北交所医美行业投资策略分析报告

证券研究报告东吴北交所医美行业策略2026年3月12日摘要一、核心逻辑：需求与监管双轮驱动，进程提速。我国医美渗透率提升空间大，下沉市场潜力待释放，年轻群体成为核心消费动力。行业合规化程度仍需提升，监管政策持续加码推动行业洗牌，利好合规龙头与上游厂商。轻医美成消费主流，市场格局趋稳，本土企业在核心品类上优势凸显，新兴赛道实现弯道超车，

趋势明确。二、市场展望：行业规模稳步增长，上游成产业链盈利核心。我国医美市场已进入稳健增长阶段，整体规模持续攀升，其中注射类医美赛道增长表现尤为突出，成为拉动行业增长的重要力量。

产业链利润分层显著，上游凭借研发与牌照壁垒成为盈利核心，中游机构格局分化、整体未实现普遍盈利，头部连锁成整合主力，下游线上化主导，数字化引流推动机构精细化运营。上游企业盈利优势显著，不同企业盈利水平因经营差异存在分化。三、品类解析：玻尿酸筑牢基本盘，胶原蛋白成新兴核心赛道。

胶原蛋白成新兴核心赛道，重组胶原渗透率持续提升，胶原蛋白注射剂成高值增长引擎，目前针剂仍以动物源为主，重组源产品逐步涌现，锦波生物为该领域龙头，重组胶原相较动物源优势显著。再生类产品获批加快，竞争格局初现；毛发服务受代际驱动需求提升，成细分增量赛道。四、标的聚焦：锦波生物

——

深耕重组胶原，构筑全维度核心壁垒。

锦波生物是国内功能蛋白领域领军者，为国内唯一拥有重组胶原注射类三类医疗器械的企业，在重组人源化胶原蛋白领域实现产业化突破。公司打造医美

+医疗双轮驱动产品矩阵，研发管线布局完善，支撑长期增长；拥有全球独家技术平台，技术壁垒显著。公司业绩曾高速增长，重组胶原产品为核心增长引擎，2025年营收微增但净利润首降；获养生堂战略投资，实现全链条协同发展，助力产品市场渗透，同时面临核心产品依赖、研发审批不及预期等风险。五、风险提示：

医美行业受政策监管影响大，政策收紧或推高合规成本、影响企业经营；行业竞争日趋激烈，成熟品类与新兴赛道均面临份额与利润挤压风险。医美产品研发周期长、审批不确定性大，易导致产品上市延迟，拖累业绩增长。2目录核.一心

逻

辑

：

需

求

驱

动

渗

透

率

提

升

，

强

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管

护

航

合

规

龙

头一.

核心逻辑：需求驱动渗透率提升，强监管护航合规龙头市.二场

展

望

：

医

美

迈

向

四

千

亿

规

模

，

上

游

高

壁

垒

维

持

盈

利

韧

性二.

市场展望：医美迈向四千亿规模，上游高壁垒维持盈利韧性品.三类解

析

：

玻

尿

酸

稳

固

基

本

盘

，

胶

原

蛋

白

开

启

差

异

化

竞

争三.

品类解析：玻尿酸稳固基本盘，胶原蛋白开启差异化竞争标.四的

聚

焦

：

锦

波

生

物

深

耕

重

组

人

源

化

胶

原

蛋

白

，

构

筑

核

心

壁

垒四.

标的聚焦：锦波生物深耕重组人源化胶原蛋白，构筑核心壁垒五.

风险提示：关注政策、研发及竞争加剧带来的经营波动风险31.核心逻辑：

需求驱动渗透率提升，强监管护航合规龙头41.1我国医美渗透率持续攀升，提升空间巨大我国医美渗透率提升空间大，医美接受水平改善。据Frost&Sullivan统计显示，2015-2025年我国医美渗透率不断提升，从0.1%提升至4.5%，但据2025年统计数据显示，我国医美渗透率仍较世界主要国家有较大差距，约为日本的1/3，美国的1/4，韩国的1/5。据艾媒数据统计，2020年我国对医美持反对态度的人占比仅为7.9%，大部分受访者对医美持积极态度，对医美接纳程度逐步提升。图：

2015-2025年我国医美渗透率中国韩国美国日本巴西25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%数据：Frost&Sullivan，艾瑞咨询，艾媒数据，新氧，美团医美，东吴证券研究所51.2下沉市场渗透空间广阔，代际迭代注入长期动能低线城市医美消费渗透率提升空间大，90后消费群体逐步成熟，为医美消费注入长期驱动力。（1）从城市分布看：低线城市渗透率提升空间显著。2024

年一线城市医美渗透率达

18.7%，而四线及以下城市仅

3.9%。随着低线城市医美机构规范化发展及消费者认知成熟，下沉市场将成为行业增长的重要引擎。（2）从消费群体来看：年轻代际成为核心力量，2024

年

35

岁以下医美消费者占比超

80%，其中

18-22岁人群占比

28.5%，23-25

岁占比

15.0%，26-30

岁占比

28.4%。年轻消费者将医美视为日常形象管理的重要部分，推动行业需求常态化。图：2022-2024年中国医美消费者在低线城市渗透率提升空间大图：2024年中国医美消费者在不同年龄段分布30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%20.00%18.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%0.00%一线城市新一线城市二线城市三线城市2024

年四线及以下18岁以下

18–22

岁

23–25

岁

26–30

岁

31–35

岁

36–40

岁

41岁以上医美消费者在不同年龄段分布2022

年2023

年：Frost&Sullivan，艾瑞咨询，东吴证券研究所数据：Frost&Sullivan，艾瑞咨询，东吴证券研究所6数据1.3合规机构占比尚处低位，存量净化释放增长空间我国医美行业曾存在非法经营、水货横行等乱象，2024

年合法合规医美机构占比仅

12%，肉毒素市场水货及非法产品占比达

17%。近年来，监管部门持续加码规范行业发展，从机构资质、人员资质、药械追溯、广告宣传等多维度出台监管政策，2021

年《医疗美容广告执法指南》、2023

年

11

部门联合监管意见、2024

年《医疗美容服务管理办法（修订草案）》、2025年《美容整形类医疗服务价格项目立项指南（试行）》等政策的落地，有效净化市场环境，加速行业洗牌，正规机构和上游合规厂商将持续抢占存量市场份额。图：

2024年正规的肉毒素市场占比83%图：

2024年中国医美机构合法合规情况（单位：家）肉毒素市场占比水货

/

非法占比17%正规渠道占比83%数据：艾瑞咨询，东吴证券研究所数据：中国整形美容协会，东吴证券研究所71.4监管趋严推动行业正规化，利好合规企业发展表：规范医疗美容行业的相关法律法规发布时间文件名称颁布机构主要内容在加强医疗服务监管的同时，在全国范围内开展一次全国的医疗美容专项整治工作。《关于开展医疗美容专项整治工作的通知》2011年卫生部办公厅加强对医疗美容机构、医疗美容从业人员、医疗美容项目、医疗美容广告、美容医疗机构信息化等五方面的管理。允许医生多点执业，允许医务人员在不同举办主体医疗机构间有序流动。《关于进一步加强医疗美容管理工作的通知》2012年2014年卫生部办公厅国家卫计委《关于推荐和规范医师多点执业的若干意见》对医疗美容主诊医生的专业实行备案管理；县级以上地方卫生计生行政部门要将医疗美容主诊医生备案信息及时录入国家卫计委医师管理信息系统。《关于加强医疗美容主诊医生管理有关问题的通知》2017年2020年国家卫计委国家为进一步净化医疗美容市场，保护人民群众身体健康和生命安全，就加强医疗美容综合监管执法工作做出了具体通知。《关于进一步加强医疗美容综合监管执法工作的通知》办公厅等八部门从医疗美容广告违规“9条标准”和医疗美容广告中涉及“医生”“专家”的三种违规情形进行约束。2021年2022年《医疗美容广告执法指南》国家市场监督管理总局国家药品监督管理局新政规范了多种医疗器械的适用标准，关于调整《医疗器械分类目录》部分内容的公告加强了力度。其中，确立了水光针的合法合规性。明确医美属医疗活动；机构持证、人员双证、药械全链条追溯；严打

“三非”

与虚假广告。《关于进一步加强医疗美容行业监管工作的指导意见》（国市监广发〔2023〕22

号）2023年2024

年国家市监总局等

11

部门重申机构持证

+医疗美容科方可开展医美；生活美容严禁跨界；咨询师需专项考核。《医疗美容服务管理办法（修订草案）》（征求意见）国家《美容整形类医疗服务价格项目立项指南（试行）》统一规范医美价格，要求明码标价、公开公示，整治价格欺诈。2025年国家医保局8数据：国家卫生部办公厅，国家卫计委，国家市场监督管理总局，国家员会，东吴证券研究所1.5轻医美成主流，非手术类需求持续扩容医疗美容行业按干预手段划分为手术类（重整形）与非手术类（轻医美）两大体系。其中，手术类聚焦于面部精雕、假体植入及塑身抽脂等深度调整；非手术类则由以玻尿酸和肉毒素为主的注射类、以激光和射频为核心的能量类以及基础皮肤管理构成

。轻医美凭借其创伤小、恢复期短、操作可逆及单次消费门槛低等核心竞争优势，已成为满足消费者高频、常态化求美需求的主流选择。从市场份额的演变轨迹看，我国轻医美占比呈现出明显的上升势头，完成了从“次要补充”到“增长引擎”的跨越

。2020

年，中国医疗美容市场非手术类规模占比首次突破

50%

实现份额反超。截至

2024

年，轻医美市场占比已攀升至

55%

，占据了行业近五分之三的江山。随着消费者对安全性与即时性的追求不断提升，以非手术类为主导的行业格局将进一步稳固。图：

医疗美容项目分类图：中国医疗美容市场规模（亿元）与增长预期80007000600050004000300020001000024514357229620861936175324201576209014251742125114693746108912283263961278782482410012020

2021

2022

2023

2024

2025F

2026E

2027E

2028E

2029E

2030E非手术类（轻医美）

手术类数据：艾瑞咨询，艾媒咨询，

Frost&Sullivan，东吴证券研究所数据：艾瑞咨询，艾媒咨询，

Frost&Sullivan，东吴证券研究所（注：F代表预测值，E代表2025F基础上的估算值）91.6医美产品国产与进口同台竞技，各赛道产品矩阵初现表：核心品类批证情况对比产品类别胶原蛋白批证数主要厂商主要产品"双美"肤力原胶原蛋白植入剂（含利多卡因）、双美

I号、双美

I号加强型进口

3；国产新增双美（中国台湾）重组人源化胶原蛋白系列（如“薇旖美”

等）润百颜（黑金

/白紫月盈

/星耀）润致（蓝色、红色）IFRESH

爱芙莱、逸美一加一、Bonita

宝尼达锦波生物华熙生物爱美客玻尿酸国产

21；进口

28“U”系列

2款：雅致和极致“V”系列

3款：丰颜、丰颜（含利多卡因）、缇颜、缇颜（含利多卡因）、质颜、质颜（含利多卡因）润致系列（娃娃针

/熨纹针）丝丽

516/532系列（在海南省获批）艾尔建

乔雅登华熙生物水光针肉毒素国产

3；进口

1国产

6；进口

1爱美客Q-med常州药物研究所有限公司兰州生物制品研究所艾尔建

乔雅登IPSEN

LIMITED嗨体系列瑞蓝唯瑅碧萃诗衡力

注射用

A

型肉毒毒素保妥适（3个批文）吉适乐提葆

注射用

A

型肉毒毒素（2个批文）Hugel,Inc.爱美客童颜针

“濡白天使”童颜针

“艾维岚”少女针

“伊妍仕”再生类国产

2；进口

1长春圣博玛生物材料有限公司华东医药10数据：

Frost&Sullivan，东吴证券研究所1.7国产化趋势凸显，本土企业竞争力提升在政策支持、技术突破等多重因素推动下，医美行业国产化进程加速。玻尿酸、肉毒素、胶原蛋白等核心品类中，国产品牌批证数量持续增加，市场份额逐步提升。2022年-2024年，中国医美透明质酸产品主要国货品牌市场销售额稳步提升，其中，2024

年中国医美透明质酸产品市场中，爱美客、华熙生物、昊海生科国产品牌销售额占比合计达

59%。国产企业在技术创新、产品性价比、渠道覆盖等方面形成独特优势，同时在重组胶原蛋白等新兴赛道实现弯道超车，部分产品已具备国际竞争力，成为行业重要发展趋势。图：2024年中国医美透明质酸产品市场销量占比图：2022-2024年中国医美透明质酸产品市场销售额占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%26%润致13%29%32%6%8%6%8%7%8%其他38%9%11%13%嗨体23%24%21%18%27%202425%202322%润百颜8%瑞蓝5%海薇5%乔雅登9%2022爱美客华熙生物艾尔建昊海生科高德美其他数据：国家药监局，东吴证券研究所数据：国家药监局，东吴证券研究所112.

市场展望：医美市场迈向四千亿规模，上游高壁垒维持盈利韧性122.1医美市场规模：2025总量规模将稳步跨越3500亿，注射赛道持续领跑高增长1）中国医美市场已步入稳健增长阶段。2016-2019

年市场规模

CAGR

达

29.8%，2021

年市场规模达1800

亿元，Frost&Sullivan

数据预计

2025

年将突破3500

亿元

，2021-2025

年

CAGR

为19.0%。2）

注射类医美市场增速突出。2019

年规模达

309

亿元，突破三百亿大关，2021-2025

年

CAGR

我们预计保持在

20%

以上。图：

中国医疗美容市场规模及同比增速图：注射类非手术市场规模及同比增速注射类非手术市场规模（亿元）同比增速中国医疗美容市场规模（亿元）同比增速（右轴）1600140012001000800600400200040%35%30%25%20%15%10%5%400035003000250020001500100050035%30%25%20%15%10%5%0%0%0-5%201820192020202120222023202420252016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

2025E数据：艾瑞咨询，Frost&Sullivan，东吴证券研究所数据：艾瑞咨询，Frost&Sullivan，东吴证券研究所132.2产业结构：产业链分层显著，上游高壁垒铸就高盈利1）上游：研发与牌照构筑“护城河”——上游厂商负责原料供给（如透明质酸）与设备制造（如光电射频）。极高的技术研发门槛与较长的资质审批周期，构筑了天然的行业护城河。根据艾瑞咨询数据显示，2025年其产品的高附加值转化为极高的毛利表现（最高达95%），是整个产业链中利润最丰厚的环节。2）中游：服务溢价与品牌化升级——中游服务机构呈现多元化格局，涵盖公立二甲以上科室与各类民营诊所。随着市场监管趋严，行业正经历由“价格竞争”向“服务溢价”的转变。2025年头部连锁民营机构凭借标准化的运营体系和优质的医疗资源，销售净利率保持在50%-70%的稳健水平，成为市场整合的主力军。3）下游：数字化引流重塑获客逻辑——下游环节聚焦于获客效率。根据艾瑞咨询2025年数据显示，线上化已成为主流趋势，特别是线上引流环节（毛利率80%-90%）对整体营销效率提升显著。2025年以来，消费者的决策路径日益依赖信息流与搜索推荐，机构由传统营销转向精细化运营。图：

2025年中国医疗美容产业链结构及毛利率示意图14数据：艾瑞咨询，东吴证券研究所2.3产业结构：中游机构格局分化，头部连锁优势凸显图：医疗器械从注册申请到获批最少需要三年时间数据：艾瑞咨询，东吴证券研究所图：2024年我国医美行业中游民营服务机构类型分类代表机构机构形式机构规模上海九院、北京八大处、

二甲以上医院科室、专科医院公立机构规模受限于医院科室规划四川华西等美莱、艺星、伊美尔、朗姿、丽都整形、华韩整形多为连锁机构，且同时拥有大中型医院、门诊部、诊所等多种形态的医疗美容机构大体量数量占比大型医美机构通常在3000平米以上，全职主诊医生10-15位，客流量50-200个/天（6%-12%）北京长虹、四川华美紫馨、上海薇琳、成都西婵、杭州时光等中小型数量占比500-3000平米之间，全职主诊医生规模约在包括医院和门诊部两种形式民营机构（70%-75%）3位左右，助手6位；客流量20-100个/天北京欧华、西安华旗、小微型数量占比

扬州美贝尔等8000+家，规模在500平米以下，主诊医生1位，助手2-3位；客流量10-30个/天包括医院和门诊部两种形式（16%-22%）小微型诊所通常出现在这类机构数据：艾瑞咨询，东吴证券研究所152.4盈利状况：上游企业经营模式差异导致毛利率、归母净利率和费率差异医美上游企业由于产品结构和经营模式的差异，毛利率和费用率水平存在明显不同。（1）医美上游企业的毛利率通常在68%-95%之间。2024年在可比公司中爱美客毛利率排名第一，达94.64%。这主要是因为产品及经营模式差异所致，如昊海生科部分产品销售给公立医院用于眼科、骨科治疗，近年来为适应国家招投标政策及市场环境调低价格。（2）医美上游企业的归母净利率范围为3%-65%。2024年爱美客归母净利率在可比公司中最高，达64.66%，其他公司集中在3%-51%区间。图：2022-2024年医美上游企业毛利率对比图：2022-2024年医美上游企业归母净利率对比华熙生物爱美客锦波生物昊海生科华熙生物爱美客锦波生物昊海生科94.85%85.44%94.64%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%65.38%64.65%64.66%100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%95.09%92.02%90.16%70.50%76.99%73.32%74.07%50.68%68.98%69.88%38.28%27.91%15.12%15.53%13.95%8.93%9.59%3.14%2022年2023年2024年2022年2023年2024年数据：各公司公告，东吴证券研究所数据：各公司公告，东吴证券研究所162.4盈利状况：医美中游企业盈利能力分化显著，头部效应与经营差异并存（1）

毛利率层面：综合医美中游企业毛利率分化明显，从

2022-2024

年数据看，头部企业如乐普医疗毛利率长期维持在

60%-65%

区间（2023

年达

64.24%），而瑞丽医美毛利率仅为

35%-41%，显著低于行业平均水平。三家企业平均毛利率在

54%-58%

区间波动，整体呈现

“头部偏高、尾部偏低”

的分化格局，且上游技术壁垒并非中游毛利率偏低的唯一原因，更多与企业运营效率、业务结构相关。（2）

归母净利率层面：中游企业盈利水平差异极大，并非普遍盈利，优质企业归母净利率可达

15%-20%，但多数企业仍面临亏损压力。头部企业如乐普医疗归母净利率表现稳健，2022-2024

年分别为

21.16%、16.20%、3.23%；但瑞丽医美、四环医药等企业长期处于亏损状态，2024

年归母净利率分别低至

-

31.74%、-24.80%，2022

年四环医药归母净利率甚至跌至

-

95.91%；三家企业平均归母净利率在

2022-2024

年持续为负（分别为

-29.02%、-5.87%、-17.77%），说明中游企业整体尚未实现普遍盈利，仅少数经营管理优秀、品牌口碑突出的企业能保持稳定盈利，且归母净利率并未呈现逐年提升的普遍趋势。图：2022-2024中游综合型医美企业毛利率对比图：

2022-2024中游综合型医美企业归母净利率对比80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%40.00%21.16%69.64%16.20%65.32%60.88%64.24%20.00%0.00%62.46%64.18%3.23%57.21%55.74%54.01%202220232024-5.87%-13.85%-20.00%-40.00%-60.00%-80.00%-100.00%-120.00%-12.31%40.59%-17.77%-24.80%-19.95%37.75%35.82%-29.02%-31.74%-95.91%2022瑞丽医美2023四环医药2024乐普医疗平均瑞丽医美乐普医疗四环医药平均数据：各公司公告，东吴证券研究所

（注：“平均”指三家企业平均）数据：各公司公告，东吴证券研究所

（注：“平均”指三家企业平均）

172.4盈利状况：中游头部效应明显，盈利能力参差不齐图：

2021-2024细分赛道医疗服务企业毛利率对比图：

2021-2024细分赛道医疗服务企业归母净利率对比80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%2021202220232024-10.00%-20.00%-30.00%-40.00%20212022爱尔眼科20232024平均雍禾医疗通策医疗海吉亚医疗雍禾医疗爱尔眼科通策医疗海吉亚医疗平均数据：各公司公告，东吴证券研究所数据：各公司公告，东吴证券研究所图：

2021-2024细分赛道医疗服务企业销售费用率对比图：

2021-2024细分赛道医疗服务企业管理费用率对比25.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%20212022爱尔眼科20232024平均20212022爱尔眼科2023海吉亚医疗2024雍禾医疗通策医疗海吉亚医疗雍禾医疗通策医疗平均数据：各公司公告，东吴证券研究所数据：各公司公告，东吴证券研究所183.品类解析：

玻尿酸稳固基本盘，胶原蛋白开启差异化竞争193.1肉毒素：作用机理为通过麻痹肌肉以消除皱纹，瘦脸肉毒素通过阻碍神经对肌肉的传导达到除皱瘦脸效果肉毒素：是一种生物制剂，又名肉毒毒素或肉毒杆菌素，是肉毒杆菌在繁殖过程中所生成的毒性蛋白质。根据所产生毒素的抗原性不同，可分为A、B、Ca、Cb、D、E、F、G八个型，其中在整形美容中大量使用的为A型肉毒杆菌素。肉毒素被广泛用于面部去皱抗衰，也可用于瘦脸、瘦腿等。作用原理：将肉毒素注入肌肉内，肉毒毒素成分将作用于周围运动神经末梢、神经肌肉接点即突触处，抑制突触前膜释放神经递质，阻断乙酰胆碱的释放，从而使肌肉张力下降或瘫痪麻痹，避免局部肌肉收缩，从而起到美容的效果。作用是暂时的，经过1个月左右的代谢，肉毒素的效果会减低，6-8个月左右，肌肉会重新恢复功能。注射层次：注射至肌肉层，严禁注射到表皮层，否则可能会损伤面部神经。根据用途不同，注射的位置略有不同，除皱针一般注射至肌肉浅层，瘦脸针、瘦腿针需要注射至肌肉中层或深层，但不接触骨膜。图：肉毒素作用原理图：肉毒素除皱针和瘦脸针/瘦腿针数据：Frost&Sullivan、

IQVIA，东吴证券研究所数据：Frost&Sullivan、

IQVIA，东吴证券研究所203.1肉毒素：市场规模高速增长，格局演变为四足鼎立肉毒素是一种毒性较强的神经毒素，可以阻断神经与肌肉间的神经冲动，使过度收缩的小肌肉放松，达到除皱的效果，或利用其可以暂时麻痹肌肉的特性，使肌肉因失去功能而萎缩，来达到雕塑线条的目的。根据Frost&Sullivan统计，2019年我国正规肉毒素市场规模达到36亿元人民币，2015-2019年增速复合年增长率为31.6%。国内医美肉毒素市场长期二分天下，2020年以来获批上市产品增加到四家。由于肉毒素属于毒麻药品，我国对A型肉毒毒素注射产品的审批一直较为严格，在2020年之前获批肉毒素产品仅有两个：美国艾尔建保妥适和中国兰州生物的衡力。2019年，衡力和保妥适在中国样本医院的销售占比分别为44%和56%，几乎二分天下。随着2020年6月和10月英国IPSEN的吉适（Dysport）和韩国Hugel的乐提葆（Letybo）获NMPA批准上市，国内正规上市的A型肉毒素产品增加到四家，我们预计未来国内正规肉毒素产品类型将逐步丰富。图：2015-2024年我国正规肉毒素规模及增速（出厂价口径）图：2015-2024年中国样本医院肉毒素销售份额我国肉毒素出厂价规模（亿元）同比增速（%）（右轴）0.5100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%10090807060504030201000.450.40.350.30.250.20.150.12015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

20240.050保妥适（Botox）

衡力（国产）吉适（Dysport）

其他乐提葆（Letybo）2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

202421数据：Frost&Sullivan、

IQVIA，东吴证券研究所数据：Frost&Sullivan、

IQVIA，东吴证券研究所3.1肉毒素：用户偏好分散，市场地位跃升从用户选择偏好来看，2022

年中国医美市场的肉毒素品牌呈现出多元化的竞争格局。2024年Frost&Sullivan统计数据显示，乐提葆以

37%

的占比成为用户选择最多的品牌，紧随其后的是德国西马（33.5%），两大品牌合计占据了超过

70%

的用户选择份额，显示出较强的市场认可度。保妥适以

25.2%

的占比位列第三，其余品牌如衡力、粉毒等占比较小。这表明，尽管头部品牌优势明显，但用户的选择并非高度集中，市场仍为多个品牌提供了发展空间。从市场整体地位来看，肉毒素在注射类医美消费中的重要性显著提升。其市场占有率从

2019

年的

32.7%

大幅增长至

2021

年的

52.9%，短短两年间占比提升了超过

20

个百分点，并一举成为注射类医美消费中的第一大品类。这一变化充分说明，以除皱、瘦脸为主要功效的肉毒素，已成为中国消费者进行轻医美消费的核心选择之一，市场需求旺盛，增长势头强劲。图：2024年中国医美用户选择的肉毒素类型图：肉毒素在注射类医美消费市场占有率对比40%35%30%25%20%15%10%5%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%37%52.90%33.50%25.20%32.70%20.50%

20.50%16.90%15%14.20%2%0%乐提葆

德国西马

保妥适

韩国绿毒

兰州衡力

韩国橙毒

吉适

韩国粉毒

不清楚占比20192021市场占有率22数据：Frost&Sullivan、

东吴证券研究所数据：Frost&Sullivan、

东吴证券研究所3.1肉毒素：强监管下的

“四足鼎立”

格局表：国内获批肉毒素四大品牌对比保妥适（Botox）

吉适（Dysport）

乐提葆（Letybo）项目衡力（BTX-A）中国产地美国英国Ipsen韩国Hugel生产商名称代理商名称Allergan艾尔建兰州生物兰州生物高德美四环医药2020.10（100U）/2021.2（50U）50/100Unit每支小NMPA获批时间20092020.61993规格50/100Unit每瓶小300Unit每瓶中50/100Unit每瓶大弥散性持续时间见效时间保质期4-6个月4-6个月1-2天见效24个月4-6个月4-6个月一周左右见效36个月3-7天见效36个月一周左右见效36个月分子量900Kda500/900Kda900Kda300/500/900Kda赋形剂人血白蛋白,氯化钠人血白蛋白,乳糖人血白蛋白,氯化钠蔗糖,右旋糖苷,猪明胶适用于细微部位较大面积部位冷冻干燥法细微部位较大面积部位冷冻干燥法干燥方法真空干燥法2200-2400元/瓶（100U）冷冻干燥法出厂价格终端价格————600元左右/瓶（100U）＜1000元/瓶（100U）＞4000元/瓶3500-4000元/瓶（300U）2200-2400元/瓶（100U）（100U）数据：新氧，中国经营报社，各公司官网，东吴证券研究所（注：吉适规格和其他产品不可直接换算；数据统计截至2026年3月

）233.2玻尿酸：交联透明质酸，起填充支撑作用，认证数量较多中国玻尿酸注射产品销售数量：根据弗若斯特沙利文研究报告数据，中国玻尿酸注射产品销售数量从2017年的约350万支增长到2021年约870万支，

其预计2030年达到约5900万支，2022-2030复合年增长率达23.3%，玻尿酸注射产品销售数量持续增加，已成为中国使用范围最广的注射产品之一。中国玻尿酸注射产品市场规模：根据弗若斯特沙利文研究报告数据，中国玻尿酸注射产品市场规模从2017年的31亿元增长到2021年64亿元，其预计2030年达到440亿元，2022-2030复合年增长率可达23.4%，玻尿酸医美注射市场火热持续放量。图：2017-2030年玻尿酸注射产品销售数量(百万支)图：2017-2030年玻尿酸注射产品市场规模(十亿元)数据：

Frost&Sullivan，东吴证券研究所数据：

Frost&Sullivan，东吴证券研究所243.2水光针（玻尿酸细分）：合规化加速，市场空间释放图：水光针操作种类与特点水光针分类：根据“水光针”项目所使用的器材及作用于皮肤的层次深浅程度可分为注射类水光、微针类水光、无针类水光、涂抹式水光。其中，注射类、微针水光均为直达真皮层的“水光针”疗法。真空负压的机打注射为最常见的表现形式，具有层次精准、多孔注射、注射效率高的特点。真空负压水光仪首先通过负压技术吸起皮肤后，将营养物质通过已刺入皮肤特定层次的空心微针导入皮肤内部，实现营养供给。数据：Frost

&Sullivan，东吴证券研究所图：2024年每三支水光针就有两支不合规每三支水光针中就有两支不合规，不合规美容院、美甲店等机构是假货、水货流通的主要场所。据2024年5月央视新闻的报道，2024年每三支水光针中有两支是不合规的，其销售的场所包括不合规的美容店、美甲店等，此类机构并没有医疗美容经营资质，产品在运输、配药、注射手法等方面均存在巨大隐患，对消费者使用造成很大的风险。正规水光针剂占比35%2021年年底以来对水光产品监管趋严，利好合规化较强产品，尤其是唯一的合规营养素类水光产品嗨体系列。

截至2025，国家市场监督管理总局和国家药品监督管理局先后发布《医疗美容广告执法指南》和《关于调整<医疗器械分类目录>部分内容的公告》，明确将水光按照Ⅲ类医疗器械进行管理且只有正规产品才能够发布医美广告。我们认为，对水货、假水货、假货水光针剂占比65%货等水光监管的趋严将利好现有的Ⅲ类器械水光产品。数据：Frost

&Sullivan，东吴证券研究所253.3胶原蛋白：高增长与高渗透，领跑功效护肤与医用敷料赛道在胶原蛋白细分市场，重组胶原蛋白正凭借其生物安全性与活性优势，在功效护肤与医用敷料两大领域加速替代动物源路径

。功效护肤场景：

重组胶原蛋白在功效护肤领域的渗透率呈现极高的代际领先优势，我们预计其渗透率将从

2019

年的

65%

进一步强化，至

2027

年有望突破

80%，成为该细分场景的核心成分支撑。医用敷料场景：

医用敷料领域的重组胶原渗透率亦展现出显著的翻倍增长态势，我们预计将从

2019

年的约

12%

攀升至

2027

年的约

28%

。随着技术路径的成熟，我们预计中国胶原蛋白零售市场将迎来高景气增长周期。图：2019~2027E

中国胶原蛋白功效护肤市场规模及渗透率图：2019~2027E

中国胶原蛋白医用敷料市场规模及渗透率900800700600500400300200100090%140030%25%20%15%10%5%85%28%80%80%70%60%50%40%30%20%10%0%12001000800600400200014065065%22%87033012%20102013039012010201920232027E800%201920232027E其他医用敷料（亿元）动物源胶原蛋白功效护肤（亿元）重组胶原蛋白功效护肤（亿元）重组胶原蛋白功效护肤渗透率重组胶原蛋白医用敷料（亿元）重组胶原蛋白医用敷料渗透率数据：巨子生物招股说明书，东吴证券研究所数据：巨子生物招股说明书，东吴证券研究所263.3胶原蛋白：护肤与敷料筑根基，医美注射成增长核心2024

年重组胶原蛋白产品应用呈现出“双足鼎立，高值驱动”的竞争格局，行业已实现从专业皮肤护理向医美注射及医疗领域的全场景渗透。护肤与敷料奠定市场基本盘：

2024年功效性护肤（重组胶原蛋白市场占比37%）与医用敷料（

重组胶原蛋白市场占比35%）合计重组胶原蛋白市场占比高达

72%

。这表明重组胶原蛋白凭借其优异的生物兼容性，在皮肤修护及屏障功能提升方面已获得市场高度认可，是目前较为成熟的商业化路径。医美注射剂成为高值增长引擎：

2024年医美注射剂重组胶原蛋白市场占比已达

23%

。随着锦波生物等企业在三类医疗器械资质上的率先突破，胶原蛋白正加速在面部填充与除皱市场对传统材料进行替代，成为行业盈利能力最强的细分赛道。新兴及严肃医疗领域持续探索：

口服美容（

重组胶原蛋白市场占比4%）与严肃医疗（重组胶原蛋白市场占比1%）虽目前占比相对较小，但其渗透趋势已初步显现

。随着技术进步和适应症的不断拓宽，未来在心肌修复、眼科及口腔等领域的长远价值值得期待。图：2024年重组胶原蛋白产品市场分品类应用占比口服美容严肃医疗4%1%功效性护肤37%医美注射剂23%医用敷料35%数据：巨子生物招股说明书，东吴证券研究所273.3胶原蛋白医美针剂格局：以动物源为主，重组源产品初现我国已获批的胶原蛋白填充剂主要来自于双美生物、汉福生物和锦波生物，主要产品包括肤柔美、肤丽美、弗缦、爱贝芙和薇旖美，目前仅有锦波生物的薇旖美为重组人源化胶原蛋白针剂，其他已获批产品均为动物源性胶原蛋白针剂。表：我国已获批胶原蛋白医美针剂猪源胶原蛋白（5款）牛源胶原蛋白（6款）获批时间企业商品名注册证号获批时间

核心特点

适应症企业商品名注册证号核心特点

适应症面部填充、除皱、容量修复国械注准20153130045牛源

I型胶原，交联斐缦生物

弗缦2015年双美生物（中国台

肤柔美湾）面部细纹、泪沟、肤质改善国械注进20093130037非交联，短效填充2009

年胶原

+鼻唇沟、轮国械注进20163132859荷兰汉福

爱贝芙2016年

PMMA

微

廓塑形、长面部轮廓、球，长效

效填充国械注进20153130068交联，支

中重度皱双美生物

肤丽美双美生物

肤莱美2015

年2021

年撑力强纹、容量填充国械注准20243130041牛源胶原，面部细纹、圣诺华珂瑞康珂瑞康贝丽菲尔2024年温和软组织填充国械注进20213130245高浓度交

深层填充、联，长效

轮廓塑形国械注准20203140040高纯度牛胶面部真皮填原

充、除皱胶原植入剂胶原填充剂2020年2025年猪源胶原

面部真皮2025

年

纤维，自

填充、除胶原纤维

国械注准填充剂

-Ⅲ

20253132517艾佰瑞国械注准20252141359交联牛胶原，中面部容量、然皱支撑好轮廓提升大陆首款

鱼尾纹、2026年

SPF猪源，面部真皮国械注准20263130023奇璞生物

胶幂国械注准20253132516面部细纹、肤质改善崇山生物

胶原植入剂2025年

低敏牛胶原低致敏填充数据：NMPA，新氧，东吴证券研究所数据：NMPA，新氧，东吴证券研究所283.3胶原蛋白医美针剂格局：以动物源为主，重组源产品初现表：猪胶原蛋白和牛胶原蛋白区别对比维度原料猪源胶原蛋白猪皮、猪骨牛源胶原蛋白牛皮、牛跟腱与人体结构相似度极高，更接近人体较高，但略低于猪源免疫原性

/

过敏风险更低，更温和，过敏率低相对偏高，通常建议皮试纤维与质地维持时间细腻、柔软、顺滑相对较短偏粗、硬度高、支撑性强更长支撑力强、塑形效果好、更持久核心优势亲和人体、低排异、安全温和浅层填充、泪沟、细纹、肤质

深层皱纹、轮廓塑形、隆鼻、适合场景修复、日常护肤下巴等特殊风险无疯牛病风险需严控疯牛病疫区较高，偏高端成本价格较低，性价比高宗教饮食禁忌穆斯林、犹太教等需回避印度教等需回避数据：NMPA，新氧，东吴证券研究所293.3胶原蛋白：获批产品密集落地，锦波生物成重组胶原针剂龙头国内重组胶原蛋白医美针剂市场正迎来产品获批的加速期。根据最新获批信息，目前已有

5款重组胶原蛋白针剂产品获得国家药监局批准。其中，锦波生物表现突出，独占

3

款产品（薇旖美、铂研胶原针、重源新生

HiveCOL），涵盖了溶液、凝胶等多种剂型，适应症覆盖了从颈部动力纹修复到中面部容量填充与轮廓塑形，展现出强大的产品研发与注册能力，是该细分赛道的绝对领跑者。表：我国已获批胶原蛋白医美针剂企业商品名注册证号获批时间

成分

/剂型

核心特点

适应症额部动力纹国械注准20233130245重组

Ⅲ型

人源化，低

（眉间

/额胶原溶液

敏，修复

头

/鱼尾）国家药监局锦波生物

薇旖美2023年与修丽可合作，水光

+胶原国械注准20243132859重组胶原溶液肤质改善、细纹填充锦波生物

铂研胶原针2024年2025年重源新生

国械注准HiveCOL

20253130041重组胶原凝

支撑

+填充，中面部容量、锦波生物胶容量修复

轮廓塑形重组

I型

α1巨子生物

胶原冻干纤维额部动力纹（眉间

/额头

/鱼尾）国械注准20253132049重组

I型胶

精准除皱，2025年原冻干修复胶原重组胶原

+巨子生物

玻尿酸复合溶液即时填充

+再生，全球首款复合国械注准20263130044重组

I型胶原

+HA面颊部平滑度改善2026年2025年交联重组胶

国械注准原植入剂

20253132643交联重组胶

多规格，中

额部中重度原凝胶

重度皱纹

动力纹创健医疗数据：NMPA，新氧，东吴证券研究所303.3胶原蛋白全面对比：重组胶原蛋白在多维度展现显著优势表：重组胶原vs动物源胶原在安全性、稳定性、纯度、可设计性等维度的对比项目重组胶原蛋白动物源性胶原蛋白提供结构支持、刺激细胞再生及增殖、修复受损皮肤屏障，无潜在的细胞毒性和排异风险提供结构支持、刺激细胞再生及增殖、修复受损皮肤屏障产品特性市场规模（2021

年）人民币

94

亿元人民币

41

亿元追求具有高生物活性和生物相容性的抗敏感、抗痘、抗早衰、受损皮肤屏障修复及美白功效的客户追求抗敏感、抗痘、抗早衰、受损皮肤屏障修复及美白功效的客户主要目标客户主要应用功效性护肤品、医用敷料、

功效性护肤品、医用敷料、肌肤焕活、生物医用材料及

肌肤焕活、生物医用材料及保健食品保健食品慎用于肌肤焕活，存在潜在用途限制价格区间无明显使用限制细胞毒性和排异风险；运输和储存存在困难人民币

150

元至人民币

300元人民币

90

元至人民币

790

元保质期24–36

个月24–36

个月生产复杂性高中电商；线下

DTC

店铺、超市

电商；线下

DTC

店铺、超市主要零售渠道及化妆品店；医院、诊所及

及化妆品店；医院、诊所及药店药店31数据：Frost

&Sullivan，NMPA，新氧，东吴证券研究所3.4再生类：童颜针与少女针刺激胶原再生童颜针主要成分为PLLA（聚左旋乳酸）。不同于玻尿酸和胶原蛋白填充剂，童颜针不是单纯的物理填充，而是通过刺激宿主的免疫反应，吸引皮下大量的巨噬细胞和其他免疫细胞，这些细胞可以产生趋化因子和细胞因子，导致成纤维细胞的增值及其肌成纤维细胞的分化，合成大量的胶原蛋白，从而恢复皮下容量，弥补胶原的流失。爱美客的“含修饰聚左旋乳酸(PLLA)微球的透明质酸钠凝胶”已进入注册申请阶段，有望于年内获批。ELLANSE是“二代童颜针”，核心成分为PCL微球和CMC凝胶。其有效成分包括PCL微球和CMC凝胶。30%PCL（聚己内酯）：可降解为二氧化碳和水的医用材料，常用于骨科用植体、伤口缝线等，可持续刺激胶原蛋白生长，而且降解时间相对较长。70%CMC凝胶：萃取于植物的一种凝胶载体，具有良好的黏度和弹性，注入皮肤后能够立即改善褶皱、皱纹，最终在人体内自然降解和吸收。“少女针”兼具即时填充与持续刺激胶原蛋白增生的作用。2021年4月，华东医药子公司Sinclair的产品“Ellanse少女针”获NMPA批准上市。图：童颜针作用原理图：少女针作用原理数据：新氧，东吴证券研究所数据：新氧，东吴证券研究所323.4再生类：已获批童颜针

&

少女针产品市场竞争格局初现表：我国获批童颜针&少女针产品企业商品名注册证号获批时间核心成分剂型适应症

/功能特点面部容量缺失、除皱、

国内首款

PLLA童颜针，肤质改善

温和自然圣博玛艾维岚国械注准

20213130276

Apr-21PLLA冻干粉即刻填充

+长效胶原再复合制剂，兼顾即时效爱美客濡白天使国械注准

20213130460

Jun-21国械注进

20243130043

Jan-24国械注进

20243130557

Sep-24PLLA+

玻尿酸PDLLA凝胶生果与再生江苏吴中（代理）韩国进口，支撑力强、不易移位艾塑菲冻干粉冻干粉面部填充、轮廓塑形高德美（瑞士）中面部容量缺失、轮廓

全球经典，长效稳定，缺陷

胶原再生强塑妍萃（Sculptra）PLLA国产无菌工艺，性价比高普丽妍普丽妍悦雅颜国械注准

20243132279

Dec-24国械注准

20253131101

May-25PLLAPLLA冻干粉冻干粉面部凹陷填充、除皱乐普医疗分层抗衰、容量填充

微球粒径精准控制韩国

PRP（代理）韩国首款

KFDA+CE

认证

PLLA爱唯缇（Olidia）国械注进

20253130300

Jul-25国械注准

20263130388

Feb-26PLLAPLLA冻干粉预灌封面部填充、胶原再生面部容量缺失、除皱国内首款预灌封，免复溶、多规格和妍医疗（预灌封）33数据：各国药审机构、各公司官网、Bloomberg、新氧，东吴证券研究所3.4再生类：已获批童颜针

&

少女针产品市场竞争格局初现表：我国获批童颜针&少女针产品适应症

/功能企业商品名注册证号

获批时间

成分剂型特点即刻填充

+面部填充、长效再生，轮廓塑形、维持

1–4国械注进202131304

Apr-2169华东医药

伊妍仕（代理）

（Ellansé）PCL+CMC

凝胶除皱年（分型号）面部容量缺失、动态纹国械注准2023313国产

PCL，性价比高谷雨春塑妍真20232024PCLPCL凝胶凝胶PCL

少女

国械注准面部填充、自主研发，抗衰

支撑力强四环医药针202431334数据：国家药监局NMPA，Bloomberg，新氧，东吴证券研究所3.5毛发服务：代际更迭驱动需求，植发渗透率未来持续攀升目前90后是植发的主力群体，随着植发意愿比例的提升，我们预计未来植发累计渗透率也有望不断提升。植发意愿比例是影响植发累计渗透率的核心变量。2020-2040

年，“80

后”至“10

后”

代际的整体植发意愿比例持续抬升，2020

年为0.38%，我们预计2030

年提升至1.59%，2040

年进一步升至3.75%，代际需求释放推动行业渗透深度持续拓展。分年龄段来看，到

2040

年，不同代际的植发累计渗透率呈现明显分化：90

后：累计渗透率最高，达49.0%（2020

年

0.6%

→

2030

年

14.4%

→

2040

年

49.0%）；00

后：累计渗透率次之，为47.3%（2020

年

0.6%

→

2030

年

14.9%

→

2040

年

47.3%）；10

后：累计渗透率相对较低，为32.2%（2020

年

0%

→

2030

年

3.5%

→

2040

年

32.2%）。图：2020-2040年“90后”、“00后”、“10后”各自植发图：2020-2040年“80后”到“10后”植发意愿比例预测累计渗透率4.00%3.50%3.00%2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%3.75%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%49.00%47.30%32.20%1.59%14.40%14.90%0.38%3.50%0.60%0.60%0%20202030E2040E90后00后2030E：Frost&Sullivan，东吴证券研究所预测10后植发意愿比例20202040E数据：Frost&Sullivan，东吴证券研究所预测数据354.标的聚焦：锦波生物深耕重组人源化胶原蛋白，构筑核心壁垒364.1锦波生物：国内功能蛋白领域的开拓者与领军者锦波生物是国内唯一一家专业从事功能蛋白基础研究和产业化的高新技术企业。公司立足修复再生与抗衰老生物新材料、抗病毒功能蛋白两大产业领域，在国际上首次实现了重组人源化胶原蛋白和酸酐化牛β-乳球蛋白产业化，填补了各自领域的国际空白。图：山西锦波生物医药股份有限公司实地图数据：锦波生物官网，东吴证券研究所374.2从薇旖美到重源新生：锦波生物核心医美产品一览1.

核心产品医美核心（三类医疗器械，国内独家）表：锦波生物医美产品概览产品名称上市时间适用范围技术及升级主打眼周焕活与面

164.88°

三螺旋结薇旖美极纯（4mg）

2021

年

9月部年轻化构NS创新技术形成致密的超螺旋空间结构薇旖美至真（10mg）用于面部中度抗衰和韧带滋养2023

年

6月2025

年

2月三重自组装升维成更高级空间结构的胶原纤维网薇旖美

Colnet（12mg）用于多层次抗衰和多场景修护注射到中面部皮下至骨膜上层，以矫

凝胶形态实现长期正中面部容量缺失

稳定的物理支撑及和

/或中面部轮廓缺

组织容量修复陷重源新生

HiveCOL

2025

年

7月突破性发现人体胶原

“自交联密码”，实现眼周精准抗衰

无需化学交联剂即可形成天然蜂巢结薇旖美凝胶WeaveCOL2025

年

10

月构数据：锦波生物官网，东吴证券研究所384.3近中远期产品并举，锦波生物研发管线赋能长期增长产品研发管线（2026–2028

年上市梯队）表：锦波生物医美

/皮肤领域研发管线（近中期）项目适应症进展预计上市核心价值重组

ⅩⅦ

型胶原蛋白头皮制剂毛发增量、防脱早期，稳定表达体系建立

2027年后填补胶原生发赛道空白制剂优化，2026

年启动

Ⅱ期重组胶原滴眼液干眼、眼表修复2027年2027年眼科胶原修复新剂型肿瘤支持治疗刚需口腔黏膜炎修复胶原肿瘤放化疗口腔损伤揭榜挂帅攻关项目适应症进展预计上市核心价值2全球首个靶向心肌自噬胶原疗法BP-Ⅲ-MI（心肌修复胶原）心梗后心肌修复Ⅲ期临床完成（28家中心）2026H2可吸收、负载活细胞

+缓释因子3D打印胶原支架糖尿病足溃疡创新医疗器械绿色通道2027Q1口服双生胶原肽肠道修复

+系统性抗衰Ⅱ期临床完成（N=320）

2028Q3口服保持完整三螺旋活性数据：锦波生物官网，东吴证券研究所394.4全球独家技术平台：锦波生物

A

型重组人源化胶原蛋白2.

技术平台A

型重组人源化胶原蛋白：完整三螺旋结构，全球独家规模化量产技术。核心定义与结构全称：A

型重组

Ⅲ

型人源化胶原蛋白（锦波独家命名）结构核心：164.88°

柔性三螺旋（国际首次解析，PDB

收录号：6A0A）序列：100%

匹配人

Ⅲ

型胶原核心功能区，无任何非人源序列分子设计：将核心功能区16

次线性重复，形成稳定大分子，可自交联、自组装成胶原纤维网图：锦波生物重组人源化胶原蛋白产品：薇旖美数据：锦波生物官网，东吴证券研究所404.5业绩高速增长，锦波生物展现强劲发展动能国内功能蛋白领先，重组人源化胶原蛋白代表企业。锦波生物公司是我国领先的功能蛋白企业，涉及重组胶原蛋白和抗HPV生物蛋白产品的生产和销售。2021年6月，公司自主研发的Ⅲ类医疗器械“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”获批上市，是目前国内唯一可用于注射的重组胶原蛋白Ⅲ类医疗器械产品。2020年以来公司营收、业绩均呈现高速增长。

2022年公司实现营收、归母净利润分别为3.9亿元、1.1亿元，2020-2022年，公司营收/归母净利润CAGR分别为56%/85%，营收、业绩高速增长。2020-2022年，公司毛利率从80.0%提升至85.4%，归母净利率从20.0%提升至27.9%，盈利水平明显提升。图：2018-2024年锦波生物营业收入及增速图：2018-2024年锦波生物归母净利润及增速161412108120%100%80%60%40%20%0%876543210200%150%7.3214.43100%175%144%85%100%50%0%67%90%7.880%3.00645%3.927%43%24%1.282.3320211.09202222%1.51.61202020.5720210.4420180.450.322020-29%3%0-50%20182019202220232024201920232024锦波生物营收规模（亿元）增速（右轴）锦波生物归母净利润（亿元）：iFind,

东吴证券研究所增速（右轴）数据：iFind,

东吴证券研究所41数据4.6重组胶原为引擎，多品类协同增长：锦波生物营收结构持续优化从分产品维度看，锦波生物的营收结构呈现出高度集中化、单一产品爆发式增长的特征：重组胶原蛋白产品：2021

年起进入高速增长通道，2022

年达

3.34

亿元，2023

年跃升至

7.56

亿元，2024

年进一步突破至

13.95

亿元，2025

年中报为

8.29

亿元，是公司绝对核心增长引擎。抗

HPV

生物蛋白产品：营收规模始终较小，2020-2023

年维持在

0.01-0.56

亿元区间，2024

年及

2025

年中报均为

0。从分品类维度看，公司营收呈现医疗器械为基、功能性护肤与原料协同发展的格局：医疗器械：

2021

年起快速增长，2023

年达

13.60

亿元，2024

年峰值

25.07

亿元，2025

年中报为

14.16

亿元，是公司营收的核心底盘，与重组胶原蛋白产品高度重合。功能性护肤产品：

2022

年营收

0.66

亿元，2024

年达

2.84

亿元，2025

年中报为2.42

亿元，成为第二增长曲线，体现了公司从医疗向消费端延伸的战略。原料业务：2023

年起实现突破，2023年营收

0.24

亿元，2024

年

0.46

亿元，2025

年中报

0.27

亿元，打开了上游原料供应的新空间。卫生用品：营收规模始终极小，2020-2025

年中报均在

0-0.10

亿元区间，对整体营收贡献微弱。图：锦波生物2020-2025年中分产品营收规模图：锦波生物2020-2025年中分品类营收规模16.0014.0012.0010.008.0030.0025.0020.0015.0010.005.0013.9525.078.297.5614.1613.606.000.070.462.840.030.663.340.010.540.053.010.701.364.001.520.240.272.420.000.47

1.630.000.020.000.470.000.002.00

1.010.000.030.89

0.030.100.560.010.000.00202020212022202320242025中报202020212022其他（亿元）202320242025中报医疗器械（亿元）原料（亿元）功能性护肤产品（亿元）卫生用品（亿元