A股公司研究报告收购议案通过深交所审核将在湿法隔膜领域实现新发展

盈利也开始出现行业性的回升。如果该并购最终完成，公司有望在湿o收购金力股份议案获得深交所审核通过。公司2024年11月提出发行股份+现金方式收购金力股份100%股权的议案，今日获得深交所审核通过。金力是湿法隔膜主力供应商，收购完成将有望显著增厚公司业绩。o未来有望体现出协同效应。佛塑科技与金力股份同处高分子薄膜材料领域，有隔膜技术结合，共同开发新材料。（2）业务协同：金力可获上市公司融资平台支持以降低财务成本；而佛塑可借金力客户资源拓展新能源市场。（3）采购协同：双方均采购聚烯烃产品及德日系薄膜设备，可整合需求，提升议价能力。o金力股份湿法隔膜规模居前，有望在5μm超薄高强膜领域实现赶超。金力股份是国内湿法隔膜主力参与者，2024年中国市占率18%（排名第二全球市占率15.6%（排名第二）。公司聚焦发力超薄高强基膜，其5μm高穿刺强度产品2024年国内细分市场占有率63%，目前占公司出货比例近4成。5μm产品技术壁垒高，有可能是未来技术路线的趋势，目前较7、9μm产品有2~3毛/平米溢价。公司25H1单平净利0.05元，考虑股份支付和财务费用差异，实际盈利水平已领先同行，伴随后续5μm隔膜渗透率提升，公司盈利优势可能进一步放大。o湿法隔膜行业盈利有望持续修复，关注5μm超薄高强隔膜。伴随近几年锂电需求的持续增长，隔膜等环节供需态势不断修复，盈利也开始出现行业性的修复。隔膜是资产周转率最低的锂电材料，目前盈利水平低，主要参与者扩产意愿较低，且隔膜扩产周期接近一年半周期较长，后续产能释放有限，预计明年到后年上半年总体供需与主流企业盈利有望持续修复。产品结构方面，下游车用快充电池、大容量储能对二代5μm超薄高强隔膜需求较迫切，5μm产品渗透率快速提升，24年超5%，25年有望达20%，后续可能进一步平替7、9μm隔膜，是值得关注的技术路线变化，隔膜参与者可能在这个过程中拉开差距。o投资建议：看好公司整合金力股份后的发展前景，首次覆盖，给予“增持”评级。(%)佛塑科技沪深3000敬请阅读末页的重要说明2公司深度报告正文目录 4二、湿法隔膜领先企业，有望通过新产品实 6 6 7 8 9 7 7 7 8 敬请阅读末页的重要说明公司深度报告 4 4 4 5 5 5 6 6表9：主要客户销售情况(合并口径) 7 8 8 敬请阅读末页的重要说明4公司深度报告一、收购金力股份方案获得深交所通过上市公司（佛塑科技）定位为控股股东广新集团旗下新材料领域重要上市平台，项目标的资产河北金力新能源科技股份有限公司100%股份交易作价508,000万元支付方式股份支付468,000.00万元；现金支付40,000万元发行价格3.81元/股（除息后）发行数量1,228,346,404股配套融资新增股份发行对象不超过100,000万元广新集团募集配套资金用途拟使用募集资金金额（万元）支付本次交易现金对价40,00040%补充流动资金、偿还债务60,00060%合计100,000100.00%最终选取资产基础法的评估结果作为本次评估结论。交易标的基准日评估方法评估结果(万元)增值率(合并口径)拟交易比例交易价格(万元)金力股份2024年12月31日资产基础法508,371.9212.68%100%508,000.00为保障上市公司利益，标的核心股东袁海朝、华浩世纪8方承诺，标的公司在敬请阅读末页的重要说明公司深度报告期将顺延至2028年，2028年承诺净利润不低于4.0亿元。年度2025E2026E2027E三年合计扣非净利润(亿元)≥2.30≥3.60≥6.10股东本次交易前发行股份购买资产新增股份（股）募集配套资金新增股份（股）本次交易后（考虑募集配套资金）持股数量（股）持股比例持股数量（股）持股比例广新集团258,760,51226.75%-262,467,191521,227,70321.20%华浩世纪--176,487,943-176,487,9437.18%温州海乾--97,250,148-97,250,1483.96%安徽创冉--13,151,061-13,151,0610.54%河北佳润--2,518,780-2,518,7800.10%袁海朝--34,724,825-34,724,8251.41%袁海朝及其一致行动人--324,132,757-324,132,75713.19%标的公司原其他股东--904,213,647-904,213,64736.78%上市公司其他股东708,662,65973.25%-708,662,65928.83%合计967,423,171100.00%1,228,346,404262,467,1912,458,236,766100.00%收购增发股本1,228,346,404配套融资增发股本262,467,191增发后的总股本2,458,236,766并购增发后的市值（亿元）267.9考虑配套融资增发后的市值（亿元）299.920242025E2026假设12026假设2佛塑科技原有业务净利润假设（亿元）金力出货量假设（亿平方米）27.6845.965.0金力单平税后净利假设（元）0.060.20.3并购实现后上市公司备考利润（亿元）-4.014.621.1并购后备考业绩对应PE（倍）-66.918.312.7考虑配套融资后备考业绩对应PE（倍）74.920.514.2敬请阅读末页的重要说明6公司深度报告二、湿法隔膜领先企业，有望通过新产品实现赶超截止2025年6月末，公司总产能已达约58亿平方米，2026年初在建产能全部2024年由于行业价格战、产能折旧、扩产带来的银行利息高利润为-0.91亿元，同比转负。2025年上半年，公司实现净利润0.98亿元，单平净利0.05元/平方米，考虑股份支付，单平净利超过0.06元/平方米。2019年2020年2021年2022年2023年2024年2025年1-6月主营业务收入（百万元）184.4213.7688.61,799.42,030.92,638.61,753.5净利润（百万元）-129.0-169.6101.2130.9131.4-91.498.2净利率-69.93%-79.35%14.70%7.27%6.47%-3.47%5.60%销量（万平方米）9,923.6722,771.5544,195.1299,783.15139,261.30276,838.60201,073.24单价（元/平方米）0.940.940.86单平净利（元/平方米）-1.30-0.740.230.130.09-0.030.05202320242025E湿法基膜销量29,143.1297,142.31193,623.9520.93%35.09%42.22%涂覆隔膜销量99,977.75167,971.22246,982.5371.79%60.67%53.85%总销量129,120.87265,113.53440,606.48100%100%100%敬请阅读末页的重要说明公司深度报告图1：隔膜业务营业收入对比（单位：百万元）图2：隔膜业务毛利率对比0-0-据据0公司深度绑定下游头部电池厂商，主要客户包括宁德时代、比亚迪、国轩高科、客户名称（单位：万元）2025年1-6月2024年度2023年度宁德时代及其关联企业66,864.0171,661.2127,595.22比亚迪股份有限公司及其关联企业22,055.6441,617.5272,341.11国轩高科股份有限公司及其关联企业20,771.0036,303.0035,691.48惠州亿纬锂能股份有限公司及其关联企业15,810.7330,028.0224,734.08瑞浦兰钧能源股份有限公司及其关联企业10,718.1820,699.535,335.98合计136,219.56200,309.27169,468.78占主营业务收入比例78.48%76.73%84.01%敬请阅读末页的重要说明8公司深度报告高强基膜在产品迭代中占据先发优势，近年来出货占比提升。205040.00%销售数量增速销量占比2023年2024年2025年1-6月超薄高强基膜0.950.85非超薄高强基膜0.680.52涂覆隔膜0.990.95销售金额（万元）销售金额（万元）销售占比销售占比敬请阅读末页的重要说明公司深度报告采用湿法工艺生产锂电池隔膜的厂家，2011年已有千万级产能，近十年来公司领域布局。佛塑科技与金力股份同处高分子薄膜材料领域，协同效应明显：关键原料国产化。业务及客户协同：佛塑科技可借助金力股份已进入的宁德时代、比亚迪等财务协同：金力股份可利用上市公司的平台优势和国资背景，拓宽融资渠采购协同：设备方面，佛塑科技产线设备供应商德国布鲁克纳、日本制钢价能力，降低采购成本。敬请阅读末页的重要说明公司深度报告三、湿法隔膜盈利将持续向好，关注5μm结构性迭代湿法隔膜价格整体进入上行通道。第三方价格显示已触底反转，其中7、9μm湿法隔膜8月以来涨价明显，5μm隔膜由于前期溢价较多，近期有所收敛。2026年预计行业实际产能释放有限，下游储能、车端快充电池需求旺盛，后续湿法隔膜价格或迎来进一步上涨。低位，2025Q2~Q3恩捷、星源出现亏损。同时，各公司资产负债率处于高位水率最低环节，行业扩产难，扩产意愿低。2025年8达成不盲目扩产的共识，隔膜扩产周期接近一年半周期较长，预计后续行业产能释放有限。预计明年到后年上半年总体供需与主流企业盈利有望持续修复。3.532.5210.502022/1/42023/1/42024/1/42025/1/416μ湿法9μ湿法7μ湿法5μ湿法10.90.80.70.60.760.761.151.050.790.740.70.710.690.740.70.710.730.750.78 0.680.690.730.750.782025/8/112025/9/112025/10/112025/11/119μ湿法7μ湿法5μ湿法资料来源：鑫椤锂电、招商证券敬请阅读末页的重要说明公司深度报告43212022/1/42023/1/42024/1/41.21.12025/8/112025/9/112025/10/112资料来源：鑫椤锂电、招商证券0资料来源：公司公告、招商证券位：亿元）0资料来源：公司公告、招商证券敬请阅读末页的重要说明公司深度报告806040200-20-40-60-80恩捷股份星源材质中材科技(隔膜)沧州明珠(隔膜)金力股份35.0030.0025.0020.0015.0010.00 5.000.00-5.002016Q12016Q32017Q12016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q32025Q12025Q3恩捷股份星源材质资料来源：公司公告、招商证券资料来源：鑫椤锂电、招商证券敬请阅读末页的重要说明公司深度报告资料来源：恩捷股份产品发布会、招商证券盈利预测敬请阅读末页的重要说明公司深度报告50864203、收购整合不及预期：标的公司收购尚未完成，若后续收购整合有变化，进度4、行业竞争与技术变革风险：若隔膜价格上涨较多，新玩家进入或老玩家进一敬请阅读末页的重要说明