银行业增配逻辑、路径与潜在资金体量探讨：险资还会增配银行股吗

险资为何要增持银行？ 4内部驱动：险资大类资产配置的长期选择 4成本覆盖 4期限匹配 4资本约束 5外部催化：政策引导及准则切换打开空间 5险资如何增持银行股？ 7投资入表方式 7增持银行形式 8险资增持银行股空间？ 新增权益空间展望 银行增配空间展望 12银行个股增持展望 13险资增配节点跟踪 15风险提示 15图1：寿险负债成本率和各类资产收益率比价情况 4图2：险资股票投资OCI占比提升 7图3：全行业保费收入增长情况 12图4：险资配置各类资产结构变化 12图5：保费收入与银行股涨跌幅 15表1：权益资产风险因子情况 5表2：鼓励险资入市的相关政策 6表3：银行股投资不同入表方式 8表4：近五年保险公司举牌银行统计 8表5：险资参与中小行定增统计 10表6：险资参与IPO统计 10表7：2020年以来，险资持有转债情况统计 表8：2022年以来，险资重仓银行股情况（仅统计前十大） 13表9：上市银行股息率情况 14险资为何要增持银行？内部驱动：险资大类资产配置的长期选择成本覆盖保险资金的资产配置遵循负债驱动型的原则，投资收益率必须覆盖负债成本。在低利率环境下，增配股票特别是高股息股票成为险资增厚收益的重要手段。寿险负债成本率下行。负债成本=预定利率+（业务费用-死差收益）进行估算。参考行业情况，假设业务费用-死0.5%2.5%左右，存量业务参考上市公司数据大约在3%+。30Y国债收益率较寿险负债成本率利差基本都在50bp+2022-25205年下半年以来利差有所回升，2026157bp。考虑当前整体经济修复偏弱，市场利率不具备大幅上行的条20262025②优质非标资产到期使得寿险增厚收益难度加大。2018年非标打破刚兑，非标由保本资产转为风险资产，非标的主随着前期的非标资产逐步到期，险资通过增配股票特别是高股息股票成为其增厚收益的重要手段。截至20261（TTM）4.5%30Y（3.1%，考虑免税作用，仍然具有很强的配置价值。图1：寿险负债成本率和各类资产收益率比价情况寿险负债成本率 信托收益率 10Y国债收益率 30Y国债收益率 银行股股息率11.0%10.0%9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%10-0110-0710-0110-0711-0111-0712-0112-0713-0113-0714-0114-0715-0115-0716-0116-0717-0117-0718-0118-0719-0119-0720-0120-0721-0121-0722-0122-0723-0123-0724-0124-0725-0125-0726-01。信托收益率取1-2年非证券类信托预期收益率；10Y、30Y国债收益率考虑免税效应，取月均值/0.75；股息率取申万银行指数近12个月分红对应的股息率的月末值。期限匹配配置高股息资产可以缓解寿险的期限错配压力。由于寿险公司负债极长，负债期限普遍在10-20年，面临长债短配风险。如果资产负债久期不匹配，可能会面临再投资风险，以及利率波动对利差和偿付能力充足率冲击会比较大。因此寿险通常以长久期资产为主要配置品种。近年来，不少保险公司将红利策略、高股息股票视为“新的久期资产”，计入FVOCI科目长期持有，可以起到拉久期作用，缓解期限错配压力。资本约束大部分银行股在主要权重指数中，资本占用好于其他类股票。付”的长期契约，因此监管通过创设偿付能力指标来考量保险公司是否有足够的资金履行赔付承诺，以保护保单持有人利益。偿付能力重点关注核心偿付能力充足率（核心资本/低资本）和综合偿付能力充足率（实际资本/最低资本）险、市场风险、信用风险、控制风险对应的最低的资本以及附加资本，其中股票主要计算权益价格风险最低资本。股票的最低资本占用可简化为股票的账面价值×风险因子，风险因子越低，资本占用会少一些。参考各类权益资本风险因子情况，可以看到沪深300成分股、中证红利低波100指数成分股风险因子较低。这两个指数银行权重高，配置指数成分中的银行股风险因子要优于普通股票。表1：权益资产风险因子情况类别 种类 风险沪深300数分股 0.30其中持超3年深300数分股 0.27持超3的证利波100指成股 0.27股票 其他深板股 0.35科创股 0.40其中持超2年科板股 0.36创业板股0.45创业板股0.45保险子公司及保险主业相关的养老、医疗、汽车服务子公司0.35合营企业和联营企业为上市公司0.35合营企业和联营企业为非上市公司0.41其余1.00债券基金0.06股票基金0.45混合基金、商品及金融衍生品基金0.23货币市场基金0.01基金国金融管总官网 。外部催化：政策引导及准则切换打开空间政策鼓励长期资金入市2022要包括拓宽险资投资范围、下调险资股票投资的风险因子提升权益投资空间、引导长周期考核。其中比较明确的险资权益资金配置比例提升目标为：20251月，证监会主席指出202530%A股，这也意味着将每A股新增几千亿的长期资金。险资会计准则面临切换预计非上市险企将新设OCI账户。上市险企已于2023年起实施新会计准则（新保险合同准则和新金融工具准则，其他非上市险企将于226年实施。在新准则下，保险公司OCI账户（以公允价值计量且其变动计入其他综合收益）有以下好处：①平滑利润波动。OCI账户下的金融资产公允价值变动计入净资产不计入当期损益，可以避免公司业绩因市场震荡波动太大。②匹配资产负债管理。影响。新准则允许保险公司选择“OII，OCI变动相抵消，实现资产负债的匹配。③锁定长期收益。OCI中的权益资产在卖出时也无法转入利润表，只有分红进入利润表，因此OCI账户中的权益资产一般是以长期持有为目的，倾向于配置低波高股息资产，银行股比较符合OCI账户的偏好。预计非上市险企将会陆续加大OCI账户配置。参考上市险企，2023年新会计准则执OCI7OCI23H123%25H141%。202512（征求意见稿5100%盖率指标计算公式是，净投资收益覆盖率=以简单理解为保单的保证收益，如普通寿险的预定利率。目前普通寿险的预定利率上限为2%，前2年也有3-4%左右的预定利率的产品，因此该新规的落地也将促使险资去配置更多持续稳定分红的高股息资产。表2：鼓励险资入市的相关政策时间 发文部门 公告名称/会议名称 主要内容2022年4月 国务院办公厅国家金融监督管理2022年5月总局2022年8月 财政部国家金融监督管理2023年9月总局2023年10月 财政部2024年4月 国务院中央金融办、中国

《关于推动个人养老金发展的意见》《关于保险资金投资有关金融产品的通知》《商业保险公司绩效评价办法》（财金〔2022〕72号）《关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知》《关于引导保险资金长期稳健投资加强国有商业保险公司长周期考核的通知》（财金〔2023〕89号）《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（新"国九条"）《关于推动中长期资金入市

启动个人养老金制度，年缴纳上限1.2万元，个人养老金资金可投资公募基金（含股票型基金）拓宽投资范围，将理财公司理财产品（不仅限于银行）、单一资产管理计划、债转股投资计划等正式纳入保险资金可投资的金融产品范围。建立商业保险公司绩效评价体系，为后续长周期考核机制奠定基础。①下调风险因子，沪深300成分股风险因子0.35→0.3，科创板0.45→0.4，进一步释放资本空间；②明确长期持有股票的因子倾斜，引导“长钱长投”。①将净资产收益率由“当年度指标”调整为“3年周期指标+当年度指标”相结合；②引导国有商业保险公司长期稳健经营，更好发挥中长期资金市场稳定器作用；③自2023年度绩效评价起执行，其他商业保险公司可参照执行。①明确提出鼓励保险等中长期资金入市保障基金、基本养老保险基金投资政策；③提升企业年金、个人养老金投资灵活度。①首次系统提出中长期资金入市整体框架；②建设培育鼓励长期投资的资本市场生态；③大力发展权益类公募基2024920251

证监会部、中国人民银（六部门）

的指导意见》《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》

金；④着力完善各类中长期资金入市配套政策制度；⑤完善适配长期投资的资本市场基础制度。①扩大险资长期股票投资试点，后续证监会主席在发布会表示要引导大型险企从2025年起每年新增保费的30%用于投资A股；②全面实施长周期考核，降低年度指标权重，提升3/5年周期权重。2025420255

总局总局

《关于调整保险资金权益类资产监管比例有关事项的通知》国新办新闻发布会政策宣布《关于引导保险资金长期稳

偿付能力充足率达标险企，权益类资产投资比例上限上调5%，提升配置空间。李云泽局长宣布"调整偿付能力监管规则，将股票投资的风险因子进一步调降10%"，支持险资入市。①将净资产收益率指标由"三年周期指标+当年度指标"调整为"当年度指标+三年周期指标+五年周期指标"，权重分别2025年7月 财政部国家金融监督管理2025年12月总局

保险公司长周期考核的通知》《关于调整保险公司相关业务风险因子的通知》

为30%、50%、20%；②将资本保值增值率指标同样调整为三周期结合；③进一步强化长周期考核机制。①持仓超过三年的沪深300指数成分股、中证红利低波动100指数成分股风险因子从0.3下调至0.27；②持仓超过两年的科创板上市普通股风险因子从0.4下调至0.36；壮大耐心资本，支持科技创新，引导保险公司提高长期投资管理能力。金局官，政官，财政官网证监官网 。图2：险资股票投资OCI占比提升80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%

25H1 2024 24H1 2023 23H1主要险企 中国平安 中国人保 新华保险 中国太保 中国人寿 中国太平 阳光保险公公告， 。险资如何增持银行股？投资入表方式险资投资银行股记账方式主要有以下三类：OCI变动不影响利润表；而对于权益表的影响，由于历史上银行股价波动小，股价波动对其的影响也比较小。1股权回报率，2025ROE8%左右，部分银行会更高。③如果放在TPL账户，可以赚取买卖价差和股利。TPL账户下，持仓股票股价波动会影响利润表，因此该账户投资配置换手率相对高一些，主要考量银行板块在各类资产中的相对表现，银行股表现较大盘表现更强时，配置银行股比例会更高。表3：银行股投资不同入表方式账户 前提条件 影响利润表 影响权益表买卖价差和股价波动：计入公允价值TPL

变动损益。股利发放：计入投资收益。

买卖价差：计入留存收益。OCI •股利发放：计入投资收益。

转入留存收益。长期股权投资

5or位

买卖价差：计入投资收益。1PB1倍PB的价差计入营业外收入。

股利发放：冲减长投的账面价值。财部官网 。增持银行形式险资增持银行股主要包括以下几类形式：举牌增持：5%时，需要向上市公司、交易所、社会公众公告。近5年有多家寿险增持银行股，头部险企主要增持港股大行，其他寿险增持中小银行。表4：近五年保险公司举牌银行统计举牌时间 保险银行持股数量（亿股）交易方式持股比例2025/1/82025/3/5平安人寿2025/5/9邮储银行H29.8二级市场买入2.5%2025/8/82025/1/102025/3/132025/5/6平安人寿招商银行H9.2二级市场买入3.6%2025/6/172025/12/312025/1/72025/2/172025/5/12平安人寿农业银行H67.87二级市场买入1.9%2025/8/262025/12/302024/12/18平安人寿建设银行H120.2二级市场买入4.6%2024/12/20平安人寿工商银行H165.1二级市场买入4.6%2025/3/31大家保险兴业银行7.2二级市场买入3.4%2025/3/12瑞众人寿中信银行H7.4二级市场买入1.3%2020/6/3国寿集团工商银行H43.4二级市场买入1.2%2020/5/26国寿集团农业银行H30.7二级市场买入0.9%2022/11/22太平人寿工商银行H43.6二级市场买入1.2%2022/11/252020/3/23太平人寿农业银行H15.5二级市场买入0.4%2025/8/11民生人寿浙商银行H3.0二级市场买入1.1%2020/12/23百年人寿浙商银行H2.3二级市场买入0.8%2024/1/9长城人寿无锡银行1.6二级市场买入0.6%2025/6/272025/7/25弘康人寿郑州银行H4.2二级市场买入4.6%2025/8/82025/8/15中国保险行业协会， 。协议转让：往往是战略股东的更换，通过协议转让可以突破大股东破净不可二级市场减持的约束，减少对二级市场交易价格的影响。20251433.3通股（占总股本5.45%，考虑原先持有转债处置后将持有杭州银行5.87%股份。参与定增：受“限制存在破发、破净情形上市公司再融资”的影响，除2025年大行定增外，近年来银行板块定增案例较少，大部分定增集中在2022年及以前。截至最新，仅人保、中融分别持有兴业银行、贵阳银行8.27%、2.42%股权，其余参与中小行定增的险资均退出。表5：险资参与中小行定增统计

保险银行保险银行开始结束（元）比例金额（亿元）大家保险邮储银行2021/9/302022/12/315.55中融人寿贵阳银行2021/4/23至今10.272.42%5.2阳光保险北京银行2017/12/312024/9/307.13中国人保兴业银行2013/1/9至今12.368.27%323.5中国平安交通银行2012/9/302015/12/314.55泰康保险北京银行2012/3/312016/03/3110.67中国平安浦发银行2009/9/302010/12/3116.59中国人寿民生银行2007/6/222015/12/317.64中国平安民生银行2007/6/222009/3/317.64公司公告，。

持有周期

入股价格

最新持股

最新持股参与IPO2022AIPO2021年及以前。截25Q3末，中国太保、太平人寿仍处在沪农商行前十大股东中，民生人寿仍处于浙商银IPO出前十大股东。表6IPO统计

保险银行保险银行最新持股比例开始结束（元）金额（亿元）中国太保沪农商行2021/9/30至今8.95.81%47.5太平人寿沪农商行2021/9/30至今8.94.30%35.2民生人寿浙商银行2019/12/31至今2.882.80%22.8华夏人寿邮储银行2019/12/312019/12/315.5中国人寿邮储银行2019/6/30至今5.50.69%41.8中国人寿农业银行2010/9/302016/12/312.68中国太保工商银行2006/12/312008/3/313.12中国人寿工商银行2006/12/312023/12/313.12中国人寿中国银行2006/7/52009/9/303.08公司公告，。

持有周期

入股价格

最新持股转债转股险资通过转债转股方式持有银行股，往往会考虑搭配正股同时买入到一定份额，以争取董事会席位；或者当该转债具有负溢价，进行无风险套利。2020年至今，险资曾持有的银行转债总额近87亿元（仅统计前十大持仓，约占对应转债总额的4%。2025量银行转债前十大持仓中，仅新华人寿仍有重银转债，其余险资均退出前十大持仓。表7：2020年以来，险资持有转债情况统计养老占转太平百年人华夏保险太平泰康新华信泰幸福长江平安中国中意总债总单位：亿元洋人寿人寿金基人寿人寿人寿人寿人寿养老人寿人寿人寿计额比寿金例兴业转债24.5255%杭银转债（退市）1.73.5125.92315%上银转债3.37105%南银转债（退市）8.18.14%浦发转债（退市）2.43.35.71%苏行转债(退市)2.52.34.79%重银转债2.62.62%中信转债(退市)2.52.51%无锡转债(退市)0.50.50.50.62.17%张行转债(退市)0.40.91.35%江银转债(退市)0.40.40.84%苏农转债(退市)0.30.20.62%紫银转债0.60.61%总计3.525.60.81.72.515.50.48.10.67125.93.3874%。取最近一个报告期转债持仓数据测算历史持仓，粉色底纹代表2024年末险资仍持有的转债金额。险资增持银行股空间？新增权益空间展望考虑增量保费入市和存量保险资金增配权益资产，我们预计险资2026、2027年新增流入股票市场的金额为1.34万亿、1.41万亿。增量保费资金入市：①保费收入增长展望：20256.1万亿2.6%2026-2027年行业保7%2026、20276.5万亿、7.0万亿。②保费收入转化为保险资金运用：20226月-2025年末累计保费收入（732026207年新增保险资金运用金额为4.85.1万亿。202267.8%20259.7%202530%A股，同时叠加股市表现较强，预计保险资金配置股票比例将提升。20262027年新增股票入市资金体量分别0.961.03万亿。存量保费资金入市：5%的权益资产上限。因此我们预计部分存量保险资金将流入股市，假设2026、2027年存量资金配置股票比例均提升1%，则每年新增股票入市资金为3848亿。图3：全行业保费收入增长情况保费收（万，右） 保险公保费比增速 人身险费同增速 财产险费同增速

7.06.05.04.03.02.01.00.0。图4：险资配置各类资产结构变化存款 债券 股票 基金 长股投7.8%7.8%7.0% 7.5% 7.6% 7.4%7.3%6.9%6.5%6.7%7.3%7.3% 8.1%8.5%9.7%9.7%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%公公告， 。银行增配空间展望考虑账户风格差异，我们估算2026、2027年分别有1977、2076亿资金配置银行股。OCI账户：OCI25H1水平（参考主要险企41%I28%2026202715591637亿资金转向OCI账户并流向银行股。TPL账户：TPLA14.4%2026、2027418亿、439TPL账户并流向银行股。银行个股增持展望预计优质区域城农商行有望成为险资重点增配方向。①基本面来看，优质城农商行盈利能力强，股息高，适配险资绝对收益需求。②回顾险资历史重仓变化，一方面头部险企如中国人寿在2025年进入了南京银行、苏州银行前十大，新华人寿进入了杭州银行前十大，泰康人寿进入了苏州银行前十大；另一方面中小险企也寻求中小银行股长股投机会，如长城人寿增持无锡银行获得董事席位，弘康人寿增持苏农银行获得董事席位。预计港股大行和股份行将继续获得险资增配。主要考虑：①股息性价比高，港股大行2025年股息率平均约有5%+，头部股份行如港股中信银行股息率高达5.5%。②以平安为代表的险资，在大行和招行的持仓较5%的上限仍有增持空间。截至最新，估算平安集团合并持有工行、建行、农行、邮储、招行比例约为4.6%、4.6%、3.3%、4.5%、3.6%。表8：2022年以来，险资重仓银行股情况（仅统计前十大）20222023202425Q3寿险银行持股数量银行持股数量银行持股数量银行持股数量（万股）（万股）（万股）（万股）中国人寿工商银行97,708工商银行75,728中国人寿建设银行37,664中国人寿中国银行57,318中国银行23,100中国人寿杭州银行22,870中国人寿邮储银行217,969邮储银行173,089邮储银行88,312邮储银行82,520中国人寿中信银行82,135中国人寿南京银行25,680中国人寿苏州银行15,202平安人寿邮储银行19,556邮储银行238,238平安人寿农业银行491,344中融人寿贵阳银行8,857贵阳银行8,857贵阳银行8,857贵阳银行8,857中再保险光大银行41,309光大银行41,309光大银行41,309光大银行41,309太平洋中国银行33,300中国银行33,300中国银行31,900太平洋沪农商行56,000沪农商行56,000中国人保兴业银行222,364兴业银行222,364兴业银行222,364兴业银行174,964中国人保华夏银行256,326华夏银行256,326华夏银行256,326华夏银行256,326长城人寿无锡银行4,804无锡银行10,655无锡银行15,304无锡银行15,734阳光人寿北京银行70,717北京银行53,247幸福人寿南京银行40,679南京银行40,679南京银行40,679南京银行40,679新华人寿平安银行6,170邮储银行15,944建设银行20,090建设银行20,970新华人寿太平人寿工商银行53,874杭州银行32,964太平人寿沪农商行41,490沪农商行41,490沪农商行41,490沪农商行41,490太平人寿前海人寿邮储银行10,000浙商银行92,154浙商银行92,154浙商银行92,154民生人寿浙商银行80,323浙商银行76,859浙商银行76,859浙商银行76,859华夏人寿民生银行135,020民生银行129,474华夏人寿兴业银行56,918兴业银行56,918和谐健康平安银行5,889平安银行5,889和谐健康招商银行113,099招商银行113,099招商银行113,099招商银行113,099和谐健康建设银行22,808和谐健康工商银行37,243富德人寿浦发银行581,310浦发银行581,310浦发银行581,310浦发银行581,310大家人寿民生银行735,228民生银行735,228民生银行735,228民生银行735,228大家人寿招商银行80,491招商银行77,657大家人寿邮储银行10,186大家人寿兴业银行71,570信泰人寿邮储银行63,795信泰人寿北京银行99,350北京银行99,350信泰人寿浙商银行99,633浙商银行99,633瑞众人寿兴业银行56,918国华人寿常熟银行3,705泰康人寿常熟银行5,512利安人寿常熟银行7,000利安人寿无锡银行5,034弘康人寿苏农银行10,000国民养老苏州银行12,356东吴人寿常熟银行6,604。表9：上市银行股息率情况简称25年股息率A股 H股25Q3PBA股 H股简称A股年股息率H股25Q3PBA股 H股农行3.83%5.06%0.830.63股份行中信5.38%0.47交行4.79%5.16%0.520.494.01%0.44国工行4.35%4.26%4.43%4.17%5.31%0.660.540.540.565.91%0.35有4.77%0.604.58%4.86%0.310.29行邮储建行5.32%0.665.23%4.56%0.901.03中行5.30%0.640.515.75%0.48兰州4.44%0.435.54%5.95%0.390.36宁波3.12%0.954.77%5.91%0.460.37郑州1.06%2.18%0.380.194.94%5.46%0.570.51青岛3.58%4.82%0.800.59农商行苏农4.93%0