航空行业2026年度策略报告：供需筑底关注26年行业盈利弹性

正文目录一、2025年顾供底，年内票基止跌 41、给利率口、机规平增，给增正化 42、求需保较长，际线越情水平 53、收益表现：客座率持续创新高，裸票价全年止跌企稳，Q4有望实现含油与裸票价双升64、利现盈总复，三度市司实现利 7二、来望供反、油条改善 71、给：给速持续缓 72、求：计2025-27年空求均合长6.93% 国需有维稳增长 受于内境需的释和签策利，预国线求续复3、汇件善好盈利复 12三、资略 14四、险示 15图表目录图1：中民存飞交付间计架/4图2：全航机（、%） 4图3：行飞日用（小时天） 4图4：业ASK同速（座里%） 4图5：业ASK同速（座里%） 5图6：2025民旅转量同增（人里、%） 5图7：国、际较2019同增（%） 5图8：2025国裸（元） 6图9：2025国含价（） 6图10：民客率（%） 7图11：音交飞量（） 9图12：音度付数量架） 9图13：客交飞量（） 9图14：客度付数量架） 9图15：航机用小时/11图16：同型用复情（时/11图17：空油国油同涨（%） 12图18：空油国油价（元/12图19：油格降于航公毛提（元吨、%） 13图20：民汇走势 13表1：国航分家/区客同增速 5表2：2025前季司表现 7表3：航公机引计划 8表4：国主上航公司机进源架） 9表5：2025运同长因拆分 10表6：中航供增测算 10表7：外客对航际航增贡敏性析 11表8：中航需增测算 12表9：油降1%对利润性 13表10：率值1%对净利弹性 14表11：空史情盘 14一、一、2025年回顾：供需筑底，全年国内裸票价基本止跌1、供给：利用率缺口收窄、机队规模平稳增长，供给增长正常化20259.10.220190.31-27-8旺季，行业飞机利用率已超过19年同期水平，淡季则回落较明显。定。20251220（）253架受飞机数量增长、与24年全年水平基本持平。受飞机机队规模增长、利用率修复推动，2025年1-11月，行业ASK同比+6%，较2019年同期+17.1%。随着利用率缺口的收窄，行业运力增长正常化、逐步降速。图1：中国民航存量飞机交付时间统计（架年） 图2：全民航飞机数（架、%）Planespotters注：2025年存量飞机数据截至2025/12/20。图3：行业飞机日利用率（小时/天） 图4：行业ASK及同比增速（亿座公里、%）图5：行业ASK及同比增速（亿座公里、%）2、需求：需求保持较快增长，国际航线超越疫情前水平0525年11月，+8.3%，较2019+19.6%2024+4.5%2019+25.5%2024年+22.9%，较2019年同期+3.6%。图年民航旅客转量及同比增（亿人里% 图7：国内、国际线较2019年同比增速（%）表1：国际航线分国家/地区客流同比增速内航 外航 合计客流量排名国家/地区Q1Q2Q3Q4以来Q1Q2Q3Q4以来Q1Q2Q3Q4以来1日本75%50%37%14%38%18%12%-1%66%43%32%10%2韩国15%12%11%27%32%51%23%8%22%27%16%18%3泰国6%-20%-27%-12%11%-15%-13%-10%7%-19%-23%-11%4马来西亚64%45%28%49%56%49%3%12%59%47%13%28%5新加坡12%18%10%26%9%10%1%-3%10%14%6%12%6越南64%52%38%30%30%110%81%35%54%66%49%32%7澳大利亚20%19%8%14%-99%-100%-98%10%16%13%7%13%8俄罗斯67%55%26%27%69%63%34%35%68%58%29%30%9阿联酋14%14%10%36%-17%-7%28%--3%3%19%42%10印度尼西亚37%30%15%21%5%34%23%34%30%31%16%24%11美国39%-1%-3%-5%37%35%29%16%38%12%9%3%12英国24%22%7%9%-75%-70%-69%11%8%5%-4%9%13柬埔寨88%49%48%27%83%150%60%56%87%69%51%36%14德国2%3%2%9%-22%-25%-20%-2%-5%-7%-5%6%15意大利10%17%16%16%-65%1%-19%3%8%16%15%15%16法国23%22%8%14%4%2%6%6%18%16%8%12%17加拿大215%204%229%134%101%171%181%156%165%192%212%140%18荷兰24%31%-1%5%-15%-7%-8%-20%8%16%-4%-5%19中国香港-5%2%-5%13%38%38%36%-100%18%21%18%13%20中国台湾10%11%12%-2%9%7%7%34%10%9%10%19%21其他国家/地区34%26%21%30%2%8%7%17%19%18%15%25%航班管家注：Q4以来数据截至2025/12/18。3、收益表现：客座率持续创新高，裸票价全年止跌企稳，Q4有望实现含油与裸票价双升202585.2%1.820191.8管家数据，2024年前50周，国内客座率为84.5%，同比24年提升2个百分点，同比19年下降0.1个百分点；25Q40250（205132025121值704元，同比2024年-1.8%201971724年-5.5%19年-9%。分季度看，25Q1-4国内裸票价均值分别为724/689/773/608，同比24年分别-7.3%/+1.3%/-1.7%/+2.9%，同比19年分别-13%/-10.7%/-9.3%/-13.4%；25Q1-4750/705/787/62824-11.2%/-4.6%/-5%/+2.5%19-10%/-8.7%/-7.5%/-10.7%。Q4含油含票价含油同比转正，标志在需求较快增长的背景下，单季度已经实现供需反转。受益客座率的提升，全年扣油综合收益转正，国内裸票价客座率口径下，2025年前50周均值为579元，同比2024年+1.1%，较2019年同期-7.5%；国内含油票价客座率口径下，2025年前50周均值为594元，同比24年-2.6%，同比19年-5%。图8：2025年国内裸票（元） 图9：2025年国内含油价（元）航班管家 航班管家图10：全民航客座率（%）4、盈利表现：盈利总体修复，前三季度上市公司均实现盈利受益行业需求增长、油价下降，25年前三季度行业盈利总体改善。RPK（百万）毛利（百万元）归母净利润（百万元）25Q1-3YOYRPK（百万）毛利（百万元）归母净利润（百万元）25Q1-3YOY25Q3YOY25Q1-3YOY25Q3YOY25Q1-3YOY25Q3 YOY中国国航2241874.6%808503.6%91709.1%67626.4%187037.3%3676-11%南方航空2481307.6%901436.2%1610315.7%850010.6%230717.4%384020%中国东航20501411.0%735368.9%776219.7%544114.7%2103增加22亿元353434%春秋航空4224710.5%1571814.0%2968-2.5%1537-1.9%2336-10.3%1167-6%吉祥航空371653.1%37165-0.4%2563-16.6%1253-7.3%1089-14.3%584-25%华夏航空1126024.2%40363219.4%39629.7%29236.8%620增加3亿元36932%公告、二、未来展望：供需反转、油汇条件改善1、供给端：供给增速有望持续放缓2025-27分别同比增长4%/4%/5%，年均4.2%。假设其他航司增速略低于上市航司，则全行业机队2025-27年分别增长4.3%/3.7%/4.6%，年均4%。表3：航空公司机队引进计划（架）20192020（架）2019202020212022202320242025E2026E2027ECAGR国航69970774676290593095998410354%净增158391614325292551南航862867878894908917970102510846%净增2251116149535559东航7347347587787828048388508652%净增4202420422341215春秋931021131161211291341461607%净增1091135851214吉祥96981101101171271301381444%净增62120710386主要航司合计2484250826052660283329073031314332884%YOY4%1%4%2%7%3%4%4%5%，根据上市公司 整理，实际引进以当期交付、退出情况为准年前11年前1126800架左右：11537架，201910FAA737max42架/月（24年1月以来产量上限为38架），公司计划将这一生产速率维持约六个月，这段稳产期过后，波音将与美国联邦航空管理局（FAA）预计26年制造与交付能力将在25年基础上进一步提升。2404年70架，76625820320790116572414790122026800242架C92575架，92520258月底，C91922图11：波音年交付飞机数量（架） 图12：波音月度交付飞机数量（架）波音 波音图13：空客年交付飞机量（架） 图14：空客月度交付飞数量（架）空客 空客320表4：国内主要上市航空公司飞机引进来源（架）（架） 供应商 机型 2024 2025E 2026E 2027E波音 73744343656787410101632063929767引进空客330000035000349092515909251500合计14818317417373718222918波音78706607770000退出32040293924空客330117003500000庞巴迪EMB1905100合计746574427874478744416320 23 68 70 57净增 空客

330 -11 -7 0 0350 0 0 3 4商飞 919 12 32 28 30909 25 15 0 0庞巴迪 EMB190 -5 -1 0 0合计74123112145存量飞机数2907303131433288YOY2.6%4.3%3.7%4.6%2025年全民航1-11月飞机利用率为9.1小时，预计全年利用率在9.0-9.1小时左20269.2-9.3利用率影响行业供增的2个路径分别是态位数增长和航距增长20252.8%2026表5：2025年运力同比增长因素拆分 25/24YOY在飞飞数 1.1%飞机利率 1.5%静态座数 1.3%动态座数 3.2%动态及态座数增差 1.9%平均航距 2.8%其他调整 0.0%ASK 6.1%航班管家 ，说明：航班管家计算口径与全民航略有差异2025-275.2%。表6：中国航空供给增长测算2019202320242025E2026E2027E2025-27年均增长ASK（亿座公里） 14,07613,28215,50416,41917,24118,0385.2%YOY16.7%5.9%5.0%4.6%年末飞机数（架数） 3,8184,2704,3944,5264,6624,8113.1%YOY2.9%3.0%3.0%3.2%飞机净增数（架）124132136149飞机利用率（小时） 9.338.128.99.19.259.351.7%YOY9.6%2.2%1.6%1.1%其他因素影响3.5%0.6%0.30%0.30%航距（公里）1774166417691817.3185318822.1%YOY6.3%2.8%2.0%1.6%可供座位数（亿）7.98.08.89.09.39.63.0%YOY9.8%3.1%3.0%3.0%图15：民航飞机利用率（小时/天） 图16：不同机型利用率复情况（小时天）航班管家注：该口径下不含滑行时间，与民航局口径略有差异2、需求端：预计2025-27年航空需求年均复合增长6.93%国内需求有望维持稳健增长2010-2019GDP1.5持续恢复121912406027.2%5%。30%20%10%外籍客流增速30%20%10%外籍客流增速外籍客流占比20%2.0%4.0%6.0%25%2.5%5.0%7.5%30%3.0%6.0%9.0%20251919年年国际航线需求有望持续较快增长。综合国内、国际需求假设，预计2025-27年全行业需求年均复合增长约6.6%，考虑198年复合增速约2025-27年行表8：中国航空需求增长测算2019202320242025E2026E2027E2025-27年均增长国内RPK（亿公里） 8,3608,98610,06210,51510,935113184.0%YOY 7.5%12.0%4.5%4.0%3.5%国际RPK（亿公里） 3,3461,3232,8533,4813,9164,30714.7%YOY116%22%13%10%YOY-2019-15%4%17%29%行业RPK（亿公里） 10,30912,91513,99514,85115,6256.6%YOY25%8%6.1%5.2%相较2019年-12%10%20%27%33%客座率 83.2%77.6%83.3%85.2%86.1%86.6%民航局3、油汇条件改善利好行业盈利修复26年燃油价格有望同比下降。2025年布伦特原油价格呈宽幅震荡、重心下移态82美元/+OPEC/20242026Q4图17：航空煤油及国际原油同比涨幅（%） 图18：航空煤油和国际原油价差（美元/桶）--刺激需求--2014-20152009-2010（2007图19：航油价格下降有利于航空公司毛利提升（元/吨、%）表9：油价下降1%对应净利润弹性单位：亿元20242025H1中国国航4.01.8南方航空4.11.9中国东航2.31.6春秋航空0.50.5吉祥航空0.50.22025年人民币升值幅度近2%，26年有望延续升值趋势、推动利润改善。2025年美元兑人民币中间价呈现前高后低、稳步走弱的走势。年初受美元强势和中美利差倒挂影响，汇率一度升至7.2；但自5月起，随着美联储转向降息预期升温、中国经济基本面企稳、出口韧性超预期及企业结汇需求集中释放，人民币持续走强。至12月12日，中间价报7.0638，创全年新低整体由被动贬值转向主动升值。展望2026年，人民币有望延续温和升值趋势、推动利润改善。外部方面，美联储降息周期或延续，美元指数承压；内部方面，中国经济修复、经常账户顺差、外资回流及政策护航（如逆周期因子）都有望构成人民币升值的支撑。图20：人民币汇率走势单位：亿元20242025H1中国国航1.81.3单位：亿元20242025H1中国国航1.81.3南方航空2.92.6中国东航1.81.5春秋航空0.020.01吉祥航空0.50.3三、投资策略 2025-27供给端OPEC+26短期来看，Q42526表11：航空历史行情复盘2003-2004 2006-2007 2009-2010 2014-2015 2017-2018 2020-2023 2025至今驱动因素非典后需求、盈利修复国内经济高度繁荣推动需求增长及人民币升值、市场环境驱动金融危机后需求、盈利修复疫情后困境反转节奏股价启动早于业绩修复，基本面的修复和超预期带来股价持续上涨启动与市场基本同步同期指数涨幅较小，上半年温和上涨，四季度票价上涨预期增强，股价表现领先基本面大幅领先基本面修复，股价波动主要受防疫形势影响年初以来A2-3涨主要上涨时段03Q4-04Q106Q4-07Q309Q1、09Q4-10Q414Q4-15Q217Q1-Q2、17Q4、、22Q425Q4市值高点261亿293亿1110亿1257亿3632亿1097亿1155亿2066亿1748亿1568亿2010亿1242亿1290亿2086亿1228亿1488亿1840亿1266亿1375亿1560亿同期港股市值东航79亿南航209亿456亿546亿国航1322亿439亿479亿国航1204亿710亿762亿90