可选消费／必选消费行业动态点评：春节消费开门红出游及体验消费亮眼

正文目录TOC\o"1-1"\h\z\u零售消费：需求回暖，县域活跃，科技及情绪消费亮眼 3国内出行：出行人群或再创新高，重点省市及景区热度高涨 4跨境游：出入境双向高景气，政策拉动显著 5酒店：春节假日量价齐升 6离岛免税：封关后首个长假表现亮眼 6餐饮：聚餐品类表现较优，大众餐饮或受旅游带动 7风险提示 14零售消费：需求回暖，县域活跃，科技及情绪消费亮眼45年同期%0（-）2.56%。分地区看，多数省市消费较快增长，如湖北（%、广西（%、天津（%、南京（+17%）等。假期延长利好商圈客流，据商务部，假期前三天重点监测的步行街客流、营收分别+4.5%/4.8%，客单价稳中有增，反映消费情绪修复，我们认为一方面来自于中高端消费需求的修复；另一方面来自于下沉市场更加活跃的消费表现，主因冷链物流、仓储体系等零售基建完善，以及茶饮、文旅、零食/冻品等垂类连锁为下沉市场提供了更多质优630%，得益于礼盒产品扩容等，零食量贩春节同店提升明显。分品类看，科技及情绪价值消费表现亮眼。1）科技消费：26年以旧换新政策扩围智能眼镜等新品，科技及情绪消费成为新年货潮流。商务大数据显示，假期前三天，重点平台智19.7%2.548.6%。天猫AI726年AI眼镜等多种智能产品走向普及的元年；2）45%的受访者认为情绪价值型年货有助于在假期中获得放松与愉悦，选择潮玩盲盒、好运开运产品作为年货23.3%。图表1：春节假期期间部分省市消费数据概览2026年春节 2025年春节 2024年春节 2023年春节 2022年春节地区统计样本销售增速统计样本销售增速统计样本销售增速统计样本销售增速统计样本销售增速全国和餐饮企业和餐饮企业10.8%8.6%前四日重点零售和餐饮企业5.4%全国重点零售和餐饮企业8.5%全国消费行业销售收入12.2%一线及新一线天津首日473家商贸32.5%首日473家商贸67.5%前四日473家商贸流通企业7.6%224家商贸流通企业销售额21.2%10.6%(较2019)南京前三日全市商贸企业两江新区社零总

17.2%前四日重点监测

13.2% 重点监测的156家商贸企业江北区45家重点

7.8% 130企业春节期间主要

3.8% 重点监测的149

9.3%重庆 额 12.5%

监测样本企业

13.0%

监测商贸企业 9.3%成都全市重点监测的11个商圈

4.1%省份广西前三日169家零售餐饮企业15.2%前三日152家零售餐饮企业14.4%前四日155家零售餐饮重点企业4.5%5.0%(较2019)消费相关行业销售收入23.9%135家重点商贸流通监测企业8.8%湖北前七日零售行业和餐饮行业

11.6%前四日零售行业和餐饮行业

4.5% 零售餐饮行业 27.6%云南前三日零售行业14.5%6.6%(云南前三日零售行业14.5%

153本企业

3.2% 大中城市37售类样本企业

6.6%海南前四日全域离岛免税销售额河北多业态融合消费各省市商务部

15.8%38.6%图表2：春节假期部分平台及商圈消费数据线上平台及连锁零售来源时间段消费趋势淘宝&天猫年货节期间150%，宠物新衣消费同比增长115.6%京东七鲜 春节期间 京东七鲜线上订单量同增102%，线下客流高增。节日礼盒销量同增近600%，自有品牌销量同增510%美团大众点评 春节假期前四日春节假期前四天，“必吃榜”整体流量同增其中异地流量涨幅近50%，“必吃榜”上榜商户订单量同增抖音 2月日（春节期间）

团圆饭套餐订单量增长216%，“非遗+市集”团购 达764%， 销售额增长66%，春节期间坚持营业的“春节不打烊”商家数量同比增长33%，相应商家销售额同比增长了飞猪春节假期前三日出行或入住的旅游服务预订量同比大幅增长，其中酒店间夜量同比增长超80%，门票张数同比增长54%。线下商圈商圈/商铺时间段销售额及客流量商务部重点监测步行街春节假期前三日商务部重点监测的78个步行街（商圈）客流量、营业额分别同增4.5%、4.8%青岛十大重点监测商贸企业春节假期前四日十大重点监测商贸企业（集团）累计实现销售额2.1亿元，同增9.9%广西重点监测步行街、商圈春节假期前三日全区30个重点监测步行街、商圈客流量、销售额同增35%、19%深圳华强北商业区 春节假期期间 截至2月22日，春节期间华强北全域营收同增华强北周边酒店预订量同增35%，平均入住率达80%，同比提升28个百分点，外籍人士入住率翻倍淘宝，京东，美团，抖音，飞猪，广西台新闻910，消费日报财经，深圳发布，中国证券报，各省市商务部国内出行：出行人群或再创新高，重点省市及景区热度高涨202694095亿人次创历史新高/yoy+5.3%。据交运部数据，初三-初五（2.19-2.21）全社会跨区域人员流动量连3.1亿/yoy+6.6%，假期后半段水路同比表现更优。图表3：2026年春节假期跨区域人员流量及同比 图表4：2026年春节各出行方式跨区域员流动量同比次）跨区域人员流动量次）跨区域人员流动量同比（右轴）合计同比（右轴）0

45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%-5%2026/2/22-10%2026/2/22

90%合计同比（右轴）公路同比民航同比合计同比（右轴）公路同比民航同比铁路同比水路同比70%60%50%40%30%20%10%0%2026/2/152026/2/162026/2/172026/2/182026/2/192026/2/202026/2/212026/2/22-10%2026/2/152026/2/162026/2/172026/2/182026/2/192026/2/202026/2/212026/2/222026/2/152026/2/162026/2/172026/2/182026/2/192026/2/202026/2/21交通运输部 交通运输部2026/2/152026/2/162026/2/172026/2/182026/2/192026/2/202026/2/21重点省市热度高涨。1256万人次/yoy+5.32%，全市宾馆上海发布217万/yoy+2.7%37.6亿元/yoy+3.9%（北京市文旅局IP，春节假期期间主打传统特色“年味儿游”的前十大热门目的地依次为：汕头、福州、北京、赣州、苏州、九江、上海、泉州、德宏、开封（同程。图表5：重点省市2026年春节假期表现省市 2026年春节假期表现北京市 2月17（大年初一全市接待游客总量达到217万人次同比增长2.7%；实现旅游总花费37.6亿元，同比增长3.9%。2月15日至18日，省内4A级及以上景区接待游客1071.1万人次广东省上海市 春节假期前五天上海共接待游客超1256万人次同比增长5.32%2月15日至18日，省内4A级及以上景区接待游客1071.1万人次广东省湖南省 2.16-2.22全省监测到的交易额累计同比+35.3%四川省 假期前八日全省纳入统计的873家A级景区累计接待游客5654.11万人次门票收入48011.90万元；日均接待游客/日均门票收入同比分别+11.2%/-2.4%浙江杭州 2.16-2.22（除夕至大年初六）合计接待约1622万人次/yoy+44%。江苏南京 春节假期前3天南京接待游客422.2万人次，同比增长13.3%；文旅消费31亿元同比增长71.2%。各省市文旅局自然景区高景气，部分核心景区承载力趋近饱和。九华山初一至初六进山客流量同比2.21（九华山风景区管委会8日九寨沟日均接待人次同比.%3门票预定数量已达景区（九寨沟景区官方网站2.192.20祥源齐云山度假区均公告启动限流措施（各景区公众号。图表6：重点景区2026年春节假期表现景区 2026年春节表现14148日（2.15-2.22）581场/同比+5.1%65场/同比-6.6%。重资产场次预计合计511场/同比+11.8%，日均演出57场/同比-0.6%宋城演艺九寨沟 春节假日前8（2.15-2.22），九寨沟景区累计接待游客接近16万人次，2.18日起连续5日达到最大日承载据微峨眉公众号，截至大年初一，峨眉山景区已累计接待游客9.3万余人次黄山泰山冰雪大世界武夷山峨眉山据微峨眉公众号，截至大年初一，峨眉山景区已累计接待游客9.3万余人次黄山泰山冰雪大世界武夷山峨眉山据武夷山文旅视频号，武夷山风景名胜区位列附件春节假期前6日接待游客人数景区首位2.15/2.16/2.17/2.182.15/2.16/2.17/2.18接待游客量同比分别+1.96%/+2.85%/+1.78%/+1.01%（同比口径为农历同日）2.16-2.17泰山景区接待进山游客3.9万人次，同比增长25.1%。泰山索道共接待游客3.5万人次，同比增长假期累计接待22.1假期累计接待22.1万人次/接待游客总数同比+10.5%九华山 据九华山风景区管委会，初一至初六进山客流量同比+24.5%宋城演艺官方微信公众号，九寨沟景区官方网站，微峨眉公众号，武夷山文旅视频号，泰山晚报，中国黄山微信公众号，哈尔滨日报，九华山管委会跨境游：出入境双向高景气，政策拉动显著据国家移民管理局预测，2026年春节全国口岸日均出入境人20525年末中秋国庆假期日均出入境人次同比%。粤港陆路口岸客流较集中，横琴口岸春节日均客流约0万人次/同比%，假期前五天出入境人员超7万人次同比.3%（珠海边检；深圳西九龙站大14.662018年开通以来单日新高（深圳边检总站。港澳游8万同比.0%1万同比%（香港入境事务处及澳门旅游局入境免签及封关相关政策显著拉动入境人次表现。上海边检机关假期前七日（2.15-2.21）6.252%（上海边检1.6比+51.8%（北京边检。海南封关后首个长假亦有亮眼跨境客流表现，据海口出入境边防7.930.88万人次，24.1%。图表7：23年以来节假日出入境人次及比 图表8：2026年春节假期港澳内地入境客及同比（万人次）全国出入境人次 同比（右轴）23年五一23年中秋、国庆24年春节24年五一24年国庆23年五一23年中秋、国庆24年春节24年五一24年国庆25年春节25年五一25年端午25年中秋、国庆

（万人）香港入境内地旅客（万人）澳门内地入境旅客（万人）万人）香港入境内地旅客（万人）澳门内地入境旅客（万人） 访港同比（右轴）访澳同比（右轴）35%30% 2025%20% 1515%10% 105%26年春节（预测）0% 26年春节（预测）

20%15%10%5%2026/2/152026/2/162026/2/172026/2/182026/2/192026/2/202026/2/210 0%2026/2/152026/2/162026/2/172026/2/182026/2/192026/2/202026/2/21注：26年春节采用国家移民管理局预测数据国家移民管理局

香港入境事务处，澳门特别行政区政府旅游局酒店：春节假日量价齐升受益于春节长假旺盛返乡及休闲游需求，国内酒店大盘春节期间表现强劲。26W8（对应2026.2.16-2026.2.22，农历腊月廿九-正月初六）RP同比+23.0%/OCC同比+8.1pct/ADR同比%RP（W.27-2.RPADR171618日初二达酒店入住量高峰。图表9：26W8周度酒店RP、OCC、ADR同比表现注：同比口径为25W5，2025.1.27-2025.2.2，对应25年农历腊月廿八-正月初五酒店之家离岛免税：封关后首个长假表现亮眼假期前五日（-，海南全省离岛免税购物金额共计达8亿元，免税购物人数达17.719%/24.6%2.15-2.22海南离岛免税销2.5亿/1.4亿/2.7亿/3.5亿/3.5亿/3.5亿/3.4亿/3.3亿，26YTD（2.22日）日均1.8亿/251-2月日均+25.6%。渠道龙头表现出色，2.19大年初二中免三亚国际免税2亿；2.15-2.182.33亿/yoy+24.6%（秀英区商务局。图表10：海南离岛免税日均销售额3.53.03.11.82.0 2.03.53.03.11.82.0 2.02.82.52.0.6.72.62.82.52.01.51.00.50.02.22.12.12.2.6.61.81.91.70.8.0.1.2.3.4.2.21.21.31.31.51.41.51.61.11.31.01.11.11.01.21.01.11.11.01.01.51.20.50.90.40.9.70.80.90.90.8.7 7 .65 .60.9 0.90.7.70.70.60.7.4.5.5七八九中十十十一元二春三四五五六七八九国十十十一元二春三四五五六七八九国十十十元春一二三四五五六七八九中十十十元春一二三四五五六七八中九国十十春一二三四五五六七八中一春月月月秋月一二月旦月节月月月一月月月月庆月一二月旦月节月月月一月月月月庆月一二旦节月月月月月一月月月月秋月一二旦节月月月月月一月月月秋月庆一二节月月月月一月月月月秋月节国月月假假 假 月月假假 假期月月假假期期假 国月月假假假 假假月月假 假 国假庆 期期假期期期期期庆 期期期 期期 期期20202021202220232024庆期假前期五日2025 2026海口海关餐饮：聚餐品类表现较优，大众餐饮或受旅游带动202610.6%8.6%（国家统计局年夜饭预定火爆，聚餐及大众餐饮表现或较优。26105%。700北京/深圳两地门店同比分别1%。偏低客单价快餐、小吃及连锁轻餐饮在返乡市场与旅游休闲过程中表现略佳。图表11：海底捞春节假日同店翻台率表现 图表12：海底捞春节假日同店客单价表现（次/天）翻台率yoy翻台率yoy（右轴）6543212026/2/1502026/2/15

5%0%-5%-10%-15%-20%2026/2/22-25%2026/2/22

（元）ASPyoyASPyoy（右轴）10410310210110099

0.10%0.05%0.00%-0.05%-0.10%-0.15%-0.20%-0.25%-0.30%-0.35%2026/2/22-0.40%2026/2/222026/2/162026/2/172026/2/182026/2/192026/2/202026/2/212026/2/152026/2/162026/2/172026/2/182026/2/192026/2/202026/2/21久谦中台 久谦中台2026/2/162026/2/172026/2/182026/2/192026/2/202026/2/212026/2/152026/2/162026/2/172026/2/182026/2/192026/2/202026/2/21图表13：重点公司推荐一览表最新收盘价目标价市值(百万)EPS(元)PE(倍)股票名称股票代码投资评级(当地币种)(当地币种)(当地币种)20242025E2026E2027E20242025E2026E2027E巨子生物2367HK买入33.9085.0036,3042.012.533.113.7115.0111.909.668.12思摩尔国际6969HK买入12.2927.0076,1310.210.170.310.4351.7465.6735.4125.23上美股份2145HK买入66.95121.6726,6531.962.773.464.3130.2921.5017.1713.78林清轩2657HK买入75.40130.8810,6891.412.724.165.7947.3924.6216.1011.56泡泡玛特9992HK买入248.40410.00333,2392.5310.0713.7417.6287.0321.8916.0512.52上海家化600315CH买入20.9733.3414,097-1.240.410.530.64-16.9251.5939.4432.55石头科技688169CH买入148.20230.2538,4007.636.499.2110.8119.4322.8216.1013.71安克创新300866CH买入98.69152.5552,9143.945.015.656.6325.0219.7217.4814.90蜜雪集团2097HK买入386.20590.22146,60911.6915.2118.1021.6029.3422.5418.9415.87老铺黄金6181HK买入790.001,200.00139,6288.5328.4635.9843.8982.2224.6519.4915.98名创优品9896HK买入38.9656.5048,2162.162.292.883.5316.0115.1412.019.81毛戈平1318HK买入88.30127.8943,2841.802.403.133.9143.6432.7125.0820.05布鲁可325HK买入69.5598.0017,335-1.612.423.364.63-38.3825.5418.3713.33萤石网络688475CH买入30.2942.0423,8530.640.730.881.0747.3341.7334.4628.39万辰集团300972CH买入208.00276.0039,7891.557.3110.8713.34133.8628.4419.1315.59亚朵ATATUS买入38.9650.505,3619.2712.0415.2618.7829.1722.4617.7214.39金沙中国有限1928HK买入18.7524.00151,7511.031.031.371.4718.2018.2713.6912.78公司安踏体育2020HK买入86.05109.21240,6525.414.524.865.3814.1216.9115.7214.21海底捞6862HK买入16.8520.9293,9220.840.770.860.9517.7119.3317.4915.79古茗1364HK买入30.0036.7371,3460.641.051.221.5541.4725.4821.7417.15中国中免601888CH买入94.64115.75195,7972.061.912.532.9945.8949.4437.3631.67百胜中国9987HK买入424.00498.81150,1772.352.563.023.2123.1021.1717.9916.91美的集团000333CH买入79.0590.72600,7715.025.846.487.1715.7613.5412.2011.03银河娱乐27HK买入43.8049.50191,8112.012.322.412.6721.8018.8918.1816.42康耐特光学2276HK买入64.8072.0032,8491.031.151.421.7055.9950.0940.5433.85TCL电子1070HK买入12.7514.1632,1420.700.971.181.3418.2713.1210.769.51华住集团-S1179HK买入42.2042.90131,0350.981.561.641.8538.1723.9722.7920.22颐海国际1579HK增持16.9018.1717,5200.710.760.830.9221.0419.8618.0916.22Bloomberg 预测图表14：重点推荐公司最新观点股票名称 最新观点巨子生物(2367HK)思摩尔国际(6969HK)

21日巨子生物“Iα1亚型胶原蛋白冻干纤维”IIII型人源化胶原蛋白产品获批后发展节奏，我们10亿+（1H2575%的单一材料医疗器械为增长驱动主力）11表现担忧，预售情况未必代表全局，我们认为仍需持续跟踪观察，仍看好公司后续研发储备及商业化落地能力。维持买入评级。考虑医美新品由获批至上市推广仍需一定筹备时间，我们维持公司25-27年归母净利润预测，分别为26.00/32.03/38.12亿元，对应EPS分别为2.53/3.11/3.71元。参考可比公司 一致预期25EPE34倍（前值38倍），考虑公司医美产品布局领先，主品牌可复美/可丽金销售表现具备韧性，但AH两地上市公司流动性或有一定差异，减少折价率，给予公司25年31倍PE，维持目标价85.0港元（汇率0.91），维持买入评级。风险提示：医美获批速度不及预期；市场竞争加剧；销售费用率提升。报告发布日期：2025年10月24日点击下载全文：巨子生物(2367HK,买入):获批重组I型胶原蛋白冻干纤维25Q1-3102.10亿元/同比8.09亿元/同比11.82亿元/同比Q341.97亿元/同比+27.2%3.17亿元/同比-16.4%4.44亿元/同比+4.0%25Q3HNB产品出货快速增长；经调整利润同比增速转正（25H1同比-2.1%），主要得益于：1）收入和毛利额增长；2）行政/销售/HNB新业务逐步开始放量，医疗业务亦取得积极进展，我们看好公司长期成长潜力，维持“买入”评级。考虑到HNB等新业务逐步放量，我们上调盈利预测，预计25-27年归母净利分别为10.28/19.07/26.77亿元（较前值分别+2.1/+4.2/+4.6%），经调整利润为14.08/22.37/28.77亿元（较前值分别+11.2/+4.5/+4.3%），经调整EPS为0.23/0.36/0.46元。参考可比公司26年 一致预期PE均值28倍，考虑到：1）HNB新业务竞争壁垒高，成长空间广阔，有望打开第二增长曲线；2）雾化主业稳步恢复，各国监管政策改善利好合规龙头，长期价值属性凸显；3）医疗等雾化新领域成长潜力突出，我们给予公司26年69倍目标PE，维持目标价27.00港币（前值基于26年71倍PE），“买入”。风险提示：行业政策收紧，需求不及预期，新业务不及预期，关税加征风险。报告发布日期：2025年10月13日点击下载全文：思摩尔国际(6969HK,买入):Q3收入表现亮眼，新业务稳步放量股票名称 最新观点上美股份(2145HK)林清轩(2657HK)泡泡玛特(9992HK)上海家化(600315CH)石头科技(688169CH)安克创新(300866CH)

11月5日上美股份出席了我们组织的2026年度策略会会上公司重点交流了主品牌韩束的品类定位结构变化及后续延展方向，newpage/聚光白/安敏优/极方等多品牌孵化进展，出海规划等；并梳理了公司底层增长基础及核心竞争优势，包括组织架构、企业文化、人才激励及供应链优势等。我们维持公司25-27年归母净利润为11.01/13.79/17.17亿元，对应EPS为2.77/3.46/4.31元。参考可比公司 一致预期26EPE29x，考虑公司主品牌增势稳健，多品牌/多品类孵化及运营能力已初步验证，高效灵活组织结构赋能增长，给予公司26E32XPE，维持目标价为121.67元。风险提示：销售费用率提升、市场竞争加剧、新品销售不及预期。报告发布日期：2025年11月06日点击下载全文：上美股份(2145HK,买入):2026年度投资峰会速递—韩束维持快增，多品牌势能强劲130.8826E28xPE。林清轩聚焦高端抗皱紧致产品，开创以油养肤理念，品牌定位及品类心智清晰，所处赛道增长潜力足；大单品山茶花精华油已发展至第五代，“1+4”品类战略下乳液及爽肤水/面霜/精华/防晒霜等多品类矩阵奠定后肤市场的渗透率提升红利，公司凭借突出市场教育能力、品牌塑造能力及产品开拓能力，有望快速把握线上高增机遇。25-273.85/5.89/8.21亿元，同比+92%/+53%/+39%17.4%/18.3%/18.4%。参考可比公司2026E26E调整后市盈率28x130.88HKD（0.89），首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：竞争加剧；品牌声誉受损；新品表现不及预期；盈利能力下降。报告发布日期：2026年02月05日点击下载全文：林清轩(2657HK,买入):快速成长的以油养肤高端国货品牌公司近日开启股份回购，1月19日、21日两次回购合计190万股，回购金额3.1亿港元。公司曾于4M23-2M24持续回购，累计约2465万股，金4.636万股。本轮回购的单笔金额及股数均超过以往，彰显公司对成长前景信心。公司在门店运营精细度、场景氛围、情感IPIP26IPIP情感连接，缓解市场对时尚风险的担忧。维持“买入”评级，继续重点推荐。2025-27135/185/23726PE23x（23x），考虑公司具备平台化高壁垒，IP26PE27x410港元，维持“买入”评级。风险提示：宏观消费需求不及预期，行业竞争加剧，新业务发展不及预期。报告发布日期：2026年01月22日点击下载全文：泡泡玛特(9992HK,买入):回购彰显成长信心，产品持续出奇创新2025252.4~2.92025“聚焦核心品牌、聚焦品牌建设、聚焦线上、聚焦效率”为战略指引，公司已基本验证品牌驱动的增长模式，并以成功打造六神驱蚊蛋/玉泽第二代屏障修护面霜/细分品类突破+战略大单品培育+营销创新”年公司继续焕发新活力值得期待，维持买入评级。25-2764.07/73.79/82.19（较前值分别+1.0%/+4.7%/+6.1%）25-272.73/3.57/4.33（较前值分别EPS0.41/0.53/0.6426EPS2.97263.04PS估值，由平价转为溢价，主要考虑公司渠道及组织调整已初显成效、品33.34元。风险提示：战略转型失败，业绩增速放缓，行业竞争加剧。报告发布日期：2026年01月29日点击下载全文：上海家化(600315CH,买入):改革成效显现1162026随着国补政策的调整，Q42）海外业务相对稳定，Q4营收有望延续前三季25Q4“买入”评级。我们维持25-27年归母净利润为16.8223.85亿元28.01亿元对应EPS为6.499.2110.81元。 可比公司26年一致预期PE为19倍公司经营短期或继续承压，但明年有望迎来边际改善，利润增长有弹性，给予公司26年25倍目标PE，维持目标价为230.25元，维持“买入”。风险提示：经济下行风险；市场竞争加剧风险；新品不及预期风险。报告发布日期：2025年11月07日点击下载全文：石头科技(688169CH,买入):2026年度投资峰会速递—Q4维持自补，明年边际改善有弹性公司公布三季度业绩：25Q3实现收入81.52亿元/同比+19.9%，归母净利润7.66亿元/同比+27.8%，扣非后归母净利润5.21亿元/同比-2.9%。前三210.19亿元/同比+27.8%19.33亿元/同比+31.3%14.83亿元/同比+13.8%25Q3收入延续增长趋势，主要得益于市场和新品持续开拓；扣非净利润同比略微下滑主要是因为：1）公司加大研发创新投入和品牌建设，25Q3销售和研发费用率提升；2）受充电宝召回影响，25Q35251（1081万元）打印机、割草机器人等新品类有望注入新动能，维持“买入”。我们维持盈利预测，预计公司25-27年归母净利润为26.84、30.28、35.52亿元，对应EPS为5.01、5.65、6.63元。参考可比公司26年 一致预期PE均值为24倍考虑到公司为全球跨境电商龙头全球化步伐稳健且领先于同行我们给予公司26年27倍给予目标价152.55（前值155.31元，基于25年31倍PE，对应25年EPS5.01元），维持“买入”评级。风险提示：市场竞争加剧，关税风险，新品销售不达预期。报告发布日期：2025年10月30日点击下载全文：安克创新(300866CH,买入):产品召回对利润拖累影响或环比减弱股票名称 最新观点蜜雪集团(2097HK)老铺黄金(6181HK)名创优品(9896HK)毛戈平(1318HK)布鲁可(325HK)

H25收入4.7亿元/o+3.%1.9亿元/o+9.%.8亿元/o+2.%。26.9亿元/yoy+42.9%1H2518.1%/yoy+0.5pct年幸运咖复用主品牌竞争优势加速扩张，品牌势能渐25-279%/7%/7%57.75/68.72/82.00EPS15.21/18.10/21.6026EPE242630PE590.22港币（1港币=0.92565.6731x26EPE）。风险提示：行业竞争加剧，拓店稀释同店收入，海外表现不及预期。报告发布日期：2025年08月29日点击下载全文：蜜雪集团(2097HK,买入):1H高质量快步增长，龙头强者恒强2025年新开大店多为下半年开设、1H26或将贡献净增量，我们看好老铺在春节高基数下的销售表现仍有望超预期，进而带动公司盈利预测及估值双修复。我们继续重点推荐中国高端品牌稀缺资产老铺黄金，维持“买入”评级。我们维持2025-2027年归母净利润为49.162.175.8亿元参考传统大众珠宝/奢侈品可比公司2026年 /彭博一致预期18倍/31倍PE虑到老铺黄金高成长势头强劲，且品牌定位高端、稀缺性突出，维持目标价1200港币，对应2026年30倍PE（前值为2025年38.5倍PE）。风险提示：行业竞争加剧、黄金价格波动、门店拓展计划不及预期、消费信心恢复不达预期。报告发布日期：2026年01月25日点击下载全文：老铺黄金(6181HK,买入):看好老铺春节销售旺季等多重催化25Q328.2%58.0亿元，高于此前指引（25%-28%），主因大店战略显效，精细化运营带动各区域同店增长加速；0.5pct17.6%11.7%7.7Q3Q426年起盈利能力稳步提升。维持“买入”评级，当前估值具备较强吸引力，继续重点推荐。2025-2728.8/36.3/44.4（29.9/37.3/45.7亿元26PE252618xPE，56.5港元（59.825E23xPE），维持“买入”评级。风险提示：零售竞争加剧、关税相关政策扰动、海外拓店进展不及预期。报告发布日期：2025年11月23日点击下载全文：名创优品(9896HK,买入):Q3精细化运营推动盈利能力继续向好H1实现营收2.8亿元/o3.%.0亿元/o3.%5.%/o+.9ctH1公司彩妆护肤业务收入oy均在3%以上，护肤品类中，奢华鱼子面膜/黑霜势能强劲；彩妆品类中，奢华鱼子气垫/光感柔纱凝颜粉饼表现突出；香水系列亦开始有增量收入贡献。流量45.2%/yoy-2.3pct/线下同店提升//彩妆/香水品类快速增长的潜力，维持买入评级。我们维持公司25-27年归母净利润预测，分别为11.75亿元/15.33亿元/19.17亿元，对应EPS为2.40/3.13/3.91元。参考可比公司国内/海外Bloomberg26EPE23/322638PE127.89HKD，维持买入评级。风险提示：品牌形象受损、线下渠道利润率下滑、线上费用率快速提升。报告发布日期：2025年08月28日点击下载全文：毛戈平(1318HK,买入25H1高质量增长，看好后续发展潜力25“全人群+全价位+全球化”IP259.9元25H2收入环比提速，26年有望延续快速增长趋势；此外为配合新品推广和区域开拓，25年加大模具/人力等成本投入，阶段性扰动盈利能力，26年亦有望迎来修复。展望后续，伴随积木车、出海等业务线模式跑通，26年收入有望保持快速成长，中长期看公司建立并深耕的“布鲁可体系”IP商业化玩具平台的增长潜力和稀缺性，维持“买入”。IP/25-276.50/8.71/11.60（7.52/10.31/13.63亿元2.61/3.50/4.652615PE均值，考虑到公司建立以创新为核心的布鲁可体系，竞争壁垒深厚，未来迈向全人群+全价位+IP262598.0港币（人民币兑港币汇率=1.121362630PEEPS4.14元），维持“买入”评级。风险提示：IP合作风险，产品推新放缓，行业竞争加剧，渠道开拓低预期。报告发布日期：2026年01月14日点击下载全文：布鲁可(325HK,买入):积木车及出海有望为26年增长亮点股票名称 最新观点萤石网络(688475CH)万辰集团(300972CH)亚朵(ATATUS)金沙中国有限公司(1928HK)安踏体育(2020HK)

萤石网络发布三季报：Q314.65亿元（yoy+6.25%，qoq+1.25%），1.20（yoy+28.73%，qoq-27.08%）2025Q1-Q342.93（yoy+8.33%），4.22（yoy+12.68%），3.91（yoy+6.22%）25Q3智能体在全线软硬件产品中的落地，有望带来智能家居硬件、软件增值服务业绩双增，看好全年收入利润释放。维持“买入”评级。AI2525-275.72/6.92/8.40EPS0.73/0.88/1.07元。SOTP25E智能家居硬件3.325E28.0xPE25E25.3xPE，溢价因智能家居硬件布局完善、市占率领先、AI25E2.425E100.0xPE25E108.6xPEAI大模型，估值较42.04元，“买入”。报告发布日期：20251019日点击下载全文：萤石网络(688475CH,买入):看好AI智能体布局带来的业绩释放25500-52854.7%-63.3%12.3-14.0319.1-377.0%（24年已完成南京万优股权收购并表）222.4%-266.9%2.6%1.4pct。在规模效应释放及供应链提效推动下，26年有望保持较快开店节奏，非零食品类及自有品牌持续拓展，门店运营挖潜与即时零售等拓展有望助力同店表现。在利润端，与上游供应商合作提效带来的毛利空间有望持续释放，看好精细化运营带动盈利能力持续提升，维持“买入”评级。2025-2713.8/20.5/25.22620xPE（20xPE），考虑公司供应链效率优势26PE25x276元，维持“买入”评级。风险提示：零食店拓店不及预期，价格战竞争激烈程度超预期，折扣超市拓店不及预期等。报告发布日期：2026年01月30日点击下载全文：万辰集团(300972CH,买入):盈利能力明显提升，Q4店效趋势向好26.28亿元，同比+38.4%4.74亿元，同比+23.2%18.0%/yoy-2.0pct，主要因品牌投入2pct4.88亿元/yoy+27%。三季度归母净利润基本符合彭博一致预期（4.67亿元）。Q3Q3考虑零售业务仍在加速放量随供需关系改善酒店业务有望延续边际改善趋势我们上调公司25-27年收入至97.59/117.83/135.05亿（较前值分别+2%/+5%/+3%），上调归母净利润至16.56/21.00/25.84亿元（较前值分别+2%/+2%/基本持平）。参考可比公司 及彭博26年一致预期PE均值23倍，考虑公司零售业务高增长期过后或有自然降速、酒店行业供需敞口依然存在，转溢价为平价，给予公司26年23倍PE，上调目标价为50.50美元（前值49.66美元，对应25年30XPE）。风险提示：商旅需求恢复不及预期；市场竞争激烈；加盟商投资意愿下降。报告发布日期：2025年11月27日点击下载全文：亚朵(ATATUS,买入):酒店及零售双曲线增长向好LVS10/2225Q3（港股上市公司金沙中国+9%，环比+7%19Q390%（88%）。LVS6%，主因新加坡业务超彭博预期、中国澳门业务稍有改善，以及回购和增加派息。3Q3.4亿美元金沙中国股份，74.76%75%250.50（0.25港元年化计算24年重0.255%的股息收益率。维持“买入”。26-27E634/668EBITDA2.0%/2.4%216/2348.4x26EEV/EBITDA26EEV/EBITDA11.0x（10.5x）24.0港元（21.2）。风险提示：政策落地不及预期，测算存在误差，海外博彩市场竞争加剧。报告发布日期：2025年10月24日点击下载全文：金沙中国有限公司(1928HK,买入):边注玩法协助总GGR恢复高于行业2026126PinaultPUMA29.06%3515.06（122.8亿人民币“”PUMA在足球、跑步及赛车等专业领域的深厚积淀，与公司现有品牌形成较强互补，此外依托安踏在中国市场的渠道与零售运营PUMA挖掘中国市场潜力。我们认为此次收购后公司将拥有覆盖大众到高端、时尚到专业的全方位多品牌组合，进一步增强国际竞25年派息能力，看好协同效应有望支撑公司长期价值提升，维持“买入”评级。我们维持25-27E归母净利润130.2/140.1/155.0亿元预测。参考 可比公司26EPE均值10.8x（前值：11.9x），考虑公司多品牌及零售运营能力优势显著，维持公司26E20x目标PE，目标价109.21港币（港币兑人民币汇率0.89），维持“买入”评级。风险提示：1）线下客流波动；2）Fila增长弱于预期；3）零售折扣转差。报告发布日期：2026年01月28日点击下载全文：安踏体育(2020HK,买入):拟收购PUMA股权助力全球化再下一城股票名称 最新观点海底捞(6862HK)古茗(1364HK)中国中免(601888CH)百胜中国(9987HK)美的集团(000333CH)

1H25207亿元/yoy-3.7%17.6亿元/yoy-13.7%24.1亿/yoy-14.0%，对应核心经营利润率11.6%/yoy-1.4pct。1H25公司积极践行场景创新/菜品创新/品牌创新；海底捞主品牌拓店保持审慎、同步孵化新品牌，“红石榴”及“啄木鸟”计划稳步推进。1H2595%，维持较高比例（vs2495%）1H253050家。长期看，集团运营管理与激励机制完备且高效，期待经营质量优化后海底捞主品牌重拾增长动能，内外资源整合下新品牌跑出第二成长曲线。维持“买入”评级。25-27年归母净利润17.7%/13.8%/10.5%至43.14亿元/47.67亿元/5.1EPS为./.86/.5及彭博5年一致预期均值255年25倍PE2.92港币（23.52523xPE）。风险提示：扩张不及预期，市场竞争加剧，居民消费意愿下滑。报告发布日期：2025年08月26日点击下载全文：海底捞(6862HK,买入):经营调整扰动盈利，2H同店或有改善得益于外卖平台补贴，2025年现制饮品头部品牌扩张再提速，驱动行业集中度上行。古茗跨越万店门槛后，未来成长空间应如何展望？我们认为公司门店规模与单店店效均有提升空间。门店角度，基于公司“洋葱圈”式门店扩张路径及扎实供应链功底，当前万店仅是新起点，未来优势区域加密、3.52025HPP6.0版本品牌心智稳固，门店拓展路径清晰、品类间协同效应有望逐步释放，成长空间及经营韧性兼具。维持“买入”评级。鉴于2H25外卖补贴加力下杯量同比有一定提升，咖啡品类正快速贡献增量店效、新品类落地亦有加速，我们上调公司25-27年归母净利润至24.86/29.13/36.93亿元（较前值分别+14.9%/+15.7%/+20.7%），对应调整后EPS分别为1.05/1.22/1.55元。考虑公司中远期成长空间广阔，短期内新品类/新店型对店效或有较大提振但或有一定同比高基数影响，略削减溢价率，参考可比公司Bloomberg26年一致预期均值17倍PE，给予公司26年27倍PE，上调目标价为36.73港币（前值34.57港币，对应26年30倍PE）。维持“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧，开店不及预期，加盟商管理风险，测算与实际不符风险。报告发布日期：2026年02月06日点击下载全文：古茗(1364HK,买入):再论“补贴潮”后古茗的长期成长1193.95DFSDFSDFSCotaiLimitada100%股权及DFSLVMH间接全资子公司DelphineSASMiller家族信托受托人ShoppersHoldingsHK733464H77.21港元/9.2450.01%（48.6亿元25-2739.60亿元/52.41亿元/61.83（8%/10%/10%）EPS1.91/2.53/2.99A115.75元/104.36（2646倍/38H-A18%104.16元/93.962645倍/37PE，H-A18%）风险提示：免税政策变动风险；市场竞争加剧风险；收购进展不顺利风险。报告发布日期：2026年01月20日点击下载全文：中国中免(601888CH,买入;1880HK,买入):拟收购DFS港澳、联手LVMH强化协同布局4Q25及全年业绩：4Q2528.2亿美元/yoy+9%（yoy+7%）；4Q251.87亿美元/yoy+25%，核心经营1.85亿美元/yoy+23%4Q256.6%/yoy+0.8pct；4Q251.40亿美元/yoy+22%（yoy+14%）。2025118亿美元/yoy+4%（yoy+4%）13亿美元/yoy+11%10.9%/yoy+0.6pct，归母9.29亿美元/yoy+2%，超彭博一致预期（9.18亿美元）。202515亿美元符合前序指引。同店回暖趋势延续、单店成本结构持续26年盈利能力稳健上行。维持“买入”评级。26-2710.15/10.79亿美元（较前值+3%/+3%）并引2811.6326-28EEPS3.02/3.21/3.4526EPE19x，考虑公司成熟期2621498.81港元/63.42（413.59港元/53.101826EPE）。风险提示：拓店稀释同店收入；拓店节奏放缓；新品牌表现不及预期。报告发布日期：2026年02月05日点击下载全文：百胜中国(9987HK,买入;YUMCUS,买入):4Q同店超预期，龙头引领复苏2025年三季报，9M253647.16+13.85%378.83+19.51%，其中，25Q3总营收同比+9.94%，归母净利同比+8.95%“”ToB产业竞争力。随着阶段性关税及国补扰动因素迎来改善，公司作为中长期优质经营标的，值得关注，维持“买入”评级。我们预测25-27年归母净利为448.7/498.0/550.7亿元对应EPS为5.84/6.48/7.17元截至2025/10/29 可比行业26年平均PE为临的需求环境虽有挑战但公司ToC强化领先优势同时家电产业能力外溢，有望受益于多个增量ToB业务的发展，我们看好公司的稳健表现给予公司26年14xPE，对应目标价90.72元。风险提示：宏观经济下行；地产周期超预期下行；ToB新兴业务推进迟缓。报告发布日期：2025年10月30日点击下载全文：美的集团(000333CH,买入):多元业务突破，驱动高质量增长股票名称 最新观点银河娱乐(27HK)康耐特光学(2276HK)TCL电子(1070HK)华住集团-S(1179HK)颐海国际(1579HK)

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