【股权结构与现金股利政策影响关系实证研究14000字（论文）】

究的方式。股权结构决定着公司治理结构和组织结构，不同类型的股权结构决本文将股权结构具体量化为股权结构股权集中度、股权制衡度、股权属性三个指标，构建多远线性回归模型。研究结果表金股利政策为正向关系；股权属性支持机构投资者和管理层投资者股份占比【关键词】股权结构；股权集中度；股权属性；股 11.1研究背景及意义 11.2国内外研究综述 11.2.1股权集中度与现金股利政策关系研究 11.2.2股权属性与现金股利政策关系研究 41.2.3股权制衡度与现金股利政策关系研究 1.3研究方法与结构 6 2.1相关概念界定 62.1.1股权结构 2.1.2现金股利政策 2.2股利政策相关理论基础 82.2.1传统股利政策理论 82.2.2现代股利政策理论 9 3.1理论分析与研究假设提出 3.2样本选取与数据说明 3.3变量选取 113.4实证模型构建 4实证结果分析 4.1描述性分析 144.2相关性分析 4.3回归分析 4.3.1股权集中度对现金股利政策的影响 4.3.2股权制衡度对现金股利政策的影响 4.3.3股权属性对现金股利政策的影响 4.4稳健性检验 205研究结论、对策建议与局限性 5.2对策建议 5.3本文研究的局限性 21 21股利政策关系到上市公司税后收益在留存收益和发放现金来回报投资者之间的问题，,在公司治理中具有重要地位。它影响着上市公司股票价格、股东切身利益，还决定着股票投资风险、投资者要求股权结构，是指股份公司总股本中，不同性质的股份所占比例及其相互关系。近几十年来，国内企业的股权集中度高，大股东多为国有股东，且一股独大或几股独大的股权集中度高现象普遍。集中型股权结构导致大股东完全控制公司管理层的经营和投资等决策，中小的保护。股权集中能增强对管理层的监督，减少代理成本，从而使得对要求在国内外经济市场研究中，各学者在股权集中度与现金股利政策的影响关系的结论上意见并不一致，国外股权集中度对现金股利政策的影响的前期论。而国内证券市场起步较晚，上市公司国有控股占比大，国外经济理论与我国资本市场也不完全适应，因此国内主要研究支持股权集中度与现金股利首先，根据代理成本理论，早期Rozeff(1982)¹对60多个行业的上千多家企业研究指出股权集中度与股利支付率负知，发放现金股利水平提高能使公司内部留存收益减少，管理者可支配的现金流减少，可能损害股东利益的机会减少，从而2限制其以公谋私、侵占公共资源等行为，同样能降低代理成本。所以，高股权集中度和更少自由现金流作为同样地能降低代理成本中度的提高可以有效的降低代理成本，同时降低了以减少自由现金流的方式最后，我国的相关研究发现，国内控股股东更愿意公司将更多的自由流动资金留存企业以满足未来企业发展之需，不愿股东都公平受益。陈雪萍(2016)[13]提到股权集中度对现金股利支付水平的影响显著的负向。控股股东对现金股利作为投资回报方式需求度并不高，由于股权足够集中，能够对公司形成完全控制，大股东可以通过其他比如过度等(2016)[5在146个摩洛哥企业观察样本的基础上得出结论，股权集中度对现款分红有明显的正向影响。同样地，DoddySetiawan等(2016)⁸从印3严晓玲(2018)[12研究分析股权分置改革基本完成以后的国有上市公司我国我国上市公司状况与国外的U型研究相反。王洁(2017)[16对我国民营企业2010年到2014年共5年间的相关数据研究提到，随着企业第一大股东持股比例的增加，控股股东利益输送行为更加显著,但当其控股比例持续上升到一定比例时，控股股东与企业达到利益协同局面，其掏空行为姜诚(2019)[15认为股权集中度与现金分红存在倒U型关系。第一阶段为，第一大股东持股比例相对较低，代理成本较大，现金股利政策作为一种治理手段能够向外界传递出公司得到良好治理的东持股比例的持续提升，为吸引更多优质外部投资者，就需要采用更高的股利发放政策。第二阶段，随着大股东持股比例的继续增加以至于能够完全控4制公司决策，这时控股股东与上市公司的利益就会趋向协同，为了提升企业业绩使财富最大化，控股股东会希望留存更多的收益已达到更好地整合资源(一)机构投资者与现金股利发放水平国外研究认为机构投资者持股比例对现款分红有正向的影响，而国内主 DoddySetiawan等(2016)8根据印度尼西亚国情分析研究表明，政府国内不少学者认为，机构投资者的专业投资分析能力使得他们更具有信息优势，具有监督上市公司的能力，且拥有庞大而稳定的资金流，机构投资者可以选择那些业绩真正良好的公司进行长期的战略性投资，上市公司为了迎合机构投资者的需求会倾向于少发放现金股利而选着留存收益用于发展，以吸引更多稳定且优质的机构投资者。张玉南(2016)[191机构投资者持股比例都与现金分红有明显的反向关系。说明他们更看中长司能够留存收益来博取更加良好的业绩表现，通过股票价格的上涨等方式获郑英晴(2019)[14]提出机构投资者持股对现金分红有限制的负向影响。东部发达地区显著负向相关，机构投资者数量和参与度的增加能够降低企业代理成本，减少股东通过现金分红的方式抽出自由资金而降低代理成本的需求(二)管理投资者与现金股利发放水平从管理者角度分析，首先上市公司留存更多收益不仅可以缓解融资压力和降低融资成本，有利于提高业绩，和企业扩张。其次，由于企业内部监管效率不高，管理层还可以通过其他很多现金股利之外5效率投资职权消费等，陈雪萍(2016)[13管理层更希望公司保留更多可自由摆布的现金流，管理层持股比例越高，现金股利支郑英晴(2019)[141分析国内三期叠加期特点得到一致结论，管理层持股对现与上有争议的是，刘安康(2019)[17通过对2008-2017年中国沪、深两管理层持股比例的增加会使得管理者利益与股东利益更加趋于协同，更高的Faccio和Lang(2001)³对比欧洲和东亚地区上市公洲企业的股权制衡度较高，大股东之间相互制约，现阶段的国内外经济市场研究中，各学者在股权集中度与现金股利政策的影响关系的结论上意见并不全面也并不一致。本文认为股权结构可以具体6量化为股权结构股权集中度、股权属性和股权制衡度，再通过实证研究分析其中的作用关系和作用原因。有利于更全面深入地了解上市公司的股权结构对现款分红影响程度，同时丰富我国在相关领域的研究，为今后的研究提供本文通过收集、整理国内外相关的文献，总结前人对股权结构与现金股利政策的关系的研究，再对现有的传统股利理论和同时以计量经济学和统计学为研究工具，结合定性分析与定量分析、理论分析与实证分析的方法，得出变量之间存在的实证关系，本文首先对国内外对股权结构与现金股利政策影响的文献进行综述及分析；通过收集2015-2019年上市公司治理结构信息和现金股利发放状况，结合我实际情况构建实证研究模型，结合实证理论结果得出结论，最后提出本文分为4个部分：第一部分为前言，主要介绍研究背景及意义，同时回顾和梳理国内外文献研究成果，其中主要从股权集中度、股权属性和股权制衡度这三个角度对现金股利政策的影响方向进行综述评。第二部分为理论概述和概念界定，对股权结构和概述和界定，并结合传统现金股利政策理论以及现代现金本概念进行阐述的分析。第三部分为实证研究及结论分析，首先对股权结构中影响现金股利政策的三个角度提出假设，选取样本筛选变量，构建回归模型，然后进行假设的成立性分析，描述性分析、相关性分析和最关键的回归分析及稳健性检验，最后是分析结论。本阶段的数据分析主要使用数据分析软件spss、EViews和Execl进行数据处理。第四部分为研究结论和对策建2.1相关概念界定股权结构是指股份公司总股本中，股票持有人所占的持股比重和股票持7有人的性质与其之间的相互关系。股权结构决定了企业组织结构，影响着企可具象和量化为第一大大股东、前三大股东或者前五大股东的持股票数量占总股本数量的比例。按照这个维度区分可分为三种情况：首先是高度集中的极端股权结构，控股的大股东的股份占比超过一半，能够完全控制公司经营决策，其余小股东无法参与一起公司经营决策；其次是高度分散的极端股权结构，每个股东所持股份的比例在百分之十以下，代理成本比较高，所有权与经营权基本完全分离，此时的代理成本极大；最后是公司内有同时存在几个大股东，他们是持股比例一般在百分之十和百分(二)股权属性股权属性代表持有公司股份的不同背景和不同本文在股权属性方面的研究主要从内部和外部区分，外部以机构投资者为代(三)股权制衡度股权制衡表示公司由多个主要股东所控制，各股东间相互制约。股东间互相制约和监督的股权结构，能使得企业做出利益最大化的经营决策，有利(1)现金股利现金股利是投资者进行投资的最终目的，也是最常用的股利政策。无论是机构投资者还是散户投资者，都对流动的现金股利有偏好。经营稳定、盈(2)股票股利股票股利，是指以股票作为股利，是公司经常使用的分红方式。股票股利的优势在于不会减少公司资本，因为发放股票股利一般是公司股本容量扩张而新增的股票，并不是拿库存股或者回购的股票用于派发。虽然它可以减少公司现金的流出，但是股票股利会稀释公司原有股东的持股比例，对公司8(3)负债股利负债股利是公司为投资者承诺用远期现金股利来代替当下的现金股利，可以延长付款期限。负债股利有多重发放形式，比如应付票据和应付债权，在应付票据或债券到期时，投资者才真正获得现金股利就可以获取相应的获1959年M.Gordon提出最早的股利政策理论“一鸟在手”,他认为投资者本质上都是风险回避型的，宁可能够马上或者现金收益，而不是去等待那些延长了支付期的远期收益，因为有很大的风险。当公司提高现在的股利分反之，若公司延期、少发或者不发现金股利，投资者会要求更高的必要报酬在西方成熟资本市场推动下，.Miller和Modig无关论，他们认为不同的股利政策并不影响公司价值，完全理性的投资者不会因为公司的经营所得的分配比例或者形式而影响其投资决策，股价不会由但是该理论基于的三个严苛的前提假设：其一为没有税收的完美的资本市场，不存在信息不对称；二为投资者有完全理性的行为，不在乎财富存在的形式，更关心利益最大化的投资；三为预期收益具有准确性，公司决策不受其资本结构变化的影响。而在现实资本市场上这三个条件往往难以实9率不一样，公司的价值会被股利政策影响。现金股利税率往往高于长期资本税率，因此资产的存在形式不同引发了不同的税率，从而形成的税差影响了投资者对现金股利的意愿。尤其是在实行高额累进税率的国家，投资者更期望企业减少现金股利的分配，将收益作为留存收益或者用于再投资，由此不仅可以扩张企业资产规模还可以吸引更多的外部投资者，同时通过股票的上Black和Scholes(1974)研究了投资者的股利偏好后，认为每为，机构投资者更喜欢投资现金股利支付水平更高的企业，因为首先机构投资者本质上是资金的“受托人”,他们对投资更加谨慎和保守，其次机构投代理成本理论由Jensen,Maclean和Eastbrook于二十世纪八十年代提出，现代公司的经营权与所有权分离引致了委托代理关系的产生，较高的现能够减少经营者利用职权和内部信息牟利，降低所有者与经营者之间的代理成本。为将总成本控制在最小的水平，各企业应该对这代理成本和股票交易除两权分离形成的代理成本问题外，控股大股东与中小股东之间信息不对称，大股东受中小股东委托代理并完全掌握了公司的决策权。1997年Shleifer和Vishny1997提出，控股股东可以利用3.1理论分析与研究假设提出本文用第一大股东持股比例、前三大股东持股比例之和来衡量股权集中度。首先，从利益侵占理论角度出发，我国上市公利有较强的偏好。现金股利是大股东合法侵占公司资源的最有效途径之一，其次，通过代理成本理论和自由现金流角度关系来看，发放现金股利可有潜力的公司进行长期的有规划的战略性投资，并不在意短期的少量现金利益。另一方面，机构投资者通常有专业的风险分析管理和风险规避方式，面对大股东的利益输送行为不会坐视不理，他们通常会成为大股东掏空行为的假设3(H3):管理层持股比例与企业现款分红呈负相关关系。根据股权集中度与现金股利政策的假设，当大股东试图抽干企业自由现假设4(H4):其他大股东对控股股东的制衡力量与现金股利的发放呈本文在实证部分意在探讨深沪A股上市公司股权结构与股利政策的相关关系。本文以2010-2019年为研究区间，选取深沪A(1)剔除金融和保险行业，由于会计准则和其他行业不同，财务报表(3)剔除样本年度内数据不全的公司。研究数据主要来源于国泰安数据库CSMAR(),理。通过对深证A股上市公司数据的选择和筛选，最终选取剩余合适的844个样本公司，共得到8440个面板数据作为本文研究对象。本文将每股现金股利(DPS)作为研究现金分红水平的度量值，也作为DPS:现金股利支付水平，每股现金股利(税后)。公司规模，规模大的公司有较强的背景和资金运作能力更有可能发放持续而稳健的。规模小的公司担心现金流跟不上，一般希望把现金留在公司，股权集中度第一大股东持股比例前三大股东持股比例之和比例比例机构投资者持股比例管理层持股比例资本规模资产规模：期末总资产的自然对数偿债能力资产负债率；负债总额/资产资产总额盈利能力成长能力营业收入增长率建模型(3.3)、(3.4),分别从ISR、MSR的角度度量股权属性：型(3.5)、(3.6),分别从Z5、Z10的角度度量股权制衡度：其中，B₁_P6表示回归系数，表示各个自变量对因变量的影响方向和程度，Po为常数项，μ为随机随机误差项，i为样本公司编号，i=1,2,3…844。表4.1变量描述统计分析表N标准偏差根据表中可知，本文选取的2010年-2019年深沪A股中844个连续有盈利的上市公司，被解释变量每股现金股利(DPS)跨度较大，最小值为0,最大值为17.0250%。为86.35%,最小值为0.0625%,其标准差为18.0851;前三大股东持股比例之和(CR3)的最大值为98.2904%,(二)股权制衡度，样本中第二至第十大股东持股比例之和与第一大股东持股比例之比(Z10)最大值为7.0068,最小值为0.0099,均值为1.127,标准差较小为1.1270;第二至第五大股东持股比例之和与第一大股东持股比例之比(Z5)最大值为3.8548,最小值为0.00569,均值为0.71,标准差非常小为0.73,基本无法形成制衡局面。分析结果说明：选取的样本公司股权制衡度除了个别公司较高以外，平均股权制衡度基本处于非常低的状态，基(三)股权属性，样本中机构投资者持股比例(ISR)最大值为98.6835%,最小值为0.0086%,标准差为21.8141,平均值为52.6529%,说明各个机构投定差距；管理层持股比例(MSR)最大值为0.7483%,最小值为0,标准差为0.1147,平均水平为0.0449%,管理层持股在逐渐占据了一席之地。(四)控制变量的描述性分析资产规模(LNA),企业总资产的对数最大值为28.6365,最小值为16.6943,平均水平为22.6678,标准差为1.3897,说明样本选取的深沪A股率最大值为0.9409,最小值为0.0071,平均资产负债率水平为0.1998,标准0.5915,标准差为0.9097。负债率最大值为922.3482%,最小值为-2.4255%,平均水平为0.7581,标准11010000.1000100000000000000000100000000100000100**.在0.01级别(双尾),相关性显著。*.在0.05级别(双尾),相关性显著。因变量：每股现金股利DPS模型(3.1)模型(3.2)系数标准错误t统计值系数标准错误t统计值常量数据来源：由spss软件进行多元线性回归得出表中可得到模型(3.1)和模型(3.2)的R方系数均为0.754,修正R方均为0.754,样本的拟合优度很高。F值为5162,远大于临界值，说明回归方程影响显著。同时模型回归后TOP1和CR3显著性水平sig的值小0.05。前三大股东持股比例之和对企业年底分红有正向影响。说明企业的股权集中度越高，其现金分红越多，这与假设H1的预测一致。其次，通过利益侵占假说来看，由于我国市场监管体制越来越完善，股最后，通过信号传递理论和代理成本理论来理解，上市公司更加现款股利的派发有利于向社会传递出企业目前发展前景好并且经营妥善的信号，能够吸引更多的外部投资者。另外，及时抽出公司同时由数据看出，控制变量中资产负债率系数是负值且影响显著。我们知道合理财务杠杆水平，有利于企业利益最大化，但是资产负债率要控制在合理的水平，资产负债率太高影响企业分红。企营业收入增长率对现金股利发放水平有显著的负向影响，成长能力更强、发展前景更好的企业更愿意留因变量：每股现金股利DPS模型(3.3)模型(3.4)常量DPS,=-0.01-0.007Z5,+0.002LNA+-0.186DA+0.362EPS-0.002GH(3.3)表中可得到模型(3.3)和模型(3.4)的R方系数均为0.753,修正R方均为0.753,样本的拟合优度高。F值为5139,远大于临界值，回归方程影响显著。同时模型回归后Z5和Z10的显著性水平sig的值均小0.05,说明回归系数在90%的置信区间下显著。股权制衡度对现金股利影响的模型回归结果说明：如果企业同时存在多个大股东，股权制衡度越高，公司治理层的股东之间就能相互监督和相互制约。我们以回归模型(3.1)和模型(3.2)得出的结论为基础，可知控股股东有增加现金分红进行利益输送的可能，而各大股东的制衡则会对第一大股东的利益侵占行为做出对抗。当上市公司股东制衡有效，各大股东就会从实际上限制大股东利用现金股利来满足私欲的行为，这与假设H4的预测因变量：每股现金股利DPS模型(3.5)模型(3.6)系数系数t统计值常量表3,4展示了模型(3.5)进行回归后所得的信息。从表中结果来看R方大于0.1,所以模型(3.5)回归之后得到的系数并不显著。sig值为0.404,大于0.1,所以模型(3.6)回归之后得到的系数并不显著。(一)机构投资者持有股票比例会对企业现款分红也正向影响。由于我国经济市场情况不同，国内机构投资者大多关心最终利益的流入，此外还有在税收方面有更多的优势，让机构投资者更倾向现金分红。由于我国经济市场情况不同，所以该根据国外学者理论研究分析得出的论与相关理论章节所提假设(H3)不一致。(二)管理层持股比例会对现