总量速评报告-高油价对经济影响：滞与胀探析

历史代表油价行情复盘霍尔木兹海峡航运限制对全球原油供给预期扰动当前仍在演绎，国际油价波动剧烈。本文对历史几轮较具代表性的油价上涨进行简要复盘，并对本次油价波动对当前我国经济影响做出研判。1973年-1979年：两次石油危机1970197019731979CPI化，彻底打破战后温和通胀环境，美国经济陷入衰退。19728PPI18.5，CPI7.4GDP1973就已始高快回（1973Q1的7.6至Q3的4.8因此，所谓滞图表1:美国通胀在1972年起已加速上行50 25%布伦特原油价格（美元/布伦特原油价格（美元/桶）美国:PPI:所有商品:非季调:同比（右轴）美国:CPI:非季调:同比（右轴）4015%30 10%20 5%0%10-5%1970/011970/091970/011970/091971/051972/011972/091973/051974/011974/091975/051976/011976/091977/051978/011978/091979/051980/011980/091981/051982/011982/091983/051984/011984/091985/051986/011986/09图表2:GDP增速自1973年Q1已从高位回落45 10%布伦特原油价格（美元/桶）布伦特原油价格（美元/桶） 美国:GDP:不变价:季调:折年数:同比（右轴）3530 6%25 4%20 2%15 0%105 -2%1970/011970/091970/011970/091971/051972/011972/091973/051974/011974/091975/051976/011976/091977/051978/011978/091979/051980/011980/091981/051982/011982/091983/051984/011984/091985/051986/011986/091990年7月-1990年10月：海湾战争的瞬间供给休克1990-19911990PPIPPICPI图表3:海湾战争的供给扰动并未造成持续通胀WTI价格（美元WTI价格（美元/桶）美国:CPI:非季调:同比（右轴）美国:PPI:非季调:同比（右轴）40 6%35 4%30 2%25 0%20 -2%15 -4%1988/061988/091988/061988/091988/121989/031989/061989/091989/121990/031990/061990/091990/121991/031991/061991/091991/121992/031992/061992/091992/121993/032007年1月-2008年7月：新兴市场繁荣与发达国家宽松2007-200819902007OPEC储为对冲次贷危机风险持续降息的背景下，油价从60美元中枢稳步攀升，2008100147欧洲其他亚洲其他国家非经合组织国家汇总（右轴）中国 中欧洲其他亚洲其他国家非经合组织国家汇总（右轴）454035302520151050

单位：百万桶每日4039383736353433图表5:全球原油库存显著下行经合组织国家原油总库存美国原油总库存（右轴）经合组织国家原油总库存美国原油总库存（右轴）28002750270026502600

1100105010009502006/012006/032006/012006/032006/052006/072006/092006/112007/012007/032007/052007/072007/092007/112008/012008/032008/052008/072008/092008/112009/01图表6:2007年中美联储开启降息以对冲次贷危机风险美国联邦基金目标利率（右轴）10美国联邦基金目标利率（右轴）10年美债利率（右轴）WTI价格（美元/桶）140 5%120100 4%80 3%60 2%4020 1%0 0%20072007PPI图表7:2007年我国上市公司盈利随PPI明显上行0%

中国:PPI:当月同比 股非金融盈利增速(ttm4，右轴

100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%2003/01 2004/01 2005/01 2006/01 2007/01 2008/01 2009/012009年2月-2011年5月：全球经济复苏2009-20112010OPEC201130/110PMIGDP图表8:2009年欧美经济共振复苏促油价上行美国:ISM:制造业PMI欧盟:欧盟:经济景气指数:季调WTI价格（右轴，美元/桶）110%100%90%80%70%60%50%40%30%20%2007/01 2008/01 2009/01 2010/01 2011/01

160140120100806040200图表9:中美经济增速在2009年共同迎来反弹14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%中国:GDP:不变价:当季同比 美国:GDP:不变价:季调:折年数:同比2020年4月-2022年6月：疫情后复苏与俄乌冲突2009-20112022图表10:2020-2022年原油行情始于流动性又终于流动性 美国:联邦基金目标利率 欧元区:存款便利利率WTI价格（美元/桶，右轴）5% 1104%903%702%501%0% 302020/042020/062020/042020/062020/082020/102020/122021/022021/042021/062021/082021/102021/122022/022022/042022/062022/082022/102022/122023/022023/042023/062023/082023/102023/12，2021，PPI13.5PPI图表11:疫情后我国经济增速随通胀一同回暖中国:GDP:中国:GDP:不变价:当季同比中国:CPI:当月同比（右轴）中国:PPI:当月同比（右轴）

15%5%0%

10%5%0%2019/122020/022019/122020/022020/042020/062020/082020/102020/122021/022021/042021/062021/082021/102021/122022/022022/042022/062022/082022/102022/122023/022023/042023/062023/082023/10图表12:我国上市公司ROE随通胀明显上行8%6%

15%全部A全部A股非金融ROE中国:PPI:当月同比（右轴）5%0%2002200320022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024结论总结与展望2009-2011我国近年通胀水平持续较低，现处于回升初期。近年我国通胀水平持续保持低位，PPI现仍运行在负数区间，CPI上行趋势初显，整体处于通胀回升初期。图表13:我国目前仍处于通胀回升初期5%0%

8%中国:PPI:中国:PPI:当月同比中国:CPI:当月同比（右轴）4%0%2000/012001/022000/012001/022002/032003/042004/052005/062006/072007/082008/092009/102010/112011/122013/012014/022015/032016/042017/052018/062019/072020/082021/092022/102023/112024/122026/01202685-100PPI1.5-2.8CPI约0.9-1。结看高油对国济前主要响于速格出PPI3CPI图表14:油价对2026年PPI影响测算2026全年原油价格中枢（布伦特，美元/桶）油价对其他工业品价格拉动两方法测算PPI同比增速最终测算PPI（两方法均值）黑色金属有色金属能化产品三因素法直接弹性法751.9%2.2%3.4%0.7%0.5%0.6%803.4%3.8%5.9%1.1%0.9%1.0%854.8%5.4%8.5%1.6%1.3%1.5%906.2%7.1%11.0%2.1%1.7%1.9%957.6%8.7%13.5%2.6%2.1%2.4%1009.1%10.3%16.0%3.0%2.5%2.8%10510.5%11.9%18.5%3.5%2.9%3.2%11011.9%13.5%21.1%4.0%3.3%3.7%图表15:油价对2026年CPI影响测算2026全年原油价格中枢（美元/桶）测算PPI同比测算CPI同比750.6%0.8%801.0%0.8%851.5%0.9%901.9%0.9%952.4%1.0%1002.8%1.0%1053.2%1.1%1103.7%1.1%PPIPPIA70看，APPIPPI图表16:A股盈利增速与PPI变化高度正相关5%0%

中国:PPI:当月同比 股非金融盈利增速(ttm4，右轴

100%80%60%40%20%0%-20%-40%20032004200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202420252026分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑免责声明（C3问权限，若给您造成不便，敬请谅解。正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。节和修改。评级说明：类别评级说明公司评级强烈推荐分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有20以上的涨幅。推荐分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10以上的涨幅。中性分析师预测未来12个月内相对同期基准指数在-10和10之间波动。减持分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10以上的跌幅。行业评级推荐分析师预测未来12个月内行业表现强于同期基准指数。中性分析师预测未来12个