陈善昂投资学投资学第七讲金融衍生品分析0319

投资学第七讲

金融衍生品：原理与策略陈善昂2026/5/11Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversityPart1

动荡的国际金融市场2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity2言论乔治·索罗斯（2014年1月3日）：今日世界面临的最大不确定性不是欧元,而是中国的未来方向.对中国来说,促成其快速增长的发展模式已经失去了动力.中国的处境与美国在2008年经济危机之前的处境颇为相似.”2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity3中央对世界经济局势的判断中央经济工作会议：明年（2014年）世界经济仍将延续缓慢复苏态势,但也存在不稳定不确定因素,新的增长动力源尚不明朗,大国货币政策、贸易投资格局、大宗商品价格的变化方向都存在不确定性.中央经济工作会议：明年（2013年）国际经济形势依然错综复杂、充满变数,世界经济低速增长态势仍将延续,各种形式的保护主义明显抬头,潜在通胀和资产泡沫的压力加大,世界经济已由危机前的快速发展期进入深度转型调整期.中央经济工作会议：明年（2012年）世界经济形势总体上仍将十分严峻复杂,世界经济复苏的不稳定性不确定性上升.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity4美国决定退出QE珍妮特·耶伦（2月27日）：FED会继续减少资产采购项目规模,并且在2014年秋季的某个时间完全停止购买债券.（2013年底,FED决定将每月850亿美元债券的购买规模削减100亿）费舍尔（达拉斯联储主席,2月27日）：只要经济保持增长,即使股市下跌也不会停止削减QE.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity是否退出关注的最重要指标是失业率（6.5%）和CPI（2%）.指标显示：退出时机已经成熟.5新兴经济体危机已拉开序幕？管清友（2月23日）：“金融危机大致可以划成三个阶段：第一个阶段是2008年以后以美国为中心的银行业危机；第二阶段是2010年开始的以欧债危机为代表的金融危机；第三个阶段实际上从去年六月份已经开始了,我们称之为新兴经济体的货币金融危机的序幕.”2014年1月以来,阿根廷金融市场出现了急剧的动荡：-比索贬值：1月比索对美元汇率贬值了22%.穆迪预期,至今年年底比索将再贬值50%.-通胀：2013年官方通货膨胀率是10.9%,但市场普遍认为是30%-40%.-基准利率：2月5日,阿根廷基准利率由上周的25.5%提高到28.8%.-贷款利率：境内各主要商业银行的个人贷款年利率涨到49%－52%不等.-外汇流失：官方数据显示,2013年阿根廷外汇储备流失120亿美元（占30%左右）.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity6美国三大股指创出历史新高2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity7日元/美元（2012年至今）2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity2012年9月以来,美元对日元升值了31%.据说索罗斯在做空日元上大赚.8美元指数（1992年至今）2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity9亚洲金融危机次贷危机+欧债危机+新兴市场危机国际金价：2010年至今2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity中国大妈10波罗的海干散货运费指数波罗的海指数（BDI）：国际干散货运输市场走势的晴雨表.XiamenNationalAccountingInstitute2026/5/1112026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity2000年以来走势近3个月以来走势11国际油价（1998年至今）2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity1998年国际原油期货价格底见10.3美元.2000年以来持续大涨,2008年7月创下了147.25美元的历史高位.很快就出现了暴跌,至2009年1月低见33.2美元.目前102美元12Part2

复杂的国内经济金融形势2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity13习近平：改革是由问题倒逼而产生《决定》：当前我国发展进入新阶段,改革进入攻坚期和深水区.中央经济工作会议（12年12月）：我国发展仍然具备难得的机遇和有利条件…同时,也要清醒地看到,我国发展仍面临不少风险和挑战,不平衡、不协调、不可持续问题依然突出,经济增长下行压力和产能相对过剩的矛盾有所加剧,企业生产经营成本上升和创新能力不足的问题并存,金融领域存在潜在风险,经济发展和资源环境的矛盾仍然突出.中央经济工作会议（13年12月）：在肯定形势稳中有进、稳中向好的同时,我们也要清醒地认识到,经济运行存在下行压力、部分行业产能过剩问题严重,保障粮食安全难度加大,宏观债务水平持续上升,结构性就业矛盾突出,生态环境恶化、食品药品质量堪忧、社会治安状况不佳等问题仍没有缓解.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity14中央部署利率和汇率改革《关于全面深化改革若干重大问题的决定》（2013.12）：完善人民币汇率市场化形成机制,加快推进利率市场化,健全反映市场供求关系的国债收益率曲线.李克强（2014.3.5）：继续推进利率市场化,扩大金融机构利率自主定价权.央行自贸区30条（2013.12.1）：推进试验区利率市场化体系建设.周小川（2014.3.11）：存款利率化很可能在最近一两年就能够实现.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity15坚决守住不发生金融风险的底线中央经济工作会议（2012年12月）：要高度重视财政金融领域存在的风险隐患,坚决守住不发生系统性和区域性金融风险的底线.国务院“金融十条”（2013年7月）：严防金融风险中央经济工作会议（2013）：要把控制和化解地方政府性债务风险作为经济工作的重要任务.央行2014年八大工作重点之一：守住不发生系统性金融风险的底线问题：系统性风险表现在哪些方面？2026/5/116Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity2008年以来的经济金融膨胀2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity17M2/GDP：经济运行效率下降贷款增长很快,但这些贷款主要贷到哪里去了？利率很不敏感的部门！信托膨胀是最大的亮点,委托贷款、信托贷款和未贴现票据是最主要的表外融资或影子银行李克强答记者问（3.13）《金融时报》记者：国际市场高度关注中国金融和债务问题,认为这是全球经济最大的风险之一.请问中国政府将如何应对这些问题,是否愿意看到出现金融产品违约的情况？李克强：对金融和债务风险我们一直高度关注…审计的结果表明债务风险是总体可控的…很多债务还是投资性的,但我们不能忽视其中存在的风险,正在加强规范性措施.下一步,包括采取逐步纳入预算管理,开正门、堵偏门,规范融资平台等措施.对于“影子银行”等金融风险,我们也正在加强监管,已经排出时间表,推进实施巴赛尔协议III规定的监管措施…至于你问我是不是愿意看到一些金融产品违约的情况,我怎么能够愿意看到呢？但是确实个别情况难以避免,我们必须加强监测,及时处置,确保不发生区域性、系统性金融风险.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity18中国股市熊冠全球2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity19银行业闹钱荒：SHIBOR2026/5/120Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity《江城子·资金紧张》：你发央票我发狂,闹钱荒！债满仓.隔夜难求,抛券最心伤.烧香哭求逆回购,几时有？问周郎.一念头寸就发慌,天苍苍,野茫茫.Shibor疯狂,直线往上涨.垂死病中惊坐起,西北望,跪央行2014年1月,M2达到112.35万亿增长13.2%,M1增长1.2%,M0增长22.5%.当月净投放现金1.79万亿元.社会融资规模为2.58万亿,分别比上月和去年同期多1.33万亿和399亿元.但是,人民币存款减少了9402亿元.问题：存款哪去了？人民币对美元：中间价与NDF2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity21人民币汇率暴跌与TRF爆仓2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity22自1月14日人民币即期创出6.0406的汇改新高以后就开始回调,出现了6连跌.2月28日触及6.180的半年低点,跌幅2.3%（2013年全年的升幅）2014年2月20日至25日,股市重锉6%！评论：国际国内金融风险越来越大,防范风险成为非常重要的一环.Part3

利率市场化及其风险2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity23人民币存贷款利率市场化2012年6月8日,央行首次放开存款利率浮动区间,将金融机构存款利率浮动区间的上限调整为基准利率的1.1倍,将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.8倍（7月6日再次将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.7倍）.2013年7月20日,央行决定全面放开金融机构贷款利率管制.取消金融机构贷款利率0.7倍的下限,由金融机构根据商业原则自主确定贷款利率水平.取消票据贴现利率管制,改变贴现利率在再贴现利率基础上加点确定的方式,由金融机构自主确定.对农村信用社贷款利率不再设立上限.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity24利率市场化的风险银行对利率是非常敏感的,利率市场化后利率波动加大,利率风险将成为最主要的风险,（加上信用风险、市场风险、流动性风险和操作风险等）使银行体系面临着更加严重的不确定性.上调存款利率,意味着银行将承担更高的风险（有可能激励银行冒险,比如发放高风险的贷款与投资,导致资产负债的错配）.下调贷款利率,在信息不对称条件下,贷款合同面临更大的不确定性,信用风险会上升.在激烈的市场竞争中,很多小银行将败下阵来.甚至会导致银行危机.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity25利率市场化有可能诱发银行危机2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity26世界银行研究发现,在调查的44个实行利率市场化的国家中,有近一半的国家在利率市场化进程中发生了金融危机.如美国、北欧、日本等.美国储贷危机（80年代末）2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity27资产负债错配是储贷危机发生的直接原因！储贷危机的原因直接原因：资产负债错配（期限、风险错配）深层次原因：竞争环境不公平+财务软约束.储贷机构长期享有大量的政策优惠,譬如抵押贷款利息收入免税,资本金要求相对宽松和利率优惠等等,致使其抵御风险的能力较小.利率市场化后,金融机构间竞争加剧.在80年代中期,FED为缓解储贷机构的经营困难,进一步放宽了监管：被允许涉足有价证券.FED为帮助储贷机构度过了难关,没有坚持公平竞争的原则,对储贷机构的资本金要求也没有严格强化.但是这些举措导致储贷机构积极从事高风险的商业活动并且哄抬存款利率为这些商业活动进行筹资而对于潜在的风险却没有给予足够的重视.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity28北欧银行危机（80－90年代）2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity29北欧银行危机爆发的主要原因：相关措施的配置和推进速度问题.20世纪80年代初期,芬兰,挪威、瑞典纷纷进行了利率市场化改革.利率市场化后,在日益激烈的竞争环境下,银行为了争取市场份额,具有很强的信贷扩充冲动.同时允许抵押贷款利息支出的税收体制激发了居民和企业的贷款需求.贷款催生了经济泡沫2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity30随着信贷规模的扩张,大量资产被投向房地产市场和股票市场（而不是实体经济部门）,引起资产价格的上升.而在20世纪90年代初期,北欧各国实际利率大幅上升,导致资产价格大幅缩水,大量资产价值下降到抵押价值之下,银行危机全面爆发.掉入了“三角不可能”陷阱根据“蒙代尔不可能三角”：在开放经济中,一国在维持资本自由流动与汇率稳定的同时就必然丧失其货币政策的独立性.1.资本的自由流动：北欧各国在其利率市场化前后纷纷放开了其资本管制,允许银行从国际市场上借入外币.2.汇率的稳定性：北欧各国货币均在一定程度上与德国马克挂钩.3.独立的货币政策：1990年德国统一后实行紧缩的货币政策.北欧各国实际利率的上升源于其在利率市场化前后纷纷放了资本管制,允许资本的自由流动.北欧各国货币均与德国马克挂钩,德国统一后实行了紧缩货币政策（导致实际利率上升）,迫使北欧各国大幅提高了其利率水平）.即：为了维持资本自由流动与汇率稳定,被迫放弃了货币政策的独立性.英国（1992）也曾掉入“三角不可能”陷阱.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity31利率市场化的国际经验2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity32根据日本、韩国和中国台湾经验,利率市场化的初期利率会上涨,经过一段时间之后就会就会缓慢下降.社会融资结构发生了深刻变化2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity33存贷款利率已经上扬2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity34银行间国债收益率曲线：利率2026/5/135Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity未来利率走势的基本判断：未来1-2年利率可能上升2%－3%左右,之后就会回归均衡.理由：1.高储蓄率（占GDP的50%）和充裕的资金（110万亿的M2）.2.化解地方政府债务和过剩产能取得成效,财务约束逐渐硬化.未来利率走势的基本判断未来1-2年存贷款利率可能同步上升2%－3%左右,之后就会回归均衡.1.

在中国金融体系中银行处于绝对主导.2.银行的利润考核指标面临压力.3.地方政府债务/国企/过剩产能在一段时间内仍然会对利率不敏感,财务软脚约束还会存在.4.部分中小金融机构可能会出现经营困难.5.短期内中小企业融资贵的问题仍将存在.6.高储蓄率（占GDP的50%）和充裕的资金（110万亿的M2）.7.随着资本账户管制逐步放松,较大的利差和稳定的汇率将吸引更多外汇流入,包括国内企业更大规模的海外借款.（这跟20年前的情形相似）.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity36利率上行可能会危害宏观经济1.高利率会抑制信贷需求,导致投资和GDP增速放慢.2.高利率会加剧借款人的债务负担,减少其现金流并削弱投资能力.3.使现有债务的质量恶化,产生更多不良贷款,这可能会迫使金融体系和宏观经济去杠杆.4.利率市场化使银行资金成本上升和利差收窄,影响银行的盈利水平,降低银行的放贷能力,但会促使银行加快转型（迫使银行的信贷资源向优质客户倾斜）.5.外资流入以及跨境资本流动可能造成银行的货币错配风险提高.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity37利率市场化与银行净息差国际经验表明,在整个利率市场化过程中,由于存款利率反弹幅度大于贷款利率,存贷利差一般表现为先下降后向均衡利差收敛,因此利率市场化加快对银行而言,意味着存款利率升高、净息差收窄.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity38利率市场化与信贷扩张2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity39日本的经验韩国的经验利率市场化之后,信贷可能会比之前扩张得更快：1.贷款利率走高以及利差收窄推动银行更多地放贷；2.金融市场包括影子银行市场的发展会为信贷扩张创造出更多渠道.

利率市场化可能加剧金融脱媒2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity40Part4

金融衍生品概述2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity41金融产品金融资产：对实物资产的要求权.金融产品或金融工具是发行人与购买方之间签定的契约,基本要素：1.发行人：第一义务人及其信用等级2.本金或面值：3.期限：（含早赎或延期）4.利率：5.流通性：（能否转让）6.其他：（可转换、可赎回等）金融产品创新可以理解为“玩积木”,就是不断改变上述要素的组合.2026/5/142Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity金融产品及其变迁1.贷款－贴现2.债务－债券－可转换债券3.信托－基金－理财－资管－类信托4.典当－质押－回购（逆回购）－买入返售5.债权－证券（非标债权－标准化证券）6.现货－远期（期货）－期权……2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity43美国金融市场的产品创新1.19世纪中叶,消费信贷（缝纫机）2.1910年代,按揭贷款（通用的“信贷促销”）,20年代住房按揭.3.1950年代,设备租赁.4.1950年代,信用卡5.1950-60年代,投资基金.6.1950-60年代,银行产品创新层出不穷,如存单市场、NOW账户（转让支付命令）…7.1970年代,现代金融期权与期货交易所.NASDAQ开始运营.8.1980年代,垃圾债券与杠杆并购（电影“华尔街1”）.8.1990年代,金融工程兴起,结构化产品大行其道9.21世纪以来,次贷危机（ABS、MBS、CDO、CDS）2026/5/144Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity衍生品发展简要回顾衍生产品的历史非常久远,主要与农产品有关.1609年阿姆斯特丹郁金香期货交易.1848、1873年CBOT（芝加哥交易所）和CME（芝加哥商品交易所）相继成立.1970年代出现了大量的金融衍生产品1973年出现了利率期货.（第1次石油危机）1982年出现了股指期货、利率期权、股指期权和外汇期货.1994年出现了大量的结构化产品美国次贷危机前衍生产品达到了登峰造极的地步.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity45金融衍生品及其功能金融衍生品：其未来的回报依赖于一个潜在的证券、商品、利率或是指数价值的投资工具；交易的只是合约（不是标的物本身）；交易的杠杆性（放大交易倍数）.金融衍生品的基本类型：远期（期货）、期权、互换金融衍生品＝远期+期权1+期权2+期权3…金融产品的价值依赖于实体经济…金融衍生品的价值依赖于基础金融产品…2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity46国际衍生品规模（2013.6）2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity472013年6月,国际衍生品市场（未清偿合约）规模762万亿美元.其中OTC市场为693万亿美元,占比90.93%.而交易所市场为69万亿美元,占比9.07%.国际衍生品分类（2013.6）2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity482013年6月,OTC市场未清偿合约693万亿美元.其中：1.利率衍生品占比80.77%2.外汇衍生品占比10.5%.其余占比都较少.次贷危机以来,利率衍生品交易规模开始迅速增长,外汇衍生品也有增长趋势,华尔街加快了利率衍生品的创新.金融衍生品的功能与市场参与者衍生工具的基本功能：1.套期保值；2.价格发现；3.投机/套利衍生品市场的参与者：套利者、套期保值者和投机者1.套期保值者：在现货市场上已有头寸（空头或多头）,其介入衍生品市场的目的是通过衍生品的相反头寸进行风险转移和管理2.套利者：根据标的资产现货价格与衍生品价格之间的差价关系,同时进入两个市场从事套利活动.3.投机者：单纯进入衍生品市场,根据自己的预期,利用衍生品的高杠杆性质进行操作,承担风险获取相应收益.衍生产品产生原本是为了管理风险,其功能不断强化,现在逐渐演变成了“纯粹的赌博欺诈工具”.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity49肖钢：进一步发展期货和衍生品市场肖钢（2014.3.11）：1.健全多层次资本市场体系,进一步发展多层次股票市场,进一步深化债券市场改革,进一步发展期货和衍生品市场,大力发展私募市场.2.进一步扩大QFII和RQFII的投资.3.朝着市场化、法制化、国际化的方向推进资本市场改革.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity50我国期货交易（场内）2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity51沪深300股指期货合约合约标的沪深300指数合约乘数每点300元报价单位指数点最小变动价位0.2点合约月份当月、下月及随后两个季月交易时间上午：9:15-11:30,下午：13:00-15:15最后交易日交易时间上午：9:15-11:30,下午：13:00-15:00每日价格最大波动限制上一个交易日结算价的±10%最低交易保证金合约价值的12%最后交易日合约到期月份的第三个周五,遇国家法定假日顺延交割日期同最后交易日交割方式现金交割交易代码IF上市交易所中国金融期货交易所沪深300指数期货合约结算价：结算价是指某一期货合约当日一定时间内成交价格按照成交量的加权平均价.结算价是进行当日未平仓合约盈亏结算和计算下一交易日交易价格限制的依据.当日交易结束后,中金所将发布单边持仓达到1万手以上和5月合约前20名结算会员的成交量、持仓量.2010年4月16日正式推出.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity52沪深300股指期货走势图（2010.4至今）2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity53国债期货2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity54国债期货是利率期货的一个主要品种,是买卖双方在交易所约定在未来特定时间,按预先确定的价格和数量进行券款交收的国债交易方式.国债期货具有：规避利率风险、价格发现、促进国债发行、优化资产配置等功能.5年期国债期货合约.Part5

远期/期货/互换：原理与策略2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity55远期远期合约：交易双方约定在未来某一确定时间按照事先约定的价格买卖一定数量的某种资产的合约.关键术语：多头/空头,交割价格,场外交易远期合约是适应规避现货交易风险的需要而产生的.一般与实际业务相联系,比如贸易和投资.主要是对冲风险.场外交易,无须事先交纳保证金,杠杆倍数低,存在流动性风险与信用风险.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity56远期利率协议远期利率协议(FRA)：买卖双方同意从未来某一商定的时期开始在某一特定时期内按协议利率借贷一笔数额确定、以具体货币表示的名义本金的协议.规避利率上升（下降）的风险.举例：假设今天是2014年3月3日（周一）,M公司预计在3个月后借入1亿美元（为期6个月）.由于担心3个月后利率上升导致借款成本上升,于是就买入1份名义本金为1亿美元的“3*9LIBOR3.75”的FRA.（FRA合约期限从6月5日-12月5日,协议利率LIBOR3.75%）.如果结算日参考利率为4%,那么M公司可以收取结算金12.455万美元.计算：结算金=【1亿*（4%-3.75%）*183/360】/【1+4%*183/360】=12.455万美元2026/5/157Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity远期外汇合约直接远期外汇合约（DF）：比如,M公司与银行达成一项协议,从今天（3月3日）起算,90天后M公司从银行以6.10人民币/美元的价格购买10000万美元.远期外汇综合协议（SAFE）：比如,M公司与银行达成一项协议,3个月后（6月3日）起算的90天后M公司从银行以6.10人民币/美元的价格购买10000万美元.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity58SAFE举例：公式SAFE的本质是两种货币之间的远期对远期的名义上的互换.下列计算式中ERA和FXA分别代表汇率协议和远期外汇协议的结算金,i表示第二货币的利率,D表示合同期天数,B表示第二货币惯用的一年的基础天数（360或365）.A2=A1（合同名义金额）.

2026/5/159其中：CFS合同远期汇差,SFS远期结算汇差；其中：OER直接远期汇率,SSR即期结算汇率.点评：涉及合约日、起算日、确定日、结算日和到期日这几个重要的时点概念,从而把计算搞得很复杂.Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity远期VS.期货期货合约是标准化的远期合约.关键术语：-未来某一确定时间-标的资产：原油、股指、债券等-约定价格-双向交易：多头/空头-以小博大：保证金放大杠杆倍数-集中交易与清算：交易所交易-实物交割/现金交割-期货的品种很多：商品期货、国债/利率期货、股指期货等.期货交易：与实际的业务需要联系不紧密,有些参与者是纯粹投机.集中交易,提高了流动性；保证金要求,盈亏按杠杆倍数放大.比如合约价值5%的保证金要求意味着20倍的杠杆.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity60期货市场国际期货市场：芝加哥期货、纽约金属期货、纽约能源期货、NYBOT商品、伦敦期货、日本期货、新加坡期货、香港期货国内期货市场：中金所：股指期货、国债期货上海期货：铜、铝、锌、橡胶、燃油、黄金、白银、螺纹…大连期货：大豆、玉米、豆粕、豆油、棕榈、L、PVC、焦炭郑州期货：硬麦、强麦、普麦、白糖、棉花、PTA、菜油、籼稻、甲醇2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity61期货交易双方盈亏2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity多头盈亏空头盈亏盈利亏损资产价格注：期货交易的盈亏按杠杆倍数放大.此即,利用期货进行投机的盈亏情况示意图.看多就可以做多,看空就可以做空.如果对趋势判断正确且操作得好,可以快速获取巨额的利润.062远期/期货与套期保值2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity市场价格S盈利亏损多头：购买3个月的1000万美元期汇空头：3个月之后需要支付1000万美元6.1元/$优点：不必占用资产,将美元的成本锁定在6.1CNY缺点：无法获得3个月后美元贬值的好处（如果美元贬值,购买美元现汇的成本可以降低）.63人民币远期/期货NDF：交易双方在签订买卖契约时“不需交付资金凭证或保证金”,合约到期时亦不需交割本金,“只需就双方议定的汇率与到期时即期汇率间的差额”进行清算并收付的一种交易工具,结算货币为美元.人民币期货（USD/CNH）：2012年9月17日香港交易所推出了全球首只人民币期货.每张合约价值10万美元,保证金1.24%（80倍杠杆）,即每张合约保证金约为8000元人民币；合约的保证金、结算交易费用均会以人民币计价.人民币投机：假如9月份一位香港投机者预期人民币将在今后3个月对美元会贬值.他的一种做法是在现货市场上卖出人民币（买入美元）,然后希望在今后以更低的价格买入人民币（卖出美元）.另外一种做法是在香港联交所持有人民币12月的空头,等12月最后交易日前平仓（做人民币多头）.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity64在岸和离岸人民币2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity651.人行与20多国央行签订了人民币互换协议（RMBSwapLine）,其中主要包括香港、新加坡和英国.2.香港居民带入香港的人民币,国内游客在海外消费和国内对外直接投资（ODI）.3.以人民币结算的国际贸易.4.回流人民币：RQFII和R-FDI.5.各种不合法的资本流动渠道和跨国套利行为也是CNH的重要来源.套利套利：利用某种商品如利率或汇率（在同一市场或不同市场）出现价格差,以较低的价格买进,同时较高的价格卖出.“两边下注”1.跨期套利：利用不同交割月份的商品价格差.2.跨市套利：利用不同交易所的同种商品价格差.3.跨品种套利：利用相同交割月份的不同但相关商品价格差.不抵补套利：把资金从利率低的货币转向利率高的货币,从而谋取利率差.这种交易不必同时进行反方向交易轧平头寸,但承担了高利率货币贬值的风险.抵补套利：把资金调往高利率货币国家或地区的同时,在外汇市场上卖出远期高利率货币,即在进行套利的同时做掉期交易,以避免汇率风险.实际上这就是套期保值.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity66人民币汇率与投机/套利CCTV经济半小时（2013年6月7月）：深港贸易套利调查,货物一日游轻松套利,1亿本金兜圈两百次可赚5亿.英国金融时报（2014年2月27日）：分析师和投资者警告称,如果人民币继续走弱,中国企业将在复杂的对冲产品上遭受数十亿美元亏损.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity67人民币汇率与热钱投机2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity68思考:美元流入国内时形成央行的外汇储备,流出时就是外汇储备的流失.1.套的是谁的利?2.楼市套现时如果没有人接盘,后果会怎样?3.套利资金进入国内时人民币面临升值压力,资金退出时人民币汇率是否面临贬值压力?并未完全放开资本账户管制：人民币（被迫）升值——热钱涌入——外汇储备增多——M2增多——通货膨胀+资产泡沫（涨潮）——经济结构恶化与效率降低+贫富分化加剧+劳动力成本上升——危及政权安全——经济下行（出口减少+产能过剩+产业空心化+企业外迁）——国际资本唱衰和做空中国经济与人民币——热钱流出（退潮）——泡沫破灭——政府刺激经济（印钞+发债+吸引外资+稳定汇率）…索罗斯：2010年建议人民币每年升值10%2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity692010年2月索罗斯再次呼吁人民币一次性升值到位,以将中国的通胀转嫁出去.2010年10月8日索罗斯为英国

《金融时报建议人民币每年升值10%是可以接受的.》撰文：2010年10月据传索罗斯此次带来的资金约为80亿-90亿美元,占其基金规模的三分之一.索罗斯：2011年起唱衰中国经济2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity702011年6月2012年10月2012年底做空日元大赚2013年4月博鳌论坛索罗斯（2014年1月3日）：中国的未来走向是全球经济现在面临的“最大”不确定性.“中国经济的成功过渡将取决于政治和经济改革的成功与否,一旦失败将影响民众对于领导层的信任,使中国陷入内外交困的局面.”中国当前的金融状况和美国2008年金融危机之前的情况有着“奇怪的相似之处”.近期人民币汇率暴跌：管理层有意为之-打击热钱,挤压套利资金.人民币的缓慢升值引发了CNH与CNY市场之间的大量监管套利（赚取CNH和CNY之间的汇差和利差）.因此,央行进行积极干预,挤压套利资金,尤其是没有锁定远期汇率的热钱（裸套利资金）.-

《政府工作报告》：“扩大汇率双向浮动区间”(2014.3.17日开始,人民币对美元的汇率波动扩大至±2%).完善人民币汇率形成机制（扩大人民币汇率波动幅度并且双向浮动,形成统一的在岸和离岸人民币汇率,有利于推进人民币国际化）.-征收“托宾税”.托宾税意指对现货外汇交易课征全球统一的交易税,以提高短期资金流动成本、限制资本大规模流动、避免市场剧烈波动.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity71周小川：“人民币先生”2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity72周小川（2013年11月）：汇率自由浮动是长远方向,而在短期中,汇率放宽波动区间也一直是中国央行的目标,2014.3.17日开始允许人民币每日在中间价上下各2%的范围内波动.如果汇率自由浮动是方向,而“央妈”又不干预,就会必然引发热钱大套利.即：热钱流入中国,赚取利率差与汇率差.因为,“既然人民币单边升值、汇率波动小,做多人民币几乎稳赚不赔”,“每年年初通常市场会建立大量人民币多头头寸.”周小川：近期汇率变化是正常波动,不必过分解读.人民币汇率双向波动将成为常态,市场主体应主动适应、积极应对.套利思路：利用汇差套利2014.3.15CNH:1:6.08,CNY：1:6.15套利思路：在香港卖出人民币买入美元（用6080万人民币兑换成1000万美元．同时在内地买入人民币卖出美元（将1000万美元兑换成6150万人民币）获得70万元人民币．2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity73套利思路:利用“双率差”套利2014.3.15汇率:现货汇率1:6.15,1年期远期汇率(预计)1:6利率:美元利率(1年期)2%,人民币利率(1年期)8%可以套利.现在,从境外借入1单位美元,1年后的本金1.02美元.进入中国境内,获8%的收益.6.15元人民币1年后的本息和6.642元.1年后,将6.642按6元的汇率可兑换成1.107美元汇出,净获利0.87%.如果要消除套利空间,1年后的远期汇率应当是1:6.5117.即人民币远期贴水(贬值).为了避免人民币1年后即期汇率对美元的下跌,可以运用DF和NDF进行避险(对冲或锁定成本)．2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity74利差汇差催生跨境监管套利：内保外贷2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity75人民币1年期定期存款3.5%；香港美元借款利率1年期2%,且人民币对美元存在升值预期.于是,就可以通过内保外贷进行套利.另外,在岸人民币与离岸人民币存在汇率差,也是可以套利的.通过套利可以赚取：本外币利差收益+1年后还款实现的汇兑收益（NDF）CCTV经济半小时（2013年6月7月）：深港贸易套利调查,货物一日游轻松套利,1亿本金兜圈两百次可赚5亿.跨境监管套利2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity762012年以来,人民币在CNH比CNY高出0.5%左右.于是出现了套利机会.

举例：套利者在内地借取100万美元,按6.20的CNY获取620万人民币,然后从香港进口黄金（物流成本低）并用人民币支付,这样,620万人民币就流到了香港成为离岸人民币.之后,香港的关联公司以6.15的CNH汇率换成美元,得到100.813万美元.最后,再将原先进口黄金出口给香港关联公司并用美元结算,完成获利8130美元（不考虑物流等成本）.

据香港海关的数据,2013年初,内地对香港的黄金出口量同比大涨300%,内地从香港的黄金进口量也飙升了175%.CNH/CHY套利利用CNH与CNY的利率差进行套利.套利者可以借入低利率的离岸人民币（CNH）,存成高利率的在岸人民币（CNY）.

举例：套利者在内地以年利率6%借入1亿元2周,再以3%的利率存入银行1年,借此要求银行开出信用证.用该信用证香港关联公司从香港银行借到1亿元1年期人民币贷款（利率2%）.而后企业出口一些低体积、高价值的货物给其香港关联公司收款1亿元,然后把这1亿还给银行（2周）.利润：人民币存款利率和离岸人民币融资成本之差.举例：套利者在内地以年利率6%借入1亿元2周,再以3%的利率存入银行1年,借此要求银行开出信用证.假设CNH汇率为6.15,境外关联企业可在香港以2%的利率借入1626万美元.境内企业通过出口黄金,将美元贷款回流.此时CNY汇率若为6.2,去除贷款利息获利56万元,将利润在放入定期存款中.一年后,定期存款总值1.036亿元,净利约360万元,若一年内人民币兑美元升值2%,利润可为59.2万美元.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity77人民币汇率暴跌与TRF爆仓2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity78自1月14日人民币即期创出6.0406的汇改新高以后就开始回调,出现了6连跌.2月28日触及6.180的半年低点,跌幅2.3%（2013年全年的升幅）2014年2月20日至25日,股市重锉6%！人民币“目标可赎回远期合约”目标可赎回远期合约

（targetredemptionforward,简称TRF）是一种针对人民币升值的对赌（远期）合约,是一份看涨期权多头与两份看跌期权空头的组合,当合约标的（人民币）上涨时投资者盈利,当合约标的下跌时投资者以两倍的速度亏损.2013年人民币衍生品合约的成交额接近2500亿美元,今年年初成交额已经突破1000亿美元,合约累计3500亿美元.合约期限一般为12个月或24个月.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity79累积复合期权（TRF）：收益结构1触发看涨多+1触发看跌空+1触发看跌空2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity累积复合期权的触发设计Knock-out条款（敲出）：当标的资产价格高于某一水准（B）,合约自动终止.保护复合期权的卖方；Knock-in条款（敲入）：当标的资产价格低于某一水准（A）合约买方需要购入双倍资产.80TRF举例一款“目标可赎回远期合约”将执行价与保护价分别设定为6.12与6.18,如果某月结算日当天人民币汇率为6.08,略高于执行价,投资者就能获得收益.收益＝（6.12—6.08）*5000万美元＝200万美元.即：投资者可以按6.12执行价卖出美元买入人民币,再按6.08卖出人民币买入美元.但投资银行一般会设止损（比如5.95）.但是,如果某天人民币汇率跌破保护价6.18,投资者则需按这款衍生品名义投资金额的2倍,与投行按照执行价进行交割结算.假设投资者购买了5000万美元TRF,当人民币汇率跌破保护价6.18至6.20,他必须按6.12执行价卖出等值1亿美元换来人民币.其亏损＝（6.12—6.20）*10000万美元＝—800万美元.合约金额3500亿美元的亏损将是巨大的.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity81累积复合期权案例：中信泰富2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity82中信泰富在2008年7月签署了16份每月累计外汇远期合约.合约杠杆倍数2.5倍.交易标的：澳元汇率；签署时间：2008年7月16日（当时汇率为0.97,执行价格0.87）.到期时间：2010年9月(24个月).按约定,汇率高于0.87时,中信泰富买进1000万澳元(看涨期权),但高于1.0166时看涨期权被敲出（即结束交易,期权作废）汇率低于0.87时,中信泰富必须买入2500万澳元(看跌期权).按月支付.特点是:合约一签,中信泰富就可以赚钱,但最多也只能赚取5350万美元.但理论上亏损无限.互换及其功能

金融互换（FinancialSwaps）是约定两个或两个以上当事人按照商定条件,在约定的时间内,交换一系列现金流的合约.

互换的功能：1.通过金融互换可在全球各市场之间进行套利,从而一方面降低筹资者的融资成本或提高投资者的资产收益,另一方面促进全球金融市场的一体化.2.利用金融互换,可以管理资产负债组合中的利率风险和汇率风险.3.金融互换为表外业务,可以逃避外汇管制、利率管制及税收限制.Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity2026/5/183Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity金融互换的种类1.利率互换：双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的同样的名义本金交换现金流,其中一方的现金流根据浮动利率计算出来,而另一方的现金流根据固定利率计算.互换的期限通常在2年以上,有时甚至在15年以上.

2.货币互换：是将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换.货币互换的主要原因是双方在各自国家中的金融市场上具有比较优势.

2026/5/184利率互换2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity85利率互换的使用者可以通过利率互换将他们拥有的资产或负债的利率基础进行转换,如将浮动利率贷款转换为固定利率贷款,将固定利率资产转换为浮动利率资产等.考虑一份由A公司和B公司达成的、于2014年1月1日开始的两年期利率互换协议,A公司同意向B公司支付根据6个月期LIBOR和名义本金1000万美元计算的利息；作为回报,B公司则同意向A公司支付根据年利率为6％和相同本金计算的利息.假设协议规定每六个月交换一次利息,LIBOR和6％的固定利率都是按照半年复利计息的.利率互换中的现金流2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity86A公司和B公司间第一次互换利息是在协议达成6个月后,即2013年7月1日.此次利息交换的6个月期LIBOR水平是在2013年1月1日就已确定的,假设为5.2％,则A公司将向B公司支付的利息为26万美元（0.5×$1000万×5.2％）.同时,B公司将向A公司支付30万美元（0.5×$1000万×6％）.只需支付差额,即A公司收益4万美元.货币互换货币互换：交易双方或多方为交换一系列以不同种类货币表示的、按一定利率基础和等额的本金金额计算的现金流而签定的协议.在货币互换中,互换双方可以选择在互换开始和结束时进行本金的交换,也可以选择不进行本金的交换.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity87假设一家美国公司A拥有一笔为期2年、本金金额为100万欧元、由债务人按固定利率6％每半年支付一次利息的债权.为了规避汇率风险,该公司可以与另一家公司B签定一份货币互换协议,我们假设互换双方决定进行本金的交换.货币互换中的现金流2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity88假设一家美国公司A拥有一笔为期2年、本金金额为100万欧元、由债务人按固定利率6％每半年支付一次利息的债权.为了规避汇率风险,该公司可以与另一家公司B签定一份货币互换协议,我们假设互换双方决定进行本金的交换.该例中,我们假定英镑对美元的即期汇率为1.5000美元/欧元.在期初进行本金交换时,A公司向B公司支付了150万美元,同时获得对方支付的100万欧元.在互换到期时的情况与期初刚好相反,A公司向B公司支付100万欧元,同时收到对方支付的150万美元.在每一次进行利息的交换时,A公司按6％的固定利率向B公司支付欧元利息,同时收到对方支付按5％的固定利率计算的美元利息.信用违约互换（CDS）信用违约互换（CreditDefaultSwap,CDS)又称为信贷违约掉期,也叫贷款违约保险,是目前全球交易最为广泛的场外信用衍生品.ISDA（国际互换和衍生品协会）于1998年创立了标准化的信用违约互换合约,此后,CDS交易得到了快速的发展.信用违约互换的出现解决了信用风险的流动性问题,使得信用风险可以像市场风险一样进行交易,从而转移担保方风险,同时也降低了企业发行债券的难度和成本.次贷危机爆发时,CDS的全球市场规模高达63万亿美元.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity89高盛帮助希腊加入欧元区2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity高盛希腊政府借给希腊100亿美元.以“过往延伸汇率”1.19（而不是以市场汇率1.35）折成84亿欧元.按市场汇率只能是74亿欧元.分10-20年分期偿付美元债务.希腊政府获得这笔债券发行收入之后,以84亿欧元计入资产方,这样就使得10亿欧元的债务变没了.据参与2001年交易的人士称,希腊和高盛之间的交易涉及将价值超过100亿欧元(合135亿美元)以美元、日圆计价的希腊国债换为欧元,付息时间延续到2019年,后一届希腊政府又将付息时间延长到了2037年.高盛还为希腊设计了多种敛财却不会使负债率上升的方法.如牵线希腊与15家银行达成货币掉期协议,帮助希腊掩盖真实赤字状况,使得10年来,希腊一再低报其预算赤字数目.90高盛从德国银行手中购买CDS2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity高盛德国银行0.1亿欧元（立即支付）用于购买CDS10亿欧元（以希腊发生倒债事件为触发点）高盛通过SWAP帮助希腊进入欧元区,作为知情人它很明白:到了特定时刻,Swap将会到期,在希腊自身经济情况不断恶化的情况下,肯定会推升希腊本就膨胀的赤字.因此,高盛为了确保自己对希腊这笔借贷的资金安全,就向德国银行购买了20年期的10亿欧元CDS来分散风险.在希腊主权危机没有发生之前,CDS是很便宜的.高盛利用它在希腊债务危急中的知情人地位,让旗下基金一边做空债务抵押债券,一边收购廉价的CDS,一旦市场反转,债务抵押债券价格大幅下跌,CDS价格则会大幅上升,从而获取暴利.91PIIGS的CDS价格2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity92人民币互换协议货币互换协议（RMBSwapLine）是指互换双方可在必要之时,在一定规模内,以本国货币为抵押换取等额对方货币,向两地商业银行设于另一方的分支机构提供短期流动性支持.通过货币互换,将得到的对方货币注入本国金融体系,使得本国商业机构可以借到对方货币,用于支付从对方的进口商品.这样,在双边贸易中,出口企业可以收到本币计值的货款,可以有效规避汇率风险、降低汇兑费用.2008年底以来,中国央行与20多国和地区的央行签订了人民币互换协议（RMBSwapLine）,总额达到2万多亿元人民币.目前,香港是全球最大的人民币离岸中心.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity93Part6

期权：原理与策略2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity94期权的类别1.看涨期权、看跌期权2.欧式期权、美式期权3.股票期权（美式为主）、股指期权（欧式为主）、ETF期权、利率期权、外汇期权、实物期权、奇异期权（波动率指数期权、天气期权等）运用期权做多：买入看涨期权（即看涨多头）、卖出看跌期权（即看跌空头）运用期权做空：卖出看涨期权（即看涨空头）、买入看跌期权（即看跌多头）2026/5/195Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity看涨期权盈亏：期权vs.期货2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity市场价格S盈利亏损看涨期权多头盈亏：亏损有限而盈利无限看涨期权空头盈亏：盈利有限而亏损无限X：行权价格C看涨期权费96看跌期权盈亏：期权vs.期货2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversityS：市场价格盈利亏损看跌期权多头盈亏：盈利无限而亏损有限空头X：行权价格P：看跌期权费看跌期权空头盈亏：盈利有限而亏损无限97期权区别于期货的最大特点是：由于期权合约的非对称性,导致了期权交易双方盈亏的非对称性.期权的内在价值与时间价值决定期权价格的因素：标的资产价格/行权价格/标的资产价格波动率/期限/无风险利率/红利等1.期权内在价值：标的资产价格与行权价格之差.实值期权：内在价值为正（期权多头选择行权有利可图）平值期权：内在价值为0（期权多头选择行权无利可图）虚值期权：内在价值为负（期权多头选择行权必然亏损）2.期权的时间价值：在期权有效期内标的资产价格波动为期权持有者带来收益的可能性所隐含的价值.显然,标的资产价格的波动率越高,期权的时间价值就越大.2026/5/1Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity98期权的价格：举例Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity2026/5/199期权交易策略通过期权与期权之间的组合、期权与其他金融产品之间的组合可以构造出具有不同盈亏分布特征的交易策略,实现不同的回报,满足不同的风险收益偏好.常见类型：1.期权与现货组合2.期权的差价组合3.期权的差期组合4.期权的对角组合5.其他的期权组合2026/5/1100Copyright©Shanangchen,DepartmentOfFinance,XiamenUniversity期权与标的资产组合看跌期权多头+标的资产多头=看涨期权多头（组合保险或称保护性看跌期权）买入标的资产后,为降低标的资产价格下