高维宏观周期驱动风格、行业月报：经济景气下行、通胀细分项下行看好小盘红利风格

正文目录导语 3构建宏观周期识别框架 3五个维度的宏观变量 3当前宏观状态 4当前宏观经济情况 4宏观要素边际变化定价资产 5基于宏观变量组合构建宽基择时策略 6基于宏观变量组合构建红利择时策略 8基于宏观变量组合构建风格轮动策略 9有效宏观因子组合 9构建风格轮动配置策略 10风格传导的逻辑 风险提示 12图表目录

图表1：宏观变量到宽基、风格、行业的收益驱动逻辑 3图表2：经典的周期分析框架 4图表3：宏观周期识别框架 4图表4：核心指标状态 5图表5：宏观要素边际变化定价资产 6图表6：风格轮动择时：敏感性结论排序 6图表7：宏观经济变化情况 6图表8：中证全指择时：流动性指标+库存择时 7图表9：中证全指择时策略：收益表现 7图表10：中证全指择时策略：年度收益表现 7图表中证全指择时：要素状态对应上涨概率 8图表12：红利指数择时：通胀库存、库存信用（其中通胀库存看多） 8图表13：红利择时策略：收益表现 8图表14：红利择时策略：年度收益表现 8图表15：红利指数择时：要素状态对应上涨概率 9图表16：基于宏观因子对风格进行有效轮动 10图表17：宏观因子两两组合：风格轮动累计净值 10图表18：风格配置：通胀+库存、通胀+信用子策略 图表19：风格轮动策略：收益表现 图表20：风格轮动策略：年度收益表现 图表21：风格轮动策略：综合敏感性 12导语单一经济周期的稳定性较差，且不同宏观状态之间对应阶段和状态的差异化明显。传统周期的划分能够帮助我们理解宏观经济状态，但不存在统一对股市的短期AA的不同边际变化不一致，AB本篇报告从五大类宏观变量的构建出发，以宏观变量的升维作为因变量，分析高维宏观变量对资产价格的传导逻辑，预测远期宽基、风格的价格变动及行业未来ROE的边际变化。1：宏观变量到宽基、风格、行业的收益驱动逻辑华福证券研究所绘制构建宏观周期识别框架五个维度的宏观变量对宏观周期的刻画是实现大类资产配置的基础，不同的宏观周期阶段下，表现相对强势的资产往往也会有所不同。市场上较为经典的分析框架分别为美林时钟、金融周期、库存周期。但基于不使用未来数据的情况下，单一指标维度在运用中稳定性较差，模型输出的宏观状态通常会频繁切换，同时识别出的拐点并不是真实的周期转折点。本文同时考虑经济景气、通胀、利率、库存、信用共计五个维度的指标，改善单一维度判断不稳定的问题，构建宏观周期识别框架。图表2：经典的周期分析框架华福证券研究所绘制图表3：宏观周期识别框架

华福证券研究所绘制当前宏观状态当前宏观经济情况61%38.89%，大幅下跌，经济“弱复苏”的总体态势并未改变。从细项指标来看，工业增加值和GDP同比增速波动较小；此前表现强劲的汽车延续上月的下降趋势，由3.4%降至生产指数由上月的-0.4需恢复不仅存在波动，且整体疲软的态势得到部分改善，市场需求不足对生产的制约效应仍然存在。CPIPPI维持小幅回升，能源价格-0.17改善为整体条件维持中位上行，短端利率稳定，资金面延续宽松格局，对市场行程持续支撑。47.22%44.44%M2同比增速有所回升，且社会融资规模存量同比微升，显示宽货币向宽信用的传导渠52.78%上升综合来看，当前宏观经济仍处于弱复苏通道，但复苏动能有所回升。流动性宽松格局依旧为市场提供了基础支撑，本月通胀数据波动有限，同时信用环境有所回暖，共同显示内需改善的积极信号初步显现。特别是生产与新订单指数大幅回暖，图表4：核心指标状态

，统计截至2026年1月31日宏观要素边际变化定价资产根据最新数据，信用指标仍处于中位下行，库存指标维持中位上行，显示企业融资需求依然偏弱，主动补库需求有所加强。流动性维持中位上行，货币市场整体平稳宽松，对风险资产形成一定支撑；通胀维持低位下行。整体环境显示需求端修复有限，而政策与流动性仍在托底。在红利指数方面，通胀维持高位，库存已升至高位，红利防御属性仍具优势，但短期胜率较上期略有回落。建议维持均衡偏多配置；风格轮动上，红利与价值仍具相对韧性，而成长与绩优短期承压，配置上应保持谨慎平衡，重点关注宏观流动性与信用边际变化。图表5：宏观要素边际变化定价资产，统计截至2026年1月31日图表6：风格轮动择时：敏感性结论排序，统计截至2026年1月31日图表7：宏观经济变化情况，统计截至2026年1月31日基于宏观变量组合构建宽基择时策略统计流动性+库存、流动性+信用子策略的对中证全指未来收益是否上涨的预测值，当任一值高于阈值（0.6）时，对中证全指做多，反之做空。20121202613116.56%10.19%。根据最新数据，库存指标维持中位上行格局，流动性指标持续维持中位上行，图表8：中证全指择时：流动性指标+库存择时，统计截至2026年1月31日图表9：中证全指择时策略：收益表现 图表10：中证全指择时策略：年度收益表现，统计截至2026年1月31日 ，统计截至2026年1月31日图表11：中证全指择时：要素状态对应上涨概率，统计截至2026年1月31日基于宏观变量组合构建红利择时策略通胀++信用子策略的对红利指数未来收益是否上涨的预测值求均值，当均值高于阈值（0.6）时，对红利指数做多，反之做空。20121202613110.97%8.49%。

当前通胀指标维持低位下行，库存指标维持中位上行，考虑到通胀指标的衰减，红利指数配置建议中性观察。图表12：红利指数择时：通胀库存、库存信用（其中通胀库存看多），统计截至2026年1月31日图表13：红利择时策略：收益表现 图表14：红利择时策略：年度收益表现，统计截至2026年1月31日 ，统计截至2026年1月31日图表15：红利指数择时：要素状态对应上涨概率，统计截至2026年1月31日

基于宏观变量组合构建风格轮动策略有效宏观因子组合宏观因子对风格轮动有效性同样较强。宏观因子两两组合，滚动预测六大风格指数未来远期收益率，将远期预测收益平滑后，月末选取预测收益率排名前二的风格指数下月等权配置。我们筛选出通胀+库存、通胀+信用两个有效的宏观组合，不同宏观组合预测整体相关性较低，两种宏观组合下策略净值的占优区间互补。图表16：基于宏观因子对风格进行有效轮动华福证券研究所绘制图表17：宏观