华泰证券科技能力卓著国际化领先的头部券商

投资案件投资评级与估值我们预计公司2025-2027年实现归母净利润181/207/221亿元，同比+18%//6年B为.326年平均PB1.11关键假设7/零售业务线上2025技I7.7/。信用业务：利息收入方面，2025年末全市场两融余额达25406亿元，同比.7+.7//.。25-7/。投行业务：当前政策对于科创企业融资支持力度较大，预计2026年行业整体投行业务有望回暖，我们假设2025-2027年投行业务手续费净收入同比+45%//。25剔2425-27183/196/1997+%4年已出售子公司k/。核心风险提示资本市场波动风险、宏观经济波动风险、行业政策变化风险内容目录公司基本情况 6分部业务 7财富管理业务：数字驱动，领先地位稳固 7经纪业务 7基金代销业务 8资本中介业务 9机构业务：投行业务稳步发展，投资交易表现亮眼 10投行业务：份额领先，项目储备充足 10投资交易业务：投资能力突出，ETF做市领先 11投资管理业务：贡献稳定收益，业务协同增效 13国际业务：构建一站式跨境服务平台 16科技赋能：系统化平台支撑，AI重构服务范式 17盈利预测与评级 19盈利预测 194.2.估值 20风险提示 20图表目录图表1：公司股权结构图 6图表2：2020-2025H1公司证券经纪业务净收入变化情况 8图表3：2020-2025M9“涨乐财富通”月活人数变动情况 8图表4：25年9月月活Top20券商APP月活人数情况 8图表5：25H1权益基金代销保有规模前十券商情况 9图表6：2020-2025H1公司利息净收入变化情况 9图表7：2020-2025H1公司期末两融余额和市占率变化情况 9图表8：2021-2025H1公司负债端利率有所下降 10图表9：2020-2025H1全市场两融余额变化情况 10图表10：2020-2025年前3季度公司投行业务净收入变化情况 11图表11：2020-2025年股权承销总额排名和市场份额变化情况 11图表12：2020-2025年公司IPO承销金额及市场份额 11图表13：2020-2025年公司债券承销金额及市场份额 11图表14：2020-2025年前3季度公司自营业务收入变化情况 12图表15：2020-2025Q3公司金融资产配置（亿元） 12图表16：公司金融工具年化投资收益率变动情况 13图表17：公司衍生品业务规模变化情况（亿元） 13图表18：2020-2025H1资管和基金管理业务净收入变动情况（亿元） 14图表19：2020-2025H1公募基金ROE变动情况 14图表20：25H1公募基金业务贡献8%的归母净利润 14图表21：2020-2025H1南方基金和华泰柏瑞基金AUM变化情况 14图表22：2020-2025H1企业ABS计划管理人发行项目规模变动情况（亿元） 15图表23：2020-2025H1私募股权基金投资家数和金额变动情况（亿元） 15图表24：指数型基金资产净值前十的公募基金 15图表25：华泰柏瑞/南方基金的指数型基金市占率位列第三/第四 15图表26：2025H1部分券商境外业务收入占比 16图表27：2020-2025H1公司国际业务收入变化情况 16图表28：华泰证券港股承销金额排名和市场份额情况 17图表29：2018-2024年公司信息技术投入金额情况（万元） 18图表30：2024年部分券商信息技术投入金额 18图表31：华泰“行知”综合金融服务体系 18图表32：华泰大象FICC投资交易一站式平台 19图表33：可比公司估值表 20公司基本情况公司实际控制人为江苏省国资委，股权结构稳定较为集中。其中，江苏国信集团、江苏交通控股、江苏高投和江苏省苏豪控股集团有限公司均为江苏省国资委所属独资企业，江苏202528.74%公司于2018年完成142268123262100202728债券转换后将发行每股面值为人民币100元的H股，初始转换价为每股H股1970港元，较最后交易日于香港联交所所报收市价每股H股1845港元溢价约678%，2月10日H股50856%156%且以可转债方式运资金，或将有助于公司提升整体ROE，中长期来看利好公司综合实力增强。图表1：公司股权结构图所备注：数据截至2025年三季报全球化布局深化，AssetMark投资彰显资本运作能力。2015H股上市，随2016768亿美元收购美国领先的投顾公司ssetMak，打造中国居民海外资产配置的特色平台。ssetMak主要提供资产管理、第三方和自有托管建立世界水平技术解决方案的潜力。2024年9月，华泰证券再以1793亿美元完成对ssetMak全部股权的出售，以ssetMak2023年净资产和净利润计算，交易于1.4×15×，此次交易实现约63.4亿元的投资收益。我们认为，此次出售属于公司在国际化布局取得预期成果后的战略性退出，既实现了显著的投资回报，又释放了资本空间，有望为后续核心业务的发展提供更大灵活度。分部业务公司主要业务包括财富管理业务、机构服务业务、投资管理业务和国际业务。财富管理业务包括证券期货期权经纪、金融产品销售、基金投资顾问、资本中介等业务；机构服务业务主要包括投资银行业务、主经纪商业务、研究与机构销售业务和投资交易业务；投资管理业务包括券商资管、私募基金、公募基金业务；国际业务以华泰国际作为拓展海外业务的控股平台，以中国香港市场为依托，稳步布局美国、欧洲及东南亚等主要市场。财富管理业务：数字驱动，领先地位稳固多元化财富管理服务包括：证券期货期权经纪、金融产品销售、基金投资顾问、资本中介等业务。经纪业务经纪业务数字化转型成效显著，科技赋能逐渐深入。我们测算，近年来公司股基交易额市占率基本稳定在7%8%25H1证券经纪业务净收入为35.3亿元，同比+4022%。线上以“涨乐财富通”APP为主阵地，通过智能化工具满足大众客户需求。2013革，2019年再次率先启动全面数字化转型，2025年10月，华泰上线金融I独立应用终端“IppII能力贯穿于选2025年91195.1712.36%，12-5e1029、880、727、725图表2：2020-2025H1公司证券经纪业务净收入变化情况华源证券研究所

图表4：25年9月月活Top20券商APP月活人数情况公司年报,财联社，中国基金报 所 中国基金报 所基金代销业务基金代销在券商中名列前茅。依托“线上+线下”双轮驱动模式，25H1华泰的权益基金代销保有规模居行业第二，仅次于中信，体现出公司强大的财富管理体系和渠道业务实力，且当前《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》落地，未来行业马太效应或将进一步强化，华泰的基金代销优势有望进一步加强。图表5：25H1权益基金代销保有规模前十券商情况所资本中介业务24A股交投活跃，2025H125.0%2024/2025H1公司两融余额分别同比62%206%，市占率稳定在7%左右。25H1利息净收入为2037亿元，同比186%，在总营收占比126%。利息支出显著收缩带来利润空间。25H1公司利息收入为64亿元（yoy-6%），而利息44（yoy-29%），驱动利息净收入同比+18625H1331（相比24年下降014pct+拆入资金利率为222（相比24年下降078pct）、代理买卖证券金融款利率026%（相比24年下降025pct）。图表7：2020-2025H1公司期末两融余额和市占率变6：2020-2025H1

化情况华源证券研究所 华源证券研究所图表8：2021-2025H1公司负债端利率有所下降 图表9：2020-2025H1全市场两融余额变化情况华源证券研究所 华源证券研究所机构业务：投行业务稳步发展，投资交易表现亮眼公司机构业务主要包括：投资银行业务、投资交易业务、主经纪商业务和研究与机构销售业务。投行业务：份额领先，项目储备充足IPO业务市场份额稳定且行业排名前列。自2023年证监会“阶段性收紧O节奏”以来，行业马太效应加剧，优质O资源正加速向头部券商集中。在此背景下，华泰证券凭借A股O承销份额从20235202413%，位列行业第二，充分验证了其在激烈竞争中的头部实力。根据25年公司A股O承销金额163亿元（行业排名第5）。从承销项目看，2025年，华泰证券参与A股市场前十大O项目保荐2单（华电新能182亿项目、沐42），A2（中行、建行千亿定增）。253季度，公司实现投行业务手续费净收入1948亿元，同比44%，在总营收占比7%。20242025H1，华泰担任独立财务顾问的1。具体来看，公司并购业务中展现出高执行力，完成定向可转债新规后第一单以定向可转债为支付工具的思瑞浦重组项目、中央金融工作会议后首单券商市场化并购——国联证券收购民生证券项目、“科八条”以来科创板首单SK25H1担任财务顾问助力华润三九收购天士力控制权（近年来医药领域上市公司产业整合并购的标杆案例之一）。客户主要集中在科技、医药、先进制造、能源装备等重点产业。往后看公司未来股权融资项目储备充足根据 数据统计截至2026/1/28公司O申报项目共12（行业排名第5剔除不予注册终止注册中止审查终止审查项目，4417（4，剔除终止注册、中止审查、终止审查项目）。10：2020-20253

图表11：2020-2025年股权承销总额排名和市场份额变化情况华源证券研究所 华源证券研究所12：2020-2025IPO

图表13：2020-2025年公司债券承销金额及市场份额华源证券研究所 华源证券研究所投资交易业务：投资能力突出，ETF受益于25年以来权益市场行情以及公司领先的投资交易体系，25年前3季度公司金融工具投资综合收益（投资收益-对联营合营企业的投资收益+公允价值变动损益）实现102.2亿元（同比+8224Q3）38%。公司自营业务分为权益、固收和衍生品投资三部分。顺应市场行情变化，公司金融资产稳健扩表。25Q3（包含衍生金融资产47602424年末增长83221%（相比24年末增加了217pct1充分把握市场机会，持续迭代升级绝对收益投资交易体系。我们测算，近年来公司自营2%3%25年前3季度金融工具投资实现40%（年化），我们预计主要受益于权益市场行情、公司权益策略迭代和权益工具扩表。一级交易商优势稳固，权益行情带动场外衍生品交易。国内场外衍生品业务一级交易商数量较少，仅一级交易商可以做个股场外期权对冲交易且集中度较高。华泰作为一级交易商94214492411%、8%。ETFETF2025820五的券商依次为中信证券、广发证券、华泰证券、方正证券、中信建投。公司做市数量704只位列第三。图表14：2020-2025年前3季度公司自营业务收入变化情况华源证券研究所备注：自营业务收入=投资收益+公允价值变动损益-对联营合营企业的投资收益

图表15：2020-2025Q3公司金融资产配置（亿元）华源证券研究所图表16：公司金融工具年化投资收益率变动情况 图表17：公司衍生品业务规模变化情况（亿元）华源证券研究所测算 华源证券研究所投资管理业务：贡献稳定收益，业务协同增效华泰证券的投资管理板块包括公募基金（华泰柏瑞基金、南方基金）、私募基金（华泰紫金）、另类投资、券商资管和期货业务，25H1基金管理手续费净收入同比+38%，资产管理业务手续费净收入同比+64%（剔除出售AssetMark影响)，合计占总营收5.5%。参股头部公募南方基金、被动投资强者华泰柏瑞基金。公司通过参股南方基金（截至2025年6月末持有4116%股权（截至2025年6月末持有49%股权构建了25Q4525Q47，指数型基金市占率行业第3，业务特色鲜明。25H1，两家基金合计贡8%ROE水平高于华泰证券自身。私募股权基金围绕华泰证券传统优势赛道进行重点行业25H1公司私募基金投资规模达58684.86%2另类投资着力发展金融券商Rs25H1华泰资管公司企业（资产证券化发行数量7758946（同比38.93%，排名行业第四。25H1资管业务净收入为243亿元，剔除出售子公司影响后资管业务收入同比+64%，实现高速增长。图表18：2020-2025H1资管和基金管理业务净收入

图表19：2020-2025H1公募基金ROE变动情况变动情（亿元） 华源证券研究所 华源证券研究所图表20：25H1公募基金业务贡献8的归母净利润

21：2020-2025H1AUM变化情况华源证券研究所 华源证券研究所22：2020-2025H1ABS

图表23：2020-2025H1私募股权基金投资家数和金额变动情况（亿元）公司公告,华源证券研究所 公司公告,华源证券研究所202552025年末，全市场指数型基金资产净值在非货基中占比达376%，指数型基金重要性日益凸显，其中，华泰柏瑞基金和南方基金的被动指数基金资产净值在非货基中占比达到88%和63%。被动投资业务具有显著的马太效应，头部公募或将凭借团队建设、品牌认知度、市场营销等方面的能力巩固甚至扩大优势，华泰柏瑞/2025图表24：指数型基金资产净值前十的公募基金华源证券研究所备注：指数型基金占比按各公司指数型基金资产净值/非货基金资产净值计算；数据截至2025年末

图表25：华泰柏瑞/南方基金的指数型基金市占率位列第三/第四华源证券研究所备注：按各家公募基金指数型基金资产净值/全市场指数型基金资产净值计算；数据截至2025年末国际业务：构建一站式跨境服务平台国际化业务行业领先，打造一站式跨境服务平台。在境外市场，公司以华泰国际作为拓展海外业务的控股平台，通过中国香港、美国、新加坡等地的子公司开展财富管理、投资银25H12314%ssetMak25H1国际业务同比93%25年上半年虽已没有ssetMak坚持投资银行服务本源。香港业务主要由华泰国际全资子公司华泰金控（香港）经营，全方位对接集团全业务链体系，为境内外客户提供一站式跨境综合金融服务。作为首家在上海、香港、伦敦三地上市的中资券商，公司在港股投行业务上具有显著优势，近年来承销金额排名和市场份额显著上升。根据 数据，25年公司港股承销金额在中资券商排名第3，市场份额827（同比上升166pct具体看到承销项目25H1港股市场前五大O项目，华泰参与4单（恒瑞医药、海天味业、三花智控、蜜雪集团），体现出公司对于龙头项目的较强承销能力。20132018年成功推出跨境权益TRS（TRS）925H1华泰国际净资产相比2020年增长179（2020年净资产数据采用084港币汇率换算资本实力大增，依托华泰国际这一境外平台，我们预计公司TRS25H1，9422411%。2024G)国际金融中心的全方位金融资产交易服务；2025H1公司的CC大象交易平台已初步建成CC境内外一体化自营投资和风险管理体系。图表26：2025H1部分券商境外业务收入占比 图表27：2020-2025H1公司国际业务收入变化情况所 所图表28：华泰证券港股承销金额排名和市场份额情况202020212022202320242025承销金额排名13142934全市场份额287%2.0%8.5%4.2%6.1%8.7%所科技赋能：系统化平台支撑，AI201924.5亿元排名行业第一，2019-2024年CGR为115%。打造行业级的科技金融平台与产品。在业务平台化方面，形成了以“行知”平台为核心的行业领先的零售及机构客户服务体系，集研究、发行、交易、数据、运营于一体。交易投研领域重点加大研发力度。交易投研领域，公司构建了信用分析管理系统CMS、CC大象交易平台、“融券通”“睿思”等一系列引领行业创新发展的重要平台。CAMS平台专注于信用风险管理，以大数据和人工智能等前沿技术为底座，汇聚各类高质量市场数据和买方经验，深耕智能信用研究及定价，已发展为投行、投资、资管等多项业务的基础能力平台。CCAI2025年10月，华泰上线独立AI涨乐”，打破了传统券商pp仅“内嵌I模块”的局部优化模式，将I能力贯穿于选股、交易、分析等关键环节。“I（LUI）（GUI原生证券交易pp，IAIII29：2018-2024年公司信息技术投入金额情况（万元）

图表30：2024年部分券商信息技术投入金额公司公告,华源证券研究所 券商中国微信公众号,华源证券研究所图表31：华泰“行知”综合金融服务体系华泰行知官网,华源证券研究所图表32：华泰大象FICC投资交易一站式平台华泰证券大象FICC平台官网,华源证券研究所盈利预测与评级盈利预测财富管理板块：A2025A70%，我们假设2026-2027年全市场日均股基交易额同比15%/10%“涨乐财富通”月活数行业领先且2025年再次发布现象级金融科技P“I涨乐”，我们预计公司财富管理业务优势有望持续巩固，假设20252027年公司成交量市占率为75%。综上，预计2025-2027年经纪业务手续费收入同比65%/18%8%。2025年末全市场两融余额达2540636.26%设2026-2027年全市场融资融券余额同比10%/8%69%，20252027年两融利率假设为525%520%/5.10%。利息支出方面，公司25年下半年新发债券票面利率基本低于23%，预计拉低融资成本使得利息支出降低，最终得出预计20252027年公司利息净收入同比增速达69%39%5%。机构业务板块：2026目储备未来成长可期，25年前3季度公司投行业务手续费净收入同比+4