2026制胜分拆接力从团队构建到价值交付的全程管理研究报告-

赢取剥离接力赛的胜利：从团队选择到终点线设计、执行并赢得消费品和工业剥离项。如何最佳地表达剥离业务的价值以实现最大价值的方式执行分离可以使用哪些结构来剥离资产，并确定哪种结构最适合您的交易如何将价值创造思维嵌入投资组合战略和日常运营卖家如何获得更好的剥离结果Winningthecarve-outrelay2一个好的教练会观察比赛并调整节奏一些接力赛需要爆炸性的开始；其他人则要求控制和一致性，或者是最后的冲刺。同样，每一个carve-out都需要正确的策略：无论是用

‘business-in-a-box’冲刺，还是用‘partialstandalone’的步伐，或通过

‘syntheticstandalone’保持能量，或者初期滞后

,最终进行紧急的最后冲刺，就像采用与

RemainCo整合的方式一样。那些以明确的意图、清晰的沟通和一致

的目标启动的团队，已经在比赛中领先了一半的距离。前50米设定了基调快速、有纪律的加速比单纯的速度更重要在carve-out

中，这就是战略转化为行动

的地方：建立清晰的财务数据，识别价值

杠杆，并通过明确的价值创造计划和商业

分离策略展⽰吸引力。这里掉接力棒意味着几个月的辛苦努力将会失去。

如果做对了，双方都将更强有力地越过终点线。冠军是在交接时赢得或输掉的对于carve-out来说，这意味着跨越不同阶段并最终转移给买家的过程——准备、执行和价值证明相结合的节点。一个清晰的最终交接意味着强大的数据、经过测试的第1天准备，以及对角色、合同和系统的清晰了解，以便CarveCo和RemainCo在交接后都能全速运行。在这里放下接力棒，几个月的艰苦训练将付诸

东流。做到正确，两边才能更强地越过终点线一个胜利的团队在比赛日之前就已建立起来运动员通过不断的表现追踪被选中，

并为每种情况进行排练在carve-out的术语中，这意味着了解你的投资组合，具备在常规业务中创造价值的清晰能力，并在开始之前设置适当的治理和能力组合。carve-outs，像接力赛一样，奖励那些提前规划、选择正确比赛计划、良好起步并完美执行每一次交接的团队PortfoliostrategyCarve-out

strategy建立价值案例实践中的分离当我们回顾多年来帮助消费品和零售公司在全球carve-out业务时，我们发现思考成功carve-out的最佳方法是将其视为接力赛:Winningthecarve-outrelayOOvverviewi附录3赢得分拆接力赛：从起跑区到终点线2026年3月Winningthecarve-outrelay4前言不仅仅是剥离。赢得竞争。最复杂的卖家意识到，他们剥离的价值对每一美元的CarveCo

EBITDA改善在交易价值中相当于10-20倍（倍数）的套利敏感，反之则是实施成本。然而，少数卖方能跑出最佳赛道；他们没有通过阐明完整潜力的CarveCo来充分最大化价值。两个突出的教训是：1.

胜负在于比赛开始前很久就已决定，

起跑枪价值创造需要提前进行，在决定剥离之前，理想情况下要嵌入持续的投资组合分析中。你越早推动价值杠杆，越多的杠杆会反映在交易中2.

剥离并不是一次普通的冲刺专业的比赛战术和交接需要学习剥离并不是常规业务（BAU），需要提前建立特定的执行能力选择分拆、出售或上市是一个战略决策，需要配备相应的工具。一

个超级能力是在同时执行常规业务的同时发挥这一能力大多数剥离文章会告诉你团队在哪里跌倒，或者会计剥离指导意见说了什么。在这一系列中，我们寻求打破这种趋势，专注于‘如何’：将分拆转变为优质表现交易的决策、能力和顺序我们将这一系列分成四个章节，回答以下关键问题：•

第一章。选择与准备（投资组合战略）我们如何将价值创造融入全年不断的BAU投资组合管

理，以确保我们始终在场上派出最强的团队并作出最

佳的剥离决策？我如何在比赛日之前建立组织能力？•

第二章：设定比赛计划（剥离战略）剥离有四种战略比赛计划：业务“箱中业务”、部分独立、合成独立（a）和与剩余公司整合。我该如何选择最适合交易的操作手册，以便让我们赢得胜利？•

第三章：良好开端（建立价值案例）我如何完善CarveCo，超越基线表现，创造一个投标者将充分重视并价格纳入交易的获胜提案？•

第4章。执行毫无瑕疵的交换（实际分离）我如何选择合适的分离模型，以便我能够精确地进行分离和执行最终移交，确保最小的干扰和最大的价值

,赢得明显的胜利？这一系列及后面的页面将我们的现实经验转化为见解和工具，帮助组织超越基线思维，捕捉分拆所能提供的金牌价值。让我们开始吧。哈维尔·罗德里格斯全球战略负责人毕马威国际约书亚

·马丁毕马威国际交易服务全球负责人巴纳比

·罗布森合伙人，价值创造负责人，中国香港交易战略负责人中国毕马威PortfoliostrategyCarve-outstrategy建立价值案例实际分离注意：（a）为分拆业务创建的过渡运营模型，模拟完全独立，而不立即复制所有企业职能Winningthecarve-outrelayOvverviw附录5超过一半的企业交易决策者（51%）预计

他们的剥离活动将在未来12-24个月内适

度到显著增加。与此同时，超过一半的私募股权交易决策者（55%）正在积极考虑在同一时期内收购剥离资产。57%71%PortfoliostrategyCarve-out

strategy建立价值案例实践中的分离基于针对全球20个国家700名并购决策者进行的定量调查。2026年愿意或积极推动资产组合合理化的人数比例。毕马威2026年全球并购展望发现全球企业交易决策者中私募股权公司中Winningthecarve-outrelayOOvverviewi附录。6Risk

sin

the

tailunlocking

asset

agilitystrong

pE

appetiteTariffs

and

decoupling企业正在精简操作，以提高投资网络安全、监管和地缘政治风险企业核心可能会降低资产价值。集私募股权公司继续以战略视角进地缘政治紧张局势、关税和供应链回报率并消除多元化折扣，通常等新兴风险在组合尾部表现出过团范围的政策和标准化的共享服务行投资，追求企业剥离和运营转冲击正在促使跨国公司减少全球风是受到推动纯玩法实体的活跃投

资者的驱动高的比例由于持续的通货膨胀和全球经济增虽然对中心而言有效，却常常妨碍

特定资产发挥其全部潜力型的机会他们寻求在能够引入运营专业知险敞口，并重新聚焦于地区强点长放缓，复杂性的成本现在超过了识和规模效益的企业中解锁价值大型企业越来越多地剥离与总部位非核心资产越来越被视为对管理规模经济的收益剥离使企业能够摆脱僵化的公司于不同地区的资产，以减轻跨境风注意力的税，从而分散领导层对

关键市场变化的反应。在消费与结构，采用适合目的的运营模式险并使核心业务免受动荡的地缘政

治条件影响零售领域，这驱动了无情的投资这将平衡倾向于战略简化组合再评估，剥离传统单位以资从“集中效率”到“资产灵活助向健康、福利和“更健康”增性”的转变，对于应对快速变长引擎的转型化的工业周期和消费者口味至

关重要2024年的50%以上剥离是出预计到2025年，网络犯罪成本消费者和工业综合体正在利由私募股权主导的消费集团的超过20%的战略性分拆涉及出于专注于核心业务的愿望将达到12万亿美元，这迫使公

司隔离脆弱的业务单位用剥离释放企业官僚主义中

的资产分拆推动了服装和休闲剥离35

%的年复合增长率售位于与卖方总部不同国家的

公司来源：KPMG分析；Dealogic。2022至2024年的数据，Forrester

Winningthecarve-outrelayPortfoliostrategyCarve-out

strategy建立价值案例实践中的分离从2023年到2024年，剥离交易的成交量加速增长至16.3%。五种结构性力量推动了这一势头OOvverviewi附录72022-2024年剥离占总交易的百分⽐，交易数量(%)48’807

48’2042022

2024剥离交易其他交易尽管全球交易市场⾯临压⼒，剥离操作对于希望进⼊被低

估和/或未投资资产的买家来说越来越有吸引⼒，这些资产

有潜⼒释放价值机会有多种驱动因素促使卖⽅追求剥离，正如我们在接下来的⻚

⾯中探讨的那样。这些趋势强化了企业评估与剥离相关的战

略并相应准备其策略⼿册的必要性CarveCo欧洲15,422亚洲13,154北美8,812⼤洋洲1,454南美洲1,369⾮洲56555.9%买方欧洲14,970亚洲13,688北美9,430⼤洋洲1,249南美洲1,055⾮洲38415’051573

5201661984173,1892,9344,9213,8905,647202220232024

欧洲(CAGR7.2%)

亚洲（CAGR

12.5%）

北美（年均增⻓率

4.3%）

⼤洋洲（复合年增⻓率

16.3%）

南美洲（复合年增⻓率

9.7%）

⾮洲(年均增⻓率0.8%)86.5%71.7%70.3%上市公司剥离的年均增⻓率约为8.5%（2022-24）以及2023-24年增加16.3%，尽管整体并购保持平稳。

最近，企业分拆和剥离为组合重塑增添了新动⼒。例如，卡夫亨⽒正在分拆约258亿美元的净销售额，⽽凯洛格则分离了20%的业务亚洲和⼤洋洲在剥离交易中经历了最显著的增⻓，这主要

是由于⼤型企业剥离⾮核⼼资产和市场.按地区划分的总剥离交易2022‒2024，交易数量，2022‒2024年复合年增⻓率(%)⼤部分剥离交易涉及9.3%的跨地区剥离交易发⽣在信息技术⾏业，其中46.5%的交易源⾃欧洲

.2022‒2024年从CarveCo到买⽅地区的总剥离交易，交易数量PortfoliostrategyCarve-out

strategy建⽴价值案例实践中的分离剥离(1)的增⻓速度超过整体并购市场，现在⼏乎占全球每三笔交易中的⼀笔来源：KPMG分析；Dealogic.注：(1)有关剥离的详细定义，请参⻅术语表。12’9374572,68912’788432424Winningthecarve-outrelayOOvverviewi84.7%.4,8654,3434,91073.8%93.5%68.8%26.2%31.2%28

1%附录2018SupportfunctionsCorefunctions1客戶销售市场营销服务供应链财政.管理风险管理员管理与销售已独立的子公司不同，在剥离交易中，您还必须解

开共享的系统、人员和合同这带来了额外的复杂性。常见的纠结包括共享技术和混合

数据；多角色/共享资源；共享资产；合并的财务和报告；

以及共享支持服务。有不同的方法来应对这些分离挑战。一些实施方案倾向于提前分离，而另一些则将实施工作转移到签署到关闭或关闭后阶段，并可能需要转型服务协议（TSA）以确保业务连续性

,直到完全分离。我们将在本系列中探讨这些方法的权衡。最终，最佳的剥离结果来自于尽早识别和解决复杂性及

价值机会，无论选择何种剧本注意：1核心功能与支持功能的定义可能因行业和不同的运营模式而异。除非另有说明，否则本文中的所有分析均假定为工业制造业。Winningthecarve-outrelayPortfoliostrategyCarve-out

strategy构建价值案例实践中的分离剥离的复杂性意味着卖方在价值创造上失去焦点。我们认为价值创造应从一开始就嵌入，并在本报告中阐明如何做到这一点提供框架和基础设施，以支持、监控所有职能的业务和操作技术基础设施与&数据质量.运营信息技术剥离在功能和基础层面上都涉及重大复杂性工程

.设计Foundations物流与分配金融

&会计研究与开发人力

&文化

.资产&合同.法律&合规治理&政策.措施与激励.产品开发.⼈⼒资源OOvverviewi报告.制造.附录9行业。2022-2024

年复合年增长率剥离的主要战略理由工业11.3%不断上升的输入成本和劳动力短缺给投资回报率（ROIC）施加压力；欧洲和亚

洲的综合企业正在削减建筑、工程和资本货物部门，以专注于高利润细分市场消费者11.4%私人股本主导的多元消费集团拆分；服装和休闲拆分以35%的复合年增长率增长，品牌追求直达消费者的增长。快速消费品巨头出售表现不佳或非核心的SKU，集中于“更健康”的食品类别，或适应

K型经济，该经济使消费者从主流（高容量）品牌转向价值（低利

润）品牌，或者转向高端（低容量）品牌信息技术5.1%战略重心转向人工智能/云计算/SaaS2；地缘政治风险促使高科技硬件制造商将生产转回国内并剥离非核心资产能源3.2%投资者压力促使石油和天然气巨头剥离某些资产以实现价值或满足采购承诺财务8.9%更高的资本收费（巴塞尔IV）和效率目标推动银行和保险公司剥

离支付、资产管理和传统服务部门，以资助数字和人工智能项目医疗保健10.8%主要由美国大型制药和医疗技术公司剥离成熟品牌和资产提供商，

以资助高利润率的精准治疗、诊断和CDMO3平台推动材料10.1%收紧碳监管促使化工、水泥和矿业集团剥离碳密集型或低增长

部门，中国在行业剥离中占比超过20%房地产11.2%更高的利率和远程工作趋势促使办公室投资组合重组和非核心房

地产投资信托部门的销售。在中国，债务危机和政府主导的重组

导致了562个剥离通信服务（4.4%）传统电信铜线和印刷媒体处置仍在继续，但整体行业剥离量在合并暂停期间滞后291

923,629

2,767

1,734224913,201

2,3341,406287248151

322,398

2,245

1,7531171,805

1,259

1,1331723481031,344

1,145

722

125

10984来源：毕马威分析；Dealogic备注：1投资资本回报率（ROIC）；2软件即服务（SaaS）；3合同开发和制造组织（CDMO）；4快速消费品（FMCG）；5库存单位（SKU）；6房地产投资信托（REIT）Winningthecarve-outrelay779

1,008

21796

65473

338

248

48471,454

56515,422

13,154

8,8121,369欧洲亚洲北美大洋洲南美非洲工业

.消费者.技术能源财务数据.医疗保健材料房地产沟通服务总计PortfoliostrategyCarve-out

strategy构建价值案例实践中的剥离8,7377,5676,6964,8203,5293,0403,0372,1751,17540,776消费和工业部门占2022-2024年全球剥离的40%，主要来自欧洲和亚洲卖家。1,008

91591

1931472022-2024年按剥离公司地域和行业的剥离数量，交易次数本报告来源于三个皮匠报告站（）,由用户Id:395286下载,文档Id:1164393,下载日期:2026-03-2597681717641158841,174OOvverviewi附录。10Bul

dling

the

value

case

carve.outstrategy

A分离执行分离规划价值创造调整PortfoliostrategyCarve-out

strategy建立价值案例实践中的分离确定哪种剥离方法在战略理解（例如）基础上最大化退出价值（a）一揽子业务与合成独立)了解更多太多团队只关注比赛，匆忙进入财务阶段而没有充分准备。我们认为，应该在比赛开始之前，花更多时间做好准备，选择和培训团队，制定比赛计划并提高身体素质。定义适合CarveCo的成本调整和实现分离的一次性成本建立CarveCo的单一真实信息源和基准

剥离结构

建立合适的内部能力在CarveCo与卖方管理之间就剥离的驱动因素、目的、范围和可能的结构达成一致（例如，分拆与出售给私募股权)基准财务数据决定何时以及如何剥离剥离方法实施计划，降低第一天的风险，通过剥离过渡保护业务连续性，并为Carv

eCo和RemainCo实现最大价值映射关键路径并生成价值创造和分离计划，以管理风险并为CarveCo和RemainCo实现价值执行价值创造诊断并制定吸引人的商业计划，以最大化CarveCo的价值在剥离之前培养内部能力，以帮助在交易中实现更优秀的结果注意：（a）退出价值应考虑退出成本（例如：双重运营成本、孤立成本和不协同效应），包括对继续公司的持续影响。有关更多信息，请参阅‘建立价值案例’章节。了解更多阅读更多阅读更多separation

in

practice1

port

fol

lo

strategy分离调整432Winningthecarve-outrelayOOvverviewi附录11Carve-out

strategy建立价值案例实践中的分离Porol

rstrategy

y预览Winningthecarve-outrelayOverview附录12解决表现不佳的资产不一定是剥离。我们越来越看到企

业执行“内部分离”（或“内部分拆”），在运营和财

务上实质性地分离出一个资产，但仍保留所有权这种物理拆分消除了集团分配的模糊性，暴露了资产的真实

表现。它使集团能够解决特定的成本或税务低效（这是欧洲

总部集团国际资产的一个共同驱动因素），并迫使资产独立

运营，无论交易最终是否发生，都能提升业绩积极的这个资产在创造价值吗？负面。关键。出售可行性：

⾼

中

低内部分离

保持0优先剥离

修复0

1

>1独立价值

现值是否有其他所有者能提取更多价值？战略指针与运营强度企业和私募股权所有者以不同的超能力运作。企业拥有长期战略指针的优势，基于不断变化的市场趋势，问“这个资产是否符合我们10年后想要成为什么？”私募股权公司则以运营强度运作，问“这个资产今天是否以最大效率运行？”许多公司的陷阱是把“长期愿景”当作借口来容忍短期表现不佳。领先的参与者结合了这些学科：他们利用市场趋势来引导投资组合，同时应用PE风格的价值创造视角，以确保每个业务单元在集团中赢得其地位提升镜子：中心的角色为了执行这一点，公司必须定期‘提升镜子’，评估中心的角色。核心问题不仅仅是“这个资产盈利吗？”而是“我们是最佳所有者吗？”企业总部是通过共享能力和资本推动资产加速，还是通过官

僚作风扼杀敏捷性？如果资产独立产生的价值超过集团内的

价值，则需要进行调整。Carve-out

strategy构建价值案例实践中的分离准备往往决定结果。建立系统的投资组合审查，发展内部围绕价值创造和分拆策略的能力是成功分拆的关键基础投资组合审查的示例框架内部分离：分拆并不总意味着“出售”Porol

rstrategy

y气泡大小表⽰投资资本的BU份额ROI

C-

WACCWinningthecarve-outrelayOverview附录13赢得拆分接力赛：团队选择和准备2026年3月Winningthecarve-outrelay14阅读更多投资组合分析价值创造是阿尔法的关键来源将价值创造心态嵌入投资组合

管理投资组合战略是管理层的主要职责之一。然而，很少有高管熟悉或接受过系统分析和确定哪些投资组合业务应该分配资本，哪些应该出售的方法。此外，公司激励计划经常关注“增长”指标而非经济利润，促进管理者积累资产而非优化资本。经验证明，上市公司并购中的卖方创造的价值往往高于买方，这意味着积极的投资组合管理者——即有效剥离资产与获取资产的管理者——可能会超越仅仅进行购买的管理者

.管理的工作是优化地开发和利用资源。剥离那些独立价值更高的业务可以为卖方解锁显著的上行潜力。要实现这些“通过减法获得的增值机会”，一个结构化的方法以及在比赛日之前培养培训能力是至关重要的Carve-out

strategy建立价值案例实践中的分离Porol

rstrategy

y阅读更多阅读更多阅读更多企业资本配置iiWinningthecarve-outrelayOverview附录15平衡资金来源和使用企业重点通常在资本的使用（资本支出和并购）上倾斜。然而，领先的消费与工业集团同样关注资金来源。剥离是释放被困股权的重要杠杆，提供在不过度杠杆化资产负债表的情况下投资于高增长核心领域的燃料套利机会出售非核心资产通常是一种估值套利。通过剥离在集团

外部拥有更高倍数的资产——或者简单地消除“多元化

折扣”的拖累——公司可以将资本回收用于更高投资回

报率的核心活动中心在资源配置中的角色有效的资源分配需要诚实的评估：企业中心是否是该资产最佳的资本来源？如果业务单位与高增长核心竞争资源，它可能会缺乏所需的投资剥离可以是资产未来增长最负责任的决定来源：KPMG分析。美国资本部署针对标准普尔500，数据来源于标准普尔资本IQ。数据来自现金流量表，除了研发。Winningthecarve-outrelay股息和股票回购债务还款资本支出营运资金研发成本优化股票发行债务发行运营现金流剥离Carve-out

strategy建立价值案例实践中的分离内部经营现金流资本支出股票回购研发分红净营运资本净债务发行并购股票发行剥离外部661659429374334134剥离是一种战略融资来源资本配置必须在投资核心与修剪尾部之间取得平衡，以最大化整体股东回报Porol

rstrategy

y美国金融资本的来源和用途，2024年以美元计的十亿1,053971金融资本的来源和用途uses(-)Overview2,613附录1671从“当前状态”到“未来曝光”传统的投资组合分析侧重于过去的表现（收入、ROIC）。虽然这些是必不可少的，但它们是滞后指标。为了使业务具备未来适应能力，分析必须识别投资组合面临颠覆的领域对于消费者群体，这意味着分析不断发展的口味（例如健康与养生的变化、渠道迁移），以

预测品牌过时。对于工业，它意味着将资产映射到技术变化。这些“领先指标”提供了提前

调整投资组合所需的早期信号，以防止价值的流失建立“真实”的盈利能力（内部分离）在做出战略决策之前，管理层需要一个唯一的事实来源。通过叠加全面的成本分配以创建“影子损益表”，企业可以模拟独立表现。这种内部分离揭⽰了一个资产是自我维持的价值驱动者还是被企业中心支撑——这是“保留与剥离”的关键输入决策。正确的节奏：稳定性与灵活性战略投资组合评审不应成为季度干扰，从而使业务单元不稳定。我们建议采用双速方法：•

季度：轻量级监控财务健康状况和关键运营KPI•

年度：深入的战略审查，挑战“最佳拥有者”地位及长期适应性这确保了资产有能力稳定地执行其计划，同时确保投资组合策略具有足够的灵活性以响应市场信号来源：毕马威分析成本分配分析•

创建一个“合成”或“影子损益表”以揭⽰独立经济性。识别孤立成本和扭曲真实资产表现的企业补贴。集中式成本分配分析资产/业务部门基准比较•

与同行进行基准比较，包括效率（成本,产出）和未来准备程度（研发支出，数字成熟度），以指导企业转型、内部分离或剥离决策资产绩效基准比较资产/业务单位层面的表现•

结合财务盈利能力（ROIC、利润率

)与市场健康评分（品牌相关性、创新速度），以识别今天盈利但在战略上面临挑战的资产Carve-out

strategy建立价值案例实践中的分离构建一个超越滞后财务指标的以数据为驱动的投资组合视角。成功的审查整合市场趋势和消费者行为，以预测投资组合未来的发展方向Example

data

driven

portfolio

perform

anc8analysesPorol

rstrategy

yWinningthecarve-outrelay投资组合优化Overview附录17阅读图表我们在这里设定了一个用于做出投资组合剥离决策的框架，每个气泡代表一个投资组合公司•

价值创造/纵轴：这个资产是否产生超过资本成本的回报？（ROIC

>WACC）•

最佳所有权/横轴：即：规模：集团资本中投资于该事业单位的股份是多少？所得的象限：•

优先剥离：价值正在减少，对其他人更有价值。•

内部分离：价值为正但从公司中心获得的收益很少。在这些情况下，最佳选择并不总是立即出售。相反，企业可以执行内部分离，从运营和财务上切割资产，同时保留所有权。这迫使利润和损失透明，消除了公司运营的拖累并创造了“独立的纪律”，同时保留了后续出售或分拆的选择性。•固定：价值为负但难以出售•

保持：在当前所有权下表现优异从理论到起跑线这个框架不是学术上的练习，而是接力赛的资格赛。一旦一个资产陷入“优先剥离”或“内部分离”在这些区域，焦点必须立即从理论评估转向操作准备（本文其余部分的焦点）。来源：毕马威分析。注：基于以下比例可以计算出关于现状与独立价值的数值量化定位：（a）集团内的估计企业价值（例如，使用集团的EBITDA倍数）和（b）估计的第三方价值（例如，使用类似资产的市场倍数）。Winningthecarve-outrelayCarve-out

strategy建立价值案例实践中的分离气泡大小表

⽰业务单元的投资资本份额销售的可行性：高。中等低投资组合审查的示意框架修复1

现有价值

>1积极的内部分离

保持与投资保留或剥离决策始于两个问题：

(1)该资产是否超过其资本成本？(2)我们是否是最佳所有者？优先剥离负面0

独立价值Porol

rstrategy

y这个资产是否在创造价值？RO

I

C-WACC替代所有者能否提取更多？Overview附录180com

mo1nstatic

approach(tactical

方法。时机心态。以事件为主导和被动应对：•

重点解决眼前问题。通常用于“橡皮图章”管理层已做出的剥离决策。“我们应该出售这个表现不佳的资产吗？”•

专注于已知的表现不佳者，而不是全面评估。立即行动•

不频繁，受危机或买方主动触发。•

资产被识别并立即以现状出售，通

常是处于困境中，这留下了让买方

解锁的价值防御性•

只有在别无选择时才出售；倾向于

囤积资产。•

保护性剥离决策Dynamlc,

long-termroadma(strategic)前瞻性•

提出问题：“这个资产是否属于我们的未来？

”、“这个资产的价值潜力是什么？”以及“

我们是否是满足消费者需求的最佳选择？”•

通过客观、透明的过程和明确的指标来减轻偏见。•

持续跟踪绩效改善计划（尤其是“修复”或“

监控”类别的资产）允许优化跑道•

纳入报告和预算周期中。•

持续利用相关的内部和外部数据，以及趋势进行分析更新•

提前18-24个月识别候选者，为修复滞留成本和提升EBI

TDA创造提前时间，以便在销售过程启动之前进行准备价值优先•

“第二次机会”心态：首先通过内部分离修复资

产，然后根据新的基准决定保留或出售。•与投资资本回报对齐的激励措施，导致创造价值的剥离决策了解哪些资产需要剥离以及何时剥离需要长远视角案例研究⽰例：挑战：一个全球消费企业识别出一个品牌子细分市场正在稀释整体集团的投资回报率（ROIC）。战术陷阱：立即的本能是迅速出售以停止利润流失。然而，

迅速处理表现不佳资产的“清仓大甩卖”会导致价值损失的

固化。战略解决方案：管理层利用投资组合审查来定义价值创造路线图，而不是立即出售。他们将该单位视为“内部分离”，Allo

cating18个月来实施集团之前忽视的具体效率杠杆（SKU理顺和间接费用减少）结果：通过给资产“第二次机会”来证明其独立的经济性，

公司最终以比最初现状估值更高的倍数剥离了该单位第一年

第二年

第三年Carve-out

strategy建立价值案例实际中的分离识别候选者内部分离/修复战略性剥离(以溢价）将投资组合评审从战术检查点转变为长期价值路线图。为资产提供“优化跑道”防止价值破坏。Porol

rstrategy

yWinningthecarve-outrelay来源：毕马威分析Overview附录。19部门/行业确定团队内部按能力和专业化的组织方式交易生命周期中的组织确定在交易中何时引入价值创造能力及其在过程中的角⾊能力发展定义哪些能力是内部开发，哪些来自供应商产品组合分析（例如绩效跟踪）交易（例如尽职调查与谈判）交易后（即100天，运营团队）内部团队（例如行业，职能）外部（例如交易，专业化）专家网络（即中小企业，运营商）部门/行业（例如快速消费品,生命科学与医疗保健）地理区域（例如美国，亚太等)战略优先事项（即并购、合作关系）流程（例如业务计划开发，价值创造尽职调查)治理（例如冲突，升级）激励措施（即绩效）Carve-out

strategy构建价值案例实践中的分离流程与治理建立系统实施和规模化机制的水平与公司发展团队建立正确能力需要考虑与并购过程相关的多种不同杠杆Porol

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yWinningthecarve-outrelayOverview附录20我们在下面列出了常见的消费者与零售组合策略问题，这些问题是我们最常被问及的，同时附上我们的观点。•

竞争基准评估：评估品牌与折扣商和自有品牌在市场

份额、零售商利润压力和定价能力上的表现•

投资资本回报率：评估品牌和形式投资相对于加权平均资本成本（WACC）和生命周期阶段的回报•

运营足迹：审查采购、物流和监管复杂性以优化成本和响应能力•

市场信号：利用领先指标（例如商品周期、电动车/电气化转型、健康趋势）预测资产过时领先的消费品与工业卖家如何通过剥离最大化价值？我们看到领先的消费与工业卖家利用组合审查作为资本配置工具，而不仅仅是交易步骤。拥有成熟并购与战略团队的公司拥有一个端到端的路线图，将投资组合评估、品牌战略和分离准备联系在一起。这包括对股权故事的清晰表述、资本成本纪律和运营解耦规划•面临结构性成本通胀或渠道冲突的单位（例如，

D2C与批发的重叠）•

面临创新速度下降或因自有品牌竞争而份额侵蚀的类别•

与集团替代方案相比，高资本或运营资本密集型•

受到新兴品牌或动态消费趋势影响的类别哪些迹象表明剥离某项资产可能是正确的选择？消费与工业领域的典型剥离信号包括：•

品牌或SKU不再与产品组合架构或零售商战略相符•

由于其他地方的协同潜力，组内价值低于单独或买方价值的资产领先的消费品与工业企业如何评估其投资组合？消费与工业集团正在重新定义核心产品线，以增强利润弹性并在不断变化的消费者趋势、关税变动和成本通胀中保持相关性。一些领先的实践包括：上升的输入成本、不断变化的消费者偏好以及持续的供应链波动使得投资组合的灵活性变得至关重要。最强的销售者早期建立选择权，识别哪些品牌或形式在替代所有权下能够创造更大的价值Carve-out

strategy构建价值案例实践中的分离Porol

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yWinningthecarve-outrelayOverview附录。21我们在下面列出了一些我们最常被问到的常见消费者和零售组合策略问题，以及我们的观点公司应该如何决定剥离哪些资产？我们建议将分析严谨性与实践分离准备相结合，正如我们在本文中所指出的公司应根据投资回报率和所有权适配对其品牌和业务单位进行映射，然后测试可行性：知识产权所有权、商业条款变更

、共同生产选项和数据拆分表现不佳或非核心单位会稀释关注度和资本效率，通常成为剥离的候选者。目标是实现资本轻型的最终状态，在该状态下，保留的资产增长速度更快，而剥离的单位在新所有权下实现更大的价值。消费者和工业卖方常见的典型陷阱是什么，如何克服这些陷阱？最常见的陷阱是忽视结构性警告信号，并持有资产直到它们进入终极衰退阶段C&R投资组合目前面临着“中间空心化”的局面（K型需求），传统的大众品牌正在受到价值端的私有品牌增长和顶端的特定健康/优质挑战者的挤压。此外，不断增加的环境、社会和治理（ESG）及可持续性要求正将老旧、资本密集的制造足迹转变为孤立负债。卖方常常陷入“惯性”的陷阱，希望这些趋势会回归。为了克服这个问题，企业必须尽早识别这些结构性阻力，并在利润率下降在损益表上显现之前剥离中层资产，出售一个有潜力的平台，而不是一个处于衰退中的“需修复”项目Carve-out

strategy建立价值案例实践中的分离Porol

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yWinningthecarve-outrelayOverview附录22PortfoliostrategyC

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te略gy构建价值案例实际分离预览Winningthecarve-outrelayOverview附录23在这次分离接力的阶段，我们展⽰了主要的分离结构和方法

,并提供了一些关键指引，以确定分离结构和选择最佳方法

以实现分离策略在设计剥离时为其创造价值的第一步是基于结构和方法做

出明智的决策，并制定全面的剥离战略定义剥离的范围并解决关键驱动因素和目的，将引导您找到

最合适的结构。在我们剥离接力赛的下一个阶段，我们概述

每种潜在结构的要求和影响，并进一步提供决策树，以指导

您解决关键的选择问题从首选结构到成功的市场准备，需要对许多额外因素进行整体评估，以确定最佳的拆分方法这些因素包括买方市场的确定性、交易时间线、缠绕复杂性、保密性、监管/市场压力以及卖方的经验我们在交易的所有阶段概述四个主要剥离框架的关键考虑因素，并提供每个框架的详细定义理解每种方法的操作手册、好处和挑战，可以引导您找到与您的优先事项（例如现金要求、重点、速度或选择权）和您希望在交易桌上合作的买家一致的最佳解决方案拆分计划为整个程序设定了方向，从卖方和买方的角度影响拆分财务、价值实现的潜力以及分离规划和实施，成本和努力的强度根据所采用的方法因交易阶段而异初步接触签署交割一体化业务合成独立与RemainCo集成拆分成本和努力一揽子业务一个完全自主的CarveCo实体

,在买方接洽时包含所有功能部分独立核心功能被剥离；RemainCo在买方接洽时为CarveCo提供支持功能合成独立操作与RemainCo集成，同时在买方沟通时财务分离与RemainCo运营集成，财务在买方接洽时完全与Remain

Co集成PortfoliostrategyC

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te略gy构建价值案例实践中的分离提前决定结构和分离的方式。这两个决策设定了工作顺序、过渡及需要的工作级别在剥离战略部分阅读更多信息低

高签署以完

收盘后成交易前期接触前期签署通过交易周期划分成本和努力Winningthecarve-outrelay部分独立Overview附录24赢得分流接力赛：制定比赛计划毕马威

创造不同

2026年3月.Winningthecarve-outrelay25.I

sights花时间事先思考分离战略将来会带来丰厚的回报。有两个关键考虑因素需要尽早权衡：1.盈利途径：我们如何最好地实现价值？我们是通过资产负债表（旋转、浮动或出售）或通过损益表（内部分离以推动绩效）进行盈利？如果我们在剥离，哪个买家能够最大化溢价？2.方法：我们计划将买家交给一个交钥匙的2.方法：我们是否计划将买家交给一个交钥匙的业务，执行部分TSAs，还是希望在我们获得交易确定性之前将CarveCo保留在RemainCo中，或者从一个较轻的“合成”分离开始，以测试绩效，同时保持所有权？理解这些因素并及时做出相关的战略决策，使得下一步——剥离财务、股权故事和分离计划——能够更顺利地进行，为卖方创造更多价值。跳过这一步，你可能会留下价值，或者更糟的是，最终导致失败的剥离和不满的CarveCo管理团队。以下评论为你提供做出正确决策的洞见阅读更多识别最佳分离结构剥离方法一览方法定义和权衡选择一个成功的剧本Portfoliostrategy构建价值案例实践中的分离令人震惊的是，通常在分离战略思维上投入的时间和考虑是多么少。许多人直接跳入分离财务，而几乎没有考虑可用的结构和选项。以下见解旨在指导读者在这些选择以及选择哪种战略方法上。Cv-e-out

strtat战eg理解战略路径和分离结构阅读更多阅读更多阅读更多阅读更多Winningthecarve-outrelayOverview附录26内部内部分离集团内的操作隔离。优化资产的损益表现，而不是立即出售。为未来创造透明度和“随时可用”的选项•

无需预付款。需要有纪律性来在没有法律买方的情况下执行分离公开轨道IPO拆分发行少数股权（例如20%）。筹集资金，同时母公司保持多数控制权。建立市场估值标志•治理负担。需要完整的上市公司治理基础设施（独立管理、审计、投资者关系、董事会、控制等

)分拆将股份分配给现有股东。税收高效退出，允许股东决定保留或出售。不适用首次公开募股折扣•

治理负担：（根据IPO拆分）•

没有现金收入。母公司不接收资本；价值直接流向股东•执行风险。依赖于股东的接受度；市场推广可能较为复杂分拆股份交换提议。母公司股东将母公司股票换为CarveCo股票。对母公司的每股收益有增益(

减少股份总数）私有通道—完全出售4出售给私募股权100%现金退出。快速清晰的断裂。私募股权买家关注现金流和独立潜力（而非整合）•广泛的尽职调查：关注独立的股权故事和价值创造；寻求在5-7年内退出•

激励管理层：CarveCo管理层的质量是谈判更高估值的关键•

价格敏感度。私募股权不太可能有协同效应；价格受到融资市场的限制5出售给企业协同溢价。战略买家支付最高价格（包括协同价值）。最适合逻辑合理的企业资产•激励管理层：管理层可能被替换或整合；出售后卖方参与度较低•

纠缠风险。对整合的高度谨慎；通常关闭比私募股权更慢管理层收购管理层收购。适合对持续性要求较高的细分资产管理层高度积极•

融资复杂性。通常需要卖方融资或复杂的债务结构才能使数学运作私有轨道—部分出售少数股权出售出售<50%给合作伙伴。筹集资金同时保持控制引入合作伙伴以获取资金或专业知识（例如进入一个新区域）。•

不对齐。如果战略出现分歧，治理权可能会⿇痹决策合并/合资企业结合资产以实现规模化。协同效应操作，无现金退出。为未来退出创造一个更大、更强的实体。•

控制权的丧失。“平等合并”问题；如果合作关系恶化，退出将变得困难。从您将运行的车道开始，例如，公共与私有。有八种拆分结构形式，每条车道取决于买方的性质和不同的战略目标。下一页提供了一个逻辑树，以帮助识别可能的结构。拆分结构通常会影响最佳拆分方法，因此我们认为最好从这里开始来源：毕马威分析。Winningthecarve-outrelayPortfoliostrategyC

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te略gy建立价值案例实践中的分离Overview附录27前往4号门

去2号门

否完全私人出售2G4:战略买家有更高的协同溢价？N.是G5：管理层是否已有融资安排？是否向企业销售管理层收购

出售给私募股权备注：1对于公司来说，准备进行双重公共和私人轨道流程并不罕见——这取决于公共和私人市场中的相对估值、‘首次公开募股窗口’等等。在这种情况下，需要考虑最低共同分母，也就是说，公共轨道的选择性通常需要一种整体业务的切割方法（参见本章其余部分）。2

许多时候，卖方可能会在流程开始时准备接触PE和企业买家。在这种情况下，最有可能的赢得竞标者原型需要考虑到切割方法中（参见本章其余部分）。Winningthecarve-outrelay使用以下逻辑树来预测买方和交易形式。八个关键问题将指引你得到最可能的结果。理解这一点对于确定剥离方法至关重要。公司通常基于市场估值和“IPO窗口”准备双重公共和私人轨道。这需要适应最低公分母，而公共轨道的选择性需要采用“业务打包”方法进行剥离（请参见本章其余部分）。私人轨道1

公共轨道1否

是的G3：对共享控制/合作伙伴的渴望？G8：母公司是否需要立即现金？是否是否G1a.

法令要求第三方控制吗？G2:

CarveCo

上市准备就绪且

IPO

窗口开放吗？1是的否PortfoliostrategyCv-e-out

strtat策eg建立价值案例实践中的分离G1:是否要求剥离获得监管机构的许可？是

否。是的部分私人出售G6:与合作伙伴需要运营整合？G7:公开估值

私人出价？N.Y.

去3号门20%首次公开募股剥离20%拆分少数股权出售合并/合资Overview附录分拆28Factors

influencing

approach交易结构（资产/股权）和可能的买家监管和市场压力选择最佳结构只是成功剥离旅程的开始仔细评估其他一些关键因素（右侧列出）使您能够在最合适的剥离方法上做出明智的决定，最大化交易价值并确保平稳过渡当剥离和交易结构确定且可能的买家已知时，

CarveCo目标的最终状态更加明确，‘最佳’剥离方法更为明显。如果交易、剥离结构和/或买方范围存在不确定性或选择性，

CarveCo的最终状态可能更加模糊，其他因素如时间线、保密性、复杂性以及卖方的经验和带宽将对所选择的方法产生更大影响例如，在存在公共轨道剥离确定性的情况下，推荐使用一揽子商业方案，并且被没有附加计划的PE买家所青睐，因为它提供了对CarveCo价值的最高确定性，并且给买家带来最少的签署后分离时间和努力。这种方法可能会消耗大量卖方的时间、努力和成本，因此在不确定的交易情境下不太可能被建议。未知或战略买家在交易理由、协同潜力和整合计划上可能存在显著差异，因此较少的前期分离可能更适合，以避免对业务的干扰，并限制卖方的成本和努力，这最终可能不会对交易的价值产生增值。此类情况下选择的方式更依赖于当前状态模型和剥离复杂性经验丰富的卖家拥有分配的资源，可能更倾向于主动引导分离工作，而经验较少的卖家在财务或资源受限的情况下，可能会选择集成或合成的独立方法

,等待买家在分离规划和实施方面的引导在接下来的页面中，我们提供了每种方法的概述。交易范围保密性/敏感性剥离复杂性和纠缠程度交易时间表卖方的经验和能力PortfoliostrategyC

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te略gy构建价值案例实践中的分离从优选结构到成功准备市场推广的桥梁需要全面评估一些额外因素，以确定最佳的剥离方法，以最大化卖方和CarveCo的价值潜力每个剥离场景都将受到不同内部和外部因素的不同程度的影响，没有一种适合所有人的剥离方法。以下是一些常见的影响因素部分独立核心功能被剥离RemainCo提供支持功能在接触买家时为CarveCo提供支持与RemainCo整合在买方接触时，运营和财务与Remai

nCo完全整合。一体化商业模式一个完全自主的CarveCo实体，所有功能在接触买家时已包含在内合成独立运营与RemainCo整合，而财务在买方接触时被分离。Winningthecarve-outrelayOverview附录29CD

准备工作

前期切割成本

买方宇宙灵活性

双重运营成本风险

估值提升潜力6

签署到结束速度

7

签署后的解脱努力

第一天运营独立性 依赖卖方临时服务协议（TSA）

买方协同效应速度

卖方滞留成本风险2PortfoliostrategyC

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te略gy建立价值案例实践中的分离每种分拆方法在交易过程中都有不同的好处和权衡。我们已在以下页面中总结了这四种方法的进一步细节。从本质上讲，这些选择导致在开始、中间或结束时更快的冲刺前期接触签署前签署到结束结束后（从第一天开始）公司间（服务）协议（ICA）外联状态交易阶段对价1注：1评级可能会根据具体交易背景及卖方买方动态而有所不同。详见附录中的详细评级理由；2除了滞留成本外，TSA和协同效应损失成本是卖方应考虑的常见剥离成本。操作和财务与RemainCo在外联时完全整合操作与RemainCo整合，而财务则分开CarveCo（核心

职能）留存公司。CarveCo（所有

职能）核心职能被分拆；RemainCo为CarveCo提供支持功能RemainCo。RemainCo。卖方。卖方。卖方。卖方。CarveCo。CarveCo。一个具有所有职能的完全自主的CarveCo实体留存公司。

财务报告

1财务报告

2Winningthecarve-outrelay关键

最差Overview最佳。附录30CarveCo在初次接触时完全分离，并随后转让给买方或作为独立实体列出，在交易结束后不受运营、管理或财务纠缠，即在开枪之前多做一些，早早做好艰苦的工作，以便轻松收尾定义打包业务方法要求卖方在初次接触时将CarveCo设立

为完全独立的公司，而无需持续的卖方支持.1在设立剥离公司时，卖方可以在收入、成本、现金和

资本杠杆方面实施优先的价值创造举措，以优化业务

以获得最佳估值，并展⽰相对于独立业务计划的积极

势头。使用案例ü已知的首次公开募股或拆分ü涉及多个私募股权竞标者的剥离拍卖私募股权竞标者ü卖方缺乏足够资源进行长期过渡服务协议ü

剥离边缘业务单元ü监管或市场压力要求快速独立性。权衡!

如果买方的潜在范围不确定，卖方提出的结构和估值可能变得无关紧要或不那么有吸引力!忽视潜在买家协同效应可能导致冗余的结构！有可能将卖方的模式/低效复制或转移到剥离公司中！剥离高度纠缠的运营可能会破坏业务连续性!可能需要大量卖方资源和经验来实施分离!高实施和双重运营成本的潜在风险关闭前商业和运营模式在交易关闭之前，完整的业务、运营和基础设施处于独立法律实体/集团中

。卖方在接触前进行完全分离:•

完成转移或雇佣员工到CarveCo•

在CarveCo建立自己的治理、政策和程序•

将数据和应用程序迁移到CarveCo

IT基础设施•

转移相关资产和合同或根据需要设立新资产•

建立独立的业务计划和财务报告•

开始优先实施价值优化机会注意：在某些情况下，卖方可能需要提供少量一次性支持。附录CarveCo.核心

.支持。基础。CarveCo.核心

.支持。基础。RemainCo核心

.支持

.基础。保留公司.核心

.支持。基础。实践中的分离C

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te略gyOverviewPortfoliostrategy建立价值案例卖方买方卖方结构一览初步接触

定义的边界独立的业务单位/实体Winningthecarve-outrelay支持的能力关闭后内部能力关键31CarveCo独立运营核心功能，但依赖于RemainCo提供某些功能和基础设施。完全分离所需的时间和精力将取决于纠缠的复杂性和买方的特征/要求，即共享早期负载，使节奏更均匀，结束时不那么紧张定义CarveCo核心业务独立运营，而RemainCo通过公司

间协议提供某些支持功能和运营基础。这种方法使CarveCo能够专注于收入价值机会，同时避

免建立完全独立的操作模型，为交易范围和结构提供更高的灵活性。对于战略买方，有可能在交易后更快地识别协同机会.使用案例ü未知的买方范围或多个退出选项ü战略销售与整合协同效应。ü时间受限的分离ü高度分拆复

杂性ü卖方缺乏足够的能力以建立完全独立的业务权衡!更高的不确定性结束状态操作模型-潜在的广泛TSA要求。!依赖买方替换不在CarveCo范围内的服务/基础设施可以延长过渡期!风险中断日常业务，并且如果过渡期很长!综合的人力和变更管理在整个交易和过渡期间!客戶和商业数据的隔离和保护可能很复杂，实施。商业和运营模式CarveCo的管理、核心业务运营和报告分开，同时继续依赖RemainCo进行基础和支持功能•

CarveCo管理团队和治理结构到位•

独立的核心团队和流程已在CarveCo转移/建立•