 2020 2021 2022 2023

2520151050-5-10

洗澡美容

0 10 20 30 40犬主人 猫主人 犬消费增速 猫消费增速

202220232024023-2024年中国宠物行业白皮书（消费报告）》，《2025年中国宠物行业白皮书（消费报告）》，发布机构：中国宠物行业白皮书、派读宠物行业大数据平

023-2024年中国宠物行业白皮书（消费报告）》，《2025年中国宠物行业白皮书（消费报告）》，发布机构：中国宠物行业白皮书、派读宠物行业大数据平双十一收官，宠物消费市场展现出强劲的增长动力和结构性变化，行业逐步走出粗放增长期，进入以品质、创新和情感价值驱动的高质量发展阶段。我们从各家电商平台的双十一战报中可以看出三个趋势：其一，国货崛起趋势持续。作为宠物消费基本盘的淘天渠道进一步表现出了国货崛起的趋势：2025年双十一天猫宠物品牌成交榜Top10中仅有皇家、渴望和爱肯拿三个海外品牌上榜，去年位于第七位的天然百利跌出前十。抖音作为新媒体渠道是新品营销的桥头堡，品牌榜前十持续被国货品牌占据。京东作为海外品牌的传统优势渠道，同样表现出国货崛起的趋势。天然百利跌出猫干粮前十，猫干粮品类国货占比进一步提升；狗干粮格局变动不大，疯狂小狗替代爱肯拿进入榜单前五位。表3：天猫宠物品牌、犬猫主粮品牌Top102025天猫宠物品牌成交榜Top10抖音宠物品牌榜Top10京东猫干粮Top10京东狗干粮Top101鲜朗 麦富迪皇家皇家2麦富迪 金故麦富迪麦富迪3弗列加特 卫仕Orijen/渴望伯纳天纯4蓝氏 弗列加特网易严选疯狂小狗5皇家 蓝氏爱肯拿Orijen/渴望6诚实一口 喵梵思蓝氏爱肯拿7Orijen/渴望 诚实一口弗列加特网易严选8许翠花 宽福冠能冠能9网易严选 鲜朗诚实一口比乐10爱肯拿 网易严选素力高蓝氏物行业观 注：标黄为海外品牌其二，宠物消费多元化，体验需求增加。宠物消费表现出结构性升级的趋势，根据天猫消费报告统计，近三年宠物消费恩格尔系数下降2.93%。养宠消费从吃饱走向养好，消费走向多元化。作为刚需品类的宠物食品，也呈现出食材升级、工艺升级的多元化趋势。新工艺食品市场接受度高，以烘焙粮/风干粮为代表的新型主粮近年来成交占比持续提升，传统膨化粮占比下滑。图45：天猫双十一宠物恩格尔系数 图46：天猫新工艺食品成交占比趋势2025年天猫双十一宠物消费报告》，发布平台：天猫，东兴证券研究所 究所

2025年天猫双十一宠物消费报告》，发布平台：天猫，东兴证券研宠物消费的多元化同样表现在非食品消费，近年来宠物主更愿意为体验消费买单。猫砂品类的黑马许翠花就是凭借创新性的铲屎体验异军突起，挺进天猫品牌总榜前十位。猫砂沾底挂壁是养猫过程中的一大痛点。许翠花猫砂最大的特点是采用专研的核心技术打造出瞬吸结团的吸附力，做到只粘水，不粘底，精准触达颜控+强迫症+洁癖+懒癌+鼻炎患者，显著改善了铲屎体验。2025年天猫双十一宠物消费报告统计显