八种企业并购形式

八种企业并购形式

一、购买企业与购买企业财产

虽然企业并购通常被理解为企业的买卖，但在现实中，

存在两种不同的状况，一种最终交割的是企业，一种最终交

割的是企业资产，收购企业和购买资产不仅在法律上是两个

不同的概念，在财务、税务，操作程序中亦有很大区分。

从法律角度看，所谓购买企业就是将企业或公司作为一

个整体来购买。作为法人，企业或公司不仅拥有一定法人财

产，同时也是多种契约的担当者，购买企业不仅是法人财产

产权的转让，也是有关契约之权利、责任的转让。购买资产

一般只包括企业的固定资产、工业产权、专有技术、经营许

可、营销网点等。

购买财产时，契约的转让要经过专心选择。若收购过程

中，法律评价认为该企业在某些合同或契约中处于不利地位,

可能会导致法律纠纷或涉及诉讼，买方就应当选择购买财产

而不是购买企业。购买财产后重新注册一家公司即可有效规

避与原公司相关的法律诉讼。

从税务角度来看，购买企业与购买资产的主要差别在印

花税和所得税上。若购买企业，原则上可享受原来的累计亏

损，以之冲减利润，削减现期所得税支出。在我国，所购买

企业若保留法人地位，则其累计亏损要用以后多年经营利润

抵补，而不能用收购企业的利润抵补，因此，所得税方面的

好处不能在现期实现。购买企业和购买资产的印花税在国外

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按不同税率执行，前者很低，一般为价格的0.5%,后者则

高达5%〜6%。

从流淌资产的处置角度看，购买企业通常要包括流淌资

产，如应收账款、应付账款、库存、产成品、原料等。购买

资产则不包括流淌资产，由于此部分资产与生产过程密不可

分，因而通常采取买卖双方签订委托代理协议，由买方代卖

方处理应收库存、收取手续费，或以来料加工方式处理卖方

的原料，收取加工赛。

二、购买股份

通过购买股份兼并企业是发达商品经济中最常用的方

式，买方既可以从股东手中购买股份，亦可通过购买企业新

发行的股份来获得股权，但两种购买结构对买方有不同的影

响。

购买股份可以买控股权，也可以全向收购。而购买新股

只能买到控股权而不能全向收购。从买方支付的资金状况看,

同样是收购控股权，通过购买新股比购买现股东卖出的股份

要多花一倍的钱。

但购买新股对买方的益处在于投入的资金落在企业，仍

由自己掌握和使用，而购买原股份，则买方投入的资金落在

股东手中。因此，购买原股东手中的股份易为大股东接受，

购买新股则比较受小股东和股市的欢迎。在我国各类股份流

通的方式不同，价格差异也很大，这使结构设计更加复杂，

也更为重要。

购买股份模式的一种特别方式是汲取兼并。所谓汲取兼

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并是指被兼并企业以净资产作为股金投入买方，原企业以

“壳”公司的形式存在并成为买方的股东。在我国，被汲取

的企业消逝，其原行政主管部门或国有资产管理部门成为汲

取方的股东，目前，地方政府为充分利用“扩大上市规模，

限制企业数量”的上市政策，通常会采用汲取合并方式“包

装”企业。

三、购买部分股份加期权

企业在实施购并过程中往往对目标企业某些方面不甚

满足，或认为存在若干不确定因素可能导致购并后的业务整

合难以实现，如管理人员的潜质及合作态度、新产品的市场

前景、区域性经济环境对企业的影响等，特殊是对于初次进

人某一领域(行业或地区)的公司而言，他们对行业总体供求、

市场周期，竞争者状况等缺少推断把握的能力，若贸然接手，

可能导致巨大风险。

出于稳健的原则，购买部分股权加期权(Oion)正是为解

决上述问题而设计的购买结构，此结构实际上是一种分步收

购方案。详细做法是：在与卖方签订购买部分股份协议的同

时，订立购买期权的合约(明确数量，价格，有效期，实施

条件等)。

掌握权拿不到，已买股权又退不掉，这已违背了买方的

初衷。尽管如此，这种结构支配究竟使买方避免了更大的风

险。与买方期权相对，卖方期权(PutOption)掌握实施的

主动权在卖方，换言之，卖方要实施期权时，买方只能接受。

尽管此种支配对卖方有利，但若买方认为购并可实现更大的

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利益亦可采用此种购买结构。

在并购交易中，当买卖双方实力相当、地位相近时，单

纯的买方期权或卖方期权难以达成交易，此时可选用混合结

构(PutandCallOption)o此结构下，双方均有权要求实

施期权，当实际条件不能同时满意双方商定条件时，通常在

期权价格中查找利益平衡点。

四、购买含权债券

含权债券是一种公司债，其性质是发行人在其发行的债

券上附加一定的权利，买方可在一定时期享受这种权利。含

权债券有两种形式：可转换债和股权性债。

所谓可转换债(ConvertibleLoan)指债券持有者可依

据自己的意愿在一定时期内，按规定的价格或比例将债券转

换为发行公司股票。发行公司通常是在重大项目建设期或经

营调整期，预期将来效益良好或担忧将来通货膨胀加剧时，

以此防范财务风险。可转换债兼备了债券的相对安全性和股

票的投机性。企业通过大量购买一家公司发行的可转换债来

实施并购是一种较为保守的做法。

五、利润共享结构(Earnoutsharing)

利润共享是一种类似「分期付款」的购买结构。由于买

卖双方所处地位不同，对企业的现状和将来做出的评价与推

断会存在很大差别。买方多持保守态度，卖方则偏于乐观。

由此导致买卖双方对企业的价值认定相去甚远。此时宜采用

利润分成的购买方式来解决双方的分歧。

此种结构支配的内容是，双方首先对基础价格达成共识,

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并于成交时支付这部分款项，对于使用不同假设条件而产生

的分歧部分，采用与实际经营业绩挂钩、分期付款的方式。

当然，这部分资金的计算基础要事前界定清晰，一般而言,

不宜采取以税后利润作为基数。这是因为购并交易后企业资

本结构、资本状况，乃至固定资产折旧计提基数、方式都发

生了变化，相应地税后利润也会有很大变动。

六、资本性融资租赁结构(FinancialCapitalLeasing

Structure)

所谓资本性融资租赁结阂是由银行或其他投资人出资

购买目标企业的资产，然后出资人作为租赁方把资产出让给

真正的投资者，投资人作为承租方负责经营，并以租赁费形

式偿还租金。

就法律意义而言，在租金及残值全部偿还之前，租赁方

是资产的全部者；租赁费偿清后，承租方才能成为资产全部

者。但事实上，承租方从一开头就是资产的实际拥有者，并

拟成为最终全部者，甚至租赁方也清晰地知道这一点。

之所以采用租赁结构，一方面可能其不具备一笔支付全

部资产价格的能力，另一方面，也可能是最重要的，即期望

从这种结构支配中得到税务方面的好处，因为租赁费于税前

支付可计入成本，这相当于税前归还贷款本金，投资人无疑

可从中获得很大利益。

当然，在国外此种支配一般也须经税务当局批准，此外,

这种结构支配亦可用于政府对某些产业发展的鼓舞政策中。

七、担当债务模式

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我国企业兼并中出现的一种购买结构。其做法是在目标

企业资产与债务等价状况下，买方以担当目标企业债务为条

件接受该企业资产，卖方全部资产转入买方，法人主体消逝。

这种购买结构就其本质而言是零价购买企业，其设计的初衷

是保障债权人利益，从现实看，这种结构对买方而言可能存

在巨大利益差别。

若目标企业设立时资本充分，因经营不善造成资不抵债,

那么买方以担当债务方式购买所支付的价格可能远远高于

企业的真实价值，即使目标企业有某种特别资源为买方所需,

那么它也要考虑是支付很高的代价，还是查找替代资源。

另一种状况下，企业原有资本不足，几乎单纯靠银行贷

款发展起来的（此种状况在我国很普遍），在此状况下，企业

早处于负债经营状况，当其现金流量不足以支付利息时，企

业将陷入破产境地。若按自有成本或市价法评估，企业资产

价值可能远远大于其债务额，此时以担当债务方式收购，买

方获利很大，这正是此购买结构不科学之处。

八、债权转股权模式

债权转股权式企业并购，指最大债权人在企业无力归还

债务时，将债权转为投资，从而取得企业的掌握权。此种方

式的特长在于，既解开了债务链又充实了企业自有资本，增

加了管理力气，可能使企业从今走出逆境。

事实上，由于企业之间债务连锁（三角债）的日益加重，

债权转股权已成为现阶段我国最常见的一种并购方式。特殊

是下游企业或组装企业无力支付上游企业或供货企业大量

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货款时，以债权转股权方式收购掌握下游企业便成为纵向兼

并最便捷的途径，但此方式可能有害于债权人，当企业严重

资不抵债时，以1:1的比例