老铺黄金古法铸金铺就华章

盈利预测与投资建议公司凭借良好的审美设计以及突出的工艺产品端广泛受到消费者的认可在优质渠道运营能力的加持下有望夯实高端黄金珠宝品牌定位构建自身壁垒保持业绩快速增长我们选取黄金珠宝龙头企业作为可比公司包括周六福、周生生、潮宏基、周大生、曼卡龙、莱绅通灵、菜百股份、老凤祥，参考 一致预测数据，对应2026年可比公司PE估值均值为15.1X。我们看好公司的发展预测公司2025-2027年实现归母净利润48.15亿元亿元亿元，对应PE22X、16X、12X，首次覆盖给予“买入”评级。外市场开拓不及预期。内容目录铺金古手器龙，端位真章 5法金&端宝珠宝饰业要点 7古黄市规速增长 7高珠消的有多？ 11铺金高长于哪？ 13渠增&店，是增重点 13会增&单，是增重点 18同店客的来，老能几？ 19金格涨期铺的异定带竞力 25利测投评级 28险示 29图表目录图表1：老黄核艺 5图表2：老黄营入及比速 6图表3：老黄净及同增速 6图表4：老黄足务收占比 6图表5：老黄细务收占比 6图表6：老黄分收入百元民）增速 6图表7：老黄分收入比 6图表8：老黄股构（至2025年6月30日） 7图表9：中珠销场规及速 8图表10：中珠市按材划的场模比 8图表11：2025年国个年段费拥不类型品人占比 8图表12：中黄珠市场模增速 9图表13：中黄消量及速 9图表14：中黄首消费及速 9图表15：中黄消量细项比黄现价格 9图表16：不克黄产品总量重 9图表17：不单总区间金品总量的占比 9图表18：中古黄市场模增速 10图表19：珠门消者不购愿贡的入占比 11图表20：2024年国同类黄产消群分布 11图表21：中人内侈品费及比速 11图表22：中人外侈品费及比速 11图表23：中人内奢侈消总及比速 12图表24：中奢品宝消额同增速 12图表25：中奢品宝消占宝场比例 12图表26：老黄门营业入同增速 13图表27：老黄门数量 13图表28：老黄周内单收及比速 13图表29：老黄部门店至2026年214图表30：恒会门及礼遇 15图表31：老黄珠销售聘件 15图表32：老黄门装修 15图表33：黄珠行产业链 16图表34：老黄线平台入同增速 17图表35：老黄线收入比 17图表36：我黄珠行业售道比 17图表37：2025年国费者取宝品息渠道（%） 17图表38：老黄新坡金购中店 18图表39：老黄忠会员量增速 19图表40：老黄每忠诚员献入增速 19图表41：老黄忠会员级优惠 19图表42：老黄忠会员均买数 19图表43：历集旗主要牌 20图表44：历集旗直营品数量 20图表45：老黄及峰集单收（元民币） 20图表46：老黄销及分开费率 21图表47：老黄销及分开费中分目费率 21图表48：老黄与际奢品牌费重率 22图表49：全奢品费者次分布 22图表50：不层奢品消受GDP势观经影的动 22图表51：老黄原设计专数情（） 23图表52：老黄迭及新出品数&入比 23图表53：老黄旗部分艺产品 24图表54：分类品产品门价（人币） 25图表55：中限以单位银宝商零额 26图表56：北市额上金珠零额速 26图表57：不品大重手单价对比 27图表58：不品最价手产对比 28图表59：老黄收拆分盈预测 29图表60：可公估情况 29老铺黄金：古法手工金器龙头，高端定位显真章+图表1：老铺黄金核心工艺铺黄金官202485.061613+25252354+251%，净利润22.68+286%包括足金黄金产品、足金镶嵌产品。从2021-2023年的数据来看，两项业务收入占比相当，且足金镶嵌类产品收入占比有所提升，由2021年的48%提升至56%。图表2：老铺黄金营业收入及同比增速 图表3：老铺黄金净利润及同比增速铺金股有限聆讯后料（一次交全档案老铺金2024年年铺金2025年年报 长证券业融研究院

铺金股有限聆讯后料（一次交全档案老铺金2024年年报老铺金2025半年报 长城券业融研究院图表4：老铺黄金足金业务收入占比 图表5：老铺黄金细分业务收入占比 （20242025

（86.9%243%2025H116.18313%。图表6：老铺黄金分渠道收入（百万元人民币）及增速 图表7：老铺黄金分渠道收入占比（20242025

（20242025202563059.29%002图表8：老铺黄金股权结构（截至2025年6月30日）老铺黄金2025年半年古法黄金&古法黄金市场规模快速增长黄金珠宝市场是我国核心珠宝细分市场，保持较快增长。中国珠宝市场由2018年的58002024778863%（71%。图表9：中国珠宝销售市场规模及增速 图表10：中国珠宝市场按材料划分的市场规模占比（研究院

）182462%55-65岁的群体中有94%25-34岁、35-4445-54图表11：2025年我国各个年龄段消费者拥有不同类型饰品的人群占比界黄金协注：样本为全体受访者（n=3025）年我国足金珠宝市场规模为5049亿元人民币，同比增长26.92%仍然保持增长的状况来看，我们认为，金价上涨的过程中，消费者的购金总预算并没有减少，即使金价大涨，消费者依然愿意购买金饰，并且投资金消费量占比的提升，也彰显了黄金消费结构上的变化，并非黄金消费意愿的衰退。图表12：中国黄金珠宝市场规模及增速 图表13：中国黄金消费量及增速（

中国黄金协图表14：中国黄金首饰消费量及增速 图表15：中国黄金消费量细分项占比及黄金现货价格 中国金协 中黄金会上海黄交易，城证产业融究院图表16：不同克重黄金产品占总销量比重 图表17：不同单客总价区间黄金产品在总销量中的占比黄金社，界金协 黄金社，界金协pH（）（201813020231573亿64.6%。图表18：中国古法黄金市场规模及增速弗若斯特沙利

铺黄金股份有限公司聆讯后资料集（第一次呈交）援引中国珠宝玉石首饰行业协会、中国黄金协会、的27%2025H1的37%55下消费者的占比相对较高。2）中国消费者追求更多元化及个性化的珠宝。款式新颖、3）随着技术的进步，黄金珠宝品牌将不（4）随着年轻消费者对融入中国传统工艺及文化的国内品牌及产品的兴趣激增，预计古法黄金珠宝市场将会增长。图表19：珠宝门店消费者不同购买愿意贡献的收入占比 图表20：2024年我国不同类型黄金产品消费群体分布黄金社，界金协 黄金社，界金协高端珠宝消费的空间有多大？20232023年总额达到1.04图表21：中国人境内奢侈品消费额及同比增速 图表22：中国人境外奢侈品消费额及同比增速客研究院《2023中国奢侈品报告》，长城证券产业金融研究院 院

2023图表23：中国人境内外奢侈品消费总额及同比增速客研究院《2023中国奢侈品报告我国奢侈品珠宝消费比例相对稳定，高端珠宝消费需求有望持续增长。根据Statista、StatistaMarketInsights273135%31%-38%/tatista，StatistaMarketInsights，老铺黄金股份有限公司聆图表24：中国奢侈品珠宝消费额及同比增速 tatista，StatistaMarketInsights，老铺黄金股份有限公司聆tatista，StatistaMarketInsight注：计算采用美元：人民币汇率为7：1

讯后资料集（利渠道增&同店增，同店是增长重点2024年7.5064%025113687%2025H1164120245/+11%/+125%、2024+20%/+120%、2025H1+24%/+176%。图表26：老铺黄金门店营业收入及同比增速 图表27：老铺黄金门店数量铺黄金股份有限公司聆讯后资料集（第一次呈交），老铺黄金2024年年报，老铺黄金2025年半年

（202420242025图表28：老铺黄金周期内单店收入及同比增速铺黄金股份有限公司聆讯后资料集（第一次呈交），老铺黄金2024年半年报，老铺黄金2024年年报老铺黄金2025年半年注：计算公式选择为，单店收入=当年门店收入/年末门店数量2026年2月20251629家知名商业中心开设了门店，相关商业中心均具有严格的准入要求，包括6家SKP系和11家万象城系商业中心。相关高端购物中心的客群具有较高的消费力，以上海恒隆为例，其最高等级会员绿宝会员仅限邀约，蓝宝会员需自然年内累计消费达到100万元。&1VIP客图表29：老铺黄金部分门店（截至2026年2月）图表30：恒隆会员门槛及礼遇 图表31：老铺黄金珠宝销售招聘条件隆会微信小程图表32：老铺黄金门店装修铺黄金官从商业模式来看，公司渠道注重精而优的基石是直营模式，保障服务品质。公司以自营模式经营门店，使得公司能够保留在零售专柜销售的产品的所有权，并且能够自行招聘及管理销售人员、其他人员，因此在自营模式下，公司能够严格管控产品品质及服务质量标准，有助于树立及维护品牌形象。我们认为，对于高端消费品而言，优质服务能够（包图表33：黄金珠宝行业产业链（2024司线上渠道收入10.55+192%；2025H1线上渠道收入16.18202110%2025H113%2025年半年报，2025年天猫618成交额突破人民币10（20247%，较2018年提升2pct（以33.02%（占比为31.22%图表34：老铺黄金线上平台收入及同比增速 图表35：老铺黄金线上收入占比（202420242025

铺黄金股份有限公司聆讯后资料集（第一次呈交），老铺黄金2024年年报，老铺黄金2025年半年图表36：我国黄金珠宝行业销售渠道占比 图表37：2025年中国消费者获取珠宝饰品信息的渠（%六聆讯后资集第一次呈交（全文档，中宝玉 石首饰行业协会中国黄金会弗若斯特沙利文长城证券业融研究院20256情前K21K22K22K24K24K金和23K18K5GK金一样好看，这就完全平替了原来属于K图表38：老铺黄金新加坡金沙购物中心店铺黄金官方微信公众会员增&客单增，客单是增长重点*1）客户数量：从老铺黄金的忠诚会员数量来看，2022-2025H1分别同比+29%/+60%/+73%/+75%，通过公司的营销活动及渠道扩张，快速扩大了客群。2）单个客户年度贡献收入来看：2022-2025H1分别同比-21%/+54%/+55%/+101%，且2025H1增速反超忠诚会员数量增速，即单客贡献度反超。而我们进一步拆解单客贡献：①（-203.2/.2/3.9次，2022-20230.02%/0.77%。=②*③SKU（店都统一定价。例如，根据老铺黄金股份有限公司聆讯后资料集（第一次呈交，3月103205111115上调产品价格，2023年足金黄金产品及足金镶嵌产品的平均售价分别上涨7.8%及14.1%。图表39：老铺黄金忠诚会员数量及增速 图表40：老铺黄金每名忠诚会员贡献收入及增速 （20242025

（20242025图表41：老铺黄金忠诚会员等级及优惠 图表42：老铺黄金忠诚会员年均购买次数（

（同店&客单的未来增长，老铺能力几何？为什么我们在上文强调“同店、客单的增长更为值得重视”？原因1：高端优质渠道天然稀缺，特定区域市场内天花板易见，且同店收入的增长，能够更好地对渠道成本及费用进行有效分摊。我们认为，公司具有门店运营的优质竞争力，当前来看，公司国内高端购物中心实现全（SKPSKP、2026年2100%。单店收入来看，20242.07/4月-20253单店收入为8371/IWCAlfredDunhillChloe、Purdey图表43：历峰集团旗下主要品牌峰集团官图表44：历峰集团旗下直营精品店数量 图表45：老铺黄金及历峰集团单店收入（万元人民币）峰集团FY2023峰集团FY2023FY2024FY2025FY202520244月-20253月

（2024峰集团FY2023峰集团FY2023FY2024FY2025注：图表中历峰集团2024年数据实际为FY2025数据，即2024年4月-2025年3月2024年的（）的数据，2023年员工成本、购物中心及平台佣金、租金开支分别占公司收入的5.42%、5.13%3.35%。图表46：老铺黄金销售及分销开支费用率 图表47：老铺黄金销售及分销开支费用中细分项目费用率铺黄金股份有限公司聆讯后资料集（第一次呈交），老铺黄金2024年年报，老铺黄金2025年半年报

（原因2：高端客户数量亦具备一定的有限性，但消费力显著突出，当前公司优质客户覆盖成效显著，后续客单价空间或更为可观。根据老铺黄金20252024年年报，截至20242.1指在50523.572.5%；但是高净值客群的资金实力更为突出，截至2024年年底招商银行零售客户总资产为14.9312.2281.9%BCG《LuxuryGlobalConsumerInsight2024消费01.1并且截至20234.5%36%521%BCG5GDP50001/5（）据，2023511.4%300.9%26.7%。图表48：老铺黄金与国际奢侈品品牌消费者重合率 图表49：全球奢侈品消费者层次及分布黄金2025半年 CGFashion&LuxuryMarketModelasofJuly2024;BCGAnalysi图表50：不同层级奢侈品消费者受GDP趋势、宏观经济影响的波动CGWealthReport2024,BCGFashion&LuxuryMarketModelasofJuly2024,OxfordEconomics,BCGAnalysi未来同店、客单的增长，主要抓手是什么？抓手1：产品重审美，推动工艺、技术、材质创新。（））2025202521002731505专利246披露信息，是中国第一家推广“古法黄金”概念的品牌，2019年率先推出“足金镶嵌钻石”产品的品牌，2022年以传统的铜胎烧蓝技法为基础推出“金胎烧蓝”产品，也是业内首家。（）2021-202310020246201800个SPU()及0个K()3.2、，合计12.1%图表51：老铺黄金原创设计及专利数量情况（项） 图表52：老铺黄金迭代及新推出产品款数&收入占比铺黄金股份有限公司聆讯后资料集（第一次呈交），老铺黄金2024年年报，老铺黄金2025年半年

（图表53：老铺黄金旗下部分工艺及产品铺黄金股份有限公司聆讯后资料集（第一次呈交抓手2：运营重高端，突出高客服务重要性。公司通过有效运营，提升旗下产品购买门槛。1）产品端具有一定的稀缺属性。（20232526-3536-503.0%51-90202627202627（）中的成人款足金产品，老铺黄金戒指/手镯/手链/吊坠/摆件入门款价格为16030/65200/53360/17020/696502300元，3）BCG《LuxuryGlobalConsumerInsight2024VICVIC图表54：分品类各品牌产品入门款价格（元人民币）猫老铺黄金旗舰店，天猫周大福官方旗舰店，天猫周生生官方旗舰注：数据日期为2026年2月7日。老铺黄金摆件对应天猫老铺黄金旗舰店的“典藏”分类，周大福、周生生饰品（戒指、手镯、手链、吊坠）仅选取对应的天猫官方旗舰店中的成人款足金产品。黄金价格上涨周期，老铺的差异化定位带来竞争力我们认为，和传统的黄金品牌相比，老铺黄金定位高端，提供了具有审美价值的优质稀缺产品、以及优质服务，奠定了品牌溢价的基础；而和一般的奢侈品相比，其以足金为核心材质的定位，又使得其产品更具有投资属性。当月5年25.9%025（2025年1228.8%。图表55：中国限额以上单位金银珠宝类商品零售额 图表56：北京市限额以上金银珠宝零售