京东工业专注于供应链数字化领域的创新者

正文目录投资概要 5我们与市场观点不同之处 5京东工业：先进的供应链技术与服务提供商 6商业模式：数字化方案解决行业供需不对称和效率痛点 6财务分析：轻资产模式下实现收入健康增长和稳定盈利 9工业体系生态为行业供应链数字化转型和规模增长提供支撑 13中美行业对比：中国MRO行业仍处于发展早期，美国已较为成熟 17行业政策：国家到地方层面形成协同支持体系，助力工业品电商平台发展 21核心竞争力：数字化能力构筑差异化优势，集团协同效应明显 25太璞：数字化工业供应链整体解决方案与数字基础设施 25公司丰富的工业供应链专业能力有望助力客户群体拓展 28京东工业与京东集团在客户来源、金融和物流等方面有望持续形成协同效应 30京东工业顺应企业出海浪潮，服务企业海外供应链需求 31盈利预测与估值 34核心假设 34PE估值 37风险提示 37附录 38股权结构 38图表目录图表1：京东工业多项经营数据已位居国内行业领先水平 6图表2：京东工业：商业模式概况 7图表3：京东工业履约设施 8图表4：京东工业收入模式主要由商品收入和服务收入构成 9图表5：京东工业GMV保持稳健增长 9图表6：京东工业重点企业客户GMV占比逐年提升 9图表7：京东工业：收入拆分 10图表8：商品收入拆分：按客户类型 10图表9：京东工业：毛利润和毛利率 10图表10：京东工业：分业务毛利润和毛利率 10图表京东工业：经营费用和费用率 图表12：京东工业：经调整净利润 图表13：京东工业：现金流情况 12图表14：第二产业产值，2019-2029E 13图表15：中国工业供应链市场规模有望实现稳健增长 14图表16：中国供应链技术与服务市场价值链 14图表17：中国工业供应链技术与服务市场规模 15图表18：京东工业在中国工业供应链技术与服务市场份额中位居第一（2024年） 15图表19：中国工业供应链技术与服务提供商主要模式的比较 16图表20：中国MRO采购服务及数智化MRO采购服务市场规模 17图表21：中美MRO市场发展阶段对比 18图表22：美国制造业增加值和MRO企业营收同比增速具有较高相关性 18图表23：Grainger和Fastenal营收占MRO市场容量比重 19图表24：中美制造业利润集中度情况（2024年） 20图表25：中美MRO企业经营环境对比 21图表26：工业数字化政策 21图表27：工业品电商扶持政策及地方细则 22图表28：国内主要MRO企业情况 23图表29：震坤行工邦邦、京东工业、1688抽样价格对比 24图表30：太璞：数实结合的全链路数智化工业供应链解决方案 25图表31：京东工业闭环数智化服务 26图表32：京东工业的采购数智化 26图表33：京东工业的履约数智化 27图表34：太璞多行业和多企业合作应用案例 28图表35：京东工业：重点企业客户交易留存率 29图表36：京东工业：重点企业专属数字化采购系统 29图表37：京东工业与京东集团的协同作用 31图表38：中国制造业直接对外投资流量 32图表39：京东工业国际业务合作企业 33图表40：京东工业全球履约网络 33图表41：京东工业收入拆分预测 35图表42：京东工业收入及利润预测 36图表43：京东工业：PE估值 37图表44：可比公司估值 37图表45：京东工业股权结构 38图表46：京东工业PE-Bands 38图表47：京东工业PB-Bands 38投资概要我们认为中国工业供应链市场规模庞大但结构高度分散，长期依赖线下、多层级的传统采购体系，导致采购成本高、效率低、透明度不足。据公司招股书，以第二产业产值计算，202449万亿人民币并位居全球第一；但相比于美国，我国第二产业拥有6008020242024年制造业企业利CR50/CR20/CR1025%/17%/12%，美国MRO渠道MRO商有望进一步提升议价能力，并实现盈利能力的优化。我们认为中长期维度下行业整体线上渗透率和集中度或有望提升。随着工业体系持续升级和企业降本增效诉求增强，以及技术逐步成熟，工业供应链正加速向数字化和一体化方向演进。在政策层面，阳光采购、合规监管与财税规范化要求进一步强化了企业对可追溯、可管理供应链解决方案的需求。从市场空间看，工业供应链技术与服务渗透率仍处于较低水平，与海外成熟市场相比存在明显提升空间，行业具备中长期结构性增长基础。据公司20246.2%MRO1.5%，而美国这一数据为35%-40%。综合型服务商通过端到端数字化能力、规模效应与生态协同，或有望在提升客户粘性与服务深度的同时实现持续扩张。在竞争优势维度，公司拥有以“太璞”为核心的端到端数字化工业供应链能力、稳固的行业领先地位，以及清晰的全球化拓展路径。此外公司还通过对产品、采购、履约与运营环节的系统性数字化改造，已构建一体化工业供应链解决方案，在提升客户采购效率与管理SKU增长的关键客户基础及完善的供应商网络，已建立较强的先发优势，据公司招股书，截至1H25SKU1H2512个月内，1.1从中长期增长曲线上看，公司在巩固本土优势的基础上，积极推进出海战略。据商务部，202437537%202510月统计，2010555家上市公司在海外建28%伴随客户共同进入海外市场，并逐步探索本地化供应链建设，有望为未来收入与利润的增长打开增量空间。我们与市场观点不同之处合可能性，2B类型的业务能否实现稳健扩张；2）在供给完善的国内市场中，京东工业作为渠道商角色是否具备长期议价能力，利润率能否逐步提升。MROMRO期来看，我们认为京东工业利润率提升的抓手较为明确：规模效应释放带动议价权提高、出海切入更高利润率的市场、自有品牌占比提升等。京东工业：先进的供应链技术与服务提供商20177营。通过对工业供应链进行变革性数字化改造，公司助力客户提升供应链可靠性、降低成本、提高效率并确保合规经营。京东工业依托“太璞”这一整合数字化与产品的工业供应链整体解决方案，提供丰富的工业产品及数字化供应链服务，以满足客户的多样化需求。“太璞”平台搭建于覆盖产品、采购、履约及运营全环节的端到端供应链数字基础设施之上。而其营收主要来源于工业产品销售及相关服务的提供。2017MRO（维护、维修和运营）MRO采购服务市场的龙头企业：2024GMV计位居行业第一，规模接近第二名的三倍。随着业务重心拓展至更广阔的工业供应链市场，公司进一步成长为中国工业供应链技术与服务领域的最大服务商，2024GMV2024141亿元人民币增长至204亿元人民币，复合年增长率（CAGR）达20.1%。图表1：京东工业多项经营数据已位居国内行业领先水平公司招股书商业模式：数字化方案解决行业供需不对称和效率痛点京东工业已构建起覆盖全流程的端到端供应链数字基础设施业供应链整体解决方案，搭建于数字基础设施之上，实现了“数字化”与“产品”的深度（Asset-light）务体系；依托“太璞”平台，公司为各行业、各规模的客户提供品类齐全的工业产品，以及适配不同应用场景的多元化科技与服务。图表2：京东工业：商业模式概况公司招股书或选取方案中的部分模块（例如将产品供应与特定专项服务组合）进行交付。京东工业在供需两端推动数字化转型和企业运营效率提升。在工业供给端，京东工业推动工业供应链从产品、采购、履约到运营各个环节的数字化转型，搭建起端到端的数字化基础设施——这亦是太璞方案的核心根基。京东工业对大量不同品类产品的参数与规格进（SMEs）采购；通过智能决策优化履约方案，为客户实现实时履约保障。其闭环数字化服务覆盖采购规划、交易执行及售后服务全流程，帮助客户同步实现降本、增效与采购透明化。通过顶层战略规划与采购供应链系统开发，进一步为客户的数字化转型赋能；借助太璞方案下的数字化采购解决方案（包括电商化解决方案、供应商关系管理解决方案、招标解决方案等户搭建采购运营与合规体系，通过闭环管控助力客户高效管理供应商，降低潜在风险。此外，京东工业还供应丰富的工业产品，整合客户与供应商信息，促进供需两端信息同步。图表3：京东工业履约设施公司招股书京东工业通过工业供应链的端到端数字化，构建了轻资产运营模式。该模式通过数字化连接并同步分销商与经销商的可用库存以及制造商的产能，实现采购订单聚合与产品供应智能寻源。借助这一方式，京东工业的大部分订单可直接从供应端发往需求端。除自营运营环节外，京东工业还通过其智能履约系统、履约时效管理系统及物流平台，整合第三方物流能力，从而较大限度降低自身在物流资产上的专有投入，并维持相对健康的运营资金状况。依托轻资产模式，京东工业已构建起广泛的业务版图，能够快速且高效地实现业务规模化扩张。借助自身品牌影响力、供应链能力及技术基础设施，京东工业可高效触达、服务客户并提升客户留存率，同时挖掘客户的增量消费份额。京东工业已在工业供应链技术与服务市场确立领先地位，产品品类也成功从通用型维护、维修与运营（MRO）产品拓展至专业型MRO产品，并正逐步渗透物料清单（BOM）产品领域。地域布局方面，京东工业已进入东南亚等选定海外市场及其他潜力区域，为重点客户的海外业务拓展提供支持。京东工业的营收分为产品营收与服务营收两大类。其中，产品营收来自工业产品销售，于MRO产品，重点客户贡献了多数产品营收。京东工业为重点客户提供专属数字化采购系统，客户可通过应用程序接口（API）或云连接访问其产品体系；同时运营与两大平台，供中小型企业及其他客户采购工业产品。服务营收则细分为交易平台服务、广告服务及其他服务。其中，交易平台服务营收来源于向第三方商家收取的佣金与平台使用费，佣金及平台使用费通常按销售额的一定比例收取，并于第三方商家完成产品交付时确认收入；广告服务营收按展示量与有效点击量向广告主收取费用；其他服务主要为客户提供技术服务及其他支持，助力客户实现工业供应链数字化转型，该部分营收主要按项目向客户收取服务费。图表4：京东工业收入模式主要由商品收入和服务收入构成收入模式 业务及客户商品收入MROBOM产品。API接口或云端部署来获取公司商品。公司也为中小企业及其他客户提供京东五金城()和京东工品汇()以采购工业品。公司的大部分商品是在接到客户订单后才向供应商采购，且订单往往直接从供应端发货到需求端。同时，为了更好地满足客户的需求，公司也会保持一部分自有存货，并依托精准的需求预测及先进的履约网络，实现高效的存货管理。由此，公司可以维持一个可控的库存水平并降低库存风险服务收入交易平台服务：通过公司提供的交易平台服务，交易平台上的第三方商户可以直接销售自己的商品给客户。交易平台服务收入为公司向第三方商家收取的佣金及平台使用费，佣金及平台使用费通常按销售额的一定比例收取，并在第三方商家交付商品时确认收入广告服务：公司向包括第三方商家及供应商在内的广告主提供线上数字营销服务，包括但不限于广告投放及按效果付费营销服务。公司基于展示及有效点击向广告主收取广告服务费其他服务：公司为客户提供工业供应链数智化转型相关的技术及其他服务。公司主要基于项目向客户收取服务费公司招股书财务分析：轻资产模式下实现收入健康增长和稳定盈利GMVGMV据公司招股书2-4年公司GMV分别为/8-24年分别同增.03%，主GMV增长所贡献。1H25GMV146亿元，同16.8%GMV6828%GMV50亿39%GMV的贡献度呈现提升趋ARPU保持相对平稳。我们预计未来重点企GMV的主要增长驱动。产品收入实现较快增长，服务收入规模相对平稳。2022-2024年的总营收分别为141/173/20422.6%/17.7%2024129192亿元，1H259618.7%；（1P）GMVGMV增长1P20222024年保持稳定在约121H256.7+21.5%，我们认为主因太璞解决方案相GMV图表5：京东工业GMV保持稳健增长 图表6：京东工业重点企业客户GMV占比逐年提升(人民币十亿元) (yoy%)

(%)

重点企业客户GMV 中小企业GMV 其它客户GMVGMV 同比(右轴)35 1830 1614251220 1015 861045 20 02022 2023 2024 1H25

0

2022 2023 2024 1H25公司招股书 公司招股书图表7：京东工业：收入拆分 图表8：商品收入拆分：按客户类型(人民币百万元)

商品收入 服务收入

(yoy%)

(人民币百万) (yoy%)25,00020,00015,00010,0005,000

同比（右轴）

2525,00020 20,00015 15,00010 10,0005 5,000

重点客户收入 中小客户收入其它客户收入同比（右轴）其它客户收入同比（右轴）50 0 0 02022202320241H252022202320241H25公司招股书公司招股书年公司毛利率小幅下降主因公司营收结构发生变化，较低毛利率的产品营收的贡献占比提升；此外，公司持续拓展产品品类、吸引更多重点客户并优化供应网络等举措导致产品营收内部结构变化，也对毛利率产生了小幅影响。图表9：京东工业：毛利润和毛利率 图表10：京东工业：分业务毛利润和毛利率币百万元)毛利润币百万元)毛利润毛利率（右轴）0

(%)191817161514

(人民币百万元)0

服务收入毛利润商品收入毛利润商品收入毛利率（右轴） 服务收入毛利率（右轴）

(%)1008060402002022 2023 2024 1H25

2022 2023 2024 1H25公司招股书 公司招股书1H2519.018.6%1H25毛利率上升主要得益于采购效率提202310.0%；202411.3%，1H251.8pp，达13.3%国际化业务自有品牌等高毛利业务的结构性BOM1H252022-1H25（13.0%/13.0%/12.0%/14.8%；1H25BOM公司销售费用BOM并在新业务的投入上保持纪律性，使整体费用率水平处于优化趋势。图表11：京东工业：经营费用和费用率(人民币百万元) (%)履约费用销售及市场推广费用履约费用销售及市场推广费用研发费用一般及行政费用 经营费用率（右轴）142,500122,000101,500 861,0004500202022

2023

2024

01H25公司招股书GMV为衡量指标的盈利能力呈现向上趋势。2022-2024年经调整净利润分别7.7/9.0/10.81H253.5%5.220225.4%1H25/GMV比率从20223.4%1H253.6%。图表12：京东工业：经调整净利润(人民币百万1,200

经调整净利润经调整净利润率（右轴）经调整净利润/GMV（右轴

(%)61,000 5800 4600 3400 2200 102022

2023

2024

01H25公司招股书20221H25202219.8亿元人民币，202313.8亿元。我们认为经营性现金流降低主因京东工业与集团的架构调整：2023商与客户合同需重新签署调整，而分拆前部分与集团主体签约的供应商相关现金流无法纳2024年公司经营活动现金流13.07.6亿元人民币的利润、142.1亿元人民币的应计费用与其他应付款增加额，而预付款项、其他应收款及其他资产增加的9.43.91H2545.6202512IPO28亿港币，整体在手现金较为充足。图表13：京东工业：现金流情况(人民币百万元)经营性现金流投资性现金流经营性现金流投资性现金流筹资性现金流自由现金流0(5,000)2022 2023 2024 1H25公司招股书工业体系生态为行业供应链数字化转型和规模增长提供支撑我们认为，中国工业供应链市场规模庞大但结构高度分散，长期依赖线下、多层级的传统采购体系，导致采购成本高、效率低、透明度不足。随着工业体系持续升级、企业降本增效诉求增强，以及云计算、人工智能与SaaS技术逐步成熟，工业供应链管理正加速向数字化和一体化方向演进。在政策层面，“阳光采购”、合规监管与财税规范化要求进一步强化了企业对可追溯、可管理供应链解决方案的需求。从市场空间看，工业供应链技术与服务渗透率仍处于较低水平，与海外成熟市场相比存在明显提升空间，行业具备中长期结构性增长基础。与此同时，行业竞争呈现模式分化特征，综合型服务商通过端到端数字化能力、规模效应与生态协同，更有望在提升客户粘性与服务深度的同时实现持续扩张。中国已建成具有世界领先水平的现代化产业体系和较大产业规模据公司招股书引用灼识咨询数据，中国已构建起具有世界领先水平、门类齐全且韧性较强的现代化工业生态体系，成为全球唯一拥有联合国产业分类中全部工业门类的国家；2019202438495.3%；据202420293.1%的复合年增长率增长，202957万亿元。2024年，中国第二产业产值占全球第二产业产值的比重约为23.7%。我们认为，中国第二产业的稳健增长有望为产业供应链奠定稳固的需求基础。图表14：第二产业产值，2019-2029E(人民币万亿元)中国美国中国美国欧盟日本6050403020100

2024

2029E公司招股书，灼识咨询工业供应链技术与服务市场蕴含线上化渗透率持续提升机遇据公司招股书，工业品包括制造业生产过程中使用的零部件、在制品及替换用物料，以及工业企业日常运营所需的非生产性工具，具体涵盖维护、维修与运营（MRO）产品及物料清单（BOM）产品。而对应的工业供应链市场则由两部分构成：一是工业产品的销售；二是在供应商与客户之间，围绕工业供应链的寻源、采购、履约、运营等环节提供的服务。据公司招股书引用灼识咨询数据，201920248.3万6.6%2024年至20293.9%202913.8万亿元人民币。20247.363.6%。我们认为，相对规模更大的供应链市场，为诞生较大规模的工业供应链服务商企业创造了有利条件。图表15：中国工业供应链市场规模有望实现稳健增长(人民币万亿元)中国16中国141210864202019

2024

2029E公司招股书，灼识咨询供应链参与者在需求端与供给端均面临痛点。据公司招股书，工业供应链的需求端存在一站式服务缺失、产品标准化程度低、价格透明度不足、采购管理效率低下及履约体验不佳等问题；而在供给端方面，部分中国工业产品供应商正承受着库存积压带来的营运资金管理成本，亦或面临因错失销售机会产生的机会成本，此外还普遍存在销售渠道有限、利润率较低等挑战。据公司招股书，综合型工业供应链技术与服务提供商推动端到端数字化转型，其核心是通过数字化手段优化采购及其他运营流程，从而提升供应链可靠性、降低显性与隐性成本、提高效率并助力企业确保合规经营。工业供应链技术与服务提供商凭借自身的技术及服务能力，搭建起工业产品供应商与客户之间的连接桥梁。图表16：中国供应链技术与服务市场价值链公司招股书中国工业供应链技术与服务渗透率和美国相比仍有较大差距。据公司招股书引用灼识咨询GMV衡量，20240.7万亿元人民币；20291.12029年的期间复合年9.8%（定义为工业供应链技术与服务市场规模除以工业供应链市场规模）20246.2%15%；20298.2%。京东工业在20244.1%图表17：中国工业供应链技术与服务市场规模公司招股书，灼识咨询图表18：京东工业在中国工业供应链技术与服务市场份额中位居第一（2024年）京东工业4.1%京东工业4.1%震坤行西域0其他93.5%公司招股书，灼识咨询中国工业供应链技术与服务提供商主要有三种商业模式，即综合模式、自营模式与平台模式。据公司招股书，综合型工业供应链技术与服务提供商能够推动整个工业供应链端到端的数字化转型，这一独特优势使其区别于采用自营模式或平台模式的同行——后两种模式为行业创造的附加值相对有限。采用自营模式的提供商通常需自行承担库存，并构建自身的履约能力，其会借助数字化工具对现有商业模式进行补充；采用平台模式的提供商则以开发和运营线上平台为主，核心功能是促成信息交互，但由于行业领域知识有限，无法京东工业是唯一采用综合模式的提供商，而其他市场参与者仅能提供特定解决方案，覆盖工业供应链中一个或少数几个特定环节。图表19：中国工业供应链技术与服务提供商主要模式的比较公司招股书MRO产品即维护、维修与运营（Maintenance,Repair,Operations）产品，指支持生产或经营活动但不构成最终产品组成部分的物资，可用于通用场景或特定工业场景下的专业用途，涵盖各类消耗品与设备品类。据公司招股书引用灼识咨询数据，2024MRO采GMV3.720294.5万亿元，202420294.2%。MROMRO采购服务指通过MRO采购流程从线下转移至线上。该服务可优化采购流程，并为供应商与客户提供数据洞察，进而提升采购流程的可MRO采购服务行业以商品交易总额（GMV）0.4万亿元人20290.62029年的期间复合年增长率（CAGR）10.6%MRO采购服务渗透率（MROMRO采购服务市场规模）20249.5%，与美国相比仍处于（4年美国该比率超过%9年中国数字化O采购服12.9%。MRO采购服务具备便捷性、透明度与成本效益优势，其接受度有望在中长期持续提升。图表20：中国MRO采购服务及数智化MRO采购服务市场规模(人民币万亿元) (%)传统MRO传统MRO采购服务数智化MRO采购服务 数智化渗透率（右轴）4.5124.03.5 103.0 82.52.0 61.5 41.020.50.0 02019 2020 2021 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E公司招股书，灼识咨询企业对通过采购数字化降本增效的需求正日益增长。我们认为，长期以来中国工业企业面临运营成本高、采购效率低的问题，为维持竞争力，其降本增效的需求十分迫切。中国工业产品上游供应商高度分散，且多数供应商仅能提供有限品类的工业产品。因此，工业企业的采购部门往往需通过多层级分销链条采购所需全部产品，这导致人力成本与采购成本增加。在此背景下，我们认为越来越多工业企业需要能提供全品类工业产品、透明定价信息及及时可靠履约服务的供应商，这为相关供应商在市场中立足提供了明显机遇。随着大SaaS等数字化解决方案的应用也更为广泛和频繁。这些技术正推动中国工业企业与工业供应链技术服务提供商所提供的数字化平台及功能模块建立并维持更紧密的联系。此外，先进技术的发展还提升了工业供应链中供应商、物流服务商等各类参与方的数字化水平，为线上采购的普及奠定了基础。5并于2年进一步宣布启动金税四期工程（T。我们认为这些政策进一步推动企业将采购流程转移至线上，确保采购透明化。在我们看来，越来越多企业或正认识到透明化采购的优势，并开始推行供应链数字化，进而推动工业供应链技术与服务行业的发展。中美行业对比：中国MRO行业仍处于发展早期，美国已较为成熟MRO行业发展路径存在一定差异，我国市场凭借后发优势驶入数智化转型快车道，MRO企业大多经历了从垂直领域分销商转MROMROMROMROMRO市场仍处于发展早期，参与者较为分散，尚未形成稳定的竞争格局。据公司招股书，中国市场前十大企1.5%35%-40%。与此同时，我们认为中国工业行业增60-80年代美国制造业企业发展历程的经验，企业经营逻辑有望从粗放式增长转向精细化管理，降本增效诉求或日益迫切。图表21：中美MRO市场发展阶段对比中国美国起步阶MRO采购市场早期以零散业态为主，伴随工业粗放式增长阶段MRO采购供应商基本为零散的五金店，市场处于无序的早期，整体效率不高。下单方式以手工下单、线下议价为主。2110年代，我国工业发展迅速。据国家统计局数据，2000-2011年，我国第二产业产值十年CAGR15.4%对降本增效和精细化管理的需求不高。MRO行业跳过传统分销阶段直接切入数字化赛道，行业正式迈入快速成长期。随着中国电子商CSAR03.4万亿元，20152055.6%。电子商务的MRO2010MRO电商平台陆续上线。2017年，震3.61亿美元的融资，主流资MRO赛道。2020MRO采购服务市场规模已突3万亿元。MROGrainger和零部件分销MotionIndustries，行业内并未出现全品类供应能力的大型整合式分销商。16.3%，产出值占全球总产61.9%MROGrainger销售19412601948780万美元。60-80GraingerMSCIdstilGrainger为例，1975年，Grainger自有品牌占公司年销售额的约65%Grainger仍在不断并购扩张，199030余家企业。MRO209019900.78%200043.1%MRO分销行业开启转型征程。龙头GraingerMRO1999年已发展出三个独立的互联网业务。MSCIndustrial70年代就已安装了计算机化库存控制和订单处理系统，90年代中期，公司亦开始投入新技术，上线了一套全集成的产品目录数据库。至今美国头部行业玩家基本已实现电子商务转型。段快速发展阶段数字化转型阶段（美国）毕马威，国家统计局，亿邦动力，未来智库，美国经济分析局，CompanyHistories，世界银行，ReferenceforBusiness回顾成熟市场美国的发展历程，MRO行业景气度与制造业发展高度相关。21世纪初美国制造业呈现“空心化”态势，在此背景下，Grainger、Fastenal企业营收增速处于低位；2008Fastenal企业2GrrFsteal企业营收随制造业增加值稳步提升；2020GraingerFastenalMRO企业的营收情况与制造业基本面具有高度相关性。图表22：美国制造业增加值和MRO企业营收同比增速具有较高相关性(yoy%) 美国制造业增加值同比 Grainger同比Fastenal同比2520151050(5)(10)(15)(20)1997 2000 2003 2006 2009 2012 2015 2018 2021 2024注：制造业业增加值是制造业对GDP的贡献值，等于其总产出减去中间投入。美国经济分析局，MRO据咸亨国际招股书，MRO市场容量4%-7%MROMRO市场容量。据，20242.95万亿美元，对应该假设维度下MRO市场容量为约1623亿美元。以此为基础进行测算，可得到Fastenal和Grr公司的历史营业收入占MRO市场总量的比例（市占率：3年Grgr营收2.4%、Fastenal0.1%；20033.1%、0.7%，此阶段MRO市场整体集中度仍处于较低水平。2003年之后，伴随互联网的普及与企业数字MROGrainger市占率升5.9%Fastenal20234.5%MRO行业龙头市占（1993（202330年时间。若考虑两家公司均有少量收入来自于非美国地区，则实际市占率或略低于该数值（我们估计在高单位数水平。而中国具备电商业态与数字化发展的后发优势，我们判断未来国内MRO市场有望逐步进入规模化整合期，其整合速度或有望快于美国市场。图表23：Grainger和Fastenal营收占MRO市场容量比重(%)Grainger占比Grainger占比Fastenal占比10864201993

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2023各公司公告，MRO龙头采用外延并购和内部深耕的扩张策略，外部通过整合并购扩张市场和产品品类，内部挖掘高价值客户口袋深度。GraingerAcklandsLimited（1996年、FaboryGroup（2011年、AnFreixo（2012年）分别进mrlpl（9年acergySolutions（2009年、SafetyCertified（2010年）等企业扩充工业安全用品、汽车行业MROGrainger2024年年报，Grainger以核心业High-touchSolution80%。FastenalFastenal将销售、服务人员及库存直接部署到核心客户的工厂或办公室内部，提供专属、集成的供Fastenal20245万美元的头部客Onsite10,000美元每月的客户20176,900202412,9002017年的不到2.9万美元增长到2024年的超过3.8万美元。下游需求端产业结构的分散化特征，有助于中游MRO渠道商议价能力的提升。据华顿经济研究院发布的2025年版世界五百强企业名单，中国上榜企业141家，其中制造业企业5019165家。据中国国家统计局发布的规上工业企业利润总额和美联储发布的制造业企业利润总额（4年，我们以利润指标计算中美CR50CR20CR1025.25%17.18%、63.30%46.18%35.87%MRO价能力，其盈利能力有望实现一定优化。图表24：中美制造业利润集中度情况（2024年）(%)中国美国中国美国6050403020100CR50

CR20

CR10中国上市公司百强论坛，华东理工大学民营经济研究院，华顿经济研究院，国家统计局，美联储MROGrainger毛利率达到39.4%，Fastenal45.1%MRO企业毛利率则相对较低：2024年，京东工16.2%17.2%MRO企业毛利率差异的原因或在于：MRO我国是全球唯一拥有联合国产业分类中全部工业门类的国家。据公司招股书，我国第二产业60098.0%80万家工业企业。MROMRO我们认为，伴随行业整合，龙头企业市占率有望保持提升态势，未来行业整体毛利率具备上行空间。据美国人口普查局和国家统计局，2024（税后）5.4%MRO商品的提价空间。从MRO的效率提升与综合成本管控，对产品直接采购价格敏感度相对较低。而国内市场无论是中大型企业还是小微型企业，均注重产品和服务的性价比。MROGrainger为例，天（2024年，按先进先出和先进后出分别计算。该模式下备货环节资金占用成本较高，叠加本土人力成本显著高于国内，企业需要维持较高毛MRO周转天数在13-18（2022-2024年震坤行库存周转天数在26-35（2022-2024年Grainger中国 美国图表25：中美MRO企业经营环境对比中国 美国市场结构中国MRO采购服务市场前十大公司合计占约1.5%市场份额（2024年）。美国MRO采购服务市场前十大公司合计占约35%-40%市场份额（2024年）。客户需求中国客户无论是大型客户还是中小型企业，均注重产品和服务的高性价比。尤其是小微企业，京东工品汇针对小微企业提供“稳定低价、现货保供”。大中型企业通常具备复杂的采购流程与运营体系，普遍重视产品与服务的深度，且聚焦于降低整体采购成本。中小微企业的采购流程与运营需求相对简单直接，更关注价格透明度与采购流程的便捷性。费用与成本过供应商直发完成，2022-202417.913.814.82022-2024GMV的库存周转天数分别为34.1天、26.7天、28.6天。Grainger的产品采购源自5,0002024Grainger79.3-114天。107987元/2548小时，则时薪为人民币42.38元，折合约为6.05美元/小时。据美国劳工统计局，截至2025年12月，美国城镇制造业平均薪资为29.51美元/小时。Grainger约85%的员工位于北美，因此需要更高的毛利率覆盖费用。京东工业公司招股书，Grainger24年年报，京东工业官网，震坤行24年年报，国家统计局，美国劳动统计局行业政策：国家到地方层面形成协同支持体系，助力工业品电商平台发展B2BB2B平台深化垂直产业服务。图表26：工业数字化政策政策名称发布时间发布方主要内容《加快数智供应链发展专项行动计划》2025/3/24商务部、国家发改委等8部门5大领域，推动供应链数字化、智能化、可视化改造；培育数智供应链领军企业B2B台深化垂直产业服务，降低全社会物流成本。《制造业企业数字化转型实施指南》2024/12/17工信部、国资委、中华全国工商业联合会明确制造业企业数字化转型路径，围绕研发设计、生产制造、供应链管理等六大核心场景，明确数字化改造方向；鼓励龙头企业搭建行业级工业互联网平台开放数据、共享工具，推动订单协同、研发协同、供应链协同，提升产业集群的数字化协同能力与供应链韧性。《“十四五”数字经济发展规划》2021/12/12国务院建设100个具有行业影响力的工业互联网平台；到2025年产业互联网普及率达60%；实施中小企业数字化赋能专项行动；推动B2B电商平台与工业互联网融合，促进产业链供应链数字化协同；培育数字产业集群，支持产业数字化转型。《“十四五”电子商务发展规划》2021/10/9商务部、中央网信办、国家发改委2025100B2B促进工业品电商平台创新发展，鼓励工业电子商务平台向数字供应链综合服务平台转型，提供线上线下一站式服务，解决采购、营销、配送、客户服务等业务痛点。《关于加快推动区块链技术应用和产业发展的指导意见》2021/5/27工信部20253~53~5个B2B用，提升交易透明度与安全性；支持产业数字化转型中的区块链技术创新商务部，国务院善现代商贸流通体系推动批发零售业高质量发展的行动计划》鼓励工业品批发企业构建数（2024-2026年》提出，要推动工业品电商平台创新服务模式。地方层面则聚焦细分领域培育龙头企业，提供独立站建设、示范平台认定等资金扶持，并对跨境平台提供通关便利、税收优惠等政策，推动平台与制造业深度融合及跨境业务拓展。图表27：工业品电商扶持政策及地方细则政策名称发布时间发布方主要内容《数字商务三年行动计划（2024-2026年）》2024/4/26商务部B2B国际供应链平台；推动工业品电商平台创新服务模式，提升产业链协同效率电商发展，优化通关便利化措施。《关于完善现代商贸流通体系推动批发零售业高质量发展的行动计划》2024/11/28商务部等9部门B2B电商平台和供应链服务；推动大宗商品交易平台优业供应链协同，提升全链路效率。《上海市推动工业品跨境电商高质量发展行动方案（2025-2027年）》2025/4/1上海市经信委2027MRO5家81000亿元，海外业务收入取得明显突破。对符合条件的独立站最高奖励100万元；推动工业品电商平台与跨境贸易综合服务平台对接；培育跨境B2B电商龙头企业，提升国际竞争力。《深圳市关于推动电子商务加快发展的若干措施》2025/1/14深圳市政府支持制造业企业发展B2B电商，鼓励自建平台或入驻第三方平台；对符合条件的企业给予资金支持，推动产业带数字化转型；优化跨境B2B电商监管，提供通关便利与税收优惠；支持电商平台与制造业深度融合，促进产业数字化升级。《广州开发区（黄埔区）深化生产性服务业与先进制造业“两业融合”加快培育新质生产力若干举措的通知》2025/6/9广州市政府省级服务型制造示范平台（企业）的，分别给予30万元、20万元一次性扶持。中国政府网，工信部，上海市经信委，深圳市政府网，广州市政府网金税四期引导全电发票普及和银税数据共享，推动数字化采销优势进一步凸显。“金税工程·四期”是国家税务总局推进的最新一轮税收管理信息化系统升级，相比金税三期，其2024月起，全电发票已在全国范围推广，逐步替代传统纸质发票。金税四期另一重要特征是税务我们认为，企业采购与销售合规要求日趋严格，数字化采购在效率、透明与合规方面的优势更加突出。2018山西等多个省份及部分地市国资委陆续出台国有企业阳光采购相关规定，推动采购透明化与数字化。2020月，国务院国资委牵头设立中资阳光采购平台，进一步统一和规范2024MRO20251018410.5%202510234.210%48.9%92.2%。中国MO（）外资MO企业，如Grr中国。（2）垂直领域经销商转型多品类电商平台，典型企业包括震坤行、西域、嘉立创、鑫方盛、得力集团。该类企业普遍起源于单一品类经销赛道，例如鑫方盛以五金建材批发为起点，得力集团从办公集采业务切入，后MRO（3）B2CB2B，如京东工业、1688B2CSKU传统工业集团孵化平台BOM采购，在垂直产业链资源整合、工业品应用场景理解等方面具备独特优势。图表28：国内主要MRO企业情况企业名称 十毛利率 市场份额 SKU数量 业务覆盖 商业模式 商业模式特亿元） （%） （%） （百万） （主要） （主要）京东工业28.8MRO采购✓、BOM采购✓自营+平台以“太璞”数实结合的全链路数智化工业供应链解决方案为核心，采用轻资产运营模式打造连接买卖双方的数字化MROBOM全品类工业品供应及采购咨询、履约优化等数智化服务震坤行10.517.241.517MRO采购✓、BOM采购✓自营+平台采用“自营+平台”模式，以MRO采购与履约服务为主，提供数智化及履约解决方案西域6.5未披露0.912MRO采购✓、BOM采购×自营+平台聚焦MRO产品销售及相关技术服务，自建物流中心（如浙江），服务大量国企客户中电港3.33.020.555MRO采购×、BOM采购✓自营+平台主打电子元器件分销及产品设计服务，供应链资源积累超30年嘉立创3.228.790.5<1.0MRO采购✓、BOM采购✓自营+平台提供供应链保障、技术支持和综合解决方案，从而实现降本增效。核心是通过整合与配置资源，确保供应链稳定并创造技术增值。鑫方盛3未披露0.110MRO采购✓、BOM采购×自营+平台+电商+字化平台，为客户提供全品类的工业品供应链解决方案。MRO务，其服务中心、仓储中心及物流中心遍布中国各地。得力集团3未披露0.1<10.0MRO采购✓、BOM采购×自营+平台为领先的多元化工作和学习环境解决方案提供商，产品线涵盖24个主要类别，包括办公和学生文具、办公设备和办公耗材。该公司主要向多家国有企业和中央企业供应MRO产品。注：以上GMV等数据均为2024年数据；，京东工业招股书，灼识咨询，中电港24年年报，嘉立创招股说明书，鑫方盛官网，得力集团官网，西域官网BMRO产品采购赛道中或具有一定价格竞争力。B端用户可接触到的各平台界面，抽样选取了震坤行工邦邦平台、京（五金城&工品汇1688APP（12MRO（93.13元（96.96元107.65%（时间：6年1月4日，较其核心竞对震坤行工邦邦具有一定价格优势。而8主要为撮合作用且为用户提供的服务相对基础，价格可比性或相对较低。长期来看，我们认SKU的丰富度与价格优势将是渠道商中强者恒强的重要支撑。图表29：震坤行工邦邦、京东工业、1688抽样价格对比一级品类 品名规格震坤行工邦邦京东工业1688机械类 哈尔滨轴承单列深沟球轴承胶盖6004-2RZ4.393.623.80电气类 施耐德电气小型断路器IC65N2PC10A43.9046.5246.52得力6寸沾塑柄活动扳手11.5015.8611.50得力25合一螺丝刀套装工具类世达数显式游标卡尺915110-150mm17.00269.0014.50201.75深达威测距仪SW-100G283.00339.00260.003M9502+防尘口罩50只装78.0087.1277.00代尔塔ABS安全帽102018安全类英科医疗K85一次性丁腈防护手套100只41.6015.8037.0515.003M护目镜1623AF32.0035.0026.00菲尼克斯传感器/执行器端子PTIO设备类欧姆龙数字温控器e5ccrx2asm-80012.06235.0011.67268.00平均价格（元）96.9693.1381.07工邦邦价格/京东价格算数平均 107.65%202612418APP核心竞争力：数字化能力构筑差异化优势，集团协同效应明显京东工业拥有以“太璞”为核心的端到端数字化工业供应链能力、稳固的行业领先地位，以及较为清晰的全球化拓展路径。公司通过对产品、采购、履约与运营环节的系统性数字化改造，已构建了一体化的工业供应链解决方案，在提升客户采购效率与管理透明度的同时，实现了对上下游资源的高效协同。在国内市场，公司依托广泛的SKU覆盖、持续增长的关键客户基础及完善的供应商网络，已建立较强的先发优势。从中长期看，公司在巩固本土优势的基础上，积极推进出海战略，通过支持重点客户向东南亚等地区拓展业务，伴随客户共同进入海外市场，并逐步探索本地化供应链建设，有望为未来增长打开增量空间。太璞：数字化工业供应链整体解决方案与数字基础设施太璞融合数字化与产品能力，通过自上而下的模式助力客户实现自身工业供应链的转型，提升采购效率。我们认为，太璞并非单一解决方案，而是整合了公司现有资源的综合性方——以及运营服务与增值服务。京东工业通过产品销售及技术与其他服务的提供，实现太璞数字化工业供应链整体解决方案的商业化变现。图表30：太璞：数实结合的全链路数智化工业供应链解决方案公司招股书采购、履约及运营环节进行数智化改造，重塑了工业供应链，为供应链上的每一位参与者带来了可量化的成本降低与较为显著的效率提升。通过对工业产品信息进行数字化与标准化处理，京东工业实现了与日益庞大的供应商群体的协同，既能更好地满足客户需求，也能更高效地整合供应商的库存数据。借助全面的数字化采购服务套件，京东工业为客户提供一站式采购管理服务。随后，公司通过部署先进算法制定最优履约方案。此外，京东工业还提供种类丰富的闭环数字化服务，帮助客户强化供应链管理与内部控制。图表31：京东工业闭环数智化服务公司招股书（技术基础设施搭建方面的专有技术，开展服务的研发与升级工作。依托高质量的工业数据JoyIndustrial模型通过人工智能技术重塑了京东工业的数字化与智能化能力，进而推动效率提升。图表32：京东工业的采购数智化公司招股书京东工业的数字基础设施是“太璞”解决方案的基础。该公司自主研发的一系列数字系统（包括Mrcr工鼎（Gdg“灵犀（x“”等的核心支柱。这些系统能够帮助京东工业高效、智能地为客户寻源并履约各类工业产品，为客户提供更优质的采购体验。图表33：京东工业的履约数智化公司招股书太璞数实一体供应链解决方案下的墨卡托Mercator标准商品库为企业实现MRO编码与标MROMROMercator。它通过运用人工智能深度学习技术，分析标准的产品分类信息及各项属性数据，建立一套统一、标准化的商品参数和规格定义，Mercator为企业搭建一个完善标准化的工业品数据库，系统性地提高采购效率。从服务流程上看，太璞从客户的顶层战略规划入手，帮助客户重构其采购与供应链管理体系。太璞团队首先深入客户内部，诊断其供应链痛点，再制定综合的数字化转型计划，帮WMS等内部管理系统，实现信息流、商流、15个，70%。太璞能将京东工业商品供应链中数以万计的商品资源与工业企业需求进行匹配，一站式满足企业的多场景采购需求池管理系统，它能够导入、记录并管理产品池中的产品信息及价格数据。当需求被墨卡托标准化后，工鼎能在其庞大的商品池中进行快速搜索和精准匹配。对于工鼎数智化工业品商品池内未覆盖的商品，反向商品寻源系统“灵犀”可以进行寻源，并向采购生态系统内的制造商、分销商及代理商，发送载有所需商品详细特点及应用场景的采购请求。灵犀能从而一站式满足企业的多场景、多样化的采购需求。图表34：太璞多行业和多企业合作应用案例企业 行业 痛点 太璞应用 成效徐工机械机械制造MROMROMRO物料的编码与标准化管理MRO细分品类的供应链优化中已见成效，采购成本实现一定幅度下降，采购周期亦从原有的二十余天压缩3-5天。170余家供MRO3-517018家，供应商管理效率得到提升。水井坊酒水制造力。MRO物料的编码与标准化管理采购与供应链管理体系的重构基于历史数据的库存模型搭建采购整体效率明显得到提升。依托与品牌方的直连模式所带来的正品保障与服务体验优化，水井坊的隐性交易成本有所降低。目前井坊内部已初步搭建起一套标准化的数智化采购体系，并正在与京东工业推动建立一套白酒行业的供应链数据标准。中国中车轨道交通搬运至库房，费时费力。MRO物料的编码与标准化管理采购与供应链管理体系的重构定制化的企配中心MRO10%SKU56%1570%以上，采购风险有所降低，企业整体供应商资源,为其量身部署了企配中心等基础设施,保障交付体验。观察者网，中共江苏省委新闻网，水井坊官网，中国日报，京东工业官网公司丰富的工业供应链专业能力有望助力客户群体拓展自成立以来，京东工业已积累了大量供应链专业知识。公司依托京东集团在庞大网络中积20直领域及供应商的专业能力，以跟上工业供应链不断发展的步伐。京东工业在众多产品品2024工业供应链技术与服务市场的库存保有单位（SKU）1H25SKU万个。20241H25121.1与各行业领军企业保持密切合作，由此积累了全面的垂直领域专业能力。这些能力可实现模块化应用，高效服务于同行业其他客户，同时也能助力公司快速切入新的垂直领域。据公司招股书，2024年京东工业在中国供应链技术与服务市场的供应商覆盖范围同样最广。1H251215.8这一供应商网络为京东工业带来了涵盖产品信息、定价、质量控制、库存可用性、生产透SKU组合及广泛的供应商群体。依托丰富的工业供应链专业能力，京东工业通过精准营销策略拓展了客户群体，整体员工2500——公司招股书引用灼识咨2024BGMV20222024。图表35：京东工业：重点企业客户交易留存率(%)重点企业客户交易留存率160重点企业客户交易留存率1401201008060402002022

2023

2024公司招股书我们预计京东工业将持续通过对其核心数字化系统进行投入以强化其供应链竞争优势。公司或将向“太璞”核心系统投入更多资金，拓展供需两端的数字化服务组合，并在更广泛的应用场景中提升效率。与此同时，京东工业将深化端到端的专业能力，扩大库存保有单在我们看来，京东工业若能聚焦整体解决方案的价值推广，而非单纯依赖产品销售，则有望扩大客户群体并提升客户消费份额。据公司招股书，针对重点客户，公司将从顶层设计入手，随后优化电子采购、电子商务、供应商关系管理及招标工具，以提高服务精准度并公司将瞄准具有迫切数字化需求的新大型客户；对于中小企业，则将持续丰富产品选择、优化“采购-交付”全流程，以吸引更多客户流量。我们认为，这些举措将助力京东工业继续扩大客户规模并提升市场份额。图表36：京东工业：重点企业专属数字化采购系统公司招股书京东工业与京东集团在客户来源、金融和物流等方面有望持续形成协同效应京东工业持续受益于京东集团累积的企业客户资源。京东旗下拥有京东企业购和京东政企业务两个企业采购平台。京东企业购主要为中小微型企业提供标准化采购服务，据京东企700万家在册企业会员用户；京东政企业务在2014800万家政企客户，390%50095%的中国民500强企业。我们认为，这一优质客户资源储备，为京东工业提供了天然的高价值客户流量池。京东工业业务充分依托并深度协同京东集团的线上销售与市场推广所提供的全方位支持。例如客户可与京东集团签订单一采购框架合同，后续通过京东运营的非公开采购平台，或与京东系统联通的自有采购系统下达订单；若采购订单包含工业品，相关业务由京东工业独立负责履行，京东集团仅承担代理人角色，不参与工业品采购的其他环节。订单付款通过京东集团支付系统完成，全流程实现闭环。成本优势层面，京东集团为京东工业提供上述代理及渠道支持时，不收取任何代理费。结算机制上，归属京东工业的业务款项由京东2年至期间，京东工业从京东集团平台获得的收入（包括服务收入和京东五金城收入）分别为67/75/81/3747.1%/43.4%/39.7%/36.1%。我们认为，京东集团有望持续为京东工业贡献可观且稳定的收入，并为公司整体运营的稳步推进提供了一定流量保障。京东工业利用京东数科的保理服务快速收回应收账款，保持现金流充裕。京东工业将其向重点企业客户销售工业品所产生的贸易应收账款出售给京东科技，以实现提前回款、加速资金周转，并将回收的资本用于其他业务扩张。京东科技在购买应收账款后，承担对应客户的信用风险。据公司招股书，20221H25期间，京东工业向京东科技出售的应收账2.4/2.9/10.1/8.41.1/1.4/1.9/0.9亿元，从而有助于京东工业现金流保持相对健康状态。京东工业使用集团旗下京东物流获取稳定的履约物流支撑。据公司招股书，京东工业是京东物流的重要客户，双方基于市场化原则，在仓储和运输两大核心环节进行深度协同，共同构建高效、可扩展的履约网络。服务费基于市场化原则协商确定，京东工业每年会从独立第三方获取可比报价，以确保条款公允。据公司招股书，20221H25期间，京东工业就京东集团及其关联方提供的供应链解决方案及物流服务所支付的费用分别为2.8/3.7/5.2/4.22.4/2.5/3.1/5.0%；据公司招股书，公司预计2025-2027年三个年度内，这一比例将会逐渐上升，主要原因在于为重点企业客户提供的京东集团（包括京东物流）的物流服务渗透率预计会有所提高，我们认为其与京东物流的协同效应有望持续体现。图表37：京东工业与京东集团的协同作用协同方提供支持定价模式历史往来金额（人民币亿元）具体描述2022202320241H25京东物流仓储运营及保管服务、境内外运输与配送服务、售后及维修服务、货到付款服务市场化市场价格对比。2.83.6515.2294.182公司不仅采购京东物流的快递运输服务，同时租用其大型中心仓场地，并引入其供应链一体化解决方案的配套设施。京东数科保理服务市场化市场价格对比。1.0521.3881.930.903京东科技向京东工业购买其因向重点企业客户京东集团技术支持、流量扶持市场化京东集团向本集团收取的固定费率不3.0%；针对通过京东集团非公开平台产生的已履约工业品及服务订单金额，对应的固定费率不超过1.5%。3.8574.4514.8562.391京东集团通过其线上平台（包括京东商城官网及移动应用程序等）为京东工业提供技术支持及流量赋能服务，服务范围涵盖面向重点客户的专属非公开平台。客户基础未收取费用----大型重点企业客户基于其业务属性与内部标准一体化的框架采购合同，而非针对工业品单一品类单独签约。与京东集团签订采购合同的重点企业客户和中小企业可以根据实际情况，在非公开平台，或是在与京东集团及京东工业系统相连的自有采购平台上下达工业品采购订单，这些订单由京东工业执行。公司招股书京东工业顺应企业出海浪潮，服务企业海外供应链需求近年来中国制造业对外直接投资流量呈现持续增长的态势，占中国直接对外投资流量比重MRO供应链服务商出海提供市场机会。据商务部，2024年中国制造业直接37519.5%37%202510月统计，2010555家上市公司在海外建厂，其中工业企业占比28%。据霞光社，中国供应链出海正从“产品出海”向“产业出海”转型，链主企业带动上下游协同出海，形成区域供应链中心。我们认为，这反映了中国制造业企业加速在海MRO涉及到关务、税务、资质等要求，复杂度较高，进一步抬高了企业成本。我们认为，制造业供应链出海的趋势以及企业跨境产能布局所催生的需求，为京东工业的全球化业务拓展提供了市场机遇。图表38：中国制造业直接对外投资流量（美元亿元） (%)制造业直接对外投资流量占中国直接对外投资流量比重（右轴）制造业直接对外投资流量占中国直接对外投资流量比重（右轴）35020300250 15200150 101005500 02018 2019 2020 2021 2022 2023 2024商务部MRO商品环节，京东工业能够提供全链路的商品数字化管理服务，帮助品牌更合理地设置类目归类、更便捷地完成价格管控和更高效地进行库存管理。在采购环节，京东工业提出“两盘货”的解决方案：从中国出口的核心工业品以自营为主，全力掌控货源和采购成本，同时积极拓展与当地龙头品牌或工厂的合作。履约方面，京东工业优先选择京东物流的海外LatePost2025121440%，有大量跨境48字化采购平台，在有效解决语种、币种、税率及法律法规兼容性问题。智能关务智能体依JoyIndustrial5-724小时内。京东工业针对出海业务制定了清晰的“三步走”战略规划，目前其整体发展进度处于第一阶段。短期内，公司依托在中国市场的稳固客户关系，为重点企业客户拓展海外新兴市场提供伴随式支持。从中期来看，公司计划对接当地重点企业客户并直连海外本土工厂，构建本地化的海外供应链。从长期来看，公司计划在海外主要经济体实现规模化运营，覆盖当地的重点企业客户与中小企业客户，推动海外供应链的全球化布局。据中国企业家杂志2025128国，且海外业务在持续增长。京东工业已与宁德时代、长安汽车、东风汽车、格林美等企业开展合作，以MROBRSupply流服务商安骏物流合作，提升本地供应链和履约服务。据公司官网，公司在全球范围内已7个中心仓前置仓，87个国家可提供仓配一体化供应链服务。图表39：京东工业国际业务合作企业合作方国家/地区合作性质合作内容格林美印尼以全球化供应链助力伙伴出海2025430%18%。宁德时代全球京东工业将“太璞”数实一体化解决方案成功输出至海外工厂，覆盖企业出海建设期、试产期、量产期全周期需求。长安汽车东风汽车BRSupply巴西本地MRO商品供应双方将共同推进巴西工业供应链的数智化转型，通过系统对接协同开发市场。合作不仅面向在巴西的中资企业提供办公物资保障，还将京东工业的跨境工业品服务延伸至更多本地企业。安骏物流巴西第三方物流服务采购由于京东物流尚未覆盖巴西地区，京东工业采用第三方安骏物流在巴西建立的仓配体系，提升本地履约服务的质量与效率。公司招股书，中国证券网，中国工业新闻网，环球网，中国产业经济信息网，网经社图表40：京东工业全球履约网络京东工业官网盈利预测与估值核心假设1）GMV：京东工业商品交易总额（GMV）可拆分为三部分：来自重点企业客户的GMV、来自中小企GMVGMV；1H25GMV146亿元，同比+16.8%,2025-2027年总GMV333/402/488其中来自重点企业客户的GMV预计分别为164/203/250亿元，同比分别增长25.1%/24.0%/23.0%；我们认为行业角度上，客户所在行业的自身增长和随着企业采购透（ARPU增长，最终推动重点GMV实现增长；来自中小企业客户的GMV113/142/17621.4%/25.4%/24.4%；GMV动工具、基础材料、安防产品等品类的持续发力有望带动中小企业客户的数量增长，而客GMV增长。GMV57/57/62-11.5%/+1.4%/+7.2%2H242026-2027年整体表现或相对平稳，我们预计重点企业客户和中小企业将为主要增长动力。252023-2024AI（JoyIndustrial大模型2025年得到初步2026-2027年的加速增长提供了基础。收入：GMV2024GMV2025-2027年三方GMVGMVGMV86-88%左右，差额主因增值税和收入确收时点差异；2024年产品收入占总收入的%5为%6.0%，1H256.5%。1H25102.5亿元，同比+18.9%，2025-202715.9%/21.0%/22.1%237/286/349亿2025-202715.7%/20.5%/21.7%222/267/325亿元，重点企业客户主要采用自营模式履约，有望对商品收入产生增长贡献；2025-202719.9%/28.0%/28.8%GMV的增长有望（GMV收取（主要向中小企业和其它客户的商品提供商家收取）增厚，而太璞解决方案或带来额外增量服务收入。毛利率：1H25公司毛利率为18.6%，我们预计京东工业毛利率在2025-2027年分别为18.2%/19.8%/21.1%，我们认为毛利率改善主因在公司在上游供应链中减少中间分销层级并推动采购需求向原厂和更高级别供应商集中以实现聚量采购，提升对上谈判议价力并改BOM品类等高毛利率业务发展实现毛利率的结构性改善。费用率：2024年公司运营费用率（以上四项费用加总）12.0%，1H2514.8%2025-202714.8%/14.3%/14.3%2024年有所上升主因海外BOM化主因前述新业务的投入规模的绝对值增速有望放缓，对整体费用率的拉抬效应将减弱，且现有成熟业务的费用增长有望在技术驱动和人效比提升带动下低于收入增长。净利润：1H254.5公司经调整归母净利润5.25.1%，差额主因股份支付费用。基于以上收入、成2025-202710.7亿/15.9亿/21.6亿元4.5%/5.6%/6.2%。图表41：京东工业收入拆分预测（人民币百万元）2022A2023A2024A2025E2026E2027EGMV22,30026,10028,80033,34140,22748,757同比17.0%10.3%15.8%20.7%21.2%1P/总GMV65.5%68.5%75.7%77.1%77.0%77.3%3P/总GMV34.5%31.5%24.3%22.9%23.0%22.7%归属于重点企业客户的GMV9,50011,60013,10016,38520,32124,987同比22.1%12.9%25.1%24.0%23.0%占总GMV比例42.6%44.4%45.5%49.1%50.5%51.2%归属于中小企业客户的GMV6,4008,3009,30011,29114,16217,613同比29.7%12.0%21.4%25.4%24.4%占总GMV比例28.7%31.8%32.3%33.9%35.2%36.1%归属于其它客户的GMV6,4006,2006,4005,6645,7436,157同比-3.1%3.2%-11.5%1.4%7.2%占总GMV比例28.7%23.8%22.2%17.0%14.3%12.6%总收入14,13517,33620,39823,65128,61634,948同比22.6%17.7%15.9%21.0%22.1%商品收入12,93516,12019,17022,17926,73232,522同比24.6%18.9%15.7%20.5%21.7%占总收入比例91.5%93.0%94.0%93.8%93.4%93.1%服务收入1,1991,2161,2281,4721,8842,427同比-1.4%1.0%19.9%28.0%28.8%占总收入比例8.5%7.0%6.0%6.2%6.6%6.9%交易平台644557410458555665同比-13.6%-26.4%11.7%21.3%19.7%占总收入比例5.0%3.5%2.1%2.1%2.1%2.0%广告及其它服务5556598181,0141,3291,762同比18.8%24.1%24.0%31.0%32.6%占总收入比例4.3%4.1%4.3%4.6%5.0%5.4%公司招股书 预图表42：京东工业收入及利润预测（人民币百万元）2022A2023A2024A2025E2026E2027E总收入14,13517,33