电力设备与新能源行业深度研究：能源转型系列报告氢能2026展望-国内外政策拐点之年

正文目录投资概要：绿氢政策迎拐点之年，绿电与设备降本启平价新纪元 4需求侧：十五五非电消费目标定调内需，海空燃料撬动外需空间 6内需：非电消费拉动2030年506万吨绿氢需求，四大应用场景蓄势待发 6氢基重卡：补贴落地作为核心催化，2030年有望带动百万吨绿氢需求 8绿氢冶金：碳排成本驱动需求放量，2030年有望带动138万吨绿氢需求 9绿氢化工：经济性和流程可行性带动商业化提速，2030年有望带动182万吨绿氢需求 12氢掺烧、氢发电需求多点开花，绿氢前景方兴未艾 13外需：碳控加码拉动2030年325万吨绿氢需求，全球绿氢迈入政策拐点期 14船运燃料：全球碳排管控政策收紧，2030年有望带动215万吨绿氢需求 14航空SAF：全球约束性政策叠加区域试点落地，2030年有望带动万吨绿氢需求 16供给侧：绿电降本叠加电解槽招标价下行，绿氢平价线曙光将至 19风储氢绿电+电解槽降价带动绿氢降本，政策补贴和碳成本有望加速平价 19依托可再生能源与供应链优势，中国打造全球绿氢产业竞争力 22投资建议 26风险提示 28图表目录图表1：非化石能源电力渗透和碳减排政策梳理 6图表2：十五五期间可再生能源消费量与绿氢需求预测 7图表3：国内不同应用情景绿氢需求测算 7图表4：商用车分燃料类型销量数据 8图表5：不同类型商用车氢燃料电池渗透率 8图表6：国家和地方燃料电池车、加氢相关补贴政策 9图表7：燃料电池、甲醇重卡保有量和渗透率预测 9图表8：燃料电池、甲醇重卡拉动绿氢需求预测 9图表9：CBAM免费配额退坡时间表 10图表10：CBAM碳关税计算公式 10图表CBAM碳成本对四大行业生产成本影响 10图表12：中国钢铁产量与出口结构 10图表13：国内氢冶金项目进展 图表14：不同路径钢铁产量与富氢高炉渗透率预测 图表15：氢冶金拉动绿氢需求预测 图表16：化工用氢市场分布及长短流程分布（2024年氢消费占比） 12图表17：生物甲醇煤制甲醇，绿氨/煤制氨成本对比 12图表18：液氨运输转化成本具有经济性 12图表19：合成氨、炼化拉动绿氢需求预测 13图表20：国内掺氢掺氨项目梳理 14图表21：IMO净零框架和FuelEU减排政策对比 15图表22：IMO净零框架减排目标 15图表23：FuelEU减排目标 15图表24：全球在役船只、船只订单燃料结构（2024年） 16图表25：新型在役船只数量分燃料类型预测 16图表26：全球绿色甲醇船舶累计下水量和甲醇需求 16图表27：全球绿色甲醇需求对应氢耗量 16图表28：全球航空减排规管政策时间图 17图表29：中国、新加坡、韩国SAF应用进展 17图表30：RefuelEUAvation航空绿色燃料导入比例政策要求 18图表31：全球可持续航空燃料需求测算 18图表32：绿醇（包括生物甲醇和电甲醇）和绿氨生产路径与耗氢量 19图表33：生物甲醇、电甲醇、绿氨成本结构 19图表34：金风风储氢项目绿氢成本降至16元/kg 20图表35：基于绿氢成本16元/kg，七类绿氢需求侧应用相比传统化石燃料情景溢价 20图表36：不同绿氢应用场景实现平价对应绿氢成本 21图表37：考虑全球碳成本船用甲醇/航空SAF/氢冶（富氢高炉可以实现相对传统船用燃料油传统航油/传统高炉平价 22图表38：全球分地区风电、光伏累计装机量（2024年） 22图表39：2023-25全球分地区电价 22图表40：全球绿氢成本曲线（2050年预测） 23图表41：低排放氢项目2025-30年Pipeline（分技术路径） 23图表42：低排放氢项目2025-30年Pipeline（分终端形态） 23图表43：全球低排放氢产能（2024-2030） 24图表44：全球电解槽装机技术路线和区域拆分 24图表45：马士基绿色甲醇签约量 25图表46：英国SAF原料来源地区分布 25图表47：国内企业绿氢氨醇产能布局梳理 26图表48：国内企业绿氢氨醇产能布局梳理 26图表49：国内企业电解槽中标量情况（2025年） 27图表50：氢能产业链相关公司梳理表 27图表51：重点公司推荐一览表 28图表52：重点推荐公司最新观点 28投资概要：绿氢政策迎拐点之年，绿电与设备降本启平价新纪元十五五“六大未来产业”之一，氢能新时代来临。十五五战略规划首次将氢能纳入六大未2026（化工、工业、交通、电力）驱动，打开更广阔的产业空间。0110均意味着氢能需求的非线性增长。国内方面，202510月政策首次将电力与非电可再生能源消费目2024-303.6%CAGR2024年52%20300.2%0.78%的假2030506202432万吨实现152030100138、182、86万吨绿氢需求。海外方面，以欧盟为首的全球船运和航FuelEU2030年欧盟船运业较基准的减排幅6%（vs20252%）IMO2030年全球船运业相比基准8%/21%（Tier2/Tier1目标）ReFuelEUAviation规2030SAFEUETS2050SAF2030215、110万吨绿氢需求。综合来看，2030830万吨。供给侧，绿电直连等新商业模式有望推动绿电-绿氢-绿色氢基燃料降本，打通氢能商kg0-0.120.190.18-0.2kg58%、47%、75%kg绿氢生59kwh70%（制绿氨供热>氢燃料电池>船用甲醇>SAF>氢冶金>（制绿醇10.2、9.6、8.7、7.5、5.2、5.0、2.6元/kg0.19元/度电价16元37%40%46%54%、%、%、%距离。若额外考虑UTS碳成本（U/吨碳，基于当前制绿SAF-绿氢-燃料的降本链条，我们看好绿氢需求侧空间进一步打开。中国在绿电-绿氢-绿色燃料全产业链上已初步构建全局优势。截至4年末中国风光累计装机超W%，2025GlobalPetrolPrices数据，中国居民及工商业平均电价较美国及欧洲低30%-70%，叠加未来新能源+储能一体化模式铺开和绿电直连等政策，有望进一步带动绿电降本。3060%ALK碱性电解槽方面具备PEM质子交换膜路线的相对短板、提升电解槽灵活响应能力。中国前瞻的产能布局和规模化供给能力使得相关企业在海外供应中占据25250%，且2025-26SAFEASASAF授权SAF38%74%。括金风科技、明阳智能、运达股份、复洁科技、嘉泽新能、中国天楹；2）气化炉、合成电解槽供应商，包括阳光电源、隆基绿能、双良节能、华电重工。我们与市场观点的不同：不同于市场普遍将绿氢需求的增长完全归因于政策推动或强制性目标，我们认为绿氢在各类应用场景中的渗透，具有自身的平价成本逻辑。基于对七类典型绿氢应用情景及其对应传统燃料情景成本的详细测算，我们认为，实现平价可能性按从大到小的顺序依次为氢化工（制绿氨）>氢工业供>氢燃料电池>船用甲醇>航空SAF>氢冶金>（制绿醇SAF需求侧：十五五非电消费目标定调内需，海空燃料撬动外需空间内需：非电消费拉动2030年506万吨绿氢需求，四大应用场景蓄势待发2510月政策首提非电可再生能源消费比重目标，有望成为十五五碳减排新抓手。复盘我国碳减排政策规划路径，20202030/602021年为例，中国能源活动温室气体排放为.07亿吨二氧化碳当量，占我国总温室气体排放的%，十四五期间，减排政策主要围绕电力领域可再生能源消费目标展开：即通过可再生能源替代202457%/37%2510最低比重目标和可再生能源电力消纳责任权重制度实施办法（征求意见稿）》，机制上首9“全经济范围”控排思路，意味着非电可再生能源消费首次被纳入减排框架。图表1：非化石能源电力渗透和碳减排政策梳理中华人民共和国气候变化第一次双年透明度报告》（生态环境部，2024年12月），国家能源局，国家统计局，发改委官网 预测绿氢作为实现非电可再生能源消费目标的重要增量来源，国内能源需求增长与碳减排目标2030259来一段时期能源需求还将刚性较快增长”并不矛盾，当前我国“人均能源消费仅为经济合作与发展组织（OECD）2/32035OECD6吨标煤年（2024年的2吨增长约%，若要实现5年9月联合国气候变化峰会最新减排承诺（到235年，中国全经济范围温室气体净排放量比峰值下降7%-10%，力争做得更好），则电气化率需1.2%2026-3032-4132-33亿吨标煤/年。2024/2530.8/31.7亿吨标煤，其中可再生能源贡献约622/6980.2%/0.22%2026-30年非电消费中可再生2030年非电能源消费中可再生2072506年绿氢需求CAGR58%5000-6000万吨标准280万吨。图表2：十五五期间可再生能源消费量与绿氢需求预测能源消费（煤）80,00060,00040,00020,0000

可再生能源电力消费（万吨标准煤可再生能源非电消费（万吨标准煤绿氢需求（右轴，万吨）

绿氢需求（万吨

60050040030020010002024 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E国家能源局，中电联，国家统计局 预测补贴和碳排收紧政策下十五五绿氢发展有望迎来加速拐点，根据需求增量空间排序：绿氢化工氢冶金氢基重卡十四五期间我国已出台多项绿氢产业政策，2022（2021-2035年是战略性新兴产业的重点方向，2437202520243650万吨，其中绿氢产量仅321%，目前仍以煤制氢、天然气制氢、工业副产氢路线为主导。我们分析不同情景下绿氢需求空间：1）氢基重卡受补贴政策影响最显著，2030100CBAM碳成本驱动，我国以富氢高炉技术为主，2030138万吨绿氢需输载体，绿氢在该场景应用有望率先放量；石油炼化中短流程路线绿氢替代（绿氢替代传统天然气制氢20282030182万吨绿氢需203086万吨绿氢需求。图表3：国内不同应用情景绿氢需求测算中国氢能发展报告2025》，国家能源局，中电联，国家统计局 预测氢基重卡：补贴落地作为核心催化，2030年有望带动百万吨绿氢需求复盘过去十年氢基能源车发展历程，政策推动下燃料电池在重卡领域应用提速。中国2015/16电动车在中国具备显著更强的竞争力与产业链基础，因此国内市场燃料电池的发展集中于（主要为重卡2025年燃料电池商用车销量实现7797辆，同比+37%，累计保有量超过3万辆；虽低于《氢能产业发展中长期规划（1-0》5万辆燃料电池汽车保有量目标，但已形成一定规模的商业化应用基础。图表4：商用车分燃料类型销量数据 图表5：不同类型商用车氢燃料电池渗透率车销量（万辆）车销量（万辆）柴油汽车其他替代燃料纯电动天然气汽油汽车普通混合动力 插电式混合动力燃料电池 600500400

0.8%客车半挂牵引车客车半挂牵引车货车燃料电池整体渗透率0.6%0.5%201502015

0.4%0.3%0.2%0.1%0.0%

201520162017201820192020202120222023202420252016201720182019202020212022202320242025中汽协 中汽协2016201720182019202020212022202320242025203020257282辆（占全部燃料电池商用车销量的%以上，我们测算，在无补贴情景下燃料电池重卡TO相比传统柴油重卡（150万3-427%（3.15元/2.5元/公里2024池车购置补贴、高速公路通行费减免、加氢站建设支持等政策，有望提高燃料电池车、尤其是长距离运输车型的经济性。20251.8万辆（1.23万辆年氢302030年燃料电池重卡293.22%202532025790203015万辆。2.47.2kg氢/100km、92.2kg醇/100km1kg0.19kg氢气2030100万吨绿氢需求。图表6：国家和地方燃料电池车、加氢相关补贴政策政府官网，高工氢电图表7：燃料电池、甲醇重卡保有量和渗率预测 图表8：燃料电池、甲醇重卡拉动绿氢需预测35 （万辆）

燃料电池重卡保有量（万辆）甲醇重卡保有量（万辆）

渗透率3.5%

120

绿氢需求（万吨）

燃料电池重卡绿氢需求甲醇重卡绿氢需求氢基重卡绿氢总需求30 燃料电池重卡渗透率甲醇重卡渗透率25201510

3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%

1008060405 0.5% 2002024 2025E2026E2027E2028E2029E2030E

0.0%

02024 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E公安部，中汽协，中交协清洁能源车船分会 预测 公安部，中汽协，中交协清洁能源车船分会 预测绿氢冶金：碳排成本驱动需求放量，2030138万吨绿氢需求基于钢铁生产高碳排放强度特性，CBAM（欧盟碳边境调节机制）202611日正式起征有望成为冶金降碳需求放量拐点。CBAM对首批纳入规管的钢铁、电力、化肥、水CO2、N2O及全氟碳化物排放征收碳关税。具体而言，欧盟境EUETS碳市场每周收盘平均值，若企业未按规定缴纳，需100欧元2024年中国钢铁产量达5亿吨，占全球总产量的%（8亿吨，其中出口量7亿吨，位居全球20240.428亿吨，中国出口欧盟/欧洲地区钢铁占中国总出口9%100欧元吨的情景下，碳成本将带动钢铁平均进口成14%，钢铁企业降碳需求有望加速释放。图表9：免费配额退坡时间表 图表10：碳关税计算公式EUCommission EUCommission图表11：碳成本对四大行业生产成影响 图表12：中国钢铁产量与出口结构直接碳排量(t直接碳排量(tCO2/t)（左轴） 成本增加比（右轴）1.81.61.41.21.00.80.60.40.20.0钢铁 水泥 化肥 铝EUCommission 测算 世界钢铁协会012030138万吨绿氢需求。十四五期间国内氢冶金实现产业化里程碑突破：2024月，世界首条纯氢冶金中试线在临沂成功运行；2512月，国内首条百万吨级近零碳钢铁产线在宝钢股份湛0主要包括氢基竖炉和富氢高炉两类。氢基竖炉作为传统气基竖炉的升级替代方案，核心在97%的碳减排，但受单体产能小和高品位铁矿依赖限制，应用规模相对有限；富氢高炉保留传统高炉的大规模产能优势，但仍以焦炭为还原骨架，减排潜力相对有限（约-%。此外，电炉钢也是重要的低碳钢铁路径，其减排主要依赖于绿电替代化石能源，发展前景主要取决于废钢可得性。根据华经产业研究院和NRDC202490%10%203020%，富氢高炉渗透15%80.014kg氢/kg2030138万吨。图表13：国内氢冶金项目进展51钢铁，高工氢电图表14：不同路径钢铁产量与富氢高炉渗率预测 图表15：氢冶金拉动绿氢需求预测粗钢需求（百万吨）10006000

传统高炉富氢高炉电炉富氢高炉占比（右轴）

30%25%20%15%10%5%0%

氢冶金拉动绿氢需求（万160吨）140120100806040202024 2025E2026E2027E2028E2029E2030E

02024 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E51钢铁，自然资源保护协会，中钢协，世界钢铁协会 预测 51钢铁，自然资源保护协会，中钢协，世界钢铁协会 预测绿氢化工：经济性和流程可行性带动商业化提速，2030182万吨绿氢需求202414300、3300、1650（绿氢替代路径下合成氨相比传统路线成本高%.s.合成甲醇%具长距离、长时间储运能力，在绿氢产业化初期更易形成规模化替代和商业闭环。传统石（短流程（长流程一体化长流程，物料平衡、输入输出更为复杂，因此绿氢更可能作为天然气制氢路线的替代方案。绿色甲醇由于相对传统煤制甲醇成本溢价较高，主要受全球碳排政策收紧带来的船用绿色甲醇需求驱动，我们将在后文进行详细讨论。图表16（2024年氢消费占比）IEA图表17：生物甲醇煤制甲醇，绿氨煤制氨成本对比 图表18：液氨运输转化成本具有经济性4.03.53.02.52.01.51.00.50.0

生产成本（元/kg醇或氨/kg醇或氨)

(USD/kg1.6氢转化成本船运转化为普通氢成本0.06氢转化成本船运转化为普通氢成本0.061.10.340.170.150.21.21.00.80.60.40.20.0

长距离运输时，液氨的运输与转化成本为液氢一半液氨 液氢（年2023中国绿氨产业研究与前景展望》（云道资本，2023年），隆众资讯

IEA，罗兰贝格2030年绿氢化工182万吨绿氢需求。根据能景研究数据，2024年国内首个万吨级绿氨示范工程“1522万吨/202832万吨/20241002400万吨/（配套塔河炼化项目）2万吨/2023620252024950、6003%2030年合成氨、炼化氢消费中绿氢占比16%20282030年绿氢化工有望拉182152、30万吨绿氢需求。图表19：合成氨、炼化拉动绿氢需求预测绿氢需求（万吨）合成氨绿氢需求绿氢需求（万吨）合成氨绿氢需求绿氢化工绿氢总需求炼化绿氢需求02024 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E中国氢能发展报告2025》（国家能源局，2025年4月），《2025全球氢能产业发展报告》（能景研究，2025年7月） 预测氢掺烧、氢发电需求多点开花，绿氢前景方兴未艾绿氢供热、绿氢电力等新兴应用场景方兴未艾，或有望进一步贡献需求增量。我们认为，（掺烧（燃料电池/长时储能入节奏可能会慢于在其他领域的应用。但考虑到绿氢作为分布式电源的物理特性，以及煤机掺氨、燃机掺氢亦能帮助传统机组减碳并延长资产寿命，且伴随其他场景绿氢规模化应用后绿氢生产储运全流程降本，或有望进一步打开多元应用场景下的绿氢需求。我们梳理国内绿氢供热、绿氢电力相关项目进展情况如下：绿氢供热：政策划定煤机掺氨2020年起不20247（2024-2027年10%2025/27202320%/50%后，2025410兆瓦，掺氢/30010%。根20257202510个城镇燃气管网掺氢案例落地，掺氢比例多%-%之间（部分可达%202240兆瓦燃煤锅炉中实现全球首例混氨燃烧工业应用（掺烧比例为%，此后应用机组容量不断提升；3年中国神华广东台山电630兆瓦燃煤机组掺氨燃烧试验，成为国内外最大容量掺氨验10%-30%。图表20：国内掺氢掺氨项目梳理势银能链，能景研究绿氢电力：燃料电池与长时储能赋能绿氢应用新方向。一方面，氢燃料电池作为分布20252024年底，220246月我国首套自主研发的百千瓦级电氢双向转换装置在广州投运，百千瓦级固体氧化物电氢双向转换装置从“实验室”走向示范应用。另一方面，氢储能作为功率与燃料分离的电源，且相较于电化学储能无自衰减自放电问题，或成为新型长时储能的新解决方案。外需：碳控加码拉动2030年325万吨绿氢需求，全球绿氢迈入政策拐点期1.船运燃料：全球碳排管控政策收紧，2030年有望带动215万吨绿氢需求FuelEU与IMO净零框架相继落地，燃料减排进入关键窗口期。202511FuelEU政策全面生效，5000吨的船舶的温室气体燃料强度设定减排要求：覆盖在欧盟港口停泊及欧盟境内航行的全部能源使用；FuelEU设定了2025-50年阶段性减排目标：以基准值91.16gCO2eq/MJ为参考，分别在2025/30/35/40/45/502%/6%/14.5%/31%/62%/80%之间进行减排余量的借贷和交易，即多艘船舶总量合规。未达标的船舶将面临400EUR/tonVLSFO-equivalent罚款。IMO202610国（O于5年4（-ZoFrmk）202610IMO时20282029（原定的表202510月、20272028年。IMO规定适用于全5000（2028-35Tier-2Tier-1200893.3gCO2eq/MJ为基准。其中，Tier-2204065%的减排。IMO设计了盈余单位交易机制：船舶可将超额减排量用于出售或未来抵扣，Tier-2Tier-1盈余单位定价分别为380100美元/tCO2eqTier-2减排。图表21：IMO净零框架和FuelEU减排政策对比EuropeanCommission，BetterSea，GlobalMaritimeForum，Gasum，Maersk图表22：IMO净零框架减排目标 图表23：FuelEU减排目标基准值93.3，减排目标20282029203020312032203320342035 2040-4%-6%-4%-6%-8%-12%-17%-19%-21%-25%-17%-21%-30%-34%-26%-30%-39%-43%IMOTier2IMOTier1-10%-20%-30%-40%-50%-60%

基准值91.16gCO2eq/MJ，减排目标：2025 2030 2035 2040 2045 2050-2.0%-6.0%-2.0%-6.0%-14.5%-31.0%-62.0%FuelEU-80.0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%-80%-70%

-65%

-90%IMO，GlobalMaritimeForum EuropeanCommission船运减排政策收紧加速行业向低碳燃料转型，甲醇船舶订单已呈现快速增长趋势，我们预203043720.83百万吨年，2.15百万吨2024（LNG、LPG、甲醇、氢能、绿氨）1%15%，其中甲醇燃料船增长斜率陡峭。根据DNV披露的绿色甲醇船舶在运及订单数据，并根据DNV2030437202446MANES船舶燃料消耗量，我们预203020.83百万吨/0.06kg氢/kg甲醇、电0.19kg氢/kg20302.15百万吨年。图表24：全球在役船只、船只订单燃料结（2024年） 图表25：新型在役船只数量分燃料类型预测新型燃料在役船只数量

液化天然气 液化石油气 甲醇 氢能 绿氨02024

2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030EDNV DNV图表26：全球绿色甲醇船舶累计下水量和醇需求 图表27：全球绿色甲醇需求对应氢耗量甲醇需求量（百万吨/年）25201510520202021020202021

生物甲醇需求量电甲醇需求量

全球甲醇船舶累计下水量（艘）500450400350300250200150100502029E2030E02029E2030E

氢需求量（百万吨/年） 生物质甲醇氢耗 电甲醇氢耗2.52.01.51.00.5202020212022202320242025E2026E2027E2028E2029E2030E0.0202020212022202320242025E2026E2027E2028E2029E2030E2022202320242025E2026E2027E2028EDNV，LloydsRegister，MANES 预测 DNV，LloydsRegister，MANES 预测2022202320242025E2026E2027E2028E2.SAF：全球约束性政策叠加区域试点落地，2030万吨绿氢需求EUReFuelEUAviation法规进一步引入航空可持续（SAF）SAF全球航空业净零排放目标已然立法。ICAO制定的全球航空运输业碳中和方案及减排计划（CORSIA）20162050年全球航空业实现净零排放。2027年起ICAO成员国需监督本国航司完成CORSIA制定的减排目标，2027-35（2019年85%/SAF。欧盟TS2年起欧盟已将航空业纳入UTS监管范围，EEA区域飞往英国和瑞士的离港航班的全20222026年免费配额量将完全取消，企业需从欧盟碳交易市场购买碳配额完成履约义务，若违反缴纳义务，需在补缴碳配额之外另处100欧元/吨的碳排放罚款。2）欧盟对航空业ReFuelEUAviationFuelEUMaritime（F2025、30、35、40、45、50年可持续航空燃料（SAF）的导入比例2%、6%、20%、34%、42%、70%NA、1.2%、5%、10%、15%、35%。2024SAFSAF中长期目标。SAF2024912月，由国航、东航、南航三大航司牵头，在北京大兴、成都双流、郑州新郑、宁波栎社四座机场开展示范运行。根据中国民航局及中证网披露，2024920252月，中国航油12SAF1770架次航班、532SAFSAFC919商业航班上的安全应用。2025367808SAF20261%20303%-5%2027年起，所有从韩国1%SAF203510%。图表28：全球航空减排规管政策时间图

CORSIA：规管全球航空业排放2050：实现全球航空业净零排放ReFuelEUAviation：规管欧盟全境航空燃料加注

2045：SAF导入比例42%2040SAF导入比例34%

EUETS：规管欧盟内部航班以及飞往英国和瑞士的航班

期间每年全球航空

商及由欧盟起飞航班的燃料加注

2035SAF导入比例20%2030SAF导入比例6%2%

2024/25/26免费配额较2022年下降25%/50%/100%EUCommission，ICAO图表29：中国、新加坡、韩国SAF应用进展中国民航局，中证网，政府官网SAF2030SAF1.1百万吨年。测算，净零排放约束下203023bnlitres18.2百万吨/年。我们基ReFuelEUAviation2025、2030、2035、2040、2045、2050年，SAF2%、6%、20%、34%、42%、70%；其中非生物质绿色合NA1.2%5%10%15%35%年非SAF3.6百万吨SAFPtL-FTSAF0.04、0.17kgH2/kgSAF2030SAF将1.1百万吨SAF放量。图表30：RefuelEUAvation航空绿色燃料导入比例政策要求 图表31：全球可持续航空燃料需求测算SAF需求量（百万吨/400年）350300250

非生物质可持续航空燃料需求量（mn生物质可持续航空燃料需求量（mntons）EU可持续航空燃料导入比例要求EU非生物质可持续航空燃料导入比例要求

80%70%60%50%

绿氢需求量（百万吨/1.2年）1.00.8

非生物质可持续航空燃料绿氢需求（mntons）生物质可持续航空燃料绿氢需求（mntons）20015010050

40%30%20%10%

0.60.40.20 2025E 2030E 2035E 2040E 2045E 2050E

0.0

2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030EEUCommission，EASA，IATA 预测 EUCommission，EASA，IATA 预测供给侧：绿电降本叠加电解槽招标价下行，绿氢平价线曙光将至风储氢绿电+电解槽降价带动绿氢降本，政策补贴和碳成本有望加速平价绿氢作为构建绿氢氨醇产业体系的基础要素，其成本不仅决定自身经济性，也直接影响下游衍生产品的生产成本。20243172.0时代到来》的报告中，已详细梳理绿氢主要衍生品（包括生物甲醇、电甲醇、绿氨）的生产技术路线，从结0-0.19kg氢气/kg0.176kg氢气/kg0.18-0.20kg氢气/kg58%/47%/75%，是当前制约下游其经济性的核心环节。图表32：绿醇（包括生物甲醇和电甲醇）和绿氨生产路径与耗氢量IRENA，能景氢研，公司公告，马士基可持续发展报告图表33：生物甲醇、电甲醇、绿氨成本结构生物甲醇成本结构

电甲醇成本结构（DAC捕捉+氢）合成成本，3% 设备折旧成本8%运维成本

氮气成本10%

合成成本，3%

设备折旧成本8%设备折旧成本29%运维成设备折旧成本29%运维成本1%合成成本，3%生物质成本7%58%42%47%

氢气成本75%绿色甲醇生产工艺技术经济分析》（清华工研院，2023年），《2023中国绿氨产业研究与前景展望》（云道资本，2023年）国内风储氢耦合模式下，绿电成本下降已推动绿氢应用向平价线靠拢。绿电占绿氢生产成70%，因此提高利用小时数、降低绿电成本是绿氢氨醇平价的关键。风电较高利用小时数与更平稳出力曲线率先带动绿氢降本。我们基于金风内蒙古兴安盟项目对应参（200万千瓦风电+9.22万吨/年绿氢+生物质技术路线0.19元/kWh、246216元/kg我们分析七类绿氢需求侧应用的平价可能：16元/kg绿氢生产成本下，氢燃料电池、氢化工-制绿氨、氢化工-制绿醇、氢冶金（富氢高炉、氢工业供热、船用绿色甲醇、可持续SAF相比传统化石燃料情景（分别对应传统柴油车、煤制氨、煤制甲醇、传统冶金、天然气供热、传统船用燃料油、传统航油）分别对应9-95%不等的溢价，其中氢化工氨、氢燃料电池等应用场景相对传统化石燃料场景成本差距已收窄，船用甲醇燃料、航空SAF经济性次之，氢化工制甲醇则较难实现经济性打平。图表34：金风风储氢项目绿氢成本降至16元/kg公司官网 测算图表35：基于绿氢成本16元/kg，七类绿氢需求侧应用相比传统化石燃料情景溢价基于16元/kg制氢成本，绿氢情景传统情景绿氢溢价（右轴）95%绿氢情景传统情景绿氢溢价（右轴）95%72%68%38%氢燃料电池 氢化工-制绿氨 氢化工-制绿醇氢冶金氢工业供热船用甲醇航空SAF（元/公里） （元/kg氨） （元/kg醇） （元/kg粗钢） （元/亿焦耳）（千元/TEU/年）（元/kg燃料）9%36%45%

120%16100%1412 80%1060%86 40%420%20 0%注：横轴为不同绿氢应用情景和成本单位。七类绿氢应用场景：氢燃料电池、氢化工-制绿氨、氢化工-制绿醇、氢冶金（富氢高炉）、氢工业供热、船用绿色甲醇、可SAF对应传统化石燃料情景分别为传统柴油车、煤制氨、煤制甲醇、传统高炉、天然气供热、传统船用燃料油、传统航油。中汽协，能源基金会，EuropeanCommission，EuropeanSustainableShippingForum，Transport&Environment 测算我们进一步分析七类需求侧应用下绿氢的平价线以及实现的可能：氢化工-10.2元/kg我们测24620.1元/kWh当前风储项目假设绿电成本为9元W2025922在减少弃风弃光的同时降低储能闲置率，实现度电成本压降，从而支撑绿电降本和绿氢应用在氢化工-制绿氨场景中实现平价。9.6、8.7元/kg才能实现平价，氢燃料电池受补贴驱动影响更显著。与其他工业场景不同，氢燃料电池对应氢成本包括生产、储运、加氢站加氢等多个环节（对应环节单位成本分别为16、615元/kg氢14元/kg加氢站补贴，假设储运环节补贴3（4元k，则氢燃料电池平价线对应绿氢总体成本需元/kg8.7元/kg。我们测算，氢工业供热和氢燃料电0.1元/kWh3500+4500+，在当前新能源+SAF-SAF、氢冶金（富氢高炉、氢化工-制绿7.55.2、5.0、2.6元/kg，平价较为困难。考虑额外碳成本，以船用甲醇为例，FuelEU、IMOTier1、IMOTier2、EUETS对碳排放余额（不足）的交易价格（罚金）分别约8961003809391174316元16元/kg制绿氢成本下船SAFETS+100欧元吨罚金情景下亦可实现经ETS（无额外罚金SAF10、15元/kg，相比无政策情景的平价潜能亦显著提升。202632EIA20%，供应中断风险或加剧全球油气价格波动。ArgusMedia18%。2025年我国自中东980图表36：不同绿氢应用场景实现平价对应绿氢成本（富氢高炉9%喷吹煤粉成本占比低，因此实现平价对绿氢降本提出更高要求。华泰研究测算图表37：考虑全球碳成本，船用甲醇/航空SAF/氢冶金（富氢高炉）可以实现相对传统船用燃料油/传统航油/传统高炉平价华泰研究测算国内电解槽招标放量，电解槽大型化、规模化叠加招标价格下行进一步夯实绿氢氨醇规模20222024（GB29741-2025）20253.02GW2021年（350MW）实现四年九倍增长。随着行业参与主体不断增加，以及电解槽产品形态加速向大型化、规模化演进，规模效应与竞争压2024均价已降至约0元W1年下降%2500469375.2元/kW（5.0测算。依托可再生能源与供应链优势，中国打造全球绿氢产业竞争力以绿氢为基础制备绿色氨醇等下游衍生品，产品“绿色属性”的核心在于以绿电电解水替代传统煤制氢、天然气制氢路径，中国基于可再生能源装机规模与电价经济性，有望奠定其在全球绿氢产业的竞争优势。2024年中国光伏、风电累计装机容量分别约890GW、520GWGlobalPetrolPrices数据，2023-25年中国居民及工商业平均电价分别约为0SW（折合人民币约8元/W30%-70%IRENA2050年中国绿氢生产成本有望降至-8D/k（约-6元k目（我们测算金风内蒙古兴安盟项目绿氢成本约6元k，仍具备约%降本空间。图表38：全球分地区风电、光伏累计装机（2024年） 图表39：2023-25全球分地区电价2,0001,500

0.30（USD/KWh）居民电价 工商业电价0.20累计装机量（累计装机量（GW）光伏风电0全球

中国 欧洲 亚洲（非中国）

美国 中东 其他

0.150.100.050.00全球

中国 欧

亚洲（非中国

美国 中东IRENA GlobalPetrolPrices图表40：全球绿氢成本曲线（2050年预测）IRENA中国绿氢产能规划已实现全球领先。根据IEA，截至2025年9月，全球低排放氢项目在运（43IEA全球氢氨醇项目的投运时间线和发展阶段，预计当前在建、示范、可行性研究阶段的项目储备在0年前将贡献额外4万吨低排放氢产能（不包括仍处概念阶段的项目，其373775%，2024-30年全球低排放氢、电解制绿氢产能CAGR91%、128%47%41%。中2025年2250%2025规划的绿氢项目产能已达百万吨级。低排放氢产能12（百万吨）H2LOHCMeOHVariousAmmonia CH4Synfuels1086420图表41：低排放氢项目2025-30年Pipeline（分技术路径） 图表低排放氢产能12（百万吨）H2LOHCMeOHVariousAmmonia CH4Synfuels1086420低排放氢产能（百万吨）12

电解制氢 碳捕获 其他1086420中东 亚IEA

北美洲 南美洲 大洋洲 欧洲 非洲

中东 亚IEA

北美洲 南美洲 大洋洲 欧洲 非洲图表43：全球低排放氢产能（2024-2030）低排放氢产能（百万60 吨）

电解制氢 碳捕获 其他504030201002024 IEA

2026E

2027E

2028E

2029E

2030E202460%性水电解槽（）和质子交换膜水电解槽（。其中K通过碱性电解液传导离子完成水分解反应，技术成熟、成本相对较低；PEM利用高分子膜传导质子，实现高纯度氢（SOEC，通过高温氧离子导体实现水分解）和阴离子交换膜水电解槽（AEM，仍处于示范阶段）两类新兴技术ALKPEM占比分别60%20%ALK202448GWALK39GW80%。图表44：全球电解槽装机技术路线和区域拆分IEA中国前瞻的产能布局和规模化供给能力使得相关企业在海外供应中占据一席之地。海外船252万吨，其中中集、金风、2025-26SAF原料供应（主要为废弃食用油）EASA2024SAF38%262月发布的最新《SAFSAF84%74%。图表45：马士基绿色甲醇签约量 图表46：英国原料来源地区分布马士基绿色甲醇签约量

英国SAF原料来源地区分布WasteFuel1%Proman5%Orsted12%

CarbonSinkLLC4%

SunGasRenewables15%中集集团8%德博能源8%

日本印度尼西亚1%4%

英国16% 越南4%其他1%EuropeanEnergy10%隆基5%

金风科技20%

绿色技术银行12%

中国74%马士基官网 英国政府官网投资建议国内绿氢产业支持政策推动下，我们认为有三类企业有望受益，按照产业链受益顺序依次为项目运营商>氢氨醇生产设备供应商>电解槽设备供应商。项目运营商：参与绿氢氨醇项目落地生产的运营商将最直接受益于绿氢补贴等政策驱风科技、明阳智能、运达股份、复洁科技、嘉泽新能、中国天楹。根据香橙会，截至20255043740953（不包含未备案项目602654050、25图表47项目名称地理位置项目进展规划产量金风科技七台河市勃利县风电制氢联合运行示范项目黑龙江勃利县年9月开工，已建成200MW风电制氢，制氢能力为1500Nm3/h金风绿能化工（兴安盟）绿氢制绿醇项目内蒙古兴安盟2024年4月一期开工，2025年一期一期25万吨，二期规划60万吨，三期规划60万吨（目标145万吨总产能）试车，追加二三期产能投资淖尔天润巴彦淖尔市风电制氢制醇项目内蒙古巴彦淖尔市2023年5月正式签约绿色甲醇50万吨/年金风吉林松原润金氢能长岭二期电解水制氢项目吉林松原2024年10月公布中标结果制氢能力1200Nm³/h金风科技兴安盟二氧化碳加绿氢制绿色甲醇项目内蒙古兴安盟2024年9月备案绿色甲醇10万吨/年太仆寺旗风电制氢一体化示范项目内蒙古锡林郭勒盟2024年11月备案建设10000Nm3/h碱性制氢设备，调节设施方面配40000Nm³储氢设备内蒙古风氢氨醇一体化项目内蒙古巴彦淖尔市2025年9月董事会审议通过绿色甲醇60万吨/年、绿氨40万吨/年明阳智能计划安装49台1000Nm³/h及2台2000Nm³/h碱水电解槽装置，2套年产10万吨甲醇合成装明阳绿色甲醇赤峰示范项目内蒙古赤峰2025年3月备案置，最终达到年产2.33万吨绿氢、17.5万吨绿色甲醇产能明阳多伦工业园区风电制氢一体化示范项目内蒙古多伦工业园区2023年10月开工制氢0.35万吨/年明阳新能源风光储氢醇一体化项目绿氢制绿色甲醇工程内蒙古鄂托克旗2024年4月备案上游年产10.96亿Nm³绿电制氢，氢气直接用于绿色甲醇70万吨/年明阳集团电氢醇固始示范项目河南固始县2025年4月开工20万吨/年绿色电氢氨醇明阳乾安生物质气化融合绿氢合成绿色甲醇项目吉林省松原市2024年5月定标未披露明阳梅河口180万千瓦电氢醇项目（一期）吉林梅河口市2024年12月备案总体规划年产60万吨绿色甲醇，甲醇合成生产线为3条。项目分期建设，首期工程产能15万/年明阳海上风电百万吨级绿色电氢氨醇实证项目（一期）海南东方市2024年10月开工绿色甲醇10万吨/年运达股份府谷县绿电制氢合成氨及储氢电池产业链项目招运（辽宁）绿色甲醇项目内蒙古阿拉善液态阳光绿色甲醇首期示范项目陕西省府谷县吉林大安内蒙古阿拉善2023年2月项目签约2024年5月签订战略合作协议2024年10月正式启动绿色合成氨20万吨/年生物质秸秆气化绿色甲醇80万吨/年；水电解制氢制甲醇20万吨/年绿色甲醇50万吨/年，首期10万吨复洁科技绿色甲醇专项科研项目--作为牵头承担单位，与上海市科学技术委员会战略合作，开展“沼气全碳定向转化制绿色甲醇关键技术与中试验证”专项科研项目嘉泽新能30万吨绿氢醇航 配套生物质热电联产项目黑龙江鸡东县2月备案30万吨绿氢醇航油化工联产工程配套生物质热电联产中国天楹辽源年产80万吨绿色甲醇项目吉林辽源2024年7月项目招标年产绿氢15万吨/年、绿甲醇80万吨/年安达风光储氢氨醇一体化项目黑龙江省安达市2026年2月地下施工已完成年产1.95万吨绿氢和10万吨绿醇松原市天楹风光年产4.5万吨绿氢、20万吨绿色甲醇松原市天楹风光绿色甲醇50万吨/年各公司官网，氢能促进会、碳索氢能图表48消纳客户采购规模协议描述金风科技马士基绿色甲醇50万吨/年2023年11月，马士基与金风科技签署年供50万吨绿色甲醇协议，2026年交付，有效期至2030年后赫伯罗特船舶公司绿色甲醇25万吨/年2024年11月，金风科技与德国赫伯罗特船舶公司签署年交付量25万吨的绿色甲醇照付不议长期合同现货绿色甲醇市场-2025年2月，金风科技在阿格斯绿色船用燃料会议上宣布，已开始提供生物甲醇现货，价格为dob（dooronboard，从工厂门口到港口的意思）东北亚820美元/吨明阳智能中远海运中国石化--2023年11月，中远海运物流供应链与明阳智慧能源集团签署战略合作协议，根据协议，双方将在大件设备物流运输、设备安装、绿色甲醇产品端到端运输、绿色甲醇产品消纳等方面开展合作202年月，明阳集团与中国石化签署战略合作协议运达股份吉利远程新能源商用车马士基/赫伯罗特绿色甲醇50万吨/年-2024年10月，吉利远程新能源商用车与运达股份共同投资，所产绿色甲醇可能作为车用燃料进入马士基、赫伯罗特供应链，邯郸项目产能计划签订SPA长期协议中国天楹中远海运中国船舶燃料有限责任公司-年月日，中国天楹与中远海运物流供应链有限公司签署战略合作协议，中远海运物流将为中国天楹辽源供保障性消纳2025年4月，作为中国船舶燃料有限责任公司全球绿色供应链合作伙伴，签署战略合作协议各公司官网，氢能促进会、碳索氢能氨醇生产设备供应商：气化炉、合成炉等作为氢基衍生物生产的核心装备，随海外船产业链相关公司包括：航天工程、中国一重、兰石重装、国机重装。气化炉用于将生CO+H250%2月公司在内蒙古绿4000吨级气化炉吊装，技术由传统粉煤气化向生物质粉体加压气化延伸。合成炉作为超高压、超重型化工设备，进入壁垒较高，国内主要70%以上市场份额。电解槽设备供应商ALK碱性电解槽产能和技术优势，未来或将受益于全球绿氢氨醇产业需求，产业链相关公司包括：2025年国内58GW4.03GW，市场竞争仍较为激烈。市场ALK图表49：国内企业电解槽中标量情况（2025年）三一氢能 其他中车株洲所鑫思创氢能隆基氢能

中集中电派瑞氢能

4.03GW氢杰科技华电科工双良新能源 阳光氢能势银图表50：氢能产业链相关公司梳理表一致预期图表51：重点公司推荐一览表最新收盘价目标价市值(百万)EPS(元)PE(倍)股票名称股票代码投资评级(当地币种)(当地币种)(当地币种)20242025E2026E2027E20242025E2026E2027E隆基绿能601012CH买入18.3924.41139,361-1.14-0.670.820.93-16.17-27.3022.3619.70阳光电源300274CH买入155.80198.63323,0065.327.779.2610.8129.2720.0416.8214.42运达股份300772CH增持19.8423.5715,6110.590.711.612.0733.5828.0812.349.58Bloomberg预测图表52：重点推荐公司最新观点股票名称 最新观点隆基绿能(601012CH)阳光电源(300274CH)运达股份(300772CH)

1028“从卷价格到卷创新”BC技术引领行业技术创新。9M25509.15亿元（同比-13.10%），归母净利-34.03亿元（31.01亿元）；3Q25181.01亿元（同/环比-9.78%/-5.53%），归母净利-8.34亿元（同/4.27/2.99亿元）。3Q25BC出货放量。国内反内卷进展顺利，有望驱动产业链盈利修复，公司硅片龙头地位稳固，BC组件或贡献超额盈利，维持“买入”评级。考虑到国内光伏抢装后需求回落，我们调整公司硅片与组件业务营收及毛利率假定，预计公司25-27年归母净利润为