圣贝拉集团投资价值分析报告：高端月子护理龙头以轻资产与全生命周期延伸分享服务消费发展红利

圣贝拉集团（2508.HK）圣贝拉集团（2508.HK）投资聚焦关键假设252721/23/252/2/212/15/188/3/32527分别达到31/36/41家，分别新增2/5/5家；管理中心的门店数量分别达到45/60/7534/15/15252718/23/2813/15/173/2/25/8/111/3/3我们的创新点12、我们通过分析中国的产后公共保障体系、中国家庭结构变化、女性教育与经济水平提升情况，发现中国拥有新生儿的家庭对月子中心的照护服务需求偏刚性，且呈消费升级趋势，是推动中国月子中心行业渗透率提升的关键。3、我们发现随着跨国人口流动的加速，中国移民在全球的分布日益广泛，形成潜在需求或将进一步释放。股价上涨的催化因素1、宏观层面，促生育政策进一步出台。2、微观层面，公司国内与海外市场拓展顺利，盈利能力持续提升，管理层积极实施回购。投资建议整体向高端化、品质化升级。公司作为国内月子中心龙头，精准卡位高端/超高端细分赛道，将充分受益于行25-271.21/1.78/2.79EPS0.19/0.29/0.45PE2316、10目 录1、公司概况 8家庭理务头品矩阵盖元求 8股权构集，管队年有经丰富 10营收速快月中发展火荼 11期间用控格盈能力中好 13IPO募资主投务拓、品服创新 162、中国月子中心行业迈入质量驱动时代 16中国子心业束放式长 17月子心增驱从育增转生质量 17高入体育高，月中消客重合 17中的端费结构变，验消增加 18生育念级多素使月中需偏需 21信任选月中的键，红平表突出 25月子心业现透与集度低特征 26相月和庭，月中优明显 26月中的业格局散圣拉市率第一 29海外人数，子心文开流行 313、公司核心竞争力分析 33低信成+高获，资产式现速张 33技+才+标化能保障务质运效率 36资源+生周布，深绑高值户 404、盈利预测 45关键设盈预测 45相对值 48绝对值 48估值论投评级 49股价动素 495、风险分析 50图目录图1：圣拉团展史 8图2：公月中已成三品，向同群 9图3：公在国月中心布 10图4：公股架图截至25年610图5：2021-2025H1公业收与比速 11图6：2022-2024年司约销收及品值同比速 11图7：2021-2025H1公母净润 12图8：2022-2025H1公调整利润 12图9：2022-2025H1公大业营贡献 12图10：2022-2024公月子心收同增速 12图11：2022-2024不级别市收百元） 13图12：2022-2024不级别市业入比 13图13：2022-2024月中心业的业献 13图14：2019-2022各牌对子心收贡献 13图15：2021至2025H1司毛率 14图16：2022至2025H1司新的营子心量与利率 14图17：2022至2025H1司各务的利率 14图18：2022-2024公各品月中毛率 15图19：2022-2024公月子心业的利率 15图20：2021-2025H1期间用率 15图21：2021-2025H1销售用与理用率 15图22：2022-2024公成本成 15图23：2022-2025H1经调净润率 15图24：司IPO集的计分配 16图25：国陆子行业发历程 17图26：2014-2025中出生口量 17图27：2025年人求的势 17图28：2025不收体的子家占比 18图29：2025不收体的有生的庭比 18图30：2023有向月子心群职分布 18图31：2023有向月子心群家年入分布 18图32：2024中高费市规下滑 19图33：侈企在国2024年十月营现 19图34：国端费赛道市规（亿） 19图35：国净人消费格数（LCPI）——健康 19图36：2019至2030E国家护行的场模（收计，元） 20图37：国子心总规与细赛的场规（元） 20图38：性希月心提的后复务目（选） 20图39：性产希习并解知（选） 20图40：性希月心提的子儿务目（选） 21图41：2019-2030E中后修市规模 21图42：2019-2030E中家庭童理市规模 21图43：2022不家型选月中的比 22图44：国生中孩/二孩/孩占比 22图45：国性婚育年推迟 23图46：1990与2020年国女生一孩二孩/的平年（位岁） 23图47：国均庭模逐降低 23图48：国庭构化 23图49：2020分别龄平受育限年） 24图50：2023受等的男比例 24图51：2019-2025不性别场薪水（元月） 24图52：2010、2020不同性体房持比例 24图53：2021抽数龄妇按龄生率况 25图54：2023有向用月中人的龄布 25图55：户被荐中心最任渠道 25图56：上台，书对注婴题用渗透最高 26图57：红对同周期用渗率 26图58：2024各市级的红用对婴题的注例 26图59：2020至2023小红母活用规数量万） 26图60：妇为子的优势 27图61：2023消者子会的受较高 27图62：2015-2024韩新生数及子所量 28图63：国产护心渗率 28图64：2011-2024中台湾生数产护之家量 29图65：2011-2024中台湾后理家透率 29图66：2019至2030年国月中与嫂市规模 29图67：国地/中台/韩国月中行渗率 29图68：2013至2023中国子心量近10倍 30图69：2024中月心竞格（收口） 30图70：2025E中主庭护集收区间 31图71：国要庭集团争局 31图72：庭员否国籍份划 31图73：2025国身划目地变趋势 31图74：国人口（2018-2023） 32图75：国人18-44人口量比（2018-2023） 32图76：加华人量（2018-2023） 32图77：加华人18-44岁人数占（2018-2023） 32图78：球侈细类增趋以2010基准） 32图79：2024高值人士布财状况 33图80“月”化到全关注 33图81：有大丝的明与KOL为公司言 34图82：请星/医分育儿/育验 34图83：司客道布 34图84：2022至2024年司获每产护及复客所付平广费用 34图85：司售分支占子心收比例 34图86：2024公与销售率较 34图87：性月中其他求 35图88：费对子业态偏（选） 35图89：国陆区酒店给健长 35图90：2025中奢店的市级布 35图91：2019-2024中代表奢酒平房与同增速 36图92：黄地的酒店作 36图93：店金收比例 36图94：司子心医院布举 36图95：费对子软件具需求 36图96：司专技台“康能” 37图97：康统母键数看板 37图98：司婴家健康理能态建骤 37图99：司云科作，建慧子心AIoT（人智物网态系统 38图100：司略资WITH1000，造字产垒，对输公的儿体系 38图101：贝护的力培训 39图102：贝护培体系 39图103：司大营块 39图104：BellaISLA艾屿双萃模护人一工时表 39图105：2023公战投资州华院 40图106：杭国合打造杭湖独小拉 40图107：司萧珠合作办宝赏动 40图108：2022至2024司SapphireUnion会数 40图109：司产护业务为净客的入口布更泛家护理业链 41图月中行均连消率 41图圣拉连消率较高 41图公产修务项目 42图公产修品 42图圣拉后毛利与后复利对比 42图小拉后毛利与后复利对比 42图116：25H1/24H1名后修客的均约值（） 43图予提的与育师服内容 43图予育师势 43图119：2022-2024年家庭理务餐量单位个） 44图120：2022-2024公每项庭理务餐平均约值每客的平收入 44图121：2022-2024广堂业呈价升 44图122：司电平售卖不类产及应精产品 44表目录表1：公品矩阵 9表2：公高团履历 11表3：2017-2024年国裕家数的化况 19表4：英、国备完善产随制度 22表5：提坐子务三种体对比 27表6：韩产调相政策求调结（选） 28表7：中国已备锁模的子心览 30表8：公的员系 41表9：公月中业分品的店及测单位家） 45表10：司业板入预（位千） 46表司利、率与母利预测 47表12：比司值表 48表13：对值心表 48表14：金折及表 49表15：感分表 49图1：圣贝拉集团发展历史

1、公司概况72025611326集团迈进。公司成立于2017年，总部位于杭州，以2024年月子中心收入计算，公司是亚20222024公司是中国增长最快的产后护理及修复集团。公司发展历程分为以下三个阶段：第一阶段（2017-2018）：初创期。2017年11201812第二阶段（2019-2022）：丰富品牌组合，加速扩张期。20197202110年1S-bra，补充产后修复业务的产品矩阵。（202320231020245636113公司港股招股说明书，光大证券研究所242V1242V1门店数量价格范围定位与护理模式推出年份业务线品牌

S-bra7S-bra月子心 2017 超高月中心 138800元（住28天）31月子心 2024 侧重性理康高月中心 108800元（住28天）1624小时1V1母婴护理服务高端月子中心月子中心201912小时11+Cetaleetae68800元起（入住28天）66双萃PLUS等月子中心2022产后修复服务品牌-/（产后修复服务的一部分）（均价3753元）家庭护理服务2018家庭护理服务品牌-/食品2021（产后修复服务的一部分）（均价3753元）家庭护理服务2018家庭护理服务品牌-/食品2021食品牌 约90个SKU 59~3980元

2680~23800元 /公司公告，光大证券研究所；统计截至2025年6月30日。SINTBELLA2024年圣贝拉（SNTBELLA）在超高端月子护理领域市占率约10%，位居第一，针对中高产家庭，平均客单价0万元。高端品牌艾屿（BELLASL）平均客单价0万元。中端品牌小贝拉（abyella），面向年轻中产家庭，平6图2：公司月子中心已形成三大品牌，面向不同客群公司公告，公司港股招股说明书，光大证券研究所2025611325H13631/66/1660/53图3：公司在中国的月子中心分布公司公告，光大证券研究所；注：中国香港的圣贝拉是管理中心，由公司拥有49%股权的香港合资公司持有；公司新加坡设立的一家圣贝拉，属于自营中心；在美国设立的一家圣贝拉，属于管理中心模式，公司不拥有任何股权；中国香港、美国与新加坡的门店包括在截至2025年6月的113家门店中。图4：公司股权架构图（截至25年6月）

公司创始人向华先生通过rimecarenernainal和Primenelligence合计34.84rimecaelpa合计持股9.75。此外，公司还引入了TencentMility、SSMorgan，公司公告，光大证券研究所2010720176UBSAG姓名 年龄 现任姓名 年龄 现任务 角色职责 履历要

人脉资源。261263.7~3.97.712有的2.13亿股，充分彰显对公司未来发展的信心。助力公司树立高端品牌形象。展保驾护航。向华 38集团始主

制订本集团整体业务方向、策略发展及毕业于英国牛津大学，获得工程硕士学位。曾于UBS香港分行任职，期间积累了行董事兼首席执行官

企业管理；及监督董事会的工作

多个行业的并购及资本市场的丰富交易经验，离职前担任董事。林宛颐37 联合始兼席营官

监督本集团的营运、营销及业务发展曾任《时尚新娘》杂志市场部公关总监及婚礼纪品牌与公关部品牌副总裁，具备20刘美芳57 首席理官 监督子心护操作

院护理督导及珠海慈心园健康咨询有限公司护理总监，长期在多所高校教授母婴护理课程。钟宇富52 首席养官 监督品务为子心务建2003创广堂集三食专利方发人于家健委上海交议 通大兼多社职务。赵名扬38 财务创部总裁 监督团务创事务 2022取中国工学金融MBA位曾上雪科有司首席TabtonKM)公司港股招股说明书，光大证券研究所；截至2025年6月2021-20242.597.99CAGR45.60%。公司合约销售收入及商品总值是收入的先行指标，20249.7626202510.3511.2630%。25H125.64.4935.0至5.23亿元。图5：2021-2025H1公司营收入与同比增速 图6：2022-2024年公司合约销售收入及商品总值与同比增速公司公告，光大证券研究所 公司公告光大证券研究所注商品总值指一段期间内销售女性健康食品货币总值。2021-202420245.471）20242077/422625H1公司的经调整净利润同比增长126.2至31.20图7：2021-2025H1公司归净利润 图8：2022-2025H1公司经整净利润公司公告，光大证券研究所 公司公告，光大证券研究所分业务线，月子中心是公司营收的基石，2022至2024年的营收贡献分别为6.4/83.5/85.0%，营收从7亿元增至8亿元，CAGR达到29.05。25125.3%3.87长势头，25H17300160%。20240.69亿元/1亿元，占总收入的.6/6.4%，022-2024年的CGR分别达到0.61/32.34251/食品业务的营收分别同比增长41.4/10.50.39/0.24亿元。图9：2022-2025H1公司三业务营收贡献 图10：2022-2024年公司月中心营收与同比增速公司公告，光大证券研究所 公司公告，光大证券研究所2022-20242.904.621.152.08CAGR28.230.72024258至912万元。图11：2022-2024年不同级城市营收（百万元） 图12：2022-2024年不同级城市营业收入占比公司港股招股说明书，光大证券研究所 公司港股招股说明书，光大证券研究所细分月子中心业务来看，月子中心的营收主要由产后护理业务驱动，2022年至4年，公司产后护理服务的营收占比分别为84.7/80.9/79.0%；从品牌看，月子中心营收主要由圣贝拉和小贝拉驱动，2022年至2024年，圣贝拉对月子中心的营收贡献分别为59/54/48%，小贝拉的营收贡献分别为38/42/38。图13：2022-2024年月子中按业务的营业贡献 图14：2019-2022年各品牌月子中心营收的贡献公司港股招股说明书，光大证券研究所 公司港股招股说明书光大证券研究所注其他指公司管理月子中心的管费、公司月子中心提供的其他服务（摄影、胎毛制作等）与母婴产品销售。2021-202430.6433.86%，24（即委托运营门店的形式开25H1公司的毛利率提升至37.6%，同比增3.6pcts3634图15：2021至2025H1公毛利率 图16：2022至2025H1公新增的自营月子中心数量与毛利率公司公告，光大证券研究所 公司公告，光大证券研究所；注：2025H1新增的自营月子中心未披露毛利率从业务线看，20222025H1从28.7%提升至35.5%。由于公司议价能力提升，公司的家庭护理业务的毛利率由2022年的32.9提升至20251的.%。公司于3年出售毛利率较低的广禾堂餐饮（月子餐业务），3年食品业务的毛利率大幅提升至63.3，受益于成本下降，72.4。图17：2022至2025H1公司各业务线的毛利率公司公告，光大证券研究所20232231.42442%。图18：2022-2024年公司各牌月子中心毛利率 图19：2022-2024年公司月中心各业务的毛利率20242024年的毛利率数据

公司公告，光大证券研究所；注：其他指公司管理月子中心的管理费、公司月子中心提供的其他服务（摄影、胎毛制作等）与母婴产品销售。021年的55%下降至3年的9%。202443251SaaS系统及I36.1%。图20：2021-2025H1公司间费用率 图21：2021-2025H1公司售费用率与管理费用率公司公告，光大证券研究所 公司公告，光大证券研究所2022年的-9提升至4年的251经调整净利润3.8pcts8.6%。图22：2022-2024年公司成构成 图23：2022-2025H1公司调整净利润率公司公告，光大证券研究所 公司公告，光大证券研究所IPO公司于2025年6月6IO按每股85.75亿元（不含超额配售），募集资金的具体用途分配为：业务拓展与并购：约29%计划用于拓展产后护理网络，包括收购部分管理2025202955（4~5）。产品与服务创新，约37%计划用于推出新服务及产品，以扩展品类满足客15%12%10%发展产后修复服务。6%6001000人员。研发投入：约18%7%IT6%智能，约3%研发养老护理服务，约2.0升级数据服务器。10%计划用作营运资金及其他一般企业用途。图24：公司IPO募集资金的计划分配公司港股招股说明书，光大证券研究所2、中国月子中心行业迈入质量驱动时代护理赛道迎来了发展契机。为中国月子中心龙头的出海创造新机遇。图25：中国大陆月子中心行业的发展历程

（42-56率的特征。2020吴桐《母婴保健服务供给的政府监管研究——以广州市月子中心行业为例》，徐毅《月子中心：进入稳定发展阶段，制约因素明显》，光大证券研究所整理高收入群体生育率较高，与月子中心消费客群重合1687792图26：2014-2025年中国出人口数量 图27：2025年年轻人最想的运势20162021年实行“全面三孩”政策。

后浪研究所《2025年轻人玄学消费报告》，光大证券研究所；调查对象：1）男22.5%77.5%；2）803.9%，857.8%，9025.6%，9533.2%，0029.5%。虽然新生儿数量下滑的趋势对月子中心行业的大盘增长会造成一定程度的拖累，低收入和高收入群体生育率较高。图28：2025年不同收入群的多子女家庭占比 图29：2025年不同收入群的拥有新生儿的家庭占比中国社会科学网《面向代际发展的中国家庭生育决策，光大证券研究所 中国社会科学网《面向代际发展的中国家庭生育决策，光大证券研究所2024202414.228.6三孩家庭来自当地收入最高的20%的人群。另外，根据福布斯中国联合茉莉智3.02023/2023年有意向选择月子中心的30-40岁女性中，超过50%的家庭年收入高于50万元。图30：2023年有意向选择子中心人群的职业分布 图31：2023年有意向选择子中心人群的家庭年收入分布福布斯中国&茉莉智慧母婴护理中心《中国月子3.0时代白皮书》，光大证券研究所；注：由于四舍五入，数据总和不等于100%。 究所

福布斯中国&茉莉智慧母婴护理中心《中国月子3.0时代白皮书》，光大证券研中国的高端消费呈现结构性变化，体验型消费增加近年中国内地的高端消费放缓，由于传统奢侈品和高端烟酒茶消费收缩，202421.632024105%营收同比正增长，60%~7520%以上。图32：2024年中国高端消市场规模下滑 图33：奢侈品企业在中国2024年前十个月的营收表现胡润《2025胡润至尚优品中国高净值人群品质生活报告，光大证券研究所 Bin《uxuryinrniion:SeuringFuureroh，光大证券研究所6002017年至2024年的复合增速达到1.6%同期，高净值/超高净值的家庭数量均呈增长态势。中国富裕家庭的数量庞大，高端消费产品与服务的客群基数可观。表3：2017-2024年中国富裕家庭数量的变化情况20172018201920202021202220232024CAGR3000万美元资产超高净值家庭数量（万户） 8.61.%亿元人民币资产超高净值家庭数量（万户） 13.312.71313.313.813.313.11.%千万人民币资产高净值家庭数量（万户）186201198202205.9211208.3206.61.%600万人民币资产富裕家庭数量（万户）460488494501507.7518.3514.2512.81.6%胡润《2024胡润财富报告》，光大证券研究所转向更注重服务体验、健康管理方面的消费。根据胡润发布的《2025胡润至尚优品—中国高净值人群品质生活报告》，2024年，中国的高端服务（酒店、旅游179702023数大健康板块平均上涨3.7%，其中生育、产后护理的平均涨幅分别达到31.5/3.5。图34：中国高端消费各子赛道的市场规模（百亿元） 图35：中国高净值人群消费价格指数（LCPI）——大健康 类别大健康类别大健康2023年价格（元平均涨幅生育美中宜和自然分娩（标准间，3晚）60,51231.50%补剂代餐汤臣倍健胶原蛋白液态饮口服剂（3656）7,69513.00%水疗宝格丽水疗uur双人护理（180分钟）9,68011.30%养老杭州海月随园嘉树养老社区（50平米，一室一厅，长租15年，不含服务费）690,0007.80%生育萌诺月子护理（总统套房，28天）268,0003.50%健康监测鱼跃呼吸机（YH-725）11,0001.90%心理安肯心理咨询（1对1，50分钟）2,5000.00%体检慈铭体检（焕新尊享套餐）5,999-3.00%医美碧莲盛种植发际线（毛囊数量：80020,000-28.60%胡润《2025胡润至尚优品—中国高净值人群品质生活报告，光大证券研究所 《中信保诚人寿胡润百富2023中国高净值家庭现金流管理报告光大证券研究所202439287113CAGR12.6%。202520308053亿元增至14438亿元，CAGR达到7。月子中心行业的目标客群收入水平2025203033.731.3%。图36：2019年至2030E中国家庭护理行业的市场规模（按收入计算，亿元）

图37（亿元 公司港股招股说明书，弗若斯特沙利文预测，光大证券研究所 公司港股招股说明书，弗若斯特沙利文预测，光大证券研究所覆盖。根据福布斯的调研，超过70%的受访者希望月子中心提供产后身体和体态恢复图38：女性最希望月子中心提供的产后康复服务项目（多选） 图39：女性在产后希望学习并了解的知识（多选）福布斯&茉莉智慧《中国月子3.0时代白皮书》，光大证券研究所；注：该白皮书中问卷调研的受访者群体“未育但有生育计划“已生一胎计划二胎“已生二胎计 究划三胎”的上百位女性”

布斯中国&茉莉智慧母婴护理中心《中国月子3.0时代白皮书》，光大证券研图40：女性最希望月子中心提供的亲子育儿服务项目（多选）福布斯中国&茉莉智慧母婴护理中心《中国月子3.0时代白皮书》，光大证券研究所需求明确与供给改善有望持续推动中国产后修复与家庭儿童护理市场规模的增验、健康的重视度提升，20252030年，中国的产后修复市场规模有望从2838054401052CAGR19.1%。图41：2019-2030E中国产修复市场规模 图42：2019-2030E中国家儿童护理的市场规模公司港股招股说明书，弗若斯特沙利文预测，光大证券研究所 公司港股招股说明书，弗若斯特沙利文预测，光大证券研究所我们认为驱动月子中心行业发展的社会因素主要可以分为：1）系化、制度化的产后照料公共服务；2）费观念升级，选择月子中心的消费意愿增强。时期划分英国的护理要点时期划分英国的护理要点048）1量以及新生儿的Apgar分数、体温、黄疸和脐带情况。自然分娩一般24小时内可出院，剖宫产则多住院2-4天。产后第1周 2 （athvto10 （尿布次数；并提供哺乳辅导、育儿建议与基本心理支持。–6周官方建议至少一次6与避孕计划讨论。所有新妈妈在产后六周内还将接受全科医生的全面心理和身体检查。心理健康与母婴互动支持每年约10%的新生妈妈可获得政府提供的免费的产后精神健康服务。时期划分美国的护理要点产后初期（1-3周）所有女性需在产后3周内通过门诊、家访、电话或远程监测（如血压远程监控）完成首次评估。重点关注的身体指标包括：（全面产后访视（≤12周）clcae（＜18）150如Taapet长期过渡（12周后）（）、。。Maernityphyndsheueofcre:inicluidnendshedueOpimizingotrumCre35%的二胎家庭2022的二胎产妇有意向选择月子中心。根据国家统计局的抽样调查，20142023年，中国新生儿中，二42%53%。图43：2022年不同家庭类选择月子中心的占比 图44：中国新生儿中一孩/二孩/三孩的占比徐仲奇《大连XY月子会所营销 ，光大证券研究所；注：数据来源于该篇文献作者徐仲奇的调查问卷

；注：根据国家统计局的抽样调查数据计算1990年中国育龄妇女的平均生育年龄为26.1228.983.793.741.07增加对月子中心的需求。图45：中国女性初婚初育年龄推迟 图与2020年中国女性生育一孩/二孩/三孩的平均年龄（单位：岁）国家统计局，光大证券研究所 张现苓、盛亦男《1990~2020年中国的婚育推迟：变化趋势与典型特征，大证券研究所图47：中国平均家庭户规模逐渐降低 图48：中国家庭结构的变化国家统计局《第七次全国人口普查公报，光大证券研究所 刘帅虎《基于服务设计方法下的月子中心品牌实践，光大证券研究所；2020（18-2425-3412.8111.1855（2021—2030）》，3年高等教育在校生中女生占49.9，其中研究生、普通本专科生中女生占比分别达50.650.0图49：2020年分性别分年平均受教育年限（年） 图50：2023年受高等教育男女比例全国妇联联合国家统计局《第四期中国妇女社会地位调查主要数据情况》 国家统计局2023年《中国妇女发展纲要（2021—2030年》统计监测报告从经济层面上看，女性薪酬水平稳步提升，男女收入差距缩小。《2025201922222025134218.8%拥有自39.910.3%，2010推动产后护理决策向更民主的方式转变，根据2020年中国妇女社会地位调查显示，“生育决策”由夫妻共同商量的占91.1%。图51：2019-2025年不同性职场人薪酬水平（元/月） 图52：2010年、2020年不女性群体的房产持有比例20252023报告》，光大证券研究所

全国妇联联合国家统计局《第四期中国妇女社会地位调查主要数据情况》，光大证券研究所20-34003-59095后再次进入月图53：2021年抽样数中育妇女按年龄的生育率情况 图54：2023年有意向使用月子中心人群的年龄分布国家统计局， ，光大证券研究所；注：数据披露至2021年 福布斯中国&茉莉智慧母婴护理中心《中国月子3.0时代白皮书》28心的首选渠道，占比超过75%；位列第二位的是可以展示其他用户体验的大众点评、小红书等生活方式平台。图55：用户在被推荐月子中心时最信任的渠道福布斯中国&茉莉智慧母婴护理中心《中国月子3.0时代白皮书》，光大证券研究所群数量增长较快，是月子中心的优质营销资源投放渠道。图56：线上平台中，小红书对关注母婴话题的用户渗透率最高 图57：小红书对不同育儿周期的用户渗透率小红书2024年母婴行业洞察报告》，光大证券研究所；注：1）渗透率=以某平台作为主要信息渠道的用户数量÷该群体受访的用户总数量；2）BAPP乎、电商平台等；3）样本量=2000。

小红书2024年母婴行业洞察报告》，光大证券研究所；注：1）渗透率=以某平台作为主要信息渠道的用户数量÷该群体受访的用户总数量；2）BAPP图58：2024年各城市线级小红书用户对母婴话题的关注比例 图59：2020年至2023年小书母婴活跃用户规模数（万人小红书2024年母婴行业洞察报告，光大证券研究所 小红书2024年母婴行业洞察报告，光大证券研究所相较月嫂和家庭照护，月子中心优势明显表5：提供坐月子服务的三种主体的对比分类月子中心月嫂服务家人照护优势专业度较高，环境较好：通常为客户配备具有多样化技能的专业从业者及更舒适宽敞的生活疗养环境金钱成本较低金钱成本较低或无成本服务范围广泛：通常为母亲及婴儿提供全方位服务，包括月子餐、产后身体与心理的护理、婴儿护理等服务。服务时长和连续性较高：通常配备多名护士、营养师、心理24劣势金钱成本较高机构鱼龙混杂，存在不良机构跑路的风险24能力。具备额外的沟通等隐形成本。通等隐形成本，易引发家庭矛盾。公司港股招股说明书，光大证券研究所；图60：产妇认为月子中心的优势 图61：2023年消费者对月会所的接受度较高刘帅虎《基于服务设计方法下的月子中心品牌实践，光大证券研究所； 闻静《靖江市AM母婴月子会所营销 ，光大证券研究所；注：该份26319.0125.48%146.01%29.51%；按照家庭年收入：1037.26%，20~3014.07%进而不能纳入医保报销范围1，产妇产后护理的公共保障体系总体较弱，月子中2024202470-80%，产妇满意度达到3.（5分制1根据《关于政协第十三届全国委员会第五次会议第02950号（医疗卫生类271号）p:/w.nh.ov.njwi20221220ff5755420197225f157599e.shml2正常收费不超过200万韩元（约合11000人民币）。图62：2015-2024年韩国新儿数量及月子会所数量 图63：韩国的产后护理中心渗透率韩国保健与福祉部，光大证券研究所 韩国保健与福祉部，光大证券研究所2024的产妇认为产后调理费用支持是获得满意产后调理的关键。2024286.5（14840），20239100（1100200查、肿瘤、脱发等身体健康护理，以及产后抑郁症测试和咨询等心理护理2。表6：韩国产后调理相关政策需求的调研结果（多选）年份产后调理费用支持（伴侣的产假延长产妇的产假延长（伴侣的育儿假制度激活产妇的育儿假制度激活公共产后调理院扩大产妇的心理健（产前及产后抑郁症检查及支持等支持产后调理医疗机构可及性改善产后调理院的感染及安全管理强化康管理支持事业扩大其他201851.1%-10.5%14.3%8.4%----15.4%-202175.6%37.6%20.8%13.3%13.4%9.0%5.5%4.0%17.4%1.0%-202460.1%37.4%25.9%22.9%16.9%13.8%4.8%1.9%0.7%14.3%1.5%韩国保健与福祉部，光大证券研究所

2015-2023年的出生人数2015-202125919932012在价格监管方面，中国台湾设立了较为透明化的价格机制，既保障消费者权益，又保障了护理机构的合理利润空间。2首尔市政府官网，网址为：https://english.seoul.go.kr/seoul-to-hand-out-1m-won-postpartum-care-vouchers-to-new-moms-from-september-1/图64：2011-2024年中国台出生人数及产后护理之家数量 图65：2011-2024年中国台产后护理之家渗透率中国台湾内政部户政司，中国台湾卫生福利部统计处，光大证券研究所 中国台湾内政部户政司，中国台湾卫生福利部统计处，光大证券研究所；注：入住产后护理之家的人数/新生儿数量2025203034710773亿元缩减至126亿元，CGR为-5.0。图66：2019至2030年中国月子中心与月嫂的市场规模 图67：中国内地/中国台湾/韩国的月子中心行业渗透率公司港股招股说明书，弗若斯特沙利文预测，光大证券研究所 弗若斯特沙利文中国台湾内政部户政司中国台湾卫生福利部统计处韩国保健福祉部《2019年月子中心利用实态调查》，光大证券研究所月子中心的行业竞争格局分散，圣贝拉的市占率第一未出现绝对的主导龙头。子中心未来的集中度将逐渐提升，利好头部企业。图68：2013年至2023年中国月子中心数量增长近10倍 图69：2024年中国月子中竞争格局（按收入口径）艾媒咨询《2024光大证券研究所

市占率第二至第五的企业分别为爱帝宫、宝生、禧月阁与巍阁。表7：中国已具备连锁规模的月子中心一览

直营模式的代表企业为爱帝宫与茉莉智慧。优势在于：1)直接面对消费者，了解消费者的需求特点，及时改进服务；2)口碑和服务质量可得到更强的把控；3)能够为产妇制定专属产后解决方案，而非模式化套用模板。时通过加盟费用提高企业盈利能力，但对于服务品质的把控相对较弱。企业总部位置品牌矩阵成立时间经营模式业态类型价格区间城市布局圣贝拉集团杭州圣贝拉、小贝拉、艾屿2017年直营+加盟酒店服务式+独栋别墅式圣贝拉（138800元起）小贝拉（108800元起）艾屿（68800元起）一线、新一线城市爱帝宫深圳爱帝宫、月格格2007年直营酒店服务式+独栋别墅式（24640元起）（55800元起）深圳、北京、成都、厦门、东莞、广州、珠海、无锡茉莉智慧北京无多品牌战略2022年直营酒店服务式138800元起重庆、北京、上海、广州、深圳、成都、杭州、长沙锦恩北京无多品牌战略2020年直营酒店服务式169900元起北京、上海、广东、天津、四川巍阁北京无多品牌战略2006年加盟酒店服务式220000元起全国主要省市禧月阁北京无多品牌战略2010年直营独栋别墅式90896元起北京、杭州贝悦母婴上海琅悦、贝瑞佳、悦悦满2011年直营+加盟酒店服务式+独栋别墅式16800元~113800元全国主要省市馨月汇上海之馨2007年直营+加盟酒店服务式+独栋别墅式24800元~55800元北京、上海、深圳及二线城市金月汇西安无多品牌战略2010年直营+加盟酒店服务式+独栋别墅式15999元起西安等50个城市大众点评，各公司公告，各公司官网，各公司公众号，福布斯中国&3.0A光大证券研究所搜集整理；注：统计时间截止2025年8月。20251020242022-202410%，位居第一。图70：2025E中国主要家庭护理集团收入区间 图71：中国主要家庭护理集团竞争格局 公司宣传资料，光大证券研究所 公司宣传资料，光大证券研究所2025146亿美元增长至2030年的319CGR达到16.8%2025（大或将进一步释放。图72：家庭成员是否考虑国籍身份规划 图73：2025年国际身份规目的地及变化趋势胡润《2025胡润至尚优品—中国高净值人群品质生活报告，光大证券研究所 胡润《2025胡润至尚优品—中国高净值人群品质生活报告，光大证券研究所202344925-44育核心群体占比达到9%，具备较强的母婴及产后护理消费潜力。新加坡方面，023年华人人口总规模约为7万人，其中-4岁人口占比为29%，数量同样可观。图74：美国华人人口数量（2018-2023） 图75：美国华人18-44岁人数量占比（2018-2023）U..enusureu，光大证券研究所 U..enusureu，光大证券研究所图76：新加坡华人人口数量（2018-2023） 图77：新加坡华人18-44岁口数量占比（2018-2023）inaoreDermentofSaisis，光大证券研究所 inaoreDermentofSaisis，光大证券研究所长动能。根据贝恩咨询，20202024验，而非传统的奢侈品实物购买。图78：全球奢侈品细分品类增长趋势（以2010年为基准）Bin&ompny《uxuryinrniion:euringFuurerowh》预测，光大证券研究所；注：体验指奢BCG，2024其中，北美占据46%的全球财富，高净值人群占全球的比重达到67%，高价值消费品与服务的市场土壤优渥。图79：2024年高净值资产人士分布与财富状况BGrue-uxuryoblonumerInihs“坐月子”文化逐渐走出国门，西方主流媒体与社交平台KOL对月子文化进行25H1730%。图80公司公告，光大证券研究所3、公司核心竞争力分析我们认为公司的核心竞争力主要有：1）低信任成本+高效获客，轻资产模式实现快速扩张；2）技术+人才+标准化赋能，保障服务品质和运营效率；3）资源整合+全生命周期布局，深度绑定高净值客户。成强大的品牌影响力。图81：拥有庞大粉丝群体的明星与KOL为公司代言 图82：邀请明星/医生分享育儿/生育经验 圣贝拉小红书，小贝拉小红书，光大证券研究所 小贝拉小红书，艾屿月子小红书，光大证券研究所点评与客户转介绍。2022年至202456015423202320249.57.9%，相较同业，公司获客效率较高。图83：公司获客渠道分布 图84：2022至2024年公司获取每名产后护理及修复客户所支付的平均广告费用公司宣传资料，光大证券研究所 公司招股说明书，光大证券研究所图85：公司销售及分销开支占月子中心营收的比例 图86：2024年公司与同业售效率比较公司公告，光大证券研究所 公司公告，光大证券研究所（202020253的数量增速放缓，且主要聚集在一线、新一线城市，具备一定的资源稀缺性。图87：女性对月子中心的其他需求 图88：消费者对月子中心业态的偏好（多选）福布斯中国&3.0究所

闻静《靖江市AM母婴月子会所营销 ，光大证券研究所；注：该份调研的样本数为263；按照婚育状态：未婚占比19.01%，已婚未育占比25.48%，育有1孩占比46.01%，育有2个及以上孩子占比9.51%；按照家庭年收入：10万元以下占比28.52%，10~20万元占比37.26%，20~30万元占比20.15%，30万元以上占比14.07%图89：中国大陆地区奢华酒店供给稳健增长 图90：2025年中国奢华酒的城市线级分布（个奢华酒店客房数量（间）（套一线城市6614274216新一线城市6611697177二线城市163036190三线及以下23198286旅游目的地274252157浩华数据库、中国饭店业统计，光大证券研究所 厚海数据平台，光大证券研究所（太古集团旗下的雅畔是公司的战略投资者之一2025636113（包括自营中心与管理中心），33（与生活方式类）为：1）万豪国际集团：丽思卡尔顿、瑞吉、W酒店、艾迪逊、豪华精选、JW2）希尔顿图91：2019-2024年中国代性奢华酒店平均房价与同比增速 图92：与黄金地段的高档酒店合作浩华数据库，中国饭店业统计，光大证券研究所 公司宣传资料，光大证券研究所图93：酒店租金占收入的比例 图94：公司月子中心附近医院分布列举 月子中心5KM内的医院分布月子中心5KM内的医院分布圣贝拉杭州柏悦店公立湖（（（（医院（）艾屿重庆康莱德店公立公立（公立（公立私立坪院区)（公立）小贝拉深圳铂尔曼店（私立）等202418入比例上升

百度地图，光大证券研究所整理图95：消费者对月子中心软件的具体需求福布斯中国&茉莉智慧母婴护理中心《中国月子3.0时代白皮书》，光大证券研究所ITIT台为支柱：1）工作；2）专有CRM现“服务”主动找“人”，提升客户体验。图96：公司的专有技术平台“贝康智能” 图97：贝康系统的母婴关键数据看板公司宣传资料，光大证券研究所 公司宣传资料，光大证券研究所圣贝拉于25年2月推出业内首个垂直母婴Igent——DoctrBell（贝拉博士周期服务。目前公司的DcrBella依托线下服务网络，通过DctrBella小程序或者AP为I收集场景数据。未来DoctrBella有望对接商品，提供图98：公司母婴与家庭大健康护理智能生态构建步骤公司宣传资料，光大证券研究所20261AI与云迹科技4达成战略合作，搭建“智慧月子中心AIoT（人工智能物联网）Iagen“贝拉博士（Dr.BELLA）”作为串联交互的大脑，构建“数据采集—需求分析—工单分派—服务执行—服务反馈”的闭环生态。图99：公司与云际科技合作，搭建智慧月子中心AIoT（人工智能物联网）生态系统公司宣传资料，光大证券研究所AIWITH10005WITH1000，公司可链接超400家母婴机构的逾千万组临床护理数据，形成“数据资产滚雪图100：公司战略投资WITH1000，打造数字资产壁垒，并对外输出公司的育儿体系公司宣传资料，光大证券研究所4201413.9%的市场份额，位居行业第一。目前，云迹科技服务已覆盖全球4020257I1000AI是母婴服务行业的AI服务品牌，截至26年1月，已服务超过400家母婴机构，累计触达用户超346万人次。3020241231885972025610有专业资格的护理专家693人。图101：圣贝拉护士的能力培训 图102：圣贝拉护士培养体系圣贝拉小红书，光大证券研究所 公司调研光大证券研究所；注AI为AmerinerificionIniue美国认证协会IAIM为InernaionlAoiaionofInfntMase国际婴幼儿抚触协会350项动作标准。SOP体系助力公司品牌规模化复制推广的同时，以房间SOP确保公司在扩张过程中，保持服务质量的一致性。图103：公司三大运营模块 图104：BellaISLA艾屿“双萃”模式护理人员一日分工时间表公司宣传资，光大证券研究所 elaISA艾屿月子小红书，光大证券研究所借助高端医院的支持及认可，进一步巩固科学专业的品牌形象。图105：2023年公司战略投杭州美华医院 图106：与杭州国资合作打造的杭州湖滨独栋小贝拉公司宣传资料，光大证券研究所 公司宣传资料，光大证券研究所CRM体系和会员互动邀请机制，为客“SapireUninSapphireUnion”25H116200升105.8%。受益于会员群体扩大、较高的服务品质，25H1公司的老客户转介40.23pcts。图107：公司与萧邦珠宝合作举办珠宝鉴赏活动 图108：2022至2024年公司SapphireUnion会员人数圣贝拉小红书，光大证券研究所 公司公告，光大证券研究所表8：公司的会员体系会员等级所需生命周期价值金额福利尊享128800元签约、入住、离馆礼遇；季节礼品及会员商城的电子礼券。金卡258800元所有专享等级福利；免费一对一专家咨询，包括与公司的一名区域首席护理官进行不限次咨询及一次中医营养学咨询；参加奢侈品牌联名活动。铂金388800元所有金卡等级福利；免费咨询首席护理官；一次免费产后修复咨询，参与精选亲子美育系列活动。蓝钻588800元所有铂金等级福利；不限次进行中医营养学专家咨询及咨询首席护理官；受邀参加限定开业盛典及圣贝拉晚宴。公司港股招股说明书，光大证券研究所产后护理业务向高消费频次、高毛利率的其他业务板块转化。图109：公司将产后护理业务作为高净值客户的切入口，布局更广泛的家庭护理产业链机构。

公司宣传资料，光大证券研究所整理；注：公司的养老业务尚未正式开展业务，未来有望引入日本领先养老服务集团——木下介护的经验，通过轻资产模式渗透国寿/泰康等与行业平均水平相比，公司的连带消费率较高。2022年，月子中心行业的平均的连带率水平仅约27%。截至25H1，在购买公司月子护理服务的客户中，已有94%的客户亦会购买其他服务或者产品，连带消费率较高。图110：月子中心行业平均连带消费率 图111：圣贝拉的连带消费率较高徐仲奇《大连XY月子会所营销 ，光大证券研究所 公司宣传资料，光大证券研究所公司以双品牌运营产后修复业务：1）产后研修所（STB），是针对重塑产妇身形的服务，涉及面部养护、肌肉训练与骨盆修复等。2）S-Bra：为产妇提供功能性内衣、产后塑形连身裤等产品。图112：公司产后修复服务项目 图113：公司产后修复产品 公司宣传资料，光大证券研究所 公司官网，光大证券研究所1000（一个热疗疗程）的项目，亦有30000元以上（定制化身形管理套餐），毛利率较高。近年产后产后修复专家（2497）与第三方服务供应商（256112025H1，圣贝拉、艾屿、小贝拉46,02121,45620,1688.1、36.3、4.8。图114：圣贝拉产后护理毛利率与产后修复毛利率对比 图115：小贝拉产后护理毛利率与产后修复毛利率对比公司港股招股说明书，光大证券研究所 公司港股招股说明书，光大证券研究所图116：25H1/24H1每名产后修复客户的平均合约价值（元）公司公告，光大证券研究所20183~3（/幼师/英语专业优先25~4067%25H1，315017.3~38.4/年，毛利率水平高于月子中心的毛利率，随着予家业务营收的增长，亦将有力推动公司综合毛利率上升。图117：予家提供的月嫂与育婴师的服务内容 图118：予家育婴师的优势成本类型私签育婴师予家育婴师中介费省了含在服务中试工风险可能被多家“吊着”抬价严格控价，透明合同服务兜底自掏腰包体检/背调/保险公司全包突发空缺自己辛苦找替补48小时急速补位纠纷维权独自打官司耗时耗力法律团队全程护航予家小红书账号，光大证券研究所 予家小红书账号，光大证券研究所2022202481520455.866.015.456.572425H18.616.7%。图119：2022-2024年公司庭护理服务套餐数量（单位：个） 图120：2022-2024年公司项家庭护理服务套餐的平均合约价值与每名客户的平均收入公司港股招股说明书，光大证券研究所 公司港股招股说明书光大证券研究所注每项家庭护理服务套餐的平均约价值=家庭护理服务业务的合约总价值/期内家庭护理服务客户订立的合约数量每名户的平均收入=家庭护理服务产生的总收入/期内消费家庭护理服务套餐的客户数量。2020212024年，广禾堂旗舰店在天猫及抖音的产后营养品类别的销售金额排名第一。60%以上。20222024512543.761.510.6%，毛利率进72.4%。图121：2022-2024年广禾业务呈量价齐升 图122：公司在电商平台售卖的不同类别产品及相应精选产品 产品类别精选产品产品类别精选产品价格范围SKU)孕期春气草本茶早燕晚胶产品含有可食用鱼胶和燕窝汤，旨在满足孕妇早晚饮食需求。春气是一种草本茶产品，按照我们自主研发的配方，采用天然营养成分配制而成。278元~668元产后与哺乳期月之精华产后汤礼包2842月乃汤，以及其他食品。188~3980元流产后套装14膏方产品亦如初。1980元日常健康757饮品针对女性日常生活特定健康问题的产品，例如帮助从睡眠不足中恢复的春机草本757美月精华饮品。59~799公司港股招股说明书，光大证券研究所；注：按通过线上渠道产生的食品业务总合约价值除以期内客户在广禾堂线上店铺的订单数量计算

公司港股招股说明书，光大证券研究所4、盈利预测325H1312482024111247252721/23/252/2/212/15/188/3/3力量。25H1662426心拓展小贝拉品牌，25H138242728241252731/36/412/5/545/60/7534/15/1525H11624212242424计25年至27年，公司的开店节奏仍然保持稳健水平，门店数量分别达到18/23/2813/15/173/2/25/8/111/3/3表9：公司月子中心业务分品牌的门店数及预测（单位：家）业务板块2022202320242025E2026E2027E圣贝拉门店：141823333843自营131619212325管理124121518小贝拉门店：2225407696116自营222429313641管理0111456075艾屿门店：14182328自营10131517管理45811公司门店总数364377127157187自营354058657483管增加734503030公司港股招股说明书，光大证券研究所预测收入端：公司旗下拥有三大营收来源，分别是月子中心、家庭护理与食品业务。按照经营模式分类，月子中心分为自营月子中心与管理月子中心。三大品牌旗下子中心则直接归类为其他业务。月子中心业务：中国新生儿总量下滑，但高收入群体生育意愿仍然较高，高营销、AI赋能、人才体系等优势，且逐步拓展海外，上市后融资能力增强，行业渗透率有望提升，推动月子中心业务的营收持续增长。202220244.07、4.68、6.782023年至2024年分别同比增长14.845.12025H1，月子中心营收达到3.8725.3%。受益于门店数量增长以及运营能力的提升，我们202520278.8211.1513.63亿元，分别同比增长30.0%、4、3。家庭护理业务：公司月子业务向家庭护理导流的效率较高，随着月子中心客公司家庭护理业务有望保持较快增长，对公司总营收的贡献逐步提升。20222024349345316907至2024年分别同比增长29.752.4，家庭护理业务营收达到386041.7202520276万元、1.36亿元、8亿元，分别同比增长43/38/38，占公20227.4202711.6%。我们预计食品业务收入增长比较稳健，202220242926、4707、5125万元，20232024，食品业务营收为2430万元，同比增长10.5%。我们预计2025/2026/2027年的营收分别为0.57/0.63/0.69亿元，分别同比增长11.3%/9.8%/9.8%。综上，我们预计2025-2027年公司总营收分别为10.38、13.14、16.20亿元，分别同比增长30.0%、26.6%、23.3%。业务板块2022业务板块2022202320242025E2026E2027E营收规模与增速月子中心：407,333467,529678,355882,0961,114,8021,363,114同比增速（%）14.8%45.1%30.0%26.4%22.3%1）产后护理：344,730378,370535,950612,044747,923882,402同比增速（%）9.%41.6%14.2%22.2%18.0%圣贝拉203,169205,322269,643302,497356,864409,297同比增速（%）1.%31.3%12.2%18.0%14.7%小贝拉141,561173,048222,439244,437292,379349,636同比增速（%）22.2%28.5%9.%19.6%19.6%艾屿43,86865,11098,680123,469同比增速（%）48.4%51.6%25.1%2）产后修复：48,61571,90992,491105,545129,035152,889同比增速（%）47.9%28.6%14.1%22.3%18.5%圣贝拉35,94948,56454,75261,42372,88184,409同比增速（%）35.1%12.7%12.2%18.7%15.8%小贝拉12,66623,34532,38736,17944,11453,256同比增速（%）84.3%38.7%11.7%21.9%20.7%艾屿5,3527,94412,03915,224同比增速（%）48.4%51.6%26.5%3）其他业务：13,98817,25049,914164,506237,844327,823同比增速（%）23.3%18.4%22.6%44.6%37.8%家庭护理：34,93045,30969,06598,763136,293188,084同比增速（%）29.7%52.4%43.0%38.0%38.0%食品业务：29,25947,07151,24657,03762,62668,764同比增速（%）60.9%8.%11.3%9.%9.%总收入471,522559,909798,6661,037,8951,313,7211,619,962同比增速（%）18.7%42.6%30.0%26.6%23.3%占比月子中心86.4%83.5%84.9%85.0%84.9%84.1%家庭护理7.%8.%8.%9.%10.4%11.6%食品6.%8.%6.%5.%4.%4.%公司港股招股说明书，光大证券研究所预测

释放，以及管理中心数量持续增加，公司的综合毛利率有望逐渐提升。2022至429.936.533.92513.6pcts25-272、41、42.7%。费用端：AI管理费用率与研发费用率均逐渐降低。2022年至2024年，公司销售费用率分别为12.514.611.92025H1，0.6pcts2025-2027118/11./10.%。2022年至2024年，公司管理费用率分别为25.9%、20.2%、27.1%。2025H1，公司管理费用率为22.1%，同比下降4.4pcts。随着公司营收规模正效应释放，我们假设2025年至2027年，公司管理费用率逐年下降，分别为21.8%/20.0%/19.0%。2年至20251司研发费用率为1.30.6pcs5年至72/1.2/11。经调整归母净利润：25H1公司首次实现报表层面整体盈利，归母净利润达到3.27202510.354.061.2司25-27年的归母净利润分别为4.07/1.11/1.88亿元，EPS分别为0.65/0.18/0.301.21/1.78/2.79210.6%、47.2%、56.4EPS0.19/0.29/0.45表11：公司毛利率、费用率与归母净利润预测业务板块2022202320242025E2026E2027E月子中心毛利率：28.7%34.1%31.8%37.4%39.8%41.9%家庭护理毛利率：32.9%34.1%34.0%36.5%37.0%37.6%食品业务毛利率43.7%63.3%61.5%72.5%73.0%73.5%综合毛利率29.9%36.5%33.9%39.2%41.1%42.7%销售费用率12.5%14.6%11.9%11.8%11.2%10.6%管理费用率25.9%20.2%27.1%21.8%200%190%研发费用率2.%1.%1.%1.%1.%1.%归母净利润（千元）-407,496-238,965-546,577407,204110,975187,514经调整归母净利润（千元） 20,