阅文集团分享AIGC探索：探讨AI与IP新浪潮

年度IP形象《一人之下》异人男团年度最受期待改编IP-影视《百花杀》《灵境行者》《斗罗大陆：诛邪传说》《代号：愚者》《灵笼》《翘楚》《异人之下》《我们生活在南京》年度最受期待改编IP-动漫年度最受期待改编IP-游戏年度最受期待动画电影年度歌手周深年度实力IP演员万茜年度杰出作家远瞳年度影响力作品《赤心巡天》《青山》《苟在初圣魔门当人材》《玄鉴仙族》《捞尸人》《异度旅社》《没钱修什么仙？》《夜无疆》《鸣龙》《1979黄金时代》阅文集团官方微信公众号阅文好物品牌也在2025年取得快速发展，盛典上给予《全职高手》Hitcard瑞士之旅JourneytoZurich-荣耀之约典藏卡第四弹产品年度好物的荣誉。除了阅文自有IP的衍生品开发，阅文好物也和外部潮流艺术家推出的酱酱搪胶毛绒也将推出第二代产品《蝴蝶酱》。图1：《全职高手》Hitcard瑞士之旅JourneytoZurich-荣耀之约典藏卡第四弹

图2：阅文好物：酱酱二代发布阅文集团微信公众号 阅文集团微信公众号二、阅文IP产业论坛：探讨AI+IP的新浪潮3月28日阅文在澳门举办IP产业影响力论坛，会议邀请了酱油文化、生数科技（Vidu视频生成工具）、Hitcard、超级元气工厂等产业伙伴的创始人，围绕IP+AI融合发展，从AI驱动内容行业发展、视频生成技术的应用、IP实体化等维度展开讨论。阅文AIGCAI平台价值。（1）在过去半年将超1千部网文转化为AI漫剧，其中有超过100部漫剧播放量超过千万，有26部漫剧播放量破亿，阅文自制漫剧成功率是行业均值的5倍+。AI让文字到视频开发的时间和成本降至原来的1/10，内容创作进入了创作者+好IP+AI工具的超是挖掘IPIP0.1%IP的边界：AI（作AI（IP视IPAI（IPAIGC视频改编，启动漫剧大赛，签约1000位AI导演，联合内地与澳门高校参与；投入1亿元扶持超级创作者模式。同时确立了版权保护立场，AI不应模糊原创边界，打击侵权盗版，推动共建AI时代创作新规则。图3：阅文漫剧上线部数 图4：阅文IP总量和开率阅文IP产业影响论坛 阅文IP产业影响论坛酱油文化的创始人分享AI漫剧行业的展望。漫剧是IP与AI融合的首个规模化落地场景，行业从2025年中后期经历了快速式增长，目前AI漫剧市场规模超200亿元，预计加入拟真人剧后有望向千亿元规模发展。AI漫剧较传统影视制作成本下降80%、周期缩短70%。IP是漫剧的核心价值锚点：成熟IP自带粉丝，降低获客成本，点击完播率高；有被市场验证的世界观/人设与情感框架，规避了原创的创作风险，IP是内容压舱石；IP可复用性强，能延伸至周边、衍生品、文旅等业态。2026年AI漫剧向全内容化、高品质化发展，拟真人剧、更高影视化级别的呈现成为方向；纯制作团队大部分将被淘汰，行业转向IP价值深挖，从业人群持续增长，竞争核心变为审美、创意与IP储备。生数科技（Vidu）作为技术方代表，分享了多模态生成大模型在IP视觉化开发中的技术突破与未来方向。AI从语言模型、图像生成向视频生成、分镜/运镜自动编Vidu/（））、更懂世界（具备逻辑和物理推理）、更具个性化（保留创作者灵感）、更高效的工程执行（更快生成、更低成本），同时打造主体库沉淀专业创作经验，实现IP资产复用。图5：视频创作：从基一致性到光影、流等致 图6：Vidu参考生主库阅文IP产业影响论坛 阅文IP产业影响论坛三、盈利预测和投资建议我们维持前次报告的盈利预测不变。预计26-27年公司总营收达到79.49亿元、82.64亿元人民币，同比增长8%、4%。其中，在线业务收入预计达到40.66亿元、40.83IP38.8341.8217%8%2526IPIPAI26-2750%26年水平保持稳定，预计26-27年经调整归母净利润率分别达到18%、20%，经调整归母净利润在26-27年分别达到14.55亿元、16.17亿元。表2：阅文收入和利润预测（2026-2028E）百万元2024A2025A2026E2027E2028E总收入8,1217,3667,9498,2648,550YoY16%-9%8%4%3%在线业务4,0314,0474,0664,0834,095YoY2%0%0%0%0%IP业务4,0903,3193,8834,1824,455YoY34%-19%17%8%7%毛利率48%46%50%52%54%销售费用2,2612,0112,0112,0492,123销售费用率28%27%25%25%25%行政费用1,1441,0071,0301,1251,165行政费用率14%14%13%14%14%净利润-210-7761,1101,2561,418经调整归母净利润1,1428581,4551,6171,782经调整归母净利润率14%12%18%20%21%我们看到和阅文业务有较强可比的IP业务相关公司，迪士尼、万代和三丽鸥在26的E195和276P2248x区间。表3：可比公司估值（2026E-2027E）公司名称股票代码市值（HKDmn）收入（HKDmn）nonGAAP净利润（HKDmn）PE（x）2026E2027E2026E2027E2026E2027EIP业务相关迪士尼DIS.N1,281,112794,320826,30786,12394,93614.913.5万代南梦宫7832.T128,02463,17265,3886,2546,82220.518.8三丽鸥8136.T66,3279,54710,8752,6813,06624.721.6内容制作相关华策影视300133.SZ15,4292,7763,77545255534.127.8横店影视603103.SH16,3293,0383,25534441847.539.0芒果超媒300413.SZ43,67616,37217,6442,0012,38421.818.3；注：数据取3月27日收盘价，收入和利润预期来自一致预测投资建议。25年IPSOTP 给予阅文集团合理价值测算，我们预计26年公司实现14.55亿元经调整归母净利润，其中，（1）新丽传媒预计26年预计实现利润2.93亿元，对应同类内容制作为主的公司（26年PE估值在22-48x区间，我们认为新丽传媒凭借精品内容制作能力，背靠腾讯系分发渠道，有稳定的收入来源，且基于阅文IP的系列化剧集开发在行业中保持领先地位，我们给予30xPE估值，认为新丽的合理价值为100亿港元，对应为9.76港元/股合理价值；（2）阅文核心业务，以在线业务和IP版权运营业务为主（扣除新丽部分），按照我们预计26年集团经调整净利润14.55亿元，扣除新丽传媒的利润，预计贡献11.62亿元利润，较去年有明确的增长驱动（IP衍生品、短剧、AI漫剧）。目前可比IP公司PE估值范围较大，迪士尼26年PE为15x，三丽鸥26年PE为~25x，我们认为阅文作为腾讯IP业务的源头，在头部IP市场的领先地位明确，且AI时代IP的价值被放大，我们给予阅文核心业务25xPE估值，对应为330亿港元，对应为32.29港元/股合理价值；综上，我们给予公司整体的合理价值为430亿港元，对应为42.05港元/股，维持买入评级。表4：阅文SOTP估值2026年净利润（百万元人民币）2026EPE估值，百万人民币估值，百万港币合理价值（港股）阅文核心1,1622529,04832,98232.29新丽传媒293308,7859,9749.76合计1,45537,83342,95642.05四、风险提示（一）内容领域监管趋严（二）新娱乐形态的冲击如果出现新的娱乐产品，或对在线业务的用户数产生冲击，导致用户流失和时长减少，抑或对公司的在线业务产生负面影响。以及免费阅读类产品的用户如果持续扩大，或从中长期影响公司在内容生态方面的领先优势。（三）艺人声誉风险资产负债表 单位人民币百万元 现金流量表 单位人民币百万元至12月31日2024A2025A2026E2027E2028E至12月31日2024A2025E2026E2027E2028E流动资产11,46112,14113,35114,02214,355经营活动现金流2,527-2772,3331,5391,947货币资金3,2641,6842,7602,9463,356净利润-210-7761,1101,2561,418应收及预付1,7031,9051,9722,0592,111折旧摊销2701,201983808669存货693577775776777营运资金变动1,371-1,024142-620366其他流动资产5,8017,9767,8458,2428,112其它1,0953229895-506非流动资产11,4849,4428,8578,9149,077投资活动现金流-1,764-1,058-1,124-1,281-1,463长期股权投资928577635699769资本支出-15-42-45-47-49固定资产9868161170178投资变动-560000无形资产6,1594,2964,2964,2964,296其他-1,693-1,016-1,078-1,234-1,415其他长期资产4,2994,5013,7653,7503,835筹资活动现金流-346-226-113-52-55资产总计22,94521,58322,20822,93623,433银行借款00000流动负债4,3223,7783,9983,7654,055股权融资00000短期借款00000其他-346-226-113-52-55应付及预收1,0451,2101,0451,1951,035现金净增加额462-1,5801,076186410其他流动负债3,2772,5682,9532,5703,020期初现金余额2,8023,2641,6842,7602,946非流动负债247277146147148期末现金余额 3,264 1,684 2,760 2,946 3,356长期借款00000其他非流动负债247277146147148负债合计4,5694,0564,1443,9124,203股本11111资本公积16,11815,96916,00116,03316,065留存收益1,9762,1182,6133,5473,726归属母公司股东权益18,37617,52718,06419,02419,230少数股东权益21111负债和股东权益 22,94521,58322,20822,93623,433主要财务比率至12月31日2024A2025A2026E2027E2028E成长能力主营收入增长率16%-9%8%4%3%营业利润增长率-147%139%-234%20%15%NonGAAP业绩增速1%-25%69%11%10%利润表 单位人民币百万元 获利能力至12月31日2024A2025A2026E2027E2028E毛利率48%46%50%52%54%营业收入8,1217,3667,9498,2648,550NonGAAP净利率14%12%18%20%21%营业成本4,1993,9693,9693,9423,925NonGAAPROE-1%-4%6%7%7%销售费用2,2612,0112,0112,0492,123偿债能力管理费用1,1441,0071,0301,1251,165资产负债率20%19%19%17%18%财务费用213151516流动比率265%321%334%372%354%营业利润-336-8041,0771,2881,478速动比率226%271%285%318%302%营业外收支237188185189190营运能力利润总额-99-6161,2621,4771,668总资产周转率35%33%36%37%37%所得税111160152222250应收账款周转率440%408%410%410%410%净利润-210-7761,1101,2561,418少数股东损益0001314每股指标归属母公司净利润-209-7761,1061,2431,4