敏实集团汽零全球化标杆电池盒放量高增迈向机器人与液冷星辰大海

内容目录一、公司概况：全球汽车外饰及结构件龙头，拓展机器人+液冷新赛道 4全球汽车外饰及结构件龙头，拓展机器人、液冷新业务 4主业按产品结构：传统外饰→综合供应商，电池盒业务高增长 4主业按客户结构：25H1海外占比接近65%，欧美区域快速增长 4财务分析：重资产投入期已过，电池盒起量拉动营收、归母净利润齐增长 5股权结构稳定，实控人占比约39% 7二、整体认知：汽零全球化标杆，强研发打造平台化能力 7技术维度：研发投入领先同行，专利壁垒高 7技术维度：多材料开发工艺平台化复用，实现跨业务协同 8渠道维度：全球化交付体系，本土化产能一体化运营构建稀缺供应链壁垒 8客户维度：日系→欧美→自主&新势力，国内外客户全面覆盖 9三、车端业务-电池盒：欧洲电动化拐点已至，千亿在手订单迎业绩放量 9电池盒业务：新能源三电系统的核心结构件 9全球电池盒千亿级赛道，电动化长逻辑稳固 10欧洲碳减排趋势不减+补贴重启+新车密集，25年开启新一轮电动化周期 10电池盒竞争格局：公司为龙头，在规模、客户、全球化布局方面均领先 121300亿，进入全面收获期，支撑主业持续增长12四、新业务：机器人+低空+液冷多元化布局，打造全新增长曲线 131-机器人：万亿增量市场，公司从“结构件+面罩”到“一体化关节+电子皮肤”平台化布局 14新业务2-液冷：液冷服务器百亿级市场，公司已获取分水器等多项订单 15新业务3-低空：机体+旋翼双产品线布局，深度绑定头部主机厂 16五、盈利预测 18盈利预测 18估值与投资建议 19六、风险提示 19图表目录公司成长复盘 4公司营收-按产品（单位：亿元） 4公司产品拓展复盘 4公司营业收入按销售地区划分（单位：亿元） 5公司营业收入海外各区域占比 52020年后营业收入稳步增长 5归母净利润2021年后逐步回升 5资本开支回落，产能拐点已现 6电池盒业务起量拉动毛利率回升 6各业务毛利率变化 6期间费用控制得当，研发投入持续增长 7股权结构概览 7公司每年新增专利数量 8公司每年研发费用率领先于同行 8多材料开发+工艺平台化复用示意图 8公司全球化布局 9公司客户拓展时间线 9公司营收结构（按品牌） 9电池盒产品示意图 10CTP、CTB对比 10全球BEV&PHEV销量及销量预测（单位：万辆） 10全球电动汽车电池盒空间测算 10欧盟乘用车碳排量表准工况） 欧洲电动化（BEV+PHEV）销量及渗透率（单位：万辆） 多欧洲重点国家新能源渗透率及补贴政策汇总 2025年欧洲新能源（BEV+PHEV）格局 12大众、宝马、奔驰等欧洲新能源车型布局 12电池盒行业部分主要公司对比 12敏实电池盒业务客户&订单一览 13电池盒收入、毛利率高增长 1325H1电池盒在手订单超1300亿 13机器人、液冷、低空布局时间线梳理 14特斯拉机器人零部件拆解 14国内外本体厂量产进度 15机器人布局与车端技术协同 15数据中心冷却方式对比 162022年国内液冷技术市场占比 16中国液冷服务器市场规模 16中国低空经济市场规模（亿元） 17低空经济政策频出，加快商业化落地 17机体+旋翼双产品线布局 18公司与亿航智能签订战略合作 18营收及盈利预测 18可比公司估值情况 19盈利预测表 20图表1：公司成长复盘

一、公司概况：全球汽车外饰及结构件龙头，拓展机器人+液冷新赛道全球汽车外饰及结构件龙头，拓展机器人、液冷新业务①06年以前-夯实国内业务根基：产品逐步从单一饰条向格栅、门框饰条、行李架等多元外饰延伸；②06-18年-国际化起步&铝件布局：2007年进行首次海外收购，建立美国生产据点；2009年在墨西哥投建工厂，形成北美本地供应能力。2016年公司通过收购进入汽车电子事业，布局车载摄像头及相关系统；2018年新设英国、塞尔维亚工厂，进一步完善欧洲本地化网③19年至今-全球本地化重组+电动智能化转型厂”项目，推动精益制造和数字化管理；前瞻布局智能外饰，并拓展机器人、液冷等新业务。公司官网，主业-按产品结构：传统外饰→综合供应商，电池盒业务高增长从传统外饰件到外饰+（&饰条）中，塑胶件&金属饰条是公司传统外饰基本盘，25H141.7%（不考虑内部收支抵消20212.7202453.41.8%21.8%。） 盘 主业-按客户结构：25H1海外占比接近65%，欧美区域快速增长2007202050.76亿元提升至2024年的138.2亿元，海外收入CAGR达28.5%。25H1海外收入占比接65%，公司已从“出口型”企业向“全球本土化运营”的系统供应商升2024年26.6%20209.4pct6.3pct。）

图表5：公司营业收入海外各区域占比 财务分析：重资产投入期已过，电池盒起量拉动营收、归母净利润齐增长年后受益于2024231.5+12.8%，20-24年CAGR约16.7%。归母净利润：2018-2022年公司净利润有所下滑，主要系宏观波动+重资产23.2亿元，同比+21.9%。长 2021升2019-2023年经历了一轮高强度资本开支周期：2019-202216.9634.32亿元，2023年仍32.79亿元。2024年，公司资本开支明显回落：全年Capex降至19.38亿元，同比-41%。图表8：资本开支回落，产能拐点已现%-%24年毛利率%5ct，盒毛利率近几年持续爬坡以外，其他传统业务毛利率基本保持稳定。2023&良品率提升&降本效果显著。升 化2021年起有所回落，主要得益于控费优化与规模效应。2024年销售费用率上涨主要系海运费增长所致。此外，公司高度重视研发，研发费用率自2020年来稳定在6%+。图表11：期间费用控制得当，研发投入持续增长图表12：股权结构概览

股权结构稳定，实控人占比约39%（通过控股平台（注：数据统计时间截至2024年12月31日）二、整体认知：汽零全球化标杆，强研发打造平台化能力技术维度：研发投入领先同行，专利壁垒高4002024年公司新增专利449项，新获得授权专利400项。其中，在铝合金与绿色材料方60余项，开发360MPaMinal®-S636铝合金，其性能达到国际领先水平，已在宝马、奔驰、大众等主机厂电池盒与底盘结构件上量产应用。20206%+，显著领先。量 行技术维度：多材料开发+工艺平台化复用，实现跨业务协同TPV图表15：多材料开发+工艺平台化复用示意图渠道维度：全球化交付体系，本土化产能+一体化运营构建稀缺供应链壁垒72+（如关税波动14个7780个汽车品牌，形成极具韧性的全球交付网络。公司官网，公司公告客户维度：日系→欧美→自主&新势力，国内外客户全面覆盖客户拓展路径呈现“先日系、后欧美、再自主与新能源、并以全球化属地化深耕”的演进轨迹：公司早期依托日系打样进入全球采购体系，2010年代在欧洲、美洲多点突破，2016年以来以电池盒与智能外饰为抓手在同一（202033.2%→25H1（33.5%→44.7%）、自主与新势力品牌（11.3%→16.0%）份额持续扩张，电池盒在手订单与新平台突破成为客户拓展的核心驱动。线 ）招股说明书三、车端业务-电池盒：欧洲电动化拐点已至，千亿在手订单迎业绩放量电池盒业务：新能源三电系统的核心结构件（以铝合金为主CTM/CTP电池车身一体化）/CTC（电池地盘一体化）演变。图 CTB比汽车轻量化技术，汽车人参考 易车全球电池盒千亿级赛道，电动化长逻辑稳固全球新能源渗透率已突破IEA数据，2024年全球新能源渗透率已22%（对应销量1750万辆），预计25年有望进一步增长。我们预计25-27年新能源渗透率分别为28%、35%、42%，23-27年销量CAGR约26.9%。电池盒千亿级赛道，随新能源渗透率提升而持续扩容：据华经情报网数据，纯电车型电池盒单车价值量约4000元（其中，箱体2000元）。考虑到当电池盒单车约150025-27年全球电池盒市场空间分别为696.2885.7、1081.8亿元，23-27CAGR25.0%。BEV&PHEV）

图表22：全球电动汽车电池盒空间测算 IEA IEA，华经情报网欧洲碳减排趋势不减+补贴重启+新车密集，25年开启新一轮电动化周期政策端-2021年为基准，2025年将实施新的平均CO₂ 排放考核目标车企需将车队平均排放降低93.6g/km15%95欧元255月，欧洲议会做出一项2025（CO2）排放标准20252027三年间平均达标，其背后逻辑在于给本土企业争取2-3年缓冲期以完善新能源产品布局25月，欧洲新能源渗透率约22.4%，较24年有明显提升。） 透）搜狐汽车 Marklines需求端-24年欧洲重点国家补贴普遍退坡，25年下半年陆续重启，有望拉26年新能源渗透率回暖向上）242025年意9月、6261月重启补贴，预计26年新能源渗透率有望加速回升。图表25：多欧洲重点国家新能源渗透率及补贴政策汇总CCPIT，商务部，IT之家等 （注：补贴金额按置换统计，不考虑报废）供给端-26-27年密集推出BEV+PHEV车型，加速电动化转型Marklines数据，2025年欧洲新能源格局来看，前三大分别Stellantis（8%），自主品牌中吉利凭借沃7%2025-2027年作为新一轮电动化平台切换与入门级电车集中上市节点，ID3C级等。局 局Marklines Marklines电池盒竞争格局：公司为龙头，在规模、客户、全球化布局方面均领先国内动力电池盒领域，主要竞争对手包括新铝时代、凌云股份、赛科利等；海外则有海斯坦普等龙头。其中，新铝时代以电池盒箱体为主，2023年销76万套，是比亚迪电池盒箱体第一大供应商，客户主要集中于国内整车160万套/2023年销量已在141-177万套。与此同时，公司客户结构多元化、全球工厂本地化运营，电池盒龙头地位稳固。图表28：电池盒行业部分主要公司对比

公司电池盒业务：在手订单超1300亿，进入全面收获期，支撑主业持续增长2017宝马、雷诺、福特等，并拓展自主品牌，实现全球化客户布局。2024年公司在欧洲市占率已达36%，为行业龙头。13002021年来公司电池盒业务收入高增长，202453.4亿元，同比+51.0%。规模化效应下，电202110.7%25H123.0%25H1，公司13008160亿元，主业增长确定性高。长 1300亿四、新业务：机器人+低空+液冷多元化布局，打造全新增长曲线累的铝材加工、塑件制造及表面处理技术，成功向人形机器人、AI服务器液冷、低空经济（eVTOL）三大新兴赛道拓展。202510月的股权24082（专门授予给三个新赛道的核心研发人员，且绑定期三年以调动员工积极性。图表32：机器人、液冷、低空布局时间线梳理新业务1-机器人：万亿增量市场，公司从“结构件+面罩”到“一体化关节+电子皮肤”平台化布局2022Optimus25-26业链新一轮成长，机器人产业链企业迎业绩兑现。按照远期规模化量产后2万美金（约14万人民币）测算，1000万台机器人的市场空间超万亿。图表33：特斯拉机器人零部件拆解特斯拉

2026年人形机器人产量规模超万台，本体厂融资/上市事件密集。特斯拉、2026年千台/图表34：国内外本体厂量产进度各公司官网，百家号，新浪财经等

公司定位机器人平台化供应商，从“结构件+面罩”到“一体化关节+电子旋转关节+集成手臂25Q1图表35：机器人布局与车端技术协同新业务2-液冷：液冷服务器百亿级市场，公司已获取分水器等多项订单AI算力提升导致功耗&散热需求增加，风冷→液冷迭代升级。AI服务器与PUE值（能源使用效率）升至1.5-2.0（意味着每消耗1度电，就要额外消耗0.5-1度电散热），且高噪音、高能耗会增加企业成本。液冷技术凭借高散热效率、低能耗（PUE）AI时代的“必选项”。图表36：数据中心冷却方式对比智能计算芯世界29年国内液冷服务器规模超160亿，24-29CAGR约46.8%。从技术路线IDC数据，中202423.7亿美CAGR年市场162亿美元。创始人台商背景较大陆竞争对手在获取台系订单方面优势明显华为台湾工业总会副理事长，与台系主机厂、液冷供应商关系紧密，公司依AI服务器液冷系统厂商的分水器技术2026年开始将贡献收入增量。比 模中商情报网 IDC新业务3-低空：机体+旋翼双产品线布局，深度绑定头部主机厂低空经济以无人机、电动垂直起降飞行器（eVTOL）、通用航空器等航空20302万亿元，2035年将超过5.1万亿元。）中国信息通信研究院飞行器按照原理可分为多旋翼型、复合翼型和倾旋转翼型三种。近年来，eVTOL政策频出，亿航、小鹏汇天、广汽等在手订单充沛，行业已进入商业化落地阶段。图表40：低空经济政策频出，加快商业化落地发改委，中商产业研究院公司进行机体+旋翼双产品线布局，深度绑定头部主机厂。公司依托汽车业务中积累的varinTech复合材料处理技术，将其拓展到eVTOL50%85%120公斤/600公斤级的推力解决方案。此类产品对材料、强度、气动与噪声的综合要求高，一旦切入主流机型，供货关系将相对稳定。客户端：2025年7月与龙头主机厂亿航智能签订战略合作，将联合开发低空飞行器机体系局 作亿航智能官网五、盈利预测盈利预测核心假设：下游汽车等行业高景气，公司产品、客户拓展顺利。2025-20270.5%、1%、1%，毛利率保持5%7%8%，主要受益于份额提升+新产品推出（如全车密封系统等），毛利率随规模扩张小幅提升。01ASP2025-202710%、12%、15%，规模扩张带来毛利率持续提升。2025-202752%、37%、27%。规模化效应下，毛利率有望进一步增长。图表43：营收及盈利预测2024A2025E2026E2027E营业收入合计（亿元）231.47264.44309.42357.52YoY12.8%14.2%17.0%15.5%收入（亿元）54.8855.1555.7156.26金属业务 0.4%0.5%1.0%1.0%毛利率27.8%27.0%27%27%收入（亿元）58.6564.5272.2683.10塑胶件业务 4.2%10.0%12.0%15.0%毛利率25.1%26.4%26.9%27.2%收入（亿元）49.1751.6355.2459.66铜铝锻件业务YoY13.6%5.0%7.0%8.0%毛利率33.3%34.3%34.7%35.0%收入（亿元）53.3881.15111.22141.50电池业务YoY51.0%52.0%37.1%27.2%毛利率21.4%22.0%22.50%23%其他业务收入（亿元）15.3912.0015.0017.00图表44：可比公司估值情况

估值与投资建议6%+研发费用率的投入。考虑到公司短期增长为电池盒业务，（电池盒业务（玻璃全球龙头（平台化企业2025-2027264.4、309.4、357.514.2%、17.0%、27.332.437.3+17.9%+18.4%、+15.3%20262PE15.5X13.1X、测算（注：股价为2026年2月日收盘价，凌云股份、福耀玻璃、拓普集团盈利预测数据来自 一致预期）六、风险提示汽车行业不景气：乘用车销量不及预期、行业景气度下行。新车上市节奏/销量爬坡不及预期，影响配套放量。降价风险上行。市场竞争超预期导致订单获取与毛利承压。原材料与成本波动汇率波动风险：公司海外收入占比较高，外汇波动对盈利影响较大。数据滞后与信息不对称。第三方数据失真及市场规模测算偏差的风险。图表45：盈利预测表资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元会计年度2024A2025E2026E2027E会计年度2024A2025E2026E2027E现金及现金等价物2,44113,31414,49715,592营业总收入2,472,443,423,52应收款项合计7,4766,5948,3269,436主营业务收入23,14726,44430,94235,752存货4,6419481,1521,381其他营业收入0000其他流动资产2,611508591678营业总支出2,012,522,673,65流动资产合计17,16921,36424,56627,087营业成本16,44918,95022,14525,569固定资产净额15,55015,68416,27216,808营业开支4,1524,6015,3226,096权益性投资384422465511营业利润256283345408其他长期投资2,1408861,1711,399净利息支出1966888135商誉及无形资产2672,7234,2745,569权益性投资损益4555土地使用权1,2061,2621,3581,433其他非经营性损益452424458480其他非流动资产2,0432,1462,2522,364非经常项目前利润287323380448非流动资产合计21,59023,12325,79228,084非经常项目损益0000资产总计3,594,875,585,71除税前利润287323380448应付账款及票据4,8547,3918,74710,100所得税431455539621短长期借贷当期到期部分5,8945,8945,8945,894少数股东损益56657587其他流动负债3,8292,9383,5414,085持续经营净利润239273326370流动负债合计14,57716,22318,18220,079非持续经营净利润0000长期借贷2,5253,0253,5252,525净利润239273326379其他非流动负债3988009001,000优先股利及其他调整项0000非流动负债合计2,9233,8254,4253,525归属普通股东净利润239273326379负债总计1,002,482,0